PIETE INTERNATIONALE DE CAPITAL sinteza cursului CAP. I. PIATA FINANCIARA Rolul, functiile si perspectivele pietei financiare

Transkript

1 PIETE INTERNATIONALE DE CAPITAL sinteza cursului CAP. I. PIATA FINANCIARA 1.1. Rolul, functiile si perspectivele pietei financiare Relatiile de natura financiara, de credit si monetare s-au amplificat pe plan international, consolidându-se prin formarea economiei mondiale în cadrul careia are loc miscarea valorii între natiuni sub forma fondurilor financiare, de credit si al creantelor mijlocite de semnele monetare. În relatiile economice dintre natiuni, legaturile economice de export cunosc trei procese: 1) procesul de evaluare prin care, cu ajutorul unui etalon monetar international sau cu statut international, se creeaza informatia de pret international pentru bunurile exportate; 2) procesul de repartitie prin care se finanteaza sau se crediteaza importatorul pentru a înlesni miscarea bunurilor de la exportator la importator; 3) procesul de plata prin care, folosindu-se mijloacele de plata internationale, se sting obligatiile determinate de export prin încasarea contravalorii bunurilor exportate de catre exportator. Prin urmare, activitatea financiar-monetara internationala cuprinde actiuni de evaluare, de repartitie si de credit si actiuni de plata ce au loc între tari. Finantele internationale reprezinta astazi o retea din ce în ce mai densa de operatiuni de vânzare-cumparare sau de credit-împrumut, cu caracter speculativ si de acoperire, care transcende frontierele nationale si deasupra carora se organizeaza, în consecinta, o adevarata megapiata financiara mondiala. Astazi, asadar, finantele internationale cuprind: a) pietele financiare internationale; b) bancile internationale; c) finantele întreprinderilor internationale; d) investitiile internationale de portofoliu. Piata financiara joaca un rol important în atingerea si mentinerea echilibrului economic national prin alocarea eficienta a economiilor în investitii private si publice, interne sau externe folosindu-se de intermediarii financiari : bancile comerciale, pe piata monetara si valutara; societatile de servicii de investitii financiare, pe piata de capital; societatile de asigurari, pe piata asigurarilor sau folosindu-se de investitorii institutionali (banci comerciale, societati de economii, de asigurare, de investitii, fonduri

2 mutuale), prin intermediul titlurilor lor indirecte (certificate de depozit, livrete de economii, polite de asigurare, certificate de investitor etc.). În timp ce, pe segmentul primar, piata financiara asigura numai transferul de capital intermediat sau indirect, pe segmentul secundar piata financiara asigura toate transferurile de capital. Miscarea internationala de deregulation (dereglementare) a izbucnit în Statele Unite, ca urmare a ideilor si politicii economice ale presedintelui Reagan. Ea a condus, începând cu anul 1981, la crearea a numeroase produse si tehnici, în special, în domeniul bancar si financiar, propagându-se în toate tarile industrializate unde, în fata acerbei concurente internationale, a condus la modernizarea structurilor rigide: au fost reformate bursele; au fost autorizate produse financiare existente mai înainte pe europiata, dar interzise în Marea Britanie, Franta, Germania si Japonia; au fost introduse obligatiunile cu rata variabila; s-au creat peste tot piete de financial futures (piete la termen de instrumente financiare) si optiuni. În cinci ani, lumea financiara internationala a evoluat mai mult decât în cincizeci; autoritatile tarilor industrializate refuzasera pâna atunci orice reforma profunda, domeniul financiar parând ca necesita un anumit conformism parere total gresita, un respect al traditiilor, chiar daca finantele moderne sunt, înainte de toate, oportuniste. Datorate probabil dereglementarii, finantele devin mondiale fara frontiere. Dereglementarea scoaterea progresiva a controlului schimburilor permite miscarea capitalurilor catre locurile cele mai avantajoase, cu riscul de a face rapid arbitraje daca ele se schimba. De exemplu, mondializarea a permis utilizarea foarte larga a swapsurilor4 de catre întreprinderi sau, ca în cazul Statelor Unite, gestionarea fondurilor de pensii prin investitii în afara tarii. Pietele financiare au început sa functioneze 24 de ore pe zi astfel ca, un european, poate trata seara cu New York-ul si dimineata cu Tokyo. Orientarea catre cotatiile continue va determina, poate, ca finantistii sa lucreze ca muncitorii din uzine, în trei schimburi pe zi. Inovatiile financiare, desi nu întotdeauna justificate, se datoreaza unor ratiuni comerciale si practice. Inovatia permanenta se afla si la originea unor reale sofisticari, facând, din ce în ce mai necesara, recurgerea la specialisti, în finante, în general, si în multiple specializari ale acesteia, în special (specialisti în optiuni, finantari, futures). În principal, doua consecinte decurg din inovatia permanenta: evolutia indispensabila a manierelor de a proceda si a strategiilor de adoptat de catre institutiile bancare si financiare pentru a-si mentine activitatea si emergenta a noi riscuri micro si macroeconomice care conduc, uneori, la adoptarea de reglementari prudentiale, diminuând fenomenul de dereglementare. a. Titrizarea este traducerea expresiei americane securitisation; security înseamna valoare mobiliara. Ea consta în înlocuirea vânzarii de credite prin emisiunea si plasarea titlurilor negociabile. b. Dezintermedierea bancara în circuitul finantarii, consecinta directa a titrizarii, este opusa intermedierii, care facea din banci singura legatura posibila între detinatorii de resurse (împrumutantii) si cei care au nevoie de aceste resurse (împrumutatii), care recurg la credite. În prezent, banca nu mai este un intermediar indispensabil pentru finantarea întreprinderilor (wholesale market sau piata întreprinderilor), ci trebuie sa se reorienteze catre activitatile de prestari de servicii, privilegiind clientela privata (retail market sau piata particularilor) si înfruntând o noua concurenta internationala.

3 În concluzie, O piata eficienta este aceea în care lipsesc oportunitatile de arbitraj a diferentelor dintre pretul de piata si valoarea actuala a investitiei în cumpararea titlului financiar. Pe o piata eficienta, pretul de piata reflecta valoarea intrinseca a titlurilor, reflecta corect cele doua componente ale valorii: pretul-timp al banilor si prima de risc asumat. Numai în aceste conditii, pretul este «etalonul» corect al valorii, iar semnalul dat prin pret va conduce spre decizii de alocare optima a resurselor (a capitalurilor, în cazul de fata) Structura pietei financiare Circuitul activelor financiare se desfasoara între ofertantii de fonduri (investitori) si beneficiarii acestora, tranzactiile având loc pe piata financiara. Piata financiara este alcatuita din doua componente, având în vedere tipul activelor financiare care se negociaza si mecanismul prin care acestea sunt introduse în circuitul financiar: a) piata monetara. Pe piata monetara nationala se efectueaza tranzactii monetare, în moneda nationala, între rezidentii aceleiasi tari. Piata monetara este piata pe care bancile se împrumuta între ele, pe termen scurt. Aparitia acestei piete se datoreaza surplusului de încasari pe care le au unele banci si surplusului de plati pe care le au alte banci. De la aceasta regula fac exceptie unele institutii, cum ar fi CEC-ul sau bancile ipotecare, care sunt, de obicei, debitoare. Prin urmare, piata monetara îndeplineste functia de compensare a deficitului cu excedentul de lichiditate pe doua cai: 1) prin creditul acordat între banci; 2) prin cumpararea, de la diferite banci, a unor hârtii de valoare specifice pietei monetare, a caror scadenta este relativ apropiata si care prezinta certitudine în ceea ce priveste transformarea lor în bani lichizi, fara pierderi. O componenta a pietei monetare este piata valutara, pe care se confrunta cererea si oferta pentru diferite valute, care sunt, atât pentru ofertant, cât si pentru solicitant, monede straine, schimbul dintre ele urmând sa depaseasca restrictiile care îngreuneaza circulatia internationala a capitalului; b) piata de capital. Piata capitalurilor este specializata în intermedierea de tranzactii cu active financiare care au scadente pe termene medii (1-5 ani) si lungi (peste 5 ani). Prin intermediul ei, sunt satisfacute nevoile de capital ale solicitantilor cu disponibilitatile de capital ale ofertantilor. În general, piata capitalurilor mareste posibilitatile financiare. Principalele functii ale pietelor de capital sunt: emisiunea si vânzarea pentru prima data de titluri financiare ale emitentilor sau debitorilor catre posesorii de capitaluri financiare care doresc sa cumpere valori mobiliare; negocierea de valori mobiliare, cu conditia ca acestea sa fie vândute si transformate în lichiditati de primii lor posesori si mai înainte de scadenta. Pietele de capital pot fi grupate în functie de anumite criterii si caracteristici, cum ar fi: nivelul de tranzactionare, tipul de hârtii de valoare tranzactionate, procedurile de schimb utilizate, localizarea fizica a pietei etc. a. Nivelul de tranzactionare. Conform acestui criteriu exista:

4 piata primara este piata în cadrul careia emisiunile de titluri sunt tranzactionate pentru prima data; emitentii de titluri obtin fondurile necesare pentru dezvoltarea afacerilor lor; piata secundara este piata în cadrul careia sunt tranzactionate titlurile ce sunt deja în circulatie. Este piata tranzactionarilor repetate, în functie de cererea si oferta de capital exprimate. Aceasta piata face obiectul activitatilor bursiere si al mecanismelor acestora. Ea mai este denumita si piata bursiera; a treia piata este piata în cadrul careia are loc comercializarea titlurilor din afara bursei, printr-o retea specializata de societati mobiliare; a patra piata sau piata tranzactiilor directe este piata în cadrul careia titlurile sunt comercializate în bloc printr-o retea de institutii financiare la care iau parte cei interesati. Pietele a treia si a patra sunt cele mai noi piete, dar cu dimensiuni deja notabile si care pot juca, în viitor, un rol de importanta crescânda în tranzactiile cu titluri. b. Tipul de titluri. Conform acestui criteriu exista, în principal: piata de actiuni este piata de tranzactionare a actiunilor comune (ordinare) si a celor preferentiale, precum si a altor tipuri de actiuni ce acorda drepturi reziduale asupra veniturilor emitentilor; piata de obligatiuni este piata de tranzactionare a oricarei creante ce presupune plati periodice ale cupoanelor si rambursarea fondului de împrumut la data scadenta; piata titlurilor de stat este piata titlurilor de valoare puse spre vânzare populatiei si persoanelor juridice de catre stat. c. Proceduri de tranzactionare. Conform acestui criteriu exista: piata de licitatie este piata în cadrul careia tranzactionarea este controlata de o a treia parte (numita si agent de piata), în functie de suprapunerea preturilor ordinelor de cumparare sau de vânzare, în cazul anumitor titluri. Tranzactiile sunt efectuate la acele preturi pentru care exista si cerere si oferta. Piata este impersonala, în sensul ca identitatile celor ce vând sau cumpara sunt necunoscute; piata de negociere este piata în cadrul careia cei ce vând sau cumpara negociaza între ei volumul si pretul titlurilor în mod direct sau printr-un agent: broker sau dealer. Daca o tranzactie este încheiata de catre dealer sau broker, identitatea unei parti ramâne necunoscuta celeilalte. Acest tip de piata este util pentru titlurile inactive si pentru tranzactiile de valori foarte mari, care pot determina fluctuatii pe termen pe piata de licitatie, pâna în momentul în care vor exista destule ordine în cealalta parte a pietei. Negocierea acorda timp pentru identificarea ofertantilor si cumparatorilor si, de asemenea, pentru recalcularea pretului sau volumului tranzactiei. Piata de negociere se mai numeste si piata inter-dealeri. d. Locul tranzactionarii. Conform acestui criteriu exista: piata organizata este piata cu reguli de tranzactionare stabilite, de regula, dupa principiile de lucru ale pietei de licitatie, la un sediu central cu localizare certa. Actiunile sunt tranzactionate în cadrul unui astfel de tip de piata; piata Over The Counter (OTC) este piata constituita din birourile dealerilor, brokerilor si ale emitentilor de titluri secundare (banci comerciale, companii de asigurari). Pentru ca aceste tranzactii sa se desfasoare în multe locuri, ea este construita prin telefon, telex sau computer. Aceste piete sunt, în principal, piete de negociere, obligatiunile fiind obiectul principal al tranzactiilor. e. Dinamica si riscul tranzactiilor. Conform acestui criteriu exista:

5 piata la vedere este piata pe care titlurile sunt tranzactionate pentru livrare si plata imediata. Imediat este definit de catre piata si are forma variata, în functie de tipurile de titluri. Mai este folosita si denumirea de piata de numerar. Principala caracteristica a acestei piete este reglarea imediata a tranzactiilor. Tipurile de valori mobiliare cotate pe un astfel de tip de piata fac obiectul tranzactiilor de valoare redusa; piata anticipata (forward) este principala piata ce permite cele mai diverse tranzactii cu titluri. Caracteristica ei majora este constituita de faptul ca operatiile de vânzarecumparare sunt achitate o data pe luna, în ziua de lichidare. Tranzactiile sunt efectuate pentru un anumit volum de titluri, numit cotatie; piata futures este piata în cadrul careia titlurile sunt comercializate în vederea unor livrari si plati viitoare. Instrumentul comercial se numeste contract futures. Titlurile comercializate ce sunt stipulate în contract pot fi deja în circulatie sau pot fi emise înainte de data scadenta mentionata în contract. Daca un contract futures este tranzactionat Over The Counter prin negociere, el se va numi contract anticipat; piata de optiune (options) este piata în cadrul careia sunt tranzactionate titluri cu livrare ulterioara, conditionata de prevenirea riscului de investitie. Instrumentul comercial se numeste contract de optiune. f. Intensitatea zilnica a tranzactiilor. Conform acestui criteriu exista: piata permanenta este piata în cadrul careia, pentru un titlu, se înregistreaza o succesiune de cotatii bursiere în timpul unei sedinte (call-over). Principiul acestei piete este executarea comenzilor în timp util si cotatia diferitelor cursuri pe durata întregii zile. De obicei, aceste piete publica zilnic 4 cursuri: pretul de deschidere, cel mai mare pret al zilei, cel mai scazut pret al zilei, pretul de închidere; piata de apel este piata în cadrul careia cotatiile tranzactiilor se efectueaza prin stabilirea unui pret de echilibru la o ora de echilibru. g. Dupa modul în care se procura si se tranzactioneaza banii. Conform acestui criteriu exista: piete de datorie sunt piete caracterizate prin instrumente care, în general, raporteaza dobânda la perioade fixe, pentru împrumuturi acordate pe perioade cuprinse între 12 luni si 30 de ani. Din aceasta cauza, respectivele piete mai sunt cunoscute si sub denumirea de piete de venituri fixe (Fixed Income Markets). Aceste piete implica angajarea de împrumuturi pe termen mediu si lung; piete de titluri de valoare sunt piete care, de asemenea, implica angajarea de împrumuturi pe termen mediu si lung, dar, în acest caz, împrumutatorului nu i se plateste dobânda. În schimb, firma care angajeaza împrumutul emite actiuni (stocks sau shares) în favoarea investitorilor, care devin, astfel, coproprietari ai respectivei societati cu alte cuvinte devin detinatori de cote-parti (actionari) din capitalul unei companii. În functie de cât de bine performeaza respectiva firma, investitorii pot beneficia sau nu pot beneficia de plati de dividende pe actiunile pe care le detin. Principalele caracteristici ale pietelor de capital sunt: a) negociabilitatea: angajarea de împrumuturi banesti si investirea sunt realizate prin utilizarea de instrumente financiare care sunt negociabile. Aceasta înseamna ca titlul de proprietate poate fi transferat în orice moment; b) finantarea nebancara: emitentul de pe pietele de capital nu angajeaza împrumutului banesti direct de la o banca comerciala, ci emite instrumente financiare în scopul vânzarii lor catre investitori; c) termenul de scadenta: în general, termenul de scadenta perioada pentru care se acorda sau se angajeaza

6 împrumuturi banesti este mai mare de un an; d) instrumente financiare: pe piata de capital, instrumentele de datorie, cum ar fi: obligatiunile, sunt emise cu precizarea termenului de scadenta, a dobânzii care trebuie platita si a termenului de plata. În cadrul pietelor de titluri de valoare, actiunile care se emit reprezinta parti din capitalul unei societati. a)piata primara de capital sau piata noilor emisiuni este acea piata pe care are loc transferul initial de bani de la investitori catre firme, odata cu emiterea de actiuni. Prima vânzare a valorilor mobiliare emise se realizeaza în cadrul pietei primare, caracterizata prin existenta unui singur vânzator, respectiv emitentul valorilor mobiliare. Ea se face, de regula, la un pret unic de vânzare a valorilor mobiliare. Întrucât contravaloarea actiunilor nu este rambursata, firmele obtin un împrumut perpetuu. Piata primara de capital are rolul de plasare a emisiunilor de titluri mobiliare, pentru atragerea capitalurilor disponibile pe termen mediu si lung, atât pe pietele interne de capital, cât si pe pietele internationale. Detinatorii de capital sunt, în general, cunoscuti, oferind emitentului de titluri de valoare posibilitatea sa ia contact direct cu investitorii, obtinând resursele financiare de care are nevoie. Asemenea plasamente private sunt relativ rare, majoritatea emitentilor facând apel la economiile publice, prin utilizarea resurselor bancare. Mijloacele prin care o societate comerciala poate obtine fonduri fie prin majorarea capitalului social, fie prin atragerea unui împrumut sunt oferta publica de vânzare si plasamentul privat. Astfel, când o firma este lansata (floated) la o bursa de valori, capitalul procurat provine de la o piata publica. Noile emisiuni de acest fel mai sunt denumite, uneori, ofertari publice initiale (Initial Public Offerings IPOs). Daca o firma doreste sa fie lansata, ea trebuie sa îndeplineasca anumite criterii financiare. O data ce o firma a fost lansata la o bursa, ea este trecuta pe lista oficiala sau principala, devenind astfel listata. b)piata secundara de capital Odata puse în circulatie titlurile mobiliare prin emisiunea pe piata primara, acestea fac obiectul tranzactiilor pe piata secundara. Piata secundara de capital ofera posibilitatea detinatorilor de actiuni si obligatiuni sa le valorifice înainte ca acestea sa aduca profit (dividende sau dobânzi). Piata secundara reprezinta, în acelasi timp, modalitatea de a concentra în acelasi loc investitori particulari sau institutionali, care pot vinde sau cumpara titluri mobiliare, având garantia ca acestea au valoare si pot fi reintroduse oricând în circuit. Piata secundara este si expresia aproape perfecta a reglarii libere a cererii si ofertei de valori, fiind un barometru al nevoii de capital, dar si al starii economice, sociale, politice si militare a unei tari. Pretul la care se negociaza titlurile mobiliare, ca expresie a cererii si a ofertei, reprezinta echilibrul a doi factori opusi: pe de o parte, maximizarea rentabilitatii unei actiuni/obligatiuni, iar, pe de alta parte, minimizarea riscului pe care îl implica orice titlu, ambele referindu-se la dividendele sau dobânzile ce revin la sfârsitul anului financiar si la pretul de vânzare-cumparare specific unui moment ulterior. De mentionat este si faptul ca majoritatea afacerilor de pe pietele de actiuni din lume nu constau în noi emisiuni, ci se concentreaza pe piata secundara, respectiv tranzactionarea de actiuni dupa momentul emiterii lor initiale. Daca cineva care a cumparat actiuni ar pastra respectivele actiuni asteptând sa încaseze dividendele aferente,

7 nu ar mai exista o piata secundara. Piata secundara de valori mobiliare în România are doua componente: Bursa de Valori Bucuresti si piata electronica RASDAQ. Avantajele finantarii economiei cu ajutorul pietelor de capital pot fi privite cel putin din doua puncte de vedere: bancile beneficiaza de o sursa permanenta de fonduri, fara a se solicita plati fixe sau dobânzi. Finantarea cu ajutorul actiunilor poate permite acumularea acelor fonduri mari de plata care sunt necesare pentru rambursarea obligatiilor; întreprinzatorii beneficiaza de scaderea riscului si de capitalul necesar începerii si derularii unor afaceri. Gabriela Anghelache arata, în lucrarea Piete de capital si tranzactii bursiere, ca nevoia de finantare a întreprinderilor pe baza emisiunii de actiuni a fost marcata de relatiile rigide dintre banci si grupurile industriale si de apelarea la participatiile guvernului, la credite si la garantii guvernamentale. Exista unele contributii importante pe care pietele de capital le pot avea la dezvoltarea economica: [ eficienta, competitivitatea si solvabilitatea sectorului financiar; [ mobilizarea economiilor financiare; [ eficienta de alocare a investitiilor; [ solvabilitatea sectorului societatilor comerciale; [ descentralizarea proprietatii si distribuirea avutiei; [ accesul societatilor noi si în formare la finantarea prin actiuni Piata financiara internationala Pietele financiare internationale cuprind doua componente: a) ansamblul pietelor financiare ale tarilor care aproba, sub rezerva unor reglementari, emisiuni de titluri financiare straine, ca si tranzactii cu titluri financiare straine; b) piata eurocapitalului, pe care împrumuturile pe termen mijlociu si lung sunt eliberate într-o moneda care nu este obligatoriu cea a împrumutatorului si nici a celui care se împrumuta si, deci, plasamentul este efectuat în functie de economiile provenind din mai multe tari, intermediate de un sindicat bancar international. Când piata eurocapitalului se sprijina puternic pe pietele financiare nationale, aceasta nu este perfect independenta. Autonomia ei rezulta din natura operatiilor si din modul de functionare. Participarea pietelor financiare nationale la operatiile internationale depinde de: [ stabilitatea monedei nationale; [ sprijinirea pe o economie în crestere, cu un potential comercial si industrial puternic; [ importante capacitati de finantare disponibile; [ o larga retea de filiale; [ intermediari financiari cu o mare experienta; [ libera convertibilitate si liberul transfer al titlurilor financiare; [ fiscalitate preferentiala pentru operatiile financiare internationale. Pietele financiare internationale sunt piete fara patrie, anonime si instabile. Preturile curente si dobânzile sunt foarte oscilante, în functie de moneda-suport si de

8 conjuncturile economice. Aceste piete nu sunt controlate decât indirect, la nivelul pietelor nationale si pe baza unor criterii nationale. Prin masivul capital financiar antrenat, pietele financiare internationale influenteaza capitalul financiar destinat investitiilor nationale, producând urmatoarele efecte: efectul de structura, care consta în transformarea veniturilor economisite la nivel national în capital strain. Fonduri financiare provenite din tarile din Orientul Apropiat, America Latina si din alte tari în curs de dezvoltare alimenteaza piata financiara a tarilor dezvoltate industrial. Emisiunile de titluri financiare internationale permit, adesea, realizarea de investitii în mod direct în tarile dezvoltate; efectul dobânzii, care consta în cresterea ratei dobânzii, cu incidenta asupra investitiilor nationale; efectul de lichiditate, care reprezinta rarefierea capitalului national al unor tari. CAP. II. INSTRUMENTELE FINANCIARE 2.1. Definirea instrumentelor financiare, clasificarea si caracteristicile acestora Clasificarea instrumentelor financiare este aratata în Tabelul 1. Clasificarea instrumentelor financiare Tabelul 1 Tipul de instrumente Categorii de instrumente Definire 1. Valori mobiliare a) actiuni; Instrumente financiare b) titluri de stat; negociabile transmisibile c) obligatiuni emise de prin traditiune sau prin administratia publica înscriere în cont, care centrala sau locala si confera drepturi egale pe societati comerciale; categorie, dând detinatorilor d) alte titluri de împrumut dreptul la o fractiune din cu scadenta mai mare de un capitalul social al an; emitentului sau un drept de e) drepturi de preferinta la creanta general asupra subscrierea de actiuni si patrimoniului emitentului si drepturi de conversie a unor sunt susceptibile de creante în actiuni; tranzactionare pe o piata f) alte instrumente reglementata. Ele se financiare, cu excluderea caracterizeaza prin instrumentelor de plata, care formalism, pentru ca dau dreptul de a dobândi înscrisurile confera anumite

9 2. Instrumente financiare derivate 3. Instrumente financiare, altele decât valorile mobiliare valori mobiliare echivalente celor mentionate mai sus prin subscriere, schimb sau la o compensatie baneasca; g) orice alte instrumente financiare calificate de CNVM ca valori mobiliare. a) contractele futures; b) options; c) alte active calificate de CNVM ca instrumente financiare derivate. Titlurile de participare la organismele de plasament colectiv în valori mobiliare. drepturi detinatorului, literalitate, deoarece drepturile si obligatiile detinatorilor sunt stipulate în înscrisuri si exista numai în aceasta masura, au caracter autonom, obligatiile fiind consemnate în titluri, si caracter negociabil, în sensul ca pot fi transmise unor terti. 4. Contracte de report Contracte în care o parte cumpara valori mobiliare cu plata imediata, cu revânzarea simultana, la termen si pe un pret determinat, a unor valori mobiliare de aceeasi specie si cu remiterea efectiva a valorilor mobiliare date în report, în conformitate cu dispozitiile art din Codul comercial. Sursa: Bursa de Valori Bucuresti, Suport de curs pentru reatestarea agentilor pentru valori mobiliare ca agenti pentru servicii de investitii financiare, p. 14. Instrumentele tipice emise pe pietele de datorie cu venituri fixe sunt cunoscute sub denumirea de obligatiuni (bonds) si certificate (notes). Instrumentele emise pe piata titlurilor de valoare sunt, de regula, denumite actiuni (stocks sau shares). Principalele caracteristici care deosebesc instrumentelede datorie de cele ale titlurilor de valoare sunt prezentate în Tabelul 2. Tabelul 2 Comparatie între instrumentele de datorie si cele ale titlurilor de valoare

10 Datorie Titluri de valoare - termen mediu si lung; - termen mediu si lung; - durata de viata definita; - cote-parti din titlul de proprietate, active - termen de scadenta; si profituri; - în mod normal, raporteaza o anumita rata - dividende variabile; a dobânzii cunoscuta; - în mod normal, drepturi de vot; - negociabile; - negociabile. - cupon fix. Sursa: REUTERS, Introducere în studiul pietelor de titluri de valoare, John Wiley & Sons (Asia) Pte. Ltd., Editura Economica, Bucuresti, 2000, p. 22. Avantajele si dezavantajele legate de emiterea de titluri de valoare sau de datorie sunt ilustrate în Tabelul 3. Avantajele si dezavantajele titlurilor de valoare sau de datorie Tabelul 3 D A T O R I E T I T L U R I A A A Avantaj datoria nu implica diluarea titlului de proprietate asupra societatii. Emiterea de datorie nu confera nici un drept de proprietate, cum ar fi dreptul la vot sau la o cota din profiturile societatii; datoria se poate emite mai rapid decât titlurile de valoare; firma îsi poate corela perioada datoriei cu necesitatile sale de finantare. a) titlurile de valoare servesc scopului procurarii de capital care nu trebuie sa fie rambursat asemanator cu a procura un împrumut perpetuu; b) dividendul platit pe actiuni poate varia în functie de nevoile firmei si de împrejurari; c) firma poate sa nu fie suficient de puternica Dezavantaj A multi dintre emitentii de datorie nu au posibilitatea de a recurge la emiterea de titluri de valoare, în conditiile în care respectivele titluri nu le apartin, neputând deci fi înstrainate, cum ar fi, de exemplu, cazul sectoarelor industriale de stat sau nationalizate; A firma trebuie sa plateasca dobânda la scadentele de plata cuvenite si sa ramburseze capitalul la scadenta datoriei, indiferent de nevoile firmei si de circumstante. A titlul de proprietate si controlul asupra firmei sunt împartite. Detinatorii de actiuni au proprietatea asupra firmei si desemneaza comitetul de directori, care poate fi

11 D E V A L O A R E pentru a emite datorie, deoarece poate fi perceputa ca prezentând un risc inacceptabil de ridicat. Sursa: REUTERS, op. cit., p. 31. revocat; A preturile actiunilor fluctueaza constant, în functie de cerere si oferta; A performanta unei firme si, în consecinta, preturile actiunilor sunt afectate de factori externi, cum ar fi evenimentele economice interne si internationale, inflatia si ratele dobânzii; A preturile actiunilor pot fi afectate de zvonuri; A costul initial al emisiunii de actiuni este ridicat. Instrumentele pietei titlurilor de valoare sunt enumerate în Tabelul 4. Instrumentele pietei titlurilor de valoare Tabelul 4 1. Actiuni si emisiuni de actiuni Actiuni: obisnuite; preferentiale. Emisiuni de actiuni: cu bonus sau scrip; privilegiate. Indici bursieri

12 2. Valori mobiliare legate de titluri de valoare 3. Produse derivate Recipise de depozitare 1 : ADR; GDR; EDR. Obligatiuni convertibile Obligatiuni cu warant Futures: pe indici bursieri; pe titluri de valoare. Swapuri: cu titluri de valoare. Optiuni pe: titluri de valoare; indici bursieri; futures pe indici bursieri Valorile mobiliare sunt de trei categorii: primare, derivate si sintetice. a)valorile mobiliare primare sau titlurile financiare, în sens restrâns, sunt emise de utilizatorii de fonduri si sunt destinate cresterii capitalului propriu, reprezentând instrumente de proprietate (equity instruments) concretizate în actiuni, precum si atragerii capitalului de împrumut, reprezentând instrumente de datorie (debt instruments) concretizate în obligatiuni. Utilizarea valorilor primare permite mobilizarea de capital pe termen lung pentru utilizatorii de fonduri si da detinatorilor lor drepturi asupra veniturilor banesti nete (cash flow) ale emitentului. În acest mod, investitorii si utilizatorii de fonduri sunt asociati nemijlocit la profitul si riscul afacerilor pe care le întreprind utilizatorii de fonduri. b) Valorile mobiliare derivate reprezinta acele produse bursiere care rezulta din contractile dintre emitenti (vânzatori) si beneficiari (cumparatori) prin care se prevede ca acestora din urma li se confera drepturi asupra unor active (titluri financiare, valute, marfuri s.a.) ale emitentului la o scadenta viitoare, conform prevederilor contractului. De 1 Recipisa de depozitare este un certificat negociabil care, de regula, reprezinta instrumente sub forma detitluri de valoare, detinute în depozit de o banca custode. Odata respectivele titluri depozitate, se emite un certificat de primire pentru instrumentele respective de unde si denumirea. Recipisele de depozitare sunt instrumente care permit investitorilor dintr-o tara sa devina actionari în cadrul unei companii straine, ceea ce permite cumpararea/vânzarea si primirea de dividende în moneda interna a tarii investitorului. ADRurile (American Depository Receipts) sunt recipise de depozitare denominate în dolari SUA si sunt emise în SUA de catre o banca de depozitare. Un ADR reprezinta drepturile de proprietate asupra unor titluri ale companiilor neamericane. Odata emise la bursa de valori, ADR-urile tranzactioneaza în acelasi mod ca si celelalte actiuni. GDR-urile (Global Depositary Receipts) sunt emise în scopul accesului pe una sau mai multe piete internationale, si sunt adesea lansate pentru procurarea unor mari sume de capital, pe care o singura piata ar putea sa nu fie în masura sa le asigure. Desi multe dintre GDR-uri sunt denominate în dolari SUA, poate fi utilizata oricare alta moneda. De regula, GDR-urile sunt emise în forma nominativa (registered). EDR-urile (European Depositary Receipts) sunt denominate în euro si au început sa fie tranzactionate în (Vezi: REUTERS, Introducere în studiul pietelor de titluri de valoare, John Wiley & Sons (Asia) Pte. Ltd., Editura Economica, Bucuresti, 2000, p )

13 aici rezulta si deosebirea de valorile mobiliare primare, care privesc exclusiv venituri monetare, de unde si caracteristica de valori mobiliare derivate. c) Valorile mobiliare sintetice rezulta din combinarea de contracte futures de vânzare si de cumparare, din combinarea de optiuni put si call, din combinatii între diferite tipuri de futures si optiuni sau reprezinta titluri financiare de tip cos (exemplu: contractele pe indici de bursa). 2.2.Piata instrumentelor financiare Componentele pietei capitalurilor, dupa categoria instrumentelor financiare, sunt urmatoarele: piata actiunilor; piata obligatiunilor; piata titlurilor de stat; tranzactiile repo si reverse repo; piata produselor derivate; piata instrumentelor financiare sinetice Piata actiunilor Regimul juridic aplicabil actiunilor in tara noastra (emisiune, tranzactionare, înregistrare etc.) este definit de urmatoarele acte normative: 1. Legea nr , republicata, cu modificarile ulterioare. Elemente specifice actiunilor: capitalul social este reprezentat prin actiuni emise de societate. Actiunile nu vor putea fi emise pentru o suma mai mica decât valoarea nominala (valoarea nominala a unei actiuni nu va putea fi mai mica de 0,1 RON); orice actiune platita da dreptul la un vot în Adunarea Generala a Actionarilor (AGA), daca prin actul constitutiv nu s-a prevazut altfel; actiunile sunt indivizibile; actiunile trebuie sa fie de o valoare egala; ele acorda posesorilor drepturi egale; pot fi emise, în conditiile actului constitutiv, categorii de actiuni care confera titularilor drepturi diferite. 2.Legea nr de aprobare a OUG nr Elemente specifice: data de înregistrare data calendaristica stabilita de AGA, care serveste la identificarea actionarilor asupra carora se rasfrâng efectele hotarârilor AGA. Data de înregistrare trebuie sa fie ulterioara datei întrunirii AGA; data de referinta data calendaristica, stabilita de Consiliul de Administratie, care serveste la identificarea actionarilor care participa la AGA, voteaza în cadrul acesteia si

14 beneficiaza de dividende; data de referinta trebuie sa fie ulterioara publicarii convocarii AGA. 3.Regulamentul nr privind oferta publica de valori mobiliare si alte instrumente financiare Actiunea este o hârtie de valoare, valoare care este o parte din capitalul social al societatii pe actiuni emitente. Actiunile intra în posesia unor persoane denumite actionari si le confera acestora anumite drepturi si obligatii, respectiv participarea la beneficiul societatii sau obligatia de a suporta o parte din pierderea acesteia. Astfel, daca un actionar detine n% din numarul de actiuni ale unei societati, indiferent de pretul sau de calea prin care le-a obtinut, atunci el are: dreptul la vot, adica la n% din voturile care pot fi exprimate în Adunarea Generala a Actionarilor. Acesta este, de fapt, dreptul de a participa sistematic la Adunarea Generala a Actionarilor a carui data de organizare trebuie facuta publica cu 30 de zile înaintea tinerii ei; cei care detin actiuni la purtator primesc invitatii personalizate. Adunarea Generala Ordinara reuneste toti actionarii, indiferent de numarul de actiuni detinute. Uneori pot exista anumite restrictii, societatile pretinzând un minimum de actiuni pentru dreptul de a participa. Aceasta adunare, care se tine anual, are drept scop de a verifica bunul mers al întreprinderii. Astfel, actionarii sunt chemati sa analizeze conturile, sa fixeze dividendele, sa reînnoiasca administratorii. Deciziile sunt aprobate cu majoritate simpla. Adunarea Generala Extraordinara se reuneste de fiecare data când este luata o decizie exceptionala, cum ar fi cresterea capitalului social. Deciziile sunt aprobate cu majoritate de doua treimi. Ambele tipuri de adunari reprezinta mijlocul prin care actionarul se poate exprima, poate sa-si valorifice dreptul la informare si pe cel de control asupra gestiunii întreprinderii; dreptul la informare, respectiv dreptul de acces la documentele indispensabile: bilant, contul de rezultate; dreptul la dividende, adica la n% din profiturile societatii sub forma de dividende; dreptul asupra activelor, adica la n% din valorile societatii, în cazul în care aceasta este lichidata si contribuie cu n% la pierderile societatii în cazul în care ele survin (raspunde de pasivul social în limita aportului de capital). Circulatia actiunilor este libera; ele pot fi vândute, mostenite sau donate, dupa vointa posesorului lor. Clasificarea actiunilor este urmatoarea: a) actiuni nominative, adica acele actiuni care sunt personalizate prin mentionarea numelui posesorului lor; ele au o circulatie restrictiva, în sensul ca nu pot fi înstrainate decât prin transcrierea tranzactiei în registrul societatii emitente. Un titlu este nominativ atunci când proprietarul este nominal cunoscut de emitent. Identitatea proprietarului este înregistrata în registrul societatii care va putea sa faca cunoscute titularului diferite informatii cu privire la dezvoltarea si rezultatele ei si va putea adresa convocarea la adunarile generale. Actiunile nominative pot fi: nominative administrate, caz în care actiunile sunt înscrise simultan în registrul societatii si în contul intermediarului financiar ales de posesorul lor caruia i se transmit ordinele de cumparare si vânzare; nominative pure, care nu sunt înregistrate decât în registrul societatii care asigura gratuity gestiunea titlurilor. Fara exceptie, aceasta formula atrage formalitati

15 administrative (antreneaza costuri si întârzieri) cu ocazia revânzarii titlurilor: trebuie, mai întâi, sa fie reconvertite în actiuni la purtator sau, daca statutul societatii nu permite, în actiuni nominative administrate; b) actiuni la purtator, a caror circulatie este absolut libera, posesorul lor beneficiind de toate drepturile si obligatiile care decurg din detinerea lor. Titlurile sunt numite la purtator atunci când societatea emitenta nu cunoaste proprietarul lor. Simpla înscriere în registru efectuata de intermediarul raspunzator de contul proprietarului este suficienta pentru a dovedi calitatea de proprietar al titlului. Aceste titluri pot fi negociate fara termen si fara formalitati. Miscarile titlurilor se concretizeaza în simple înscrisuri contabile între intermediari (cel al cumparatorului si cel al vânzatorului); c) actiuni ordinare, care confera dreptul proprietarului lor de a încasa dividendele anuale, a caror marime este direct proportionala cu raportul dintre valoarea actiunilor si profitul pe anul expirat care este repartizat actionarilor; d) actiuni privilegiate, a caror posesie da dreptul actionarilor la un dividend fix, indiferent de marimea profitului realizat de societate; e) actiuni preferentiale, care nu dau actionarului dreptul la vot în Adunarea Generala a Actionarilor, dar care au prioritate la încasarea unor dividende prestabilite fie în valoare absoluta, fie în valoare relativa. Actiunile preferentiale pot fi: cumulative, ale caror dividende neplatite din cauza ineficientei societatii se cumuleaza. Ele se platesc înaintea oricaror altor dividende destinate actiunilor comune, în momentul distributiei profitului; non-cumulative, ale caror dividende neplatite din cauza rezultatelor economice insuficiente nu se pot acumula în favoarea actionarului; participante, care, pe lânga dividendul prestabilit la emisiune, mai primesc un anumit procent din dividendul destinat actiunilor comune. Acest tip de actiuni cuprinde doua categorii de dividende: un dividend prestabilit printr-o clauza si un dividend de participare, a carui marime reala se stabileste o data cu calcularea dividendului actiunilor comune; non-participante, care primesc un dividend fix prestabilit la emisiune; cu dividend variabil sunt cele ale caror dividende exprimate sub forma procentuala se ajusteaza în functie de variatiile dobânzii la zi; prioritare sunt acele actiuni a caror plata se efectueaza înaintea tuturor actiunilor preferentiale (se mai numesc actiuni senioare); convertibile, care, la cererea detinatorului se pot transforma în actiuni comune; revocabile sunt actiunile pentru care emitentul îsi rezerva dreptul de a le rascumpara de pe piata la un pret prestabilit; certificate de investitii rezulta din împartirea unei actiuni comune într-un certificat cu drept de vot si un certificat de investitii. Acesta din urma confera dreptul la acelasi dividend ca actiunea comuna din care provine. În ceea ce priveste certificatul cu drept de vot, el este atribuit vechilor actionari care subscriu sau nu la un certificat de investitii. Un certificat de investitii este un certificate cu drept de vot detinut de acelasi posesor fara sa fie, în mod obligatoriu, reconstituit într-o actiune. Circulatia actiunilor prin vânzare-cumparare pe o piata specifica se face liber prin mecanismul cererii si ofertei, formându-se un pret numit curs, care poate fi diferit de pretul nominal înscris pe actiuni. Variatiile cursului sunt determinate de rezultatele

16 economico-financiare ale societatii emitente, de climatul economic conjunctural, de raportul dintre cererea si oferta de actiuni etc Piata obligatiunilor Obligatiunea este valoarea mobiliara emisa cu dobânda (sau cu discount, în cazul obligatiunilor cu cupon zero) prin care emitentul se obliga sa plateasca proprietarului, la anumite intervale de timp, o suma de bani, numita cupon, precum si sa restituie, la scadenta, valoarea integrala sau ramasa a principalului. Caracteristicile generale ale obligatiunilor: reprezinta o fractiune dintr-un împrumut; detinatorul are calitatea de creditor (în raport cu emitentul); nu confera drept de vot în adunarile generale ale emitentului; asigura un venit fix, sub forma de cupon; durata de viata este limitata (pâna la scadenta obligatiunii). Astfel, obligatiunea este un titlu de credit cu venit fix care îndeplineste functia de mobilizare de capitaluri pe termen lung pentru sprijinirea realizarii unor obiective precizate ale statului sau ale unor particulari; el este deci un împrumut, purtator al unei dobânzi platibile periodic, realizat prin intermediul unor hârtii de valoare în favoarea statului sau a unei societati care se obliga la o prestatie oarecare, de obicei în bani, la un termen specificat. Împrumutul se poate realiza în moneda nationala, caz în care este vorba despre un împrumut intern, sau într-o moneda straina, caz în care este vorba despre un împrumut extern. Cel care cumpara obligatiunile este tocmai beneficiarul prestatiei si joaca rolul de creditor. Pentru ca acest împrumut sa poata avea loc trebuie îndeplinite cumulativ urmatoarele conditii: obligatiunile sa fie emise în sume standard; se stabileste o banca sau un sindicat bancar care agreeaza preluarea emisiunii si care are rolul de a plasa obligatiunile posesorilor de capitaluri disponibile; se gaseste o piata convenabila pentru negocierea si cotarea obligatiunilor; se creeaza un serviciu ad-hoc, prin tragere la sorti, în tara emitenta, caruia îi revine rolul de a rambursa esalonat capitalul investit. Obligatiunile se pot clasifica dupa urmatoarele criterii: A. Dupa personalizarea lor: a) obligatiuni nominale, în cazul în care creditorul este mentionat în cuprinsul titlului; b) obligatiuni la purtator, în cazul în care detinatorul lor este nespecificat, cu conditia ca în textul obligatiunilor de acest fel sa se precizeze ca detinatorul lor are dreptul la prestatia stabilita. B. Dupa trasaturile lor specifice. Astfel, pot fi mentionate instrumente hibride, care prezinta trasaturi ale pietelor de datorii si ale celor de titluri: obligatiuni convertibile si obligatiuni cu warant. a. Obligatiunile convertibile sunt instrumente de datorie cu rata fixa a dobânzii, care confera detinatorului dreptul, dar nu si obligatia, de a schimba obligatiunea si toate cupoanele ramase contra unui numar prestabilit de actiuni obisnuite sau alte instrumente de datorie ale emitentului, la un pret prestabilit si la o data/date prestabilite. Prin natura

17 lor, obligatiunile convertibile sunt instrumente hibride, deoarece încorporeaza trasaturi atât ale pietei de datorii, cât si ale pietei de titluri, pentru investitori si emitenti; totodata, ele prezinta rate ale cupoanelor mai scazute decât obligatiunile conventionale, deoarece ofera un profit potential mai mare. Obligatiunile convertibile sunt emise atât de guverne, cât si, în proportie mai mare, de catre firme. Ele pot fi convertite în: alte instrumente de datorie; în actiuni ale altor firme (de unde si denumirea de obligatiuni sanjabile); în actiuni ale unei corporatii. Pretul prestabilit poarta denumirea de pret de conversie si este determinat înainte de emisiune. Acest pret este mai mare decât pretul curent de tranzactionare al actiunilor unei firme. Aproape toate convertibilele încorporeaza o componenta call, care permite emitentului sa forteze efectiv conversia dupa ce pretul actiunilor atinge un anumit nivel, de exemplu, de 130% din pretul de conversie. Coeficientul de conversie exprima numarul efectiv de actiuni în care poate fi convertita o obligatiune. Prima de conversie reprezinta suma cu care pretul de piata al unei obligatiuni convertibile depaseste pretul de piata al actiunilor obisnuite, fiind utilizata pentru a se determina daca conversia unei obligatiuni este profitabila sau nu la o anumita data viitoare. Investitorii care cumpara obligatiuni convertibile cumpara, de fapt, o optiune pe rata dobânzii, pentru o emisiune viitoare de obligatiuni. Investitorii în obligatiuni convertibile beneficiaza de urmatoarele avantaje: venituri fixe garantate, pâna la conversie, fata de rentabilitati ale dividendelor; în cazul conversiei, numarul de actiuni este cunoscut si nu exista costuri de brokeraj; clasarea obligatiunilor într-o categorie superioara fata de titlurile de natura actiunilor, în cazul în care emitentul intra în lichidare. Avantajele si dezavantajele emitentilor si investitorilor în cazul tranzactionarii de obligatiuni convertibile sunt aratate în Tabelul 5. Tabelul 5 Avantajele si dezavantajele emitentilor si investitorilor în cazul tranzactionarii de obligatiuni convertibile Avantaje obligatiunile convertibile reprezinta o modalitate mai ieftina de a emite datorii, ceea ce este, de regula, preferabil, însa neasigurat; titlurile de valoare sunt emise cu prima; nu exista nici un cost de pastrare asociat pozitiei amânate a titlului costul de pastrare este diferenta dintre dobânda generata si costul de finantare a pozitiei respective; majoritatea obligatiunilor convertibile încorporeaza caracteristicile unei optiuni call pentru emitent, care efectiv forteaza conversia dupa o apreciere a actiunilor; stabilita adesea, aceasta se situeaza la nivelul a 130% fata de pretul de conversie. EMITENTI Dezavantaje acest tip de obligatiuni nu este, de regula, acceptat pentru tranzactii swap, deoarece termenul de scadenta a obligatiunilor este nesigur investitorii pot proceda la conversie în cadrul perioadei de conversie stabilite; daca emitentul prezinta un randament înalt al dividendului, rata cuponului poate fi prea ridicata pentru a mai permite economii de costuri semnificative.

18 o obligatiune convertibila ofera plati de cupoane pâna în momentul scadentei sau al conversiei; expunere angrenata a emitentului fata de titlurile respective. INVESTITORI daca obligatiunea include caracteristici de optiune call pentru emitent, poate surveni o conversie fortata, în cazul în care pretul actiunilor depaseste un anumit nivel, convenit, al pretului de conversie; lipseste orice efect gearing, în ceea ce-l priveste pe emitent; gearing-ul este coeficientul dintre datoria emitentului si capitalul sub forma de actiuni obisnuite al acestuia. b. Obligatiunile cu warant sunt obligatiuni standard cu cupoane, dar care au un numar prestabilit de warante atasate. Fiecare warant confera detinatorului dreptul, dar nu si obligatia, de a cumpara un numar convenit din actiunile emitentului, la un pret stabilit pretul de exercitare a warantului la o anumita data/date viitoare, precizate. Daca warantul este exercitat, atunci este implicata o plata suplimentara pentru cumpararea actiunilor. Obligatiunile cu warant sunt tot instrumente hibride, deoarece pot prezenta optiuni atât pentru emitent, cât si pentru investitor si prezinta rate ale cupoanelor mai scazute decât cele pentru obligatiunile conventionale, deoarece ofera un potential de profit mai ridicat. Un warant confera detinatorului dreptul, dar nu si obligatia, de a cumpara un anumit numar de actiuni obisnuite, la un anumit pret pretul de exercitare a warantului. Daca warantul este exercitat, emitentului i se platesc fonduri suplimentare pentru actiuni, peste nivelul de pret al obligatiunii originare. Obligatiunile cu warante atasate pot fi pastrate ca o entitate si pot fi tranzactionate drept cum-warrants; acestea sunt purtatoarele unui pret mai ridicat, care reflecta potentialul mai ridicat de profit al obligatiunii. Totusi, investitorul are, de asemenea, posibilitatea de a detasa warantele si de a tranzactiona separat obligatiunea si warantele drept obligatiuni si warante ex-warrant sau stripped. Obligatiunile cu warant difera de cele convertibile prin aceea ca nu prezinta caracteristici de optiune call pentru emitenti, care sa permita fortarea exercitarii warantelor, daca pretul actiunilor obisnuite depaseste o anumita limita stabilita. Warantele pe titluri de natura actiunilor sunt exercitate la un pret prestabilit, care este platit în momentul exercitarii. Într-o prima faza, warantele sunt destinate investitorilor în cautare de optiuni pe actiuni, pe termen lung, la preturi prestabilite. Warantele pe titluri de natura actiunilor sunt instrumente speculative si volatile, iar investitorii trebuie sa fie permanent constienti de corelatia dintre pretul de exercitare si pretul curent de piata al actiunilor. Avantajele si dezavantajele obligatiunilor cu warant pentru emitenti si investitori sunt aratate în Tabelul 6. Obligatiuni cu warant Tabelul 6 Avantaje Dezavantaje EMITENTI plati mai reduse în contul cupoanelor, deoarece warantele nu pot fi exercitate de catre investitori