Wochenkommentar. Investmentkommunikation. 7. Oktober 2013 > 1

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1 Wochenkommentar Investmentkommunikation 7. Oktober 2013 Die EZB ist nach wie vor bereit Die politische Pattsituation in den USA und die Schließung von Teilen des US-Behördenapparats bestimmten vergangene Woche die Schlagzeilen. Mehr oder weniger im Schatten dieser Entwicklung beschloss die EZB, ihre Leitzinsen unverändert zu lassen, und die Notenbank bekräftigte einmal mehr ihre Bereitschaft einzugreifen, sollte es notwendig werden. Makro-Update Den Verantwortlichen in den USA ist es nicht gelungen, sich auf einen Übergangshaushalt zu einigen. Deshalb wurden sämtliche nicht unbedingt notwendigen Behörden und staatlichen Stellen geschlossen. Das letzte Mal, als so etwas vorkam, war Damals dauerte die Schließung 21 Tage. Durch eine zweiwöchige Schließung würde das BIP im vierten Quartal um bis zu 0,5 Prozentpunkte sinken. Es gab Zeiten, da hätten wir eine deutlich heftigere Marktreaktion erlebt. Die US-Zinsen gingen Anfang der vergangenen Woche zurück, denn die Märkte preisten ein, dass die Fed die erste Drosselung ihrer Anleihekäufe noch einmal verschoben hat. In der zweiten Wochenhälfte verlagerte sich der Fokus auf die US-Schuldengrenze. Dies ließ die Zinsen wieder steigen. Wir rechnen damit, dass die Schließung der Behörden nur kurz andauert und die Auswirkungen auf die Realwirtschaft begrenzt sind. Doch das politische Tauziehen hat die Aufmerksamkeit noch stärker auf die im Oktober anstehende Frist für eine Erhöhung der Schuldenobergrenze gelenkt. Hebt der Kongress die Obergrenze nicht an, droht den USA eine technische Zahlungsunfähigkeit und die hätte schwerwiegende Konsequenzen. Bislang scheint sich die Angst der Investoren vor diesem Szenario aber noch in Grenzen zu halten. Der fünfjährige US-CDS ist in den vergangenen Tagen recht drastisch gestiegen, entspricht aber immer noch dem Durchschnitt seit Der Wert liegt jedenfalls noch deutlich unter den Höchstständen von Ende Juli 2011, als die letzte Debatte über die Schuldenobergrenze stattfand. Die Renditen auf US-Treasuries gingen Anfang der vergangenen Woche zurück. Dies deutet darauf hin, dass die Sorge wegen der fiskalischen Fristen die Nachfrage nach US-Staatsanleihen angekurbelt hat. Der Dollar hingegen hat sowohl gegenüber dem Euro als auch Aktienindex-Performance in lokaler Währung Wert 1 Woche (Δ%) seit Jahresbeginn (Δ%) MSCI ACWI 382,64-0,6 12,6 S&P ,66-1,2 17,7 EuroStoxx ,12-0,6 10,1 DAX 8597,91-0,9 12,7 Nikkei ,31-5,0 34,9 Hang Seng Index 23114,17-0,0 2,0 Wichtige Empfehlungsänderungen Unternehmen Alt Neu Samsung Electronics Kaufen Halten TKH Group Kaufen RL Citigroup RL Halten Goldman Sachs RL Halten Procter & Gamble Halten Kaufen Staatsanleiherenditen Rendite (%) 1 Woche (ΔBp) 1 Jahr (ΔBp) US-Treasuries 2 Jahre 0,3-2,3 8,7 Bundesanleihe 2 Jahre 0,2-2,7 13,3 Japan 2 Jahre 0,1-0,1-0,3 US-Treasuries 10 Jahre 2,6-3,1 100,5 Bundesanleihe 10 Jahre 1,8-1,3 37,1 Japan 10 Jahre 0,7-4,5-11,5 Anleiheindexrenditen (Performance-Daten Stand Freitag, 7. Oktober, 12:00 Uhr) Index Spread (Bp) 1 Woche (ΔBp) 1 Jahr (ΔBp) CDX NA IG 80,71 0,94-15,48 itraxx Euro 5-year 100,80 1,60-28,21 JPM EMBI+ 352,93 13,38 77,24 Quelle: Bloomberg In dieser Ausgabe Makro-Update 1 Anleihemarkt-Update 2 Aktien-Update 2 Aktien, die Sie im Auge behalten sollten: US-Finanzwerte 3 Devisenausblick 3 Asset Allokation 3 Neue Veröffentlichungen 4 Termine der Woche 4 > 1

2 gegenüber dem Yen deutlich abgewertet. Die Aktienmärkte sind gefallen, und die implizierte Volatilität ist gestiegen. Das heißt, innerhalb der Anlageregion USA findet eine mäßige Verlagerung aus risikobehafteten Anlagen zu Staatsanleihen statt, und insgesamt reduzieren die Investoren in gewissem Umfang ihre US-Positionen. Je näher die Frist für die Erhöhung der Schuldenobergrenze rückt, desto stärker werden die Sorgen an den Märkten werden. Aber wenn es ähnlich verläuft wie 2011, dürften die Folgen nicht besonders drastisch ausfallen, solange sich die Politiker irgendwie einigen. Unter dem Strich scheinen die Marktteilnehmer und wir überzeugt, dass die US-Politiker nicht so töricht sind, eine Zahlungsunfähigkeit zu riskieren. Die EZB ließ die Zinsen wie erwartet unverändert, und die Auswirkung auf die europäischen Zinsmärkte war vernachlässigbar. EZB-Chef Mario Draghi gab kaum neue Informationen und wiederholte weitgehend das, was er in früheren Mitteilungen bereits gesagt hatte. Die Zinsen werden noch länger niedrig bleiben, und falls es die Bank für nötig hält, können alle zur Verfügung stehenden Instrumente eingesetzt werden, einschließlich eines neuen LTRO-Programms. Stärkere Vorgaben für den künftigen Kurs der EZB sind derzeit nicht erforderlich. Als die Fed im September beschloss, doch noch nicht mit der Drosselung ihrer Anleihekäufe zu beginnen, sind auch die wichtigsten europäischen Zinsen zurückgegangen. Sollten die kurzfristigen Zinsen aber dennoch steigen, weil die Fed mit der Drosselung beginnt und/oder gute Konjunkturdaten darauf hindeuten, dass der Aufschwung an Dynamik gewinnt, könnte die EZB ihre Vorgaben verstärken. Die Einzelhandelsumsätze sind in der Eurozone im Sommer merklich gestiegen: Die Steigerung gegenüber dem Vormonat lag im Juli bei 0,5 %, im August bei 0,7 %. Die dreimonatige Wachstumsrate kletterte zwischen Juni und August von 0,3 % auf 0,5 %. Dies deutet darauf hin, dass die Umsätze im gesamten dritten Quartal an Dynamik gewannen. In einzelnen Ländern bewirkte aber die Urlaubszeit einen gewissen Einmaleffekt. Im August verzeichneten Spanien (+3,8 % gegenüber Vormonat) und Portugal (+4,8 % gegenüber Vormonat) das stärkste Umsatzwachstum der gesamten Eurozone. Die September-Zahlen werden wohl eine gewisse Korrektur zeigen. Aber selbst wenn die Umsätze im September um rund 1 % zurückgingen, wäre das Wachstum im dritten Quartal immer noch etwas stärker ausgefallen als im zweiten Quartal, als es um 0,3 % nach oben ging. Die verbesserten Fundamentaldaten für den Konsum haben dazu geführt, dass das Verbrauchervertrauen seit Dezember 2012 steigt. Alles in allem sind die Grundlagen gelegt für eine langsame Erholung des privaten Konsums. Anleihemarkt-Update An den Kreditmärkten bleibt die Stimmung konstruktiv. Die Nachfrage nach Anleihen ist nach wie vor solide, und die Investoren nehmen Neuemissionen gut auf. Im Investmentgradebereich liegt die Emissionstätigkeit auf Vorjahresniveau und jetzt vor dem Rücknahmeplan für das Gesamtjahr. Dieses zusätzliche Angebot hat nicht zu einer Preisanpassung am Markt geführt. Das Volumen vorrangiger Bankanleihen in Höhe von EUR 87 Mrd. ist gering im Vergleich zu den für dieses Jahr erwarteten Rücknahmen von EUR 220 Mrd. Das ist auch der Hauptgrund für die Outperformance des Sektors. Im vergangenen Monat legten Investmentgrade-Unternehmensanleihen um 0,7 % zu, sodass die Performance seit Jahresbeginn bei +1,4 % liegt. Der Investmentgradebereich warf aber weniger ab als der europäische Hochzinsbereich. Dieses Segment des Unternehmensanleihemarkts rentierte vergangenen Monat mit +1,2 %. Dadurch ergibt sich für den gesamten Zeitraum seit dem 1. Januar 2013 eine Performance von +5,9 %. Wir beurteilen die Anlageklasse weiter positiv. Besser werdende Fundamentaldaten und Barmittel, die aus dem Markt herausgehalten werden, dürften die Spreads stützen. Aktien-Update Die Aktienmärkte verloren vergangene Woche nahezu ein Prozent. Grund waren die Behördenschließungen in den USA und erstmals ernsthaften Sorgen um die Schuldenobergrenze. Nur Japan verzeichnete trotz einer im dritten Quartal deutlich besseren Stimmung unter den großen Unternehmen des Landes einen überdurchschnittlichen Rückgang. In China bleiben die Märkte in der ersten Oktoberwoche wegen staatlicher Feiertage geschlossen. Vergangene Woche legten einige Unternehmen schlechte Zahlen vor: Monsanto enttäuschte, weil die Nachfrage nach Saatgut eine enge Korrelation zum Maispreis aufweist, und der ist im vergangenen Jahr um mehr als 40 % gefallen. EasyJet hatte bessere Nachrichten: Erwartungsgemäß senkte der Billigflieger das obere Ende seiner Prognosespanne für das Gesamtjahr Samsung Electronics lag mit seinem vorläufigen Betriebsgewinn für das dritte Quartal leicht über den Erwartungen der Analysten. Grund für die gute Entwicklung war ein starkes Halbleitergeschäft. Der nicht zyklische Konsum ist im Vergleich zum breiteren Markt unter Druck. Die britische Supermarktkette Tesco verfehlte mit ihrem Halbjahresergebnis die Erwartungen der Analysten, weil das Europa-Geschäft sehr schlecht lief. Unilever, ein weiterer Konsumgüterriese, Kunden dürfen sich gerne an ihren Berater bei der Bethmann Bank AG wenden und nach Ausgaben der im Wochenkommentar erwähnten Research-Publikationen fragen. Die wichtigsten Veröffentlichungen sind auch direkt über die ABN AMROs Research App für das ipad erhältlich, die im Apple App Store zum Herunterladen bereitsteht. > 2

3 gab eine Gewinnwarnung aus, weil das Umsatzwachstum in Schwellenmärkten zurückging, vor allem aufgrund einer Währungsschwäche in diesen Ländern. Wir belassen den Sektor auf Untergewichten. Das Projekt eines möglichen Zusammenschlusses/einer möglichen Kooperation zwischen Roche und Novartis kommt voran, nachdem sich die Chefs beider Unternehmen positiv geäußert hatten. So eine Transaktion könnte die M&A-Tätigkeit im Healthcare-Sektor ankurbeln. In unserem aktuellen Monatskommentar Aktienstrategie, der vergangene Woche veröffentlicht wurde, gehen wir speziell auf das Thema Fusionen und Übernahmen ein. Diese Woche beginnt die Berichtssaison für das dritte Quartal. Alcoa macht traditionell den Anfang, gefolgt von US-Banken. Die Gewinnerwartungen wurden im Allgemeinen nach unten korrigiert. Zinsentscheidung der EZB und die anschließende Pressekonferenz hatten noch eine stärkere Wirkung auf das Währungspaar. Der Markt ist ein wenig enttäuscht, dass Draghi weiterhin konjunkturfreundlich bleibt, aber keine weiteren Stützungsmaßnahmen ergreift. Die Reaktion der Markteilnehmer lässt darauf schließen, dass sie offenbar bezweifeln, dass die EZB die Geldpolitik noch stärker lockert. Gleichzeitig wurde klar, dass die italienische Koalitionsregierung durch die Vertrauensfrage bestätigt wurde. Der EUR/USD-Kurs stieg über die Marke von 1,36, ehe eine Konsolidierung einsetzte. Die USA leiden unter dem Patt im Haushaltsstreit und der kurz bevorstehenden Frist für die Anhebung der Schuldenobergrenze. Solange diese Unsicherheitsfaktoren bleiben, dürfte sich der Dollar nicht erholen. Hat sich die US-Politik wieder beruhigt und fallen die US-Wirtschaftsdaten überraschend positiv aus, könnte der Dollar wieder steigen. Aktien, die Sie im Auge behalten sollten: US-Finanzwerte Am Freitag legen JPMorgan und Wells Fargo ihre Geschäftszahlen für das dritte Quartal vor, und in der nächsten Woche folgen weitere große US-Banken. Die meisten dieser Banken schafften es in den vergangenen Monaten auf die Titelseiten der Zeitungen, weil sie Untersuchungen im Zusammenhang mit hypothekarisch besicherten Wertpapieren und andere Anschuldigungen durch Einigungen beilegten. Rechtsstreitigkeiten bleiben zwar ein Problem, aber die meisten Banken haben Rückstellungen dafür gebildet. Längerfristig beurteilen wir die Entwicklung von US-Banken positiv. Ihr zugrunde liegendes Geschäft hat sich verbessert, die Kapitalquoten sind gesund, und die Institute sind in der Lage, den Shareholder Value zu steigern. Die Erwartungen für das dritte Quartal sind im September gefallen, weil Rückgänge bei den Erträgen aus dem Handelsgeschäft befürchtet wurden. Der Handel mit festverzinslichen Wertpapieren hat im Sommer gelitten. Das Hypothekengeschäft leidet unter einem Rückgang der Refinanzierung, wenngleich die Niveaus hier sehr hoch waren. Auf der anderen Seite hat die gute Aktienmarktentwicklung dem Asset- und Wealth-Management geholfen. Zudem hat sich die Bonität der Kreditnehmer der Banken verbessert, und das wird wiederum Ausfälle und M&A reduzieren. Das steigende Volumen von Börsengängen (IPOs) dürfte in den kommenden sechs Monaten die Gebühreneinnahmen erhöhen, wenn diese Transaktionen abgeschlossen werden. Devisenausblick Der EUR/USD-Kurs ist vergangene Woche weiter gestiegen. Während sich die Behördenschließungen in den USA auf die Finanzmärkte nur in begrenztem Maße auswirkten, hatte der Dollar stärker darunter zu leiden vor allem im Vergleich zum Euro und zum Yen. Das politische Tauziehen war aber nicht der einzige Faktor, der den EUR/USD-Kurs steigen ließ: Die Der japanische Yen stieg gegenüber dem Dollar auf 97 und wurde vor allem vom Streben nach Sicherheit getrieben. Die japanischen Wirtschaftsdaten fielen vergangene Woche durchwachsen aus. Der Ausblick in der Fertigungsindustrie verbesserte sich, und die implizierten Inflationserwartungen am Markt sind weiter gestiegen, aber die Versuche von Regierung und Zentralbank, die Konjunktur durch einen stärkeren Konsum anzukurbeln, greifen noch nicht. So ist im August nicht nur die Arbeitslosenquote gestiegen, sondern auch die Ausgaben der Privathaushalte und die Einkommen sind gefallen. Das deutet darauf hin, dass die Regierung mehr tun muss, um den Konsum zu stärken. Schließlich wird im April 2014 auch noch die Mehrwertsteuer von 5 auf 8 % angehoben. Die Bank of Japan ließ ihre Geldpolitik erwartungsgemäß unverändert und blieb bei ihrer Prognose, dass sich die Konjunktur leicht erholt. Die Inflation dürfte allmählich steigen. Wir gehen davon aus, dass der USD/JPY-Kurs in den kommenden Monaten auf 105 steigt. Die Risikobereitschaft wird zunehmen, und die Renditen werden in den USA schneller steigen als in Japan, denn der Markt geht davon aus, dass die Fed noch dieses Jahr mit der Rückführung ihres Anleihekaufprogramms beginnt. Devisenprognosen Heute 4. Quartal 2013 Jahresende 2014 EUR/USD 1,3624 1,28 1,10 GBP/USD 1,604 1,54 1,38 USD/JPY 97, Quelle: ABN AMRO Group Economics Asset Allokation Das Global Investment Committee diskutierte darüber, wie sich das fiskalische Chaos in den USA auf die Märkte auswirkt. Da die Behördenschließung das US-Wachstum nur Sollten Sie Fragen oder Anmerkungen zu dieser Veröffentlichung haben, wenden Sie sich unter Michael.Harms@bethmannbank.de an das Team von Investmentkommunikation. > 3

4 sehr begrenzt beeinträchtigen dürfte, nahm das GIC keine Änderungen an der Asset Allokation vor. Unsere Anlagepolitik spiegelt weiterhin eine risikobereite Positionierung mit einem deutlichen Übergewicht von Aktien (Profile 2 bis 6), einer neutralen Gewichtung von Immobilien und Rohstoffen (Profile 2 bis 6) und einer starken Untergewichtung von Anleihen (Profile 1 bis 5). Hedgefonds kommen nur in den defensiven Profilen (übergewichtet) und in den ausgewogenen Profilen (neutral) zum Einsatz. Die Barposition ist in den Risikoprofilen 1 bis 4 übergewichtet, in 5 und 6 untergewichtet. Neue Veröffentlichungen Monatskommentar Aktienstrategie Die asiatischen Schwellenländer, die einst für ihre beneidenswerten Leistungsbilanzüberschüsse und hohen Wachstumsraten bekannt waren, sind für das weltweite Wachstum nicht mehr so ausschlaggebend wie früher. Die Industrieländer nehmen Fahrt auf und erholen sich endlich von der Finanzkrise, die mit dem Zusammenbruch von Lehman Brothers 2008 begonnen hatte. Damit verlagert sich die allgemeine Dynamik. Das globale Wachstum wird jetzt von den Industrieländern und insbesondere von den USA vorangetrieben. Termine der Woche Wichtige Termine der Woche Datum Bauausgaben US 7. Okt. PMI Dienstleistung CN 8. Okt. Auftragseingänge Fertigung DE 8. Okt. NFIB Geschäftsklima Kleinbetrieb US 8. Okt. Economy Watchers & Survey JP 8. Okt. Industrieproduktion DE 9. Okt. Erstanträge Arbeitslosenunterstützung US 10. Okt. Einzelhandelsumsätze US 11. Okt. Verbrauchervertrauen Universität Michigan US 11. Okt. Geschäftsvorräte US 11. Okt. Monatsbericht zum Anleihemarkt Die Anleihekurse unterlagen Anfang September starken Schwankungen, getrieben von Spekulationen um die weitere Geldpolitik der Fed. Am Ende des Monats waren die Kurse aber weitgehend unverändert. Daran änderten auch die Behördenschließungen in den USA nichts. Das geringere geopolitische Risiko in Syrien und die Anzeichen für einen Anstieg der globalen Fertigungsaktivität haben dazu beigetragen, die Risikobereitschaft der Anleger zu erhöhen. Dies führte vor allem in den USA zu einem stärkeren Anstieg der Aktienkurse. Die unerwartete Entscheidung der Fed, ihre Anleihekäufe doch noch nicht zu drosseln, stützte risikobehaftete Anlagen, wenngleich der Effekt durch die politische Unsicherheit im Land zum Teil wieder zunichtegemacht wurde. Autoren Equity Research & Strategy Team Edith Thouin - edith.thouin@nl.abnamro.com Ralph Wessels - ralph.wessels@nl.abnamro.com Maurits Heldring - maurits.heldring@nl.abnamro.com Bond Research & Strategy Team Roel Barnhoorn - roel.barnhoorn@nl.abnamro.com Henk Wiersma - henk.wiersma@nl.abnamro.com Jeroen van Herwaarden - jeroen.van.herwaarden@nl.abnamro.com Group Economics Georgette Boele - georgette.boele@nl.abnamro.com Peter de Bruin - peter.de.bruin@nl.abnamro.com Roy Teo - roy.teo@nl.abnamro.com > 4

5 Haftungsausschluss Diese Ausarbeitung dient ausschließlich der Information. Dieses Dokument stellt weder ein Angebot noch eine Beratung oder Aufforderung zum Kauf oder Verkauf irgendeiner Finanzanlage noch eine offizielle Bestätigung einer Transaktion dar. Der Kunde, an den sich diese Ausarbeitung richtet, ist Kunde im Sinne des 31a WpHG. Diese Ausarbeitung ist keine Finanzanalyse und unterliegt daher weder den gesetzlichen Anforderungen zur Gewährleistung der Unvoreingenommenheit von Finanzanalysen noch dem Verbot des Handelns vor der Veröffentlichung von Finanzanalysen. In der Vergangenheit erzielte Performance ist kein Indikator für zukünftige Entwicklungen. Maßgeblich für die Abwägung von Chancen und Risiken und eine Entscheidung über ein Investment sind allein der jeweilige Verkaufsprospekt und die Berichte des Emittenten, die Ihnen bei der Bethmann Bank AG, Bethmannstrasse 7-9, Frankfurt am Main, zur Verfügung gestellt werden können. Auch wenn die hierin gegebenen Informationen aus Quellen stammen, die wir für verlässlich halten, übernimmt die Bethmann Bank AG keine Gewähr für die Richtigkeit, Aktualität und/oder Vollständigkeit der Informationen und Schlussfolgerungen dieser Ausarbeitung. Da solche Informationen naturgemäß ständigen Veränderungen unterliegen, können durch die Bethmann Bank AG jederzeit und ohne vorherige Ankündigung Änderungen vorgenommen werden. Zur Mitteilung einer solchen Änderung ist die Bethmann Bank AG nicht verpflichtet. Rechtliche und steuerliche Aussagen sind nicht als Zusicherung für den Eintritt einer bestimmten rechtlichen oder steuerlichen Folge zu verstehen. Insbesondere die steuerliche Behandlung ist abhängig von den persönlichen Verhältnissen des Kunden und kann künftigen Änderungen unterworfen sein, die auch rückwirkend gelten können. 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Die Bethmann Bank AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Graurheindorfer Str. 108, Bonn, oder Lurgiallee 12, Frankfurt am Main. Hinweis bezüglich der Bewertungsgrundlagen für Aktien Die Bethmann Bank AG und ihr Mutterkonzerns ABN AMRO Bank N.V. bewerten die Aktien derzeit anhand des nachfolgenden Einstufungssystems: Kaufen / Empfehlungsliste: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 bis 12 Monaten einen absoluten Gewinn von mindestens 15% aufweisen. Kaufen: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 bis 12 Monaten einen absoluten Gewinn von mehr als 10% aufweisen. Halten: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 bis 12 Monaten eine Kursschwankung zwischen -10% und +10% aufweisen. Verkaufen: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 bis 12 Monaten einen absoluten Verlust von mehr als 10% aufweisen. Sofern nichts anderes angegeben ist, werden die in dieser Ausarbeitung genannten Kursziele durch einen Vergleich der Bewertungskennzahlen, die wir als vergleichbar erachten, ermittelt. Bewertungskennzahlen und unterliegende Schätzungen werden auf dem Wege der Sekundäranalyse ermittelt. Ferner können auch Aspekte der technischen Analyse von Finanzinstrumenten Berücksichtigung finden. Wesentliche Orientierungsmarken sind auch die Preisziele, die andere Researchhäuser veröffentlicht haben. Das Ergebnis dieser Bewertung wird von uns unter Berücksichtigung der möglichen Entwicklung des Börsenklimas angepasst. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht immer ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf die Wettbewerbssituation oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Unternehmens. Solche Nachfrageschwankungen können sich u. a. durch Veränderungen im Bereich Technologie, der gesamtkonjunkturellen Entwicklung oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertevorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, bei den Wechselkursen und auch der geltenden rechtlichen Vorschriften können sich ebenfalls auf die Bewertungen auswirken. Anlagen in internationalen Märkten und Instrumenten können mit höheren Risiken verbunden sein, bedingt durch die Auswirkung von Wechselkursen, Devisenkontrollen, Besteuerung sowie von politischen und sozialen Gegebenheiten (09.13)