3 Kreditfinanzierung 3.1 Merkmale des Fremdkapitals

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1 3 Kreditfinanzierung 3.1 Merkmale des Fremdkapitals Anspruchsgrundlage Ê Nominalanspruch gegenüber der Unternehmung Erfolgsanspruch Ê fester Anspruch unabhängig vom Erfolg der Unternehmung Befristung Ê Kapitalüberlassung ist zeitlich befristet Haftung Ê keine Haftung Unternehmungsleitung Ê grundsätzlich weder Geschäftsführung noch Vertretungsmacht Zinsanspruch und Tilgungsanspruch bilden grundsätzlich ein zerlegbares Rechtsbündel (unbundling) Ê separate Handelbarkeit von Zins- und Tilgungsansprüchen Prof. Dr. Rainer Elschen

2 3.2 Langfristige Kreditfinanzierung Schuldverschreibungen Schuldscheindarlehen langfristige Bankkredite gesichert durch Hypothek bzw. Grundschuld langfristige Darlehen von nicht institutionellen Kreditgebern Ê Emission bzw. Aufnahme sowohl national als auch international möglich (Eurokapitalmarkt) Ê Kosten sind bonitätsabhängig (derzeit etwa Griechenland, Spanien, Portugal mit Problemen) Prof. Dr. Rainer Elschen

3 3.2 Kreditfinanzierung kann analog zur Eigenfinanzierung als Verkauf einer Verkaufsoption auf das Unternehmensvermögen betrachtet werden. π π FK Put = π = π V B π e Call i T = π N z B e it π Put ( ) V + σ T π N( z) mit z = B π e ln V π σ T i T 1 2 σ T Nominalwert Nullkouponanleihe Marktwert 45 -Linie Marktwert Fremdkapital Brutto- Unternehmenswert Nominalwert Nullkouponanleihe Symbole: Put π : Wert des Put V π : derzeitiger Wert des Unternehmens π B : Basispreis (Rückzahlungsbetrag des Zerobonds) T :(Rest-)Laufzeit i : risikoloser Zins N ( ): Verteilungsfunktion der Standardnormalverteilung Prof. Dr. Rainer Elschen

4 3.2 Schuldverschreibungen Schuldverschreibungen sind Wertpapiere, die Forderungsrechte verkörpern dienen dem Emittenten zur Beschaffung von Fremdkapital auf dem Kapitalmarkt Schuldverschreibungen Darlehen Emittent Die Schuldverschreibungen verkörpert: Anspruch auf Rückzahlung Anspruch auf Zinsen Gläubiger Gestaltungsformen: - Industrieobligationen - Anleihen - Zerobonds - Floating Rate Notes... Prof. Dr. Rainer Elschen

5 3.2 Industrieobligation (auch Industrieanleihe oder schuldverschreibung) Ê Schuldverschreibung privater Unternehmungen (Industrie, aber auch Handel) Inhaberschuldverschreibungen Orderschuldverschreibungen Aufnahme eines langfristigen Darlehens am in- oder ausländischen Kapitalmarkt Verpflichtung zur Zahlung einer laufenden Verzinsung und zur Tilgung des Darlehens Stückelung in Teilschuldverschreibungen erhöht die Fungibilität (insgesamt > 5 Mio. ) Ê wichtig sind hierbei Bonität des Emittenten Funktionsfähigkeit des Kapitalmarkts Prof. Dr. Rainer Elschen

6 3.2 Ausstattungsmerkmale der Industrieobligation Zins als erfolgsunabhängiger Preis - Nominalverzinsung - Feineinstellung durch Emissions- und Rückzahlungskurs Laufzeit - regelmäßig zwischen 10 und 15 Jahren Tilgungsmodalitäten - häufig nach 5 Freijahren in Tilgungsraten oder aber Annuitäten - durch Auslosung (von Reihen, Serien, Einzelnummern) - durch freihändigen Rückkauf (aus jährlichen Tilgungsfonds) Sicherungsformen - Grundpfandrechte (Grundschulden, Hypotheken) - Bürgschaften - Sicherungsklauseln Prof. Dr. Rainer Elschen

7 3.2 Schuldscheindarlehen Langfristige individuelle Kreditgewährung direkt zwischen Kreditnehmer und Kreditgeber (> ) Übertragung des Darlehens nur durch Zession, da Schuldschein nur der Beweissicherung dient früher revolvierendes Schuldscheindarlehen nacheinander verschiedene Kreditgeber als Gläubiger Transformation kurzfristiger Anlagen in langfristigen Kredit unter der Voraussetzung, dass fristenmäßige Transformation zu jedem Fälligkeitstermin gelingt Ausschaltung des Transformationsrisikos ungünstigeres Zinsniveau auf den Kreditnehmer überwälzt wird Ê Ausschaltung des Zinsänderungsrisikos heute häufige Begebung indirekt über Banken Refinanzierung bei Versicherungen anderweitige, möglichst dauerhafte Platzierung Prof. Dr. Rainer Elschen

8 3.2 Ausstattungsmerkmale des Schuldscheindarlehens Zins regelmäßig 0,25-0,5 Prozentpunkte über Anleihezinssatz, da Schuldscheine schwerer liquidierbar sind (eingeschränkte Realoption!) Laufzeit Ê regelmäßig ca. 10, in jedem Fall aber unter 15 Jahren Tilgungsmodalitäten Ê häufig nach einigen Freijahren entsprechend der Vertragsgestaltung (z.b. nach Auslosung) ratenweise Sicherungsformen Ê entsprechend der Vorschriften über die Deckungsstockfähigkeit bei (Lebens-)Versicherungen, Gewährung von Grundpfandrechten im ersten Rang Ê Kapitalgeber verbindet nahezu risikolose Anlage mit hohem Maß an Flexibilität für Kapitalnehmer Prof. Dr. Rainer Elschen

9 3.2 Industrieobligation versus Schuldscheindarlehen Anleihe (Obligation) Schuldschein Aussteller emissionsfähiges bedeutende Unter- Unternehmen nehmen Fungibilität hohes Maß geringes Maß Kreditgeber anonymer Markt Kapitalsammelstellen Tilgung Tilgungsplan fest Darlehensvertrag Laufzeit Jahre individuell < 15 Jahre Sicherstellung ohne Zwangsvoll- mit Zwangsvollstreckung streckung Zinssatz Kapitalmarktzins oberhalb Anleihezins Nebenkosten einmalig 4-5% einmalig 1-2% laufend 1-2% laufend keine Prof. Dr. Rainer Elschen

10 3.3 Kriterien bei der Auswahl kurzfristiger Kredite Auswahlkriterien für kurzfristige Kredite Verfügbarkeit Kosten Risiko Bereitschaft der Kreditgeber Verfügbare Sicherheiten Zulässige Kreditformen im Unternehmen Zeitraum des Kreditbedarfs im Unternehmen (Sockel-/ Spitzenbedarf) Bereitstellung von Sicherheiten Kapitalmarktsituation Kurzfristige Kredite sind in der Regel günstiger als langfristige, bergen aber auch ein höheres Refinanzierungsrisiko Flexibilität Jederzeitige Aufstockung Jederzeitige Tilgung Übertragbarkeit Abwicklungsaufwand Marktreaktionen (z.b. bei Kundenanzahlungen) Verwaltungs-/ Arbeitsaufwand Prof. Dr. Rainer Elschen

11 3.3 Bankkredite als Geldleihe I Kontokorrentkredit Kreditlinie ggf. Überziehungskredit Laufzeit 6-12 Monate Prolongation ggf. Ausschließlichkeitserklärung Sicherheiten Betriebskredite Saisonkredite Zwischenkredite Avalkredit Kreditinstitut übernimmt Haftung für die Verbindlichkeiten eines Kunden gegenüber einem Dritten in Form einer Bürgschaft oder Garantie Kapitalkosten: - Avalprovision (1-2,5 % p.a. des Kreditbetrages) Kreditleihe Lombardkredit Kredit gegen Verpfändung von: - Wertpapieren - Waren - Wechseln - Forderungen - Edelmetallen zu festen Terminen in voller Höhe bereitgestellt/ zurückbezahlt Zinskosten orientieren sich am Spitzenrefinanzierungszinssatz der EZB Ø Flexible Aufstockung/Tilgung Prof. Dr. Rainer Elschen Pfandkredit der Unternehmungen

12 3.3 Bankkredite als Geldleihe II Akzeptkredit Umkehrwechsel Diskontkredit Wechselkredit Kunde eines Kreditinstituts zieht Wechsel auf Kreditinstitut besonders im Außenhandel von Bedeutung Kapitalkosten Akzeptprovision Ø - (1,2-2,5 % p.a. des Wechselbetrages) - Bearbeitungsgebühren (0,5 % p.a. des Wechselbetrages) im Warenverkehr übertragbar Scheck-Wechsel- Tauschverfahren besonders im Handel von Bedeutung Ø im Warenverkehr übertragbar Wechselkredit mit drei Partnern - Lieferant - Abnehmer - Kreditinstitut Diskontlinie Sicherung durch Wechselstrenge Ø im Warenverkehr: flexible Übertragbarkeit Prof. Dr. Rainer Elschen

13 3.4 Kreditkombinationen Oftmals ist eine Kombination von Finanzierungsformen vorteilhafter als eine isolierte Auswahl einer einzelnen Finanzierungsform! Beispiel: kurzfristig ansteigender Finanzierungsbedarf Finanzierung ausschließlich durch Kontokorrentkredit Inanspruchnahme innerhalb der Kreditlinie variabel Zinssatz nur auf die Höhe des beanspruchten Kredits Finanzierung ausschließlich durch kurzfristigen Bankkredit Bereitstellung sofort zu Beginn der Planungsperiode Zinssatz auf die Höhe des gesamten Kreditbetrags Ergebnis: Kombination ist kapitalkostenminimal Verhältnis des teuren Kontokorrent-Zinssatzes zu günstigerem FK-Zinssatz bestimmt die Höhe der Zinszahlungen zu Beginn wird nicht benötigter Bankkredit angelegt Kontokorrent deckt die Finanzierungsspitze gegen Ende ab Prof. Dr. Rainer Elschen

14 3.5 Kreditsubstitute Factoring Asset Securitization Prof. Dr. Rainer Elschen

15 3.5.1 Factoring Ankauf bei einem Anschlussunternehmen (Klient) entstehender Forderungen durch ein Finanzierungsinstitut (Factor) Funktionen des Factoring Finanzierungsfunktion (Ankauf und Kreditierung der Forderung) Dienstleistungsfunktion (Verwaltung des Forderungsbestandes) Kreditversicherungsfunktion (Delkrederefunktion), soweit der Factor das Forderungsausfallrisiko trägt Formen des Factoring echtes Factoring (Non Recourse Factoring) Ankauf zum Ø-Fälligkeitstag eines Forderungsbündels (Maturity Factoring) mit Risikoübernahme unechtes Factoring (Recourse Factoring) laufende Abtretung von Forderungen an den Factor zur Sicherung eines Kredits (revolvierendes Kreditabkommen) ohne Risikoübernahme als stille Zession Prof. Dr. Rainer Elschen Ø Verweis zu Übungsaufgabe 3

16 3.5.1 Funktionsweise des Factoring Hersteller/ Zedent 1. Liefervertrag 2. Lieferung der Ware 3. Information Abnehmer/ Debitor/ Drittschuldner 4. Factoring-Vertrag 4a. Verkauf der Forderungen 5. Abnehmer bezahlt den Factor 4b. Zahlung des Gesamtwertes aller Forderungen unter Risikoübernahme Factor/ Zessionar 4c. Bonitätsprüfung 6. Forderungseinzug falls erforderlich Prof. Dr. Rainer Elschen

17 3.5.1 Beurteilung des Factoring Kosten des Factoring bankübliche Sollzinsen bei Kreditierung der Forderungen 0,5% - 2,5% der Rechnungsbeträge bei Dienstleistungen 0,2% - 1,0% Delkrederegebühr (bonitätsbezogen, ratingabhängig) Vorteile des Factoring Kostensenkung durch Auslagerung der Dienstleistung bei KMU Kapitalfreisetzung durch Abbau der Außenstände (einmalig) Bilanzverbesserung durch Abbau von Forderungen und Verbindlichkeiten vorhandene Kreditsicherheiten werden geschont Nachteile des Factoring bankübliche Zinsen wegen Refinanzierung geringfügig höher als bei Banken Abhängigkeit des Klienten bei umfassendem Factoring Rechtsfragen teilweise problematisch (Zession, Eigentumsvorbehalt) Image der Klienten in der BRD Prof. Dr. Rainer Elschen

18 3.5.2 Asset Securitization Asset Securitization = Verbriefung von Forderungen Aufnahme von Mitteln am Kapitalmarkt durch die einmalige oder revolvierende Verbriefung von Forderungen, die durch physische Vermögensgegenstände besichert sind (ABS/ABCP) ABS ABCP Bei einer ABS-Transaktion werden Teile der bilanziellen Assets (z. B. Handelsforderungen) in Wertpapiere verbrieft (Securitization) und am Kapitalmarkt refinanziert. Die aus dieser Verbriefung resultierenden Wertpapiere bezeichnet man als Asset Backed Securities (ABS). Sie sind durch die aus der Bilanz herausgelösten Forderungen (Laufzeit >1 Jahr) abgesichert. Asset-Backed-Commercial-Paper (ABCP) sind durch kurzfristige Forderungen gesichert. ABCP- Programme werden von Sponsoren (Arrangeure, Banken) aufgelegt. Die von ihnen gegründete Zweckgesellschaft erwirbt die Forderungen und refinanziert sich durch die Emission von Commercial Paper. Hier finden sich nur kurzfristige Forderungen ( Tage)! Prof. Dr. Rainer Elschen

19 3.5.2 Asset Securitization Im Fokus steht nicht die Bonität des Forderungsverkäufers (Unternehmung), sondern die Qualität der verbrieften Forderungen: Bonität der Endschuldner Wert(stabilität) der Objekte am Sekundärmarkt = in einem Pool zusammengefasste, auf eine Zweckgesellschaft (Special Purpose Vehicle)* übertragene Finanzaktiva (meist erstklassige Forderungen) werden verbrieft und an institutionelle Anleger (Lebensversicherungen ) veräußert Vermögenspositionen mit durchschnittlicher Laufzeit > 1 Jahr und mit niedrigem Bonitätsrisiko. zwei Organisationsmodelle: Fondszertifikatskonzept (Pass-through-Struktur) Fonds wird finanziert durch die Ausgabe von Fondszertifikaten. Anleihekonzept (Pay-through-Struktur) Zwischenschaltung von Finanzinstitutionen Vorteil: feste Zins- und Rückzahlungspläne für Asset Securitization-Investoren *aus steuerlichen Gründen Sitz außerhalb Deutschlands (Cayman Islands ) Prof. Dr. Rainer Elschen

20 3.5.2 Kosten der Asset Securitization Einmalige Kosten Strukturierungsgebühr ca T Rechtsberatungskosten ca T Ratinggebühren ca T Einmalige Kosten Programmgebühr ca. 40 BP (Administration, WP, Treuhänder, Letter of Credit, Liquiditätslinie) Commercial Paper Dealer Fee ca. 4-6 BP Direkte Finanzierungskosten ca. 1-M-EUROBIOR Prof. Dr. Rainer Elschen

21 Liquiditätsverbesserung Ziele der Asset Securitization Erschließung zusätzlicher Finanzierungsquellen bzw. Reduzierung des Exposures bei Banken Einstieg in Kapitalmarktfinanzierung Günstigere Finanzierungskonditionen im Vergleich zu anderen Finanzierungsformen Steuerreduzierung (früher: Vermeidung von Gewerbesteuern auf Dauerschuldzinsen, seit 2008 entfallen) Prof. Dr. Rainer Elschen

22 3.5.2 Auswirkungen der Finanzkrise auf Verbriefungsstrukturen Verbriefungstechnik ist weltweit in Verruf geraten (Ratingproblematik) Misstrauen der Investoren im Hinblick auf die Qualität der hinterlegten Assets Verbriefung von Kreditforderungen in 2009 nahezu zum Erliegen gekommen ( Refinanzierungsproblematik Banken) Ähnliche Probleme bestanden bei der Verbriefung von Leasingforderungen ( Refinanzierungsproblematik Leasinggesellschaft) Maßnahmen Bundesregierung: Übernahme von Garantien Prof. Dr. Rainer Elschen

23 3.5.2 Risikofaktoren der Asset Securitization Basisrisiken: Entstehung aus dem Forderungsbestand Ä Kreditausfallrisiko Ä Verzögerungsrisiko Ä Wertminderungsrisiko Strukturrisiken: aus dem Aufbau der ABS Ä Konkursrisiko Ä Zinsänderungsrisiko Ä Liquiditätsrisiko Ä Komplexitätsrisiko Verhaltensrisiken: aus opportunistischem Verhalten Ä Servicequalitätsrisiko Ä Betrugsrisiko Prof. Dr. Rainer Elschen

24 3.5.3 Gegenüberstellung von Factoring und Asset Securitization Bedeutet Aktivtausch: Ankauf von Warenforderungen durch Forderungskäufer (Factor) komplette Übernahme des Ausfallrisikos gegen Factoring-Gebühr i.d.r. offene Abtretung der Forderungen Debitorenmanagement wird vom Factor übernommen weitgehend manuelle Prozesse führen zu hohen Kosten Setzt voraus Klassisches Factoring Datentransfer und Rechnungskopien an Factor (offene Posten) Einzelprüfung der Debitoren (mit Kreditversicherung als Back-Up ) im offenen Verfahren: Stichproben bei den Debitoren Bedeutet Umwandlung von Zahlungsansprüchen (z.b. Forderungen in handelbare Wertpapiere) teilweiser Risikotransfer; nicht verwendeter Risikoabschlag zurück an Unternehmen i.d.r. stille Abtretung der Forderungen Debitorenmanagement verbleibt beim Forderungsverkäufer automatisierte Prozesse führen zu niedrigeren Kosten Setzt voraus Asset Securitization Datentransfer an Forderungsverkäufer (offene Posten) und Berichtswesen für das abgetrennte Vermögen auf Stand-Alone-IT breit diversifiziertes Portfolio (max. Konzentration <5%) ext. Rating des Forderungsverkäufers Prof. Dr. Rainer Elschen

25 Literaturhinweise: Hochgatterer, Rita / Sacher, Monika / Wallner, Julius: Finanzierung über Unternehmensanleihen, in: Stadler, Wilfried (Hrsg.): Die neue Unternehmensfinanzierung, Strategisch Finanzieren mit bankund kapitalmarktorientierten Instrumenten, 2004, S Mittendorfer, Roland / Samudovska, Maria: Finanzierung über Schuldscheindarlehen, in: Stadler, Wilfried (Hrsg.): Die neue Unternehmensfinanzierung, Strategisch Finanzieren mit bank- und kapitalmarktorientierten Instrumenten, 2004, S Neumüller, Matthais / Hochgatterer, Rita: Verbriefung von Unternehmensforderungen Asset Backed Securities, in: Stadler, Wilfried (Hrsg.): Die neue Unternehmensfinanzierung, Strategisch Finanzieren mit bank- und kapitalmarktorientierten Instrumenten, 2004, S Perridon, Louis / Steiner, Manfred: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 16. Auflage, Prof. Dr. Rainer Elschen

26 Literaturhinweise: Platzer, Angela / Riess, Walter: Finanzierung über Kredite, in: Stadler, Wilfried (Hrsg.): Die neue Unternehmensfinanzierung, Strategisch Finanzieren mit bank- und kapitalmarktorientierten Instrumenten, 2004, S Reichling, Peter / Beinert, Claudia / Henne, Antje: Praxishandbuch Finanzierung, Schneck, Ottmar: Handbuch alternative Finanzierungsformen, Süchting, Joachim: Finanzmanagement, 6. Auflage, Werner, Horst S. / Kobabe, Rolf: Unternehmensfinanzierung, Zantow, Roger / Dinauer, Josef: Finanzwirtschaft des Unternehmens: Die Grundlagen des modernen Finanzmanagements, 3. Auflage, Prof. Dr. Rainer Elschen