Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 Rechtliche Hinweise... 38

Transkript

1 10. November 2017 Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 Allianz... 3 AstraZeneca... 8 Continental Deutsche Post Münchener Rück ProSiebenSat.1 Media Richemont A Salzgitter STADA Arzneimittel Rechtliche Hinweise... 38

2 Marktdaten im Überblick Schlusskurs Vortag Änderung Deutschland DAX ,5% MDAX ,3% TecDAX ,5% Bund-Future 162,58 163,40-0,5% 10J Bund in % 0,3750 0, ,0% 3M Zins in % -0,7810-0,7960-1,9% Europa EuroStoxx ,2% FTSE ,6% SMI ,9% Welt DOW JONES ,4% S&P ,4% NASDAQ COMPOSITE ,6% NIKKEI ,2% TOPIX ,2% Rohstoffe / Devisen EUR in USD 1,1642 1,1595 0,4% Gold (USD je Feinunze) 1.284, ,00 0,1% Brent-Öl (USD je Barrel) 63,93 63,49 0,7% Quelle: Bloomberg DAX (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Bund-Future (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Nov 12 Nov 13 Nov 14 Nov 15 Nov 16 Nov 17 Quelle: Bloomberg Nov 12 Nov 13 Nov 14 Nov 15 Nov 16 Nov 17 Quelle: Bloomberg 2

3 Unternehmenskommentare Allianz Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 200,30 EUR Erste llung a bge schlossen / 12:45h Erstma ls we ite rge ge be n / 14:45h Kurszie l 210,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 89,35 Mrd. EUR Bra nc he Versicherungen Land Deutschland WKN Re ute rs ALVG.DE Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (EUR) 15,31 16,44 17,27 Kurs/Gewinn 9,2 12,2 11,6 Dividende je Aktie (EUR) 7,60 8,10 8,50 Div.- Rendite 5,4% 4,0% 4,2% Kurs/Umsatz 0,0 0,0 0,0 Kurs/Op. Ergebnis 5,8 7,8 7,4 Combined Ratio 94,3% 96,1% 94,2% Kurs/Buchwert 0,9 1,4 1,4 220,00 185,00 150,00 Anlass Zahlen für das dritte Quartal 2017 Einschätzung Mit einem Nettoergebnis von 1,57 (Vj.: 1,90) Mrd. Euro im dritten Quartal (Q3) 2017 wurde unsere Prognose von 1,50 Mrd. Euro leicht übertroffen. Erwartungsgemäß war das Quartal durch eine überdurchschnittliche Belastung aus Naturkatastrophen gekennzeichnet. Zudem ist das Nettomittelaufkommen bei PIMCO positiv hervorzuheben. Die Allianz hat den Ausblick für 2017 (operatives Ergebnis am oberen Ende der Spanne zwischen 10,3 und 11,3 Mrd. Euro) bestätigt. Darüber hinaus hat der Versicherer gestern (09.11.) ein weiteres Aktienrückkaufprogramm im Volumen von bis zu 2 (Zeitraum: erste sechs Monate 2018; derzeit laufendes Programm: 3) Mrd. Euro angekündigt. Mit Blick auf die Zielsetzungen der Renewal Agenda (u.a. durchschnittliches EpS-Wachstum bis 2018 von 5% p.a.; nach 9 Monaten 2017 annualisiert: 4,7%; 2016: 4,0%) sind die Rückkäufe u.e. auch eine notwendige Hilfsmaßnahme. Bei angehobenen Prognosen (EpS 2017e: 16,44 (alt: 16,26) Euro; EpS 2018e: 17,27 (alt: 16,67) Euro; Dividende je Aktie 2018e: 8,50 (alt: 8,30) Euro) und einem neuen Kursziel von 210,00 (alt: 190,00) Euro (modifiziertes Gordon Growth-Modell) bestätigen wir unser Halten-Votum. Mit Blick auf das aktuelle Bewertungsniveau der Allianz-Aktie (u.a. KGV 2018e: 11,6; Median 5 Jahre: 9,3) und die bestehenden Herausforderungen bleibt das Aufwärtspotential u.e. begrenzt. 115,00 80,00 Nov 12 Nov 13 Nov 14 Nov 15 Nov 16 Nov 17 Markus Rießelmann (Analyst) Quelle: Bloomberg Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 10,5% 15,5% Relativ z. DAX30 0,8% 13,3% 12 M 34,7% 13,9% Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 3

4 Highlights Das Nettoergebnis übertraf mit 1,57 (Vj.: 1,90) Mrd. Euro in Q unsere Prognose um rund 5%. Ausblick für 2017 bestätigt: Die Allianz stellt nach wie vor ein operatives Ergebnis am oberen Ende der Spanne zwischen 10,3 und 11,3 (2016: 10,83) Mrd. Euro in Aussicht. Geschäftsentwicklung Mit einem Nettoergebnis von 1,57 (Vj.: 1,90; Marktkonsens: 1,55) Mrd. Euro in Q wurde unsere Prognose von 1,50 Mrd. Euro leicht übertroffen. Das operative Ergebnis verschlechterte sich auf 2,48 (Vj.: 3,00; unsere Prognose: 2,37; Marktkonsens: 2,44) Mrd. Euro. Ursächlich für die besser als von uns erwartete Ergebnisentwicklung war im Wesentlichen ein höher als von uns unterstellter operativer Ergebnisbeitrag aus dem Schaden- und Unfallversicherungsgeschäft. Der deutliche Ergebnisrückgang im Segment Schaden-Unfall (1,04 (Vj.: 1,44) Mrd. Euro) resultierte vornehmlich aus einem geringeren versicherungstechnischen Ergebnis von 0,30 (Vj.: 0,67) Mrd. Euro. Die entsprechende Schaden-Kosten-Quote verschlechterte sich schadenbedingt auf 96,9% (Vj.: 93,5%). Die Nettoschadenbelastung aus Naturkatastrophen belief sich dabei auf 529 (Vj.: 28) Mio. Euro. Im Segment Leben/Kranken fiel das operative Ergebnis auf 1,07 (Vj.: 1,19) Mrd. Euro. Dies spiegelt im Wesentlichen ein geringeres Kapitalanlageergebnis von 0,96 (Vj.: 1,09) Mrd. Euro (Vorjahr u.a. begünstigt durch einen Gewinn aus einem Immobilienverkauf) wider. Die Verlagerung hin zu kapitaleffizienten Produkten macht sich weiterhin bezahlt. Der Neugeschäftswert erhöhte sich um 29% y/y auf 410 Mio. Euro. Die Neugeschäftsmarge verbesserte sich deutlich auf 3,4% (Vj.: 2,8%; Q2 2017: 3,4%). Auf Grund von niedrigeren erfolgsabhängigen Provisionen und negativen Fremdwährungseffekten fiel das operative Ergebnis im Segment Asset Management auf 0,59 (Vj.: 0,60) Mrd. Euro. Der Trend beim Nettomittelaufkommen setzte sich demgegenüber fort (fünf Quartale in Folge mit Nettomittelzuflüssen; dabei PIMCO: +28,9 (Vj.: +0,4; Q2 2017: +51,6) Mrd. Euro). Umsatz Veränderung Allianz Q Q in Mrd. EUR gg. Vj. Schaden-Unfall 11,5 11,5 0,2% Leben/Kranken 14,5 15,1 3,9% Asset Management 1,5 1,5 0,3% Corporate und Sonstiges 0,1 0,1 6,3% Konsolidierung -0,1-0,1 - Konzern 27,7 28,3 2,1% Operatives Ergebnis Veränderung Allianz Q Q in Mrd. EUR gg. Vj. Schaden-Unfall 1,44 1,04-28,0% Leben/Kranken 1,19 1,07-10,3% Asset Management 0,60 0,59-2,6% Corporate und Sonstiges 0,24-0,21 - Konsolidierung 0,00-0,01 - Konzern 3,00 2,48-17,3% Quelle: Allianz, NATIONAL-BANK AG 4

5 Perspektiven Das den Aktionären zurechenbare Eigenkapital stieg zum auf 65,0 ( : 64,2) Mrd. Euro. Der Anstieg war neben dem Q3-Periodenergebnis auf einen höheren Saldo aus unrealisierten Gewinnen und Verlusten zurückzuführen. Die Solvabilitätsquote (Solvency II) verbesserte sich zum auf 227% ( : 219%). Damit besteht weiterhin ein komfortabler Kapitalpuffer zu den 160%, ab denen die Allianz ihre Dividendenpolitik überarbeiten würde (d.h. Abkehr von der aktuellen Ausschüttungsquote von 50%). Die übrige Hälfte des Nettoergebnisses soll flexibel in anorganisches Wachstum investiert oder aber über Sonderdividenden an die Aktionäre ausgeschüttet werden. Insgesamt fiel die operative Entwicklung in Q solide aus. Erwartungsgemäß war das Quartal durch eine überdurchschnittliche Belastung aus Naturkatastrophen gekennzeichnet. Das Nettomittelaufkommen bei PIMCO ist positiv hervorzuheben. Laut CFO Wemmer setzte sich der positive Trend auch im Oktober fort. Die Allianz hat den Ausblick für 2017 bestätigt. Demnach wird nach wie vor ein operatives Ergebnis am oberen Ende der Spanne zwischen 10,3 und 11,3 Mrd. Euro in Aussicht gestellt. Darüber hinaus hat die Allianz gestern (09.11.) ein weiteres Aktienrückkaufprogramm im Volumen von bis zu 2 Mrd. Euro (Zeitraum: erste sechs Monate 2018) angekündigt. Im Rahmen des seit dem laufenden Programms wurden bisher Aktien im Volumen von 2,56 Mrd. Euro (entspricht rund 3,2% des Grundkapitals) zurückgekauft. Mit Blick auf die Zielsetzungen der Renewal Agenda (u.a. durchschnittliches EpS- Wachstum bis 2018 von 5% p.a.; nach 9 Monaten 2017 annualisiert: 4,7%; 2016: 4,0%) sind die Rückkäufe u.e. auch eine notwendige Hilfsmaßnahme. Wir haben unsere EpS-Prognose für 2017 leicht auf 16,44 (alt: 16,26) Euro angehoben. Für 2018 prognostizieren wir nun ein EpS von 17,27 (alt: 16,67) Euro (u.a. geringere Aktienanzahl) und eine Dividende je Aktie von 8,50 (alt: 8,30) Euro. Bei einem neuen Kursziel von 210,00 (alt: 190,00) Euro (modifiziertes Gordon Growth-Modell) votieren wir weiterhin mit Halten für die Allianz-Aktie (3 Monate: +11%). Mit Blick auf das aktuelle Bewertungsniveau der Aktie (u.a. KGV 2018e: 11,6; Median 5 Jahre: 9,3) und die bestehenden Herausforderungen (u.a. moderates Wachstumspotential, Niedrigzinsumfeld) bleibt das weitere Aufwärtspotential u.e. begrenzt. Der Wert ist durch die Aktienrückkaufprogramme gegen nachhaltige Kursrücksetzer abgesichert. 5

6 SWOT-Analyse Stärken - vergleichsweise hohe Ergebnisvisibilität für attraktive Dividendenpolitik / Aktienrückkäufe - starke Marktposition in Europa (größter europäischer Versicherungskonzern) - breit diversifiziertes Geschäftsmodell (ausgewogener Ergebnismix) - sehr gute Marktstellung im Asset Management - im Branchenvergleich sehr gute Kapitalausstattung Schwächen - historisch niedriges Zinsniveau beeinträchtigt Kapitalanlageergebnis - fehlende Wachstumsdynamik in der Lebens- und Krankenversicherung (insbesondere in den Kernländern Deutschland, Italien und Frankreich) - volatile Ergebnisentwicklung durch hohe Abhängigkeit vom Kapitalmarktumfeld und von Naturkatastrophen Chancen - ansteigendes Zinsniveau - sequentielle Nettomittelzuflüsse bei PIMCO - verbesserte Anlageperformance der PIMCO-Produkte (positiv für die Entwicklung der Assets under Management) - Renditerückgang bei europäischen Staatsanleihen Risiken - Verschärfung des regulatorischen Umfelds - erneute Verschärfung der europäischen Schuldenkrise (vor allem durch Italien) - erneuter Renditeanstieg bei italienischen Staatsanleihen (politische Unsicherheit; fehlender Reformwille; schwache Wachstumsaussichten) Quelle: NATIONAL-BANK AG 6

7 Allianz: Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) e 2018e Umsatz Verwaltungsaufwand EBT Steuern Ergebnis nach Steuern Minderheitenanteile Nettoergebnis Anzahl Aktien (Mio. St.) Ergebnis je Aktie 13,71 14,56 15,31 16,44 17,27 Dividende je Aktie 6,85 7,30 7,60 8,10 8,50 Quelle: NATIONAL-BANK AG; Allianz Allianz: Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR e 2018e Bilanzsumme Barreserve Finanzanlagen Goodwill Verbindlichkeiten aus Versicherungsverträgen Verbindlichkeiten aus Investmentverträgen Verbindlichkeiten aus Bankgeschäften Eigenkapital Quelle: NATIONAL-BANK AG; Allianz Allianz: Wichtige Kennzahlen e 2018e Buchwert / Aktie 133,7 139,0 148,1 138,7 146,2 KGV 9,3 10,3 9,2 12,2 11,6 KBV 1,0 1,1 0,9 1,4 1,4 Dividendenrendite 5,4% 4,8% 5,4% 4,0% 4,2% ROE (vor Steuern) 16,0% 16,5% 15,9% 16,7% 17,8% ROE (nach Steuern) 11,2% 10,7% 10,7% 11,2% 12,0% Combined Ratio 94,3% 94,6% 94,3% 96,1% 94,2% Solvabilitätsquote 191,0% 200,0% 218,0% 225,0% 222,0% Quelle: NATIONAL-BANK AG; Allianz 7

8 Unternehmenskommentare AstraZeneca Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 4.962,00 GBp Erste llung a bge schlossen / 12:45h Erstma ls we ite rge ge be n / 14:45h Kurszie l 5.200,00 GBp Ma rktkapita lisie rung 62,77 Mrd. GBP Bra nc he Gesundheit Land Großbritannien WKN Re ute rs AZN.L Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (USD) 2,77 2,00 2,35 Kurs/Gewinn 21,5 32,5 27,7 Dividende je Aktie (USD) 2,80 2,80 2,80 Div.- Rendite 4,7% 4,3% 4,3% Kurs/Umsatz 3,3 3,7 3,7 Kurs/Op. Ergebnis 15,3 20,9 18,3 Kurs/Cashflow 15,0 22,8 26,0 Kurs/Buchwert 4,5 5,3 5,5 Anlass Zahlen für das dritte Quartal 2017 Einschätzung Im dritten Quartal 2017 profitierten die Gesamterlöse von der Zahlung aus der Merck & Co.-Partnerschaft und konnten die Prognosen übertreffen. Ergebnisseitig lag das Zahlenwerk weitgehend im Rahmen der Erwartungen. Den Ausblick für 2017 hat AstraZeneca ergebnisseitig angehoben und stellt beim bereinigten EpS nun das Erreichen des oberen Endes der Guidance (Rückgang im niedrigen bis mittleren Zehner-Prozentbereich) in Aussicht. Nachdem die Veröffentlichung erster Daten zur wichtigen MYSTIC-Studie enttäuschte, hat sich das Sentiment angesichts positiver Nachrichten bei anderen Studien (u.a. Tagrisso, Imfinzi (Onkologie), Benralizumab, Tezepelumab (Asthma)) verbessert. Mit Calquence hat zudem eine weitere wichtige Krebstherapie am die US-Zulassung erhalten. Fortschritte bei der Pipeline dürften den Kurs im Wesentlichen beeinflussen. Bei angepassten Prognosen (u.a. berichtetes EpS 2017: 2,00 (alt: 1,93) USD; berichtetes EpS 2018e: 2,35 (alt: 2,39) USD) und einem neuen Kursziel von 5.200,00 (alt: 5.000,00) GBp (Peer Group-Modell) hat unser Halten-Votum Bestand Bernhard Weininger (Analyst) Nov 12 Nov 13 Nov 14 Nov 15 Nov 16 Nov 17 Quelle: Bloomberg Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 12,1% 5,3% Relativ z. Stoxx Europe 50 8,0% 7,5% 12 M 12,7% - 0,2% Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): Von Verkaufen auf Halten 8

9 SWOT-Analyse Stärken - gute Marktpositionierung in Schwellenländern wird zunehmend ausgebaut, was der regionalen Diversifikation zugutekommt - Engagement in der Biotechnologie Schwächen - zukünftige Patentabläufe müssen durch F&E-Erfolge kompensiert werden - hohe Abhängigkeit von einzelnen Arzneien und rückläufige Umsatzentwicklung bei wichtigen Blockbustern - hohe Abhängigkeit von Wechselkursen Chancen - weitere Umstrukturierung des Konzerns und Fokussierung auf Kernkompetenzen - schneller als erwartete Rückkehr auf den Wachstumspfad Risiken - wachsende Konkurrenz durch Generikahersteller nach Patentabläufen - zunehmend schärfer werdender Wettbewerb und daraus resultierender Preisdruck - durch die Gesetzgebung stark reglementierter Markt - Unsicherheiten nach Brexit Quelle: NATIONAL-BANK AG 9

10 Unternehmenskommentare Continental Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 215,90 EUR Erste llung a bge schlossen / 12:45h Erstma ls we ite rge ge be n / 14:45h Kurszie l 221,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 43,18 Mrd. EUR Bra nc he Automobile / Zulieferer Land Deutschland WKN Re ute rs CONG.DE Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (EUR) 14,01 14,82 16,32 Kurs/Gewinn 13,2 14,6 13,2 Dividende je Aktie (EUR) 4,25 4,40 4,95 Div.- Rendite 2,3% 2,0% 2,3% Kurs/Umsatz 0,9 1,0 0,9 Kurs/Op. Ergebnis 9,0 9,6 8,8 Kurs/Cashflow 7,5 8,7 7,9 Kurs/Buchwert 2,5 2,6 2,2 245,00 200,00 Anlass Zahlen für das dritte Quartal 2017 Einschätzung Das Zahlenwerk für das dritte Quartal (Q3) 2017 übertraf ergebnisseitig unsere Erwartungen (u.a. 1,09 (Vj.: 0,64; unsere Prognose: 1,05; Marktkonsens: 1,11) Mrd. Euro). Das organische Umsatzwachstum hat mit 8% y/y wieder an Dynamik gewonnen und lag damit auf dem Durchschnittsniveau der ersten drei Quartale (Q1-Q3 2017: +8% y/y). In den Rubber-Divisionen hat sich die Abwärtsdynamik (Ergebnis/Marge) im Vergleich zu den Vorquartalen reduziert. Der Automotive-Bereich hat sich erneut besser als der Gesamtmarkt entwickelt. Die Rohstoffpreisbelastungen sollte weiter abnehmen (Q1-Q3 2017: 400 Mio. Euro; Q1-Q4 2017e: 450 Mio. Euro). Der Ausblick für das Geschäftsjahr 2017 wurde mehrheitlich bestätigt (u.a. bereinigte EBIT-Marge: >10,5%; Q1-Q3 2017: 10,6%; aber Guidance für Sonderbelastungen und PPA gesenkt). Wir sehen das Unternehmen auf Kurs. Die Bilanz- und Verschuldungskennzahlen geben u.e. Spielraum für Akquisitionen. Unsere Prognosen haben wir mehrheitlich erhöht (u.a. EpS 2017e: 14,82 (alt: 14,59) Euro; EpS 2018e: 16,32 (alt: 16,18) Euro). Wir sehen Continental infolge der breiten strukturellen Aufstellung für die zukünftigen Herausforderungen gut gerüstet. Vor diesem Hintergrund lautet unser Votum weiterhin Halten (Kursziel: 221,00 (alt: 207,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell)). 155,00 110,00 Sven Diermeier (Senior Analyst) 65,00 Nov 12 Nov 13 Nov 14 Nov 15 Nov 16 Nov 17 Quelle: Bloomberg Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 13,4% 3,5% Relativ z. DAX30 3,6% 1,3% 12 M 34,9% 14,1% Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 10

11 Highlights Der Umsatz stieg in Q auf organischer Basis um 8% y/y. Die bereinigte EBIT-Marge verbesserte sich auf 10,4% (Vj.: 6,4%). Der Ausblick für das Geschäftsjahr 2017 wurde mehrheitlich bestätigt (Ausnahme: Sondereffekte und PPA). Geschäftsentwicklung Conti steigerte den Umsatz im dritten Quartal (Q3) 2017 um 7% (Q2 2017: +8% y/y; Q1 2017: +12% y/y) auf 10,69 (Vj.: 9,98; unsere Prognose: 10,77; Marktkonsens: 10,60) Mrd. Euro. Auf organischer Basis betrug das Umsatzwachstum 8% y/y (Q2 2017: +6% y/y; Q1 2017: +10% y/y). Erneut trugen alle fünf Divisionen zu dem Erlösanstieg sowohl auf berichteter als auch auf organischer Basis bei. Das bereinigte Konzern-EBIT legte infolge von Basiseffekten signifikant um 69% auf 1,09 (Vj.: 0,64; unsere Prognose: 1,05; Marktkonsens: 1,11) Mrd. Euro zu (bereinigte EBIT-Marge: 10,4% (Vj.: 6,4%)). Ausschlaggebend war eine normalisierte Ergebnisentwicklung in den Automobil-Segmenten Chassis & Safety sowie Interior (Q3 2016: Kartellstrafe, Gewährleistungsansprüche sowie Probleme eines Zulieferers in Japan). Dem standen rohstoffpreisbedingte Ergebnisrückgänge im Bereich Rubber (Segmente Reifen/ContiTech) gegenüber. Das berichtete Konzern-EBIT nahm um 74% auf 1,04 (Vj.: 0,60; unsere Prognose: 1,02; Marktkonsens: 1,09) Mrd. Euro zu. Das Nettoergebnis erhöhte sich signifikant um 93% auf 729 (Vj.: 379; unsere Prognose: 715; Marktkonsens: 730) Mio. Euro. Umsatz Umsatz Veränderung Continental Q Q M M 2017 Veränderung in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR gg. Vj. Chassis & Safety ,0% ,3% Powertrain ,0% ,1% Interior ,2% ,0% Reifen ,9% ,0% ContiTech ,1% ,5% Konsolidierung Konzern ,1% ,0% Quelle: Continental, NATIONAL-BANK AG In den ersten neun Monaten (9M) 2017 stiegen die Konzernerlöse um 9% y/y (organisch: +8% y/y). Bei einem Anstieg des bereinigten EBIT um 13% auf 3,42 (Vj.: 3,03) Mrd. Euro (bereinigte EBIT-Marge: 10,6% (Vj.: 10,1%)) bezifferte sich das berichtete EBIT auf 3,30 (Vj.: 2,89) Mrd. Euro. Das Nettoergebnis belief sich auf 2,22 (Vj.: 2,02) Mrd. Euro (+10% y/y; EpS: 11,12 (Vj.: 10,09) Euro). Der freie Cashflow war in Q positiv, aber infolge einer höheren Kapitalbindung (Working Capital) rückläufig (+180 (Vj.: +225) Mio. Euro; 9M 2017: +472 (Vj.: ) Mio. Euro). Entsprechend ist das Gearing im Quartalsverlauf gesunken und bezifferte sich per Ende September 2017 auf 21% ( : 23%; : 18%; : 19%; : 24%). Conti verfügt über stabile Investmentgrade-Ratings (Moody s: Baa1 ; S&P: BBB+ ). 11

12 Bereinigtes EBIT Bereinigtes EBIT Veränderung Continental Q Q M M 2017 Veränderung in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR gg. Vj. Chassis & Safety >100% EBIT-Marge -4,9% 8,7% 13,6 PP 4,9% 9,2% 4,3 PP Powertrain ,3% ,0% EBIT-Marge 4,8% 5,0% 0,2 PP 5,0% 5,8% 0,8 PP Interior >100% ,1% EBIT-Marge 3,0% 8,8% 5,9 PP 6,7% 8,9% 2,2 PP Reifen ,6% ,7% EBIT-Marge 19,2% 18,4% -0,8 PP 21,5% 18,1% -3,4 PP ContiTech ,0% ,2% EBIT-Marge 9,1% 7,6% -1,5 PP 9,9% 8,2% -1,8 PP Konsolidierung Konzern ,3% ,0% EBIT-Marge 6,4% 10,2% 3,7 PP 10,1% 10,4% 0,4 PP Quelle: Continental, NATIONAL-BANK AG PP: Prozentpunkte Perspektiven Für das Geschäftsjahr 2020 strebt der Konzern nach wie vor einen Umsatz von über 50 (2016: 40,55) Mrd. Euro an. Der ROCE (Unternehmensdefinition) soll bei über 20% (2016: 20%; 2015: 21%) liegen. Im Rahmen des Q3-Berichts (am ) hat Conti den Ausblick für das laufende Geschäftsjahr mehrheitlich bestätigt. Demnach soll der währungsbereinigte Umsatz auf über 44 Mrd. Euro steigen (zu aktuellen Wechselkursen: rund 44 Mrd. Euro). Die bereinigte EBIT-Marge soll nach wie vor bei über 10,5% (Gj. 2016: 10,8%) liegen. Beim Finanzergebnis (ca (2016: -117) Mio. Euro), der Steuerquote (<30% (2016: 28%)) und der Rohstoffkostenbelastung (ca (2016: +150) Mio. Euro) blieb die Guidance ebenfalls unverändert. Die Sondereffekte sieht Conti nun bei unter (bisher: ca. -100; 2016: -70) Mio. Euro und die PPA bei unter (bisher: rund) 200 (2016: 144) Mio. Euro. Unsere Prognosen für die Geschäftsjahre 2017 (u.a. EpS: 14,82 (alt: 14,59) Euro; Dividende je Aktie: unverändert 4,40 Euro) und 2018 (u.a. EpS: 16,32 (alt: 16,18) Euro; Dividende je Aktie: 4,95 (alt: 4,85) Euro) haben wir mehrheitlich erhöht. Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells (zeitliche Anpassung, niedrigeres Beta) haben wir für die Continental-Aktie (3 Monate: +13%; YTD: +18%) ein neues Kursziel von 221,00 (alt: 207,00) Euro ermittelt. Bei einem geringfügigen Aufwärtspotenzial lautet unser Votum weiterhin Halten. 12

13 SWOT-Analyse Stärken - führende Marktpositionen bei den für das Unternehmen relevanten Produkten - Kundenbeziehungen zu jedem großen Autobauer - attraktives Produktportfolio - hohe technologische Kompetenz - starke Cashflow-Entwicklung ermöglicht Spielraum für akquisitorisches Wachstum Schwächen - vergleichsweise hoher Anteil des Automobilgeschäfts - noch zu geringe Präsenz in Wachstumsregionen (hohe Abhängigkeit von Deutschland/Europa) vor allem in Südamerika - konjunkturreagibles Geschäftsmodell Chancen - neue Technologien vor allem in den Bereichen Sicherheit und Umwelt wie Notbrems- und Fahrerassistenzsysteme - zunehmende Wertschöpfung von Zulieferern an der Automobilproduktion ermöglicht überdurchschnittliches Wachstum im Vergleich zum Automobilproduktionswachstum Risiken - volatile Material- und Rohstoffpreise beeinflussen Ergebnisentwicklung und Nachfrage in den industrienahen Bereichen - VW-Dieselskandal sollte das Sentiment für den Sektor mittelfristig belasten - Brexit-Entscheidung mit negativen Folgen für den europäischen Pkw-Markt Quelle: NATIONAL-BANK AG 13

14 Continental: Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) e 2018e Umsatz Bruttoergebnis EBITDA Abschreibungen EBIT Finanzergebnis EBT Steuern Ergebnis nach Steuern Minderheitenanteile Nettoergebnis Anzahl Aktien (Mio. St.) Ergebnis je Aktie 11,88 13,64 14,01 14,82 16,32 Dividende je Aktie 3,25 3,75 4,25 4,40 4,95 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Bruttoergebnis 25,1% 25,9% 26,6% 26,6% 26,9% EBITDA 14,9% 15,3% 14,9% 15,3% 15,7% Abschreibungen -5,2% -4,8% -4,8% -5,0% -5,0% EBIT 9,7% 10,5% 10,1% 10,3% 10,7% EBT 8,9% 9,9% 9,8% 9,7% 10,3% Steuern 1,8% 2,8% 2,7% 2,8% 2,9% Ergebnis nach Steuern 7,1% 7,1% 7,1% 6,9% 7,3% Nettoergebnis 6,9% 7,0% 6,9% 6,8% 7,1% Quelle: NATIONAL-BANK AG; Continental 14

15 Continental: Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR e 2018e Bilanzsumme Anlagevermögen Geschäfts- und Firmenwert Vorräte Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Liquide Mittel Eigenkapital Verzinsliches Fremdkapital Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen Summe Fremdkapital Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit Cashflow aus Investitionstätigkeit Free Cashflow Cashflow aus Finanzierungstätigkeit Summe der Cashflows Quelle: NATIONAL-BANK AG; Continental Continental: Wichtige Kennzahlen e 2018e EV / Umsatz 1,0 1,2 1,0 1,1 1,0 EV / EBITDA 7,0 7,6 6,6 6,9 6,5 EV / EBIT 10,8 11,0 9,7 10,3 9,5 KGV 13,9 15,3 13,2 14,6 13,2 KBV 3,0 3,2 2,5 2,6 2,2 KCV 7,9 8,5 7,5 8,7 7,9 KUV 1,0 1,1 0,9 1,0 0,9 Dividendenrendite 2,0% 1,8% 2,3% 2,0% 2,3% Eigenkapitalrendite (ROE) 21,5% 20,6% 19,0% 17,5% 16,8% ROCE 16,0% 17,0% 15,6% 16,3% 17,2% ROI 7,9% 8,3% 7,7% 7,9% 8,2% Eigenkapitalquote 36,5% 40,2% 40,7% 44,9% 48,7% Anlagendeckungsgrad 65,1% 67,2% 69,1% 75,6% 84,1% Anlagenintensität 56,0% 59,9% 58,9% 59,3% 57,9% Vorräte / Umsatz 8,7% 8,6% 9,3% 9,0% 9,0% Forderungen / Umsatz 16,9% 17,1% 18,2% 17,5% 17,5% Working Capital-Quote 11,5% 11,7% 12,1% 12,0% 12,0% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) Nettofinanzverschuldung / EBITDA 0,6 0,6 0,5 0,3 0,1 Capex / Umsatz 5,9% 5,6% 6,4% 7,4% 6,5% Capex / Abschreibungen 114,3% 115,5% 132,1% 148,2% 130,0% Free Cashflow / Umsatz 5,8% 3,7% 4,4% 3,9% 5,4% Free Cash Flow / Aktie (EUR) 10,07 7,22 8,86 8,51 12,45 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 15,94 18,12 14,23 9,96 1,91 Cash / Aktie (EUR) 16,22 8,11 10,53 10,38 14,82 Buchwert / Aktie (EUR) 55,12 66,07 73,67 84,62 97,00 Quelle: NATIONAL-BANK AG; Continental 15

16 Unternehmenskommentare Deutsche Post 1) Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 39,29 EUR Erste llung a bge schlossen / 12:45h Erstma ls we ite rge ge be n / 14:45h Kurszie l 40,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 47,50 Mrd. EUR Bra nc he Industrie Land Deutschland WKN Re ute rs DPWGn.DE Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (EUR) 2,19 2,31 2,44 Kurs/Gewinn 11,9 17,0 16,1 Dividende je Aktie (EUR) 1,05 1,10 1,20 Div.- Rendite 4,0% 2,8% 3,1% Kurs/Umsatz 0,5 0,8 0,8 Kurs/Op. Ergebnis 9,0 12,6 11,3 Kurs/Cashflow 12,9 12,6 13,2 Kurs/Buchwert 2,8 3,6 3,2 Anlass Zahlen für das dritte Quartal 2017 Einschätzung Das Zahlenwerk für das dritte Quartal (Q3) 2017 entsprach im Großen und Ganzen unseren Erwartungen (u.a. EBIT: 834 (Vj.: 755; unsere Prognose: 824; Marktkonsens: 844) Mio. Euro). Die Ergebnisdynamik hat sich weiter erhöht. Der Umsatz- und Ergebnisanstieg wurde von allen Bereichen getragen. Der Ausblick für das Geschäftsjahr 2017 (u.a. EBIT: rund 3,75 Mrd. Euro; entspricht: rund +7,4% y/y) wurde abermals bestätigt. In Q3 ist der Konzern der Ergebniszielsetzung spürbar näher gekommen (EBIT: +10,5% y/y; Q2 2017: +11,7% y/y; Q1: +1,4% y/y; Q1-Q3: +7,6% y/y). Wir sehen die Deutsche Post nach Q3 auf Kurs, das Ergebnisziel zu erreichen. Allerdings impliziert die 2017er-Guidance einen Rückstand gegenüber den erneut bestätigten Zielen für 2020 (EBIT CAGR : >8%; impliziert für 2020: mindestens 4,9 Mrd. Euro; impliziert für 2017: mindestens 3,89 Mrd. Euro). Das Umfeld für den (Waren-)Handel ist positiv. Unsere Prognosen haben wir teilweise angepasst (u.a. EpS 2017e: 2,31 Euro; EpS 2018e: 2,44 (alt: 2,46) Euro). Unser Votum für die Deutsche Post-Aktie lautet weiterhin Halten (Kursziel: 40,00 (alt: 39,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell, zeitliche Anpassung)). 43,00 35,00 27,00 Sven Diermeier (Senior Analyst) 19,00 11,00 Nov 12 Nov 13 Nov 14 Nov 15 Nov 16 Nov 17 Quelle: Bloomberg Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 15,0% 19,4% Relativ z. DAX30 5,3% 17,2% 12 M 37,3% 16,5% Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 16

17 Highlights Das organische Umsatzwachstum bezifferte sich in Q auf 4,6% y/y. Die EBIT-Marge belief sich auf 5,7%. Der Ausblick für das Geschäftsjahr 2017 bzw. bis zum Geschäftsjahr 2020 wurde bestätigt. Geschäftsentwicklung Der Umsatz stieg im dritten Quartal (Q3) 2017 um 5,6% (Q1 2017: +7,3% y/y; Q2 2017: +4,4% y/y) auf 14,64 (Vj.: 13,86; unsere Prognose: 14,41; Marktkonsens: 14,68) Mrd. Euro. Organisch ergab sich ein Anstieg von 7,8% y/y (Q1 2017: +6,0% y/y; Q2 2017: +4,9% y/y). Alle Bereiche zeigten ein Erlöswachstum (berichtet/organisch). Überdurchschnittlich dynamisch entwickelte sich erneut der Bereich Expressdienstleistungen (organisch Q3 2017: +8% y/y; Q2 2017: +10% y/y; Q1 2017: +12% y/y), der von einer starken Nachfrage profitierte. Das Konzern-EBIT legte überproportional um 10,5% (Q1 2017: +1,4% y/y; Q2 2017: +11,8% y/y) auf 834 (Vj.: 755; unsere Prognose: 824; Marktkonsens: 844) Mio. Euro zu (EBIT-Marge: 5,7% (Vj.: 5,4%)). Dabei zeigten alle vier Bereiche Ergebnisanstiege. Infolge eines schwächeren Finanzergebnisses (-101 (Vj.: -64) Mio. Euro, Wertberichtigung von Finanzanlage) sowie einer höheren Steuerquote (9% (Vj.: 5%)) kletterte das Nettoergebnis unterproportional um 3,7% auf 641 (Vj.: 618; unsere Prognose: 635; Marktkonsens: 616) Mio. Euro. Umsatz Umsatz Veränderung Deutsche Post Q Q M M 2017 Veränderung in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR gg. Vj. Brief - ecommerce - Paket ,9% ,0% Expressdienstleistungen ,5% ,0% Luft-, See- und Landfracht ,1% ,7% Kontraktlogistik ,3% ,8% Zentrale / Sonstiges Konzern ,6% ,8% Quelle: Deutsche Post, NATIONAL-BANK AG In den ersten neun Monaten (9M) 2017 kletterten die Konzernerlöse um 5,8% y/y. Das EBIT wurde um 7,6% auf 2,56 (Vj.: 2,38) Mrd. Euro gesteigert, sodass sich die EBIT-Marge auf 5,8% (Vj.: 5,7%) bezifferte. Das Nettoergebnis kletterte um 4,3% auf 1,88 (Vj.: 1,80) Mrd. Euro (EpS: +4,0% auf 1,55 (Vj.: 1,49) Euro). Der freie Cashflow war in Q positiv, aber wegen höherer Nettoinvestitionen rückläufig (+502 (Vj.: +543) Mio. Euro; 9M 2017: +557 (Vj.: -757) Mio. Euro). Die Kennzahl FFO zu Nettoverschuldung bezifferte sich per Ende September 2017 auf 28,0% ( : 30,6%; : 30,6%; : 28,7%). Der Konzern verfügt gegenwärtig bei Moody s über ein A3 -Rating (Unternehmensziel: Baa1 ) mit stabilem Ausblick. 17

18 EBIT EBIT Veränderung Deutsche Post Q Q M M 2017 Veränderung in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR gg. Vj. Brief - ecommerce - Paket ,1% ,8% EBIT-Marge 7,3% 7,2% -0,1 PP 7,7% 7,6% -0,2 PP Expressdienstleistungen ,4% ,4% EBIT-Marge 10,0% 10,2% 0,2 PP 11,1% 11,3% 0,1 PP Luft-, See- und Landfracht ,3% ,9% EBIT-Marge 1,9% 1,9% 0,0 PP 1,8% 1,6% -0,2 PP Kontraktlogistik ,0% ,4% EBIT-Marge 4,0% 4,2% 0,2 PP 3,5% 3,5% 0,0 PP Zentrale / Sonstiges Konzern ,5% ,6% EBIT-Marge 5,4% 5,7% 0,3 PP 5,7% 5,8% 0,1 PP Quelle: Deutsche Post, NATIONAL-BANK AG PP: Prozentpunkte Perspektiven Der IWF rechnet für die Jahre 2017 (+4,2% y/y) und 2018 (+4,0% y/y) mit einer Beschleunigung des realen Welthandels (2016: +2,4% y/y; 2015: +2,8% y/y; 2014: +3,8% y/y). Dabei soll der Warenhandel um 4,3% (2017e) bzw. 4,1% (2018e) zulegen (2016: +2,3% y/y; 2015: +2,3% y/y; 2014e: +3,1% y/y). Damit würde der (Waren-)Handel auch erstmals wieder schneller wachsen als das reale Welt-BIP (2018e: +3,7% y/y; 2017e: +3,6% y/y), 2016: +3,2% y/y; 2015: +3,4% y/y; 2014: +3,6% y/y). Für den Zeitraum strebt der Konzern eine durchschnittliche jährliche Steigerung (CAGR) des EBIT von >8% an, was für 2020 ein EBIT von mindestens 4,9 (2013: 2,86) Mrd. Euro impliziert. Diese Entwicklung auf Konzernebene soll durch DHL (Bereiche See-, Luft- und Landfracht, Expresslieferungen, Kontraktlogistik) getragen werden (CAGR: rund 10%). Der Bereich Brief - ecommerce - Paket soll eine CAGR von rund 3% aufweisen. Die Ausschüttungsquote soll sich in einer Spanne von 40% bis 60% (2016: 48%; 2015: 46%) bewegen. Im Rahmen des Q3-Berichts (am ) hat die Deutsche Post den Ausblick für das Geschäftsjahr 2017 mehrheitlich bestätigt. Demnach stellt der Konzern nach wie vor ein EBIT von rund 3,75 (Gj. 2016: 3,49) Mrd. Euro (entspricht rund +7,4% y/y; 9M 2017: +7,6% y/y) in Aussicht, womit der Konzern gegenüber der 2020er-Zielsetzung (impliziert für 2017: mindestens 3,89 Mrd. Euro) weiterhin einen Rückstand aufweist. Die Investitionen sollen sich auf rund 2,3 (Gj. 2016: 2,1) Mrd. Euro und der freie Cashflow auf über 1,4 (Gj ohne Berücksichtigung der Ausfinanzierung von 1 Mrd. Euro an Pensionsverpflichtungen: 1,4) Mrd. Euro belaufen. Die Steuerquote sieht die Deutsche Post nun bei rund 13% (zuvor: rund 15%; Gj. 2016: 11,2%). Unsere Prognosen für die Geschäftsjahre 2017 (u.a. EBIT: 3,76 (alt: 3,74) Mrd. Euro; EpS: 2,31 Euro; Dividende je Aktie: 1,10 Euro) und 2018 (u.a. EpS: 2,44 (alt: 2,46) Euro; Dividende je Aktie: 1,20 Euro) haben wir teilweise angepasst. Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells (zeitliche Anpassung) haben wir für die Deutsche Post-Aktie (3 Monate: +15%; seit Jahresbeginn: +26%) ein neues Kursziel von 40,00 (alt: 39,00) Euro ermittelt. Bei einem geringfügigen Aufwärtspotenzial lautet unser Votum weiterhin Halten. 18

19 SWOT-Analyse Stärken - gute Marktstellung vor allem in den Geschäftsbereichen Brief und Logistik - trotz Marktliberalisierung nahezu Monopolstellung im nationalen Briefgeschäft - eines der wenigen Logistikunternehmen mit weltweiter Präsenz - One-Stop-Shop-Strategie ermöglicht Cross-Selling Schwächen - hohe Fixkosten vor allem im Expressgeschäft - Bewertung mit Konglomeratsabschlag - Briefgeschäft an regulatorische Rahmenbedingungen gebunden - hohe Firmenwerte (>100% vom Eigenkapital) Chancen - Paketgeschäft profitiert von steigendem Onlinehandel - unverändert hohe Nachfrage in Schwellenländern, insbesondere im Expressgeschäft - überproportionale Ergebnisentwicklung infolge der umgesetzten Kostensenkungsmaßnahmen Risiken - hoher Investitionsbedarf in Infrastruktur für das Express- und Frachtgeschäft - anhaltender Preisdruck im Frachtgeschäft Volumen weiter rückläufig - Volumenrückgang hält auch im nationalen Briefgeschäft an - Verfehlen der Ziele für 2020 Quelle: NATIONAL-BANK AG 19

20 Deutsche Post: Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) e 2018e Umsatz Rohertrag EBITDA Abschreibungen EBIT Finanzergebnis EBT Steuern Ergebnis nach Steuern Minderheitenanteile Nettoergebnis Anzahl Aktien (Mio. St.) Ergebnis je Aktie 1,71 1,27 2,19 2,31 2,44 Dividende je Aktie 0,85 0,85 1,05 1,10 1,20 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag 43,4% 44,0% 46,6% 43,4% 43,4% EBITDA 7,7% 6,9% 8,5% 8,6% 9,1% Abschreibungen 2,4% 2,8% 2,4% 2,4% 2,4% EBIT 5,2% 4,1% 6,1% 6,2% 6,7% EBT 4,6% 3,5% 5,5% 5,6% 6,2% Steuern 0,7% 0,6% 0,6% 0,7% 1,2% Ergebnis nach Steuern 3,8% 2,9% 4,9% 4,9% 4,9% Nettoergebnis 3,7% 2,6% 4,6% 4,6% 4,7% Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Post 20

21 Deutsche Post: Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR e 2018e Bilanzsumme Anlagevermögen Geschäfts- und Firmenwert Vorräte Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Liquide Mittel Eigenkapital Verzinsliches Fremdkapital Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen Summe Fremdkapital Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit Cashflow aus Investitionstätigkeit Free Cashflow Cashflow aus Finanzierungstätigkeit Summe der Cashflows Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Post Deutsche Post: Wichtige Kennzahlen e 2018e EV / Umsatz 0,6 0,6 0,6 0,8 0,8 EV / EBITDA 7,7 8,5 7,1 9,8 9,0 EV / EBIT 11,3 14,4 9,9 13,6 12,2 KGV 15,1 21,5 11,9 17,0 16,1 KBV 3,3 2,9 2,8 3,6 3,2 KCV 10,3 9,6 12,9 12,6 13,2 KUV 0,6 0,6 0,5 0,8 0,8 Dividendenrendite 3,3% 3,1% 4,0% 2,8% 3,1% Eigenkapitalrendite (ROE) 21,6% 13,6% 23,3% 21,4% 19,9% ROCE 12,3% 9,8% 13,8% 14,4% 15,4% ROI 5,6% 4,1% 6,9% 7,1% 7,3% Eigenkapitalquote 25,9% 29,8% 29,6% 33,1% 36,6% Anlagendeckungsgrad 41,8% 47,6% 47,0% 52,1% 57,8% Anlagenintensität 61,9% 62,7% 63,1% 63,5% 63,3% Vorräte / Umsatz 0,6% 0,5% 0,5% 0,6% 0,5% Forderungen / Umsatz 13,8% 13,0% 13,9% 13,3% 13,5% Working Capital-Quote 2,2% 1,5% 1,9% 1,8% 2,5% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) Nettofinanzverschuldung / EBITDA 0,5 0,4 0,6 0,5 0,5 Capex / Umsatz 3,3% 3,6% 3,4% 3,8% 3,4% Capex / Abschreibungen 135,8% 126,4% 142,8% 157,2% 142,1% Free Cashflow / Umsatz 3,4% 3,3% 1,4% 2,5% 2,3% Free Cash Flow / Aktie (EUR) 1,62 1,64 0,66 1,24 1,19 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 1,81 1,30 2,43 2,23 2,14 Cash / Aktie (EUR) 2,46 2,98 2,58 2,63 2,58 Buchwert / Aktie (EUR) 7,92 9,33 9,43 10,78 12,25 Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Post 21

22 Unternehmenskommentare Münchener Rück Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 197,30 EUR Erste llung a bge schlossen / 12:45h Erstma ls we ite rge ge be n / 14:45h Kurszie l 205,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 30,59 Mrd. EUR Bra nc he Versicherungen Land Deutschland WKN Re ute rs MUVGn.DE Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (EUR) 16,13 2,99 16,64 Kurs/Gewinn 10,4 66,0 11,9 Dividende je Aktie (EUR) 8,60 8,75 9,00 Div.- Rendite 5,1% 4,4% 4,6% Kurs/Umsatz 0,5 0,6 0,6 Kurs/Op. Ergebnis 6,7 20,8 7,7 Combined Ratio 95,7% 111,8% 96,8% Kurs/Buchwert 0,9 1,0 1,0 214,00 190,00 166,00 Anlass Endgültige Zahlen für das dritte Quartal 2017 Einschätzung Die endgültigen Zahlen zum dritten Quartal (Q3) 2017 entsprachen den bereits am veröffentlichten Eckdaten und boten somit kein Überraschungspotential. Das Zahlenwerk war erwartungsgemäß durch eine überdurchschnittlich hohe Großschadenbelastung (3,17 (Vj.: 0,30) Mrd. Euro) geprägt. Im Gegensatz zum Wettbewerber Hannover Rück hat die Münchener Rück die Verluste der Schaden- und Unfallrückversicherung nicht durch außerordentliche Veräußerungsgewinne aus Kapitalanlagen kompensiert. Die nahezu unveränderte Solvabilitätsquote (zum : 258% ( : 261%)) zeigt u.e. die Widerstandsfähigkeit des Geschäftsmodells der Münchener Rück. Für das laufende Geschäftsjahr hat der Rückversicherer den bereits am gesenkten Ausblick bestätigt ("kleiner Jahresgewinn"). Bei angehobener Ergebnisprognose für 2018 (EpS: 16,64 (alt: 15,76) Euro) und einem neuen Kursziel von 205,00 (alt: 195,00) Euro (modifiziertes Gordon Growth-Modell) votieren wir weiterhin mit Halten für die Münchener Rück-Aktie, die am Berichtstag (09.11.) mit einem Kursanstieg von 0,5% reagierte. Dem sich zwar verbessernden, aber dennoch weiterhin herausfordernden Marktumfeld (u.a. hoher Wettbewerbsdruck im Schaden- und Unfallrückversicherungsgeschäft) stehen das laufende Aktienrückkaufprogramm sowie die hohen Dividendenausschüttungen gegenüber. 142,00 118,00 Nov 12 Nov 13 Nov 14 Nov 15 Nov 16 Nov 17 Markus Rießelmann (Analyst) Quelle: Bloomberg Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 11,2% 11,8% Relativ z. DAX30 1,5% 9,5% 12 M 10,9% - 9,8% Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 22

23 Highlights Die endgültigen Zahlen für das Q waren erwartungsgemäß durch eine sehr hohe Großschadenbelastung geprägt. Ausblick bestätigt: Die Münchener Rück stellt für 2017 unverändert einen "kleinen Jahresgewinn" in Aussicht. Geschäftsentwicklung Die endgültigen Zahlen für das Q entsprachen den bereits am veröffentlichten Eckdaten. Demnach wurde ein Nettoverlust von 1,44 (Vj.: +0,69; vorläufig: -1,4; unsere Prognose: -0,20) Mrd. Euro verzeichnet. Das operative Ergebnis verschlechterte sich auf (Vj.: ; unsere Prognose: +5) Mio. Euro. Der Nettoverlust war im Wesentlichen auf den Bereich Schaden/Unfall in der Rückversicherung zurückzuführen. Der Verlust von 1,53 (Vj.: +0,56) Mrd. Euro resultierte aus einem versicherungstechnischen Ergebnis von -2,04 (Vj.: +0,60) Mrd. Euro. Die entsprechende Schaden-Kosten-Quote verschlechterte sich auf 160,9% (Vj.: 92,5%). Die Gesamtbelastung durch Großschäden belief sich dabei auf 3,17 (Vj.: 0,30; davon Schäden durch die Hurrikane Harvey, Irma und Maria: 2,7) Mrd. Euro. Es konnten Rückstellungen von rund 250 Mio. Euro aufgelöst werden (entspricht 6,0 Prozentpunkten der Schaden-Kosten-Quote). Der Ergebnisrückgang in der Lebens- und Gesundheitsrückversicherung (59 (Vj.: 146) Mio. Euro) ist auf ein geringeres versicherungstechnisches Ergebnis (23 (Vj.: 161) Mio. Euro) zurückzuführen. Hier belastete die Ablösung eines verlustträchtigen Portfolios in den USA mit etwas mehr als 100 Mio. Euro. Im Segment ERGO verbesserte sich das Nettoergebnis auf 29 (Vj.: -19) Mio. Euro. Ursächlich für die Ergebnisverbesserung waren die Bereiche Leben/Gesundheit (-3 (Vj.: -49) Mio. Euro) und International (30 (Vj.: 20) Mio. Euro). Die Bruttoprämien (Konzern) fielen leicht auf 12,28 (Vj.: 12,34; unsere Prognose: 12,32) Mrd. Euro. Münchener Rück Bruttobeiträge Q Bruttobeiträge Q Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. Rückversicherung ,4% Leben/Gesundheit ,8% Schaden/Unfall ,8% ERGO ,2% Konzern ,5% Münchener Rück Nettoergebnis Q Nettoergebnis Q Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. Rückversicherung Leben/Gesundheit Schaden/Unfall ERGO Sonstige / Konsolidierung Konzern Quelle: Münchener Rück, NATIONAL-BANK AG 23

24 Das Kapitalanlageergebnis (Konzern) fiel leicht auf 1,59 (Vj.: 1,62; unsere Prognose: 1,54) Mrd. Euro. Ursächlich war im Wesentlichen ein geringerer Saldo aus Veräußerungsgewinnen und -verlusten von 0,26 (Vj.: 0,70) Mrd. Euro. Demgegenüber wirkte sich das Derivateergebnis mit +37 (Vj.: -446) Mio. Euro positiv aus. Die laufenden Erträge lagen relativ stabil bei 1,53 (Vj.: 1,55) Mrd. Euro. Insgesamt entsprach das Kapitalanlageergebnis einer annualisierten Rendite von 2,8% (Vj.: 2,7%). Die Wiederanlagerendite verbesserte sich in Q leicht auf 2,0% (Q2 2017: 1,8%). Perspektiven Das den Aktionären zurechenbare Eigenkapital fiel zum auf 27,77 ( : 30,14) Mrd. Euro. Neben dem Q3-Periodenergebnis ist der Rückgang vornehmlich auf negative Währungseffekte (0,50 Mrd. Euro) zurückzuführen. Die Solvabilitätsquote (Solvency II) fiel zum nur leicht auf 258% ( : 261%; : 267%) und lag damit unverändert auf einem sehr guten Niveau. Das Q war erwartungsgemäß von einer überdurchschnittlich hohen Großschadenbelastung geprägt. Im Gegensatz zum Wettbewerber Hannover Rück hat die Münchener Rück die Verluste der Schaden- und Unfallrückversicherung nicht durch außerordentliche Veräußerungsgewinne aus Kapitalanlagen kompensiert. Die nahezu unveränderte Solvabilitätsquote zeigt u.e. die Widerstandsfähigkeit des Geschäftsmodells der Münchener Rück. Angesichts der hohen Schäden durch Naturkatastrophen rechnet der Rückversicherer in den kommenden Erneuerungsrunden (insbesondere in den betroffenen Märkten) mit Preissteigerungen. Ob diese tatsächlich eintreten und auch auf breiter Front zu einer Trendwende führen werden, bleibt u.e. abzuwarten. Für das laufende Geschäftsjahr hat die Münchener Rück den bereits am gesenkten Ausblick bestätigt. Demnach wird unverändert ein "kleiner Jahresgewinn" in Aussicht gestellt. Die Schaden-Kosten-Quote in der Schaden- und Unfallrückversicherung soll sich auf 112% (bisher: 97%) belaufen. Wir haben unsere am gesenkte Prognose für 2017 (EpS: 8,75 Euro) beibehalten. Angesichts verbesserter Preisaussichten im Schaden- und Unfallrückversicherungsgeschäft prognostizieren wir für 2018 nun ein EpS von 16,64 (alt: 15,76) Euro. Bei einem neuen Kursziel von 205,00 (alt: 195,00) Euro (modifiziertes Gordon Growth-Modell) bestätigen wir unser Halten-Votum für die Münchener Rück-Aktie (3 Monate: +11%). Dem sich zwar verbessernden, aber dennoch weiterhin herausfordernden Marktumfeld (u.a. niedrige Kapitalmarktzinsen; hoher Wettbewerbsdruck im Schaden- und Unfallrückversicherungsgeschäft) stehen das laufende Aktienrückkaufprogramm (Volumen von bis zu 1 Mrd. Euro bis zum ; bis Ende Oktober umgesetzt: 491 Mio. Euro) und die hohen Dividendenausschüttungen (Dividendenrendite 2017e: 4,4%) gegenüber. 24

25 SWOT-Analyse Stärken - weltweit führender Rückversicherer, zweitgrößter Erstversicherer in Deutschland - Aktienrückkaufprogramm - attraktive Dividendenrendite - selektive Zeichnungspolitik Schwächen - Niedrigzinsumfeld beeinträchtigt Wiederanlagerendite - hohe Wettbewerbsintensität in der Rückversicherung - zuletzt weiter rückläufiger Preistrend in der Erneuerungsrunde zum Ergebnisvolatilität durch zyklisches Rückversicherungsgeschäft - hohe Abhängigkeit vom Kapitalanlageergebnis Chancen - ansteigendes Zinsniveau - Auflösen von Rückstellungen - niedrige Großschadenbelastung - Fortsetzung der selektiven Zeichnungspolitik - abnehmende Länderrisiken (bei Erfolgen in der Haushaltskonsolidierung; Einengung der Renditespreads vor allem bei italienischen Staatsanleihen) Risiken - weiter zunehmender Wettbewerb in der Rückversicherung mit negativen Implikationen auf die anstehenden Erneuerungsrunden - lang anhaltendes Niedrigzinsniveau - Dividendenkürzung - signifikant höhere Großschadenbelastung Quelle: NATIONAL-BANK AG 25

26 Münchener Rück: Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) e 2018e Gesamterträge Verwaltungsaufwand EBT Steuern Ergebnis nach Steuern Minderheitenanteile Nettoergebnis Anzahl Aktien (Mio. St.) Ergebnis je Aktie 18,31 18,73 16,13 2,99 16,64 Dividende je Aktie 7,75 8,25 8,60 8,75 9,00 Quelle: NATIONAL-BANK AG; Münchener Rück Münchener Rück: Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR e 2018e Bilanzsumme Barreserve Finanzanlagen Goodwill Verbindlichkeiten aus Versicherungsverträgen Verbindlichkeiten aus Investmentverträgen Eigenkapital Quelle: NATIONAL-BANK AG; Münchener Rück Münchener Rück: Wichtige Kennzahlen e 2018e Buchwert / Aktie 174,4 184,9 197,0 192,2 200,8 KGV 8,6 9,4 10,4 66,0 11,9 KBV 0,9 1,0 0,9 1,0 1,0 Dividendenrendite 4,9% 4,7% 5,1% 4,4% 4,6% ROE (vor Steuern) 10,2% 11,9% 10,7% 1,7% 10,6% ROE (nach Steuern) 11,3% 10,2% 8,3% 1,5% 8,3% Combined Ratio 92,7% 89,7% 95,7% 111,8% 96,8% Solvabilitätsquote 277,0% 302,0% 267,0% 260,0% 268,0% Quelle: NATIONAL-BANK AG; Münchener Rück 26

27 Unternehmenskommentare ProSiebenSat.1 Media Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 25,74 EUR Erste llung a bge schlossen / 12:45h Erstma ls we ite rge ge be n / 14:45h Kurszie l 29,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 6,00 Mrd. EUR Bra nc he Medien Land Deutschland WKN Re ute rs PSM777 PSMGn.DE Ke nnza hlen 12 /16 12/17e 12/ 18e Ergebnis je Aktie (EUR) 1,86 2,17 2,18 Kurs/Gewinn 22,1 11,9 11,8 Dividende je Aktie (EUR) 1,90 2,00 2,10 Div.- Rendite 4,6% 7,8% 8,2% Kurs/Umsatz 2,3 1,5 1,4 Kurs/Op. Ergebnis 11,5 7,5 7,0 Kurs/Cashflow 5,6 4,1 4,0 Kurs/Buchwert 6,2 3,8 3,7 54,00 44,00 34,00 24,00 Anlass Zahlen für das dritte Quartal 2017 Einschätzung Die Umsatz- und Ergebnisdynamik hat im dritten Quartal (Q3) 2017 deutlich nachgelassen (vor allem im TV- und Digitalgeschäft). Insgesamt fielen die Q3-Zahlen u.e. gemischt aus. Allerdings schockte ProSiebenSat.1 mit der vierten Reduzierung seines Ausblicks für 2017 in diesem Jahr, was zu einem erneuten Kurseinbruch der Aktie um 9,2% (09.11.) führte. Wesentlicher Grund für die Reduzierung war nun nicht mehr das TV- Werbegeschäft, sondern vor allem das Produktionsgeschäft. Die Aktie notiert nun auf dem niedrigsten Stand seit Frühjahr 2013 und hat seit Jahresanfang rund 30% an Wert verloren. Daher ist auch die Herausnahme aus dem Leitindex bei der nächsten Indexüberprüfung Mitte Dezember zu befürchten. Erst am wurde die ProSiebenSat.1-Aktie in den DAX aufgenommen, hat aber seitdem mehr als 40% an Wert verloren. Mit seinen wiederholten Ausblickssenkungen ist es dem Konzern gelungen, das Vertrauen der Investoren zu verspielen. Der Hauptwettbewerber RTL Group kommt dagegen besser mit dem schwachen TV-Werbemarkt zurecht und konnte mit seinen ebenfalls am veröffentlichten Q3-Zahlen überzeugen. Wir haben unsere Prognosen reduziert (u.a. berichtetes EpS 2017e: 2,17 (alt: 2,19) Euro bzw. 2,30 (alt: 2,34) Euro (bereinigt); berichtetes EpS 2018e: 2,18 (alt: 2,32) Euro bzw. 2,32 (alt: 2,47) Euro (bereinigt)). Bei einem auf 29,00 (alt: 32,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell) gesenkten Kursziel bestätigen wir unser Halten-Votum. 14,00 Nov 12 Nov 13 Nov 14 Nov 15 Nov 16 Nov 17 Quelle: Bloomberg Markus Friebel (Analyst) Pe rforma nc e 3 M 6 M 12 M Absolut - 24,3% - 37,5% - 24,4% Relativ z. DAX30-34,0% - 39,7% - 45,2% Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): Von Kaufen auf Halten 27