Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 Rechtliche Hinweise... 10

Transkript

1 13. Oktober 2017 Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 BASF... 3 Bayer... 4 JPMorgan Chase... 5 Lufthansa... 7 Südzucker... 8 Rechtliche Hinweise... 10

2 Marktdaten im Überblick Schlusskurs Vortag Änderung Deutschland DAX ,1% MDAX ,5% TecDAX ,6% Bund-Future 161,45 161,26 0,1% 10J Bund in % 0,4450 0,4630-3,9% 3M Zins in % -0,7730-0,7910-2,3% Europa EuroStoxx ,1% FTSE ,3% SMI ,3% Welt DOW JONES ,1% S&P ,2% NASDAQ COMPOSITE ,2% NIKKEI ,4% TOPIX ,2% Rohstoffe / Devisen EUR in USD 1,1830 1,1859-0,2% Gold (USD je Feinunze) 1.290, ,25 0,1% Brent-Öl (USD je Barrel) 56,25 56,94-1,2% DAX (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Bund-Future (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt)

3 Unternehmenskommentare BASF Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 89,31 EUR Erste llung a bge schlossen / 11:50h Erstma ls we ite rge ge be n / 13:50h Kurszie l 93,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 82,03 Mrd. EUR Bra nc he Chemie Land Deutschland WKN Re ute rs BASF11 BASF.DE Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (EUR) 4,42 5,34 5,66 Kurs/Gewinn 16,1 16,7 15,8 Dividende je Aktie (EUR) 3,00 3,10 3,20 Div.- Rendite 4,2% 3,5% 3,6% Kurs/Umsatz 1,1 1,3 1,3 Kurs/Op. Ergebnis 10,4 11,3 10,6 Kurs/Cashflow 47,4 57,6 35,3 Kurs/Buchwert 2,0 2,3 2,2 100,00 88,00 76,00 64,00 52,00 Anlass BASF übernimmt Teile des Bayer-Agrargeschäfts Einschätzung BASF und Bayer haben einen Vertrag zum Erwerb von Teilen des Saatgutgeschäfts (u.a. Raps, Soja, Baumwolle) und des weltweiten Herbizidgeschäfts mit Glufosinat-Ammonium von Bayer unterzeichnet. Der vereinbarte Kaufpreis für die relevanten Bereiche (Umsatz 2016: 1,3 Mrd. Euro; Anteil Nordamerika: 70%; Südamerika: 15%; EBITDA 2016: 385 Mio. Euro) beträgt 5,9 Mrd. Euro in bar. Die Transaktion erfolgt vorbehaltlich der Zustimmung der Regulierungsbehörden (u.e. keine Bedenken zu erwarten) und der erfolgreichen Übernahme von Monsanto durch Bayer und soll im ersten Quartal 2018 abgeschlossen werden. Die Vereinbarung kommt für uns nicht überraschend. Wir waren vor dem Hintergrund der laufenden Konsolidierung im globalen Agro-Markt und der Zurückhaltung seitens BASF davon ausgegangen, dass abzugebende Bereiche für das Unternehmen interessant sein dürften. BASF erweitert damit sein Segment Agricultural Solutions (Umsatzanteil 2016: 9,7%; pro-forma inkl. erworbene Teile: 11,7%) um das margenstärkere Saatgutgeschäft und stärkt den Bereich der Herbizide. Regional betrachtet wird insbesondere die Position in Nordamerika ausgebaut. Der Kaufpreis ist aus unserer Sicht als attraktiv zu werten (15,3x EBITDA; vgl. Bayer-Monsanto: 20,6x; ChemChina-Syngenta: 19,3x). BASF erwartet, dass die Übernahme sich ab 2020 positiv auf das EpS auswirken wird und will in beiden Bereichen stärker als der Markt (Saatgut: +5%; Pflanzenschutz: +3%; CAGR-Prognosen ) wachsen. Unsere Einschätzung zur BASF-Aktie - Halten - hat bei einem unveränderten Kursziel von 93,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell) Bestand. Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 8,0% - 1,6% Relativ z. DAX30 5,3% - 6,7% 12 M 14,8% - 6,6% Bernhard Weininger (Analyst) Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 3

4 Unternehmenskommentare Bayer 1) Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 116,80 EUR Erste llung a bge schlossen / 11:50h Erstma ls we ite rge ge be n / 13:50h Kurszie l 120,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 96,59 Mrd. EUR Bra nc he Chemie Land Deutschland WKN Re ute rs BAY001 BAYGn.DE Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (EUR) 5,44 5,82 6,43 Kurs/Gewinn 17,5 20,1 18,2 Dividende je Aktie (EUR) 2,70 2,80 3,00 Div.- Rendite 2,8% 2,4% 2,6% Kurs/Umsatz 1,7 2,0 1,9 Kurs/Op. Ergebnis 11,3 11,5 10,4 Kurs/Cashflow 41,8 35,8 40,2 Kurs/Buchwert 2,5 2,9 2,6 155,00 130,00 105,00 80,00 55,00 Anlass Bayer verkauft Teile des Agrargeschäfts an BASF Einschätzung Bayer und BASF haben einen Vertrag zum Erwerb von Teilen des Saatgutgeschäfts (u.a. Raps, Soja, Baumwolle) und des weltweiten Herbizidgeschäfts mit Glufosinat-Ammonium von Bayer unterzeichnet. Der vereinbarte Verkaufspreis für die relevanten Bereiche (Umsatz 2016: 1,3 Mrd. Euro; Anteil Nordamerika: 70%; Südamerika: 15%; EBITDA 2016: 385 Mio. Euro) beträgt 5,9 Mrd. Euro in bar. Die Transaktion erfolgt vorbehaltlich der Zustimmung der Regulierungsbehörden (u.e. keine Bedenken zu erwarten) und der erfolgreichen Übernahme von Monsanto durch Bayer und soll im ersten Quartal 2018 abgeschlossen werden. Die Vereinbarung kommt für uns nicht überraschend. Unserer Einschätzung nach sendet Bayer hiermit ein wichtiges Signal an die Wettbewerbsbehörden und untermauert seine Bereitschaft, kritische Bereiche an einen Wettbewerber zu veräußern. Insbesondere mit Blick auf Glufosinat-Ammonium und den hohen Marktanteil bei Rapssamen und Baumwollsaatgut hatte die EU-Kommission Bedenken angemeldet. Der Preis (15,3x EBITDA) ist aus unserer Sicht unter Anbetracht der derzeitigen Marktkonstellation (außer BASF nur wenige potentielle Käufer vorhanden) als angemessen zu werten. Der Nettoerlös soll zur Refinanzierung der geplanten Monsanto- Übernahme verwendet werden. Bayer wird nach deren Abschluss in den entsprechenden Bereichen durch derzeit noch zu Monsanto gehörende Aktivitäten tätig bleiben. Die Bayer-Aktie reagierte im frühen Handel positiv auf die Nachricht (9:45: +2%). Unsere Einschätzung - Halten - hat bei einem unveränderten Kursziel von 120,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell) Bestand. Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 3,5% 9,6% Relativ z. DAX30 0,8% 4,5% 12 M 30,6% 9,3% Bernhard Weininger (Analyst) Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 4

5 Unternehmenskommentare JPMorgan Chase Ha lte n (Halten) Kurs am um 2 1:5 9h 95,99 USD Erste llung a bge schlossen / 11:50h Erstma ls we ite rge ge be n / 13:50h Kurszie l 98,00 USD Ma rktkapita lisie rung 333,06 Mrd. USD Bra nc he Banken Land USA WKN Re ute rs JPM.N Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (USD) 6,24 7,03 7,83 Kurs/Gewinn 10,5 13,7 12,3 Dividende je Aktie (USD) 1,88 2,12 2,36 Div.- Rendite 2,9% 2,2% 2,5% Kurs/Umsatz 0,0 0,0 0,0 Kurs/Op. Ergebnis 6,3 8,2 7,7 Cost/Income 56,3% 56,1% 55,8% Kurs/Buchwert 1,1 1,4 1,4 100,00 84,00 Anlass Zahlen für das dritte Quartal 2017 Einschätzung Das den Aktionären zurechenbare Nettoergebnis übertraf im dritten Quartal (Q3) 2017 mit 6,26 (Vj.: 5,81) Mrd. USD sowohl unsere Prognose (6,01 Mrd. USD) als auch den Marktkonsens (5,91 Mrd. USD). Die zum ausgewiesene harte Kernkapitalquote nach Basel III lag mit 12,5% ( : 12,5%) auf einem komfortablen Niveau. Auf Grund der breiten Aufstellung ist es JPMorgan gelungen, die Schwäche im Handelsgeschäft aufzufangen. Der Erlösrückgang lag hier mit rund 21% im Rahmen dessen, was CEO Jamie Dimon Mitte September auf einer Investorenkonferenz bereits angedeutet hatte. Umso erfreulicher entwickelten sich das Privat- und Firmenkundengeschäft sowie die Vermögensverwaltung. Zudem ist festzuhalten, dass sich die Zinserhöhungen der Fed weiter positiv in den Zahlen bemerkbar machten. Der Zinsüberschuss stieg um 10% y/y (+5% q/q). Bei angehobenen Ergebnisprognosen (EpS 2017e: 7,03 (alt: 6,96) USD; EpS 2018e: 7,83 (alt: 7,78) USD) und einem neuen Kursziel von 98,00 (alt: 96,00) USD (Sum-of-the-Parts-Modell) votieren wir weiterhin mit Halten. Das weitere Aufwärtspotential der JPMorgan-Aktie ist u.e. mit Blick auf das aktuelle Bewertungsniveau (u.a. KBV 2017e: 1,4) zunehmend von Faktoren abhängig, die JPMorgan nicht beeinflussen kann (u.a. Steuerentlastungen). 68,00 52,00 Markus Rießelmann (Analyst) 36,00 Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 3,1% 13,7% Relativ z. DJ Industrial Avg - 2,9% 2,1% 12 M 41,7% 15,5% Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): Von Kaufen auf Halten 5

6 SWOT-Analyse Stärken - breit aufgestelltes Geschäftsmodell - führende Marktposition in den USA - ansteigende Kreditausleihungen - starke Marktstellung im Kapitalmarktgeschäft - solide Kapitalausstattung bedingt keine weiteren Kapitalmaßnahmen - laufendes Aktienrückkaufprogramm Schwächen - hohe Abhängigkeit von den USA - Zinsanstieg dürfte mit schwächeren Erlösen bei der Umfinanzierung von Hypotheken sowie der Anleiheemission einhergehen - Sondereffekte beeinträchtigen Ergebnisentwicklung (u.a. Rückstellungen für Rechtsstreitigkeiten) - relativ hohe Bewertung Chancen - höhere Dividendenausschüttungen - weitere Erholung der US-Wirtschaft (rückläufige Arbeitslosenzahlen) - Niedrigzinsumfeld begünstigt Emissionsgeschäft von Anleihen - Anstieg der Zinsmarge Risiken - schwächer als erhoffte Erholung der US-Konjunktur - abnehmende Kreditnachfrage in den USA - weitergehende signifikante Rechtsstreitigkeiten - Verschärfung des regulatorischen Umfelds Quelle: NATIONAL-BANK AG 6

7 Unternehmenskommentare Lufthansa 1) Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 25,13 EUR Erste llung a bge schlossen / 11:50h Erstma ls we ite rge ge be n / 13:50h Kurszie l 26,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 11,78 Mrd. EUR Bra nc he Reisen / Freizeit Land Deutschland WKN Re ute rs LHAG.DE Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (EUR) 3,81 3,87 3,43 Kurs/Gewinn 3,2 6,5 7,3 Dividende je Aktie (EUR) 0,50 0,60 0,70 Div.- Rendite 4,1% 2,4% 2,8% Kurs/Umsatz 0,2 0,3 0,3 Kurs/Op. Ergebnis 2,5 4,3 4,9 Kurs/Cashflow 1,8 3,8 3,1 Kurs/Buchwert 0,8 1,3 1,2 27,00 22,00 17,00 12,00 7,00 Anlass Vereinbarung mit Air Berlin und Piloten unterzeichnet Einschätzung Der Newsflow bezüglich der Lufthansa war seit unserer letzten Kommentierung (am ) weiterhin positiv. Gestern (12.10.) haben sich die Lufthansa und die insolvente Air Berlin auf den Verkauf der Filetstücke, den Ferienflieger NIKI und die Regionalfluggesellschaft LGW, sowie die Übernahme von 81 Flugzeugen geeinigt. Der Kaufpreis beläuft sich auf ca. 210 Mio. Euro (ist Gegenstand von Anpassungen), was wir als darstellbar einstufen. Damit stärkt die Lufthansa die Tochter Eurowings erheblich. Wir gehen davon aus, dass bei den Wettbewerbsbehörden bereits vorgefühlt worden ist und deren Genehmigung u.e. ohne große Auflagen erfolgen sollte. Darüber hinaus wurde am mit der Pilotengewerkschaft Cockpit der neue Tarifvertrag (Tariffrieden bis mindestens 2022, erhebliche finanzielle und bilanzielle Entlastungen für die Fluggesellschaft) unterzeichnet (Grundsatzvereinbarung war im März erreicht worden), den die Piloten im Rahmen einer Urabstimmung noch genehmigen müssen. Die Verkehrszahlen für September 2017 sind u.e. positiv ausgefallen (währungsbereinigt positives Preisumfeld, gestiegene Sitz- und Frachtnutzladefaktoren). Auch wenn die Lufthansa durch die Air Berlin- Transaktion auf einzelnen Strecken in Deutschland nun sehr dominant wird, bleibt die Wettbewerbsintensität europaweit und global (sehr) hoch. Es stellt daher für uns keine Überraschung dar und ist u.e. auch folgerichtig, dass die Lufthansa die Branchenkonsolidierung (außerhalb der DACH-Region) weiter vorantreiben will (Interesse an Teilen einer neuen Alitalia). Unsere Einschätzung zur Lufthansa-Aktie (KGV 2018e: 7,3) lautet weiterhin Halten (Kursziel: 26,00 (alt: 24,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell)). Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 19,8% 65,3% Relativ z. DAX30 17,1% 60,2% 12 M 152,9% 131,5% Sven Diermeier (Senior Analyst) Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): Von Verkaufen auf Halten 7

8 Unternehmenskommentare Südzucker 1) Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 17,03 EUR Erste llung a bge schlossen / 11:50h Erstma ls we ite rge ge be n / 13:50h Kurszie l 18,50 EUR Ma rktkapita lisie rung 3,48 Mrd. EUR Bra nc he Nahrungsmittel / Getränke Land Deutschland WKN Re ute rs SZUG.DE Ke nnza hlen 02 /17 0 2/18e 0 2/19e Ergebnis je Aktie (EUR) 1,05 1,23 1,30 Kurs/Gewinn 19,8 13,9 13,1 Dividende je Aktie (EUR) 0,45 0,50 0,60 Div.- Rendite 2,2% 2,9% 3,5% Kurs/Umsatz 0,5 0,5 0,5 Kurs/Op. Ergebnis 7,9 7,2 6,3 Kurs/Cashflow 7,7 7,3 5,6 Kurs/Buchwert 0,9 0,7 0,6 36,00 29,00 22,00 15,00 8,00 Anlass Zahlen für das zweite Quartal 2017/18 Einschätzung Die Zahlen für das zweite Quartal (Q2) 2017/18 (31.08.) lagen beim Umsatz im Rahmen der Erwartungen (1,71 (Vj.: 1,60; unsere Prognose: 1,72; Markterwartung: 1,72) Mrd. Euro), verfehlten diese jedoch beim operativen Ergebnis (128,4 (Vj.: 99,1; unsere Prognose: 131,8; Marktkonsens: 135) Mio. Euro). Der Ausblick für 2017/18 (28.02.) wurde auf Konzernebene bestätigt (u.a. Umsatz: 6,7-7,0 Mrd. Euro), jedoch umsatzseitig für CropEnergies erhöht und konkretisiert ( (bisher: ) Mio. Euro). Für das zweite Halbjahr rechnet der Konzern v.a. auf Grund niedrigere Zuckerpreise durch das zu Beginn des Monats weggefallene EU-Quoten-Zuckersystem mit einem schwächeren operativen Ergebnis (Q3: Niveau deutlich unter dem Vorjahr). Zudem bestätigte der Konzern, dass der Ausblick im Segment Zucker unter der neuen Ordnung von Unsicherheit geprägt ist. Die Südzucker-Aktie reagierte mit einem Kursrückgang auf die Zahlenveröffentlichung (12.10.: -2%), was wir v.a. auf die unklaren Auswirkungen (u.a. Preisentwicklung bei Zucker, Wettbewerbsintensität) der neuen Marktordnung zurückführen. Dennoch sehen wir Südzucker auf Grund seiner Position als führender Zuckerproduzent in Europa sowie dem diversifizierten Geschäftsmodell als gut positioniert an. Bei gesenkten Prognosen (u.a. EpS 2017/18e 1,23 (alt: 1,25) Euro) und einem neuen Kursziel von 18,50 (alt: 20,00) Euro (DCF- Modell) votieren wir weiterhin mit Halten für die Südzucker-Aktie. Laura Cherdron (Analystin) Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut - 6,8% - 19,4% Relativ z. MDAX - 10,7% - 24,6% 12 M - 31,0% - 51,7% Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 8

9 SWOT-Analyse Stärken - führender Zuckerproduzent in Europa - sehr solide Kapitalausstattung - breit aufgestelltes Geschäftsmodell (u.a. mit den Sparten Spezialitäten, CropEnergies). Schwächen - starke Abhängigkeit vom Segment Zucker - Segment Frucht ist margenschwach Chancen - Übernahme im außereuropäischen Zuckergeschäft - Belastungen durch die EU-Zuckermarktverordnung entfallen - Erweiterung der Wertschöpfungskette durch Beteiligung an ED&F Man Risiken - volatile Preise für Agrarrohstoffe - Unsicherheiten durch liberalisierten Zuckermarkt (Preisentwicklung, Wettbewerbsintensität) - nachteilige Wetterbedingungen führen zu schlechter Rübenernte Quelle: NATIONAL-BANK AG 9

10 Rechtliche Hinweise: WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN! Rechtliche Hinweise Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times, Dow Jones Newswires, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der NATIO- NAL-BANK AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige Entwicklung. Die NATIONAL-BANK AG übernimmt keinerlei Haftung für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt. Aufsichtsbehörde: Die NATIONAL-BANK AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Graurheindorfer Str. 108, Bonn sowie der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstraße 20, Frankfurt am Main. Mögliche Interessenkonflikte: Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im Einzelnen sind dies: 1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate. 2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft. 3) Die NATIONAL-BANK AG hält Anteile von mehr als 5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft. 4) Die NATIONAL-BANK AG hält Nettoverkaufs- oder -kaufposition, welche die Schwelle von 0,5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft überschreitet. 5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft federführend beteiligt. Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-Group- Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.b. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter Sensitivität der Bewertungsparameter Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden: 10