Bewertungsergebnis Fairer Wert KAUFEN 5,35. (vormals KAUFEN) (vormals 5,15) EBIT- Marge DPS ( ) ber. EPS ( )

Transkript

1 21. August 2012 Kurzanalyse Bewertungsergebnis Fairer Wert Analysten: Daniel Großjohann, Michael Vara, Benjamin Ludacka , KAUFEN 5,35 (vormals KAUFEN) (vormals 5,15) Übernahmeangebot für EASY - Allgeier beweist ein gutes Timing Obwohl die Übernahmeofferte für die Easy Software AG (Barangebot von 4 pro Aktie) zum Zeitpunkt ihrer Veröffentlichung eine Prämie von knapp 20% beinhaltete, raten wir allen EASY-Aktionären von einer Annahme des Angebotes ab. In unserer fundamentalen Bewertung erreicht EASY bereits als Standalone einen fairen Wert von 5,35 pro Aktie, Allgeier will darüber hinaus noch Synergien realisieren. Der negative Newsflow, der den Kurs und das 2011er- Ergebnis belastet hat, ist ein Einmaleffekt, der nichts mit dem operativen Geschäft des Unternehmens zu tun hat. Zur Klärung weiterer Vorwürfe hat die Hauptversammlung einen Sonderprüfer bestellt, sowie die Entlastung für Vorstand und Aufsichtsrat verweigert. Hieraus haben wir keinerlei Effekte berücksichtigt. Sollte der Sonderprüfer fündig werden, dann hätte dies auf die rein fundamentale Bewertung sogar positiven Einfluss (auch im Sinne der Geltendmachung möglicher Schadenersatzansprüche). Kurzum, Allgeier bewies ein gutes Timing mit der eigenen Offerte, deren Annahme für die übrigen Aktionäre in unseren Augen nicht ratsam ist. Das Angebot der Allgeier liegt unter dem fundamentalen Wert der Aktie, den wir bei 5,35 sehen (Peer: 5,82 DCF: 4,89). Dabei wäre es dem Bieter auf Grund von Synergien im Vertrieb sogar möglich, eine strategische Übernahmeprämie zu zahlen. Obwohl die Übernahme wirtschaftlich sinnhaft sein dürfte, ist die Angebotsannahme wegen des zu niedrigen Preises nicht ratsam. Vorstand und Aufsichtsrat der EASY Software AG weisen das Angebot von Allgeier in einer gemeinsamen Stellungnahme zurück. Begründet wird dies mit dem zu niedrigen Angebot. Da Vorstand und Aufsichtsrat über mehr als 25% der Aktien verfügen und das Allgeier-Angebot unter dem Vorbehalt einer 75%igen Annahmequote steht (die offensichtlich nicht erreicht werden kann), hätte Allgeier die Möglichkeit, sein Angebot zurückzuziehen. Wahrscheinlicher erscheint uns jedoch, dass Allgeier mit dem Angebot beabsichtigt, zu günstigen Konditionen so viele EASY-Aktien wie möglich einzusammeln und dann später unter Wahrung der gesetzlichen Frist (von einem Jahr) weitere Aktien am Markt kauft (ohne die Verpflichtung, ein weiteres Übernahmeangebot zu unterbreiten bzw. nachzubessern). Auch eine Nachbesserung durch Allgeier wäre denkbar, um eine höhere Annahmequote zu erreichen. Ergebniskennzahlen Jahr Umsatz EBITDA EBIT EBT ber. JÜ ber. EPS ( ) DPS ( ) EBIT- Marge Netto- Marge ,9 4,82 2,53 2,54 1,95 0,36 0,00 10,2% 7,8% ,0 5,61 2,36 2,25 1,18 0,22 0,00 8,8% 4,4% 2012e 29,2 5,92 2,92 2,88 1,58 0,30 0,00 10,0% 5,4% 2013e 31,2 6,93 3,74 3,80 2,18 0,41 0,00 12,0% 7,0% 2014e 32,8 7,73 4,26 4,42 2,58 0,49 0,00 13,0% 7,9% Branche WKN ISIN Bloomberg/Reuters Rechnungslegung Geschäftsjahr Zwischenbericht H2 Marktsegment Transparenzlevel Finanzkennzahlen 2012e 2013e 2014e EV/Umsatz 0,76 0,708 0,675 EV/EBITDA 3,7 3,2 2,9 EV/EBIT 7,6 5,9 5,2 P/E bereinigt 13,2 9,6 8,1 Preis/Buchwert 1,3 1,1 1,0 Preis/FCF 7,2 5,8 5,0 ROE 12,3% 13,8% 14% Dividendenrendite 0,0% 0,0% 0,0% Anzahl Aktien (Mio. Stück) Marktkap. / EV Free float Ø tägl. Handelsvol. (3M, in ) 12 Monate hoch/tief (XETRA-Schluss) Kurs (XETRA-Schluss) Performance 1M 6M 12M absolut -8,6% 20% 13% relativ 12,1% 12% -27% Vergleichsindex Software DE ESY:GR / ESYG.DE IFRS Regulierter Markt General Standard 5,33 21 / 20,4 73,16% ,30/ 2,70 3,95 DAXsubsec. Software EASY SOFTWARE AG (XETRA) blau/dunkel) im Vergleich mit DAXsubsector Software (rot/hell); Quelle: Deutsche Börse AG Diese Studie wurde aufgrund eines Mandatsverhältnisses im Auftrag des Emittenten erstellt, der Gegenstand der Studie ist. BankM Repräsentanz der biw AG ist Designated Sponsor der Aktie und hält in diesem Zusammenhang regelmäßig Wertpapierpositionen in der Aktie des Emittenten. Aktienanlagen sind generell mit hohen Risiken verbunden und die Kurse der Wertpapiere können steigen oder fallen. Ein Totalverlust des investierten Kapitals kann nicht ausgeschlossen werden. Anleger handeln auf eigenes Risiko. Das für die Erstellung dieses Dokuments verantwortliche Unternehmen ist die biw Bank für Investments und Wertpapiere AG, Willich.

2 - 2/8 - Tabellenanhang 21. August 2012 Hauptversammlung verweigert Entlastungen, benennt Besonderen Vertreter......und setzt eine Sonderprüferin ein Synergien wären vorhanden das Angebot ist jedoch zu niedrig Die Hauptversammlung hat die Entlastung von Aufsichtsräten und Vorständen der EASY für das Jahr 2011 verweigert, lediglich der Aufsichtsrat Herr Scheer wurde entlastet. Die Nichtentlastungen dürften vor dem Hintergrund der Prüfung von Schadensersatzansprüchen zu sehen sein. Der Aufsichtsrat selbst hatte die Nichtentlastung des Ex-Vorstandes Herrn Neuhaus vorgeschlagen, gegen den staatsanwaltschaftliche Ermittlungen laufen. Gemäß 147 Abs. 1 AktG hat die Hauptversammlung mit Herrn Rechtsanwalt Dr. Thomas Heidel einen Besonderen Vertreter bestellt, um Ersatzansprüche gemäß 147 Abs. 2 AktG geltend zu machen. Im Zentrum stehen hierbei Geschäftsvorfälle zwischen der EASY und nahestehenden Unternehmen, wie der IPM Industrie Participation Management M.A. Wagner GmbH, der Cleaners Beteiligungsgesellschaft mbh, sowie deren Tochtergesellschaften, die nach Ansicht der Hauptversammlung nicht zu Konditionen wie unter fremden Dritten durchgeführt wurden. Der Besondere Vertreter darf sich bei seinen Untersuchungen auch geeigneter Hilfspersonen bedienen, darin eingeschlossen solche, die zur Berufsverschwiegenheit verpflichtet sind. Wegen des gleichen Sachverhaltes wurde Frau WP/Stb/CPA Rosemarie Helwig von der Wirtschaftsprüfungsgesellschaft Helwig, Lenz Wirtschaftsprüfer Compliance Beratung zur Sonderprüferin gemäß 142 Abs. 1 Satz 1 AktG bestellt. Gegenstand der Sonderprüfung sollen sämtliche Geschäftsvorfälle zwischen EASY und nahestehenden Personen, sowie von diesen Personen kontrollierten Unternehmen sein. Aufgabe der Sonderprüferin ist es dabei festzustellen, ob diese Geschäftsbeziehungen zu Konditionen wie unter fremden Dritten üblich durchgeführt wurden. Allgeier ist auf der Hauptversammlung der EASY am nicht in Erscheinung getreten. In den Angebotsunterlagen betont Allgeier, dass durch die Übernahme eine Win-Win-Situation entstehe. Neben der Stärkung des Produktund Lösungsgeschäftes verweist Allgeier auch auf die eigene mittelständisch geprägte Unternehmenskultur und dezentrale Führungsstrukturen. Auch wir denken, dass ein Zusammenschluss Synergien bringen würde. Die EASY- Lösungswelten im Bereich ECM ergänzen sich mit dem Allgeier-Produkt ScanView und zielen nicht auf die gleichen Kundengruppen ab. Kritikpunkt ist jedoch vor allem der zu niedrige Preis pro Aktie. Obwohl wir von einer Annahme des Angebotes abraten, könnte Allgeier nach Ablauf der Angebotsfrist einen nicht geringen Anteil an EASY-Aktien besitzen. Eventuell ist in dieser Konstellation ein Heben bestimmter Vertriebssynergien zum beiderseitigen Vorteil ebenfalls möglich. Betrachtung der Übernahme-Multiples: Das Angebot für EASY entspricht einem EV/Umsatz von 0,76 bzw. einem EV/EBIT von 7,58. Der Durchschnittswert für börsennotierte Softwareunternehmen liegt aktuell bei 1,54 bzw. 10,4. Transaktionen nicht börsennotierter Small-Caps aus dem Software-Sektor erreichten laut dem Fachmagazin FINANCE (5/12) eine Bandbreite von 0,68 bis 1,06 (EV/Umsatz) bzw. 6,1 bis 8,1 (EV/EBIT). Damit läge EASY zwar innerhalb des Bewertungskorridors, es besteht jedoch kein Grund, warum EASY einen Abschlag für nichtgelistete Unternehmen (der bei rund 25% liegt) hinnehmen sollte. Da der Käufer noch Synergien heben kann, wäre eher ein Aufschlag angebracht. Ein faires EV/Umsatz-Multiples für EASY wäre in unseren Augen bei etwa 1,00.

3 21. August 2012 Tabellenanhang - 3/8 - Tabellenanhang GuV (in EURm) e 2013e 2014e Umsatzerlöse 24,930 26,997 29,157 31,198 32,758 Aktivierte Eigenleistungen 1,241 1,141 1,232 1,319 1,384 Sonstige betriebliche Erträge 0,544 0,567 0,612 0,655 0,688 Materialaufwand -3,664-2,807-3,168-2,797-2,479 Rohergebnis 23,051 25,898 27,833 30,374 32,351 Personalaufwand -12,380-13,327-14,393-15,401-16,171 Sonstige betriebliche Aufwendungen -5,855-6,964-7,521-8,048-8,450 EBITDA 4,816 5,607 5,919 6,926 7,731 Abschreibungen/Amortisation -2,283-3,244-3,003-3,182-3,472 EBIT 2,533 2,363 2,916 3,744 4,258 Finanzergebnis 0,007-0,114-0,034 0,054 0,159 A.o. Ertrag/Aufwand vor Steuern 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 Vorsteuerergebnis 2,540 2,249 2,882 3,798 4,418 Steuern -0,259-0,520-0,753-1,068-1,287 Jahresüberschuß vor Anteile Dritter 2,281 1,729 2,129 2,730 3,131 Anteile Dritter -0,331-0,552-0,552-0,552-0,552 Jahresüberschuß 1,950 1,177 1,577 2,178 2,579 Bereinigungen 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 Bereinigter Jahresüberschuß 1,950 1,177 1,577 2,178 2,579 Anzahl Aktien 5,328 5,284 5,284 5,284 5,284 EPS 0,36 0,22 0,30 0,41 0,49 EPS, bereinigt 0,36 0,22 0,30 0,41 0,49 EPS, verwässert 0,36 0,22 0,30 0,41 0,49 EPS, verwässert und bereinigt 0,36 0,22 0,30 0,41 0,49 DPS 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Kapitalflussrechnung e 2013e 2014e Mittelzufluss aus operativer Geschäftstätigkeit 4,532 5,587 4,794 5,592 6,359 Mittelabfluss aus Investitionstätigkeit -4,364-1,426-1,674-1,791-1,881 Mittelzu-/-abfluss aus der Finanzierungstätigkeit 1,740-0,967 0,000 0,000 0,000 Veränderung der Zahlungsmittel 1,908 3,194 3,120 3,801 4,478 Flüssige Mittel am Ende der Periode 3,279 6,473 9,593 13,393 17,872

4 - 4/8 - Tabellenanhang 21. August 2012 Bilanz (in EURm) e 2013e 2014e Anlagevermögen 9,472 8,945 7,616 6,225 4,633 Imm. Vermögenswerte 8,762 8,334 7,005 5,614 4,022 Sachanlagen 0,693 0,606 0,606 0,606 0,606 Finanzanlagen 0,017 0,005 0,005 0,005 0,005 Umlaufvermögen 9,249 11,556 15,082 19,267 24,039 Vorräte 0,063 0,250 0,270 0,289 0,303 Forderungen aus LuL 4,029 3,741 4,040 4,323 4,539 Sonstige Forderungen 1,878 1,092 1,179 1,262 1,325 Kasse und Wertpapiere 3,279 6,473 9,593 13,393 17,872 Sonstiges Aktiva 3,247 3,271 3,271 3,271 3,271 Summe Aktiva 21,968 23,772 25,969 28,763 31,944 Eigenkapital 15,177 16,248 18,377 21,107 24,238 Rücklagen 13,575 14,410 15,987 18,165 20,744 Anteile Dritter 1,602 1,838 2,390 2,942 3,494 Rückstellungen 0,000 0,550 0,550 0,550 0,550 Verbindlichkeiten 3,129 2,855 2,923 2,987 3,037 Zinstragende Verbindlichkeiten 2,000 2,004 2,004 2,004 2,004 Verbindlichkeiten aus LuL 1,129 0,851 0,919 0,983 1,033 Sonstige nichtzinstragende Verbindlichkeiten 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 Sonst. Verbindlichkeiten 3,662 4,119 4,119 4,119 4,119 Summe Passiva 21,968 23,772 25,969 28,763 31,944

5 21. August 2012 Tabellenanhang - 5/8 - Kennzahlen e 2013e 2014e Bewertungskennzahlen EV/Umsatz 0,78 0,81 0,76 0,71 0,67 EV/EBITDA 4,02 3,91 3,73 3,19 2,86 EV/EBIT 7,64 9,28 7,58 5,90 5,19 KGV bereinigt 8,88 17,73 13,24 9,58 8,09 KGV verwässert und bereinigt 11,10 17,73 13,24 9,58 8,09 PCPS 3,79 4,20 4,56 3,89 3,45 Preis/Buchwert 1,28 1,45 1,31 1,15 1,01 Rentabilitätskennzahlen in % Bruttomarge 92,5% 95,9% 95,5% 97,4% 98,8% EBITDA-Marge 19,3% 20,8% 20,3% 22,2% 23,6% EBIT-Marge 10,2% 8,8% 10,0% 12,0% 13,0% Vorsteuermarge 10,2% 8,3% 9,9% 12,2% 13,5% Nettomarge 7,8% 4,4% 5,4% 7,0% 7,9% ROE 16,7% 11,0% 12,3% 13,8% 13,8% ROCE 29,9% 32,5% 36,6% 45,1% 54,1% Produktivitätskennzahlen Umsatz/Mitarbeiter (in tausend ) 130,52 141,35 151,07 160,81 166,28 Nettoerg./Mitarbeiter (in tausend ) 10,21 6,16 8,17 11,23 13,09 Anzahl Mitarbeiter 191,00 191,00 193,00 194,00 197,00 Finanzkennzahlen Eigenkapitalquote 69,1% 68,3% 70,8% 73,4% 75,9% Net debt inkl. Pensionsrückstellungen -1,28-4,47-7,59-11,39-15,87 Gearing inkl. Pensionsrückstellungen -0,08-0,28-0,41-0,54-0,65 Ausschüttungsquote 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Dividendenrendite 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Sonstige Kennzahlen Free-Cash-Flow per Aktie 0,04 0,65 0,55 0,68 0,79 Working capital/umsatz 0,19 0,16 0,16 0,16 0,16 Abschreibungen/Umsatz 0,09 0,12 0,10 0,10 0,11 Steuerrate 10% 23% 26% 28% 29%

6 - 6/8 - Risikohinweise, rechtliche Angaben, Haftungsausschluss (Disclaimer) 21. August 2012 Risikohinweise, rechtliche Angaben, Haftungsausschluss (Disclaimer) A. Allgemeine Risikohinweise Aktienanlagen sind generell mit hohen Risiken verbunden. Ein Totalverlust des investierten Kapitals kann bei dieser Anlageform nicht ausgeschlossen werden. Potenzielle Anleger sollten sich darüber bewusst sein, dass die Kurse von Wertpapieren ebenso fallen wie steigen können und Einnahmen aus Wertpapierinvestments teils erheblichen Schwankungen unterliegen können. In Bezug auf die zukünftige Wertentwicklung der genannten Wertpapiere und die erzielbare Anlagerendite können daher keine Zusicherungen oder Gewährleistungen gegeben werden. B. Angaben gemäß 34b WpHG und Finanzanalyseverordnung (FinAnV): I. Angaben über Ersteller, verantwortliches Unternehmen, Aufsichtsbehörde: Für die Erstellung verantwortliches Unternehmen: biw Bank für Investments und Wertpapiere AG, Willich. Verfasser der vorliegenden Finanzanalyse: Daniel Großjohann, Analyst, Michael Vara, Analyst und Benjamin Ludacka, Analyst. Die biw Bank für Investments und Wertpapiere AG unterliegt der Beaufsichtigung durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin), Graurheindorfer Straße 108, D Bonn und Lurgiallee 12, D Frankfurt am Main. Emittent des analysierten Finanzinstruments ist die EASY SOFTWARE AG. Hinweis gem. 4 Abs. 4 Nr. 4 FinAnV über vorausgegangene Veröffentlichungen über den Emittenten mind. in den letzten zwölf Monaten: Analyst Datum Bewertungsergebnis Fairer Wert Daniel Großjohann; Michael Vara Kaufen 4,85 Daniel Großjohann; Michael Vara Kaufen 4,85 Daniel Großjohann; Michael Vara, Dragan Lukjanovic Kaufen 4,85 Daniel Großjohann; Michael Vara, Dragan Lukjanovic Kaufen 5,50 Daniel Großjohann; Michael Vara, Dragan Lukjanovic Kaufen 6,70 Daniel Großjohann; Michael Vara, Dragan Lukjanovic Kaufen 5,90 Daniel Großjohann; Michael Vara, Benjamin Ludacka Kaufen 5,15 II. Zusätzliche Angaben: 1. Informationsquellen: Wesentliche Informationsquellen für die Erstellung dieses Dokumentes sind Veröffentlichungen in in- und ausländischen Medien wie Informationsdiensten (z. B. Reuters, VWD, Bloomberg, dpa-afx u. a.), Wirtschaftspresse (z. B. Börsenzeitung, Handelsblatt, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Financial Times u.a.), Fachpresse, veröffentlichte Statistiken, Ratingagenturen sowie Veröffentlichungen der analysierten Emittenten. Des Weiteren wurden zur Erstellung der Unternehmensstudie Gespräche mit Personen des Managements des Emittenten geführt. Die Analyse wurde dem Emittenten vor Veröffentlichung zum Zweck eines Tatsachenabgleichs gemäß DVFA-Kodex zugänglich gemacht. Aus diesem Tatsachenabgleich resultierte keine Änderung. 2. Zusammenfassung der bei Erstellung genutzten Bewertungsgrundlagen und methoden: Die BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG verwendet ein 3-stufiges absolutes Aktien-Ratingsystem. Die Ratings beziehen sich auf das ermittelte Bewertungsergebnis und einen Zeithorizont des ermittelten Fairen Werts von bis zu 12 Monaten. KAUFEN: Der ermittelte Faire Wert der Aktie liegt mindestens +15 % über dem Kursniveau zur Zeit des Datums der Studie. NEUTRAL: Der ermittelte Faire Wert der Aktie liegt zwischen 15% und +15 % des Kursniveaus zur Zeit des Datums der Studie. VERKAUFEN: Der ermittelte Faire Wert der Aktie liegt mehr als 15 % unter dem Kursniveau zur Zeit des Datums der Studie. Im Rahmen der Bewertung von Unternehmen werden die folgenden Bewertungsmethoden verwendet: Multiplikatoren-Modelle (Kurs/Gewinn, Kurs/Cashflow, Kurs/Buchwert, EV/Umsatz, EV/EBIT, EV/EBITA, EV/EBITDA), Peer-Group-Vergleiche, historische Bewertungsansätze, Diskontierungsmodelle (DCF, DDM), Break-up-Value- und Sum-of-the-Parts-Ansätze, Substanz-Bewertungsansätze oder eine Kombination verschiedener Methoden. Die Bewertungsmodelle sind von volkswirtschaftlichen Größen wie Zinsen, Währungen, Rohstoffen und von konjunkturellen Annahmen abhängig. Darüber hinaus beeinflussen Marktstimmungen die Bewertungen von Unternehmen. Zudem basieren die Ansätze auf Erwartungen, die sich je nach industriespezifischen Entwicklungen schnell und ohne Vorwarnung ändern können. Somit können sich auch die aus den Modellen abgeleiteten Bewertungsergebnisse und faire Werte entsprechend ändern. Die Ergebnisse der Bewertung beziehen sich grundsätzlich auf einen Zeitraum von 12 Monaten. Sie sind jedoch ebenfalls den Marktbedingungen unterworfen und stellen eine Momentaufnahme dar. Sie können schneller oder langsamer erreicht werden oder aber nach oben oder unten revidiert werden. 3. Datum der ersten Veröffentlichung der Finanzanalyse: Datum und Uhrzeit der darin angegebenen Preise von Finanzinstrumenten: Schlusskurse vom Aktualisierungen: Eine konkrete Aktualisierung der vorliegenden Analyse zu einem festen Zeitpunkt ist aktuell terminlich noch nicht festgelegt. Die Analyse und die darin enthaltenen Meinungen und Einschätzungen geben nur die an dem auf der ersten Seite der Analyse genannten Datum vertretene Sichtweise wieder. Die BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG behält sich vor, eine Aktualisierung der Analyse oder der darin enthaltenen Meinungen und Einschätzungen unangekündigt vorzunehmen. Die Entscheidung, ob und wann eine Aktualisierung stattfindet, liegt alleine im Ermessen der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG.

7 21. August 2012 Risikohinweise, rechtliche Angaben, Haftungsausschluss (Disclaimer) - 7/8 - III. Angaben über mögliche Interessenkonflikte: 1. Der Geschäftserfolg von der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG basiert auf direkten und/oder indirekten Zahlungen des Emittenten im Zusammenhang mit Geschäftstätigkeiten, die den Emittenten und dessen Wertpapiere betreffen. Die BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG hat mit dem Emittenten, der selbst oder dessen Finanzinstrumente Gegenstand dieses Dokuments sind, eine Vereinbarung zu der Erstellung dieses Dokuments getroffen. Die BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG (und verbundene Unternehmen) sowie im Zusammenhang mit der Tätigkeit der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG gebundene Vermittler der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG, die Ersteller sowie sonstige an der Erstellung der Finanzanalyse mitwirkende Personen und Unternehmen oder mit Ihnen verbundene Unternehmen verfügen über keine wesentliche Beteiligung (über 5%) an dem Emittenten, waren (innerhalb der vergangenen 12 Monate) nicht an der Führung eines Konsortiums für die Emission von Finanzinstrumenten beteiligt, die selbst oder deren Emittent Gegenstand dieser Finanzanalyse ist, waren weder an eine Vereinbarung über Dienstleistungen im Zusammenhang mit Investmentbankgeschäften gegenüber dem Emittenten gebunden, noch haben sie aus solchen Vereinbarungen Leistungen oder Leistungsversprechen erhalten, haben keine sonstigen bedeutenden finanziellen Interessen in Bezug auf den Emittenten oder den Gegenstand der Finanzanalyse. 2. Die BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG betreut den Emittenten als Designated Sponsor durch das Stellen von Kauf- oder Verkaufsaufträgen an einem Markt für die Finanzinstrumente, die Gegenstand dieses Dokuments sind und hält bzw. wird Wertpapiere, die Gegenstand dieses Dokuments sind, im Handelsbestand halten. 3. Die BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG hat Vorkehrungen getroffen, um mögliche Interessenskonflikte bei der Erstellung und Weitergabe von Finanzanalysen soweit wie möglich zu vermeiden bzw. angemessen zu behandeln. Insbesondere wurden institutsinterne Informationsschranken geschaffen, die Mitarbeitern, die Finanzanalysen erstellen, den Zugang zu Informationen versperren, die im Verhältnis zu den betreffenden Emittenten Interessenskonflikte für die Bank begründen könnten. Die biw Bank für Investments und Wertpapiere AG führt zudem ein Insiderverzeichnis gemäß 15b WpHG für Personen, die für sie tätig sind und bestimmungsgemäß Zugang zu Insiderinformationen haben. Diese Verzeichnisse werden auf Anfrage der BaFin übermittelt. Insidergeschäfte gemäß 14 WpHG sind grundsätzlich nicht erlaubt. Mitarbeiter mit besonderer Funktion und Zugang zu Insiderinformationen haben grundsätzlich alle Geschäfte in Wertpapieren der internen Compliance-Stelle offenzulegen. Ferner wird eine laufende Überwachung der Einhaltung weiterer gesetzlicher Pflichten durch Mitarbeiter der Compliance-Stelle der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG durchgeführt und sich in diesem Zusammenhang eine Beschränkung von Mitarbeitergeschäften in Wertpapieren vorbehalten. 4. Die Vergütung der Analysten dieses Dokuments ist nicht von Investmentbanking-Geschäften des eigenen oder mit diesem verbundener Unternehmen abhängig. Die Analysten haben zu keinem Zeitpunkt Anteile des Emittenten, der selbst oder dessen Finanzinstrumente Gegenstand dieses Dokuments sind erhalten oder erworben. Die auf der Titelseite dieses Dokuments aufgeführten Analysten erklären, dass die dargestellten Meinungen und Aussagen ihre eigene persönliche Einschätzung bezüglich der analysierten Finanzinstrumente des Emittenten widerspiegeln und ihre Vergütung weder direkt noch indirekt von ihren Einschätzungen zu den Finanzinstrumenten des Emittenten abhängen. 5. Aktuelle Angaben gemäß 5 Abs. 4 Nr. 3 FinAnV sind im Internet unter erhältlich. C. Haftungsausschluss (Disclaimer): Dieses Dokument wurde von der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG ausschließlich zu Informationszwecken erstellt. Es begründet weder einen Vertrag noch irgendeine Verpflichtung. Dieses Dokument ist ausschließlich für den Gebrauch durch Personen aus dem Inland bestimmt, die auf Grund ihres Berufes mit dem Kauf und Verkauf von Wertpapieren vertraut sind und über dementsprechende Kenntnisse verfügen. Die Vervielfältigung, Weitergabe und Weiterverbreitung, in Teilen oder im Ganzen, ist nur mit vorheriger schriftlicher Zustimmung der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG zulässig. Eine unrechtmäßige Weitergebe an Dritte ist nicht gestattet. Ein Vertrieb dieses Dokuments in Großbritannien darf nur mit ausdrücklicher vorheriger schriftlicher Genehmigung durch die BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG erfolgen. Empfangsberechtigt sind dann nur Personen, die berufliche Erfahrung mit Wertpapieranlagen haben und unter die Regulierung des Artikel 19(5) des financial services and markets act 2000 (financial promotion) order 2005 (the order) in der jeweils gültigen Fassung fallen; oder (2) Personen sind, die dem Artikel 49 (2) (a) bis (d) der order unterliegen. An nicht darunter fallende Personen ist die Weitergabe bzw. der Vertrieb grundsätzlich nicht gestattet. Dieses Dokument oder eine Kopie hiervon dürfen nicht nach Australien, Japan, Kanada oder in die Vereinigten Staaten von Amerika eingeführt oder versendet werden oder direkt oder indirekt in Australien, Japan, Kanada oder in die Vereinigten Staaten von Amerika oder an irgendeinen Bürger dieser Länder vertrieben werden. In keinem Fall darf dieses Dokument an US-Personen, die unter den United States Securities Act fallen, versendet oder vertrieben werden. In anderen Ländern oder an Bürger anderer Länder kann der Vertrieb dieses Dokuments ebenfalls gesetzlich eingeschränkt sein. Der Empfänger dieses Dokuments hat sich über entsprechende Beschränkungen zu informieren und diese zu beachten. Dieses Dokument stellt weder eine Empfehlung noch ein Angebot oder eine Bewerbung eines Angebotes für den Kauf, den Verkauf oder die Zeichnung irgendeines Wertpapiers oder einer Anlage dar. Es dient keinesfalls der Anlageberatung. Eine Anlageentscheidung darf nicht auf dieses Dokument gestützt werden. Potenzielle Anleger sollten sich in Ihrer Anlageentscheidung von geeigneten Personen individuell beraten lassen. Dieses von der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG erstellte Dokument beruht auf Informationen aus Quellen (öffentlich zugänglichen Informationen und Steuersätzen zum Zeitpunkt der Veröffentlichung, die sich jedoch verändern können), die nach Auffassung von der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG verlässlich, jedoch tatsächlich einer unabhängigen Verifizierung nicht zugänglich sind. Trotz sorgfältiger Prüfung gibt die BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG keine Garantie und Zusicherung für die Vollständigkeit und Richtigkeit des erstellten Dokuments ab und übernimmt auch keine Gewährleistung für die Vollständigkeit und Richtigkeit; eine Verantwortlichkeit und Haftung ist ausgeschlossen, sofern seitens der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG kein Vorsatz oder grobe Fahrlässigkeit vorliegt. Alle Statements und Meinungen sind ausschließlich solche von der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG bzw. der Verfasser und können ohne Vorankündigung geändert werden. Etwaige irrtumsbedingte Fehler des Dokuments können von der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG berichtigt werden, ohne dass die BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG für Schäden aus diesen Fehlern zur Verantwortung gezogen werden könnte, es sei denn, dass die irrtumsbedingten Fehler auf grob fahrlässiges Verhalten der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG zurückzuführen sind. Die BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG übernimmt keine Haftung für Vermögensschäden, soweit diese nicht auf Vorsatz oder grober Fahrlässigkeit beruhen. Mit der Annahme dieses Dokuments erklärt sich der Leser bzw. Nutzer dieses Dokuments mit den dargestellten Risikohinweisen, rechtliche Angaben und dem Haftungsausschluss (Disclaimer) einverstanden und an die vorstehenden Bestimmungen gebunden zu sein sowie die in dieser Analyse enthaltenen Informationen ausschließlich Berechtigten zugänglich zu machen.

8 - 8/8 - Risikohinweise, rechtliche Angaben, Haftungsausschluss (Disclaimer) 21. August 2012 Der Nutzer dieses Dokuments ist gegenüber der BankM Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG zu Schadensersatz für sämtliche Schäden, Forderungen, Verluste und Nachteile aufgrund von oder in Verbindung mit der unautorisierten Nutzung dieses Dokuments verpflichtet. Die Erstellung dieses Dokuments unterliegt deutschem Recht. Der Gerichtsstand für alle Streitigkeiten ist Frankfurt am Main (Deutschland). Sollte eine Bestimmung dieses Disclaimers unwirksam sein oder werden, bleiben die übrigen Bestimmungen dieses Disclaimers hiervon unberührt. This document is not intended for use by persons resident in any jurisdiction that regulates access to such documents by applicable laws. Investment decisions must not be based on any statement in this report. Persons in possession of this document should inform themselves about possible legal restrictions and observe them accordingly. In case of uncertainty persons should not access and consider this document. This document is not intended for use by persons that are classified as US-persons under the United States Securities Act BankM - Repräsentanz der biw Bank für Investments und Wertpapiere AG, Mainzer Landstraße 61, D Frankfurt. biw Bank für Investments und Wertpapiere AG, Hausbroicher Straße 222, D Willich. Alle Rechte vorbehalten.