29. September 2017 Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 Deutsche Post... 3 Lufthansa... 4 TUI... 5 UBS Group... 6 Rechtliche Hinweise... 8
Marktdaten im Überblick Schlusskurs Vortag Änderung Deutschland DAX 12.705 12.657 0,4% MDAX 25.818 25.716 0,4% TecDAX 2.420 2.401 0,8% Bund-Future 160,80 161,02-0,1% 10J Bund in % 0,4790 0,4680 2,4% 3M Zins in % -0,6640-0,7140-7,0% Europa EuroStoxx 50 3.564 3.555 0,2% FTSE 100 7.323 7.314 0,1% SMI 9.112 9.099 0,1% Welt DOW JONES 22.381 22.341 0,2% S&P 500 2.510 2.507 0,1% NASDAQ COMPOSITE 6.453 6.453 0,0% NIKKEI 225 20.363 20.267 0,5% TOPIX 1.676 1.664 0,7% Rohstoffe / Devisen EUR in USD 1,1786 1,1745 0,3% Gold (USD je Feinunze) 1.283,35 1.282,55 0,1% Brent-Öl (USD je Barrel) 57,41 57,90-0,8% DAX (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Bund-Future (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) 13.250 171 11.500 162 9.750 153 8.000 144 6.250 135 2
Unternehmenskommentare Deutsche Post 1) Ha lte n (Halten) Kurs am 2 8.0 9.17 um 17 :3 5h 37,69 EUR Erste llung a bge schlossen 29.09.2017 / 10:40h Erstma ls we ite rge ge be n 29.09.2017 / 12:40h Kurszie l 39,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 45,40 Mrd. EUR Bra nc he Industrie Land Deutschland WKN Re ute rs 555200 DPWGn.DE Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (EUR) 2,19 2,31 2,46 Kurs/Gewinn 11,9 16,3 15,3 Dividende je Aktie (EUR) 1,05 1,10 1,20 Div.- Rendite 4,0% 2,9% 3,2% Kurs/Umsatz 0,5 0,8 0,7 Kurs/Op. Ergebnis 9,0 12,1 11,0 Kurs/Cashflow 12,9 12,0 12,6 Kurs/Buchwert 2,8 3,4 3,0 40,00 33,00 26,00 19,00 Anlass WTO und BGA optimistischer / Kurszielerhöhung Einschätzung Die Welthandelsorganisation (WTO) hat in ihrem jüngsten Update die Prognose für den globalen Warenhandel im laufenden Jahr erhöht (+3,6% (Spanne: +3,2 bis +3,9%; alt: +2,4%) y/y; 2018e: +3,2% (Spanne: +1,4% bis +4,4%) y/y). Dies stellt eine Beschleunigung im Vergleich zu den Vorjahren dar (2013: +2,4% y/y; 2014: +2,7% y/y; 2015: +2,6% y/y; 2016: +1,3% y/y). Zudem wird gemäß der Projektion der Warenhandel erstmals seit Jahren wieder schneller wachsen als das reale BIP (2013: +2,3% y/y; 2014: +2,7% y/y; 2015: +2,7% y/y; 2016: +2,3% y/y; 2017e: +2,8% y/y; 2018e: +2,8% y/y). Ferner hat auch der Branchenverband für den Groß- und Außenhandel (BGA) die Prognose für das deutsche Exportwachstum im laufenden Jahr erhöht (+5,0% (alt: +2,5%) y/y). Darüber hinaus signalisiert der jüngste Stimmungsindex des Bundesverbandes E-Commerce und Versandhandel (bevh) für Oktober, dass zumindest die Versender weiterhin optimistisch sind (Dienstleister erwarten gleichbleibendes Geschäft). Insgesamt hat sich damit das Umfeld für die Deutsche Post als global agierender Logistikdienstleister aufgehellt. Wir haben daher unsere Prognosen teilweise erhöht (u.a. EpS 2018e: 2,46 (alt: 2,40) Euro). Die Aktie der Deutschen Post ist zuletzt deutlich gestiegen (QTD: +15%; YTD: +21%). Unsere Einschätzung zur Deutschen Post-Aktie lautet weiterhin Halten (Kursziel: 39,00 (alt: 35,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell, optimistischere Mittelfristprognosen, niedrigeres Beta)). 12,00 Sven Diermeier (Senior Analyst) Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 14,3% 19,6% Relativ z. DAX30 12,0% 17,9% 12 M 36,7% 17,8% Erste mpfehlung 16.09.2005 Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 3
Unternehmenskommentare Lufthansa 1) Ha lte n (Halten) Kurs am 2 8.0 9.17 um 17 :3 5h 23,66 EUR Erste llung a bge schlossen 29.09.2017 / 10:45h Erstma ls we ite rge ge be n 29.09.2017 / 12:45h Kurszie l 24,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 11,09 Mrd. EUR Bra nc he Reisen / Freizeit Land Deutschland WKN Re ute rs 823212 LHAG.DE Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (EUR) 3,81 3,87 3,43 Kurs/Gewinn 3,2 6,1 6,8 Dividende je Aktie (EUR) 0,50 0,60 0,70 Div.- Rendite 4,1% 2,6% 3,0% Kurs/Umsatz 0,2 0,3 0,3 Kurs/Op. Ergebnis 2,5 4,1 4,6 Kurs/Cashflow 1,8 3,5 2,9 Kurs/Buchwert 0,8 1,3 1,1 25,00 20,50 16,00 11,50 7,00 Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 18,1% 58,1% Relativ z. DAX30 18,0% 56,3% 12 M 135,4% 117,3% Anlass Lufthansa erhält wohl Zuschlag für Großteil von Air Berlin Einschätzung Die vorläufigen Gläubigerausschüsse sowie der Board of Directors von Air Berlin haben hinsichtlich der Veräußerung der Lufttransport-Bereiche die Lufthansa und easyjet unter den Bietern ausgewählt, mit denen bis zum 12.10. weiter verhandelt werden soll. Es deutet sich dabei an, dass die Lufthansa einen Großteil der Betriebsteile (bis zu 81 Flugzeuge, Niki, LG Walter) erhält. Sollte es so kommen (Wettbewerbsbehörde muss Genehmigung erteilen), dann wäre dies ein großer Fortschritt für Lufthansa bei der Weiterentwicklung von Eurowings. Damit sollte die von der Lufthansa aktiv betriebene Branchenkonsolidierung in der DACH-Region abgeschlossen sein, nicht aber in Europa. Zudem sollte in den nächsten Tagen der Vertrag mit den Piloten (im März wurde eine Grundsatzvereinbarung zu langjährigen Vergütungs-, Mantel- und Übergangs- sowie Altersversorgungs-Tarifverträge erzielt) geschlossen werden. Dann hat die Lufthansa von dieser Seite bis mindestens Juni 2022 Ruhe. Der EBIT-Sonderertrag in 2017 wird aber deutlich niedriger ausfallen als von uns bisher unterstellt. Anderseits stellen sich die Verkehrszahlen für die Monate Juli und August besser dar als von uns erwartet und die Kosteneinsparungen in 2018 haben wir bisher zu konservativ eingeschätzt. Wir haben daher unsere Prognosen mehrheitlich erhöht (u.a. EpS 2017e: 3,87 (alt: 4,00) Euro; Dividende je Aktie 2017e: 0,60 (alt: 0,55) Euro; EpS 2018e: 3,43 (alt: 2,96) Euro; Dividende je Aktie 2018e: 0,70 (alt: 0,60) Euro). Die Lufthansa-Aktie hat zuletzt ein 16-Jahreshoch (23,70 Euro) erreicht. Trotz Branchenkonsolidierung bleibt der Wettbewerbsdruck ohne Zweifel hoch (Europa im Vergleich zu Nordamerika deutlich fragmentierter). Bei einem KGV 2018e von 6,8 lautet unser Votum für die Lufthansa-Aktie weiterhin Halten (Kursziel: 24,00 (alt: 22,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell)). Erste mpfehlung 25.02.2009 Sven Diermeier (Senior Analyst) Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 16.03.2017 Von Verkaufen auf Halten 4
Unternehmenskommentare TUI Ha lte n (Halten) Kurs am 2 8.0 9.17 um 17 :3 6h 14,44 EUR Erste llung a bge schlossen 29.09.2017 / 10:45h Erstma ls we ite rge ge be n 29.09.2017 / 12:45h Kurszie l 16,30 EUR Ma rktkapita lisie rung 8,48 Mrd. EUR Bra nc he Reisen / Freizeit Land Deutschland WKN Re ute rs TUAG00 TUIGn.DE Ke nnza hlen 09 /16 0 9/17e 0 9/18e Ergebnis je Aktie (EUR) 1,78 0,92 1,12 Kurs/Gewinn 7,8 15,6 12,9 Dividende je Aktie (EUR) 0,63 0,65 0,67 Div.- Rendite 4,6% 4,5% 4,7% Kurs/Umsatz 0,5 0,5 0,5 Kurs/Op. Ergebnis 11,3 8,4 7,2 Kurs/Cashflow 7,8 19,6 6,8 Kurs/Buchwert 2,5 2,4 2,1 19,00 14,00 9,00 4,00 Anlass Buchungsupdate Sommer 2017 / Winter 2017/18 Einschätzung TUI hat u.e. ein solides Buchungsupdate für das Sommerprogramm 2017 und das Winterprogramm 2017/18 veröffentlicht. Demnach lag die Auslastung der Quellmärkte für das Sommerprogramm 2017 bei 97% und damit auf dem Vorjahresniveau. Der Gesamtumsatz der Quellmärkte stieg um 8% (Vj.: +1%) y/y und setzt sich aus einer gestiegenen Gästezahl (+3% (Vj.: +1%) y/y) sowie höheren Durchschnittspreisen (+4% (Vj.: +/-0%) y/y) zusammen. Die Kennzahlen bewegen sich damit nahezu im Rahmen der Daten aus dem Q3-Bericht (Umsatz: +8% y/y; Gästezahl: +4% y/y; Preise: +5% y/y). Das Winterprogramm 2017/18 ist in der frühen Phase zu 36% (Vj.: 34%) verkauft. Die geringere Dynamik im Vergleich zum Winterprogramm 2016/17 (Umsatz: +7% (Vj.: +11%) y/y; Gästezahl: +3% (Vj.: +5%) y/y; Preise: +5% (Vj.: +6%) y/y) ist auf Basiseffekte und Großbritannien (Gästezahl: -7% y/y) zurückzuführen. Das Unternehmen hat erklärt, dass die Buchentwicklung den eigenen Erwartungen entsprochen hat. Trotz der jüngsten wetterseitigen Belastungen (Hurrikans in der Karibik und Florida) hat das Management erneut die Guidance für das Geschäftsjahr 2016/17 (30.09.) bestätigt (wechselkursbereinigter Anstieg des bereinigten EBITA von mindestens 10% y/y), die wir für realistisch erachten. Im Rahmen der Veröffentlichung der Gesamtjahreszahlen (am 13.12.) wird TUI auch ein Strategie-Update veröffentlichen. Unser Einschätzung zur TUI-Aktie (3 Monate: +14%) lautet weiterhin Halten (Kursziel: unverändert 16,30 Euro (Discounted-Cashflow-Modell)). Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 12,8% 10,4% Relativ z. CDAX 11,8% 5,3% 12 M 13,3% - 6,3% Sven Diermeier (Senior Analyst) Erste mpfehlung 19.05.2014 Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 5
Unternehmenskommentare UBS Group Ka ufe n (Kaufen) Kurs am 2 8.0 9.17 um 17 :3 0h 16,42 CHF Erste llung a bge schlossen 29.09.2017 / 10:45h Erstma ls we ite rge ge be n 29.09.2017 / 12:45h Kurszie l 19,50 CHF Ma rktkapita lisie rung 63,22 Mrd. CHF Bra nc he Banken Land Schweiz WKN Re ute rs A12DFH UBSG.VX Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (CHF) 0,86 1,11 Kurs/Gewinn 16,9 14,8 Dividende je Aktie (CHF) 0,60 0,65 Div.- Rendite 4,1% 4,0% Kurs/Umsatz 1,9 2,1 Kurs/Op. Ergebnis 13,1 11,6 Cost/Income 85,6% 82,1% Kurs/Buchwert 1,0 1,2 1,40 11,7 0,75 4,6% 2,0 9,1 77,9% 1,1 22,00 18,50 15,00 11,50 8,00 Anlass Kurszielerhöhung / Bestätigung des Kaufen-Votums Einschätzung Wie am Mittwoch (27.09.) bekannt wurde, ermittelt die Staatsanwaltschaft Bochum gegen Kunden der UBS Group im Rahmen eines Steuerstrafverfahrens. Demnach stehen die Beschuldigten im Verdacht, Kapital und Erträge aus Kapitalanlagen nicht in Einkommenssteuer- oder Erbschaftsteuererklärungen deklariert zu haben. Daraufhin betonte die UBS Group in einer gestrigen Stellungnahme (28.09.), dass die Durchsuchungen, die auch Räumlichkeiten der Bank betrafen, nicht im Rahmen eines Straf- oder Zivilverfahrens gegen die UBS Group stattfanden. Die UBS Group- Aktie erhielt in den vergangenen Handelstagen Auftrieb durch eine Grundsatzrede von Fed-Chefin Yellen (26.09.), die vor allem die schwache Inflationsdynamik thematisierte. Demnach sei u.a. die Erholung am Arbeitsmarkt nicht so weit vorangeschritten, wie es die Arbeitslosenquote andeutet (fehlender Lohndruck). Die Fed geht aber weiterhin davon aus, das Inflationsziel von 2% mittelfristig zu erreichen. Daher, und auch weil die Geldpolitik erst mit einer Verzögerung auf die Inflation wirke, wäre es, laut Yellen, unklug mit weiteren Zinsschritten zu warten, bis die Inflation bei 2% liegt. Die implizite Wahrscheinlichkeit für einen weiteren Zinsschritt im Dezember liegt derzeit bei 70% (). Bei einem neuen Kursziel von 19,50 (alt: 18,50) CHF (Sumof-the-Parts-Modell; niedrigere Eigenkapitalkosten unterstellt) votieren wir weiterhin mit Kaufen. Markus Rießelmann (Analyst) Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 0,8% 9,0% Relativ z. Stoxx Europe 50 1,7% 8,4% 12 M 30,4% 19,5% Erste mpfehlung 05.12.2014 Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 07.09.2017 Von Halten auf Kaufen 6
SWOT-Analyse Stärken - weltweit einer der führenden Vermögensverwalter - vergleichsweise detaillierte mittelfristige Zielsetzungen - attraktive Dividendenrendite - hohe Kernkapitalquote nach Basel III - erfolgreiche Rückführung der Konzernbilanz (Deleveraging; insbesondere im Bereich Non-Core) Schwächen - zusätzliche Kapitalanforderungen durch FINMA-Vorschriften sowie Einstufung als systemrelevante Bank (SiFi) - Trennung vom Fixed Income-Geschäft geht mit erheblichen Ertragseinbußen einher - Verschlechterung der Bruttomarge im Wealth Management - vergleichsweise geringe Leverage Ratio Chancen - wieder steigende Marktvolatilität sowie hohe Kundenaktivität sorgen für hohe Erlöse im Aktienhandel - höhere Dynamik bei Nettomittelzuflüssen (Vermögensverwaltung) - weiteres sukzessives Angleichen der Bruttomarge an das Vorkrisenniveau Risiken - Belastungen durch Rechtsstreitigkeiten - Verfehlen der Unternehmensprognose - Verschärfung des regulatorischen Umfelds - anhaltendes Niedrigzinsumfeld (insbesondere Negativzinsen in Europa und der Schweiz) Quelle: NATIONAL-BANK AG 7
Rechtliche Hinweise: WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN! Rechtliche Hinweise Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times, Dow Jones Newswires, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der NATIO- NAL-BANK AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige Entwicklung. Die NATIONAL-BANK AG übernimmt keinerlei Haftung für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt. Aufsichtsbehörde: Die NATIONAL-BANK AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Graurheindorfer Str. 108, 53117 Bonn sowie der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstraße 20, 60314 Frankfurt am Main. Mögliche Interessenkonflikte: Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im Einzelnen sind dies: 1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate. 2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft. 3) Die NATIONAL-BANK AG hält Anteile von mehr als 5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft. 4) Die NATIONAL-BANK AG hält Nettoverkaufs- oder -kaufposition, welche die Schwelle von 0,5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft überschreitet. 5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft federführend beteiligt. Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-Group- Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.b. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12- Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/vermoegensmanagement/research/verordnung_2016-958.pdf sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/vermoegensmanagement/research/uebersicht_empfehlungen.pdf. Sensitivität der Bewertungsparameter Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden: https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/vermoegensmanagement/research/verordnung_2016-958.pdf. 8