19. Dezember 2018 Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 BNP Paribas... 3 RWE St... 4 Zalando... 5 Rechtliche Hinweise... 6
Marktdaten im Überblick Schlusskurs Vortag Änderung Deutschland DAX 10.741 10.772-0,3% MDAX 21.927 21.915 0,1% TecDAX 2.480 2.498-0,7% Bund-Future 163,34 163,14 0,1% 10J Bund in % 0,2440 0,2560-4,7% 3M Zins in % -0,7660-0,7200 6,4% Europa EuroStoxx 50 3.040 3.064-0,8% FTSE 100 6.702 6.773-1,1% SMI 8.528 8.603-0,9% Welt DOW JONES 23.676 23.593 0,4% S&P 500 2.546 2.546 0,0% NASDAQ COMPOSITE 6.784 6.754 0,4% NIKKEI 225 21.115 21.507-1,8% TOPIX 1.563 1.594-2,0% Rohstoffe / Devisen EUR in USD 1,1361 1,1348 0,1% Gold (USD je Feinunze) 1.246,30 1.241,65 0,4% Brent-Öl (USD je Barrel) 56,26 59,61-5,6% DAX (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Bund-Future (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) 14.000 170 12.500 162 11.000 154 9.500 146 8.000 138 2
Unternehmenskommentare BNP Paribas Ha lte n (Halten) Kurs am 18.12.18 um 17 :3 7h 40,56 EUR Erste llung a bge schlossen 19.12.2018 / 10:50h Erstma ls we ite rge ge be n 19.12.2018 / 12:50h Kurszie l 46,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 50,65 Mrd. EUR Bra nc he Banken Land Frankreich WKN Re ute rs 887771 BNPP.PA Ke nnza hlen 12 /17 12/18e 12/ 19e Ergebnis je Aktie (EUR) 6,05 6,00 6,05 Kurs/Gewinn 10,5 6,8 6,7 Dividende je Aktie (EUR) 3,02 3,06 3,10 Div.- Rendite 4,8% 7,5% 7,6% Kurs/Umsatz 1,8 1,2 1,2 Kurs/Op. Ergebnis 7,7 5,2 4,8 Cost/Income 69,4% 70,7% 68,7% Kurs/Buchwert 0,8 0,5 0,5 73,00 63,00 53,00 43,00 Anlass Kurszielanpassung Einschätzung Die BNP Paribas-Aktie hat sich seit der Zahlenbekanntgabe zum dritten Quartal 2018 (am 30.10.) schlechter als der europäische Bankensektor entwickelt (-15%; zum Vergleich Stoxx Europe 600 Banks: -5%). Wir führen dies auf die schwache Ertragsentwicklung (insbesondere im Anleihehandel (sechstes Quartal in Folge mit einem y/y-rückgang)) zurück. Diese Schwäche im Anleihehandel (rund 8% der Gesamterträge) lässt uns die Ertragszielsetzung (durchschnittliches jährliches Wachstum der Gesamterträge bis 2020e: >2,5%) zunehmend unrealistischer erscheinen. Zudem zeichnet sich im französischen Privatkundengeschäft (rund 14% der Gesamterträge) bisher keine Trendwende in der Erlösentwicklung ab. Im Wesentlichen auf Grund geringerer als bisher unterstellter Gesamterträge haben wir unsere EpS-Prognose für 2019 leicht auf 6,05 (alt: 6,14) Euro gesenkt. Unsere Dividendenprognose für 2019 lautet neu 3,10 (alt: 3,16) Euro je Aktie. Auf dem aktuellen Kursniveau sehen wir diese Belastungsfaktoren aber als eingepreist ein. Zudem sollte sich u.e. die in Q3 gezeigte Schwäche des wesentlichen Wachstumstreibers International Financial Services (belastet durch hohe Risikovorsorge im Türkei-Geschäft; rund 37% der Gesamterträge) als vorübergehend darstellen. Bei einem neuen Kursziel von 46,00 (alt: 52,00) Euro (Sum-of-the- Parts-Modell; Gewinnrevision sowie höhere Eigenkapitalkosten unterstellt) bestätigen wir unser Halten-Votum für die BNP Paribas-Aktie. 33,00 Markus Rießelmann (Analyst) Pe rforma nc e 3 M 6 M 12 M Absolut - 23,4% - 24,5% - 35,7% Relativ z. EuroStoxx 50-13,7% - 13,0% - 20,6% Erste mpfehlung 02.05.2014 Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 31.10.2018 Von Kaufen auf Halten 3
Unternehmenskommentare RWE St Ha lte n (Halten) Kurs am 18.12.18 um 17 :3 5h 19,14 EUR Erste llung a bge schlossen 19.12.2018 / 10:50h Erstma ls we ite rge ge be n 19.12.2018 / 12:50h Kurszie l 20,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 11,02 Mrd. EUR Bra nc he Versorger Land Deutschland WKN Re ute rs 703712 RWEG.DE Ke nnza hlen 12 /17 12/18e 12/ 19e Ergebnis je Aktie (EUR) 3,09 0,20 0,66 Kurs/Gewinn 6,2 94,2 29,0 Dividende je Aktie (EUR) 1,50 0,70 0,70 Div.- Rendite 7,8% 3,7% 3,7% Kurs/Umsatz 0,2 0,9 0,9 Kurs/Op. Ergebnis 2,9 16,2 17,4 Kurs/Cashflow - 6,7 5,9 9,7 Kurs/Buchwert 1,0 1,0 1,0 34,00 27,00 20,00 13,00 6,00 Pe rforma nc e 3 M 6 M 12 M Absolut - 10,4% - 3,2% 17,6% Anlass Tochter innogy mit Ausblicksenkung Einschätzung Die Tochter innogy (RWE-Anteil: 76,8%) konnte sich eigenen Angaben zufolge nicht mit SSE auf eine Anpassung der Konditionen für das geplante britische Vertriebs-Gemeinschaftsunternehmen einigen. Daher ist der Deal gescheitert. Da die defizitären britischen Vertriebsaktivitäten (npower) nun wieder zu den fortgeführten Aktivitäten zählen, hat innogy den Ausblick für 2018 mehrheitlich gesenkt (u.a. bereinigtes EBIT des Bereichs Vertrieb: rund 650 (bisher: über 700; Gj. 2017: 827) Mio. Euro; bereinigtes Konzern-EBIT: rund 2,60 (bisher: rund 2,70; Gj. 2017: 2,82) Mrd. Euro; bereinigtes Nettoergebnis: über 1,0 (bisher: über 1,1; Gj. 2017: 1,22) Mrd. Euro). Darüber hinaus hätte gemäß den Aussagen von innogy die Wiedereinbeziehung der britischen Vertriebsaktivitäten einen negativen Effekt auf das bereinigte EBIT von rund 250 Mio. Euro im kommenden Geschäftsjahr. Die Guidance von RWE in 2018 ist davon nicht betroffen, da der Bereich Vertrieb von innogy (ebenso wie das Netzgeschäft) nicht in dieser berücksichtigt ist. Die Zielsenkung der Tochter für 2018 wird aber wahrscheinlich eine negative Implikation auf den RWE-Ausblick für 2019 (stand-alone-basis, innogy als Finanzbeteiligung) über die von uns erwartete Dividendenkürzung von innogy (unsere Dividendenprognose für 2018e: 1,50 (alt: 1,60; Gj. 2017: 1,60) Euro je Aktie) haben (entspricht einer Auszahlung an RWE in 2019e von 640 (alt: 683; Gj. 2018: 683) Mio. Euro). Allerdings ist RWE im Rahmen der geschlossenen Vereinbarung mit E.ON mit dem zentralen Element innogy weitgehend abgesichert (36,76 Euro je innogy-aktie in bar zzgl. Dividendenzahlung für 2018). Unser Votum für die RWE-Stammaktie lautet unter Berücksichtigung der Gemengelage nach wie vor Halten (Kursziel: unverändert 20,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell)). Relativ z. DAX30 1,7% 12,1% 38,6% Sven Diermeier (Senior Analyst) Erste mpfehlung 18.12.2008 Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 4
Unternehmenskommentare Zalando Ha lte n (Halten) Kurs am 18.12.18 um 17 :3 5h 23,81 EUR Erste llung a bge schlossen 19.12.2018 / 10:50h Erstma ls we ite rge ge be n 19.12.2018 / 12:50h Kurszie l 26,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 5,92 Mrd. EUR Bra nc he Einzelhandel Land Deutschland WKN Re ute rs ZAL111 ZALG.DE Ke nnza hlen 12 /17 12/18e 12/ 19e Ergebnis je Aktie (EUR) 0,42 0,22 0,37 Kurs/Gewinn 96,5 106,5 63,8 Dividende je Aktie (EUR) 0,00 0,00 0,00 Div.- Rendite 0,0% 0,0% 0,0% Kurs/Umsatz 2,2 1,1 0,9 Kurs/Op. Ergebnis 53,0 56,3 37,4 Kurs/Cashflow 51,3 26,9 19,3 Kurs/Buchwert 6,5 3,7 3,5 53,00 43,00 33,00 23,00 13,00 Sep 14 Jul 15 Mai 16 Mrz 17 Jan 18 Nov 18 Pe rforma nc e 3 M 6 M 12 M Absolut - 35,1% - 48,3% - 45,3% Anlass Gewinnwarnung des Konkurrenten ASOS Einschätzung Die Zalando-Aktie hat zuletzt (seit 17.12.: -7%) nochmals signifikant nachgegeben. Ursächlich dafür war u.e. insbesondere eine deutliche Gewinnwarnung des britischen Online-Modehändlers ASOS, der dies mit einer schwachen Entwicklung im für den Textilhandel wichtigen Monat November begründete. Dies sorgte am Markt für die Befürchtung, dass auch Zalando seine Guidance für 2018 senken könnte. Zalando bestätigte am 17.12. jedoch, dass die Verkäufe in Q4 2018 im Einklang mit den Erwartungen verlaufen und zeigte sich weiterhin optimistisch, die Guidance für 2018 (Umsatzwachstum rund um das untere Ende der Spanne von +20% bis +25% y/y; bereinigtes EBIT: 150 bis 190 Mio. Euro) erreichen zu können. Wir halten die Reaktion der Zalando-Aktie auf die Gewinnwarnung von ASOS für übertrieben. Allerdings zeigen die Gewinnwarnung von ASOS und die jüngsten Äußerungen von Inditex (12.12.) anlässlich der Q3-Zahlen zur derzeitigen Praxis von Rabatten, dass das Marktumfeld für Mode- und Textilhandelsunternehmen schwierig ist und sich sogar noch verschlechtern könnte. Dafür spricht auch das Anhalten der relativ warmen Witterung, die die Nachfrage nach margenstarker Winterbekleidung belasten sollte. Wir sehen das Geschäftsmodell von Zalando zwar weiterhin als intakt an und halten das Unternehmen unverändert für einen Profiteur des stark wachsenden Mobile Commerce. Die Beibehaltung des Wachstumstrends dürfte jedoch mittel- und langfristig weiterhin hohe Investitionen erfordern, was das Margenniveau begrenzt. Wir senken unsere EpS-Prognosen (2018e: 0,22 (alt: 0,25) Euro; 2019e: 0,37 (alt: 0,40) Euro) und ermitteln ein neues Kursziel von 26,00 (alt: 32,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell; gesenkte Prognosen; höheres Beta). Unser Halten-Votum für die Zalando-Aktie bestätigen wir. Relativ z. MDAX - 18,6% - 30,9% - 26,4% Lars Lusebrink (Analyst) Erste mpfehlung 20.06.2018 Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 5
Rechtliche Hinweise: WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN! Rechtliche Hinweise Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times, Dow Jones Newswires, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der NATIO- NAL-BANK AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige Entwicklung. Die NATIONAL-BANK AG übernimmt keinerlei Haftung für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt. Aufsichtsbehörde: Die NATIONAL-BANK AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Graurheindorfer Str. 108, 53117 Bonn sowie der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstraße 20, 60314 Frankfurt am Main. Mögliche Interessenkonflikte: Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im Einzelnen sind dies: 1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate. 2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft. 3) Die NATIONAL-BANK AG hält Anteile von mehr als 5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft. 4) Die NATIONAL-BANK AG hält Nettoverkaufs- oder -kaufposition, welche die Schwelle von 0,5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft überschreitet. 5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft federführend beteiligt. Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-Group- Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.b. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12- Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/vermoegensmanagement/research/verordnung_2016-958.pdf sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/vermoegensmanagement/research/uebersicht_empfehlungen.pdf. Sensitivität der Bewertungsparameter Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden: https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/vermoegensmanagement/research/verordnung_2016-958.pdf. 6