OTC-X RESEARCH. Metall Zug AG UNTERNEHMENSANALYSE

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1 UNTERNEHMENSANALYSE Metall Zug AG Datum: Branche: Autor: Industrie Karim Serrar / Björn Zern Zern & Partner GmbH Zusammenfassung - Die Holdinggesellschaft Metall Zug AG ist seit dem 1. Januar 2019 nun in sechs Geschäftsbereiche gegliedert. Zu den vier bestehenden Bereichen Haushaltapparate, Infection Control, Wire Processing und Medical Devices kommen der verselbständigte Bereich Belimed Life Science-Solutions sowie die neu gegründete Einheit Technologiecluster & Infra hinzu. - Im Geschäftsjahr 2018 stieg der Bruttoerlös um 25,1% auf Mrd. CHF. Davon entfielen 21,4% auf die seit März 2018 konsolidierte 70%-Beteiligung Haag-Streit. Das EBIT belief sich auf 89.3 Mio. CHF, das Konzernergebnis auf 63.6 Mio. CHF. Aktie (Namen Serie «A» à 2.50 CHF) Valoren: Kurs bez. ( ): CHF Anzahl Aktien: Namen Serie «A» (gelistet auf OTC-X), Namen Serie «B» (kotiert an der SIX) Marktkapitalisierung: 1.22 Mrd. CHF Grösste Aktionäre: Buhofer, Stöckli, Weber (89.3% der Stimmen) - Für das Geschäftsjahr 2019 gibt die Gesellschaft keine Guidance. Neben den geopolitischen und wirtschaftlichen Unwägbarkeiten sind die Digitalisierungsprozesse, die laufende SAP-Einführung seit Mitte 2018 und die Investitionsphase im Stammareal Zug zur Schaffung der vertikalen Fabrik und des Technologieclusters die Gründe dafür. Kennzahlen je Titel - Metall Zug befindet sich in einem Transformationsprozess, will das Beteiligungsportfolio zukünftig strategisch führen und sich in Einzelfällen auf die Rolle des Ankeraktionärs beschränken. Für die Haushaltsapparate-Beteiligung V-Zug wird eine Börsenkotierung erwogen, die jedoch frühestens im zweiten Quartal 2020 zu erwarten ist. KGV Aktienkurs aktuell / Reingewinn Ausgew. Buchwert (in CHF) KBV Div.-Rendite in % Dividende/Ausschüttung Kursentwicklung - Faktoren wie die Integration von Haag-Streit, die Digitalisierung, die SAP-Einführung und die Investitionsphase in Zug sorgen für Unsicherheiten. Doch das Wachstumsmomentum in den meisten Geschäftsbereichen ist stark. Angesichts der wertsteigernden Veränderungen im Management des Beteiligungsportfolios überwiegen bei langfristigem Anlagehorizont die Chancen die Risiken. Unternehmenszahlen Nettoumsatz Umsatzwachstum in % EBITDA EBITDA-Marge in % EBIT EBIT-Marge in % Reingewinn Reingewinn-Wachstum in % Ausgew. Eigenkapital EK-Quote in % (in Mio. CHF) Höchst / Tiefst 1 Jahr / Performance 1 Jahr -20.6% Performance 3 Jahre 10.2% Termine Generalversammlung Links & Leitung Geschäftsbericht 2018 VRP: Heinz M. Buhofer CEO: Dr. Jürg Werner CFO: Daniel Keist Quelle: Geschäftsberichte Seite 1

2 Unternehmensprofil 1887 als Metallwarenfabrik Zug gegründet, kam 1913 die Verzinkerei Zug hinzu. Als Innovationsführer führten die Vorgängergesellschaften 1950 die automatische Waschmaschine ein, 1959 den Wäschetrockner und 1962 den Geschirrspülautomaten. Nach der Fusion zur V-Zug AG 1976 folgte durch die Übernahmen von Gehrig 1988 und SIBIR 1990 der Ausbau zum Vollsortimentanbieter für gewerbliche Kunden wie Altersheime und Schulen. Die erste Diversifikation fand 1993 mit der Akquisition von Belimed im Bereich Infection Control statt entstand durch den Zukauf von Schleuniger der dritte Geschäftsbereich Wire Processing. Im März 2018 schliesslich folgte mit der Übernahme von 70% der Familiengesellschaft Haag-Streit der Einstieg in den Markt für Medizingeräte. Per Anfang 2019 wurden zudem im Bereich Infection Control die Life-Science-Aktivitäten ausgegliedert sowie die Aktivitäten zur Schaffung des Technologieclusters und der entsprechenden Infrastruktur in einen neuen Geschäftsbereich eingebracht. Ende 2018 waren bei Metall Zug Mitarbeitende beschäftigt. Vor der Haag-Streit Akquisition waren es noch Mitarbeitende. Während seit 1993 eine graduelle und entschlossene Diversifizierung ausgehend vom Kerngeschäft Haushaltsapparate betrieben wurde, wobei stets eine Mehrheit oder ein 100%-Besitzanteil an nicht restrukturierungsbedürftigen Familiengesellschaften gesucht worden war, steht nun eine strategische Transformation mit geänderten Prioritäten an. Ging es bisher darum, die Risiken für die Aktionäre sukzessive über verschiedene Industrien zu streuen, so steht nun die Erhöhung der Kapitalrentabilität des Konzerns durch verbesserte Kapitalallokation im Vordergrund. Die Verselbständigung von Geschäftsbereichen soll mit stärkerer Eigenverantwortung des Managements einhergehen, und auch die Börsenkotierung und Distribution von Anteilen an Beteiligungen an die Aktionäre wird geprüft. Erster Kandidat für eine Kotierung ist V-Zug. Gleichwohl beabsichtigt Metall Zug, die Mehrheit an den verselbständigten Geschäftseinheiten zu behalten. Zur Corporate Identity der Gruppe gehören als wichtige Bestandteile die lokale Verankerung und Verantwortung für Mitarbeiter und Umwelt. Dazu zählt auch die Sicherung der Arbeitsplätze in der Schweiz. Die Genehmigung des Bebauungsplans für den Ausbau des Stammareals zum Technologiecluster Zug wurde im Oktober 2018 erteilt. Der Ausbau soll dazu beitragen, die Region als Wirtschaftsund Technologiestandort attraktiver und wettbewerbsfähiger zu machen. Die hocheffiziente Produktion von V-Zug wird zukünftig in der dreidimensionalen und vertikalen Fabrik trotz einer Verdoppelung der Kapazität mit 40% der Grundfläche und 70% der Produktionsfläche auskommen. Das Technologiecluster ist für Dritte offen, und auf mittlere Sicht soll auf dem Areal eine modellhafte Smart City entstehen. «Im März 2018 folgte mit der Übernahme von 70% der Familiengesellschaft Haag-Streit der Einstieg in den Markt für Medizingeräte.» «Ging es bisher darum, die Risiken für die Aktionäre sukzessive über verschiedene Industrien zu streuen, so steht nun die Erhöhung der Kapitalrentabilität des Konzerns im Vordergrund.» «Erster Kandidat für eine Kotierung ist V-Zug.» «Das Technologiecluster ist für Dritte offen, und auf mittlere Sicht soll auf dem Areal eine modellhafte Smart City entstehen.» In einem Nachhaltigkeitsbericht dokumentiert MetallZug, dass alle Konzerngesellschaften ausschliesslich Wasserkraft- und selbst erzeugte Solarenergie nutzen. Die Produktion ist bereits nahezu CO2-neutral. Bei den Mitarbeitern wird die Nutzung des öffentlichen Nahverkehrs gefördert. Inspektionen entlang der Lieferkette stellen sicher, dass Arbeits- und Menschenrechte nicht verletzt werden. Seite 2

3 Geschäftsverlauf Im Geschäftsjahr 2018 lag das um die Akquisition von 70% an Haag-Streit und die Akquisition von adaptronic Prüftechnik sowie um Währungseinflüsse von 0,4% bereinigte Wachstum bei 3,3%. Das ausgewiesene EBIT stieg von 53 Mio. CHF im Vorjahr auf 89.9 Mio. CHF. Bereinigt um Sonderaufwendungen und -effekte und Beiträge der akquirierten Gesellschaften ging das EBIT jedoch von 73.8 Mio. CHF auf 63.1 Mio. CHF zurück. Mit Blick auf die Finanzierung der Haag-Streit-Akquisition war das Wertschriftenportfolio bereits Ende 2017 durch Verkäufe auf hohem Kursniveau um Mio. CHF deutlich reduziert worden. Somit war das Finanzergebnis mit -3.5 Mio. CHF nach 30.4 Mio. CHF im Vorjahr nur geringfügig von den Korrekturen an den Börsen im Jahresverlauf betroffen. Das Konzernergebnis fiel mit 63.6 Mio. CHF gegenüber 67.7 Mio. CHF in 2017 etwas schwächer aus. Der Steueraufwand betrug 16.9 Mio. CHF nach 16.6 Mio. CHF im Vorjahr. Signifikant gesteigert wurden 2018 die bereits hohen R&D-Investitionen auf 98 Mio. CHF von 85.9 Mio. CHF im Vorjahr. Das entspricht 8,2% des Umsatzes. Der Anteil der Schweiz ist erstmals unter 50% auf nun 47,3% des Bruttoerlöses gefallen. Wesentlichen Anteil daran hat die Konsolidierung von Haag-Streit mit einem Auslandsanteil von 96,3%. An der GV soll eine unveränderte Dividende von 7 CHF je Namenaktie A und 70 CHF je (kotierter) Namenaktie B vorgeschlagen werden. «Bereinigt um Sonderaufwendungen und -effekte ging das EBIT von 73.8 Mio. CHF auf 63.1 Mio. CHF zurück.» «Signifikant gesteigert wurden 2018 die bereits hohen R&D-Investionen auf 98 Mio. CHF von 85.9 Mio. CHF.» Der Geschäftsbereich Haushaltgeräte verzeichnete um 1% höhere Bruttoerlöse in Höhe von Mio. CHF. Das EBIT ging dagegen, zur Hälfte währungsbedingt, von 65.4 Mio. CHF in 2017 auf 48.3 Mio. CHF zurück. Das Geschäftsjahr war geprägt von der strukturellen Erneuerung, der Einführung von SAP sowie einer temporären Erhöhung des Personals, um reibungslose Abläufe in dieser Phase des Wandels zu gewährleisten. Im Bereich Infection Control ist die Restrukturierung noch nicht abgeschlossen, doch die Bruttoerlöse stiegen um 5,3% auf Mio. CHF. Der restrukturierungsbedingte Verlust auf EBIT-Stufe wurde von 34.2 Mio. CHF im Vorjahr auf einen Verlust von 10.5 Mio. CHF reduziert. Während das grössere Segment Medical um 9,5% wuchs, verminderte sich der Bruttoerlös im Life-Science-Segment um 17,2%. Der Grund ist die Verlagerung der Produktion einer Betriebsstätten nach Slowenien. Im Rahmen der Einbringung des Life-Science-Bereiches in eine eigenständige Tochtergesellschaft verzichtet die Gesellschaft auf Umsätze. Die Trennung der beiden Belimed-Einheiten erfolgt, um den Fokus zu schärfen, da die Geschäftsmodelle und Kundenkreise unterschiedlich sind. «Die Trennung der beiden Belimed Einheiten erfolgt um den Fokus zu schärfen, da die Geschäftsmodelle und Kundenkreise unterschiedlich sind.» Im Bereich Wire Processing legten die Bruttoerlöse nicht zuletzt wegen der vollzogenen Integration der zugekauften adaptronic Prüftechnik um 23,2% auf Mio. CHF zu. Aber auch die organische Wachstumsrate der Schleuniger Gruppe von 9,5% dokumentiert die starke industrielle Nachfrage. Das EBIT lag mit 28.9 Mio. CHF deutlich über dem Vorjahresergebnis von 22.3 Mio. CHF. Der neue Bereich Medical Devices steuerte in den 10 Monaten der Konsolidierung Mio. CHF zu den Bruttoerlösen des Konzerns bei. Das EBIT lag bei 21.6 Mio. CHF. Schwerpunkte im vergangenen Jahr waren die Anpassung an das Seite 3

4 Reporting, die Digitalisierung und die fortgesetzte Konzentration auf die R&D-Programme. Aussichten Der gestartete Transformationsprozess wird sich über mehrere Jahre hinziehen und schrittweise vollzogen. Per 1. Juni 2019 gibt der CEO von Metall Zug bestimmte Kompetenzen an die Verwaltungsräte der Geschäftsbereiche ab. Dieser Schritt dokumentiert die beabsichtigte Verselbständigung der Bereiche und die Bereitschaft, Managemententscheidungen in den entsprechenden Gesellschaften anzusiedeln. Dies soll unternehmerisches Handeln auf der Leitungsebene der Konzerngesellschaften fördern und frische Energien freisetzen. In die gleiche Richtung zielt die geplante Verselbständigung der Einheiten und die Absicht, diese gegebenenfalls an die Börse zu bringen. Dahinter steht die Zielsetzung, die in der Vergangenheit unter dem Dach der Holding geschaffenen Werte sukzessive zu realisieren bzw. sichtbar zu machen sowie eventuelle Teilveräusserungserlöse und zukünftige operative Cashflows frei allozieren zu können. Die Holding wandelt sich so ein Stück weit in Richtung einer operativen Beteiligungsgesellschaft. Allerdings beabsichtigt Metall Zug, auch weiterhin die Mehrheit an den verselbständigten Geschäftsbereichen zu halten und auch anorganisches Wachstum primär in den bestehenden Geschäftsfeldern zu suchen. «Die Holding wandelt sich ein Stück weit in Richtung einer operativen Beteiligungsgesellschaft.» Trotz eines teilweise herausfordernden Umfeldes dürften die operativen Einheiten auch 2019 auf Wachstumskurs bleiben. V-Zug bringt neue Produktlinien an den Markt, die aufgrund der Vernetzung mit anderen Geräten auch neue Serviceangebote ermöglichen. Die Schleuniger Gruppe erzielte 2018 einen höheren Bestelleingang und gingen mit Optimismus in das Jahr Die Massnahmen zur Effizienzsteigerung versprechen steigende Gewinnmargen. Intakt sind auch die Wachstumsperspektiven im Bereich Medical Devices. Die zunehmende Nachfrage bei hochwertigen und innovativen Operationsmikroskopen sowohl aus der ersten Welt als auch den Schwellenländern lassen weiterhin solide Zuwachsraten erwarten. Bei Belimed sollte sich die Restrukturierung im Verlauf des Jahres 2019 dem Ende zuneigen. Ab 2020 könnte bei Belimed Infection Control ein wieder deutlich positives EBIT erwirtschaftet werden. Fazit Der Total Shareholder Return summierte sich 2018 auf negative 30,5%. Die Marktkapitalisierung lag zum Jahresende bei 1,125 Mrd. CHF und ist damit nach mehreren Jahren mit einer positiven Performance fast wieder auf dem Niveau von 2014 angelangt. In dieser Entwicklung spiegelt sich wider, dass der Gewinn je Aktie bereits 2017 rückläufig war. Angesichts der Integration der Akquisitionen, der noch nicht abgeschlossenen Restrukturierung von Belimed und der beträchtlichen Investitionen in das Stammareal Zug ist es für die Kapitalmarktteilnehmer noch nicht absehbar, wann bei Metall Zug die Ausschöpfung der Gewinnpotenziale auch in der Gewinnentwicklung sichtbar wird. Dass für 2019 keine Guidance gegeben wird, verbessert den unscharfen Ausblick auf Konzernebene nicht. «Die Marktkapitalisierung lag zum Jahresende nach mehreren Jahren mit einer positiven Performance fast wieder auf dem Niveau von 2014.» Seite 4

5 Die längerfristige Betrachtung über einen 5-Jahres-Zeitraum zeigt zwar, dass EBIT und Konzerngewinn fluktuieren, jedoch auch, dass die Investitionen kontinuierlich angestiegen sind. Neue und innovative Produkte und Produktlinien sowie Opportunitäten im Servicebereich sind die Folge. Während das Generationen-Projekt Technologiecluster Zug erst 2025 abgeschlossen sein wird, setzen sich die Wachstumsraten von 5%-10% in den Bereichen Belimed Medical, Schleuniger und Haag-Streit fort. Zudem sollten sich die Bestrebungen zur Fokussierung und Effizienzsteigerung in allen Geschäftsbereichen auch sukzessive in steigenden Margen niederschlagen. Die nun angekündigte Planung, Bereiche zu verselbständigen und in Einzelfällen auch an die Börse zu bringen und Anteile an die Aktionäre zu distribuieren, könnte den Blick der Investoren auf die schlummernden Werte von Metall Zug lenken. Eine Bewertung nach der Methode Summe-der-Einzelteile dürfte deutlich über der aktuellen Börsenbewertung liegen, die einem Abschlag für Konglomerate zu unterliegen scheint. «Die Bestrebungen zur Fokussierung und Effizienzsteigerung in allen Geschäftsbereichen sollte sich auch sukzessive in steigenden Margen niederschlagen.» Der Free-Float der auf OTC-X gehandelten Namenaktien A beträgt nur 2%; die Aktie wird daher trotz der relativ hohen Marktkapitalisierung nur selten gehandelt. Bei der an der SIX kotierten Namenaktie B liegt der Streubesitz dagegen bei rund 75%; die Aktie weist eine hohe Handelsliquidität auf. Zuletzt wurden 270 CHF für die Namenaktie A und CHF für die Namenaktie B bezahlt. Anleger sollten bedenken, dass die Familie Buhofer ca. 67% der Stimmrechte kontrolliert und freie Aktionäre aufgrund der bestehenden Opting-Out-Klausel im Falle eines Verkaufs der Mehrheit nicht mit einem öffentlichen Kaufangebot rechnen können. Aufgrund dieser nicht zeitgemässen Governance erscheint ein Bewertungsabschlag zu vergleichbaren Unternehmen gerechtfertigt. Eine Änderung ist während der kommenden Jahre laut Verwaltungsratspräsident Heinz Buhofer nicht zu erwarten. Seite 5

6 Disclaimer Dieses Dokument dient ausschliesslich zur Information. Es wurde durch die Zern & Partner GmbH erstellt und ist zur Verteilung in der Schweiz bestimmt. Es darf im Ausland nur in Einklang mit den dort geltenden Rechtsvorschriften verteilt werden. Personen, die in Besitz dieser Infor mationen und Materialien gelangen, haben sich über die dort geltenden Rechtsvorschriften zu informieren und diese zu befolgen. Alle Informationen und Daten aus diesem Report stammen aus Quellen, welche die Zern & Partner GmbH für zuverlässig hält. Trotzdem kann keine Gewähr für deren Richtigkeit übernommen werden. Darüber hinaus können Informationen unvollständig sein. Dieses Dokument stellt weder ein Angebot noch eine Einladung zur Zeichnung oder zum Kauf irgendeines Wertpapiers dar, noch enthält dieses Dokument oder ir gendetwas darin die Grundlage für einen Vertrag oder eine Verpflichtung. Dieses Dokument wird Ihnen ausschliesslich zu Ihrer Information zur Verfügung gestellt und darf nicht reproduziert oder an andere Personen weiterverteilt werden. Eine Anlageentscheidung hinsichtlich irgendwelcher Wertpapiere des analysierten Emittenten darf nicht allein auf der Grundlage dieses Dokumentes erfolgen. In jedem Fall muss hierfür ein Verkaufsprospekt beigezogen werden, der vom Emittenten genehmigt und bei der zuständigen Aufsichtsbehörde hinterlegt ist. Die in diesem Dokument besprochenen Anlagen können für den einzelnen Anleger je nach dessen Anlagezielen und finanzieller Lage nicht geeignet sein. Anleger sollten vor der Erteilung eines Auftrages in jedem Fall mit ihrer Bank, ihrem Broker oder ihrem Anlage- oder Vermö gensberater Kontakt aufnehmen. Die Zern & Partner GmbH und der Autor dieser Studie unterstellen sich den «Richtlinien zur Sicherstellung der Unabhängigkeit der Finanzanalyse» (herausgegeben durch Swiss Banking). Der Autor dieser Studie hält persönlich oder über mit ihm verbundene Dritte keine Wertpapiere und Wertrechte des analysierten Emittenten sowie auch keine aus diesen abgeleitete Derivate. Der Autor ist mit dem untersuchten Unternehmen/Emittenten in keiner Weise verflochten, weder über wesentliche Forderungen, Mandate oder verwandtschaftliche Verhältnisse. Die Zern & Partner GmbH kann Wertpapiere, Wertrechte oder Derivate des beschriebenen Emittenten halten. Die Positionen werden bei Erstellung der Studie veröffentlicht (ohne Anzahl oder Wert). Während einer Sperrfrist von 30 Tagen vor und 30 Tagen nach Erstellung der Studie erfolgen keine Käufe oder Verkäufe in Wertpapieren oder Wertrechten des analysierten Emittenten sowie in daraus abgeleiteten Derivaten. Die Zern & Partner GmbH ist nicht verantwortlich für Konsequenzen, speziell für Verluste, welche durch die Verwendung oder die Unterlassung der Verwendung aus den in diesem Bericht enthaltenen Meinungen und Rückschlüssen resultieren oder resultieren werden. Die Zern & Partner GmbH ist ein unabhängiges Medienunternehmen, an dem die Berner Kantonalbank AG (nachfolgend BEKB genannt) keinerlei Beteiligungen hält. Die Analysen werden von den Mitarbeitenden unabhängig und ohne Einfluss der BEKB erstellt. Für den Inhalt ist einzig und allein die Zern & Partner GmbH verantwortlich. Der Wert der Anlage, auf den sich dieser Bericht bezieht, kann entweder direkt oder indirekt gegen die Interessen des Anlegers fallen oder steigen. Wenn eine Anlage in einer Währung oder basierend auf einer Währung getätigt wird, die sich von derjenigen Währung, auf die sich dieser Bericht bezieht, unterscheidet, können Wechselkursschwankungen einen nachteiligen Effekt auf den Wert, den Preis und den Erfolg der Anlage haben. Preise und Kursentwicklungen aus der Vergangenheit geben keine Hinweise auf die zukünftige Entwicklung der Anlage. Die Zern & Partner GmbH übernimmt keine Garantie dafür, dass der angedeutete erwartete Ertrag oder allfällig genannte Kursziele erreicht werden. Änderungen in den relevanten Annahmen, auf denen dieser Bericht basiert, können einen materiellen Einfluss auf die erwarteten Erträge haben. Der Erfolg aus Anlagen unterliegt Marktrisiken. Weder dieses Dokument noch eine Kopie davon darf in die Vereinigten Staaten von Amerika oder in deren Territorien oder Besitzungen gebracht, übertragen oder verteilt werden. Die Verteilung dieses Dokuments in Kanada, Japan oder anderen Gerichtsbarkeiten kann durch Gesetz beschränkt sein und Personen, in deren Besitz dieses Dokument gelangt, sollten sich über etwaige Beschränkungen informieren und diese einhalten. Jedes Versäumnis, diese Beschränkung zu beachten, kann eine Verletzung der US-amerikanischen, kanadischen oder japanischen Wertpapiergesetze oder der Gesetze einer anderen Gerichtsbarkeit darstellen. Seite 6