Portfolio Insurance - CPPI im Vergleich zu anderen Strategien

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1 Bank- und finanzwirtschaftliche Forschungen 386 Portfolio Insurance - CPPI im Vergleich zu anderen Strategien von Roger Uhlmann 1. Auflage Haupt Verlag 2012 Verlag C.H. Beck im Internet: ISBN schnell und portofrei erhältlich bei beck-shop.de DIE FACHBUCHHANDLUNG

2 Bank- und fi nanzwirtschaftliche Forschungen Band 386 Institut für schweizerisches Bankwesen der Universität Zürich Schweizerisches Institut für Banken und Finanzen an der Universität St. Gallen

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4 Roger Uhlmann Portfolio Insurance CPPI im Vergleich zu anderen Strategien Haupt Verlag Bern Stuttgart Wien

5 Roger Uhlmann (1971), Dr. rer. pol., studierte Wirtschaftswissenschaften mit den Vertiefungsrichtungen Finanzmarkttheorie, Ökonometrie und Wirtschaftsinformatik an der Universität Basel. Seine berufl iche Laufbahn begann im Middle Offi ce der Wertschriftenabteilung der Basler Versicherungen im Jahre Parallel mit dem Einstieg in die Arbeitswelt absolvierte er die Ausbildung zum eidgenössisch diplomierten Finanz analytiker und Vermögensverwalter bzw. Certifi ed EFFAS Financial Analyst. Im Jahre 2002 wechselte er als Portfolio Manager in die neu gegründete Gesellschaft, Baloise Asset Management Schweiz AG, in den Bereich Asset Management Extern. Im Jahre 2004 begann er neben seiner Tätigkeit das Doktorandenstudium an der Universität Basel. Im Juni 2007 übernahm er die Stelle als Leiter Anlagestrategie bei der Schweizerischen Nationalbank in Zürich. Mit der vorliegenden Arbeit promovierte er an der Universität Basel im Juli Redaktion und Satzherstellung durch den Autor 1. Aufl age: 2008 Bibliografi sche Information der Deutschen Nationalbibliothek Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografi e; detaillierte bibliografi sche Daten sind im Internet über abrufbar. ISBN Alle Rechte vorbehalten Copyright 2008 by Haupt Berne Jede Art der Vervielfältigung ohne Genehmigung des Verlages ist unzulässig Printed in Germany

6 Meinen Eltern

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8 Vorwort An dieser Stelle möchte ich all jenen danken, die zum Gelingen dieser Arbeit beigetragen haben. Insbesondere geht mein Dank an meinen akademischen Lehrer und Doktorvater, Herrn Prof. Dr. Heinz Zimmermann. Er war es, der meine Neugier in Bezug auf die Finanzmärkte während der Studienzeit weckte. Seine Anregungen und Kommentare im Verlaufe der Arbeit waren hilfreich für deren Gelingen. Für die Übernahme des Korreferats danke ich herzlich Herrn Prof. Dr. Manuel Ammann. Mein Dank gilt auch der Baloise Asset Management Schweiz AG, welche die Dissertation im Bereich der Infrastruktur von Beginn an unterstützte. Des Weiteren möchte ich meiner Lebensgefährtin, Monika Seltsam, für die Geduld und unermüdliche Unterstützung besonders in schwierigen Zeiten meinen Dank aussprechen. Mein grösster Dank gilt jedoch meinen Eltern, auf deren Rückhalt ich mich während der Schule, des Studiums und der Dissertationszeit stets verlassen durfte. Ihnen ist diese Arbeit gewidmet. Basel, im Juli 2007 Roger Uhlmann

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10 Inhaltsverzeichnis Abbildungsverzeichnis... XIII Tabellenverzeichnis... XV Abkürzungsverzeichnis... XVII Symbol- und Variablenverzeichnis... XXI I. Theorie der Portfolio Insurance 1. Einführung Geschichte der Portfolio Insurance Begriff Portfolio Insurance Aufbau und Ziele Rendite- und Risikobegriffe Rendite Risiko Höhere zentrale Momente Systematisches versus unsystematisches Risiko 3. Reduktion des Risikos Diversifikation über die Zeit Diversifikation über Anlagekategorien Portfolio Insurance Portfolio Insurance Strategien Statische Portfolio Insurance Strategien Stop Loss Protective Put Bond-Call 4.2 Dynamische Strategien Lineare Investmentregel Dynamischer Stop Loss Synthetischer Put CHPI CPPI TIPP Best of n Risky Assets Sonstige dynamische Strategien 4.3 Beurteilung von statischen und dynamischen PI-Strategien Geeignete Instrumente Operative Risiken IX

11 5. Portfolio Insurance, Markt-Gleichgewicht und der Crash Der Crash im Oktober Portfolio Insurance im Crash Markt-Gleichgewicht und Informationseffekte Theorie der spekulativen Blasen Informationseffekte 6. Nutzenoptimalität von Portfolio Insurance Strategien Präferenzen für konvexe und konkave Strategien Behavioral Finance Auswertungskriterien und Simulationsmethoden Renditemasse Risikomasse Varianz und Semivarianz Lower Partial Moments Perzentil-Masse 7.3 Zweidimensionale Renditemasse Sharpe Ratio Return to Shortfall 7.4 Partizipation, Trading- und sonstige Masse Partizipation Turnover und Kosten Optionspreis 7.5 Simulationsmethoden Analytische Lösung Historische Simulation Stochastische Simulationsmethoden 8. Bestehende empirische Untersuchungen 91 X

12 II. Empirische Analyse von Portfolio Insurance Strategien 1. Analytische Lösungsansätze Grundlagen und Annahmen Vermögensendwerte Vermögensendwerte der SL-Strategie Vermögensendwerte der OBPI-Strategie Vermögensendwerte der CPPI-Strategie Vergleich der Payoff-Funktionen 1.3 Erwartungswerte und Verteilung der Endvermögen Erwartungswert und Verteilung des Endvermögens der SL-Strategie Erwartungswert und Verteilung des Endvermögens der CPPI-Strategie Vergleich der Erwartungswerte und der Verteilung der Endvermögen 2. Deskriptive Analyse Datenbasis Deskriptive Statistik Zinsen und Zinsstruktur Aktien Mittelwerte, Volatilitäten und Verteilungseigenschaften Autokorrelation Korrelationen Volatilitäten Hauptkomponentenanalyse der Zinsstruktur 3. Historische Simulation Simulations-Setup Allgemeine Annahmen Kosten Restriktionen und Trading Filter CPPI und TIPP SP und CHPI Stop Loss Benchmark-Strategien 3.2 Empirische Ergebnisse der historischen Simulation Historische Simulation der CPPI- und TIPP-Strategie Historische Simulation der SP- und CHPI-Strategie Historische Simulation der SL-Strategie 3.3 PI-Strategien im Vergleich zu den BM-Strategien Stochastische Simulation CPPI-Strategie und die Wahl der Parameter XI

13 4.1.1 Simulations-Setup und -Methoden Empirische Ergebnisse der stochastischen Parameter-Evaluation 4.2 CPPI-Strategie und die Volatilität der Zinssätze Simulations-Setup und -Methoden Empirische Ergebnisse der CPPI-Strategie und die Zinssatz-Volatilität 4.3 CPPI-, BoT- und BM-Strategien im Vergleich Simulations-Setup und -Methoden Auswertungskriterien und Zielfunktionen Ergebnis-Konvergenz der stochastischen Simulation Empirische Ergebnisse der CPPI-, BoT- und BM-Strategien im Vergleich 5. Zusammenfassung und Ausblick 187 Anhang A CPPI 195 A.1 Marktveränderung und Kapitalerhaltung A.2 Analytische Berechnung der Vermögenswerte der CPPI-Strategie Anhang B B/S- und Margrabe-Modell 197 B.1 B/S-Modell B.2 Margrabe-Modell Anhang C Empirische Ergebnisse der historischen Simulation 201 C.1 Historische Simulation des RA und RFA C.2 Historische Simulation der TIPP-Strategie C.3 Historische Simulation der CHPI-Strategie C.4 Historische Simulation der BM-Strategien Anhang D Stochastische Zinsstrukturmodelle 207 D.1 HJM-Modell D.2 Diskretes HJM-Modell Anhang E Empirische Ergebnisse der stochastischen Parameter-Evaluation 211 E.1 CPPI-Strategie: LPM-Masse, Turnover, RA-Exposure und Partizipationsrate Literaturverzeichnis 215 XII

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