DAILY. 1. April Unternehmenskommentare 3 euromicron 3 Siemens 9 SKW Stahl-Metallurgie Holding 15 SolarWorld 21

1. April 2014 Unternehmenskommentare 3 euromicron 3 Siemens 9 SKW Stahl-Metallurgie Holding 15 SolarWorld 21

Marktdaten im Überblick Schlusskurs Vortag Änderung Deutschland DAX 9.662,40 9.555,91 9.587,19 9.596,77-0,33% 0,68% MDAX 16.754,70 16.461,68 16.444,49 16.633,59 0,10% 0,73% TecDAX TecDAX 1.257,26 1.251,98 1.246,05 1.256,49 0,48% 0,06% Bund-Future 143,38 143,58-0,14% Bund-Future 7.216,97 7.169,08 0,67% 10j. Bund in % 1,57 1,55 1,16% 10j. Bund in 13,91 14,56-4,46% 3M-Zins in % 0,28 0,28 1,81% 3M-Zins in 13,91 14,56-4,46% Europa Europa EuroStoxx 50 FTSE EuroStoxx 100 50 3.161,60 3.119,06 6.598,37 3.172,43 6.615,58 3.097,95-0,34% -0,26% 0,68% SMI FTSE 100 6.663,62 8.453,82 8.373,23 6.659,42 0,96% 0,06% SMI Welt 8.417,58 8.383,90 0,40% DOW JONES 16.457,66 16.323,06 0,82% Welt S&P 500 1.872,34 1.857,62 0,79% NASDAQ DOW JONES COMPOSITE 16.154,39 4.198,99 16.027,59 4.155,76 1,04% 0,79% NIKKEI NASDAQ 225 COMPOSITE 14.827,83 4.244,03 14.696,03 4.240,67 0,90% 0,08% TOPIX NIKKEI 225 14.313,03 1.202,89 14.534,74 1.186,52-1,53% 1,38% Rohstoffe und / Devisen Devisen Euro Gold in (US-Dollar US-Dollar je Feinunze) 1.320,00 1,3769 1.296,00 1,3752 0,12% 1,85% Gold Brent-Öl (US-Dollar (US-Dollar je Feinunze) je Barrel) 1.291,75 109,08 1.294,75 108,73-0,23% 0,32% Brent-Öl Euro in US-Dollar (US-Dollar je Barrel) 107,76 108,07-0,29% 1,3693 1,3681 0,09% DAX (Kurs und 90 Tage moving average) Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average) 10.000 146 145 9.500 144 143 9.000 142 141 140 8.500 139 138 Sep 13 Okt 13 Nov 13 Dez 13 Jan 14 Feb 14 Mrz 14 8.000 Sep 13 Okt 13 Nov 13 Dez 13 Jan 14 Feb 14 Mrz 14 137 136 Quelle: Bloomberg Quelle: Bloomberg 2

Unternehmenskommentare euromicron Anlass: Endgültige Zahlen viertes Quartal 2013 Halten (-) Kurs am 31.03.14 um 17:35 h: 13,37 EUR Kursziel: Marktkap.: Branche: 15,00 EUR 0,10 Mrd. EUR Technologie Land: Deutschland WKN: A1K030 Reuters: EUCAn.DE Kennzahlen 12/13 12/14e 12/15e Gewinn -0,12 1,39 1,97 Kurs/Gewinn neg. 9,6 6,8 Dividende 0,00 0,30 0,30 Div.-Rendite 0,0% 2,2% 2,2% Kurs/Umsatz 0,4 0,3 0,3 Kurs/Op Ergebnis 21,1 5,1 3,9 Kurs/Cashflow 3,0 11,2 6,9 Kurs/Buchwert 0,9 0,7 0,7 Einschätzung: Mit den endgültigen Zahlen für das vierte Quartal (Q4) 2013 bestätigte euromicron die Eckdaten vom 13.03., die umsatzseitig unsere Prognose übertroffen hatten und beim EBITDA unsere Erwartung verfehlten. Auf der Ergebnisebene lasteten sowohl in Q4 als auch in 2013 vor allem Sonderfaktoren (hohe Aufwendungen für Integration, Konsolidierung und Neuausrichtung). Nach dem Kernintegrationsjahr 2013 der gegenwärtigen Integrationsphase (2012-2014) will euromicron die Konsolidierung und Restrukturierung des Unternehmens in 2014 allerdings abschließen. Der bei Bekanntgabe der Eckdaten veröffentlichte Ausblick für 2014, der wieder ein deutliches Umsatz- und Ergebniswachstum erwarten lässt, wurde bestätigt. Laut Unternehmensaussagen sind bereits die ersten beiden Monate des laufenden Geschäftsjahres sehr erfreulich verlaufen. Für die Erreichung der Zielsetzungen sind wir zuversichtlich, dass euromicron es dieses Mal gelingt, diese zu erreichen. Nichtsdestotrotz gehen wir davon aus, dass sich die Erfüllung als herausfordernd darstellen wird. Bei einem Kursziel von 15,00 Euro nehmen wir die Coverage der euromicron-aktie mit dem Votum Halten auf. Mrz 13 Jul 13 Nov 13 Mrz 14 Quelle: Bloomberg 20 18 16 14 12 Analyst: Markus Friebel Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -6,8% -18,2% -14,6% Relativ z. Prime All Sha -6,7% -27,8% -34,1% Erstempfehlung: 01.04.2014 Historie der Umstufungen (12 Monate): 3

Highlights Der Umsatz sank in Q4 2013 weniger stark als von uns erwartet um 7,2% y/y. Die Ergebnisentwicklung verlief dagegen aus unserer Sicht enttäuschend. Für das Geschäftsjahr 2014 geht euromicron weiterhin von einem Umsatzanstieg auf 340-360 Mio. Euro sowie von einer EBITDA-Marge von 6%-8% aus. Laut Unternehmensaussagen habe das Geschäftsjahr 2014 bereits unerwartet positiv begonnen. Geschäftsentwicklung Der Umsatz sank in Q4 2013 weniger stark als von uns erwartet um 7,2% auf 96,1 (Vj.: 103,5; unsere Prognose: 87,0) Mio. Euro. Im Geschäftsjahr 2013 stagnierte der Umsatz bei 329,4 (Vj.: 330,0) Mio. Euro. Der Kernmarkt Deutschland verzeichnete dabei einen Umsatzrückgang um 2,5% y/y auf 291,3 Mio. Euro, während auf internationaler Ebene die Umsatzerlöse zulegen konnten (Euro-Zone: +7,5% y/y auf 27,4 Mio. Euro; Rest der Welt: +91,1% y/y auf 10,7 Mio. Euro). Auf Segmentebene bezogen konnte nur der Bereich Nord seine Erlöse steigern (+4,0% y/y auf 116,1 Mio. Euro). euromicron Umsatz Veränderung Umsatz Veränderung Q4 2012 Q4 2013 Gj. 2012 Gj. 2013 in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. Nord 32,44 31,72-2,2% 111,65 116,07 4,0% Süd 33,72 35,46 5,2% 131,52 126,84-3,6% WAN Services 42,98 33,50-22,0% 102,84 102,23-0,6% Intersegmentär -5,60-4,59-18,0% -15,98-15,78-1,3% Konzern 103,54 96,09-7,2% 330,03 329,37-0,2% Quelle: euromicron, National-Bank AG Im Gegensatz zum Umsatz fiel aus unserer Sicht die Ergebnisentwicklung in Q4 enttäuschend aus. Das EBITDA bezifferte sich in Q4 auf -3,6 (Vj.: +6,8; unsere Prognose: -1,4) Mio. Euro. Das EBIT lag mit -6,2 (Vj.: 5,0; unsere Prognose: -3,0) Mio. Euro ebenfalls deutlich im negativen Bereich, sodass für das Gesamtjahr ein Einbruch des EBIT auf 5,5 (Vj.: 17,1) Mio. Euro verzeichnet werden musste. Belastungsfaktoren waren hierbei Integrationskosten von 5,5 Mio. Euro, Sondereffekte aus der Projektbewertung von ca. 4,9 Mio. Euro sowie Auftragsverschiebungen bei den Herstellern und Projektverschiebungen bei den Systemhäusern, die einen EBIT-Ausfall von insgesamt rund 7,9 Mio. Euro zur Folge hatten. Für das Q4 wies euromicron einen Nettoverlust von -6,8 (Vj.: +2,3; unsere Prognose: -2,9) Mio. Euro aus. Somit musste auch für das Geschäftsjahr 2013 ein Nettoverlust von -0,9 (Vj.: +8,6) Mio. Euro ausgewiesen werden. 4

euromicron EBIT Veränderung EBIT Veränderung Q4 2012 Q4 2013 Gj. 2012 Gj. 2013 in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. Nord 3,89-1,29-14,45 10,69-26,0% EBIT-Marge 12,0% - - 12,9% 9,2% -3,7 PP Süd -2,06-4,91-0,52-4,87 - EBIT-Marge - - - 0,4% - - WAN Services 4,64 1,85-0,6 PP 8,00 6,39-0,2 PP EBIT-Marge 10,8% 5,5% -5,3 PP 7,8% 6,3% -1,5 PP euromicron AG -1,49-1,81 - -5,88-6,71 - Konzern 4,98-6,16-17,08 5,51-67,7% EBIT-Marge 4,8% - - 5,2% 1,7% -3,5 PP Quelle: euromicron, National-Bank AG Gegenteilig zur Ergebnisebene entwickelten sich der Cashflow sowie die Bilanz. Der Cashflow aus der laufenden Geschäftstätigkeit stieg vor allem auf Grund der Ausweitung des Factoring-Volumens zum Geschäftsjahresende in 2013 deutlich auf 39,4 (Vj.: 7,0) Mio. Euro. Demzufolge sank auch die Nettoverschuldung (Unternehmensdefinition) zum 31.12.2013 deutlich auf 33,2 (30.09.2013: 94,8; 31.12.2012: 75,7) Mio. Euro. Perspektiven Insgesamt werten wir die Q4-Zahlen als enttäuschend. Darüber soll auch nicht hinwegtäuschen, dass unsere Umsatzerwartung um rund 10% übertroffen wurde, denn schließlich hatte euromicron seinen Ausblick für 2013 Anfang Dezember deutlich gesenkt. Auf der Ergebnisebene lasteten vor allem Sonderfaktoren (hohe Aufwendungen für Integration, Konsolidierung und Neuausrichtung). Sonderfaktoren waren auch Ursache für die erfreuliche Cashflow- und Bilanzentwicklung, weshalb auch bspw. der operative Cashflow in 2014 im Vergleich zu 2013 wieder deutlich geringer ausfallen dürfte. Laut Unternehmensaussagen war das Geschäftsjahr 2013 das Kernintegrationsjahr der Integrationsphase 2012-2014. Im laufenden Geschäftsjahr soll die Phase der Konsolidierung und Restrukturierung des Unternehmens weitgehend abgeschlossen werden. Der Ausblick für 2014 wurde bestätigt. Das Unternehmen geht demnach davon aus, einen Umsatzanstieg auf 340-360 (2013: 329,4) Mio. Euro erreichen zu können sowie eine EBITDA-Marge von 6%-8% (2013: 4,4%). Laut Unternehmensaussagen sind bereits die ersten beiden Monate 2014 sehr erfreulich verlaufen. Demnach entwickelte sich der Auftragseingang im Januar und Februar 2014 besser als im Vorjahr und als vom Unternehmen erwartet. Zudem geht euromicron auch für Q1 und Q2 hier von einer erfreulichen Entwicklung aus. Ein per 31.12.2013 auf 126,5 (31.12.2012: 125,2) Mio. Euro gestiegener Auftragsbestand bietet darüber hinaus eine gute Ausgangsbasis. Für die Erreichung der Zielsetzungen sind wir zuversichtlich, dass euromicron es dieses Mal gelingt, diese zu erreichen. Nichtsdestotrotz gehen wir davon aus, dass sich die Erfüllung als herausfordernd darstellen wird. Unsere bereits bei Bekanntgabe der Eckdaten reduzierten Prognosen behalten wir bei. Bei einem Kursziel von 15,00 Euro (DCF-Modell) nehmen wir die Coverage der euromicron-aktie mit dem Votum Halten auf. 5

SWOT-Analyse Stärken Schwächen - Full-Service-Anbieter von Netzinfrastrukturlösungen - Breite Kundendiversifikation hinsichtlich der Branchen - Sehr geringe Konjunkturabhängigkeit - Langjährige Kundenbeziehungen - Regional hohe Abhängigkeit von Deutschland - Große Bedeutung des Projektgeschäfts (erhöhte Anzahl von Unsicherheitsfaktoren) Chancen Risiken - Notwendiger Ausbau der Breitbandnetze (Zielsetzung der Bundesregierung) erhöht Nachfrage nach Netzinfrastrukturlösungen - Steigender Bedarf nach intelligenten und schnellen Netzwerktechnologien in der Energiebranche (Smart Grids), bei Sicherheitssystemen, in der Gesundheitsbranche, bei Verkehrssystemen (Verkehrsfluss und Verkehrssicherheit), im Büro und zu Hause - Zunehmende Anzahl von Internetanwendungen, -Nutzern und -Endgeräten bzw. technologische Trends wie mobiles Internet, Cloud Computing und Internet der Dinge (Kommunikation von Geräten und Maschinen untereinander über das Internet) führen zu stetig steigenden Anforderungen an die Netzwerktechnologie - Ausbau der internationalen Aktivitäten - Hoher Geschäfts- und Firmenwert birgt erhöhtes Abschreibungsrisiko bei sich verschlechternder Geschäftsentwicklung - Überdurchschnittliche Integrationsrisiken auf Grund der zahlreichen Übernahmen - Investitionszurückhaltung der Kunden Quelle: National-Bank AG 6

euromicron Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2011 2012 2013 2014e 2015e Umsatz 305 330 329 351 383 Rohertrag/Bruttoergebnis 143 162 158 172 187 EBITDA 31 25 14 27 34 Abschreibungen -7-8 -9-9 -10 EBIT 24 17 6 19 25 Finanzergebnis -6-5 -4-5 -5 EBT 18 12 2 14 20 Steuern -5-3 -2-4 -5 Ergebnis nach Steuern 13 9-1 10 14 Minderheitenanteile -1 0 0 0 0 Nettoergebnis 12 9-1 10 14 Anzahl Aktien (Mio. St.) 5 7 7 7 7 Ergebnis je Aktie 2,33 1,29-0,12 1,39 1,97 Dividende je Aktie 1,15 0,30 0,00 0,30 0,30 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag/Bruttoergebnis 46,8% 49,0% 48,0% 49,0% 49,0% EBITDA 10,1% 7,6% 4,4% 7,8% 9,0% Abschreibungen 2,1% 2,4% 2,7% 2,5% 2,5% EBIT 7,9% 5,2% 1,7% 5,3% 6,5% EBT 5,8% 3,7% 0,5% 4,0% 5,2% Steuern 1,6% 1,0% 0,7% 1,1% 1,4% Ergebnis nach Steuern 4,2% 2,7% -0,2% 2,9% 3,8% Nettoergebnis 4,0% 2,6% -0,3% 2,8% 3,7% Quelle: National-Bank AG; euromicron 7

euromicron Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR 2011 2012 2013 2014e 2015e Bilanzsumme 265 284 329 335 347 Anlagevermögen 138 147 155 158 166 Geschäfts- und Firmenwert 104 106 114 119 125 Vorräte 25 28 28 30 33 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 88 97 98 105 115 Liquide Mittel 7 5 39 33 25 Eigenkapital 120 119 123 133 145 Verzinsliches Fremdkapital 56 71 65 63 60 Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 32 43 55 53 54 Summe Fremdkapital 145 165 206 202 201 Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit 0 7 39 9 14 Cashflow aus Investitionstätigkeit -20-13 -5-12 -17 Free Cashflow -20-6 34-3 -3 Cashflow aus Finanzierungstätigkeit 19 4-1 -3-5 Summe der Cashflows -1-2 33-6 -8 Quelle: National-Bank AG; euromicron euromicron Wichtige Kennzahlen 2011 2012 2013 2014e 2015e EV / Umsatz 0,5 0,6 0,4 0,3 0,3 EV / EBITDA 4,8 7,9 9,9 4,5 3,6 EV / EBIT 6,1 11,5 25,9 6,6 4,9 KGV 8,2 15,3 neg. 9,6 6,8 KBV 0,8 1,1 0,9 0,7 0,7 KCV 211,4 18,8 3,0 11,2 6,9 KUV 0,3 0,4 0,4 0,3 0,3 Dividendenrendite 6,0% 1,5% 0,0% 2,2% 2,2% Eigenkapitalrendite (ROE) 10,2% 7,2% -0,7% 7,5% 9,7% ROCE 11,0% 7,5% 2,4% 7,8% 9,6% ROI 4,6% 3,0% -0,3% 3,0% 4,1% Eigenkapitalquote 45,3% 41,9% 37,3% 39,7% 41,9% Anlagendeckungsgrad 86,7% 81,3% 79,1% 84,1% 87,7% Anlagenintensität 52,2% 51,6% 47,2% 47,2% 47,8% Vorräte / Umsatz 8,2% 8,3% 8,5% 8,5% 8,5% Forderungen / Umsatz 28,8% 29,3% 29,9% 30,0% 30,0% Working Capital-Quote 26,7% 24,7% 21,8% 23,5% 24,5% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) 49 66 27 30 35 Nettofinanzverschuldung / EBITDA 1,6 2,6 1,8 1,1 1,0 Capex / Umsatz 2,7% 3,3% 1,9% 3,3% 4,5% Capex / Abschreibungen 125,6% 136,4% 71,7% 132,0% 180,0% Free Cashflow / Umsatz -6,5% -1,9% 10,4% -0,9% -0,8% Free Cash Flow / Aktie (EUR) -3,80-0,95 4,78-0,42-0,45 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 9,32 9,89 3,70 4,12 4,87 Cash / Aktie (EUR) 1,39 0,81 5,41 4,60 3,50 Buchwert / Aktie (EUR) 22,87 17,86 17,08 18,51 20,22 Quelle: National-Bank AG; euromicron 8

Siemens Anlass: Aktienrückkaufprogramm verschoben Kaufen (Halten) Kurs am 31.03.14 um 17:35 h: 97,70 EUR Kursziel: Marktkap.: Branche: 114,00 EUR 86,07 Mrd. EUR Industrie Land: Deutschland WKN: 723610 Reuters: SIEGn.DE Kennzahlen 09/13 09/14e 09/15e Gewinn 5,08 6,43 7,15 Kurs/Gewinn 19,2 15,2 13,7 Dividende 3,00 3,20 3,20 Div.-Rendite 3,1% 3,3% 3,3% Kurs/Umsatz 1,1 1,1 1,1 Kurs/Op Ergebnis 16,2 11,7 10,1 Kurs/Cashflow 11,2 12,4 10,3 Kurs/Buchwert 2,9 2,6 2,3 Einschätzung: Am 8. Mai plant Siemens im Rahmen der Zahlenbekanntgabe für das erste Halbjahr, ein Transformationsprogramm zu veröffentlichen, welches eine neue Konzernstrategie beinhaltet. Hieraus erwarten wir vor allem Umbaumaßnahmen, die zu einer dringend notwendigen Verbesserung der Profitabilität führen, da Siemens in den vergangenen Geschäftsjahren deutlich hinter seiner Konkurrenz zurückgeblieben ist. Das Aktienrückkaufprogramm soll nun auf die Zeit nach der Strategieveröffentlichung verschoben werden. Siemens hatte im ersten Quartal (Q1) 2013/14 (31.12.) sowohl beim Ergebnis der Summe der Sektoren (+ 14,7% y/y auf 1,79 Mrd. Euro) als auch beim Nettoergebnis (+19,6% y/y auf 1,43 Mrd. Euro) unsere Prognosen (1,72 bzw. 1,20 Mrd. Euro) übertroffen. Wir sind hinsichtlich des Konzernumbaus optimistisch und erwarten hieraus weitere Impulse für die Siemens-Aktie. Für 2013/14e prognostizieren wir ein EpS von 6,43 Euro und für 2014/15e ein EpS von 7,15 Euro. Bei einem neuen Kursziel von 114,00 (alt: 99,00) Euro votieren neu mit Kaufen (alt: Halten) für die Siemens- Aktie. Mrz 13 Jul 13 Nov 13 Mrz 14 Quelle: Bloomberg 110 100 90 80 70 Analysten: Markus Friebel, Elena Plakhina Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -1,6% 6,3% 20,0% Relativ z. DAX30-1,3% -3,3% 1,3% Erstempfehlung: 24.03.2014 Historie der Umstufungen (12 Monate): 01.04.2014 Von Halten auf Kaufen 27.06.2012 Von Kaufen auf Halten 9

Highlights Siemens kündigte an, am 8. Mai ein Transformationsprogramm mit einer neuen Konzernstrategie veröffentlichen zu wollen. Das bereits angekündigte Aktienrückkaufprogramm wurde auf die Zeit danach verschoben. Siemens übertraf in Q1 beim Ergebnis der Summe der Sektoren sowie beim Nettoergebnis sowohl unsere Prognosen als auch die Markterwartungen. Beim Umsatz wurden die Schätzungen jedoch verfehlt. Geschäftsentwicklung Der Umsatz sank in Q1 2013/14 um 3,3% (vergleichbare Basis: -1% y/y) auf 17,33 (Vj.: 17,93; unsere Prognose: 18,10; Marktkonsens: 18,10) Mrd. Euro. Die Umsatzentwicklung wurde insbesondere durch Währungseffekte belastet. Dabei wurden Umsatzrückgänge in fast allen Sektoren verzeichnet. Lediglich der Sektor Infrastructure & Cities wies einen Umsatzanstieg (+5,4% y/y auf 5,22 Mrd. Euro) aus, was auf die Akquisition von Invensys Rails zurückzuführen ist. Das Ergebnis der Summe der Sektoren erhöhte sich signifikant um 14,7% auf 1,79 (Vj.: 1,56; unsere Prognose: 1,72; Marktkonsens: 1,25) Mrd. Euro. Hierbei leistete der Sektor Energy den größten Ergebnisbeitrag (+23,4% y/y auf 506 Mio. Euro). Der Sektor Infrastructure & Cities verzeichnete ebenfalls einen signifikanten Ergebnisanstieg (+134,0% y/y auf 330 Mio. Euro). Umsatz Veränderung Veränderung Siemens Q1 2012/13 Q4 2012/13 Q1 2013/14 ggü. Vorjahr ggü. Vorquartal in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR (berichtet) (berichtet) Energy 6.303 7.436 5.782-8,3% -22,2% Healthcare 3.252 3.724 3.094-4,9% -16,9% Industry 4.411 5.042 4.319-2,1% -14,3% Infrastructure & Cities 4.141 5.220 4.364 5,4% -16,4% Summe Sektoren 18.107 21.422 17.559-3,0% -18,0% Sonstige -182-254 -234 - - Konzern 17.925 21.168 17.325-3,3% -18,2% Quelle: Siemens, National-Bank AG Der den Aktionären der Siemens AG zurechenbare Nettogewinn bezifferte sich auf 1,43 (Vj.: 1,20; unsere Prognose: 1,20; Marktkonsens: 1,26) Mrd. Euro bzw. 1,68 (Vj.: 1,40; unsere Prognose: 1,42) Euro je Aktie. Der Anstieg auf Ergebnisebene resultierte hierbei im Wesentlichen aus den Belastungen im Vorjahreszeitraum (688 Mio. Euro; vor allem in den Sektoren Energy und Infrastructure & Cities), aus niedrigeren als von uns unterstellten Umsatzkosten sowie aus einem höheren als von uns prognostizierten Gewinn aus den nichtfortgeführten Aktivitäten. 10

Segmentergebnis Veränderung Veränderung Siemens Q1 2012/13 Q4 2012/13 Q1 2013/14 ggü. Vorjahr ggü. Vorquartal in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR (berichtet) (berichtet) Energy 410 564 506 23,4% -10,3% Healthcare 503 601 471-6,4% -21,6% Industry 506 278 482-4,7% 73,4% Infrastructure & Cities 141 166 330 134,0% 98,8% Summe Sektoren 1.560 1.609 1.789 14,7% 11,2% Ergebnismarge 8,6% 7,5% 10,2% 1,6 PP 2,7 PP Sonstige 140-153 178 - - Konzern 1.700 1.456 1.967 15,7% 35,1% Ergebnismarge 9,5% 6,9% 11,4% 1,9 PP 4,5 PP Quelle: Siemens, National-Bank AG PP: Prozentpunkte Perspektiven Im Rahmen eines Vortrags beim Münchner Management Kolloquium Mitte März kündigte der Konzernchef Joe Kaeser an, am 8. Mai ein Transformationsprogramm veröffentlichen zu wollen, welches eine neue Konzernstrategie beinhalte. Siemens verschiebt sein angekündigtes Aktienrückkaufprogramm (bis zu 4 Mrd. Euro) auf die Zeit nach der Veröffentlichung der neuen Strategie. In Bezug auf die neue Strategie erwarten wir vor allem Umbaumaßnahmen, die zu einer dringend notwendigen Verbesserung der Profitabilität führen, da Siemens in den vergangenen Geschäftsjahren deutlich hinter seiner Konkurrenz zurückgeblieben ist (u.a. EBT- Marge: 2012/13: 7,7% (2011/12: 8,6%); General Electric Industriebereich 2013: 15,2% (2012: 15,1%)). Denkbar wären hierbei nun aus unserer Sicht auch tiefgreifendere Einschnitte als wir bislang angenommen haben. Die Q1-Zahlen boten insgesamt ein gemischtes Bild. Während umsatzseitig die Schätzungen verfehlt wurden, konnten beim Ergebnis der Summe der Sektoren sowie beim Nettoergebnis unsere Prognosen sowie die Markterwartungen teilweise signifikant übertroffen werden. Positiv werten wir zudem den Anstieg beim Auftragseingangs um 8,7% (vergleichbare Basis: +12% y/y) auf 20,84 (Vj.: 19,17; Marktkonsens: 20,51) Mrd. Euro, was einer Book-to-Bill-Ratio von 1,20 (Vj.: 1,07) entsprach. Der Auftragsbestand kletterte zum 31.12.2013 mit 102 (30.09.: 100) Mrd. Euro auf ein neues Rekordhoch. Für 2013/14e prognostizieren wir ein EpS von 6,43 Euro und für 2014/15e ein EpS von 7,15 Euro. Bei einem neuen Kursziel von 114,00 (alt: 99,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell; zeitliche Anpassung) votieren neu mit Kaufen (alt: Halten) für die Siemens-Aktie. 11

SWOT-Analyse Stärken Schwächen - Breite Produkt- und Länderdiversifizierung - Hohe Innovationskraft - Solide Kapitalstruktur mit geringen Schulden und hoher Liquidität - Eines der weltweit führenden Unternehmen in den einzelnen Branchen mit guten Wettbewerbsposi-tionen in den Sparten Automatisierungstechnik, Medizintechnik, Energie und Licht - Konjunkturreagibles Geschäftsmodell - Häufige Belastungen des Ergebnisses durch negative Sondereffekte machen Prognose der Geschäftsent-wicklung schwierig Chancen Risiken - Umfangreiche Aktivitäten mit Bezug zu aussichtsreichen Zukunftstrends (Energiewende, Urbanisierung, demografischer Wandel, grüne Technologien) - Umstrukturierung und kostensenkende Maßnahmen - Hoher operativer Cashflow ermöglicht mehr Spielraum bei Investitionen als es bei den Wettbewerbern der Fall ist - Aktienrückkaufprogramm - Währungsrisiken - Politische Risiken (Auftragsvergabe) - Hohe Restrukturierungskosten Quelle: National-Bank AG 12

Siemens Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14e 2014/15e Umsatz 73.275 77.395 75.882 76.641 78.174 Rohertrag/Bruttoergebnis 22.229 21.925 20.829 22.992 23.452 EBITDA 10.702 9.613 8.215 9.687 10.944 Abschreibungen -2.437-2.818-2.888-2.299-2.423 EBIT 8.265 6.795 5.327 7.388 8.521 Finanzergebnis 1.343-159 515 515 515 EBT 9.608 6.636 5.843 7.903 9.036 Steuern -2.231-1.994-1.630-2.371-2.801 Ergebnis nach Steuern 7.377 4.642 4.213 5.532 6.235 Minderheitenanteile -176-132 -126-175 -200 Nettoergebnis 6.146 4.150 4.284 5.428 6.035 Anzahl Aktien (Mio. St.) 887 876 844 844 844 Ergebnis je Aktie 6,93 4,74 5,08 6,43 7,15 Dividende je Aktie 3,00 3,00 3,00 3,20 3,20 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag/Bruttoergebnis 30,3% 28,3% 27,4% 30,0% 30,0% EBITDA 14,6% 12,4% 10,8% 12,6% 14,0% Abschreibungen 3,3% 3,6% 3,8% 3,0% 3,1% EBIT 11,3% 8,8% 7,0% 9,6% 10,9% EBT 13,1% 8,6% 7,7% 10,3% 11,6% Steuern 3,0% 2,6% 2,1% 3,1% 3,6% Ergebnis nach Steuern 10,1% 6,0% 5,6% 7,2% 8,0% Nettoergebnis 8,4% 5,4% 5,6% 7,1% 7,7% Quelle: National-Bank AG; Siemens 13

Siemens Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14e 2014/15e Bilanzsumme 104.243 108.281 101.937 106.304 110.152 Anlagevermögen 51.430 56.153 54.999 57.700 60.276 Geschäfts- und Firmenwert 15.706 17.069 17.883 17.883 17.883 Vorräte 15.143 15.679 15.560 16.095 16.416 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 14.847 15.220 14.853 16.168 16.491 Liquide Mittel 12.468 10.891 9.190 8.640 8.881 Eigenkapital 32.156 31.302 28.625 31.626 35.160 Verzinsliches Fremdkapital 17.940 20.706 20.453 20.796 20.769 Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 7.677 8.036 7.599 8.047 8.208 Summe Fremdkapital 72.087 76.979 73.312 74.678 74.992 Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit 7.767 6.972 7.340 6.638 7.968 Cashflow aus Investitionstätigkeit -4.044-5.685-5.076-5.000-5.000 Free Cashflow 3.723 1.287 2.264 1.638 2.968 Cashflow aus Finanzierungstätigkeit -5.443-2.916-3.396-2.188-2.727 Summe der Cashflows -1.720-1.629-1.132-550 241 Quelle: National-Bank AG; Siemens Siemens Wichtige Kennzahlen 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14e 2014/15e EV / Umsatz 1,1 0,9 1,3 1,3 1,3 EV / EBITDA 7,8 7,6 12,2 10,3 9,1 EV / EBIT 10,0 10,8 18,8 13,5 11,7 KGV 12,6 15,3 19,2 15,2 13,7 KBV 2,4 2,0 2,9 2,6 2,3 KCV 10,0 9,1 11,2 12,4 10,3 KUV 1,1 0,8 1,1 1,1 1,1 Dividendenrendite 3,4% 4,1% 3,1% 3,3% 3,3% Eigenkapitalrendite (ROE) 19,1% 13,3% 15,0% 17,2% 17,2% ROCE 11,2% 8,6% 6,8% 9,0% 10,0% ROI 5,9% 3,8% 4,2% 5,1% 5,5% Eigenkapitalquote 30,8% 28,9% 28,1% 29,8% 31,9% Anlagendeckungsgrad 62,5% 55,7% 52,0% 54,8% 58,3% Anlagenintensität 49,3% 51,9% 54,0% 54,3% 54,7% Vorräte / Umsatz 20,7% 20,3% 20,5% 21,0% 21,0% Forderungen / Umsatz 20,3% 19,7% 19,6% 21,1% 21,1% Working Capital-Quote 30,5% 29,5% 30,1% 31,6% 31,6% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) 5.472 9.815 11.263 12.156 11.888 Nettofinanzverschuldung / EBITDA 0,5 1,0 1,4 1,3 1,1 Capex / Umsatz 4,6% 7,3% 4,4% 6,5% 6,4% Capex / Abschreibungen 137,9% 201,7% 116,3% 217,5% 206,3% Free Cashflow / Umsatz 5,1% 1,7% 3,0% 2,1% 3,8% Free Cash Flow / Aktie (EUR) 4,20 1,47 2,68 1,94 3,52 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 6,17 11,20 13,35 14,41 14,09 Cash / Aktie (EUR) 14,06 12,43 10,89 10,24 10,52 Buchwert / Aktie (EUR) 36,26 35,73 33,92 37,48 41,67 Quelle: National-Bank AG; Siemens 14

SKW Stahl-Metallurgie Holding Anlass: Endgültige Zahlen viertes Quartal 2013 Halten (-) Kurs am 31.03.14 um 17:35 h: 11,52 EUR Kursziel: Marktkap.: Branche: 12,50 EUR 0,08 Mrd. EUR Chemie Land: Deutschland WKN: SKWM02 Reuters: SK1Gn.DE Kennzahlen 12/13 12/14e 12/15e Gewinn -0,26 1,05 1,12 Kurs/Gewinn neg. 11,0 10,3 Dividende 0,00 0,50 0,50 Div.-Rendite 0,0% 4,3% 4,3% Kurs/Umsatz 0,2 0,2 0,2 Kurs/Op Ergebnis 19,4 5,8 5,5 Einschätzung: Die endgültigen Zahlen für das vierte Quartal 2013 entsprachen im Wesentlichen den vorläufigen Eckdaten (Umsatz: -5,4% yoy auf 84,5 Mio. Euro; bereinigtes EBITDA: 4,5 (Vj.: 2,7; vorläufig: 4,4) Mio. Euro). Beim erstmals veröffentlichten Nettoergebnis wies der Konzern einen höheren als von uns erwarteten Verlust aus. Zudem überraschte der Dividendenausfall für 2013 negativ. Für 2014 erwartet der Konzern ein moderates Absatzwachstum sowie einen moderaten Anstieg des bereinigten EBITDA. Zudem wurde die Zahlung einer Dividende in Aussicht gestellt. Der Dividendenausfall dürfte den Kurs der Aktie aus unserer Sicht zunächst belasten. Die erwartete Erholung der Stahlproduktion sowie die Erfolge des Effizienzsteigerungsprogramms sollten unseres Erachtens jedoch nachhaltig für Impulse sorgen. Wir nehmen die Coverage der SKW Stahl Metallurgie-Aktie bei einem Kursziel von 12,50 Euro mit dem Votum Halten auf. Analyst: Christoph Schöndube Kurs/Cashflow 7,1 6,2 4,6 Kurs/Buchwert 0,7 0,7 0,7 15 13 11 Mrz 13 Jul 13 Nov 13 Mrz 14 Quelle: Bloomberg 9 Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -7,5% 1,5% -5,0% Relativ z. Pr. All Share -7,4% -8,1% -24,5% Erstempfehlung: 01.04.2014 Historie der Umstufungen (12 Monate): Unternehmenskommentare 15

Highlights SKW wies im vierten Quartal 2013 einen Umsatzrückgang von 5,4% yoy aus. Das bereinigte EBITDA konnte dagegen auf 4,5 (Vj.: 2,7) Mio. Euro gesteigert werden. Für das laufende Geschäftsjahr erwartet der Konzern ein moderates Absatzwachstum sowie einen moderaten Anstieg des bereinigten EBITDA. Geschäftsentwicklung Im vierten Quartal (Q4) 2013 sank der Umsatz infolge einer weiter rückläufigen Stahlproduktion in Europa, Nordamerika und Brasilien um 5,4% auf 84,5 (Vj.: 89,2; unsere Prognose: 90,1) Mio. Euro. Auf Grund der hohen Kostenvariabilität konnte das bereinigte EBITDA dagegen auf 4,5 (Vj.: 2,7; unsere Prognose: 6,6) Mio. Euro gesteigert werden. Die bereinigte EBITDA-Marge verbesserte sich auf 5,4% (Vj.: 3,0%). Beim berichteten EBITDA verzeichnete der Konzern u.a. auf Grund von Rückstellungen für Rechtsstreitigkeiten (bspw. EU- Kartellverfahren; insgesamt rund 3 Mio. Euro) einen Rückgang auf 0,3 (Vj.: 1,0) Mio. Euro. Das Nettoergebnis verringerte sich entsprechend auf -3,3 (Vj.: -1,4; unsere Prognose: -2,4) Mio. Euro. Auf Gesamtjahresbasis erzielte der Konzern entsprechend der Zielsetzung einen Umsatzrückgang (-14,1% auf 347,4 (Vj.: 404,6) Mio. Euro). Beim bereinigten EBITDA (22,0 (Vj.: 19,5) Mio. Euro) konnte die Zielsetzung (mind. auf dem Niveau des Vorjahres) übertroffen werden. Auf berichteter Basis ging das EBITDA auf Grund der Sondereffekte aus Q4 auf 15,2 (Vj.: 20,8) Mio. Euro zurück. Zudem belasteten nicht-zahlungswirksame Währungseffekte (-3,3 (Vj.: +1,0) Mio. Euro). Das Nettoergebnis belief sich auf -1,7 (Vj.: 4,3) Mio. Euro. Vor dem Hintergrund des negativen Ergebnisses wird das Unternehmen für 2013 keine Dividende (Vj.: 0,50 (unsere Prognose: 0,10) Euro je Aktie) ausschütten. SKW Stahl-Metallurgie Holding Umsatz Veränderung Umsatz Veränderung Q4 2012 Q4 2013 Gj. 2012 Gj. 2013 in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. Fülldrähte 39,8 37,7-5,3% 183,8 159,0-13,5% Pulver und Granulate 42,9 40,8-4,8% 192,7 165,7-14,0% Sonstige 6,6 5,9-9,7% 28,1 22,7-19,3% Konzern 89,2 84,5-5,4% 404,6 347,4-14,1% Quelle: SKW Stahl-Metallurgie Holding, National-Bank AG Der Free Cashflow konnte in 2013 auf Grund eines effizienteren Working Capital Managements auf 15,3 (Vj.: 8,0) Mio. Euro gesteigert werden. Im Vorjahreszeitraum hatte hier die starke Expansions- und Investitionsphase belastet. Entsprechend sank die Nettoverschuldung per 31.12.2013 auf 63,8 (30.09.2013: 65,4; 31.12.2012: 73,9) Mio. Euro. Die per 31.12.2013 ausgewiesene Eigenkapitalquote von 41,3% fiel unverändert solide aus (30.09.2013: 42,4%; 31.12.2012: 40,2%). 16

SKW Stahl-Metallurgie Holding EBITDA Veränderung EBITDA Veränderung Q4 2012 Q4 2013 Gj. 2012 Gj. 2013 in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. Fülldrähte 0,6 2,3 1,7 6,6 10,0 3,3 Pulver und Granulate 0,0-1,6-1,6 13,5 6,9-6,5 Sonstige 0,4-0,3-0,6 0,7-1,7-2,3 Konzern 1,0 0,3-0,6 20,8 15,2-5,5 EBITDA-Marge 1,1% 0,4% -0,7 PP 5,1% 4,4% -0,7 PP Quelle: SKW Stahl-Metallurgie Holding, National-Bank AG Perspektiven Die schwache Umsatzentwicklung hat sich zwar auch im vierten Quartal 2013 fortgesetzt (Q4 2013: -5,4% yoy; Q3 2013: -9,1% yoy; Q2 2013: -17,2% yoy; Q1 2013: -22,4% yoy), allerdings zunehmend an Dynamik verloren, womit aus unserer Sicht weitere Verbesserungstendenzen zu erkennen sind. Als erfreulich werten wir zudem, dass die Bruttomarge (29,9% (Vj.: 28,6%)) auf Grund der fortgesetzten Fokussierung auf einen margenoptimierten Produktmix und eine gesteigerte Produktionseffizienz verbessert werden konnte. Im Gesamtjahr 2013 stieg die Bruttomarge damit auf 31,6% (Vj.: 29,2%). Zudem konnten ersten Erfolge des in H2 2013 implementierten Ertragssteigerungsprogramms verzeichnet werden. Für das laufende Geschäftsjahr erwartet SKW ein moderates Absatzwachstum in Höhe der erwarteten Zunahme der Stahlproduktion. Die Worldsteel Association rechnet für 2014 mit einer Erholung der Stahlnachfrage ( Apparent Steel Use ) und schätzt einen Anstieg des weltweiten Stahlverbrauchs von 3,3% auf 1.523 Mio. Tonnen. Beim bereinigten EBITDA stellt der Konzern einen moderaten Anstieg in Aussicht. Zudem geht SKW davon aus, dass in 2014 ein Bilanzgewinn erzielt wird, der die Ausschüttung einer Dividende ermöglicht. Auf Basis unseres DCF-Modells ermitteln wir ein Kursziel von 12,50 Euro. Negativ überraschte bei den endgültigen Zahlen aus unserer Sicht der Dividendenausfall, was die SKW-Aktie zunächst belasten dürfte. Die erwartete Erholung der Stahlproduktion sowie die Erfolge des Effizienzsteigerungsprogramms sollten unseres Erachtens jedoch nachhaltig für Impulse sorgen. Wir nehmen die Coverage der SKW Stahl Metallurgie-Aktie mit dem Votum Halten auf. 17

SWOT-Analyse Stärken Schwächen - Weltweit hoher Marktanteil bei Roheisenentschwefelungsmitteln und Fülldrähten - Flexible Kostenstruktur - Stärkung der Position in Nordamerika und Brasilien durch ESMund Tecnosulfur-Akquisition - Geschäftsmodell bedingt niedriges Margenniveau - Ertrag für außerordentliche Effekte anfällig - Umsatz noch stark von wachstumsschwachen Märkten in Nordamerika und Europa abhängig - Umsatz hängt zu 90% von der Stahlindustrie ab - stark zyklisches Geschäft Chancen Risiken - Margenverbesserung durch vertikale Integration (CaSi-Werk in Bhutan; Kalziumkarbidwerk in Schweden) - Ausbau des Produktangebots in bestehenden Märkten (z.b. Fülldrähte in Brasilien; Magnesiumprodukte in den USA) - Geografische Expansion in weitere Wachstumsmärkte (z.b. Türkei) - Konjunkturabkühlung könnte zu Umsatzrückgängen führen - angesichts der geringen Rohmarge und gestiegenen Fixkosten wäre eine Ertragsbelastung die Folge - Weitere größere Expansionsschritte/Übernahmen könnten Kapitalerhöhung erfordern - Kostensteigerungen bei Großprojekten bzw. Gefahr teurer Übernahmen - Währungsrisiken (vor allem USD, BRL, INR) Quelle: National-Bank AG 18

SKW Stahl-Metallurgie Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2011 2012 2013 2014e 2015e Umsatz 429 405 347 360 374 Rohertrag/Bruttoergebnis 119 118 110 118 123 EBITDA 32 21 15 24 26 Abschreibungen -13-10 -11-12 -12 EBIT 18 10 4 13 14 Finanzergebnis -2-4 -5-4 -4 EBT 16 6 0 9 9 Steuern -4-2 -3-3 -3 Ergebnis nach Steuern 12 4-3 6 7 Minderheitenanteile 0 0 2 1 1 Nettoergebnis 12 4-2 7 7 Anzahl Aktien (Mio. St.) 7 7 7 7 7 Ergebnis je Aktie 1,86 0,65-0,26 1,05 1,12 Dividende je Aktie 0,50 0,50 0,00 0,50 0,50 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag/Bruttoergebnis 27,6% 29,2% 31,7% 32,9% 33,0% EBITDA 7,4% 5,1% 4,4% 6,8% 7,0% Abschreibungen 3,1% 2,6% 3,2% 3,2% 3,3% EBIT 4,3% 2,5% 1,2% 3,6% 3,7% EBT 3,8% 1,5% -0,1% 2,4% 2,5% Steuern 1,0% 0,5% 0,8% 0,7% 0,8% Ergebnis nach Steuern 2,7% 1,0% -0,9% 1,7% 1,8% Nettoergebnis 2,8% 1,1% -0,5% 1,9% 2,0% Quelle: National-Bank AG; SKW Stahl-Metallurgie 19

SKW Stahl-Metallurgie Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR 2011 2012 2013 2014e 2015e Bilanzsumme 316 300 255 253 254 Anlagevermögen 163 167 146 140 134 Geschäfts- und Firmenwert 28 26 24 24 24 Vorräte 65 55 48 48 50 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 63 40 38 39 41 Liquide Mittel 10 25 11 12 17 Eigenkapital 128 121 105 112 115 Verzinsliches Fremdkapital 88 99 74 71 67 Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 45 38 42 36 38 Summe Fremdkapital 187 179 150 141 140 Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit 6 30 20 11 17 Cashflow aus Investitionstätigkeit -34-22 -5-6 -6 Free Cashflow -28 8 15 5 11 Cashflow aus Finanzierungstätigkeit 27 7-29 -4-7 Summe der Cashflows 0 15-13 1 4 Quelle: National-Bank AG; SKW Stahl-Metallurgie SKW Stahl-Metallurgie Wichtige Kennzahlen 2011 2012 2013 2014e 2015e EV / Umsatz 0,4 0,4 0,4 0,4 0,4 EV / EBITDA 5,8 7,8 9,5 5,7 5,3 EV / EBIT 10,0 15,7 34,6 10,8 10,1 KGV 8,8 20,7 neg. 11,0 10,3 KBV 0,8 0,7 0,7 0,7 0,7 KCV 10,3 3,5 7,1 6,2 4,6 KUV 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 Dividendenrendite 3,1% 3,7% 0,0% 4,3% 4,3% Eigenkapitalrendite (ROE) 9,5% 3,5% -1,6% 6,1% 6,4% ROCE 7,5% 4,6% 2,2% 6,8% 7,4% ROI 3,9% 1,4% -0,7% 2,7% 2,9% Eigenkapitalquote 40,7% 40,2% 41,3% 44,1% 45,1% Anlagendeckungsgrad 78,6% 72,1% 72,4% 79,5% 85,7% Anlagenintensität 51,7% 55,8% 57,1% 55,5% 52,6% Vorräte / Umsatz 15,2% 13,6% 13,7% 13,4% 13,4% Forderungen / Umsatz 14,7% 9,9% 11,1% 11,0% 11,0% Working Capital-Quote 19,2% 13,9% 12,8% 14,3% 14,3% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) 78 74 64 59 51 Nettofinanzverschuldung / EBITDA 2,5 3,6 4,2 2,4 1,9 Capex / Umsatz 5,4% 3,7% 1,7% 1,7% 1,6% Capex / Abschreibungen 172,9% 142,1% 54,7% 52,2% 48,6% Free Cashflow / Umsatz -6,5% 2,0% 4,4% 1,4% 3,0% Free Cash Flow / Aktie (EUR) -4,24 1,23 2,33 0,79 1,71 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 11,91 11,29 9,75 8,96 7,74 Cash / Aktie (EUR) 1,59 3,87 1,63 1,86 2,53 Buchwert / Aktie (EUR) 19,61 18,42 16,12 17,04 17,54 Quelle: National-Bank AG; SKW Stahl-Metallurgie 20

SolarWorld Anlass: Endgültige Zahlen viertes Quartal 2013 Verkaufen (-) Kurs am 31.03.14 um 17:35 h: 38,82 EUR Kursziel: Marktkap.: Branche: 0,24 Mrd. EUR Erneuerbare Energien Land: Deutschland WKN: A1YCMM Reuters: SWVKk.DE Kennzahlen 12/13 12/14e 12/15e Gewinn -309,09 2,13-0,60 Kurs/Gewinn neg. 18,3 neg. Dividende 0,00 0,00 0,00 Div.-Rendite 0,0% 0,0% 0,0% Kurs/Umsatz 0,2 0,4 0,3 Kurs/Op Ergebnis neg. 3,3 16,4 Kurs/Cashflow 5,0 550,4 8,2 Kurs/Buchwert neg. 1,5 1,5 210 160 110 60 10 Mrz 13 Jul 13 Nov 13 Mrz 14 Quelle: Bloomberg Einschätzung: Die endgültigen Zahlen für das vierte Quartal (Q4) 2013 entsprachen weitgehend den Anfang März veröffentlichten Eckdaten. Das erstmals veröffentlichte Nettoergebnis lag im Rahmen unserer Erwartung. Das Unternehmen hat die finanzielle Restrukturierung sowie die Übernahme diverser Aktivitäten von Bosch Solar abgeschlossen. Die pro-forma-eigenkapitalquote lag zum 12.03.2014 bei soliden 33%. Die Ziele für den Zeitraum 2014 bis 2016 (implizieren deutliches Absatz- und Umsatzwachstum, deutliche Ergebnisverbesserungen) sind u.e. zu ambitioniert. Auf Grund von positiven Sondereffekten im Zusammenhang mit der Bosch Solar-Transaktion gehen wir davon aus, dass SolarWorld in 2014 ein positives Nettoergebnis ausweisen kann (EpS 2014e: +2,13 Euro). Für 2015 erwarten wir ein EpS von -0,60 Euro aus. Die starke Kursdifferenz zwischen den Altaktien (ISIN: DE000A1YCMM2) und den jungen Aktien (ISIN: DE000A1YDED6) halten wir für nicht gerechtfertigt. Wir nehmen die Coverage der SolarWorld-Aktie (ISIN: DE000A1YCMM2) mit dem Votum Verkaufen auf. Die Kurse werden sich nach unserer Einschätzung in Richtung der Hauptversammlung (30.05.), nach der die alten und jungen Aktien gemeinsam notieren, angleichen. Analyst: Sven Diermeier Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -43,7% -73,2% -69,6% Relativ z. Pr. All Share -43,6% -82,8% -89,1% Erstempfehlung: 01.04.2014 Historie der Umstufungen (12 Monate): Unternehmenskommentare 21

Highlights Die finanzielle Restrukturierung sowie die Übernahme von diversen Aktivitäten der Bosch Solar wurden vollzogen. Die pro-forma-eigenkapitalquote lag zum 12.03.2014 bei 33%. Der Ausblick für die Geschäftsjahre 2014 bis 2016 wurde bestätigt. Geschäftsentwicklung Der Absatz von Solarmodulen und Bausätzen stieg in Q4 2013 um 16% auf 158 (Vj.: 136) MW (Q1 2013: -29% y/y; Q2 2013: -37% y/y; Q3 2014: +57% y/y). Bei einem Waferabsatz von 4 (Vj.: 2) MW (Q1 2013: 5 (Vj.: 1) MW; Q2 2013: 17 (Vj.: 17) MW; Q3 2013: 14 (Vj.: 21) MW) kletterte der Gesamtabsatz des Unternehmens um 17% auf 162 (Vj.: 138) MW (Q1 2013: -26% y/y; Q2 2013: -34% y/y; Q3 2013: +43% y/y). Infolge des Preisrückgangs sank der Umsatz aber um 20% auf 110 (Vj.: 137; vorläufig: 110) Mio. Euro (Q1 2013: -34% y/y; Q2 2013: -48% y/y; Q3 2013: +12% y/y). Das Konzern-EBIT verbesserte sich auf Grund geringerer Wertberichtigungen auf das Anlagevermögen auf -94 (Vj.: -430; vorläufig: -97) Mio. Euro. Das erstmals veröffentlichte Nettoergebnis bezifferte sich auf -93 (Vj.: -376; unsere Prognose: -91) Mio. Euro. SolarWorld Umsatz Q4 2012 Umsatz Q4 2013 Veränderung Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR in % Produktion Deutschland 42 45 3 7,1% Produktion USA 29 37 8 27,6% Handel 135 107-28 -20,7% Sonstiges 6 2-4 -66,7% Überleitung -75-81 -6 - Konzern 137 110-27 -19,7% EBIT Q4 2012 EBIT Q4 2013 Veränderung Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR in % Produktion Deutschland -200-80 120 - Produktion USA -140-11 129 - Handel -79-10 69 - Sonstiges -1-1 0 - Überleitung -10 8 18 - Konzern -430-94 336 - Quelle: SolarWorld, National-Bank AG Der operative Cashflow verbesserte sich in 2013 auf 3,14 (Vj.: 2,66) Mrd. Euro. Der deutliche Anstieg resultiert unter anderem aus einer Verbesserung des Working Capital sowie höheren erhaltenen Anzahlungen in der Engineering-Division. Die Nettofinanzverschuldung verringerte sich per 31.12.2013 auf 8,23 (30.09.2013: 8,60; 30.06.2013: 8,96; 31.03.2013: 8,61; 31.12.2012: 8,47) Mrd. Euro. 22

Im Gesamtjahr 2013 sank der Gesamtabsatz um 3% y/y (Module & Bausätze: -3% y/y; Wafer: -2% y/y) und die Erlöse verringerten sich um 25% y/y. Bei einem EBIT von -189 (Vj.: -620) Mio. Euro bezifferte sich das Nettoergebnis auf -228 (Vj.: -606) Mio. Euro. Der operative Cashflow zeigte sich in 2013 verbessert und war positiv (+17 (Vj.: -47) Mio. Euro). Ausschlaggebend war eine deutliche Reduzierung des Nettoumlaufvermögens (Brutto-Cashflow: -78 (Vj.: -108) Mio. Euro). Die Eigenkapitalquote bezifferte sich Ende Q4 2013 auf -26,1% (30.09.2013: -3%; 31.12.2012: -1%; 31.12.2011: +28%). Die Nettofinanzverschuldung belief sich auf 858 (30.09.2013: 843; 31.12.2012: 781; 31.12.2011: 719) Mio. Euro. Perspektiven Am 24.02.2014 hat SolarWorld die letzte Maßnahme zur finanziellen Restrukturierung (Debt-to-Equity-Swap) vollzogen. Das Grundkapital der SolarWorld AG umfasst nun 744.800 alte Aktien (WKN: A1YCMM) und 14.151.200 junge Aktien (WKN: A1YDED). Infolge dessen ist die Finanzverschuldung auf 469 (31.12.2013: 1.022) Mio. Euro gesunken und das Eigenkapital hat sich auf +212 (31.12.2013: -243) Mio. Euro erhöht (Eigenkapitalquote: 25,4%). Am 12.03.2014 wurde die Übernahme von Produktionsanalagen von Bosch Solar in Arnstadt (inklusive 800 Mitarbeiter) vollzogen. SolarWorld wird dafür insgesamt bis Ende 2015 120 Mio. Euro in bar von Bosch erhalten. Im Zuge der Transaktion hat sich das Eigenkapital (pro-forma) auf 333 Mio. Euro erhöht (Eigenkapitalquote: 33,1%). Der Ausblick für die Jahre 2014-2016 wurde bestätigt. Demnach soll der Absatz an Modulen und Bausätzen in 2014 um mindestens 40% y/y steigen (2013: 548 MW). Der Gesamtabsatz soll um ca. 40% auf 820 (Vj.: 588) MW zulegen. Den Umsatz sieht SolarWorld bei 680 (Vj.: 456) Mio. Euro, das bereinigte EBITDA bei über 10 (Vj.: -77) Mio. Euro sowie das bereinigte EBIT zwischen -35 und -20 (Vj.: -117) Mio. Euro. Im kommenden Geschäftsjahr erwartet SolarWorld einen Absatz von ca. 1.000 MW, ein Umsatzwachstum von über 20% y/y sowie ein positives EBIT. 2016 sollen die Erlöse bei über 1 Mrd. Euro liegen. Wir sind bezüglich der Geschäftsentwicklung zwar optimistisch, aber nicht in dem Ausmaß wie das Unternehmen. In Anbetracht der erwarteten Sondereffekte infolge der Bosch Solar-Transaktion gehen wir davon aus, dass SolarWorld im laufenden Geschäftsjahr ein positives Nettoergebnis ausweisen kann (EpS 2014e: +2,13 Euro). Für das kommende Geschäftsjahr sehen wir das EpS bei -0,60 Euro. Wir sehen Rückschlagspotenzial und nehmen daher die Coverage mit dem Votum Verkaufen auf. 23

SWOT-Analyse Stärken Schwächen - starke Marke SolarWorld - hohes technologisches Knowhow - Ankeraktionär Qatar Solar - forschungsintensives Geschäftsmodell - hohe Abhängigkeit vom deutschen und europäischen Markt (noch geringe Internationalisierung) Chancen Risiken - Einführung von Innovationen - Erschließung neuer Absatzmärkte - Marktkonsolidierung (SolarWorld als möglicherweise überlebender Marktteilnehmer) - Nachfrage nach Solartechnologie/Photovoltaik-Anlagen ist teilweise noch subventionsgetrieben (hohe Abhängigkeit von staatlichen Förderprogrammen) - Verpassen von technologischen Trends - Preisdruck, Verdrängungswettbewerb - Verfehlen der ambitionierten Ziele 2014 bis 2016 Quelle: National-Bank AG 24

SolarWorld Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2011 2012 2013 2014e 2015e Umsatz 1.045 606 456 644 795 Rohertrag/Bruttoergebnis 299 0 0 0 0 EBITDA 209-203 -147 118 60 Abschreibungen -453-418 -42-45 -45 EBIT -244-620 -189 73 15 Finanzergebnis -59-67 -77-28 -26 EBT -303-688 -265 45-11 Steuern -6 82 37-13 2 Ergebnis nach Steuern -309-606 -228 31-9 Minderheitenanteile 0 0 0 0 0 Nettoergebnis -307-606 -228 31-9 Anzahl Aktien (Mio. St.) 1 1 1 15 15 Ergebnis je Aktie -416,60-820,83-309,09 2,13-0,60 Dividende je Aktie 13,50 0,00 0,00 0,00 0,00 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag/Bruttoergebnis 28,7% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% EBITDA 20,0% -33,4% -32,2% 18,3% 7,5% Abschreibungen 43,3% 68,9% 9,2% 7,0% 5,7% EBIT -23,3% -102,3% -41,4% 11,3% 1,8% EBT -29,0% -113,4% -58,2% 7,0% -1,4% Steuern 0,5% -13,4% -8,1% 2,1% -0,3% Ergebnis nach Steuern -29,6% -100,0% -50,1% 4,9% -1,1% Nettoergebnis -29,4% -100,0% -50,1% 4,9% -1,1% Quelle: National-Bank AG; SolarWorld Daten je Aktie (2011, 2012 und 2013) an die Kapitalherabsetzung (150:1) angepasst 25

SolarWorld Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR 2011 2012 2013 2014e 2015e Bilanzsumme 2.236 1.192 932 995 988 Anlagevermögen 1.068 501 483 458 433 Geschäfts- und Firmenwert 5 0 0 0 0 Vorräte 378 223 119 154 191 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 123 56 49 66 82 Liquide Mittel 553 224 164 139 165 Eigenkapital 614-11 -243 388 380 Verzinsliches Fremdkapital 1.272 1.005 1.022 416 392 Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 64 33 17 32 40 Summe Fremdkapital 1.621 1.204 1.175 606 608 Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit -50-47 17 1 70 Cashflow aus Investitionstätigkeit -52 13-24 -20-20 Free Cashflow -101-34 -7-19 50 Cashflow aus Finanzierungstätigkeit 46-295 -52-6 -24 Summe der Cashflows -55-329 -59-25 26 Quelle: National-Bank AG; SolarWorld SolarWorld Wichtige Kennzahlen 2011 2012 2013 2014e 2015e EV / Umsatz 1,4 1,6 2,1 1,7 1,4 EV / EBITDA 7,1 neg. neg. 9,3 18,4 EV / EBIT neg. neg. neg. 15,0 74,9 KGV neg. neg. neg. 18,3 neg. KBV 1,3 neg. neg. 1,5 1,5 KCV neg. neg. 5,0 550,4 8,2 KUV 0,7 0,4 0,2 0,4 0,3 Dividendenrendite 1,3% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Eigenkapitalrendite (ROE) -50,0% 5314,1% 93,9% 8,1% -2,3% ROCE -16,2% -83,1% -29,8% 11,3% 2,2% ROI -13,7% -50,9% -24,5% 3,2% -0,9% Eigenkapitalquote 27,5% -1,0% -26,1% 39,0% 38,4% Anlagendeckungsgrad 57,5% -2,3% -50,3% 84,8% 87,7% Anlagenintensität 47,8% 42,0% 51,8% 46,0% 43,8% Vorräte / Umsatz 36,2% 36,7% 26,1% 24,0% 24,0% Forderungen / Umsatz 11,8% 9,2% 10,7% 10,3% 10,3% Working Capital-Quote 41,8% 40,5% 33,0% 29,3% 29,3% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) 719 781 858 277 227 Nettofinanzverschuldung / EBITDA 3,4-3,9-5,8 2,4 3,8 Capex / Umsatz 4,9% -2,1% 5,2% 3,1% 2,5% Capex / Abschreibungen 11,4% -3,1% 57,1% 44,4% 44,4% Free Cashflow / Umsatz -9,7% -5,6% -1,4% -2,9% 6,3% Free Cash Flow / Aktie (EUR) -137,06-46,36-8,92-1,28 3,40 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 974,37 1056,91 1162,25 18,78 15,38 Cash / Aktie (EUR) 750,38 303,41 221,57 9,39 11,17 Buchwert / Aktie (EUR) 833,16-15,45-329,10 26,29 25,69 Quelle: National-Bank AG; SolarWorld Daten je Aktie (2011, 2012 und 2013) an die Kapitalherabsetzung (150:1) angepasst 26

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Anlagen in internationalen Märkten und Instrumenten können mit höheren Risiken verbunden sein, bedingt durch die Auswirkung von Wechselkursen, Devisenkontrollen, Besteuerung sowie von politischen und sozialen Gegebenheiten. Die vorliegende Erläuterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Weitere Informationen sind auf Anfrage erhältlich. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12-Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Im Regelfall existiert keine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum für eine Aktualisierung dieser Ausgabe kann daher im Regelfall nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. Eine Auflistung der Zeitpunkte innerhalb der zurückliegenden zwölf Monate, an denen eine gegenüber dem vorangegangenen Votum abweichende Empfehlung erfolgte, kann unter http://www.national-bank.de eingesehen werden. 27