14. Dezember Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 METRO St... 3 RWE St... 9 TUI Rechtliche Hinweise...

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1 14. Dezember 2018 Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 METRO St... 3 RWE St... 9 TUI Rechtliche Hinweise... 16

2 Marktdaten im Überblick Schlusskurs Vortag Änderung Deutschland DAX ,0% MDAX ,6% TecDAX ,7% Bund-Future 162,87 162,98-0,1% 10J Bund in % 0,2850 0,2790 2,2% 3M Zins in % -0,7060-0,7090-0,4% Europa EuroStoxx ,1% FTSE ,0% SMI ,5% Welt DOW JONES ,3% S&P ,0% NASDAQ COMPOSITE ,4% NIKKEI ,0% TOPIX ,6% Rohstoffe / Devisen EUR in USD 1,1361 1,1369-0,1% Gold (USD je Feinunze) 1.242, ,75-0,2% Brent-Öl (USD je Barrel) 61,45 60,15 2,2% Quelle: Bloomberg DAX (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Bund-Future (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Dez 13 Dez 14 Dez 15 Dez 16 Dez 17 Dez 18 Quelle: Bloomberg 138 Dez 13 Dez 14 Dez 15 Dez 16 Dez 17 Dez 18 Quelle: Bloomberg 2

3 Unternehmenskommentare METRO St Ha lte n (Halten) Kurs a m um 17:3 5 h 11,89 EUR Erste llung a bgesc hlosse n / 12:50h Erstma ls we iterge ge be n / 14:50h Kurszie l 13,00 EUR Ma rktka pita lisierung 4,28 Mrd. EUR Bra nc he Einzelhandel Land Deutschland WKN Re ute rs BFB001 B4B.DE Ke nnzahle n 0 9 / /19 e 0 9 /2 0e Ergebnis je Aktie (EUR) 0,95 0,97 1,14 Kurs/Gewinn 15,1 12,2 10,4 Dividende je Aktie (EUR) 0,70 0,70 0,70 Div.- Rendite 4,9% 5,9% 5,9% Kurs/Umsatz 0,1 0,1 0,1 Kurs/Op. Ergebnis 5,2 5,4 5,1 Kurs/Cashflow 5,9 5,6 4,9 Kurs/Buchwert 1,7 1,3 1,3 19,00 16,50 14,00 11,50 Anlass Zahlen für das vierte Quartal 2017/18 Einschätzung Die erstmals bekannt gegebenen Ergebniskennzahlen (u.a. EBITDA: +25,1% y/y auf 454 Mio. Euro; Nettoergebnis: +24,7% y/y auf 106 Mio. Euro) für das vierte Quartal (Q4) 2017/18 (30.09.) fielen enttäuschend aus (unsere Prognosen: 468 Mio. Euro bzw. 112 Mio. Euro). Als erfreulich werten wir, dass die Dividende für das Geschäftsjahr 2017/18 (30.09.) mit 0,70 (Vj.: 0,70; unsere Prognose: 0,65) Euro je Aktie konstant bleibt. Positiv sind auch die Aussagen zum Verkaufsprozess der SB- Warenhauskette Real zu sehen. Überlagert wurde dies aber deutlich durch den schwachen Ausblick für 2018/19 (Konzernumsatz berichtet: +1% bis +3% y/y; flächenbereinigt: +1% bis +3% y/y; EBITDA ohne Beiträge aus Immobilientransaktionen: -2% bis -6% y/y), was sich in einem deutlichen Kursrückgang (13.12.: -11%) manifestierte. Wir passen unsere Prognosen für 2018/19 (u.a. EpS: 0,97 (alt: 1,05) Euro; DpS: 0,70 (alt: 0,65) Euro) mehrheitlich an. Für 2019/20 prognostizieren wir erstmals ein EpS von 1,14 Euro und ein DpS von 0,70 Euro. Unter Berücksichtigung der Belastungsfaktoren (schwache Entwicklung in Russland; wettbewerbsintensives Marktumfeld in wichtigen Märkten; hohe Investitionen in die Digitalisierung) und der positiven Faktoren (u.a. Übernahmephantasie; Verkauf von Real) ermitteln wir ein Kursziel von 13,00 (alt: 15,00) Euro (DCF-Modell) und bestätigen unser Halten-Votum für die METRO-Stammaktie. Jul 17 Okt 17 Jan 18 Apr 18 Jul 18 Okt 18 Quelle: Bloomberg 9,00 Lars Lusebrink (Analyst) Pe rformanc e 3M 6M Absolut - 11,8% 4,3% Relativ z. MDAX 2,9% 22,0% 12 M - 27,7% - 11,8% Erste mpfe hlung Historie de r Umstufunge n (12 Mona te ): Von Kaufen auf Halten 3

4 Highlights Die Zahlen für das vierte Quartal 2017/18 fielen insgesamt enttäuschend aus und blieben hinter unseren Erwartungen sowie dem Marktkonsens zurück. Mit dem Verkaufsprozess bei Real zeigte sich das Unternehmen zufrieden, sowohl hinsichtlich der Zahl der Bieter als auch deren Qualität. Geschäftsentwicklung METRO verzeichnete in Q4 2017/18 (30.09.) auf Grund negativer Währungseffekte einen Umsatzrückgang (inkl. Real (nicht-fortgeführte Aktivität)) um 2,2% auf 8,97 (Vj.: 9,17; unsere Prognose: 9,40; Marktkonsens: 9,20) Mrd. Euro. Der Umsatz von METRO Wholesale sank um 2,2% auf 7,34 (Vj.: 7,51) Mrd. Euro (währungsbereinigt: +1,5% y/y; flächenbereinigt: +1,7% y/y). Das Konzern-EBITDA verbesserte sich bedingt durch deutlich höhere Beiträge aus Immobilientransaktionen (121 (Vj.: 48) Mio. Euro) um 25,1% auf 454 (Vj.: 363; unsere Prognose: 468; Marktkonsens: 516) Mio. Euro. Das Nettoergebnis legte um 24,7% auf 106 (Vj.: 85; unsere Prognose: 112; Marktkonsens: 129) Mio. Euro bzw. 0,29 (Vj.: 0,23; unsere Prognose: 0,31; Marktkonsens: 0,35) Euro je Aktie zu. METRO Veränderung Veränderung Q4 2016/17 Q4 2017/18 gg. Vj. Gj. 2016/17 Gj. 2017/18 gg. Vj. METRO Wholesale ,2% ,4% Deutschland ,0% ,1% Westeuropa ,1% ,7% Russland ,1% ,3% Osteuropa ,0% ,0% Asien ,2% ,4% Sonstige ,0% ,7% Real ,1% ,3% Sonstige/Konsolidierung Konzern ,2% ,6% Quelle: NATIONAL-BANK AG; METRO Umsatz (in Mio. EUR) Umsatz (in Mio. EUR) Im Geschäftsjahr 2017/18 verzeichnete METRO auf Grund negativer Währungseffekte einen Umsatzrückgang (inkl. Real) von 1,6% auf 36,54 (Vj.: 37,14) Mrd. Euro. Der flächenbereinigte Umsatz konnte dagegen um 0,7% y/y zulegen. Der Umsatz von METRO Wholesale sank um 1,4% auf 29,45 (Vj: 29,87) Mrd. Euro (währungsbereinigt: +1,5% y/y; flächenbereinigt: +1,3% y/y). Real musste sowohl auf berichteter Basis (-2,3% y/y auf 7,08 Mrd. Euro) als auch flächenbereinigt (-1,7% y/y) einen Umsatzrückgang hinnehmen. Das Konzern-EBITDA verringerte sich um 5,3% auf 1,53 (Vj.: 1,61) Mrd. Euro. Das Nettoergebnis konnte dagegen um 5,9% auf 344 (Vj.: 325) Mio. Euro bzw. 0,95 (Vj.: 0,89) Euro je Aktie zulegen und profitierte dabei u.a. von einer geringeren Steuerquote (39,8% (Vj.: 43,8%)). Das EpS der fortgeführten Aktivitäten verbesserte sich um 26,4% auf 1,25 (Vj.: 0,99) Euro. Die Dividende für das Geschäftsjahr 2017/18 bleibt mit 0,70 (Vj.: 0,70; unsere Prognose: 0,65; Marktkonsens: 0,64) Euro je Aktie konstant. Das Verhältnis Nettofinanzverschuldung zum EBITDA (der letzten 12 Monate) verbesserte sich per bei 1,8 ( : 2,7; : 2,5; : 2,0). 4

5 METRO EBIT (in Mio. EUR) Veränderung EBIT (in Mio. EUR) Veränderung Q4 2016/17 Q4 2017/18 gg. Vj. Gj. 2016/17 Gj. 2017/18 gg. Vj. METRO Wholesale ,3% ,5% Deutschland ,4% Westeuropa ,8% ,5% Russland ,9% ,2% Osteuropa ,3% ,2% Asien ,6% ,0% Sonstige ,2% Real Sonstige/Konsolidierung Konzern ,6% ,8% EBIT-Marge 1,7% 2,6% 0,9 PP 2,3% 2,0% -0,3 PP Quelle: NATIONAL-BANK AG; METRO PP: Prozentpunkte Perspektiven Für das laufende Geschäftsjahr 2018/19 (30.09.) stellt METRO bei einem weiterhin herausfordernden wirtschaftlichen Umfeld in Russland für das fortgeführte Geschäft (ohne Real) einen Anstieg des Konzernumsatzes von 1% bis 3% y/y in Aussicht. Dazu sollen insbesondere die Regionen Osteuropa (ohne Russland) und Asien beitragen. Für Russland erwartet der Konzern eine spürbare Trendverbesserung. Auf flächenbereinigter Basis wird ebenfalls ein Zuwachs von 1% bis 3% y/y prognostiziert. Ergebnisseitig (fortgeführtes Geschäft) erwartet METRO dagegen erneut einen Rückgang des EBITDA (ohne Beiträge aus Immobilientransaktionen) um 2% bis 6% y/y (Gj. 2016/17.: 1,24 Mrd. Euro bzw. -2,8% y/y). Ursächlich dafür ist nach Unternehmensangaben ein erwarteter Rückgang im zweistelligen Prozentbereich im Segment Sonstige sowie ein erwarteter Rückgang im mittleren bis hohen einstelligen Prozentbereich im Segment Russland. Für die übrigen Segmente wird ein EBITDA auf dem Vorjahresniveau in Aussicht gestellt. Mit dem Verkaufsprozess der SB-Warenhauskette Real zeigte sich das Unternehmen zufrieden. Dies gilt sowohl für die Zahl der Bieter als auch für deren Qualität. So befinden sich nach Unternehmensangaben auch strategische Interessenten unter den Bietern. Dabei verhandelt METRO nur mit Interessenten die Real komplett übernehmen wollen. Vorstandschef Olaf Koch rechnet mit einem Verkauf von Real innerhalb der nächsten 4 bis 6 Monate. Die METRO-Stammaktie reagierte mit einem deutlichen Kursrückgang auf die Zahlenveröffentlichung (13.12.: -11%). Wir führen dies auf die insgesamt enttäuschenden Q4-Zahlen und den schwachen Ergebnisausblick für das Geschäftsjahr 2018/19 zurück. Dies hat die u.e. die positiven Aussagen zum Verkaufsprozess bei Real in den Hintergrund gerückt. Neben der operativen Geschäftsentwicklung bleiben aber vor allem die Ziele des Großaktionärs EP Global Commerce GmbH (hält 10,91% der Stimmrechte der METRO AG und besitzt Optionsrechte (direkt u. indirekt von 20,59%) sowie eine Verkaufsoption von 5,4% der Stimmrechte) ein entscheidender Einflussfaktor für die Kursentwicklung der Metro-Stammaktie. Wir passen unsere Prognosen für das Geschäftsjahr 2018/19 (u.a. EpS: 0,97 (alt: 1,05) Euro; DpS: 0,70 (alt: 0,65) Euro) mehrheitlich an. Für das Geschäftsjahr 2019/20 prognostizieren wir erstmals ein EpS von 1,14 Euro und ein DpS von 0,70 Euro. Unter Berücksichtigung der Belastungsfaktoren (schwache Entwicklung in Russland; wettbewerbsintensives Marktumfeld in wichtigen Märkten; hohe Investitionen in die Digitalisierung) und der positiven Faktoren (Übernahmephantasie; Verkauf von Real; Digitalisierung) ermitteln wir ein neues Kursziel von 13,00 (alt: 15,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell; gesenkte Prognosen; unverändert 20%-Aufschlag wegen Übernahmespekulationen) und bestätigen unser Halten-Votum für die METRO-Stammaktie. 5

6 SWOT-Analyse Stärken - überdurchschnittliches Wachstumspotenzial im Auslandsgeschäft - international multiplizierbares Geschäftsmodell - führende Marktposition im Großhandelsgeschäft - attraktive Dividendenrendite Schwächen - schwaches Food-Geschäft im Inland (starke Konkurrenz durch Dominanz der Discounter) - verhaltenes Wachstumspotenzial - noch schwache Entwicklung in Russland Chancen - intensivierte Internationalisierung - weitere Akquisitionen, v.a. im stark fragmentierten Großhandelsbereich - Stärkung des Online-Geschäfts - Ausbau der margenstarken Food Service Distribution - Operative Trendwende im Russland-Geschäft - Erfolgreicher Verkauf von Real Risiken - hohe Wettbewerbsintensität, insbesondere durch immer stärker werdende Discounter und den Einstieg von Amazon in das Lebensmittelgeschäft - deflationäres Preisumfeld, vor allem im Lebensmittelgeschäft in Europa Quelle: NATIONAL-BANK AG 6

7 METRO: Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2015/ / / /19e 2019/20e Umsatz Bruttoergebnis EBITDA Abschreibungen EBIT berichtet Finanzergebnis EBT Steuern Ergebnis nach Steuern Minderheitenanteile Nettoergebnis Anzahl Aktien (Mio. St.) Ergebnis je Aktie 1,39 0,89 0,95 0,97 1,14 Dividende je Aktie 1,00 0,70 0,70 0,70 0,70 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Bruttoergebnis 19,1% 17,4% 16,9% 17,1% 17,2% EBITDA 5,2% 4,8% 4,6% 4,6% 4,7% Abschreibungen 1,9% 2,0% 1,9% 1,9% 1,9% EBIT berichtet 3,3% 2,8% 2,8% 2,7% 2,8% EBT 2,4% 2,3% 2,4% 2,2% 2,4% Steuern 1,0% 1,0% 0,8% 0,9% 1,0% Ergebnis nach Steuern 1,4% 1,3% 1,6% 1,3% 1,4% Nettoergebnis 1,4% 1,1% 1,2% 1,2% 1,4% Quelle: NATIONAL-BANK AG; METRO 7

8 METRO: Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR 2015/ / / /19e 2019/20e Bilanzsumme Anlagevermögen Geschäfts- und Firmenwert Vorräte Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Liquide Mittel Eigenkapital Verzinsliches Fremdkapital Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen Summe Fremdkapital Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit Cashflow aus Investitionstätigkeit Free Cashflow Cashflow aus Finanzierungstätigkeit Summe der Cashflows Quelle: NATIONAL-BANK AG; METRO METRO: Wichtige Kennzahlen 2015/ / / /19e 2019/20e EV / Umsatz - 0,2 0,2 0,2 0,2 EV / EBITDA - 4,9 5,1 5,1 4,9 EV / EBIT - 8,4 8,5 8,7 8,3 KGV - 19,2 15,1 12,2 10,4 KBV - 1,9 1,7 1,3 1,3 KCV - 7,3 5,9 5,6 4,9 KUV - 0,1 0,1 0,1 0,1 Dividendenrendite - 4,1% 4,9% 5,9% 5,9% Eigenkapitalrendite (ROE) 17,3% 10,1% 11,0% 10,9% 12,2% ROCE 15,1% 10,3% 13,2% 12,6% 13,1% ROI 3,2% 2,1% 2,3% 2,3% 2,6% Eigenkapitalquote 18,3% 20,3% 20,5% 20,9% 21,6% Anlagendeckungsgrad 31,0% 34,8% 41,5% 42,4% 44,1% Anlagenintensität 59,0% 58,5% 49,5% 49,2% 49,0% Vorräte / Umsatz 8,4% 10,2% 7,2% 7,2% 7,1% Forderungen / Umsatz 1,3% 1,9% 1,9% 1,9% 1,9% Working Capital-Quote -3,7% -3,9% -4,5% -4,2% -4,0% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) Nettofinanzverschuldung / EBITDA 1,6 2,2 2,0 2,1 2,1 Capex / Umsatz 2,5% 2,0% 2,1% 2,2% 2,1% Capex / Abschreibungen 129,0% 97,4% 113,7% 116,1% 114,0% Free Cashflow / Umsatz 4,6% 1,3% 2,0% 0,4% 0,7% Free Cash Flow / Aktie (EUR) 4,64 1,09 1,59 0,32 0,62 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 8,65 8,67 7,47 7,96 8,03 Cash / Aktie (EUR) 4,40 4,29 3,57 3,78 3,88 Buchwert / Aktie (EUR) 8,05 8,83 8,62 8,90 9,35 Quelle: NATIONAL-BANK AG; METRO 8

9 Unternehmenskommentare RWE St Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 19,59 EUR Erste llung a bge schlossen / 12:50h Erstma ls we ite rge ge be n / 14:50h Kurszie l 20,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 11,28 Mrd. EUR Bra nc he Versorger Land Deutschland WKN Re ute rs RWEG.DE Ke nnza hlen 12 /17 12/18e 12/ 19e Ergebnis je Aktie (EUR) 3,09 0,20 0,66 Kurs/Gewinn 6,3 96,4 29,7 Dividende je Aktie (EUR) 1,50 0,70 0,70 Div.- Rendite 7,7% 3,6% 3,6% Kurs/Umsatz 0,2 0,9 1,0 Kurs/Op. Ergebnis 2,9 16,6 17,8 Kurs/Cashflow - 6,9 6,0 9,9 Kurs/Buchwert 1,0 1,0 1,0 34,00 27,00 20,00 13,00 6,00 Dez 13 Dez 14 Dez 15 Dez 16 Dez 17 Dez 18 Quelle: Bloomberg Pe rforma nc e 3 M 6 M 12 M Anlass Umwandlung von Vorzüge in Stämme geplant Einschätzung RWE plant die Vorzüge ( Stück; ISIN: DE ) im Verhältnis 1:1 ohne Zuzahlung in Stammaktien (aktuell: Stück; ISIN: DE ) umzuwandeln. Wir halten das Vorhaben für sinnvoll, auch wenn die Vorzüge bisher mit einem Abschlag zu den Stämmen ( : -3,01 Euro; Jahresdurchschnitt 2017: -4,36 Euro; Jahresdurchschnitt 2016: - 3,34 Euro) notiert haben. Die bisherigen Stimmrechte würden um knapp 7% verwässert. Den einzigen Vorteil, den die Vorzüge in den letzten Jahren für die Anleger bei RWE boten, war die Minidividendenzahlung für 2015 und 2016 (jeweils 0,13 Euro je Vorzugsaktie), während die Ausschüttung für die Stammaktien komplett ausgefallen war. Nach dem die RWE-Stammaktie bereits die Bluechip-Indizes Stoxx Europe 50 (2010) und EuroStoxx 50 (2015) verlassen musste, würde sich u.e. durch eine Umwandlung der Vorzüge in Stämme die Wahrscheinlichkeit für einen DAX- Verbleib erhöhen. Trotz eines relativ hohen Streubesitzanteils von 93,7% (gemäß Deutscher Börse) lag die RWE-Stammaktie Ende November 2018 bezüglich der Streubesitz-Marktkapitalisierung nur auf Platz 27 (Deutsche Börse berücksichtigt nur eine Aktiengattung eines Unternehmens). An einer anderen Front (Kohleausstieg) hat sich die Lage etwas für den Versorger entspannt (offenbar nun breiter politischer Konsens in Deutschland, dass bei vorzeitigem Abschalten den Betreibern eine Entschädigung zusteht). Unser Votum für die RWE-Stammaktie lautet weiterhin Halten (Kursziel: 20,00 (alt: 19,50) Euro (Discounted-Cashflow- Modell, niedrigerer WACC (wegen geringerer politischer Risiken) vs. fairer Wert je Stammaktie = fairer Wert je Vorzugsaktie (bisher: Aufschlag von 15% der Stämme vs. Vorzüge)). Absolut - 9,1% - 2,3% Relativ z. DAX30 0,8% 14,3% 19,1% 37,9% Sven Diermeier (Senior Analyst) Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 9

10 Unternehmenskommentare TUI Ha lte n (Halten) Kurs a m um 17 :3 6 h 13,24 EUR Erste llung a bgesc hlosse n / 12:50h Erstma ls we iterge gebe n / 14:50h Kurszie l 14,70 EUR Ma rktka pita lisierung 7,78 Mrd. EUR Bra nc he Reisen / Freizeit Land Deutschland WKN Re ute rs TUAG00 TUIGn.DE Ke nnzahle n 0 9/ /19 e 0 9 /20 e Ergebnis je Aktie (EUR) 1,25 1,34 1,41 Kurs/Gewinn 13,9 9,9 9,4 Dividende je Aktie (EUR) 0,72 0,79 0,87 Div.- Rendite 4,2% 6,0% 6,5% Kurs/Umsatz 0,5 0,4 0,4 Kurs/Op. Ergebnis 9,7 6,9 6,3 Kurs/Cashflow 8,8 6,3 6,1 Kurs/Buchwert 2,3 1,6 1,5 21,00 18,00 15,00 Anlass Zahlen für das vierte Quartal 2017/18 (testiert) Einschätzung Das Zahlenwerk für das vierte Quartal (Q4) 2017/18 (30.09.), das auf operativer Ergebnisebene durch Währungseffekte sowie wetterbedingten Gegenwind geprägt war, bewegte sich im Großen und Ganzen im Rahmen unserer Prognosen und der Markterwartungen. Die Dividende je Aktie für 2017/18 fiel leicht besser als von erwartet aus. Die Ziele für das abgelaufene Geschäftsjahr wurden erfüllt. Die Ergebnis-Guidance für das laufende Geschäftsjahr (währungsbereinigter Anstieg des bereinigten EBITA: mindestens +10% y/y) ist konform mit dem Mittelfristausblick (CAGR bis 2019/20e: mindestens +10%). Die Buchungssituation für das Winterprogramm 2018/19 sowie das Sommerprogramm 2019 stellt sich u.e. gegenwärtig als äußerst durchwachsen dar. Ein Brexit ohne Vertrag ist nach wie vor im Bereich des Möglichen und für TUI äußerst relevant (Briten sind sehr wichtige Kundengruppe). Die generellen Konjunkturperspektiven haben sich ebenfalls eingetrübt. Insgesamt halten wir die vom TUI- Management verfolgte Strategie (u.a. integriertes Geschäftsmodell; Abgrenzung von der Konkurrenz) nach wie vor für sinnvoll. Unter Berücksichtigung dieser Faktoren lautet unser Votum für die TUI-Aktie weiterhin Halten (Kursziel: 14,70 (alt: 18,30) Euro (Discounted-Cashflow-Modell; u.a. höheres Beta/höherer WACC)). 12,00 9,00 Dez 13 Dez 14 Dez 15 Dez 16 Dez 17 Dez 18 Sven Diermeier (Senior Analyst) Quelle: Bloomberg Pe rformanc e 3 M 6 M Absolut - 14,5% - 34,5% Relativ z. CDAX - 3,9% - 18,8% 12 M - 18,9% - 0,9% Erste mpfe hlung Historie de r Umstufunge n (12 Mona te): 10

11 Highlights Die Ziele für das abgelaufene Geschäftsjahr wurden erfüllt. Der Dividendenvorschlag für das Geschäftsjahr 2017/18 lautet auf 0,72 Euro je Aktie. Das bereinigte EBITA soll auf währungsbereinigter Basis im laufenden Geschäftsjahr um mindestens 10% y/y gesteigert werden. Geschäftsentwicklung TUI steigerte im vierten Quartal (Q4) 2017/18 (30.09.) den Umsatz um 4% auf 7,69 (Vj.: 7,41; unsere Prognose: 7,54; Marktkonsens: 7,67) Mrd. Euro (Q3 2017/18: +5% y/y; Q2 2017/18: +6% y/y; Q1 2017/18: +8% y/y). Getragen wurde diese Entwicklung von nahezu allen Bereichen/Segmenten. Das bereinigte Konzern-EBITA stieg um 2% bzw. 17 Mio. Euro auf (Vj.: 1.095; unsere Prognose: 1.122; Marktkonsens: 1.115) Mio. Euro. Die Ergebnisentwicklung wurde neben den Währungsrelationen (bereinigtes EBITA: -45 Mio. Euro y/y) von dem schwierigen Geschäft (u.a. wetterbedingt in den Quellmärkten), insbesondere in der Region Nord (bereinigtes EBITDA: -44 Mio. Euro y/y, umfasst u.a. Großbritannien), belastet. Das Nettoergebnis brach um 39% auf 857 (Vj.: 960; unsere Prognose: 845) Mio. Euro ein. Im Vorjahreszeitraum hatte TUI einen Buchgewinn (175 Mio. Euro) aus dem Verkauf von Hapag-Lloyd-Aktien erzielt. Q4-Umsatz Gj.-Umsatz Veränderung TUI 2016/ / / /18 Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR Region Nord ,0% ,8% Region Zentral ,0% ,7% Region West ,8% ,2% Märkte & Airlines ,6% ,3% Hotels & Resorts ,7% ,6% Kreuzfahrten ,5% ,7% Zielgebietserlebnisse ,3% ,9% Urlaubserlebnisse ,9% ,8% Übrige Segmente ,4% ,9% Konzern ,9% ,3% Quelle: TUI, NATIONAL-BANK AG Im Geschäftsjahr 2017/18 stiegen die Erlöse um 5% (währungsbereinigt: +6% (Guidance: rund +3%)) y/y. Das bereinigte EBITA kletterte um 4% auf (Vj.: 1.102) Mio. Euro. Wechselkursbereinigt ergab sich ein Anstieg von 11% (Guidance: mindestens +10%) y/y. Das Nettoergebnis legte um 14% auf 733 (Vj.: 645) Mio. Euro zu (EpS: 1,25 (Vj.: 1,10) Euro). Für das abgelaufene Geschäftsjahr will TUI eine Dividende von 0,72 (Vj.: 0,65; unsere Prognose: 0,71; Marktkonsens: 0,71) Euro je Aktie ausschütten. Der freie Cashflow war in 2017/18 positiv, aber wegen einer höheren Kapitalbindung (Working Capital) sowie geringerer Desinvestitionserlöse rückläufig (+213 (Vj.: +825) Mio. Euro). Per Ende September 2018 wies TUI eine Nettofinanzposition von +124 ( : +589; : +583) Mio. Euro aus. Das Unternehmen verfügt gegenwärtig über keine Investmentgrade-Ratings (S&P: BB (Ausblick: stabil ); Moody s: Ba2 (Ausblick: positiv )). 11

12 Q4-EBITA* Gj.-EBITA* Veränderung TUI 2016/ / / /18 Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR Region Nord Region Zentral Region West Märkte & Airlines Hotels & Resorts Kreuzfahrten Zielgebietserlebnisse Urlaubserlebnisse Übrige Segmente Konzern Quelle: TUI, NATIONAL-BANK AG *bereinigt Perspektiven TUI will sich zum weltweit führenden integrierten Touristikkonzern mit starken eigenen Hotel- und Kreuzfahrtmarken entwickeln. Vor diesem Hintergrund hat sich der Konzern von Randaktivitäten getrennt (u.a. Verkauf von Hotelbeds, Travelopia, Hapag-Lloyd). Die Einnahmen (2 Mrd. Euro) investiert der Konzern in das Wachstum/den Umbau (u.a neue Hotels ; 9 neue Kreuzfahrtschiffe ; Akquisition von Destination Management). Die regionale Präsenz soll ausgebaut werden (u.a. Südeuropa, Brasilien, China). Im Rahmen von TUI 2022 sollen 1 Mio. neue Kunden sowie zusätzlich 1 Mrd. Euro Umsatz generiert werden. Ziel des Unternehmens ist es, bis 2019/20 ein durchschnittliches jährliches Wachstum des bereinigten Konzern-EBITA (währungsbereinigt) von mindestens 10% zu erreichen. Zudem strebt TUI ein Investmentgrade-Rating an. Im Rahmen des Geschäftsberichts 2017/18 (am ) hat TUI für das Geschäftsjahr 2018/19 (30.09.) einen währungsbereinigten Umsatzanstieg von etwa 3% y/y (Gj. 2017/18: 19,52 Mrd. Euro) in Aussicht gestellt. Das bereinigte EBITA (währungsbereinigt) soll um mindestens 10% y/y (Basis Gj. 2017/18: 1,19 Mrd. Euro; zum Vergleich wie berichtet Gj. 2017/18: 1,15 Mrd. Euro) gesteigert werden (impliziert mindestens: 1,31 Mrd. Euro). Die Sondereffekte beim EBITA sieht TUI bei rund -125 (Gj. 2017/18: -87) Mio. Euro. Die Nettosachinvestitionen sind auf 1,0 bis 1,2 (Vj.: 0,8) Mrd. Euro budgetiert. Die Dividende soll im gleichen Ausmaß erhöht werden wie das bereinigte EBITA gesteigert wird. Das Winterprogramm 2018/19 ist bislang zu 60% (Vj.: 62%) gebucht. Dabei sind die Buchungen um 1% y/y und die Durchschnittspreise um 2% y/y gesunken. Unsere Prognosen für das Geschäftsjahr 2018/19 haben wir erhöht (u.a. EpS: 1,34 (alt: 1,28) Euro; Dividende je Aktie: 0,79 (alt: 0,77) Euro). Für 2019/20 prognostizieren wir erstmals ein EpS von 1,41 Euro sowie eine Dividende je Aktie von 0,87 Euro. Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells (Startjahr: 2018/19 (bisher: 2017/18; konservativere Mittelfristannahmen; höheres Beta/höherer WACC)) haben wir ein neues Kursziel von 14,70 (alt: 18,30) Euro für die TUI-Aktie ermittelt. Bei einem Aufwärtspotenzial von unter 15% lautet unser Votum weiterhin Halten. 12

13 SWOT-Analyse Stärken - Alleinstellungsmerkmal durch integriertes Geschäftsmodell mit umfassenden Dienstleistungen aus einer Hand - Marktführer in der Touristik in Europa, Marktposition soll durch Übernahmen weiter ausgebaut werden - flexibles Geschäftsmodell ermöglicht schnelle Kapazitätsanpassung an Marktbedingungen Schwächen - Geschäftsmodell ist krisenanfällig - Sonderaufwendungen belasten Ergebnisentwicklung Chancen - überdurchschnittliches Wachstumspotenzial in Schwellenländern, hier spielt die Touristikbranche bislang eine untergeordnete Rolle - Fokus auf höherwertige Angebote sichert stabile Margen in schwierigen Zeiten - hohes Wachstumspotenzial im noch jungen Geschäftsbereich Kreuzfahrten Risiken - unverändert hoher Wettbewerbsdruck in Deutschland - zunehmende Konkurrenz in der Touristik durch Online-Portale - geopolitische Risiken beeinflussen Buchungsverhalten teilweise massiv - hohe Abhängigkeit von Kunden aus Deutschland und Großbritannien ( Brexit ) Quelle: NATIONAL-BANK AG 13

14 TUI: Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2015/ / / /19e 2019/20e Umsatz Bruttoergebnis EBITDA Abschreibungen EBIT Finanzergebnis EBT Steuern Ergebnis nach Steuern Minderheitenanteile Nettoergebnis Anzahl Aktien (Mio. St.) Ergebnis je Aktie 1,78 1,10 1,25 1,34 1,41 Dividende je Aktie 0,63 0,65 0,72 0,79 0,87 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Bruttoergebnis 11,1% 10,8% 10,1% 10,5% 11,2% EBITDA 7,6% 8,0% 7,7% 7,9% 8,3% Abschreibungen 3,4% 2,8% 2,2% 2,2% 2,3% EBIT 4,2% 5,4% 5,4% 5,7% 6,0% EBT 3,6% 5,8% 5,0% 5,9% 6,0% Steuern 0,9% 0,9% 1,0% 1,5% 1,5% Ergebnis nach Steuern 2,7% 4,9% 4,0% 4,4% 4,5% Nettoergebnis 6,0% 3,5% 3,8% 3,9% 4,0% Quelle: NATIONAL-BANK AG; TUI 14

15 TUI: Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR 2015/ / / /19e 2019/20e Bilanzsumme Anlagevermögen Geschäfts- und Firmenwert Vorräte Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Liquide Mittel Eigenkapital Verzinsliches Fremdkapital Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen Summe Fremdkapital Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit Cashflow aus Investitionstätigkeit Free Cashflow Cashflow aus Finanzierungstätigkeit Summe der Cashflows Quelle: NATIONAL-BANK AG; TUI TUI: Wichtige Kennzahlen 2015/ / / /19e 2019/20e EV / Umsatz 0,5 0,4 0,5 0,4 0,4 EV / EBITDA 6,2 4,8 6,7 4,8 4,5 EV / EBIT 11,2 7,1 9,6 6,8 6,2 KGV 7,8 12,0 13,9 9,9 9,4 KBV 2,5 2,2 2,3 1,6 1,5 KCV 7,8 4,9 8,8 6,3 6,1 KUV 0,5 0,4 0,5 0,4 0,4 Dividendenrendite 4,6% 4,9% 4,2% 6,0% 6,5% Eigenkapitalrendite (ROE) 31,9% 18,2% 16,9% 16,4% 15,8% ROCE 8,9% 11,6% 11,0% 11,0% 11,3% ROI 7,2% 4,5% 4,7% 4,9% 5,0% Eigenkapitalquote 22,5% 24,9% 27,8% 29,9% 31,9% Anlagendeckungsgrad 35,6% 35,8% 40,6% 42,3% 44,0% Anlagenintensität 63,2% 69,6% 68,4% 70,7% 72,6% Vorräte / Umsatz 0,6% 0,6% 0,6% 0,7% 0,8% Forderungen / Umsatz 7,7% 7,4% 8,7% 8,8% 9,0% Working Capital-Quote -6,1% -6,3% -5,7% -5,3% -4,8% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) Nettofinanzverschuldung / EBITDA 0,0-0,4-0,1 0,1 0,3 Capex / Umsatz 3,5% 5,7% 4,9% 5,5% 5,3% Capex / Abschreibungen 104,7% 202,6% 217,9% 244,4% 231,6% Free Cashflow / Umsatz 7,4% 4,8% 1,6% 0,7% 0,9% Free Cash Flow / Aktie (EUR) 2,18 1,53 0,52 0,23 0,31 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) -0,05-1,00-0,18 0,31 0,79 Cash / Aktie (EUR) 3,55 4,31 4,34 3,79 3,27 Buchwert / Aktie (EUR) 5,56 6,05 7,38 8,15 8,95 Quelle: NATIONAL-BANK AG; TUI 15

16 Rechtliche Hinweise: WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN! Rechtliche Hinweise Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times, Dow Jones Newswires, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der NATIO- NAL-BANK AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige Entwicklung. Die NATIONAL-BANK AG übernimmt keinerlei Haftung für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt. Aufsichtsbehörde: Die NATIONAL-BANK AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Graurheindorfer Str. 108, Bonn sowie der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstraße 20, Frankfurt am Main. Mögliche Interessenkonflikte: Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im Einzelnen sind dies: 1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate. 2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft. 3) Die NATIONAL-BANK AG hält Anteile von mehr als 5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft. 4) Die NATIONAL-BANK AG hält Nettoverkaufs- oder -kaufposition, welche die Schwelle von 0,5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft überschreitet. 5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft federführend beteiligt. Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-Group- Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.b. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter Sensitivität der Bewertungsparameter Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden: 16