29. März Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 HHLA A... 3 STADA Arzneimittel... 9 Rechtliche Hinweise...

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1 29. März 2018 Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 HHLA A... 3 STADA Arzneimittel... 9 Rechtliche Hinweise... 10

2 Marktdaten im Überblick Schlusskurs Vortag Änderung Deutschland DAX ,3% MDAX ,6% TecDAX ,8% Bund-Future 159,31 159,23 0,1% 10J Bund in % 0,5030 0,5040-0,2% 3M Zins in % -0,7530-0,7340 2,6% Europa EuroStoxx ,4% FTSE ,6% SMI ,4% Welt DOW JONES ,0% S&P ,3% NASDAQ COMPOSITE ,9% NIKKEI ,3% TOPIX ,0% Rohstoffe / Devisen EUR in USD 1,2308 1,2403-0,8% Gold (USD je Feinunze) 1.332, ,45-0,7% Brent-Öl (USD je Barrel) 69,53 70,11-0,8% Quelle: Bloomberg DAX (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Bund-Future (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Mrz 13 Mrz 14 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Quelle: Bloomberg Mrz 13 Mrz 14 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Quelle: Bloomberg 2

3 Unternehmenskommentare HHLA A Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 17,67 EUR Erste llung a bge schlossen / 11:15h Erstma ls we ite rge ge be n / 13:15h Kurszie l 20,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 1,24 Mrd. EUR Bra nc he Industrie Land Deutschland WKN Re ute rs A0S848 HHFGn.DE Ke nnza hlen 12 /17 12/18e 12/ 19e Ergebnis je Aktie (EUR) 1,02 1,14 1,16 Kurs/Gewinn 21,6 15,4 15,2 Dividende je Aktie (EUR) 0,67 0,69 0,71 Div.- Rendite 3,1% 3,9% 4,0% Kurs/Umsatz 1,3 1,0 1,0 Kurs/Op. Ergebnis 9,8 7,1 7,0 Kurs/Cashflow 5,9 5,2 5,1 Kurs/Buchwert 2,8 2,0 1,8 30,00 25,00 20,00 15,00 10,00 Mrz 13 Mrz 14 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Quelle: Bloomberg Anlass Geschäftsbericht 2017 Einschätzung Der Geschäftsbericht 2017 bestätigte die Anfang Februar veröffentlichten Eckdaten. Das erstmals veröffentlichte Nettoergebnis bewegte sich im Rahmen unserer Prognose, während der Dividendenvorschlag für 2017 (0,67 (Vj.: 0,59) Euro je Aktie) unsere Prognose (0,63 Euro) übertraf. HHLA (Teilkonzern Hafenlogistik) erreichte bzw. übertraf die selbstgesteckten Ziele für Der Ausblick für 2018, der umsatzseitig eine Stagnation sowie ergebnisseitig (berichtetes EBIT) einen deutlichen Anstieg umfasst, bewegte sich im Rahmen unserer Erwartungen (Ausnahme: Investitionen). Das Management schwenkt auf Wachstum um und budgetiert daher für die nächsten Jahre deutlich höhere Investitionen, was der Markt mit einem signifikanten Kursrückgang (28.03.: -9%) quittiert hat. Zudem stehen Akquisitionen auf der Agenda (erste bereits angekündigt (estnischer Terminalbetreiber)). Zusätzlich unterstützt durch Effizienzsteigerungsmaßnahmen strebt HHLA (Teilkonzern Hafenlogistik) für 2025 ein EBIT von 300 Mio. Euro an. Eine wichtige Grundvoraussetzung ist allerdings dabei, dass der Wettbewerbsnachteil am Hauptstandort Hamburg (fehlende Elbe-Fahrrinnenerweiterung) eliminiert wird. Die strategischen Maßnahmen treffen gegenwärtig auf einen zunehmenden Protektionismus. Unter Berücksichtigung dieser Aspekte lautet unser Votum für die HHLA A-Aktie weiterhin Halten (Kursziel: 20,00 (alt: 22,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell)). Sven Diermeier (Senior Analyst) Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut - 25,3% - 33,7% 12 M - 11,0% Relativ z. SDAX - 24,7% - 32,7% - 26,8% Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 3

4 Highlights Der Dividendenvorschlag für 2017 beläuft sich auf 0,67 Euro je A-Aktie. Der Ausblick für 2018 impliziert eine geringe Topline-Dynamik. HHLA wird den estnischen Terminalbetreiber Transiidikeskuse übernehmen. Für das Geschäftsjahr 2025 strebt HHLA ein EBIT von 300 Mio. Euro an. Geschäftsentwicklung Der HHLA-Teilkonzern Hafenlogistik steigerte im vierten Quartal (Q4) den Umsatz leicht um 1% (Q3 2017: +8% y/y; Q2 2017: +10% y/y; Q1 2017: +8% y/y) auf 301 (Vj.: 298; vorläufig: 301) Mio. Euro. Dabei profitierte das Unternehmen von leichten Anstiegen beim Containerumschlag (+0,5% y/y) und Containertransport (+0,3% y/y). Entsprechend stiegen die Umsätze in den Bereichen Container (+1% y/y) und Intermodal (+2% y/y). Dem standen Umsatzrückgänge im Bereich Logistik gegenüber (-8% y/y). Das berichtete EBIT des Teilkonzerns Hafenlogistik brach um 57% auf 14 (Vj.: 33; vorläufig: 14) Mio. Euro. Ausschlaggebend für den Ergebnisrückgang war der Bereich Container (EBIT: 4 (Vj.: 31) Mio. Euro), der u.a. von Einmalaufwendungen (25 Mio. Euro) für den Organisationsaufbau und der Harmonisierung der Altersversorgungssysteme negativ beeinflusst wurde. Dagegen zeigten die Bereiche Intermodal und Logistik überproportionale Ergebnisanstiege. Infolge des EBIT-Rückgangs und eines deutlich verschlechterten Finanzergebnisses brach das Nettoergebnis auf -1 (Vj.: +10; unsere Prognose: -2) Mio. Euro ein. EBIT EBIT Veränderung HHLA - Teilkonzern Hafenlogistik Q Q Gj Gj Veränderung in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR gg. Vj. Container 31,2 4,2-86,5% 117,8 109,4-7,1% EBIT-Marge 17,2% 2,3% -14,9 PP 17,0% 14,7% -2,3 PP Intermodal 5,9 14,5 >100% 55,9 69,9 25,0% EBIT-Marge 5,9% 14,2% 8,3 PP 14,3% 16,9% 2,6 PP Logistik 0,9 1,3 44,4% -1,7 2,6 - EBIT-Marge 6,2% 9,7% 3,5 PP -3,1% 5,1% 8,2 PP Konsolidierung -5,5-6, ,4-25,3 - Konzern 32,5 14,0-56,8% 147,6 156,6 6,1% EBIT-Marge 10,9% 4,7% -6,2 PP 12,9% 12,8% -0,1 PP Quelle: HHLA, NATIONAL-BANK AG PP: Prozentpunkte Im Geschäftsjahr 2017 kletterten die Erlöse des HHLA-Teilkonzerns Hafenlogistik um 7% y/y (Guidance: moderater Anstieg ; Containerumschlag: +8,1% y/y (Guidance: deutlicher Anstieg ); Containertransport: +5,2% y/y (Guidance: moderater Anstieg )). Das berichtete EBIT legte infolge der Restrukturierungskosten nur unterproportional um 6% auf 157 (Vj.: 148; Guidance: ) Mio. Euro zu (bereinigt: +23% y/y auf 182 Mio. Euro). Das Nettoergebnis wurde um 12% auf 71 (Vj.: 64) Mio. Euro gesteigert (Ergebnis je A-Aktie: 1,02 (Vj.: 0,91) Euro). Für das Geschäftsjahr 2017 will HHLA eine Dividende von 0,67 (Vj.: 0,59; unsere Prognose: 0,63; Marktkonsens: 0,66) Euro je A-Aktie ausschütten. Die Eigenkapitalquote (Teilkonzern Hafenlogistik) ist im Quartalsverlauf gestiegen und bezifferte sich per Ende Dezember 2017 auf 33,5% ( : 36,1%; : 32,3%; : 34,4%). 4

5 Perspektiven Der IWF (Januar 2018) rechnet für die Jahre 2018 und 2019 mit einem Wachstum des realen Welthandels (Güter und Dienstleistungen) von 4,6% y/y bzw. 4,4% y/y (2017: +4,7% y/y; 2016: +2,5% y/y; 2015: +2,8% y/y; 2014: +3,8% y/y). Damit gibt ergibt sich im Vergleich zum erwarteten globalen realen BIP eine dynamischere Entwicklung (2019e: +3,9%; 2018e: +3,9% y/y; 2017: +3,7% y/y; 2016: +3,2% y/y). Das britische Branchen-Research-Unternehmen Drewry prognostiziert, dass der weltweite Containerumschlag im Jahr 2018 um 4,3% (2017: +6,0%; 2016: +2,5%) y/y steigen wird. Dabei wird für Europa ein unterdurchschnittliches Wachstum von 3,6% (2017: +5,0%; 2016: +3,3%) y/y und für Nordwesteuropa von 3,1% (2017: +4,2%; 2016: +1,8%) y/y erwartet. Der HHLA-Teilkonzern Hafenlogistik verfolgt ein vertikal integriertes Geschäftsmodell entlang der Transportkette zwischen Überseehafen und europäischem Hinterland. Im Bereich Container konzentriert sich das Unternehmen vor allem darauf, die Effizienz der Umschlagsleistung zu steigern sowie die Aktivitäten auf die zunehmenden Spitzenlasten bei der Abfertigung von Großcontainerschiffen auszurichten. Im Bereich Intermodal investiert HHLA in Inlandsterminals, Containertragwagen und Lokomotiven, um die Wertschöpfungstiefe zu erhöhen. Zudem ist die Erweiterung des integrierten Serviceangebots geplant. Der geographische Fokus liegt dabei auf Mittel-, Ost- und Südosteuropa sowie Deutschland und Österreich. Neben organischem Wachstum setzt HHLA auch auf Akquisitionen. Am hat HHLA die Übernahme des estnischen Terminalbetreibers Transiidikeskuse angekündigt (Vollzug für Q erwartet). Ein Kaufpreis wurde nicht genannt. Der Teilkonzern Hafenlogistik will in den nächsten fünf Jahren ( ) insgesamt rund 800 Mio. Euro investieren, um organisches Wachstum zu kreieren. Dies soll durch die bestehenden Finanzmittel (liquide Mittel per : 197 Mio. Euro) sowie den freien Cashflow finanziert werden. Durch organisches und akquisitorisches Wachstum sowie Effizienzsteigerungsmaßnahmen strebt HHLA für 2025 ein EBIT von 300 (2017 bereinigt: 182) Mio. Euro an. Die ist aber auch abhängig von der Fahrrinnenerweiterung der Elbe. Für das Geschäftsjahr 2018 stellt HHLA für den Teilkonzern Hafenlogistik für den Containerumschlag, den Containertransport und den Umsatz Werte in der Größenordnung des Vorjahres in Aussicht. Das EBIT soll deutlich steigen. Die Investitionen des Gesamtkonzerns sollen sich auf rund 200 Mio. Euro belaufen, wobei der Großteil auf den Teilkonzern Hafenlogistik entfällt. Die Ausschüttungsquote (A-Aktie) soll sich auf 50% bis 70% (bezogen auf den Nettogewinn des Teilkonzerns Hafenlogistik) belaufen. Wir haben unsere Prognosen für die Geschäftsjahre 2018 (u.a. EpS: 1,14 (alt: 1,06) Euro; Dividende je Aktie: 0,69 (alt: 0,66) Euro) und 2019 (u.a. EpS: 1,16 (alt: 1,12) Euro; Dividende je Aktie: 0,71 (alt: 0,70) Euro) erhöht. Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells (Startjahr: 2018 (bisher: 2017), höheres Beta, höhere Investitionen) haben wir ein neues Kursziel von 20,00 (alt: 22,00) Euro für die HHLA A-Aktie ermittelt. Unser Halten-Votum hat bei einem Aufwärtspotenzial von unter 15% Bestand. 5

6 SWOT-Analyse Stärken - vertikal integriertes Geschäftsmodell mit Abdeckung der gesamten Transportwertschöpfungskette - langfristige Kundenbeziehungen zu den weltweit größten Reedereien im Containersegment - Quasi-Monopolstellung in Hamburg Schwächen - hohe Abhängigkeit von Investitionen der öffentlichen Hand - fehlende internationale Präsenz und Größe - komplexe Unternehmensstruktur und hohe Fixkosten Chancen - Trend zum Containerverkehr wird weiter zunehmen - geplanter Ausbau der Kapazitäten auf mittlere Sicht - Transport auf der Schiene gewinnt zunehmend an Bedeutung - Neuausrichtung der Schienenaktivitäten im Hinterland - Produktivitätssteigerungen im Bereich Intermodal mit zunehmender Bedeutung des Transportgeschäfts auf der Schiene verringert sich die Abhängigkeit von dem Bereich Container Risiken - anhaltender Preis- und Margendruck (Konsolidierung in der Reedereibranche) - Entwicklung der Umschlagsmenge des Hamburger Hafens ist wesentlich von der Entwicklung des internationalen Warenverkehrs abhängig - negative Entscheidung bzgl. der Fahrrinnenanpassung der Elbe würde Wettbewerbsnachteile mit sich bringen - Russland/Ukraine-Krise belastet Umschlag am Standort Odessa sowie Transportvolumen mit Russland Quelle: NATIONAL-BANK AG 6

7 HHLA - Teilkonzern Hafenlogistik: Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) e 2019e Umsatz Rohertrag EBITDA Abschreibungen EBIT Finanzergebnis EBT Steuern Ergebnis nach Steuern Minderheitenanteile Nettoergebnis Anzahl Aktien (Mio. St.) Ergebnis je Aktie 0,84 0,91 1,02 1,14 1,16 Dividende je Aktie 0,59 0,59 0,67 0,69 0,71 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag 68,1% 70,1% 70,6% 68,1% 68,1% EBITDA 23,5% 23,2% 22,5% 23,6% 23,7% Abschreibungen 10,8% 10,3% 9,7% 9,8% 9,8% EBIT 12,7% 12,9% 12,8% 13,9% 13,9% EBT 10,5% 11,6% 10,9% 12,0% 12,1% Steuern 2,6% 3,2% 3,0% 3,4% 3,4% Ergebnis nach Steuern 7,9% 8,4% 7,9% 8,6% 8,7% Nettoergebnis 5,3% 5,6% 5,8% 6,4% 6,4% Quelle: NATIONAL-BANK AG; HHLA 7

8 HHLA - Teilkonzern Hafenlogistik: Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR e 2019e Bilanzsumme Anlagevermögen Geschäfts- und Firmenwert Vorräte Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Liquide Mittel Eigenkapital Verzinsliches Fremdkapital Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen Summe Fremdkapital Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit Cashflow aus Investitionstätigkeit Free Cashflow Cashflow aus Finanzierungstätigkeit Summe der Cashflows Quelle: NATIONAL-BANK AG; HHLA HHLA - Teilkonzern Hafenlogistik: Wichtige Kennzahlen e 2019e EV / Umsatz 1,2 1,0 1,3 1,1 1,0 EV / EBITDA 5,2 4,2 5,9 4,5 4,3 EV / EBIT 9,6 7,6 10,3 7,6 7,4 KGV 20,4 15,6 21,6 15,4 15,2 KBV 2,2 1,9 2,8 2,0 1,8 KCV 6,4 4,5 5,9 5,2 5,1 KUV 1,1 0,9 1,3 1,0 1,0 Dividendenrendite 3,4% 4,2% 3,1% 3,9% 4,0% Eigenkapitalrendite (ROE) 10,9% 12,1% 12,8% 13,0% 12,0% ROCE 11,4% 11,5% 12,2% 12,8% 12,7% ROI 3,7% 3,9% 4,3% 4,6% 4,5% Eigenkapitalquote 34,4% 32,3% 33,5% 35,7% 37,8% Anlagendeckungsgrad 47,6% 45,4% 46,9% 49,3% 52,6% Anlagenintensität 72,2% 71,1% 71,4% 72,5% 71,9% Vorräte / Umsatz 2,0% 1,9% 1,7% 1,8% 1,9% Forderungen / Umsatz 11,4% 13,9% 12,1% 12,2% 12,3% Working Capital-Quote 9,0% 10,0% 7,9% 8,1% 8,4% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) Nettofinanzverschuldung / EBITDA 0,6 0,5 0,3 0,3 0,2 Capex / Umsatz 13,0% 11,2% 10,3% 15,2% 12,9% Capex / Abschreibungen 120,4% 109,4% 106,7% 155,8% 132,3% Free Cashflow / Umsatz 5,2% 14,9% 11,0% 3,8% 6,0% Free Cash Flow / Aktie (EUR) 0,82 2,44 1,91 0,68 1,09 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 2,13 1,81 1,10 1,10 0,70 Cash / Aktie (EUR) 2,77 2,48 2,81 2,74 3,06 Buchwert / Aktie (EUR) 7,74 7,55 7,93 8,81 9,71 Quelle: NATIONAL-BANK AG; HHLA 8

9 Unternehmenskommentare STADA Arzneimittel Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 83,86 EUR Erste llung a bge schlossen / 11:15h Erstma ls we ite rge ge be n / 13:15h Kurszie l 89,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 5,23 Mrd. EUR Bra nc he Gesundheit Land Deutschland WKN Re ute rs STAGn.DE Ke nnza hlen 12 /17 12/18e 12/ 19e Ergebnis je Aktie (EUR) 1,37 3,18 3,71 Kurs/Gewinn 49,4 26,4 22,6 Dividende je Aktie (EUR) 0,11 3,82 3,82 Div.- Rendite 0,2% 4,6% 4,6% Kurs/Umsatz 1,8 2,1 2,0 Kurs/Op. Ergebnis 21,6 17,4 15,2 Kurs/Cashflow 17,3 16,0 16,2 Kurs/Buchwert 4,2 4,3 4,3 92,00 74,00 56,00 38,00 20,00 Mrz 13 Mrz 14 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Quelle: Bloomberg Anlass Antrag zum Wechsel des Börsensegments Einschätzung Der STADA-Vorstand hat am beschlossen, bei der Geschäftsführung der Frankfurter Wertpapierbörse zeitnah einen Antrag auf Widerruf der Zulassung der STADA-Aktien zum Prime Standard zu stellen. In der Konsequenz würde dann die Aufnahme des Handels im General Standard erfolgen. Ziel ist es, durch geringere Berichts- und Veröffentlichungsanforderungen, den Kostenaufwand für das Unternehmen zu reduzieren und Prozesse effizienter zu gestalten. Der Widerruf wird mit Ablauf von drei Monaten nach Veröffentlichung der Widerrufsentscheidung durch die Frankfurter Wertpapierbörse wirksam. Damit erfolgt nach dem Abschluss des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags (BGAV) mit der Nidda Healthcare ein weiterer Schritt in Richtung der Einstellung der Börsennotierung unter den neuen Eigentümern. Noch außenstehende STADA-Aktionäre können derzeit ihre Aktien gegen eine Barabfindung i.h.v. 74,40 Euro je Aktie andienen. Alternativ erhalten die Aktionäre, die das Abfindungsangebot nicht annehmen, für die Dauer des BGAV eine jährliche Ausgleichszahlung (Garantie-Dividende) von 3,82 Euro je Aktie (brutto). Diese wird unabhängig von der Geschäftsentwicklung gezahlt, wodurch die Aktie dann Anleihen-Charakter besitzt (Risiko beschränkt sich auf Zahlungsunfähigkeit der Nidda Healthcare). Der Aktienkurs sollte sich unserer Einschätzung nach zunächst weitgehend stabil entwickeln. Potential für weitere Kursanstiege könnte im Zuge von Spekulationen auf einen Squeeze-out entstehen. Unsere Einschätzung - Halten - hat bei einem unveränderten Kursziel von 89,00 Euro (Abfindung von 74,40 Euro zzgl. 20%- Aufschlag) Bestand. Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut - 5,0% 1,8% Relativ z. MDAX - 1,6% 4,5% 12 M 46,5% 41,7% Bernhard Weininger (Analyst) Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): Von Verkaufen auf Halten Von Halten auf Verkaufen Von Verkaufen auf Halten Von Halten auf Verkaufen 9

10 Rechtliche Hinweise: WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN! Rechtliche Hinweise Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times, Dow Jones Newswires, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der NATIO- NAL-BANK AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige Entwicklung. Die NATIONAL-BANK AG übernimmt keinerlei Haftung für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt. Aufsichtsbehörde: Die NATIONAL-BANK AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Graurheindorfer Str. 108, Bonn sowie der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstraße 20, Frankfurt am Main. Mögliche Interessenkonflikte: Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im Einzelnen sind dies: 1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate. 2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft. 3) Die NATIONAL-BANK AG hält Anteile von mehr als 5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft. 4) Die NATIONAL-BANK AG hält Nettoverkaufs- oder -kaufposition, welche die Schwelle von 0,5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft überschreitet. 5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft federführend beteiligt. Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-Group- Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.b. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter Sensitivität der Bewertungsparameter Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden: 10