Investment Outlook PRIVATE BANKING INVESTMENT STRATEGY. Sonnige Aussichten für den Herbst an den Finanzmärkten

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1 Investment Outlook PRIVATE BANKING INVESTMENT STRATEGY Sonnige Aussichten für den Herbst an den Finanzmärkten OKTOBER

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3 Investment Outlook Inhalt Einleitung...5 Portfoliostrategie...6 Musterportfolios...9 Thema: Nachhaltiger Konjunkturaufschwung an den Aktienmärkten Thema: Asiatische Tigerstaaten voller Energie Thema: Starkes Wachstum bei Schwellenmarktanleihen Thema: Fortsetzungsgeschichte Osteuropa wird zwischen geopolitischen Risiken und nachlassenden Impulsen von außen aufgerieben MÄRKTE UND ANLAGEKLASSEN Makrozusammenfassung Nordische Aktien Globale Aktien Festverzinsliche Anlagen Hedgefonds Immobilien Private-Equity Rohstoffe Währungen Möchten Sie mehr über Private Banking erfahren? Sie sind noch nicht Kunde/Kundin bei SEB Private Banking? Aber Sie möchten mehr darüber erfahren, was Sie bei uns erwartet? Rundum Beratung zu allen Assetklassen, Tipps zu steuerlichen und rechtlichen Neuerungen, Analysen und Ausblick auf aktuelle Markttrends. Am Wichtigsten aber: Sie finden ein offenes Ohr. Wir nehmen uns Zeit für Ihre Anliegen und Wünsche. Gerne stelle ich Ihnen unsere Leistungen selbst vor. Rufen Sie mich an! Martin Weimer, Tel:

4 Investment Outlook Sebastian Siegl Global Head of Investment Strategy sebastian.siegl@seb.se Hans Peterson Global Head of Asset Allocation, SEB Investment Management hans.peterson@seb.se Lars Gunnar Aspman Global Head of Macro Strategy lars.aspman@seb.se Esbjörn Lundevall Equity Strategist esbjorn.lundevall@seb.se Helene Cronqvist Equity Strategist helene.cronqvist@seb.se Carl-Filip Strömbäck Economist carl-filip.stromback@seb.se Stefan Lukacs Economist stefan.lukacs@seb.se Cecilia Kohonen Communication Manager cecilia.kohonen@seb.se Pernilla Busch Communication Manager pernilla.busch@seb.se Robert Schöben Senior Private Banker robert.schoeben@sebgroup.lu Jonas Evaldsson Economist jonas.evaldsson@seb.se Reine Kase Economist SEB Asset Management reine.kase@sebgroup.lu Dieses Informationsblatt ist von der SEB erstellt worden und stellt eine allgemeine Marketingmitteilung für Anlagen dar. Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) sowie Ihre Tochtergesellschaften und Niederlassungen firmieren weltweit als SEB. Weder das Dokument noch die hierin beschriebenen Produkte sind für die Vermarktung oder Verkauf in den Vereinigten Staaten von Amerika oder an Personen mit Wohnsitz in den Vereinigten Staaten von Amerika, so genannte US-Person zugelassen und eine solche Verteilung kann rechtswidrig sein. Sämtliche Informationen beruhen auf Quellen, die sorgfältig ausgewählt und als zuverlässig erachtet wurden. Eine Garantie für die Vollständigkeit, Richtigkeit, Aktualität oder Genauigkeit der gemachten Angaben kann aber nicht übernommen werden. Soweit gesetzlich zulässig, kann für einen unmittelbaren oder mittelbaren Verlust aus der Verwendung dieser elektronischen oder gedruckten Veröffentlichung oder deren Inhalt keine Haftung übernommen werden. Die Anlagestrategie verfolgt und überwacht ständig verschiedene Unternehmen, und ihre Anlageempfehlungen gehen mit keiner festen Periodizität einher. Offenlegungen früherer Anlageempfehlungen sind auf Anfrage erhältlich. Von der SEB beauftragte Analysten können Positionen in Aktien oder aktienähnlichen Instrumenten von Unternehmen halten, für die sie eine Empfehlung abgeben. Weitere Informationen über Anlageempfehlungen der SEB und ihr Management von Interessenkonflikten usw. sind erhältlich auf (auf Schwedisch). In der Vergangenheit mit Fonds und anderen Finanzinstrumenten erzielte Renditen bieten keine Garantie für künftige Renditen. Der Wert Ihrer Fondsanteile kann sowohl steigen als auch fallen und es ist nicht gewiss, dass Sie Ihr investiertes Kapital zurückbekommen. In manchen Fällen können Verluste den ursprünglich investierten Betrag übersteigen. Bei Anlagen in Auslandsmärkten können Wechselkursschwankungen den Gewinn beeinflussen. Sie als Anleger allein sind für Ihre Anlageentscheidung verantwortlich. Wir empfehlen Ihnen daher vor jeder Ihrer Anlageentscheidungen detaillierte Informationen über die jeweilige Anlage einzuholen oder Ihren persönlichen Kundenberater für eine individuelle Anlageberatung zu kontaktieren. Für weitere Einzelheiten verweisen wir u. a. auf das wesentlicher Anlegerprospekt, das Basisprospekt, die Informationsbroschüre oder die Produktbeschreibung. Weitere Informationen zu einzelnen Produkten erhalten Sie auch unter Falls nötig, sollten Sie für eine individuelle Beratung Ihren Berater/Ihre Beraterin bei der SEB ansprechen. Informationen zur Steuerveranlagung. Als Kunde unserer International Private Banking Filialen in Luxemburg, Singapur und der Schweiz sind Sie verpflichtet, sich über die in Ihrem Heimatland, Wohnsitzland oder die im Land Ihres Aufenthaltsortes gültige Steuergesetzgebung bezüglich Bankkonten und finanzieller Transaktionen zu informieren. SEB leitet keine steuerlich relevanten Informationen an Ihr Wohnsitzfinanzamt weiter. Wir stellen Ihnen jedoch gerne eine Erträgnisaufstellung zur Verfügung, die Sie bitte selbst an die betroffenen Behörden zum jeweiligen Zeitpunkt übermitteln. 4

5 Einleitung Sonnige Aussichten für den Herbst an den Finanzmärkten Der klassische historische Roman Eine Geschichte aus zwei Städten von Charles Dickens beginnt mit den Worten: Es war die beste und die schlimmste Zeit. Dieses Zitat könnte sich auch auf die Signale beziehen, die wir von den heutigen Aktien- bzw. Anleihemärkten erhalten. Der Aktienmarkt verbreitet nach fünf Jahren des Steigflugs weiterhin anhaltenden Optimismus die beste Zeit. An den Anleihemärkten in Europa sinken die Renditen währenddessen auf einen historischen Tiefststand und von hier erreichen uns erheblich bedrückendere Botschaften die schlimmste Zeit. Welcher Botschaft sollen wir Glauben schenken? Das makroökonomische Umfeld scheint weiterhin günstig für riskante Anlagen und wird vom Konjunkturaufschwung in den USA angetrieben, der im Gegensatz zur europäischen Variante stabil zu sein scheint. Das, was wir für vorübergehend schwache Makrodaten aus Europa halten, ist vermutlich eher ein kurzzeitiger Einbruch als eine Umkehrung. Vielerorts kann von weiterhin expansiver Politik der Zentralbanken und einem anhaltenden Liquiditätszufluss ausgegangen werden, selbst wenn die US-Notenbank Federal Reserve ihre wirtschaftsfördernden Anleiheaufkäufe in diesem Herbst beendet und den Leitzins in 2015 erhöht. Unter Risiko- und Renditegesichtspunkten sind Aktien die von uns bevorzugte Anlageklasse. Ein langfristig orientierter Anleger kann sich auf eine Menge positiver Fundamentaldaten verlassen die beste Zeit. In unserem letzten Investment Outlook (erschienen am 27. Mai 2014) fragten wir: Was kann in einer Welt, die von extrem niedrigen Zinssätzen, ansehnlichem Wachstum, der expansiven Geldpolitik der Zentralbanken, stabilen Aktienmärkten und hoher Risikobereitschaft geprägt ist, schiefgehen? Anschließend diskutierten wir, ob die Bewertungen bestimmter Anlagen, insbesondere Aktien, zu großzügig ausfielen. Unser Fazit lautete damals, dass riskante Anlagen weiterhin attraktiv sind, auch wenn die Renditeerwartungen nuancierter werden müssen, um die hohen Bewertungen zu berücksichtigen, aber auch vor dem Hintergrund historisch niedriger Zinsen und Anleiherenditen. Während der Sommermonate ist am Aktienmarkt und in der Realwirtschaft eine Menge passiert. Dieser Zeitraum wurde von geopolitischen Sorgen beherrscht, die bereits im Frühjahr aufkamen, sich aber während des Sommers noch verstärkten. Aus diesem Grund enthält diese Ausgabe unseres Investment Outlook eine Aktualisierung unseres im Mai vorgestellten Themenartikels über Osteuropa. Obwohl der Juli von erhöhter Volatilität und Preisrückgängen bei verschiedenen Anlagen geprägt wurde, war eine starke Erholung zu beobachten. So überstieg beispielsweise Ende August der S&P 500 ein breiter US-Aktienindex erstmals die magische Schwelle von 2000 Punkten. Die Leistung des Markts seit der berüchtigten Finanzkrise ist eindrucksvoll. Der Index hat sich seit Frühjahr und Sommer 2009 mehr als verdoppelt und wir erleben seit mehr als fünf Jahren einen weitgehend ununterbrochenen Wirtschafts- und Börsenaufschwung. Kann das so weitergehen? In einem der Themenartikel dieser Ausgabe diskutieren wir einige diesbezügliche Überlegungen. Die Schwellenmärkte Asiens befanden sich im Verlauf der letzten 20 Jahre in vielfacher Hinsicht auf einer eindrucksvollen, aufregenden und dramatischen Reise. Unser zweiter Themenartikel konzentriert sich daher auf Asien, allerdings ohne die drei Wirtschaftsriesen des Kontinents: China, Indien und Japan. Unser letzter Themenartikel befasst sich mit einer attraktiven Anlageform, nämlich den Schuldtiteln aus Schwellenländern. Ich hoffe, dass diese Ausgabe des Investment Outlook Ihr Interesse findet. Sebastian siegl Global Head of Investment Strategy 5

6 Portfoliostrategie Risikoanlagen profitieren von starker Wirtschaft Zur aktuellen Lage auf den Finanzmärkten gehört weltweit eine erhebliche Anzahl von unvorhersehbaren und unerfreulichen Krisenherden, dennoch steigen die Aktienkurse in ansehnlichem Tempo an. Das bestätigt die alte These, dass die Märkte mit Risiken leben können, solange die zugrunde liegende Wirtschaft an Stärke gewinnt. Eine weitere These lautet, dass aus Sicht des Markts der wichtigste Wirtschaftsindikator die Stabilität der Vereinigten Staaten ist, die heute gegeben ist und es vermutlich auch bleiben wird. Wir befinden uns aktuell in einer Situation, in der die Zentralbanken weiterhin eine expansive Politik verfolgen. So unternahm beispielsweise die Europäische Zentralbank kürzlich weitere Schritte, um die Wirtschaft in der Eurozone durch Senkung der Leitzinsen zu fördern und zu unterstützen. Infolge dieser Unterstützung durch Zentralbanken sind die Renditen der Anleihen extrem niedrig und mögliche Erträge an den Anleihemärkten werden weitestgehend vernichtet. Vor diesem Hintergrund sollte man die erwarteten Renditen in Anlageklassen mit ähnlichen Risikostufen vergleichen, was die Investition in Hedgefonds rechtfertigt. Strukturell betrachtet befinden wir uns in einer Aktienphase. Wir prognostizieren einen Aufschwung und eine Stabilisierung der Konjunkturaussichten in den nächsten sechs Monaten, wovon mehrere Arten von Risikoanlagen profitieren werden, insbesondere die Aktien. Das Überangebot am Rohstoffmarkt nach vielen Jahren der übermäßigen Investitionen in Schwellenländer hält die Preise am Boden. Das bedeutet, dass sich das traditionelle, durch Rohstoffe getriebene Muster des konjunkturellen Aufschwungs möglicherweise nicht wiederholen wird. Heute besteht das größte Risiko darin, dass die Marktteilnehmer eine ruhige Entwicklung der Ereignisse erwarten, obwohl die Wahrscheinlichkeit besteht, dass sich die Situation an einem oder mehreren der Krisenherde verschlimmert. Außerdem besteht das Risiko, dass die in der Eurozone ergriffenen Maßnahmen nicht wirken und die Region in Deflation und Stillstand versinkt. Dies ist nicht unser Hauptszenario, es verdient jedoch trotzdem einige Aufmerksamkeit. STARKE AKTIENMARKTPERFORMANCE AUF MEHREREN KONTINENTEN Jan Feb Mär Apr Mai Jun Jul Aug Quelle: Bloomberg Der MSCI All Country World Index in Lokalwährungen ist 2014 im bisherigen Jahresverlauf um mehr als 6 Prozent gestiegen. Der indische Aktienmarkt ist hierbei der Hauptleistungsträger, angetrieben von der Hoffnung auf Wirtschaftsreformen. Auch Brasilien und die USA lieferten gute Renditen. Die Schlusslichter sind Japan und Russland. Die politischen Unruhen in der Ukraine belasten den russischen Aktienmarkt und der japanische Markt wartet ab, ob die strukturellen Reformen von Premierminister Shinzo Abe tatsächlich Auswirkungen auf die Wirtschaft haben werden. 6

7 Portfoliostrategie TAKTISCHE PROGNOSE DER RISIKEN UND RENDITEN Unsere Prognosen zu Risiken und Renditen stammen von internen Einschätzungen. Diese Prognosen erstrecken sich auf die kommenden 12 Monate und werden einmal monatlich (falls es die Marktlage erfordert auch häufiger) überarbeitet. ANLAGEKATEGORIE Aktien Weltweit Schweden Festverzinsliche Anlagen Anleihen Barvermögen TAKTISCHE PROGNOSE DER RISIKEN UND RENDITEN (JAHRESBILANZ) RENDITE 8 % 10 % 3,2 % 0,2 % RISIKO 11 % 16,5 % 4,6 % 0,1 % KOMMENTAR Zu erwartende Risiken und Renditen für globale Aktien, in Lokalwährungen gemessen am MSCI All Country World Index. Für Schweden wird der SIX Return Index verwendet. Die Prognose bezieht sich auf eine durchschnittliche Laufzeit von 5,5 Jahren (Staatsanleihen 7 Jahre und Hochzinsanleihen 4 Jahre). In diesem Fall entspricht Barvermögen den Anlagen mit risikofreien Renditen, z. B. kurzfristige Schatzanweisungen. Hedgefonds 3,5 % 3,3 % Die Prognose hinsichtlich der Risiken und Renditen wurde auf der Grundlage des HFRX Market Neutral Index erstellt. Immobilien 5 % 12 % Die Prognose hinsichtlich der Risiken und Renditen wurde auf der Grundlage des EPRA Index erstellt. Private-Equity 11 % 15 % Beta-Adjustierung der globalen Aktien, gemessen an der Performance der Indexe LPX50 Total Return und MSCI AC World LOC im Verlauf der letzten sieben Jahre. Rohstoffe -1,5 % 13 % Erwartete Risiken und Gesamtrenditen für den Dow Jones UBS Commodity Index mit folgender Gewichtung: Energie 33 %, Industriemetalle 19 %, Landwirtschaft 36 %, Edelmetalle 13 %. Währungen keine Daten keine Daten DIE WICHTIGSTEN STRATEGIEN UNSERER PORTFOLIOVERWALTUNG Verwendung als Renditequelle für unsere Anlagenverwaltung. Unsere Prognosen (für die kommenden 12 Monate) für die wichtigsten Währungspaare lauten: EUR/USD 1,27 (-3,5 %), EUR/SEK 9,10 (-0,6 %) und USD/SEK 7,17 (+3,0 %). Wir befinden uns in einer Aktienphase Die fortlaufende Stabilisierung der Wirtschaft und die Handlungen der Zentralbanken leiten Kapital in Aktien. Die Vereinigten Staaten waren bislang Anführer dieser Entwicklung, aber wir glauben, dass andere Regionen (Europa/Asien) gleichziehen werden. Anleiherenditen sind auf einem extrem niedrigen Niveau angekommen ist das eine nachhaltige Entwicklung? Die Zentralbanken haben die Anleiherenditen durch Leitzinsen und quantitative Lockerung nach unten getrieben. Langfristig ist ein solcher Ansatz nicht aufrechtzuerhalten. Wir gehen davon aus, dass es bei Zinssätzen und Renditen einige Bewegung geben wird, allerdings werden diese ihre alte Höhe nicht wieder erreichen. Staatsfinanzen und -verschuldung bleiben weiterhin eine Herausforderung, die Inflation ist niedrig und wir haben einen Überschuss an Ersparnissen, aber die Zinssätze und Renditen werden steigen. In der Zwischenzeit ist es wichtig hervorzuheben, dass die Zentralbanken ihre Konjunkturanreize nur sehr langsam abbauen werden und dass dies Folgen für das künftige Renditeumfeld haben wird. Marktrisiken bieten Möglichkeiten Wir befinden uns in einer Situation, in der die Risikoprämien für einige Anlagen aufgrund der Unsicherheit der weiteren Entwicklung gestiegen sind. Dies betrifft beispielsweise europäische Aktien oder auch die Small-Cap-Unternehmen. Einige Anlagen in Asien werden durch die unsichere Finanzierungslage belastet. Für diejenigen Anleger, die es wagen, das Risiko einzugehen, gibt es unter diesen Anlagen durchaus Möglichkeiten. Der aktuelle Konjunkturzyklus zeigt andere Verhaltensmuster in Bezug auf Rohstoffe als vorherige Zyklen In den vergangenen Jahren wurde im Übermaß in Rohstoffkapazitäten investiert, während sich gleichzeitig in den Entwicklungsländern das Konsumverhalten änderte: weg von umfangreichen Unternehmensinvestitionen und hin zum Konsum der aufstrebenden Mittelschicht. Das bedeutet veränderte Bedürfnisse und eine neue Art der Nachfrage. Im nächsten Jahr sollte der Welthandel wachsen Ein expandierender Welthandel ist entscheidend für Wachstum. Die Chancen für eine positive Wirtschaftsentwicklung stehen in Regionen mit hohen Exporten in Länder mit schnell steigender Nachfrage wie den Schwellenländern am besten. Investitionsausgaben haben sich im Verlauf der letzten 20 Jahre verändert Wir haben oben bereits das Thema Rohstoffe und die veränderten Nachfragemuster erwähnt, aber es gibt noch weiter reichende Konsequenzen. Heutzutage werden höhere Investitionsausgaben in den Bereichen Technologie und Dienstleistungen getätigt, während die Ausgaben für die Infrastruktur sinken, was neuen Marktteilnehmern zugutekommt. 7

8 Portfoliostrategie ASSET GEWICHTUNG* BEGRÜNDUNG Aktien Der wichtigste Trumpf des Aktienmarkts ist immer noch seine verhältnismäßig große Attraktivität. Wir beobachten erste Anzeichen dafür, dass die Unternehmensgewinne die Talsohle durchschritten haben und sich erholen. Wir bleiben bei unserer langfristig positiven Einschätzung von Aktien, mit Schwerpunkt auf Europa und Asien. Festverzinsliche Anlagen Die Renditen auf europäische Staatsanleihen sind auf einem Rekordtief angelangt, sie werden aber vorausgesetzt, dass die Inflationserwartungen in Europa 2015 ansteigen und die US-Notenbank dann mit einer Anhebung des Leitzinses beginnt sowohl in Europa als auch in den USA ansteigen. Hochverzinste Unternehmensanleihen haben nach ihrem Preisverfall im Juli kurzfristig wieder an Attraktivität gewonnen. Schwellenmarktanleihen bieten interessante effektive Renditen, unterliegen aber Währungsrisiken. Hedgefonds Hedgefonds, die sich auf ein gewisses Maß an Marktrisiken einlassen, befinden sich in einer guten Phase. Wir stehen den Event-driven-Strategien seit ziemlich langer Zeit positiv gegenüber und unsere diesbezügliche Argumentation hat weiterhin Bestand. Die Fusions- und Übernahmeaktivitäten im Unternehmensbereich steigen sowohl in den USA als auch in Europa an. Immobilien Der Markt für Real Estate Investment Trusts (REITs) hat 2014 bislang außergewöhnlich gute Renditen geliefert. Fundamentales Wachstum und sinkende Renditen für Staatsanleihen haben hierzu beigetragen. Trotz einer eindeutig negativen Korrelation müssen steigende Zinssätze und Renditen keine Bedrohung darstellen, solange sich das Wirtschaftswachstum fortsetzt. Private-Equity Die Renditen auf Staatsanleihen werden künftig ansteigen, und falls dies mit stärkerem Wirtschaftswachstum und steigenden Gewinnen zusammenfällt, besteht weiterhin hohes Renditepotenzial bei Private Equity. Rohstoffe Im Rohstoffsektor sind keine starken Preisverschiebungen zu erwarten, da das Überangebot die Ölpreise niedrig hält. Die höhere Nachfrage nach Benzinfahrzeugen hat in Verbindung mit den geopolitischen Unruhen für einen Anstieg der Preise für Palladium gesorgt wir glauben, dass dieses Edelmetall das höchste Potenzial birgt. Währungen Die Kombination aus günstigen Wirtschaftsbedingungen und der Aussicht auf eine restriktivere Geldpolitik der US-Notenbank ab Frühjahr 2015 verhilft dem US-Dollar im Vergleich zu Euro und Yen zu einem Vorteil. Die schwedische Krone wird in diesem Herbst weiter geschwächt werden, in könnte sie sich jedoch wieder etwas erholen. * Gewichtung drückt unsere aktuelle Haltung gegenüber der Anlageklasse als Teil eines Portfolios aus. Stufe 4 bedeutet eine neutrale Haltung. Diese Gewichtungen verändern sich unablässig, basierend auf unserer taktischen Markteinschätzung, und können daher von unserer langfristigen strategischen Haltung gegenüber einer Anlageklasse abweichen. Auf Kundenebene werden die Portfolios auf die individuellen Anforderungen zugeschnitten. Quelle: SEB HISTORISCHE KORRELATION (30. SEP 2004 BIS 31. AUG. 2014) Aktien Festverzinsliche Anlagen Aktien 1,00 Festverzinsliche Anlagen -0,32 1,00 Hedgefonds Hedgefonds 0,70-0,35 1,00 Immobilien Immobilien 0,85-0,11 0,57 1,00 Private-Equity Private-Equity 0,87-0,31 0,70 0,87 1,00 Rohstoffe Rohstoffe 0,35-0,25 0,67 0,29 0,41 1,00 Quelle: SEB ROLLIERENDE KORRELATION ÜBER 36 MONATE IM VERGLEICH ZUM MSCI WORLD 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0-0,2-0,4-0,6-0, Festverzinsliche Anlagen Hedgefonds Immobilien Private-Equity Rohstoffe Quelle: SEB Historische Werte beruhen auf den folgenden Indizes: Aktien = MSCI AC World EUR; festverzinsliche Anlagen = JP Morgan Global GBI EUR; Hedgefonds = HFRX Global Hedge Fund USD; Immobilien = SEB PB Real Estate EUR; Private Equity = LPX50 EUR; Rohstoffe = DJ UBS Commodities TR EUR. 8

9 Musterportfolios Portfoliostruktur Sicherheit Dank weiterer Lockerungen der Leitzinsen und der Ankündigung eines Anleihen-Ankaufprogramms durch die EZB, konnte unser konservativ ausgerichtetes Musterportfolio weiter an Wert gewinnen. Seit der letzten Ausgabe des Investment Outlook am legte das Portfolio um 2,02 % und seit Jahresbeginn bereits über 5 % an Wert zu. Dabei trugen, mit Ausnahme unseres Goldinvestments, alle Anlagen zur positiven Performance bei. 26 % 74 % Liquidität/Renten Alternative Investments Stand Rendite (seit Start ) + 18,66 % Wir nehmen einen Fonds, der in Wandelanleihen investiert, den LiLux Convert, neu ins Portfolio auf. Mit diesem Investment können wir in begrenztem Umfang von weiterhin positiven Entwicklungen den Aktienmärkten profitieren und tragen dabei jedoch lediglich ein sehr begrenztes Aktienrisiko. Des Weiteren stocken wir die Position im GAM Star Credit Opportunities auf. Die Renditen für nachrangig besicherte Anleihen sind über die Sommermonate etwas angestiegen. Von dieser leicht verbesserten Verzinsung möchten mit einer erhöhten Investitionsquote partizipieren. Im Gegenzug reduzieren wir den BlueBay High Yield Fund, da sich das Chance-/Risikoverhältnis dieser Anlageklasse durch die gesunkenen Renditen deutlich verschlechtert hat. Außerdem verkaufen wir den Pimco Total Return Bond Fund, der in diesem Jahr eine unterdurchschnittliche Wertentwicklung aufweist. 9

10 Musterportfolios Portfoliostruktur SICHERHEIT Erwartete Rendite 1) Erwartetes Risiko 2) Anlageklassen/ Subklassen Währung Rating 4) Anlageform Wertpapier ISIN Anteil in % insgesamt: 3,66 % insgesamt: 2,88 Liquidität / Renten insgesamt: 74,00 % 2,46 % 2,07 Renditebeitrag Risikobeitrag Anleihen Invest. Grade EUR BBB Anleihe 3,125 % K+S AG XS ,00 % 1,60 % 0,08 % 2 0,10 Anleihen Nachrang. EUR BBB Anleihe 4,375 % UW XS ,00 % 4,00 % 0,20 % 3 0,15 High Yield EUR BB+ Anleihe 4,875 % EDP Finance XS ,00 % 2,40 % 0,12 % 3 0,15 Anleihen Invest. Grade EUR A- Anleihe Morgan Stanley Zinsfloater DE000MS0J410 5,00 % 1,76 % 0,09 % 2 0,10 Anleihe 3,4 % Anleihen Invest. Grade EUR A- Rentenfonds BlueBay Investment Grade Bond LU ,00 % 1,50 % 0,05 % 2 0,06 (Durchschnitt) Fund R EUR Anleihen Invest. Grade EUR Absolute Rentenfonds JPMorgan - Income Opportunity LU ,00 % 1,50 % 0,11 % 2 0,14 Return Fund A (acc) EUR High Yield USD Rentenfonds SKY Harbor US Short Duration LU ,00 % 3,50 % 0,28 % 3 0,24 High Yield F Cap USD High Yield EUR BB- Rentenfonds BlueBay High Yield Bond LU ,00 % 4,50 % 0,18 % 3 0,12 (Durchschnitt) Fund (EUR) Nachranganleihen EUR BB- Rentenfonds GAM Star Credit Opportunities IE00B567SW70 10,00 % 5,00 % 0,50 % 3 0,30 (Durchschnitt) Schwellenländeranleihen EUR BBB+ Rentenfonds Templeton Global Total LU ,00 % 5,50 % 0,33 % 3 0,18 (Durchschnitt) Return Fund Schwellenländeranleihen EUR BBB Rentenfonds BlueBay Emerging Market Corp. LU ,00 % 4,00 % 0,20 % 3 0,15 (Durchschnitt) Bond Fund EUR R Schwellenländeranleihen CNY AA- Anleihe % HSCB Bank plc XS ,00 % 1,75 % 0,05 % 3 0, Schwellenländeranleihen CNY China Rentenfonds DWS Invest China Bonds RMB2 LU ,00 % 2,50 % 0,08 % 3 0,09 Wandelanleihen EUR Fonds Lilux Convert LU ,00 % 4,00 % 0,20 % 4 0,20 Alternative Investments insgesamt: 26,00 % 1,21 % 0,81 Mikrofinanz EUR Sonstiger Mikrofinanz 5,00 % 3,00 % 0,15 % 2 0,10 Fonds Rohstoffe EUR Gold ETC db Physical Gold Euro Hedged DE000A1EK0G3 3,00 % 3,50 % 0,11 % 4 0,12 Katastrophenanleihen EUR Sonstiger GAM Star Cat Bond Fund IE00B3Q8M574 8,00 % 5,00 % 0,40 % 3 0,24 Fonds EUR acc. Hedgefonds EUR Credit Hedgefonds Blackrock European Credit LU ,00 % 5,00 % 0,25 % 4 0,20 Long-Short Strategies Multi-Asset EUR Absolute Return Sonstiger Fonds SEB Asset Selection (EUR) LU ,00 % 6,00 % 0,30 % 3 0,15 10

11 Musterportfolios Portfoliostruktur Wachstum Die Aktienmärkte haben ebenso wie die Rentenmärkte von den zinspolitischen Lockerungsmaßnahmen profitiert. Der Zuwachs der Portfoliostruktur Wachstum seit der letzten Ausgabe betrug 2,79 %. In dieser Strategie trugen alle Assetklassen zur guten Wertentwicklung bei. Aufgrund unserer positiven Einschätzung der weiteren Entwicklung der Aktienmärkte, vor allem auch in den Schwellenländern, erhöhen wir die Aktienquote von 26 % auf 31 %. 26 % 31 % 43 % Liquidität/Renten Aktien Alternative Investments Stand Rendite (seit Start ) + 27,90 % Wir nehmen den First State Pacific Sustainability Fund mit 5 % neu ins Portfolio auf. Im Gegenzug verkaufen wir den JP Morgan Income Opportunity Fund und den Comstage Commodity ETF. Wir erwarten im Rohstoffinvestments im aktuellen Umfeld sehr niedriger Inflationsraten eher rückläufige Preisentwicklungen. 11

12 Musterportfolios Portfoliostruktur WACHSTUM Erwartete Rendite 1) Erwartetes Risiko 2) Anlageklassen/ Subklassen Währung Rating 4) Anlageform Wertpapier ISIN Anteil in % insgesamt: 5,72 % insgesamt: 3,52 Liquidität / Renten insgesamt: 43,00 % 1,70 % 1,33 Renditebeitrag Risikobeitrag High Yield EUR BB+ Anleihe 4,875 % EDP Finance XS ,00 % 2,40 % 0,14 % 3 0, High Yield USD Rentenfonds SKY Harbor US Short LU ,00 % 3,50 % 0,18 % 3 0,15 Duration High Yield F Cap USD High Yield EUR BB- Rentenfonds BlueBay High Yield Bond LU ,00 % 4,50 % 0,23 % 3 0,15 (Durchschnitt) Fund (EUR) Schwellenländeranleihen EUR BBB+ Rentenfonds Templeton Global Total Return LU ,00 % 4,50 % 0,23 % 3 0,15 (Durchschnitt) Fund Schwellenländeranleihen EUR BBB Rentenfonds BlueBay Emerging Market Corp. LU ,00 % 4,00 % 0,20 % 3 0,15 (Durchschnitt) Bond Fund EUR R Schwellenländeranleihen CNY China Rentenfonds DWS Invest China Bonds RMB2 LU ,00 % 2,50 % 0,13 % 3 0,15 Nachranganleihen EUR Rentenfonds GAM Star Credit Opportunities IE00BE567SW70 4,00 % 5,00 % 0,20 % 3 Nachranganleihen EUR BBB Anleihe 6,15 % Deutsche Bank Capital DE000A0AA0X5 4,00 % 6,00 % 0,24 % 4 0,16 Trust V perpetual Nachranganleihen EUR BBB Anleihe 5,25 % Württembergische Leben XS ,00 % 4,25 % 0,17 % 3 0,12 Aktien insgesamt: 31,00 % 2,70 % 1,35 Deutschland EUR DAX ETF ishares DAX (DE) DE ,00 % 8,00 % 0,24 % 4 0,12 Deutschland EUR Aktienfonds 3 Acatis Champion Select LU ,00 % 8,00 % 0,32 % 4 Deutschland EUR Aktienfonds 3) SEB Aktienfonds DE ,00 % 8,00 % 0,16 % 4 0,08 Europa EUR Nordeuropa Aktienfonds 3) SEB Nordic Fund LU ,00 % 8,00 % 0,16 % 4 0,08 USA USD Nordamerika Aktienfonds 3) Morgan Stanley US Growth LU ,50 % 8,00 % 0,20 % 4 0,20 Fund (USD) A USA USD Nordamerika ETF ishares S&P 500 LU ,50 % 8,00 % 0,20 % 4 Schwellenmärkte Int. Global Aktienfonds 3) Aberdeen Emerging Markets LU ,00 % 10,00 % 0,30 % 5 0,15 Equity Fund Schwellenmärkte Int. Global Aktienfonds 3) Aberdeen Em. Markets Smaller LU ,00 % 10,00 % 0,30 % 5 0,15 Nebenwerte Companies Fund Schwellenmärkte Int Asien Aktienfonds 3 First State Asia Pacific GB00B2PDRY03 5,00 % 10,00 % 0,50 % 5 0,25 Sustainabliity Welt Int. Hauptmärkte Aktienfonds 3) JO Hambro Global Select Fund IE00B3DBRM10 4,00 % 8,00 % 0,32 % 4 0,16 Alternative Investments insgesamt: 26,00 % 1,32 % 0,84 Mikrofinanz EUR Sonstiger Fonds Katastrophenanleihen EUR Sonstiger Fonds Hedgefonds EUR Credit Hedgefonds Long-Short Multi-Asset EUR Absolute Sonstiger Return Fonds Multi-Asset EUR Absolute Mischfonds Return Mikrofinanz 4,00 % 3,00 % 0,12 % 2 0,08 GAM Star Cat Bond Fund EUR acc. IE00B3Q8M574 7,00 % 5,00 % 0,35 % 3 0,21 Blackrock European Credit LU ,00 % 5,00 % 0,25 % 4 0,20 Strategies SEB Asset Selection (EUR) LU ,00 % 6,00 % 0,30 % 3 0,15 Flossbach von Storch Multiple Opportunities LU ,00 % 6,00 % 0,30 % 4 0,20 12

13 Musterportfolios Portfoliostruktur Chance Die Wertentwicklung unserer Portfoliostruktur Chance betrug +3,25% seit Anfang Juni. Im Vergleich zum Stand zum Zeitpunkt der letzten Ausgabe liegen alle getätigten Investments, im Plus. In diesem Portfolio erhöhen wir die Aktienquote von 46% auf 54%. Wir kaufen den First State Pacific Sustainability Fund mit 5% des Volumens und stocken den ishares S&P 500 ETF um weitere 3% auf. Wir trennen uns in diesem Portfolio ebenfalls vom Comstage Commodities ETF. Weiterhin reduzieren wir den GAM Star Credit Oportunities und den BlueBay Emerging Market Corporate Bond Fund um jeweils 2%. In diesen beiden Produkten sehen wir zwar weiterhin Ertragschancen, das Potential im Aktienbereich schätzen wir jedoch deutlich höher ein. 20 % 54 % 26 % Liquidität/Renten Aktien Alternative Investments Stand Rendite (seit Start ) + 33,84 % Portfoliostruktur CHANCE Erwartete Rendite 1) Erwartetes Risiko 2) Asset-Klassen/ Subklassen Währung Rating 4) Anlageform Wertpapier ISIN Anteil in % insgesamt: 6,91 % insgesamt: 3,91 Renditebeitrag Risikobeitrag Liquidität / Renten insgesamt: 26,00 % 1,12 % 0,83 High Yield USD Rentenfonds SKY Harbor US Short Duration LU ,00 % 3,50 % 0,14 % 3 0,12 High Yield F Cap USD High Yield EUR BB- Rentenfonds BlueBay High Yield Bond LU ,00 % 4,50 % 0,14 % 3 0,09 (Durchschnitt) Fund (EUR) Schwellenländeranleihen EUR BBB+ Rentenfonds Templeton Global Total Return LU ,00 % 4,50 % 0,14 % 3 0,09 (Durchschnitt) Fund Schwellenländeranleihen EUR BBB Rentenfonds BlueBay Emerging Market Corp. LU ,00 % 4,00 % 0,16 % 3 0,12 (Durchschnitt) Bond Fund EUR R Schwellenländeranleihen CNY China Rentenfonds DWS Invest China Bonds RMB2 LU ,00 % 2,50 % 0,13 % 3 0,15 Nachranganleihen EUR BBB Anleihe 6,15 % Deutsche Bank Capital DE000A0AA0X5 4,00 % 6,00 % 0,30 % 4 0,20 Trust V perpetual Nachranganleihen EUR Rentenfonds GAM Star Credit Opportunities IE00B567SW70 5,00 % 5,00 % 0,40 % 3 Aktien insgesamt: 54,00 % 3,88 % 1,88 Deutschland EUR DAX ETF ishares DAX (DE) DE ,00 % 8,00 % 0,24 % 4 0,12 Deutschland EUR Aktienfonds 3) SEB Aktienfonds DE ,00 % 8,00 % 0,16 % 4 0,08 Deutschland EUR Aktienfonds 3 Acatis Champion Select LU ,00 % 8,00 % 0,32 % 4 Europa EUR Aktienfonds 3) JO Hambro European Select IE ,00 % 8,00 % 0,40 % 4 0,20 Values Fund Europa EUR Nordeuropa Aktienfonds 3) SEB Nordic Fund LU ,00 % 8,00 % 0,16 % 4 0,08 USA USD Nordeuropa ETF ishares S&P 500 LU ,00 % 8,00 % 0,40 % 4 0,20 USA USD Nordamerika Aktienfonds 3) Morgan Stanley US Growth LU ,00 % 8,00 % 0,24 % 4 0,12 Fund (USD) A Schwellenmärkte Int. Global Aktienfonds 3) Aberdeen Emerging Markets LU ,00 % 10,00 % 0,50 % 5 0,25 Equity Fund Schwellenmärkte Int. Global Aktienfonds 3) Aberdeen Em. Markets Smaller LU ,00 % 10,00 % 0,40 % 5 0,20 Nebenwerte Companies Fund Schwellenmärkte Int. China Aktienfonds 3) First State Greater China Growth GB00B2PF5G46 5,00 % 10,00 % 0,50 % 5 0,25 Fund A Acc EUR Schwellenmärkte Int Asien Aktienfonds 3) First State Asia Pacific GB00B2PDRY03 5,00 % 10,00 % 0,50 % 6 0,30 Sustainability Welt Int. Aktienfonds 3) Treetop Global Opportunities LU ,00 % 8,00 % 0,40 % 4 0,20 Welt Int. Hauptmärkte Aktienfonds 3) Jo Hambro Global Select Fund IE00B3DBRM10 5,00 % 8,00 % 0,40 % 4 0,20 Alternative Investments insgesamt: 20,00 % 1,09 % 0,68 Katastrophenanleihen EUR Sonstiger Fonds Hedgefonds EUR Credit Hedgefonds Long-Short Multi-Asset EUR Absolute Sonstiger Return Fonds Multi-Asset EUR Absolute Mischfonds Return GAM Star Cat Bond Fund EUR acc. IE00B3Q8M574 8,00 % 5,00 % 0,40 % 3 0,24 Blackrock European Credit LU ,00 % 5,00 % 0,15 % 4 0,12 Strategies SEB Asset Selection (EUR) LU ,00 % 6,00 % 0,24 % 3 0,12 Flossbach von Storch Multiple Opportunities LU ,00 % 6,00 % 0,30 % 4 0,20 13

14 Themenartikel Nachhaltiger Konjunkturaufschwung an den Aktienmärkten Konjunkturelle Aufschwungphasen und Aktienmarktrallyes sind von unterschiedlicher Dauer, da die Ursachen einer Rezession Auswirkungen auf die anschließende Erholung haben. Das lässt vermuten, dass der derzeitige Aufschwung noch einige Zeit anhält. Der zyklische Konjunkturaufschwung, der derzeit in den USA und in vielen anderen Teilen der Welt zu beobachten ist, begann im Sommer 2009, also vor mehr als 20 Quartalen. Einige Wirtschaftsexperten und Analysten halten dies für einen langen Zeitraum und machen sich Sorgen, dass schon bald ein Absturz in die Rezession oder ein starker Konjunkturrückgang bevorstehen könnte. Andere glauben, dass die Geschichte ihre Schlussfolgerung stützt, der zufolge der aktuelle Aufschwung noch einige Zeit anhalten könnte. Welche Gruppe hat die besten Argumente für ihre Meinung? Ein Blick in den makroökonomischen Rückspiegel mit Schwerpunkt US-Wirtschaft (für die qualitativ hochwertige, wirtschaftsgeschichtliche Statistiken vorliegen) zeigt, dass die USA seit Ende der 50er Jahre des letzten Jahrtausends bis Ende 2007 acht Perioden durchlaufen haben, die von konjunkturellen Aufschwungphasen gekennzeichnet waren. Die durchschnittliche Dauer dieser Perioden betrug 20 Quartale bzw. fünf Jahre. Das entspricht auch der durchschnittlichen Dauer der Hausse-Märkte im gleichen Zeitraum. Jeder, der sich Sorgen macht, dass der aktuelle Aufschwung in der Wirtschaft und am Aktienmarkt kurz vor dem Aus steht, kann also historische Unterstützung für seine Ansicht finden. Die Dauer der Boomzeiten jedoch war höchst unterschiedlich: die kürzeste hielt gerade einmal drei, die längste 35 Quartale an. Wenn man noch weiter in die Vergangenheit zurückgeht, stellt man fest, dass Boomzeiten in den USA oft von kurzer Dauer waren, weshalb der Durchschnitt aus den letzten 150 Jahren bei nur ungefähr 14 Quartalen liegt. Die Dauer der Aufschwungphasen in der Wirtschaft und am Aktienmarkt war daher äußerst unterschiedlich. Die Erklärung hierfür liegt hauptsächlich in der Tatsache, dass die Gründe für die Rezession/den Konjunkturrückgang oftmals die nachfolgende Erholung geprägt haben. Konjunkturelle Aufschwungphasen in den USA seit Ende der 1950er Jahre und in den boomenden 1960er Jahren wurden durch traditionelle, konjunkturelle Gründe unterbrochen. Anfang der 1960er Jahre war der Grund eine spürbare Verlagerung der Vorratshaltung in den Unternehmen (von expandierend zu rückläufig). Der Boom der späten 1960er Jahre wurde durch eine geldpolitische Straffung beendet, die zur Bekämpfung der steigenden Inflation eingesetzt wurde; die Inflation entstand damals aufgrund von Faktoren wie dem Vietnamkrieg, der durch den Druck neuen Geldes finanziert wurde. Anfang der 1970er Jahre und am Ende des Jahrzehnts scheiterte der Aufschwung jeweils daran, dass die Wirtschaft durch die Ölpreise schwere Schocks erlitt. Diese Entwicklung untergrub die Kaufkraft der privaten Haushalte, ließ die Kosten für die Unternehmen ansteigen und führte zu steigenden Zinssätzen. Der erste Aufschwung der 1980er Jahre wurde nahezu sofort durch eine neuerliche Rezession unterbrochen, als die US- Notenbank Federal Reserve unter Leitung von Paul Volcker die Geldpolitik durch Anhebung der Zinssätze und Begrenzung der Geldmenge drastisch verschärfte. Ziel dieser Maßnahme war die Senkung der seinerzeit herrschenden hohen Inflation. Am Ende der nächsten drei konjunkturellen Aufschwungphasen Anfang der 1990er, 2000 und 2008 war jedes Mal das Platzen einer Spekulationsblase beteiligt. In chronologischer Ordnung waren dies 1) die Auswirkungen der Bankenkrise (Savings-and- Loan-Krise) und des Schwarzen Montags an der Wall Street im Herbst 1987, an dem der Dow Jones Index um unglaubliche 22 Prozent fiel, 2) das Platzen der Dotcom-Blase zu Beginn des neuen Jahrtausends und 3) das Platzen der Subprime-Blase in den USA mit beispiellosen Folgen für die Wirtschaft und das gesamte internationale Finanzsystem. Danach erlebten wir das Platzen von Immobilienblasen in mehreren europäischen Ländern wie Großbritannien, Irland und Spanien. Ein Blick zurück in die Vergangenheit zeigt, dass die drei Wirtschaftsboomphasen, die die USA vor der jetzigen durchlief, sehr viel länger andauerten als ihre Vorgänger zwischen 1950 und dem Anfang der 1980er Jahre (mit Ausnahme der 1960er Jahre, siehe Grafik auf der nächsten Seite) und durch das Platzen von Spekulationsblasen beendet wurden. Auch gab es keine erneuten konjunkturellen Rückschläge oder erneute Rezessionen zu Beginn dieser Aufschwungphasen. Die aktuelle wirtschaftliche Erholung, die Mitte 2009 begann, verlief anfangs schnell, was zum Teil die Tiefe des ihr vorausgehenden wirtschaftlichen Abschwungs widerspiegelte. Seither setzt sich der Aufschwung jedoch langfristig fort, verläuft aber äußerst ungleichmäßig. Dieser holprige Verlauf beruht größtenteils auf den ständig wiederkehrenden, umfangreichen Umwälzungen an den Finanzmärkten infolge der Staatsschuldenkrisen in den sogenannten GIIPS-Ländern (Griechenland, Irland, Italien, Portugal und Spanien) von 2010 bis Die Senkung des Kreditratings der USA im Sommer 2011 und die Unfähigkeit des Kongresses, zu einer Einigung über das Budget zu kommen, lösten ebenfalls finanzielle Turbulenzen aus. 14

15 Themenartikel: Nachhaltiger Konjunkturaufschwung an den Aktienmärkten Auch die vorherigen konjunkturellen Aufschwungphasen, die auf das Platzen von Spekulationsblasen folgten, dauerten lange an. Die Gründe hierfür liegen hauptsächlich in der Schwäche des Markts für Wohnimmobilien, die aufgrund des hohen Überangebots und strengen Bonitätsanforderungen eintrat. Eine andere Erklärung wäre, dass Privathaushalte und Unternehmen versuchten, ihre Ersparnisse zu erhöhen und ihre Schulden zu senken, was einen niedrigen privaten Verbrauch und sinkende Investitionsausgaben zur Folge hatte. Und schließlich verlief auch die Verbesserung des Arbeitsmarktes äußerst zögerlich, sodass die daraus resultierenden unsicheren Beschäftigungsaussichten den Konsum zusätzlich bremsten. Ein weiterer Faktor in dieser Aufschwungphase, die seit dem Sommer 2009 andauert, ist der hohe Druck der Haushaltsdisziplin, der auf den USA und vielen europäischen Ländern lastet. Aber diese Zügel werden nun wieder gelockert und die Finanzpolitik der industrialisierten Länder der Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung (OECD) steuert in eine neutralere Phase. Der aktuelle Aufschwung zeichnet sich (genau wie seine drei Vorgänger) durch hohe ungenutzte Produktionskapazitäten aus, sowohl im Hinblick auf Arbeitskräfte als auch auf das Realkapital (Maschinen, Fabriken usw.). Dies führte zu einem niedrigen Kosten-/Preisdruck. Das Fehlen von Überhitzungstendenzen hat den Weg für äußerst niedrige Zinssätze freigemacht, die wiederum ein makroökonomisches Umfeld geschaffen haben, das für ein anhaltendes Wirtschaftswachstum förderlich war. Die heutigen historischen Tiefststände bei Leitzinsen und Renditen auf Staatsanleihen auf beiden Seiten des Atlantiks lassen sich natürlich auch durch die beispiellosen Konjunkturmaßnahmen der Zentralbanken erklären. Nach der im August 2014 veröffentlichten Analyse im Nordic Outlook, der SEB zu urteilen, ist es unwahrscheinlich, dass der aktuelle Boom in den nächsten Jahren durch einen Mangel an verfügbaren Produktionskapazitäten und daraus folgenden Zinssatzerhöhungen unterbrochen wird. Stattdessen wird die Dauer des Konjunkturaufschwungs vermutlich durch die Richtung bestimmt, die die Geldpolitik künftig einschlägt. Die große Herausforderung für die Zentralbanken wird es sein, eine Austrittsstrategie zu entwickeln, die einen plötzlichen Konjunkturabschwung und die Bildung von neuen Finanzblasen verhindert. Dieser Balanceakt wird jedoch vermutlich erst nach 2016 ernsthaft auf die Probe gestellt. Was die künftige Richtung der Anleihemärkte angeht, ist es wichtig zu wissen, welche Faktoren in den kommenden Jahren steigende Renditen auslösen werden. Falls der Anstieg auf dem Vertrauen des Markts in stärkeres Wirtschaftswachstum und/oder den Auswirkungen nachlassender Impulse durch die Zentralbank beruht, so wird der Anstieg der Renditen als gutartig eingestuft und stellt keine Bedrohung für die Wirtschaft dar, zumindest nicht in der Anfangsphase. Falls jedoch steigende Inflation und Inflationserwartungen dahinterstecken sollten, gibt es guten Grund, die Warnflagge zu hissen. Wir gehen aber nicht davon aus, dass das letztgenannte Szenario eintreten wird. Ein weiterer Aspekt des Markts für Staatsanleihen ist die Frage, ob der starke Preisanstieg bei gleichzeitigem Rückgang der Renditen insbesondere in den USA, Europa (wo die Renditen auf kurzfristige Staatspapiere in Deutschland sogar ins Negative gefallen sind) und Japan in den letzten Jahren bedeutet, dass vor einer Finanzblase gewarnt werden muss. Dieses Risiko sollte auf gar keinen Fall außer Acht gelassen werden. Da aber alles darauf hindeutet, dass die Zentralbanken über die notwendigen Werkzeuge verfügen, um zu verhindern, dass die Renditen auf Staatsanleihen in unerwünschte Höhen steigen und die Preise verfallen, scheint dieses Risiko sehr gering zu sein. Besteht auf anderen Märkten das Risiko einer Bildung von Blasen? Seit einiger Zeit wird lebhaft diskutiert, ob der chinesische Immobilienmarkt vor einer massiven Preiskorrektur steht, da die Preise für Wohnraum und gewerbliche Immobilien in vielen Teilen Chinas schnell angestiegen sind. So sind beispielsweise die Immobilienpreise in Schanghai von 2003 bis 2010 um deutlich mehr als 100 Prozent angestiegen. An anderen Orten hat die hohe Bautätigkeit dazu geführt, dass viele Bürogebäude und Einkaufszentren leer stehen Überkapazitäten, deren Abbau Jahrzehnte dauern könnte. Vor diesem Hintergrund warnte eine steigende Anzahl von Wirtschaftsexperten vor der Entstehung einer chinesischen LÄNGER ANHALTENDE AUFSCHWUNGPHASEN VON KONJUNKTUR UND AKTIENMARKT IN DEN LETZTEN JAHRZEHNTEN % 200 % 150 % 100 % 50 % 0 0 % US, S&P 500 Index, Gewinn (rechts) US, Konjunkturelle Aufschwungphasen, Anz. der Monate (links) Quelle: SEB und Macrobond Verglichen mit früheren Nachkriegsjahrzehnten herrschte in den USA in den 1980er und 1990er Jahren eine Kombination von langen Zeiten des Wirtschaftsbooms und starker Aktienmarktperformance vor. Auch das neue Jahrtausend begann mit einem lang anhaltenden Konjunkturaufschwung, dieser ging jedoch mit einem schwachen Aktienmarkt einher. Der aktuelle Aufschwung von Konjunktur und Aktienmarkt begann im Frühjahr/Sommer 2009 und könnte nach unserer Analyse noch einige Zeit anhalten. 15

16 Themenartikel: Nachhaltiger Konjunkturaufschwung an den Aktienmärkten Immobilienblase und spekulierte über die möglichen Folgen eines Zusammenbruchs für das Wachstum in China und der restlichen Welt. In den letzten Jahren hat sich dieser Markt jedoch ein wenig abgekühlt. Die Preise für Neubauten haben sich 2014 bisher rückläufig entwickelt und die Bauträger waren an einigen Orten in ganz China gezwungen, Preise zu senken, neue Projekte zu verschieben und potenziellen Käufern unterschiedliche Anreize zu bieten. Eine andere mögliche Immobilienblase könnte in Schweden bestehen. Das geringe Ausmaß an Neubauaktivitäten und zinsgünstige Hypotheken haben dazu geführt, dass sich die Preise für Wohnimmobilien in Schweden seit 2000 mehr als verdoppelt haben. Experten aus dem Ausland wie Nouriel Roubini und Robert Shiller haben vor einer Blasenentwicklung am schwedischen Immobilienmarkt gewarnt. Der Wohnungsmarkt in Schweden ist allerdings in mancher Hinsicht einzigartig. Fehlende Möglichkeiten zur Anmietung von Objekten in Städten wie Stockholm, Göteborg oder Malmö in Verbindung mit starken Migrationsbewegungen in diese Stadtgebiete und einer geringen Neubautätigkeit führten dazu, dass andere Analysten zu der Ansicht kamen, Schwedens Wohnimmobilien seien nicht überbewertet. Ob Aktien überbewertet sind oder nicht, hängt natürlich davon ab, welche Aktienmärkte und Sektoren analysiert werden. Nach starken Preisanstiegen an vielen Aktienmärkten über mehr als fünf Jahre hinweg glauben einige Analysten, dass Überbewertungen nun ein allgemeines Problem sind. Wir glauben jedoch, dass die Aktienmarktbewertungen in etwa den historischen Durchschnittswerten entsprechen, dass aber in den Small Caps und in Unternehmen, die mit Social Media und Biotechnologie zu tun haben, eine Tendenz zur Blasenbildung besteht. Derweil könnte die Existenz der Neigung zur Blasenbildung in einigen Bereichen des Aktienmarkts gute Chancen bieten, in anderen Bereichen Aktien zu kaufen, deren relativ niedrige Bewertungen sie attraktiv machen. Zusammenfassend können wir sagen, dass die folgenden Faktoren üblicherweise einen Konjunkturaufschwung LÄNGERE UND LANGSAMERE KONJUNKTURELLE AUFSCHWUNGPHASEN und einen Bullenmarkt unterbrochen haben, ebenso wie andere Risikoanlagen: 1) Schnelles Wachstum und hohe Kapazitätsauslastung, was für einen raschen Anstieg von Kosten und Preisen sorgt. Das führt dazu, dass die Zentralbanken ihre Leitzinsen erhöhen und die Anleiherenditen steigen, was wiederum die Unternehmen veranlasst, ihre Vorräte und Investitionsausgaben zu senken und in den Privathaushalten für sinkenden Konsum sorgt. 2) Dramatische Anstiege der Rohstoffpreise, insbesondere Erdöl, die zu einer Aushöhlung der Kaufkraft in den erdölimportierenden Ländern, zu höherer Inflation und Leistungsbilanzdefiziten führen. In der Folge werden dann die Leitzinsen erhöht und die Anleiherenditen steigen. 3) Das Platzen von Spekulationsblasen, das dramatische Preisabstürze bei finanziellen Vermögenswerten und Immobilien hervorruft und in dessen Folge auch die Gefahr eines allgemeinen Preisverfalls in der Realwirtschaft (Deflation) besteht. Regierungen, Haushalte und Unternehmen sind dann gezwungen, verstärkt zu sparen und Schulden abzubauen, und es tritt eine schwere Rezession ein. Die aktuelle Analyse der SEB in dieser Ausgabe des Investment Outlook und im Nordic Outlook zeichnet ein Hauptszenario, demzufolge das Risiko einer Unterbrechung des Aufschwungs von Aktienmarkt und Konjunktur, der im Frühjahr/Sommer 2009 begann, ziemlich gering ist. Die grundlegende Annahme der SEB lautet stattdessen, dass dieser Aufschwung noch eine geraume Zeit anhalten kann. In diesem Themenartikel konzentrierte sich die Analyse weitgehend auf die amerikanische Wirtschaft und den US- Aktienmarkt und verwendete makroökonomische Daten aus den USA zur Erläuterung der Bewegungen des Konjunkturzyklus während eines Großteils der Nachkriegszeit. Derzeit besteht Anlass zu der Annahme, dass die USA das Potenzial besitzt, ihr Wachstum noch für mindestens einige weitere Jahre fortzusetzen. Das Gleiche gilt für Großbritannien und Asien, einschließlich Japan. In der Eurozone deuten alle Anzeichen darauf hin, dass es hier sogar noch länger dauern wird, bevor das Risiko aufkommt, dass der Konjunkturaufschwung durch einen Mangel an freien Kapazitäten zum Erliegen kommt. GEWINNWACHSTUM UNTERSTÜTZT AKTENMARKTRALLYES Quelle: Macrobond Quelle: Bloomberg Die letzten konjunkturellen Aufschwungphasen in den USA dauerten länger an und verliefen langsamer und etwas volatiler als die ersten Aufschwungphasen nach dem 2. Weltkrieg (wobei die 1960er Jahre teilweise eine Ausnahme bilden). Der Hauptgrund dafür ist die Art der Rezession, die dem Aufschwung voran ging. Die jüngsten Rezessionen wurden durch das Platzen von Spekulationsblasen ausgelöst. Quelle: Macrobond Aktienmarktrallyes, die in der Grafik durch den S&P 500 in den USA dargestellt sind, werden durch die positive Gewinnentwicklung und die Erwartungen an anhaltendes Gewinnwachstum unterstützt. Der Aktienmarkt kann höhere Bewertungen verkraften, solange die zugrunde liegende Wirtschaft stark ist und die Gewinne steigen. 16

17 Themenartikel Asiatische Tigerstaaten voller Energie Von den asiatischen Volkswirtschaften und Aktienmärkten sind viele interessant, aber einige sind besonders attraktiv. Nach unseren kombinierten makroökonomischen und aktienbezogenen Kennzahlen sind Taiwan und Singapur die vitalsten Tiger an den Aktienmärkten Asiens. Die Schwellenmärkte Asiens haben im Verlauf der letzten 20 Jahre in vielfacher Hinsicht eindrucksvolle, aufregende und dramatische Fortschritte gemacht. Das Drama an den Finanzmärkten der Schwellenländer im vergangenen Jahr, das erst im Januar 2014 seinen Höhepunkt erreichte, trug zu einer Abkühlung des Wirtschaftswachstums in allen Schwellenländern bei. Auslöser war eine Rede, die der damalige Vorsitzende der US-Notenbank Federal Reserve, Ben Bernanke, am 22. Mai 2013 hielt und in der er ankündigte, dass die Fed wahrscheinlich in Kürze damit beginnen würde, ihre umfangreichen Anleihekäufe zur Belebung der Konjunktur auslaufen zu lassen. Der daraus resultierende Anstieg der Renditen auf US-Staatsanleihen verursachte ein Anschwellen der Renditen auf ähnliche Staatsanleihen in den Schwellenländern, einen Absturz der Aktienmärkte und eine Erhöhung der CDS-Prämien (Credit Default Swaps, eine Art Versicherung gegen Staatsbankrott). Diese Verschärfung der Finanzlage wurde in gewissem Maße durch einen Verfall der Währungen der Schwellenländer ausgeglichen, was den Exporten zugutekam. Anfang 2014 stabilisierte sich die Lage an den Finanzmärkten. Weltweite Anleger ließen sich wieder überzeugen, Aktien und Anleihen aus Schwellenländern zu kaufen, auch aus solchen in Asien. Diese Nachfrage stärkte die Währungen dieser Länder, insbesondere in Asien. Darüber hinaus wurden die schwächeren Wirtschaftsbedingungen des ersten Halbjahrs nun durch Anzeichen von etwas schnellerem Wachstum abgelöst. Dies ist der gestiegenen internationalen Nachfrage und günstigeren Entwicklungen auf den Binnenmärkten vieler Länder zu verdanken. Schwellenländer in Asien: 30 Prozent der Weltwirtschaft Unsere Definition der asiatischen Schwellenländer umfasst 33 Volkswirtschaften, von denen 29 zu den als Entwicklungsund Schwellenländer Asiens betrachteten Ländern gehören, plus 4 Länder, die der Internationale Währungsfonds (IWF) als fortgeschrittene Volkswirtschaften einstuft: Südkorea, Taiwan, Hongkong und Singapur. Nach unserer Definition beläuft sich das BIP in Asien in Tagespreisen und Kaufkraftparitäten auf insgesamt 25,881 Trillionen USD. Das entspricht fast 30 Prozent der Weltwirtschaft und fast 55 Prozent der Wirtschaft aller Schwellenländer (Quelle: IWF). DIE SCHWELLENLÄNDER ASIENS FÜHREN DAS RENNEN UM WIRTSCHAFTSWACHSTUM WEITERHIN AN Quelle: IMF Während das BIP in den gesamten Schwellenländern von 2013 bis 2015 erheblich schneller steigen wird als das weltweite BIP, wird die Wachstumsrate in den Entwicklungs- und Schwellenländern Asiens deutlich über dem Durchschnitt aller Schwellenländer liegen. In anderen Worten: Die Schwellenländer Asiens bleiben der Teil der Weltwirtschaft, der am schnellsten wächst. 17

18 Themenartikel: Asiatische Tigerstaaten voller Energie Nach Einschätzung der SEB werden sich die wirtschaftlichen Bedingungen in den Schwellenländern Asiens über die kommenden Quartale verbessern. Exporte in die Industrienationen der 34 Länder umfassenden Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung (OECD) werden schneller ansteigen, während die Binnennachfrage von weiterhin expansiver Geldpolitik und starken Arbeitsmärkten profitiert. Die Inflation wird in den meisten Ländern noch eine Weile niedrig bleiben, mit Ausnahme von Indien und Indonesien. Wahrscheinlichkeit einer Kreditverknappung in wird sich diese Expansion jedoch verlangsamen, wenn das Wachstum in China, der größten Volkswirtschaft der Region, nachlässt. Viele asiatische Länder werden eine straffere Geldpolitik ergreifen, hauptsächlich aufgrund des unerwünscht hohen Kreditwachstums. Die wirtschaftlichen Auswirkungen einer Kreditverknappung können in einigen Ländern erhebliche Ausmaße annehmen. Die Wahrscheinlichkeit, dass ein Aktivitätsrückgang ähnlich der Vorkommnisse während der asiatischen Finanzkrise von 1997 stattfindet, ist aber gering, da die Region heute von freien Wechselkursen und stärkeren Leistungsbilanzen gekennzeichnet ist. Ein Unsicherheitsfaktor ist natürlich die bevorstehende Straffung der Geldpolitik durch die Fed (siehe Abschnitt Fixed Income ), aber wir glauben, dass sich das Drama an den Finanzmärkten der Schwellenländer von 2013 nicht wiederholen wird. Aus makroökonomischer Sicht ist Asien insgesamt von Interesse. Für Aktienanleger sind aber sieben Aktienmärkte in der Region abgesehen von jenen in China, Indien und Japan von größerem Interesse als andere, nämlich Südkorea, Indonesien, Taiwan, Thailand, Malaysia, die Philippinen und Singapur. Diese Märkte werden wir nachstehend noch näher beleuchten. Wir haben unsere Kennzahlenanalyse auf Indizes beschränkt, die nur die wichtigsten Aktien aus jedem Markt enthalten. So erhalten wir möglichst zuverlässige Kennzahlen und können uns auf der Grundlage der wichtigsten und liquidesten Aktien ein Bild von den einzelnen Aktienmärkten machen. Am Binnenmarkt orientiert oder global aufgestellt? Für einen internationalen Aktienanleger ist es von großer Bedeutung, zu wissen, welchen Abhängigkeiten eine Investition ausgesetzt ist. Die Aktienmärkte Asiens bieten eine breite Palette davon: in Südkorea und Taiwan überwiegen Unternehmen aus der Elektronikbranche mit globalem Vertrieb, die nur in begrenztem Maß von ihren nationalen Volkswirtschaften abhängig sind. Auf den Philippinen und in Indonesien hingegen werden die Aktienmärkte überwiegend von auf den Binnenmarkt ausgerichteten Unternehmen beherrscht. Vorübergehende Verlangsamung in Südkorea Südkorea ist mit einigem Abstand die größte der Volkswirtschaften unter unseren sieben Märkten. Im letzten Jahr belief sich das, um das Kaufkraftniveau bereinigte, BIP insgesamt auf 1,667 Billionen USD, während das nominale Pro-Kopf-BIP USD betrug. Die makroökonomische Prognose des Landes für erscheint insgesamt vielversprechend und verheißt gutes Wachstum, niedrige Inflation und Überschüsse bei den öffentlichen Finanzen und in der Leistungsbilanz. Im bisherigen Jahresverlauf war die Wirtschaft jedoch eher zögerlich, weil der Binnenmarkt durch die hohe Privatverschuldung (ca. 70 Prozent des BIP) stark belastet wurde. Die Exporte in andere asiatische Länder waren gering. Im August wurde die Exporttätigkeit außerdem durch einen Streik in der Automobilindustrie eingeschränkt. Die Aussicht auf ein weltweit stärkeres Wirtschaftswachstum wäre für das exportabhängige Südkorea sehr hilfreich. Alle Anzeichen deuten darauf hin, dass die Inflation kurzfristig sinken wird. Zusammen mit einer verhältnismäßig schwachen Nachfrage bei Investitionsausgaben wird dies zu einem steigenden Überschuss der Ersparnisse und damit einhergehend zu einem Abwärtsdruck auf die Marktzinssätze führen. Die SEB prognostiziert, dass der Mitte August gesenkte Leitzins bis zum Sommer 2015 bei 2,25 Prozent bleibt und anschließend schrittweise angehoben wird. Trotz einer etwas verhaltenen Wirtschaft hat der koreanische Won (KRW) im bisherigen Jahresverlauf 2014 an Stärke gewonnen. Wir glauben, dass er auch im kommenden Jahr gegenüber dem US-Dollar weiter aufgewertet wird. Große Exporteure beherrschen den Aktienmarkt Die Aktienmarktabteilung der koreanischen Börse ist, unter den in dieser Ausgabe näher betrachteten, der größte Börsenplatz. Nur ein Fünftel der Marktkapitalisierung bezieht sich auf Sektoren mit hoher Abhängigkeit von der heimischen Wirtschaft, wie Bauwesen, Einzelhandel und Bankwesen. Samsung Electronics ein Mischkonzern, dessen Geschäftstätigkeiten sich von Mobiltelefonen bis hin zu Unterhaltungselektronik, Halbleiter und Monitore erstreckt verfügt alleine über eine ebenso große Marktkapitalisierung wie alle am Binnenmarkt orientierten Sektoren zusammen. Unter den fünf größten börsennotierten Unternehmen befinden sich auch Automobilhersteller Hyundai Motor, Halbleitertechnik- Riese SK Hynix, Stahlhersteller POSCO und Automobilzulieferer Hyundai Mobis. Und es gibt viele weitere große Unternehmen in den Bereichen Elektronik, Chemikalien, Fahrzeuge und Schwerindustrie. Tatsächlich ist der südkoreanische Aktienmarkt in so großem Umfang von der globalen Industriewirtschaft abhängig, dass der KOSPI-Index in manchen Zusammenhängen als ein internationaler Wirtschaftsindikator verwendet wird. Da ist es kaum überraschend, dass sich dies auch in der rückläufigen Gewinnentwicklung für börsennotierte Unternehmen in Südkorea in den letzten drei Jahren widerspiegelt. Die Analysten hoffen auf eine Erholung in diesem Jahr, obwohl sich die Rentabilität des Aushängeschilds von Samsung Electronics, dem Bereich Mobiltelefone, verschlechtert hat. Die Konsenserwartungen für das Gewinnwachstum im Gesamtjahr liegen bei 6 Prozent. Von den in diesem Artikel untersuchten Aktienmärkten in Asien ist Südkorea auch einer der beiden Märkte, die im Vergleich zum Durchschnitt der letzten 10 Jahre aktuell mit einem erheblichen Abschlag (29 Prozent) bewertet werden. Der Dividendenertrag in Südkorea ist traditionell niedrig und der aktuelle Wert von 1,4 Prozent ist international nicht wettbewerbsfähig. Die Konsensprognose eines Kurs-Buchwert-Verhältnisses von 11 für dieses Jahr ist die bei Weitem niedrigste in der Region, liegt aber dennoch 5 Prozent über dem Durchschnitt der letzten 10 Jahre. Ungünstige Makrokennzahlen für Indonesien Indonesiens BIP belief sich 2013 auf insgesamt 1,293 Billionen USD in Kaufkraftparitäten, während das nominale Pro-Kopf-BIP USD betrug. Die Finanzkennzahlen für die indonesische Wirtschaft für 2014 und 2015 sind schlechter als beispielsweise in Südkorea. Trotz einer seit letztem Jahr eingetretenen Verlangsamung unter anderem hervorgerufen durch sinkende Nachfrage aus China bleibt das Wachstum hoch. Doch auch Inflation und Arbeitslosigkeit liegen auf hohem Niveau und sowohl die Staatsfinanzen als auch die Leistungsbilanz befinden sich im Defizit. Das schnelle Kreditwachstum des Landes wurde durch eine Anhebung des Leitzinssatzes auf 7,50 Prozent eingedämmt und die Verschuldung der privaten Haushalte (ca. 15 Prozent des BIP) und des Staates (weniger als 30 Prozent des BIP) ist im Vergleich zu anderen asiatischen Staaten niedrig. 18

19 Themenartikel: Asiatische Tigerstaaten voller Energie Wir erwarten, dass die indische Rupie (IDR) die in diesem Jahr dank einer verbesserten Handelsbilanz, der Hoffnung auf Reformen nach der Wahl des Populisten Joko Widodo zum Präsidenten und der sinkenden Inflation eine gute Leistung gezeigt hat bis Herbst 2015 im Vergleich zum US-Dollar weiterhin steigen wird. Indonesiens Rolle als Rohstoffexporteur ist jedoch an sich schon ein Risikofaktor. Hinzu kommen die Auswirkungen des Abbaus der hohen Kraftstoffsubventionen des Landes auf die Inflation. Stabile Industrien, aber hohe Bewertungen an den Aktienmärkten Wie Malaysia und Thailand bietet Indonesien einen verhältnismäßig hohen Anteil an defensiven Aktien in Branchen wie Tabak, Gasversorgung und Telekommunikation. Branchen mit dieser Art von begrenzter Konjunkturabhängigkeit machen fast 40 Prozent des LQ-45-Index an der indonesischen Börse aus. Mittlerweile liegen nur noch die Philippinen vor Indonesien, wenn es um die größte Abhängigkeit einer asiatischen Börse von der heimischen Wirtschaft geht. Wie auf den Philippinen hat dies lange Zeit dazu beigetragen, hohes Gewinnwachstum und eine gute Performance des Aktienmarkts zu erzielen. Es hat aber auch zu hohen Bewertungen geführt. Wenn man die Kennzahlen zusammen betrachtet, ist die indonesische Börse nach den Philippinen die teuerste in der Region. Taiwans Wirtschaft abhängig von internationalen Entwicklungen 2013 belief sich das BIP in Taiwan auf insgesamt 929 Milliarden USD in Kaufkraftparitäten. Das nominale Pro-Kopf-BIP betrug USD. Im Gegensatz zu Indonesien, aber ähnlich wie Singapur weist Taiwan sehr gute makroökonomische Kennzahlen auf mit einer Ausnahme: den defizitären Staatsfinanzen. Die Exporte stellen mehr als 70 Prozent des BIP dar, was bedeutet, dass die taiwanesische Wirtschaft stark abhängig von internationalen Ereignissen ist. Die weltweit verbesserte Wirtschaftslage, angeführt von den USA, verheißt daher für Gutes für das Wachstum in Taiwan. Die SEB ist der Ansicht, dass die Zentralbank im Sommer 2015 mit einer Anhebung des Leitzinses beginnen wird. Aktuell liegt dieser knapp unter 1,9 Prozent. Mittlerweile ist zu erwarten, dass der Taiwan-Dollar (TWD) im nächsten Jahr das Niveau des US-Dollars erreicht. Taiwan der elektronische Aktienmarkt Genau wie Südkorea verfügt Taiwan über eine Börse mit hoher internationaler Ausrichtung. Allerdings konzentriert sich diese stärker auf Aktien aus den Bereichen Informationstechnologie (IT) und Elektronik, die zusammen fast die Hälfte des Index ausmachen. Die größten Unternehmen sind TSMC, ein international führender Hersteller von Halbleitern, und Hon Hai Precision, ein Fertigungsbetrieb für elektronische Produkte, der vor allem bekannt ist für seine Handelsmarke Foxconn und seine enorme Belegschaft von 1,3 Millionen Mitarbeitern. Weniger als 30 Prozent der an der Börse gehandelten Titel stammen aus Branchen, die stärker von der heimischen Wirtschaft abhängig sind, beispielsweise aus den Bereichen Bankwesen, Immobilien, Baugewerbe, Baumaterialien und Einzelhandel. Die börsennotierten taiwanesischen Unternehmen zeigten in diesem Jahr bislang eine gute Gewinnentwicklung. Analysten erwarten für 2014 insgesamt ein Gewinnwachstum von 28 Prozent. Ein solcher Wert gehört zu den höchsten der Welt und räumt Taiwan in Asien ganz klar den ersten Platz ein. Auch die Gewinnprognosen wurden im vergangenen Monat nach oben korrigiert. Hierin unterscheidet sich Taiwan von anderen Märkten in der Region. Während Samsung Electronics in Südkorea stark unter dem Wettbewerb mit erfolgreichen amerikanischen IT-Unternehmen wie Apple leidet, profitieren die taiwanesischen Unternehmen als Subunternehmer von deren Stärke. Die Börse ist nicht außergewöhnlich billig; das Eigenkapital der Aktionäre wird 17 Prozent über dem Durchschnittswert der letzten 10 Jahre bewertet. Die Kombination aus hohem Gewinnwachstum, eine positive Makro-Situation und annehmbare Bewertungen machen Taiwan aber unserer Ansicht nach zu einem der beiden attraktivsten Aktienmärkte der Region. Aussichten in Thailand stark abhängig von der Politik Im letzten Jahr belief sich das BIP in Thailand in Kaufkraftparitäten auf 674 Milliarden USD. Das nominale Pro-Kopf-BIP betrug USD. Abgesehen vom Defizit der öffentlichen Hand zeigen die Prognosen für Thailand für dieses und das nächste Jahr günstige makroökonomische Kennzahlen, allerdings nur unter der Voraussetzung, dass keine störenden politischen Ereignisse eintreten. Im ersten Quartal 2014 verursachten die politischen Turbulenzen einen Rückgang des BIP. Seither hat die Machtübernahme durch das Militär das Ausmaß der politisch motivierten Proteste gesenkt. Nun sind Investitionen in die Infrastruktur geplant und die Exporttätigkeit könnte an Schwung gewinnen. Ein nachhaltiger Konjunkturaufschwung erfordert jedoch die erfolgreiche Rückgabe der Macht an eine vom Volk gewählte Regierung. Kreditwachstum und Staatsverschuldung sind in Thailand im Vergleich zu anderen asiatischen Ländern niedrig, die Verschuldung TAIWANS WIRTSCHAFT HAT VIELE STÄRKEN Quelle: Macrobond Taiwans Exportvolumen macht mehr als 70 Prozent der Wirtschaft aus, daher ist das Land mit den internationalen Entwicklungen eng verwoben. Die Zahlungsbilanz des Landes verbessert sich, wie der steigende Leistungsbilanzüberschuss beweist (Grafik). Weitere Stärken sind hohes Wachstum, niedrige Inflation und eine geringe Staatsverschuldung. 19

20 Themenartikel: Asiatische Tigerstaaten voller Energie der Privathaushalte ist jedoch hoch. Wir erwarten, dass der Leitzins noch für ungefähr ein Jahr bei 2 Prozent bleibt und dann schrittweise angehoben wird. Wir gehen davon aus, dass der thailändische Baht bis zum Herbst 2015 gegenüber dem Dollar an Wert verlieren wird. Kein politischer Rabatt an der Börse in Bangkok Durch ihre Struktur nimmt die Börse von Thailand in der Region in nahezu allen Aspekten eine mittelmäßige Position ein. Die Abhängigkeit von der heimischen Wirtschaft ist niedriger als in anderen südostasiatischen Ländern, aber stärker als in Südkorea und Taiwan. Der Exportsektor wird jedoch hauptsächlich durch Rohstoffe vertreten, insbesondere durch die staatlich kontrollierte Ölgesellschaft PTT mit ihren beiden getrennt notierten Tochterunternehmen PTT Exploration & Production und PTT Global Chemical (petrochemische Produkte). Mittlerweile gibt es auch einen hohen Anteil an konjunkturunabhängigen Unternehmen, jedoch weniger als in Indonesien und Malaysia. Branchen wie Telekommunikation, Verbrauchsgüter, Gesundheitswesen und Stromversorgung stellen ein Drittel der Marktkapitalisierung insgesamt dar. Auch im Hinblick auf Bewertungen nimmt Thailand nach den meisten Variablen eine mittlere Position ein. Trotz ungewöhnlich starker politischer Turbulenzen liegen das Kurs-Gewinn- Verhältnis und die Bewertungen des Eigenkapitals der Aktionäre deutlich über den historischen Durchschnittswerten, aber die Dividendenrendite liegt mit knapp unter 3,2 Prozent hinter Singapur auf dem zweiten Platz in der Region. Malaysia muss auf die Bremse treten Das BIP in Malaysia belief sich im letzten Jahr auf 526 Milliarden USD in Kaufkraftparitäten. Das nominale Pro-Kopf-BIP betrug USD. Malaysia ist eines der vielen asiatischen Länder mit einem Staatsdefizit, ähnelt ansonsten jedoch im Hinblick auf Wachstumsaussichten Indonesien. Das Land verfügt über eine starke Leistungsbilanz und die Inflationsrate ist niedriger als in den meisten Nachbarstaaten. Das BIP ist im zweiten Quartal erstaunlich schnell gewachsen, eine Straffung der Wirtschaftspolitik verhindert jedoch eine weitere Beschleunigung. Die Kraftstoffpreise wurden in diesem Jahr stark erhöht und 2015 wird eine neue Steuer auf Waren und Dienstleistungen eingeführt. Da Malaysia aber eine der offensten Volkswirtschaften Asiens ist, wird die steigende internationale Nachfrage für Hilfe sorgen. Vor diesem Hintergrund wird es vernünftig sein, den Leitzins (aktuell 3,25 Prozent) schrittweise anzuheben. Die SEB geht davon aus, dass der malaysische Ringgit (MYR) im kommenden Jahr gegenüber dem US-Dollar leicht an Wert verlieren wird. In puncto Staatsverschuldung (70 Prozent des BIP) nimmt Malaysia unter unseren sieben Nationen den zweithöchsten Rang ein, bei der Verschuldung der Privathaushalte führt das Land die Liste an. Andererseits ist das Kreditwachstum moderat. Stabile Industrien, aber auch in Malaysia hohe Bewertungen Bursa Malaysia, die Börse in Kuala Lumpur, ist der indonesischen Börse sehr ähnlich: Auch sie hat einen großen Anteil an defensiven Sektoren wie Tabakindustrie, Telekommunikation, Lebensmittelbranche, Strom- und Gasversorger. Fast 40 Prozent der Marktkapitalisierung finden sich in den verhältnismäßig konjunkturunabhängigen Branchen und ein Viertel im Bankwesen. Mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 16,9 und einer Prämie von fast 20 Prozent im Vergleich zum historischen Durchschnitt der Eigenkapitalbewertung der Aktionäre sowie dem zweitniedrigsten erwarteten Wirtschaftswachstum in der Region in den nächsten beiden Jahren erscheint die Bursa Malaysia als nicht sonderlich attraktiv. Philippinen gesamtwirtschaftlich stark 2013 belief sich das BIP in Kaufkraftparitäten auf den Philippinen auf 456 Milliarden USD. Das nominale Pro-Kopf-BIP betrug USD. Auch auf den Philippinen befindet sich der Staatshaushalt in einem Defizit, während andere Kennzahlen hohes Wachstum und ein gutes makroökonomisches Gleichgewicht widerspiegeln. Die Ratingagenturen S&P und Fitch hoben ihr Länderrating kürzlich auf investitionswürdig (investment grade) an. Für den Zeitraum scheint sich die Inflation auf moderatem Niveau einzupendeln, liegt jedoch derzeit über dem Leitzinssatz (3,75 Prozent). Es ist daher anzunehmen, dass der Leitzins in den nächsten Monaten erneut angehoben wird. Was den philippinischen Peso (PHP) angeht, so erwartet die SEB zwischen heute und Herbst 2015 keine Währungsschwankungen im Vergleich zum US-Dollar. Ein weiterer Grund, die Geldpolitik zu straffen, ist das hohe Kreditwachstum, bei dem die Philippinen die Liste vor Singapur anführen. Die Staatsverschuldung indes ist moderat (ca. 50 Prozent des BIP) und auch die Verschuldung der Privathaushalte ist laut offiziellen Statistiken eher unerheblich. ROLLENTAUSCH NACH 10 JAHREN? Quelle: Bloomberg Die Grafik zeigt die Performance der Aktienmarktindizes auf den Philippinen, in Malaysia, Indonesien, Singapur, Südkorea, Taiwan und Thailand, berechnet in schwedischen Kronen über die letzten 10 Jahre. Aktienmärkte, die in hohem Maße von der Binnenwirtschaft abhängig sind und dabei gleichzeitig ein verhältnismäßig hohes Wirtschaftswachstum erzielten wie die Philippinen und Indonesien haben bei Weitem am besten abgeschnitten. Dennoch war der Aufschwung in den Siegerländern nicht nur eine Frage von hohem Gewinnwachstum, sondern auch ein starker Anstieg des Kurs-Gewinn-Verhältnisses. Es besteht das Risiko, dass die großen Gewinner des letzten Jahrzehnts eine Konsolidierungsphase benötigen könnten. In Taiwan und Singapur, zwei Ländern, in denen die Aktienmärkte in der Entwicklung zurückblieben, sind die Bewertungen attraktiver. 20