Ergebnisse der W.I.N-Analyse im 2. Quartal 2007

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1 Drescher&Cie GmbH, 2007 WIN Analyse II. Q Seite 1 Fonds Scout - Leserservice Ergebnisse der W.I.N-Analyse im 2. Quartal 2007 W.I.N-Modell Die Aufgabe der fundamentalen, quantitativen Analyse besteht darin, aus realwirtschaftlichen Daten einen angemessenen Wert ( Fair value ) herzuleiten. W.I.N steht für Weltweite Indikation für Aktienindizes. Das Modell berechnet aus dem makroökonomischen Datenkranz und kumulierten Unternehmensgewinnen angemessene Werte für Aktienindizes. Die so ermittelten fairen Werte sind keine Prognose, sondern eine Indikation für Über- oder Unterbewertung. Mittels W.I.N wurde die Überwertung 1999 / 2000 ebenso erkannt wie die Unterbewertung der Aktienmärkte seit Mitte Die seitdem bestehende Unterbewertungsschere ist durch die vierjährige Hausse nun weitgehend geschlossen worden. Volkswirtschaft BIP-Wachstumsrate (Schätzung) Geglättete aktuelles angemessenes Unternehmensgewinn(schätzung) auf Aktienindex Index bezogen Durchschnitts- Markt-KGV Markt-KGV aktueller Stand Unternehmensgewinnwachstum Werte aktuelles Index Jahr bis 2009 PEG-Ratio USA 3,4 3,3 2,2 2,7 + 2,8 % 15,4 15,2 S&P ,6 86,5 94,1 102,5 96,8 1, ,4 % + 8,8 % + 8,9 % + 1,5 % + 8,3 % - 2 % EUROpa 1,4 2,6 1,9 2,1 + 2,1 % 12,9 14,7 DJ Euro STOXX ,8 311,2 331,8 358,4 340,7 1, ,0 % + 6,6 % + 8,0 % + 1,9 % + 6,8 % + 14 % Deutschland 1,1 2,1 1,1 1,5 + 1,4 % 14,3 15,0 DAX (30) 399,7 448,7 499,5 547,7 514,5 1, ,2 % + 11,3 % + 9,6 % + 2,9 % + 9,6 % + 5 % Deutschland 1,1 2,1 1,1 1,5 + 1,4 % 17,7 15,8 MDAX 529,1 581,7 650,3 670,0 604,9 1, ,4 % + 10,0 % + 11,8 % + 3,0 % + 11,8 % - 11 % Großbritannien 2,5 2,3 2,4 2,7 + 2,4 % 12,7 14,1 FTSE ,6 498,0 520,3 527,6 503,9 2, ,0 % + 7,2 % + 4,5 % + 1,4 % + 5,9 % + 10 % Japan 2,4 1,7 2,1 1,8 + 2,0 % 17,3 17,8 Topix (1. Sektion) 85,3 96,5 104,3 105,2 98,5 1, ,2 % + 13,1 % + 8,0 % + 0,9 % + 8,9 % + 3 % Schweiz 2,8 1,9 1,8 1,8 + 2,1 % 15,6 17,1 SMI 527,0 584,2 645,2 655,2 603,4 1, ,0 % + 10,9 % + 10,4 % + 1,5 % + 10,1 % + 10 %

2 Drescher&Cie GmbH, 2007 WIN Analyse II. Q Seite 2 Wirtschaftswachstum Die Erwartung einer Delle im Wirtschaftswachstum 2007 erweist sich bislang nur für die USA als richtig; insgesamt boomt die Weltwirtschaft weiter. Die im W.I.N-Modell angesetzten BIP- Raten spiegeln noch das Szenario einer globalen Zwischenabkühlung wider und liegen deutlich damit unter den Konsensschätzungen. Die BIP-Werte sind also sehr vorsichtig und dürften im weiteren Jahresverlauf erhöht werden. Großen Einfluss auf die Bewertung der Aktienmärkte hat das nicht, zumal höheres Wirtschaftswachstum auch höhere Kapitalmarktrenditen mit sich bringen dürfte. Unternehmensgewinne Die realisierten Unternehmensgewinne und die Gewinnschätzungen steigen in allen beobachteten Märkten weiter, wobei sich das Gewinnwachstum tendenziell weiter abschwächt. Das höchste Gewinnwachstum behält der TecDAX, der seit Ende 2006 wieder mit dem W.I.N-Modell bewertet wird. Überdurchschnittlich hoch bleiben die geglätteten Gewinnsteigerungen auch beim Swiss Market Index (SMI) und dem deutschen MDAX bleiben. Die Bandbreite der über mehrere Jahre geglätteten Gewinnwachstumsraten (CAGR) sinkt leicht in die Bandbreite von 5,9 % beim FTSE-100 bis 11,8 % beim MDAX sieht man vom TecDAX ab, dessen CAGR-Wert sogar leicht auf 35,7 % steigt. KGV und PEG-Ratios Durch den nur kurz unterbrochenen Kursanstieg sind die aktuellen Kurs-Gewinn- Verhältnisse (KGV) gestiegen. Bei dieser Zusammenfassung der Ergebnisse Ende April errechnen sich Markt-KGV zwischen 12,7 (FTSE-100) und 25,3 (TecDAX). Im Durchschnitt der bewerteten Märkte erscheint dies angemessen. Auch wenn man das Gewinnwachstum (CAGR) einbezieht und aus dem Verhältnis zum KGV das sogenannte PEG-Ratio berechnet, sind die Aktienmärkte nicht mehr so attraktiv wie in den letzten Jahren. Ausgerechnet der TecDAX, nach dem KGV der teuerste Markt, erscheint im Hinblick auf das PEG-Ratio noch günstig bewertet. Wie bei Wiederaufnahme der TecDAX-Bewertung vor einem halben Jahr errechnet sich wegen des hohen Gewinnwachstums ein attraktives PEG-Ratio von nur 0,7. Bei DAX, MDAX und SMI ist das PEG-Ratio mit 1,5 schon mehr als doppelt so hoch. Dagegen weisen die nach Markt-KGV günstigen Indizes der Börsen London und Paris mit 2,2 ungünstig hohe PEG-Ratios aus. Zinsen und angemessene KGV Als Belastungsfaktor für die Aktienbewertung könnte sich die Schwäche des Rentenmarktes, also der Anstieg der Kapitalmarktzinsen, erweisen. Gegenüber der W.I.N-Analyse im 4. Quartal 2006 war die Veränderung der Anleiherenditen uneinheitlich. Die Rendite von US- Bonds blieb per Saldo nahezu unverändert bei 4,85 %. Die entsprechenden japanischen Zinsen sind sogar um 15 Basispunkte von 1,77 % auf 1,62 % gesunken. Dagegen ging es in Europa mit den Renditen aufwärts: Die repräsentative Euroland-Rendite stieg von 3,67 % um 45 Basisstellen auf 4,12 %. In Großbritannien, wo die Zinswende schon früher stattfand, stieg die Rendite zehnjähriger Gilts noch einmal um 27 Basisstellen von 4,70 % auf 4,97 %. In der Schweiz stieg der Kapitalmarktzins nur um 7 Basisstellen von 2,49 % auf 2,56 %. Bei Renditen unter 5 % errechnen sich aber für alle Märkte weiterhin Anleihe-KGV über 20, so dass die Rentenmärkte in Relation zu den Aktienmärkten weiterhin überbewertet erscheinen. Die Bandbreite der angemessenen Aktienmarkt-KGV weitet sich auf 14,1 (FTSE-100) bis 23,7 (TecDAX) aus.

3 Drescher&Cie GmbH, 2007 WIN Analyse II. Q Seite 3 Bewertung S&P-500 Gegenüber der Analyse im 4. Quartal 2006 steigt der repräsentative S&P-500- Unternehmensgewinn nur um 2,8 % auf 96,80 Dollar. Das geglättete Gewinnwachstum (CAGR) sinkt weiter von +9,0 % auf +8,3 %. Die repräsentative BIP-Wachstumsrate sinkt nur leicht von 2,9 auf 2,8 %. Bei nahezu unveränderten Kapitalmarktzinsen begründet dies den leichten Rückgang des angemessenen Gewinnvielfachen von 15,5 auf 15,2. Dank gestiegener Unternehmensgewinne bleibt der Fair value nahezu unverändert bei In der -Berechnung bis Ende 2007 dürfte der Fair value bei Annahme leicht fallender Kapitalmarktzinsen auf rund Punkte steigen. Den jetzt geltenden Fair Value von hat der S&P-500 in den letzten Wochen erreicht und überschritten. Zum Ende der 17. Kalenderwoche errechnet sich eine leichte Überbewertung des US-Aktienmarktes von 2 % , , , , , , ,0 900,0 S&P ,0 3.Q 2002 Bewertung Topix Die japanischen Unternehmensgewinne zeigen weiterhin ein leicht höheres Wachstum als die amerikanischen. Der repräsentative Indexgewinn des Topix liegt mit 98,5 Yen 2,4 % über dem Wert bei der Analyse vor einem halben Jahr. Das Gewinnwachstum (CAGR) sinkt allerdings von +9,5 % auf +8,9 %. Zinsrückgang und Wachstum sind zwar nicht hoch, stabilisieren aber das angemessene KGV bei 17,8. Im Ergebnis kann der Fair value um 1,1 % auf Indexpunkte angehoben werden. Weil der Topix in den letzten Wochen relative Schwäche zeigte, verbleibt eine leichte Unterbewertung von 4 %. In der - Berechnung, die von einem Zinsanstieg über 1,7 % im dritten Quartal auf 1,9 % im vierten Quartal ausgeht, kann der Fair value zunächst auf rund steigen, rutscht dann aber wieder auf rund Auch der japanische Aktienmarkt hat damit aus fundamentaler Sicht nur noch wenig Potenzial Topix

4 Drescher&Cie GmbH, 2007 WIN Analyse II. Q Seite 4 Bewertung Euro-STOXX-50 Die Bewertung der großen Standardwerte in der Eurozone litt bekanntlich bis 2006 unter der unterdurchschnittlichen Dynamik. Jetzt zeigt sich die Konjunktur in Europa besser als erwartet. Der durchschnittliche BIP-Wachstumswert für die Eurozone wird von 1,9 % auf 2,1 % angehoben. Das geglättete Gewinnwachstum (CAGR) sinkt zwar von +7,6 % auf +6,8 %, bleibt damit aber über dem CAGR-Wert des FTSE-100. Der repräsentative Indexgewinn steigt gegenüber der Analyse im 4. Quartal 2006 um 2,9 % bzw. 10 Euro auf 341 Euro. Gegenwind erhalten die Euro-Aktienmärkte jetzt aber vom Rentenmarkt: Die zehnjährige Euro-Rendite stieg gegenüber dem Zeitpunkt der Analyse vor einem halben Jahr um 45 Basisstellen auf 4,12 %. Im Ergebnis sinkt das angemessene Aktienmarkt-KGV von 15,2 auf 14,7. Der Anstieg der Unternehmensgewinne kompensiert den Rückgang des angemessenen KGV größtenteils, so dass der Fair value nur um 20 Punkte auf fällt. Der Euro-STOXX-50 selbst ist im letzten halben Jahr deutlich gestiegen, so dass die Unterbewertung von 27 % auf nur noch 14 % fällt. In der -Berechnung steigt der Fair value bei Annahme einer Erholung am Rentenmarkt auf gut Punkte. Damit bleibt der Euro-STOXX-50 unter allen bewerteten Aktienindizes der attraktivste Euro-STOXX-50 Bewertung FTSE-100 Keine großen Veränderungen ergeben sich weiterhin bei der Bewertung des britischen Aktienmarktes. Der repräsentative Indexgewinn steigt gegenüber der Analyse im 4. Quartal nur um 10 GBP auf 504 GBP. Das repräsentative Wirtschaftswachstum steigt leicht von 2,3 % auf 2,4 %. Das Unternehmensgewinnwachstum schwächst sich allerdings leicht von +6,2 % auf 5,9 % ab. Für den Rückgang des angemessenen Markt-KGV ist auch der Rentenmarkt verantwortlich, weil die Rendite deutlicher auf fast 5,0 % gestiegen ist. Im Endergebnis sinkt das angemessene KGV von 14,4 auf 14,1. Der Anstieg der Unternehmensgewinne kann das weitgehend ausgleichen, so dass der Fair value nur um 6 Zähler auf sinkt. Weil auch der FTSE-100 in den letzten Wochen deutlich zulegen konnte, sinkt die Unterbewertung des FTSE-100-Index auf 10 %. In der - Berechnung wird bei Absinken der zehnjährigen Anleiherenditen auf 4,6 % ein Anstieg des Fair value auf gut möglich. Damit ist der britische Aktienmarkt nach dem Euro-STOXX- 50 der attraktivste bewertete Markt.

5 Drescher&Cie GmbH, 2007 WIN Analyse II. Q Seite , , , , , , , , , , , , ,0 FTSE , , , , ,0 3.Q 2002 Bewertung SMI Auch der Schweizer Aktienmarkt ist aus fundamentaler Sicht noch unterbewertet. Die über mehrere Jahre geglättete, repräsentative BIP-Rate bleibt bei 2,1 %. Der repräsentative Indexgewinn steigt gegenüber der Analyse im 4. Quartal 2007 um gut 23 CHF auf 603 CHF. Das geglättete Gewinnwachstum (CAGR) sinkt von +11,7 % auf +10,1 %. Der Kapitalmarktzins stieg leicht um 7 Basisstellen auf 2,56 %. Das angemessene KGV sinkt von 17,9 auf 17,1. Dadurch sinkt der Fair value leicht um 53 Indexpunkte auf Weil auch der SMI ist in den vergangenen Monaten stark gestiegen ist, schrumpft die Unterbewertung von 22 % auf 10 %. In der -Berechnung steigt der Fair value bei Annahme leicht sinkender Renditen auf fast SMI Bewertung DAX Die geglättete Gewinnsteigerungsrate (CAGR) des DAX liegt mit jetzt +9,6 % immer noch nahe der Zehn-Prozent-Marke. Der verdichtete DAX-Gewinn steigt gegenüber der Analyse im 4. Quartal 2006 um 5,4 % oder 27 Euro auf 515 Euro. Das angemessene Markt-KGV bleibt bei 15,0. Aus der Multiplikation mit den Unternehmensgewinnen errechnet sich der Fair value von Er liegt damit 6,0 % oder 436 Punkte höher als vor einem halben Jahr. Der DAX ist seitdem allerdings stärker gestiegen, wodurch die Unterbewertung von 19 % auf nur noch 5 % gefallen ist. Die -Berechnung zeigt einen Anstieg des Fair value über im zweiten Halbjahr vorausgesetzt, die Kapitalrendite für zehnjährige Anleihen sinkt wieder Richtung 3,5 %.

6 Drescher&Cie GmbH, 2007 WIN Analyse II. Q Seite , , , , , , , , , , , , , , ,0 DAX 3.Q 2002 Bewertung MDAX Auch die Gewinne der im MDAX enthaltenen Unternehmen klettern auf Rekordniveau weiter. Der repräsentative Indexgewinn steigt um 4,5 % oder 26 Euro auf 605 Euro. Das einst sehr hohe Gewinnwachstum (CAGR) setzt seinen Sinkflug erwartungsgemäß fort, liegt aber mit 11,8 % noch über dem aller bewerteten Standardwerte-Indizes. Das angemessene Markt- KGV sinkt nur leicht von 15,9 auf 15,8. Der Fair value steigt um 3,9 % oder 357 Punkte auf Weil der MDAX in den letzten Monaten seine Rallye fortgesetzt und zuletzt überschritten hat, ist die einst festgestellte attraktive Unterbewertung nun schon zu einer 11 %igen Überwertung geworden. In der -Berechnung kann der Fair Value auch im weiteren Jahresverlauf nicht dauerhaft über steigen. Im Fall des MDAX beginnt die Börse nach oben zu übertreiben MDAX

7 Drescher&Cie GmbH, 2007 WIN Analyse II. Q Seite 7 Bewertung TecDAX Der TecDAX zeichnet sich weiterhin durch das höchste Gewinnwachstum aus: Auf Basis vorliegender Gewinnschätzungen bleibt der CAGR-Wert bei gut +35 %. Der repräsentative Indexgewinn steigt gegenüber der Analyse im 4.Quartal 2006 sogar um 21 % (also 42 % auf ein Jahr hochgerechnet) auf 35,2 Euro. Angesichts des hohen Gewinnwachstums steigt das angemessene KGV leicht von 23,2 auf 23,7, so dass der Fair value um 25 % von 670 auf 836 steigt. Damit bliebe der TecDAX in etwa fair bewertet, denn er ist in dem letzten halben Jahr tatsächlich auch so stark gestiegen. Die entsprechende -Berechnung war sogar noch etwas zu vorsichtig. Jetzt prognostiziert sie nur noch einen Anstieg des Fair value auf rund 880 im Jahresverlauf. Damit wäre auch das Potenzial des TecDAX zunächst ausgeschöpft und es bliebe abzuwarten, ob die TecDAX-Unternehmen weiterhin so stark wachsen können Drescher&Cie GmbH Aktuelle Informationen erhalten sie hier: