Eurozone. quartalsweise Dezember Europäische Zentralbank hat Geldpolitik für 2017 weitgehend

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1 Eurozone Zinsausblick quartalsweise Dezember 2016 Eurozone Wirtschaftsprognosen e 2017f 2018f BIP real, % p.a. 2,0 1,6 1,5 1,7 HVPI, % p.a. 0,0 0,2 1,5 1,5 Kernrate, % p.a. 0,8 0,8 1,0 1,4 Leistungsbilanzsaldo* 3,1 3,3 3,3 3,1 Budgetsaldo* -2,1-1,8-1,5-1,5 Arbeitslosenquote 10,9 10,1 9,4 8,7 Beschäftigung, % p.a. 1,1 1,3 1,3 1,4 * in % des BIP Quelle: Thomson Reuters, EU-Kommission, RBI/Raiffeisen RESEARCH Entwicklung Euribor 3M 0,00-0,10-0,20-0,30-0,40 Dez.16 Mär.17 Jun.17 Sep.17 Zinsentwicklung lt. FRA* RBI Prognose * vom :54 MEZ Quelle: Thomson Reuters, RBI/Raifeisen RESEARCH Zins-/ Renditekurve 1 Zinssatz/Rendite in % 1,0 0,5 0,0-0,5-1,0 1M 6M1J 2J 3J 4J 5J 6J 7J 8J 9J 10J Laufzeit aktuell* Mär.17 Dez.17 1) 1M-1J: EURIBOR, ab 2J: Sekundärmarktrendite DE Benchmark Staatsanleihe * vom :54 MEZ Finanzanalyst, RBI Wien Gottfried Steindl, CIIA gottfried.steindl@rbinternational.com Editor, RBI Wien Patrick Krizan patrick.krizan@rbinternational.com Europäische Zentralbank hat Geldpolitik für 2017 weitgehend festgelegt Die Europäische Zentralbank (EZB) hat auf der Zinssitzung am 8. Dezember eine Fortsetzung ihres Anleihekaufprogramms bis zumindest Dezember 2017 beschlossen. Das Volumen der monatlichen Anleihekäufe soll dabei ab April 2017 von EUR 80 Mrd. auf EUR 60 Mrd. reduziert werden. Sowohl Volumen als auch Dauer der Anleihekäufe wurden explizit als Mindestwerte kommuniziert, die im Bedarfsfall erhöht werden sollen. Somit ist es unserer Meinung nach der Notenbank gelungen, trotz einer Reduktion der Anleihekäufe, weiterhin einen easing bias zu vermitteln. Die Leitzinsen sollen laut EZB auch nach Ende des Anleihekaufprogramms noch für längere Zeit auf dem aktuellen oder sogar tieferen Niveau gehalten werden. Da ein abruptes Ende der Anleihekäufe auch Ende 2017 wenig wahrscheinlich ist, verschiebt sich mit der Verlängerung der Anleihekäufe der früheste mögliche Zeitpunkt einer ersten Zinsanhebung nach hinten. Die Notenbank hat mit ihren Beschlüssen bzw. der damit verbundenen Kommunikation ihre Geldpolitik für das Jahr 2017 weitgehend festgelegt. Somit erfolgt eine starke Eingrenzung der Handlungsoptionen für eine ungewöhnlich lange Zeit. Immerhin ist die EZB laut eigener Wortwahl bereit, ihren nunmehr kommunizierten geldpolitischen Stimulus auf Jahressicht auf jeden Fall aufrechterhalten zu wollen, auch wenn sich die Wirtschaftslage stärker verbessert als angenommen. Wir rechnen für das Jahr 2017 mit einer Fortsetzung der Konjunkturerholung mit ungefähr gleicher Dynamik wie seit Beginn des Aufschwungs in Q (durchschnittliches BIP-Wachstum bei rund 0,4 % p.q.). Die Inflationsrate wird sich unserer Schätzung zufolge bereits bis ins Frühjahr 2017 klar Richtung Zielwert der EZB bewegt haben. Der absehbare Schub bei den Energiepreisen dürfte die Teuerung an die 1,5 % p.a. hochführen. Allerdings wird die Notenbank diese Entwicklung wohl noch nicht als nachhaltigen Trend einstufen. Hierfür bedarf es laut EZB eines Anstiegs des Preisauftriebs quer über eine Vielzahl an Waren bzw. entsprechender Signale von vorgelagerten Indikatoren (Löhne, Produzentenpreise). Unserer Meinung nach wird die Inflationsrate ohne Energiepreise (Kernrate) zunächst kaum ansteigen. Über weite Strecken 2017 sollten lediglich indirekte Effekte der Energiepreisentwicklung die Kernrate ein wenig nach oben drücken. Erst Ende des Jahres und verstärkt im Jahr 2018 dürfte dann aber die Aufwärtstendenz bei Löhnen und somit auch bei Konsumwaren jenseits von Energiegütern zulegen. Somit sollten Ende 2017 die Wirtschaftsdaten der Notenbank genug Argumente liefern, um ein Auslaufen der Anleihekäufe vorzubereiten. Neben diesen beschriebenen rein wirtschaftlichen Kriterien erscheint uns auch aus anderen Gründen Ende 2017 die Zeit reif für eine weniger expansive Geldpolitik. Erstens muss früher oder später dem Umstand Rechnung getragen werden, dass bei fortwährender Dauer des aktuellen Maßnahmenmix die Wirkung nachlässt und sich zeitgleich die Gefahr von negativen Nebenwirkungen erhöht (Vermögenspreisblasen, steigende Verschuldungsgrade). Zweitens wird mit anhaltenden Anleihekäufen die Knappheit ein immer größeres Thema. Die selbst auferlegten Limits für staatliche Emittenten (33 %) und Emissionen (33 % bzw. 25 % bei Staatsanleihen ohne Collective Action Clauses) werden Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments 1

2 Eurozone Swapspreads Basispunkte EUR Swapspread 2J EUR Swapspread 5J EUR Swapspread 10J aktuell* Mär.17 Dez.17 * vom :54 MEZ Ölpreisschock absehbar Kernrate steigt (noch) nicht 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0 Ölpreisschock! -60 Jän.09 Jän.11 Jän.13 Jän.15 Jän.17 Verbraucherpreise (% p.a.) Kernrate* (% p.a.) -1,0 Jän.09 Jän.11 Jän.13 Jän.15 Jän.17 *Verbraucherpreise ex Energie und Nahrungsmittel Erwartungen Zinsverlauf Prognose Ölpreis in EUR (% p.a.) Energiepreise (% p.a., r. Skala) 1,8 1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0-0,2-0,4-0,6 Dez.16 Dez.19 Dez.22 Dez.25 Euribor 3M (%)* EONIA (%)* *Gepreiste Markterwartung laut forwards Quelle: Bloomberg, RBI/Raiffeisen RESEARCH Prognose bei dargelegtem Fahrplan der Anleihekäufe nicht für alle Marktsegmente ausreichen. Die Grenzen können zwar verschoben und umgangen werden, diesen liegen jedoch wichtige wirtschaftliche und rechtliche Überlegungen zu Grunde. Beispielsweise will die Notenbank im juristischen Sinn keine dominierende Gläubigerstellung einnehmen. Zudem spielt die EZB am Anleihemarkt bereits jetzt eine sehr dominante Rolle und übt so einen durchaus gewollten Einfluss auf die Preissetzung (=Zinshöhe) aus. Allerdings reduziert sich auch die Funktionalität des Marktes zunehmend. Beispielsweise muss die Nationalbank von Estland im Rahmen des öffentlichen Anleihekaufprogramms (PSPP) auf supranationale Emittenten zurückgreifen, da nicht genug heimische Staatsanleihen zur Verfügung stehen. Knappheit herrscht bereits jetzt nicht nur bei kleinen Emittenten (Estland, Slowakei) sondern auch bei großen Ländern für gewisse Marktsegmente (z.b. kurzlaufende deutsche Staatsanleihen). Darüber hinaus ist der steigende Anteil der Staatsschulden in der Hand der nationalen Notenbanken immer schwerer mit dem rechtlichen Rahmenwerk der EZB vereinbar, das beispielsweise Staatsfinanzierung explizit verbietet. Drittens kann die starke Festlegung der Geldpolitik für das Jahr 2017 auch als geschickter Schachzug gewertet werden, möglichst wenig Spielball der Politik zu werden. Im Superwahljahr 2017 stehen Präsidentschafts- bzw. Parlamentswahlen in den Niederlanden, Frankreich, Deutschland und möglichweise Italien an. Dort und da werden die wahlwerbenden Parteien natürlich auch ihre Vorstellungen zur Geldpolitik in der Eurozone bekunden. Beschlüsse der EZB, die zeitnah zu einer Wahl erfolgen, könnten instrumentalisiert werden und die Wahrnehmung der Notenbank als unabhängige Institution beschädigen. Nach den Bundestagswahlen (vermutlich im Herbst 2017) ist sich aus dieser Sichtweise der politische Wirbel vorüber und der Weg frei für eine größere Adaption der Geldpolitik. In Summe setzen wir ein stufenweises Auslaufen der Anleihekäufe im ersten Halbjahr 2018 an. Auf Basis der aktuellen Kommunikation der Notenbank ist somit eine erste Zinsanhebung Ende 2018 möglich. Der Markt preist einen Anstieg der Leitzinsen ab Ende 2019 / Anfang 2020, was wir als sehr aggressiv beurteilen. Die für das Jahr 2017 absehbare Geldpolitik sollte für den Geldmarkt keinen Einfluss haben. Die Überschussliquidität im Bankensystem betrug zuletzt rund EUR Mrd. Diese wird bis Ende 2017 auf geschätzt EUR Mrd. zunehmen und noch jahrelang auf einem Schwindel erregend hohen Niveau verharren. Dies bedeutet, dass für kurzfristige Interbankenliquidität der Einlagesatz der maßgebliche Orientierungspunkt bleibt. Ohne Aussicht einer Zinsänderung sehen wir die Euribor Sätze auf dem aktuellen Niveau festgezurrt. Aufgrund der ständig steigenden Überschussliquidität im Bankensystem ist auf Jahressicht auch für die Rendite kurzlaufender deutscher Staatsanleihen kaum Aufwärtspotenzial gegeben. Zudem ermöglichen der zuletzt beschlossene Wegfall der Mindestverzinsung einer Anleihe und die Reduktion der Mindestlaufzeit auf ein Jahr der Notenbank, in Zukunft auch als Käufer im kurzen Laufzeitensegment aufzutreten. Dagegen kann die EZB ihr Engagement bei langlaufenden deutschen Anleihen etwas reduzieren. Allerdings verknappt sich unserer Einschätzung nach das am Markt verfügbare Angebot an deutschen Staatsanleihen weiterhin quer über alle Laufzeiten. Im Jahr 2017 reifen EUR 142 an Kapitalmarktpieren ab, EUR 152 Mrd. sind an Emissionen geplant. Dabei wurden rund EUR 20 Mrd. der Netto-Geldaufnahme in das langlaufende Anleihemarktsegement umgeschichtet (zulasten von Geldmarktpapieren und fünfjähriger Laufzeiten). Da aber die Notenbank geschätzt EUR Mrd. an deutschen Staatsanleihen erwerben wird (rund 8 10 % des ausstehenden Volumens) über- 2 Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments

3 Eurozone steigt auch am langen Ende die Nachfrage der EZB das Netto-Neuangebot. Dennoch setzen wir in den kommenden Monaten eine kleine Aufwärtsbewegung bei der Rendite für deutsche Staatsanleihen mit mittleren und langen Laufzeiten an. Die gepreisten Inflationserwartungen bilden mit durchschnittlich 1,1 % p.a. für die nächsten zwei Jahre den von uns erwarteten Inflationsschub nicht ausreichend ab. Zudem liegen die langfristigen Inflationserwartungen mit rund 1,7 % rund 20 Basispunkte unter dem Zielbereich der Notenbank. Da die am Markt gepreisten Inflationserwartungen in der Regel mit den realisierten Inflationsraten korrelieren, sollte eine teilweise Korrektur dieser aus unserer Sicht zu aggressiven Preissetzung erfolgen. Das Auspreisen der unrealistisch tiefen Inflationserwartungen dürfte somit zumindest bei fünf- und zehnjährigen deutschen Anleihen mit einem Anstieg der nominalen Rendite und somit einer weiteren Versteilung der Zinskurve einhergehen. Ein weiterer Renditeaufwärtsschub bzw. eine nochmalige Versteilerung der Kurve zeichnet sich ab, sobald die Notenbank signalisiert, die Anleihekäufe zu reduzieren bzw. einzustellen. Inflation vs. Erwartungen 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0-1,0 Jun.10 Jun.12 Jun.14 Jun.16 2,8 2,4 2,0 1,6 1,2 0,8 EA Inflationsrate (% p.a.) Langfr. Inflationserwartungen* (%, r. S.) * Durchschnittliche Inflation in 5 Jahren für 5 Jahre laut Inflationswap Szenarioanalyse 1 Bei unseren Prognosen unterstellen wir den oben beschriebenen geldpolitischen Kurs. Ein alternatives Szenario ist eine spürbare Ausdehnung der EZB Anleihekäufe oder eine stärkere Absenkung des Einlagesatzes möglich. Eine globale Konjunkturabkühlung, eine fehlende Aufwärtsbewegung bei der Inflationsrate, steigende Risikoprämien am Eurofinanzmarkt oder eine markante Aufwertung des Euro könnten jede für sich ein Anlassfall für eine weitere umfassende Lockerung der Geldpolitik in den kommenden zwölf Monaten sein. Das Ausmaß des Rückgangs der Euribor Sätze und der Rendite 2-jähriger deutscher Anleihen würde wohl der Reduktion des Einlagesatzes entsprechen. Zudem sollte sich bereits im Vorfeld die Rendite für deutsche Anleihen mit mittleren und langen Laufzeiten weiter verringern. In diesem Szenario dürfte die 10-jährige deutsche Benchmarkanleihe anhaltend eine negative Rendite ausweisen. Würde die Notenbank entgegen ihrer Ansagen bereits im Jahr 2017 ihr Anleihekaufprogramm beenden (graduelle Reduktion des monatlichen Kaufvolumens), so ist mit einem rapid en Anstieg der Rendite für deutsche Staatsanleihen zu rechnen. Davon wären vor allem mittlere und lange Laufzeiten betroffen. Beispielsweise könnte in diesem Fall die Rendite für zehnjährige dt. Staatsanleihen innerhalb weniger Wochen rund 100 Basispunkte klettern. Terminkalender Sitzungen EZB-Rat* Datum Ort Frankfurt Frankfurt Frankfurt Tallinn Frankfurt Frankfurt Frankfurt Frankfurt Frankfurt Frankfurt Frankfurt extern Frankfurt Frankfurt Frankfurt Frankfurt Staatsanleihen Aktuelle Empfehlungen für 1-4 Monate DE 2J 5J 10J Verkauf Verkauf Verkauf Aktuelle Empfehlungen für 9-12 Monate Emittent Laufzeitsegment Emittent Laufzeitsegment DE 2J 5J 10J Verkauf Verkauf Verkauf 1 In diesem Abschnitt werden zum von uns dargelegten Szenario mit der höchsten Wahrscheinlichkeit glaubhafte Alternativen und deren ableitbare Auswirkung auf die Zinslandschaft skizziert. Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments 3

4 Eurozone Zinsprognosen im Überblick aktuell* Mär.17 Jun.17 Sep.17 Dez.17 Leitzins 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Einlagesatz -0,40-0,40-0,40-0,40-0,40 Eonia -0,36-0,40-0,40-0,40-0,40 Euribor 1M -0,37-0,40-0,40-0,40-0,40 Euribor 3M -0,32-0,30-0,30-0,30-0,30 Euribor 6M -0,22-0,20-0,20-0,20-0,20 Euribor 12M -0,08-0,10-0,10-0,10-0,05 DE Rendite 2J -0,80-0,70-0,70-0,70-0,60 DE Rendite 5J -0,53-0,30-0,30-0,20 0,00 DE Rendite 10J 0,22 0,50 0,50 0,50 0,70 DE Rendite 30J 0,91 1,30 1,30 1,30 1,40 EUR Swapsatz 2J -0,15-0,20-0,25-0,20-0,05 EUR Swapsatz 5J 0,10 0,10 0,10 0,25 0,45 EUR Swapsatz 10J 0,73 0,90 0,90 0,95 1,15 * vom :54 MEZ Zinsentwicklung langfristige Prognose* Langfr. "fairer" Schnitt Leitzins 5,19 2,65 0,58 0,00 0,00 0,00 0,00 0,05 0,25 0,70 1,00 1,30 1,75 2,00 Einlagesatz n.v. 1,71 0,07-0,38-0,40-0,40-0,40-0,37-0,25 0,05 0,25 0,55 1,00 1,00 Eonia n.v. 2,59 0,24-0,32-0,35-0,39-0,40-0,37-0,25 0,20 0,50 0,94 1,50 2,00 Euribor 1M 5,32 2,70 0,34-0,35-0,37-0,40-0,40-0,35-0,20 0,35 0,70 1,15 1,70 2,10 Euribor 3M 5,35 2,82 0,48-0,25-0,32-0,30-0,30-0,15 0,10 0,60 1,00 1,40 1,90 2,20 Euribor 6M 5,36 2,90 0,63-0,15-0,22-0,20-0,20-0,05 0,20 0,70 1,10 1,55 2,10 2,30 Euribor 12M 5,40 3,02 0,86 0,00-0,08-0,10-0,05 0,20 0,50 1,00 1,30 1,70 2,20 2,40 DE Rendite 2J 5,33 2,81 0,22-0,60-0,76-0,70-0,60-0,30 0,10 0,80 1,00 1,50 2,10 2,20 DE Rendite 5J 5,77 3,36 0,67-0,50-0,45-0,30 0,00 0,40 0,90 1,30 1,60 2,10 2,50 2,60 DE Rendite 10J 6,26 3,91 1,52 0,10 0,33 0,50 0,70 1,10 1,50 1,90 2,20 2,50 2,80 2,90 DE Rendite 30J 4,44 2,27 0,77 1,09 1,30 1,40 1,70 2,00 2,40 2,90 3,00 3,20 3,30 EUR Swapsatz 2J 5,56 3,16 0,71-0,19-0,24-0,20-0,05 0,33 0,75 1,43 1,60 1,99 2,50 2,60 EUR Swapsatz 5J 6,08 3,67 1,17-0,09 0,02 0,13 0,45 0,85 1,34 1,73 2,03 2,51 2,90 3,00 EUR Swapsatz 10J 6,56 4,18 1,86 0,49 0,72 0,93 1,15 1,54 1,93 2,30 2,58 2,83 3,10 3,20 * Die Argument für unsere langfristige Zinsprognose haben wir in der Spezialpublikation vom dargelegt. Vor 1999 entsprechen Leitzins und Geldmarktsätze den jeweiligen deutschen Zinssätzen. Rendite: Sekundärmarktrendite deutscher Staatsanleihen...Jahresdurchschnitt Jahresendwert 4 Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments

5 Risikohinweise und Aufklärungen Risikohinweise und Aufklärungen Warnhinweise Die Zahlenangaben zur Wertentwicklung beziehen sich auf die Vergangenheit. Die vergangene Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse und Entwicklungen eines Finanzinstruments, eines Finanzindexes oder einer Wertpapierdienstleistung. Dies gilt insbesondere, falls das Finanzinstrument, der Finanzindex oder die Wertpapierdienstleistung seit weniger als 12 Monaten angeboten wird. Insbesondere ist dann dieser besonders kurze Vergleichszeitraum kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. Die Wertentwicklung eines Finanzinstrumentes, eines Finanzindexes oder einer Wertpapierdienstleistung wird durch Provisionen, Gebühren und andere Entgelte reduziert, die von den individuellen Umständen des Investors abhängen. Infolge von Währungsschwankungen kann das Veranlagungsergebnis eines Finanzinstruments sowie einer Finanz- oder Wertpapierdienstleistung steigen oder fallen. Prognosen zu zukünftigen Entwicklungen beruhen auf reinen Schätzungen und Annahmen. Die tatsächliche zukünftige Entwicklung kann von der Prognose abweichen. Prognosen sind daher kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse und Entwicklungen eines Finanzinstruments, eines Finanzindexes oder einer Wertpapierdienstleistung. Die in dieser Publikation allfällig enthaltenen und als solche bezeichneten Informationen/Empfehlungen von Analysten aus Tochterbanken der RBI oder der Raiffeisen Centrobank AG ( RCB ) werden unter der Verantwortung der RBI unverändert weitergegeben. Eine Darstellung der Konzepte und Methoden, die bei der Erstellung von Finanzanalysen angewendet werden, ist verfügbar unter: Detaillierte Information zur Sensitivitätsanalyse (Verfahren zur Prüfung der Stabilität der in Zusammenhang mit Finanzanalysen unter Umständen getätigten Annahmen) sind unter folgendem Link zu finden: Offenlegungstatbestände von Umständen und Interessen, die die Objektivität der RBI gefährden könnten: Verteilung aller Empfehlungen für die dem Erstellungsdatum der Publikation vorhergehenden 12 Monate (Spalte A) sowie die Verteilung der Empfehlungen, in deren Zusammenhang in den letzten 12 Monaten Wertpapierdienstleistungen gemäß Anhang I Abschnitte A (Wertpapierdienstleistungen und Anlagetätigkeiten) und B (Nebendienstleistungen) der Richtlinie 2014/65/EU des Europäischen Parlaments und des Rates ( Spezielle Dienstleistungen ) erbracht wurden (Spalte B). Anlageempfehlung Spalte A Basis: Alle Empfehlungen aller Finanzinstrumente (vorhergehende 12 Monate) Spalte B Basis: Empfehlungen von Finanzinstrumenten aller Emittenten, für die in den letzten 12 Monaten Spezielle Dienstleistungen erbracht wurden Kauf-Empfehlungen 46,6 % 61,5 % Halten-Empfehlungen 35,9 % 38,5 % Verkaufs-Empfehlungen 17,5 % 0,0 % Detaillierte Informationen zu Empfehlungen der dieser Publikation unmittelbar vorausgehenden 12 Monate zu Finanzinstrumenten und Emittenten (gem. Art. 4 (1) i) Delegierte Verordnung (EU) 2016/958 vom 9. März 2016) sind verfügbar unter: 5

6 Offenlegung Staatsanleihen Outright: Empfehlungen zu Finanzinstrumenten oder Emittenten (der dieser Publikation unmittelbar vorausgehenden 12 Monate), die eine Abweichung zu in der dieser Publikation ausgesprochenen Empfehlungen aufweisen mit Empfehlungs horizont von 1-4 Monaten Emittent DE Laufzeitsegment 2J 5J 10J Verkauf Halten Verkauf I Verkauf l Verkauf I Verkauf I n.v. n.v I Verkauf Halten I I Verkauf I I l Verkauf I Verkauf I Verkauf l Verkauf I Verkauf I Verkauf I I I Halten I I Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf I Halten Halten I I Kauf Verkauf Verkauf Halten Verkauf Verkauf Verkauf Outright: Empfehlungen zu Finanzinstrumenten oder Emittenten (der dieser Publikation unmittelbar vorausgehenden 12 Monate), die eine Abweichung zu in der dieser Publikation ausgesprochenen Empfehlungen aufweisen mit Empfehlungs horizont von 9-12 Monaten Emittent DE Laufzeitsegment 2J 5J 10J Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf l l Verkauf Verkauf Verkauf l Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf Verkauf 6

7 Disclaimer Disclaimer Finanzanalyse Für die Erstellung dieser Publikation verantwortlich: Raiffeisen Bank International AG ( RBI ) Die RBI ist ein Kreditinstitut gemäß 1 Bankwesengesetz (BWG) mit dem Firmensitz Am Stadtpark 9, 1030 Wien, Österreich. Raiffeisen RESEARCH ist eine Organisationseinheit der RBI. Zuständige Aufsichtsbehörde: Als ein Kreditinstitut gemäß 1 Bankwesengesetz (BWG) unterliegt die Raiffeisen Bank International AG ( RBI ) der Aufsicht der Finanzmarktaufsicht (FMA) und der Oesterreichischen Nationalbank. Darüber hinaus unterliegt die RBI der behördlichen Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB), die diese innerhalb eines Einheitlichen Aufsichtsmechanismus (Single Supervisory Mechanism SSM) wahrnimmt, der aus der EZB und den nationalen zuständigen Behörden besteht (Verordnung (EU) Nr. 1024/2013 des Rates SSM-Verordnung). Verweise auf gesetzliche Normen beziehen sich auf solche der Republik Österreich, soweit nicht ausdrücklich anders angeführt. Dieses Dokument dient zu Informationszwecken und darf nicht ohne Zustimmung der RBI vervielfältigt oder an andere Personen weiterverteilt werden. Dieses Dokument ist weder ein Angebot, noch eine Einladung zur Angebotsstellung, noch ein Prospekt im Sinne des KMG oder des Börsegesetzes oder eines vergleichbaren ausländischen Gesetzes. Eine Anlageentscheidung hinsichtlich eines Finanzinstruments, eines Finanzproduktes oder einer Veranlagung (alle nachfolgend Produkt ) hat auf Grundlage eines genehmigten und veröffentlichten Prospektes oder der vollständigen Dokumentation des entsprechenden Produkts zu erfolgen und nicht auf Grundlage dieses Dokuments. Dieses Dokument ist keine persönliche Empfehlung zum Kauf oder Verkauf von Finanzinstrumenten im Sinne des Wertpapieraufsichtsgesetzes. Weder dieses Dokument noch seine Bestandteile bilden die Grundlage irgendeines Vertrages oder einer Verpflichtung irgendeiner Art. 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Die Liquidität von Aktien/Finanzinstrumenten ist unter anderem von der Anzahl der Market Maker beeinflussbar. Beide Umstände können zu einem erhöhten Risiko hinsichtlich der Sicherheit einer unter Berücksichtigung der in diesem Dokument enthaltenen Informationen getätigten Investition führen. Die Information dieser Publikation entspricht dem Stand zum Erstellungsdatum. Sie kann aufgrund künftiger Entwicklungen überholt sein, ohne dass die Publikation geändert wird. Sofern nicht ausdrücklich anders offengelegt ( werden die von der RBI beschäftigten Analysten nicht für bestimmte Investment Banking-Transaktionen vergütet. Die Vergütung des Autors bzw. der Autoren dieses Berichtes basiert (unter anderem) auf der Gesamtrentabilität der RBI, die sich unter anderem aus den Einnahmen aus dem Investmentbanking und sonstigen Geschäften der RBI ergibt. Im Allgemeinen verbietet die RBI ihren Analysten und diesen Bericht erstattenden Personen den Erwerb von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten jeglicher Unternehmen, die von den Analysten abgedeckt werden, sofern der Erwerb nicht von der Compliance-Abteilung der RBI vorab genehmigt wurde. Die RBI hat folgende organisatorische oder verwaltungstechnische Vereinbarungen einschließlich Informationsschranken zur Verhinderung oder Vermeidung von Interessenskonflikten im Zusammenhang mit Empfehlungen getroffen: Die RBI hat grundsätzlich verbindliche Vertraulichkeitsbereiche definiert. Diese sind typischerweise solche Einheiten von Kreditinstituten, die von anderen Einheiten durch organisatorische Maßnahmen hinsichtlich des Informationsaustausches abzugrenzen sind, weil dort ständig oder vorübergehend compliance-relevante Informationen anfallen können. Compliance-relevante Informationen dürfen einen Vertraulichkeitsbereich grundsätzlich nicht verlassen und sind im internen Geschäftsverkehr auch gegenüber anderen Einheiten streng vertraulich zu behandeln. Das gilt nicht für die im üblichen Geschäftsablauf betriebsnotwendige Weitergabe von Informationen. Diese beschränkt sich jedoch auf das unbedingt Erforderliche (Need-to-know-Prinzip). Werden compliance-relevante Informationen zwischen zwei Vertraulichkeitsbereichen ausgetauscht, darf das nur unter Einschaltung des Compliance Officers erfolgen. SONDERREGELN FÜR DAS VEREINIGTE KÖNIGREICH GROSSBRITANNIEN UND NORDIRLAND (UK): Dieses Dokument stellt weder ein öffentliches Angebot im Sinne des Kapitalmarktgesetzes ( KMG ) dar, noch einen Prospekt im Sinne des KMG oder des Börsengesetzes. Ferner beabsichtigt dieses Dokument nicht die Empfehlung des Kaufs oder Verkaufs von Wertpapieren oder anderen Anlageformen im Sinne des Wertpapieraufsichtsgesetzes. 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Dieser Bericht wurde Ihnen durch die RB International Markets (USA) LLC (abgekürzt RBIM ), einem in den USA registrierten Broker-Dealer übermittelt, wurde jedoch von unserem nicht-us-amerikanischen Verbundunternehmen Raiffeisen Bank International AG ( RBI ) erstellt. Jeder Auftrag zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren, die Gegenstand dieses Berichts sind, muss bei der RBIM platziert werden. Die RBIM ist unter folgender Adresse erreichbar: 1133, Avenue of the Americas, 16th floor, New York, NY 10036, Telefon +1 (212) Dieses Dokument wurde außerhalb der Vereinigten Staaten von einem oder mehreren Analysten erstellt, für die möglicherweise Vorschriften hinsichtlich der Erstellung von Berichten und der Unabhängigkeit von Forschungsanalysten nicht galten, die mit jenen vergleichbar sind, die in den Vereinigten Staaten in Kraft sind. Der/die Analyst/en, der/die dieses Dokument erstellte/n, (i) sind nicht bei der Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) in den Vereinigten Staaten als Research-Analysten registriert oder qualifiziert und (ii) dürfen keine assoziierten Personen der RBIM sein und unterliegen daher nicht den Vorschriften der FINRA, inklusive der Vorschriften bezüglich des Verhaltens oder der Unabhängigkeit von Research-Analysten. Die in diesem Bericht enthaltenen Meinungen, Schätzungen und Prognosen sind nur zum Datum dieses Berichtes jene der RBI und können ohne Vorankündigung geändert werden. Die in diesem Bericht enthaltenen Informationen wurden von der RBI von als zuverlässig erachteten Quellen zusammengestellt, doch die RBI, ihre verbundenen Unternehmen oder irgendeine andere Person geben keinerlei ausdrückliche oder stillschweigende Zusicherung oder Gewährleistung bezüglich der Genauigkeit, Vollständigkeit und Richtigkeit des Berichts. Jene Wertpapiere, die nicht in den Vereinigten Staaten registriert sind, dürfen weder innerhalb der Vereinigten Staaten noch einer USamerikanischen Person direkt oder indirekt angeboten oder verkauft werden (im Sinne der Regulation S des Securities Act of 1933, abgekürzt Wertpapiergesetz ), es sei denn, es liegt eine Ausnahme gemäß dem Wertpapiergesetz vor. Dieser Bericht stellt weder ein Angebot zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers im Sinne von Abschnitt 5 des Wertpapiergesetzes dar, noch bildet dieser Bericht oder irgendeine hierin enthaltene Information die Grundlage eines Vertrages oder einer Verpflichtung irgendeiner Art. Dieser Bericht stellt lediglich allgemeine Informationen zur Verfügung. In Kanada darf er nur an Personen mit Wohnsitz in Kanada verteilt werden, die aufgrund ihrer Befreiung von der Prospektpflicht gemäß den im jeweiligen Territorium bzw. der jeweiligen Provinz geltenden wertpapierrechtlichen Bestimmungen berechtigt sind, Abschlüsse in Zusammenhang mit den hierin beschriebenen Wertpapieren zu tätigen. EU-VERORDNUNG NR. 833/2014 ÜBER RESTRIKTIVE MASSNAHMEN ANGESICHTS DER HANDLUNGEN RUSSLANDS, DIE DIE LAGE IN DER UKRAINE DESTABILI- SIEREN Bitte beachten Sie, dass sich die Analysen und Empfehlungen nur auf Finanzinstrumente beziehen, die nicht von Sanktionen gemäß EU-Verordnung Nr. 833/2014 über restriktive Maßnahmen angesichts der Handlungen Russlands, die die Lage in der Ukraine destabilisieren, in der geltenden Fassung betroffen sind. Das sind Finanzinstrumente, die vor dem 1. August 2014 begeben wurden. Wir machen Sie darauf aufmerksam, dass der Erwerb von Finanzinstrumenten mit einer Laufzeit von über 30 Tagen, die nach dem 31. Juli 2014 begeben wurden, gemäß EU-Verordnung Nr. 833/2014 über restriktive Maßnahmen angesichts der Handlungen Russlands, die die Lage in der Ukraine destabilisieren, in der geltenden Fassung verboten ist. Zu solchen verbotenen Finanzinstrumenten wird nicht Stellung genommen. HINWEIS FÜR DAS FÜRSTENTUM LIECHTENSTEIN: Die RICHTLINIE 2003/125/EG DER KOMMISSION vom 22. Dezember 2003 zur Durchführung der Richtlinie 2003/6/EG des Europäischen Parlaments und des Rates in Bezug auf die sachgerechte Darbietung von Anlageempfehlungen und die Offenlegung von Interessenkonflikten wurde im Fürstentum Liechtenstein durch die Finanzanalyse-Marktmissbrauchs-Verordnung in nationales Recht umgesetzt. Sollte sich eine Bestimmung dieses Disclaimers unter dem jeweils anwendbaren Recht als rechtswidrig, unwirksam oder nicht durchsetzbar herausstellen, ist diese, soweit sie von den übrigen Bestimmungen trennbar ist, so zu behandeln, als wäre sie nicht Bestandteil dieses Disclaimers. In keinem Fall berührt sie die Rechtmäßigkeit, Wirksamkeit oder Durchsetzbarkeit der übrigen Bestimmungen. 7

8 Impressum, Ansprechpartner Impressum Informationen gemäß 5 E-Commerce Gesetz Raiffeisen Bank International AG Firmensitz: Am Stadtpark 9, 1030 Wien Postanschrift: 1010 Wien; Postfach 50 Telefon: Fax: Firmenbuchnummer: FN m beim Handelsgericht Wien Umsatzsteuer-Identifikationsnummer: UID ATU Österreichisches Datenverarbeitungsregister: Datenverarbeitungsregisternummer (DVR): S.W.I.F.T.-Code: RZBA AT WW Aufsichtsbehörden: Als Kreditinstitut gemäß 1 BWG unterliegt die Raiffeisen Bank International AG der behördlichen Aufsicht durch die Finanzmarktaufsicht und der Österreichischen Nationalbank und den gesetzlichen Vorschriften in Österreich, insbesondere dem österreichischen Bankwesengesetz und dem Wertpapieraufsichtsgesetz in der jeweils geltenden Fassung. Darüber hinaus unterliegt die Raiffeisen Bank International AG der behördlichen Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB), die diese innerhalb eines Einheitlichen Aufsichtsmechanismus (Single Supervisory Mechanism SSM) wahrnimmt, der aus der EZB und den nationalen zuständigen Behörden besteht (Verordnung (EU) Nr. 1024/2013 des Rates - SSM-Verordnung). Mitgliedschaft: Die Raiffeisen Bank International AG ist Mitglied der Wirtschaftskammer Österreich, Bundessparte Bank und Versicherung, Fachverband der Raiffeisenbanken Angaben nach dem österreichischen Mediengesetz Herausgeber und Redaktion dieser Publikation Raiffeisen Bank International AG, Am Stadtpark 9, A-1030 Wien Medieninhaber dieser Publikation Raiffeisen RESEARCH Verein zur Verbreitung von volkswirtschaftlichen Analysen und Finanzmarktanalysen Am Stadtpark 9, A-1030 Wien Vorstand von Raiffeisen RESEARCH Verein zur Verbreitung von volkswirtschaftlichen Analysen und Finanzmarktanalysen: Mag. Peter Brezinschek (Obmann), Mag. Helge Rechberger (Obmann-Stv.) Raiffeisen RESEARCH Verein zur Verbreitung von volkswirtschaftlichen Analysen und Finanzmarktanalysen ist als behördlich registrierter Verein konstituiert. Zweck und Tätigkeit des Vereins ist unter anderem die Verbreitung von Analysen, Daten, Prognosen und Berichten und ähnlichen Publikationen bezogen auf die österreichische und internationale Volkswirtschaft und den Finanzmarkt. Grundlegende inhaltliche Richtung dieser Publikation Analyse zu Volkswirtschaft, Zinsen und Währungen, Staatsanleihen und Unternehmensanleihen, Aktien sowie Rohstoffen mit den regionalen Schwerpunkten Eurozone sowie Zentral- und Osteuropa unter Berücksichtigung der globalen Märkte. Die Analyse erfolgt unter Einsatz der unterschiedlichen Analyse-Ansätze: Fundamentaler Analyse, quantitativer Analyse und/oder technischer Analyse. Hersteller dieser Publikation Raiffeisen Bank International AG, Am Stadtpark 9, A-1030 Wien Fertiggestellt: 30. Dezember 2016, 14:15 MEZ / Erstmalige Weitergabe: , 14:20 MEZ Ansprechpartner Global Head Raiffeisen RESEARCH: Peter Brezinschek, FA* (DW 1517) Research Sales and Operations (RSOP) Werner Weingraber (Leitung, DW 5975), Birgit Bachhofner (DW 3518), Björn Chyba, (DW 8161), Kathrin Koøinek (DW 1518), Andreas Mannsparth (DW 8133), Aleksandra Srejic (DW 1846), Marion Stadler (DW 1185), Martin Stelzeneder, FA* (DW 1614), Arno Supper (DW 6074), Marion Wannenmacher (DW 1521) Retail Research Manager Veronika Lammer, FA* (DW 3741), Helge Rechberger, FA* (DW 1533) Market Strategy / Quant Research Valentin Hofstätter, FA* (Leitung, DW 1685), Judith Galter, FA* (DW 1320), Christian Hinterwallner, FA* (DW 1633), Thomas Keil, FA* (DW 8886), Christoph Klaper, FA* (DW 1652), Dagmar König, FA* (DW 8017), Stefan Memmer, FA* (DW 1421), Nina Neubauer-Kukiæ, FA* (DW 1635), Andreas Schiller, FA* (DW 1358), Robert Schittler, FA* (DW 1537), Stefan Theußl, FA* (DW 1593) Economics / Fixed Income / FX Research Gunter Deuber, FA* (Leitung, DW 5707), Jörg Angelé, FA* (DW 1687), Wolfgang Ernst, FA* (DW 1500), Stephan Imre, FA* (DW 6757), Lydia Kranner, FA* (DW 1609), Patrick Krizan, FA* (DW 5644), Matthias Reith, FA* (DW 6741), Elena Romanova, FA* (DW 1378), Andreas Schwabe, FA* (DW 1389), Gintaras Shlizhyus, FA* (DW 1343), Gottfried Steindl, FA* (DW 1523), Martin Stelzeneder, FA* (DW 1614) Equity Company Research Connie Gaisbauer, FA* (Leitung, DW 2178), Aaron Alber, FA* (DW 1513), Hannes Loacker, FA* (DW 1885), Johannes Mattner, FA* (DW 1463), Christine Nowak, FA* (DW 1625), Lold Salcher, FA* (DW 2176), Christoph Vahs, FA* (DW 5889) Credit Company Research Jörg Bayer, FA* (Leitung, DW 1909), Eva-Maria Grosse, FA* (DW 5848), Michael Heller, FA* (DW 2453), Martin Kutny, FA* (DW 2013), Werner Schmitzer, FA* (DW 2201), Jürgen Walter, FA* (DW 5932) * FA... Finanzanalyst 8