Accumulate (unverändert) Kursziel: 40,00 Euro (alt: 38,00 Euro) 03 Mai 2017 Kurs (Euro) 35,58 Hoch / Tief 52 Wochen 36,69 / 25,02 Schlüsseldaten Land Deutschland Segment Prime Standard WKN A1TNUT ISIN DE000A1TNUT7 Reuters DBANn.DE Bloomberg DBAN GY Internet www.db.de Geschäftsjahr 30.09. Rechnungslegungsstandard IFRS IPO 19.12.85 Marktkapitalisierung (Mio.) 535,3 Anzahl der Aktien (Mio.) 15,0 Streubesitz (Free Float) 77,3% Free Float MarketCap (Mio.) 413,8 CR EBT 14/15-19/20e 11,9% Bewertung (Multiplikatoren) 2015/16 2016/17e 2017/18e 2018/19e MarketCap/Erträge 6,82 6,13 6,54 6,40 Kurs-Gewinn-Verhältnis 9,7 9,4 10,3 10,1 Dividendenrendite 3,4% 3,4% 3,7% 3,7% Kurs-Buchwert-Verhältnis 1,45 1,31 1,21 1,13 Kennzahlen je Aktie (Euro) 2015/16 2016/17e 2017/18e 2018/19e EPS (Ergebnis je Aktie) 3,65 3,77 3,45 3,54 Dividende je Aktie 1,20 1,20 1,30 1,30 Finanzdaten ('000 Euro) 2015/16 2016/17e 2017/18e 2018/19e Gesamterträge 78.489 87.286 81.876 83.670 Übriges Ergebnis -28.462-30.465-29.780-30.310 Operatives Ergebnis (EBIT) 50.024 49.740 52.140 54.050 Gewinn vor Steuern (EBT) 50.027 56.821 52.096 53.360 Konzernergebnis nach Steuern 50.159 56.686 51.956 53.215 Eigenkapital 369.619 408.252 440.651 474.309 Aktionärsstruktur Grossaktionäre 22,7% Streubesitz 77,3% Nächste Termine Halbjahresbericht 2016/17 3Q Quartalsmitteilung 2016/17 Analyst Dipl.-Kfm. Stefan Scharff, CREA Kontakt 49 (0)69 400 313-80 scharff@src-research.de Internet 9. Mai 2017 7. August 2017 www.src-research.de ¹ Geschäftsjahr 2014/15 umfasst die 11 Monate vom 1.11.2014 bis 30.9.2015 Prognoseanhebung für das Gesamtjahr und Romaco- Verkauf Anhebung des Kursziels von 38 Euro auf 40 Euro Die DB hat am gestrigen Nachmittag die Prognose zum Konzernergebnis für das laufende Geschäftsjahr 2016 / 2017 angehoben, das am 30. September enden wird. Nachdem im Vorjahr ein Nettogewinn von rund 50,2 Mio. Euro erzielt werden konnte, der bereinigt um das Netto-Abgangsergebnis und Einmalaufwendungen bei nur rund 46,3 Mio. Euro lag, werden nun mindestens rund 56 Mio. Euro angepeilt, also ein Anstieg um mindestens 20%. Bisher war die DB von einem Ergebnisrückgang nach dem sehr starken Geschäftsjahr 2015 / 2016 von rund 10% bis 20% ausgegangen und wir hatten dementsprechend auch nur einen Nettogewinn von rund 43,2 Mio. Euro prognostiziert. Als Grund für die Anhebung nennt die Gesellschaft das exzellente Ergebnis zum 1. Halbjahr, über das in der kommenden Woche am 9. Mai ausführlich berichtet wird. Nach den vorläufigen Zahlen wird ein Nettogewinn für die ersten 6 Monate von rund 44 Mio. Euro erwartet, der somit bereits über unserer bisherigen Jahresprognose liegen wird. In der neuen Prognose sind nicht geplante positive Ergebnisbeiträge aus dem geschäft berücksichtigt, die sich aus bereits vereinbarten oder abgeschlossenen Verkäufen aus dem Mittelstandsportfolio ergeben. In der Prognoseanhebung spiegeln sich aber auch mutmaßlich höhere Multiplikatoren für Portfoliounternehmen zum Stichtag 30. September wider, die sich entweder aus Interessensbekundungen einzelner Kaufinteressenten oder aus dem gestiegenen Niveau von Bewertungen am Kapitalmarkt ergeben. Das Niveau der Bewertungen am Kapitalmarkt könnte bis Ende September natürlich auch wieder fallen bzw. könnte bis dahin auch das Interesse einzelner Käufer an bestimmten Portfoliounternehmen schwinden. Dafür gibt es aber momentan nach unserer Meinung kaum Anhaltspunkte, so dass wir den Schritt der DB zur Anhebung der Prognose verstehen können. Eine zweite gute Meldung des gestrigen Tages betraf den Verkauf der Karlsruher Romaco Group. Ein strategischer Käufer aus China, der Maschinenbauer Truking-Gruppe, erwirbt zunächst drei Viertel des Unternehmens aus der Verpackungstechnik für die Pharmaindustrie mit über 500 Mitarbeitern an 8 Standorten im In- und Ausland und einem Jahresumsatz von zuletzt 134 Mio. Euro. Die restlichen 24,9% der Anteile gibt die DB und der DB Fund V dann über die nächsten drei Jahre ab. Der Veräußerungserlös entspricht mehr als dem Doppelten des ursprünglichen Investments. Im in der nächsten Woche vorgelegten Halbjahresabschluss ist demnach mit einem Ergebnisbeitrag von rund 6 Mio. Euro zu rechnen. Wir erhöhen nach den sehr positiven gestrigen News unsere Prognose zum Nettogewinn im laufenden Geschäftsjahr um gut 30% auf 56,7 Mio. Euro. Die Aktie hat sich seit unserer Coverageaufnahme vor einem Monat mit einem Zuwachs von 3 Euro auf über 35,50 Euro prächtig entwickelt und stieg um 9%, während der SDAX nur um knapp 7% zulegte. Unser Kursziel erhöhen wir auf 40 Euro. Es bleibt beim Accumulate Rating.
03 Mai 2017 2 2 SRC Equity Research
03 06 Mai März 2017 17 SWOT Analyse Stärken Schwächen Chancen Risiken Diversifiziertes Portfolio an innovativen mittelständischen Unternehmen verschiedenster Sektoren, überwiegend aus der DACH-Region. Mischung aus wiederkehrenden Erträgen aus dem management und attraktiven langfristigen Renditen aus der Beteiligung an eigenen Private-Equity- Fonds (Co-Investments). Erfolgreicher, langjähriger Track Record, insbesondere bei MBOs mittelständischer Unternehmen. Das Unternehmen hat seit 1997 mit den Fonds DBG Fonds III, sowie DB Fund IV, V und VI insgesamt 37 MBOs finanziert und damit ein durchschnittliches Multiple von 2,2x auf das eingesetzte Kapital erreicht. Bei den veräußerten Beteiligungen wurde sogar im Schnitt das 2,6-fache erlöst. Sehr gutes Netzwerk durch die eigene jahrzehntelange Arbeit mit deutschen Mittelständlern und dem 76 Mitglieder umfassenden Executive Circle, einem vertraglich gebundenen Netzwerk von Branchen-Multiplikatoren. Durch diesen exklusiven Zirkel kommt DB zuweilen auch an proprietäre Deals, wo man keinem Bieterwettbewerb ausgesetzt ist (etwa 15% bis 20% der möglichen Deals). Die DB-Aktie notiert zum etwa 10- bis 11-fachen des Konzernergebnisses. Auf Basis unserer Prognosen sehen wir die Aktie weiter als attraktiv bewertet an. Dividendenrendite/-politik: die DB möchte ab sofort eine fixe jährliche Dividende von zunächst 1,20 Euro pro Aktie ausschütten. Dieser Betrag soll zukünftig nicht unterschritten werden und bei entsprechender Geschäftsentwicklung nach oben angepasst werden. Wir gehen von attraktiven Dividendenrenditen in einem Korridor von rund 3% bis 5% in den kommenden Jahren aus. Aktuell hohes Premium zum Buchwert von rund 40% (Wert der Beratung). Bedingte Planbarkeit von Rückflüssen aus den eingegangenen Co-Investments. Die DB ist von kontinuierlichen Kapitalzusagen für die von ihr gemanagten PE-Fonds abhängig. Sollte das Sentiment gegenüber PE-Investments in der DACH-Region merklich nachlassen, würden die verwalteten Assets und damit die künftigen Erträge erheblich schrumpfen. Für die nächsten 6 Jahre besteht hier aufgrund des ganz neu aufgelegten Siebener-Fonds eigentlich keine Gefahr. Weiterhin leicht positiver Konjunkturausblick für die deutsche Wirtschaft und deren (mittelständische) Technologieunternehmen. Anhaltender Trend zu Eigenkapitalinvestitionen in Unternehmen aufgrund des extrem niedrigen Zinsumfeldes und der daraus resultierenden relativen Attraktivität der Private- und Public-Equity-Märkte. Starke Nachfrage nach erfahrenen Private Equity Investoren von Unternehmensseite im Zuge von Nachfolge-/Übergabesituationen, zum Beispiel in Form von Management-Buy-Outs (MBOs) oder Minderheitsbeteiligungen. Hoher Anlagedruck von Seiten der institutionellen und semi-professionellen Anleger führt auch im Private-Equity-Markt zunehmend zu einer Jagd nach Assets. Dies könnte Investitionsbewertungen unattraktiver machen. Beim Abgang wichtiger Schlüsselpersonen endet die Investitionsphase eines Fonds automatisch. Auch aus anderen Gründen wie z.b. unbefriedigender Wertentwicklung könnten Investoren die Investitionsphase eines Fonds beenden, was zu verminderten Gebühreneinnahmen führen würde. Aufgrund der Finanzierung der eigenen Co-Investments über den Aktienmarkt kann es bei weiterem Wachstum unter Umständen zu Verwässerungseffekten durch zukünftige Kapitalerhöhungen kommen. Ein unerwartet schneller oder heftiger Zinsanstieg hätte negative Auswirkungen auf die Bewertung von Portfoliofirmen und damit auf die erzielbaren Exit-Erlöse. 3 3 SRC Equity Research
03 Mai 2017 Radiologie-Gruppe und Unternehmensgruppe für Convenience Food Die ersten beiden Investments des Siebener-Fonds www.radiologieherne.de www.ranova.de Die DB setzt mit ihrem Siebener Fonds wenige Wochen nach Start der Investitionsphase den ersten vielversprechenden Erwerb mit dem Erwerb eines antizyklischen Gesundheitsdienstleisters um. Radiologie-Gruppe ein antizyklisches Investment im Gesundheitsbereich Vor einigen Wochen, am 29. März, konnte die DB das erste Investment für den Siebener-Fonds melden. Im Rahmen eines MBO beteiligt sich der von der DB beratene DB Fund VII und die DB als Co-Investor an zwei großen Radiologie-Praxen in Nordrhein-Westfalen und führt diese zu einer Gruppe zusammen. Namentlich handelt es sich um die Radiologische Gemeinschaftspraxis Herne GbR und die Ranova Überörtliche Gemeinschaftspraxis für Radiologie und Nuklearmedizin GbR. Der Fonds erwirbt die Anteile von einer Gruppe aus 18 Ärzten, die die Gemeinschaftspraxen in den vergangenen Jahren erfolgreich geführt und vergrößert haben. Alle bisherigen Gesellschafter werden sich mit rund 44% an der neuen Gesellschaft rückbeteiligen. Die DB ihrerseits wird als Co-Investor ein Eigenkapital-Investment von rund 15 Mio. Euro aus Ihrer Bilanz aufwenden und rund 11% der Anteile halten. Über den Kaufpreis wurde Stillschweigen vereinbart, aber der Siebener-Fonds sollte nach unserer Einschätzung auf rund 45 Mio. Euro Investment-Volumen kommen. Das Closing des Kaufs wird zur Jahresmitte erwartet. Die Radiologie-Praxen sind an 15 Standorten im Ruhrgebiet vertreten und stellen ein gutes antizyklisches Investment bei einem großen Dienstleister der Region aus der Gesundheitsbranche dar. Die Radiologie-Praxen sind dabei der Partner von niedergelassenen Ärzten wie Krankenhäusern gleichermaßen und bieten die gesamte Bandbreite moderner medizinischer Versorgung mit allen gängigen und modernen radiologischen sowie nuklearmedizinischen Verfahren. Der Umsatz der Praxen lag im Vorjahr bei 54 Mio. Euro. Die zahlreichen Dienstleistungen der neuen Gesundheitsgruppe können aufgrund der Größe in effizienter Weise erbracht werden und die neue Gruppe kann Größenvorteile durch die Aufnahme weiterer Praxen weiter anheben. Mit der Radiologie-Gruppe konnte die DB nur 3 Monate nach dem Start der Investitionsphase mit dem ersten Investment des Siebener- Fonds überzeugen, das aufgrund der stabilen und tendenziell sogar wachsenden Nachfrage nach moderner medizinischer Diagnostik sehr konjunkturunabhängig ist. Convenience Food Unternehmensgruppe Die DB etabliert durch zwei Akquisitionen einen europäischen Marktführer für Convenience Food Vor einem Monat, am 5. April, konnte die DB das zweite Investment für den Siebener-Fonds melden. Der Siebener-Fonds und mit ihm die investieren in eine europäische Gruppe für Convenience Food. Dabei wird auch erstmals der Top-Up Fonds des DB Fund VII genutzt. Die etabliert durch zwei parallel erfolgende Akquisitionen einen europäischen Marktführer für gekühlte Convenience Food-Produkte, insbesondere frische Fertiggerichte und Snacks. Dazu erwirbt der DB Fund VII 4 4 SRC Equity Research
03 06 Mai März 2017 17 Uns gefällt der Plan, aus nationalen Champions mit gemeinsam mehr als 430 Mio. Euro Umsatz und über 3.200 Mitarbeitern in den nächsten Jahren einen europäischen Marktführer in einer recht konjunkturunempfindlichen Branche zu formen, die voll im Trend liegt. über eine Management-Holding die Anteile an der Abbelen GmbH und an der Oscar Mayer Limited. Bei Abbelen handelt es sich um den größten Hersteller gekühlter Frikadellen und Fertig-Hamburger in Deutschland. Die Produkte werden vorwiegend unter den Eigenmarken der entsprechenden Lebensmittelmärkte angeboten. Oscar Mayer ist ein in Großbritannien führender Hersteller von Fertiggerichten und Snacks, der seine Produkte über die großen Lebensmittelketten und Discounter vertreibt. Die beiden Unternehmen sollen eigenständig weitergeführt werden, künftig aber unter dem Dach der gemeinsamen Management-Holding aktiv sein. Das Ziel besteht einerseits im Ausbau der Produktpalette durch neue innovative Produkte im Convenience Food-Bereich und andererseits in einer Stärkung der Vertriebsaktivitäten, um die Internationalisierung der Unternehmensgruppe dynamisch voranzutreiben. Angeführt wird die Management-Holding von Helmut Morent und Francois Legrain, die langjährige internationale Führungserfahrung in der Branche besitzen. Beide Firmen, Abbelen und Oscar Meyer, sind bisher familiengeführt. Mit dem Management-Buy-Out wird gleichzeitig auch die Familiennachfolge in den Unternehmen geregelt. Der DB Fund VII wird rund 90% der Anteile an der Management-Holding übernehmen. Die übrigen Anteile übernehmen die Herren Morent und Legrain als Manager der Holding sowie Führungskräfte aus beiden Unternehmen. Zusammen erwirtschaften die beiden Unternehmen Abbelen und Oscar Mayer derzeit einen Jahresumsatz von über 430 Mio. Euro Umsatz. Der Plan ist eine Steigerung des Gruppenumsatzes um mindestens 20% in den nächsten Jahren auf deutlich über 500 Mio. Euro. Der Plan, aus nationalen Champions wie Abbelen und Oscar Mayer mit gemeinsam über 3.200 Mitarbeitern einen europäischen Marktführer in einer relativ konjunkturunempfindlichen Branche zu machen, die aufgrund des allgemeinen Lifestyle und der steigenden Anzahl von Singlehaushalten im Trend liegt und mit hohen Raten wächst, klingt plausibel und durchaus vielversprechend. In der Transaktion wird auch zum ersten Mal der Top-Up Fonds des DB Fund VII genutzt, der Eigenkapitalbeteiligungen von bis zu 200 Mio. Euro pro Transaktion ermöglicht. Zunächst sind für die beiden ersten Beteiligungen der Management- Holding rund 80 Mio. Euro Eigenkapital vorgesehen. Auf die DB als Co-Investor werden rund 15 Mio. Euro entfallen. Sie wird künftig rund 16% an der neuen Convenience Food Unternehmensgruppe halten. 5 5 SRC Equity Research
03 Mai 2017 Weitere Transaktionen im laufenden Geschäftsjahr Verkauf FDG-Gruppe Am 24. Februar 2017 meldete die DB die erfolgreiche Veräußerung der FDG- Gruppe, eines französischen Dienstleistungsunternehmens für den Handel. Kern des Geschäftsmodells ist die Belieferung von Supermärkten mit verschiedensten Warengruppen, die nicht zum Kernsortiment der Märkte zählen, wie z.b. Haushaltswaren oder Pflegeprodukte. Die Beteiligung wurde im Jahr 2010 im Zuge einer Unternehmensnachfolgeregelung eingegangen und war aus der Zusammenarbeit mit Quartus, dem lokalen Partner der DB für den französischen Markt, hervorgegangen. FDG stellte eine lukrative Beteiligung der DB außerhalb der DACH-Region dar. Der genaue Verkaufspreis ist nicht öffentlich, es wurde laut DB allerdings mehr als das Doppelte der ursprünglichen Investitionssumme erlöst, was einen attraktiven IRR impliziert. Abgangseffekte auf die Q2-Zahlen sind nicht zu erwarten, da der Veräußerungserlös dem bilanziellen Wertansatz entsprach. Käufer ist die CM-CIC Investissement, ein Finanzinvestor aus der Crédit-Mutuel-Gruppe. Erwerb Dieter Braun Im Dezember 2016, also im 1. Quartal des laufenden Geschäftsjahres 2016/17, hat der DB Fund VI sich über ein MBO die Mehrheit der Anteile am Automobilzulieferer Dieter Braun GmbH gesichert. Dies stellte die letzte Einzelinvestition des DB Fund VI dar, der damit 89% seines Volumens von 700 Mio. Euro investiert hat und seine Investitionsphase damit am 21. Dezember 2016 beendet hat. Das Unternehmen ist spezialisiert auf die Kabelkonfektion, unter anderem für die Automobilindustrie. Die Co-Investition der DB beträgt knapp 6 Mio. Euro. Auf die DB selbst entfallen insgesamt somit knapp 19% des Unternehmens. Wirksam wurde die Transaktion ebenfalls im Januar 2017. Verkauf Grohmann Engineering Im November 2016 wurde der Verkauf der direkten Beteiligung an dem Maschinenbauspezialisten Grohmann Engineering an den US-amerikanischen Elektroautobauer Tesla Motors vereinbart. Die Transaktion wurde ebenfalls im Januar 2017 wirksam. Das Unternehmen befand sich fast 30 Jahre im Portfolio der DB und konnte trotz der ungewöhnlich langen Haltedauer einen attraktiven IRR von über 20% erwirtschaften, der sich aus langjährigen Gewinnausschüttungen und einem Verkaufspreis in Höhe der 10-fachen Anschaffungskosten zusammensetzt. Die Transaktion zeigt aus unserer Sicht die Vorteile der Fokussierung auf innovative Technologieträger aus dem deutschen Mittelstand. Nach IFRS wurde ein Veräußerungseffekt von brutto +8,9 Mio. Euro (netto: +7,3 Mio. Euro) verbucht. 6 6 SRC Equity Research
03 06 Mai März 2017 17 Konzern-Gesamtergebnisrechnung DB DB 30.09. IFRS (Euro '000) 2014/15¹ 2015/16 2016/17e 2017/18e 2018/19e 2019/20e Ergebnis aus dem geschäft 29.203 60.148 62.545 53.420 54.350 54.985 Erträge aus der Fondsverwaltung und -beratung 19.207 18.341 24.741 28.456 29.320 29.845 CR '15/16-18/19e Ergebnis Fonds- und geschäft 48.410 78.489 87.286 81.876 83.670 84.830 1,3% Veränderung -36,5% 62,1% 11,2% -6,2% 2,2% 1,4% Personalaufwand -14.842-16.060-17.358-17.350-17.750-18.085 Sonstige betriebliche Erträge 6.514 6.712 7.120 7.185 7.258 7.310 Sonstige betriebliche Aufwendungen -13.301-18.617-19.852-19.250-19.433-19.541 Zinsertrag 449 88 90 110 125 150 Zinsaufwand -156-585 -465-475 -510-535 Übrige Ergebnisbestandteile -21.336-28.462-30.465-29.780-30.310-30.701 1,3% Veränderung -23,0% 33,4% 7,0% -2,2% 1,8% 1,3% EBT / Ergebnis vor Steuern 27.074 50.027 56.821 52.096 53.360 54.129 1,3% Veränderung -197,7% 84,8% 13,6% -8,3% 2,4% 1,4% Steuern -23 165-100 -100-100 -125 Ergebnis nach Steuern 27.051 50.192 56.721 51.996 53.260 54.004 1,2% Veränderung -43,8% 85,5% 13,0% -8,3% 2,4% 1,4% Auf Minderheitsgesellschafter entfallende Gewinne/Verluste -32-33 -35-40 -45-50 Konzernergebnis 27.019 50.159 56.686 51.956 53.215 53.954 1,2% Veränderung -43,4% 85,6% 13,0% -8,3% 2,4% 1,4% Key ratios & figures 2014/15¹ 2015/16 2016/17e 2017/18e 2018/19e 2019/20e Margen in % EBT 55,9% 63,7% 65,1% 63,6% 63,8% 63,8% Nettoergebnis 55,8% 63,9% 64,9% 63,5% 63,6% 63,6% Kostenquoten Personalkosten 30,7% 20,5% 19,9% 21,2% 21,2% 21,3% Sonstige betr. Aufwendungen 27,5% 23,7% 22,7% 23,5% 23,2% 23,0% Steuern 0,0% 0,2% 0,1% 0,1% 0,1% 0,1% Profitabilität Nettoergebnismarge 55,8% 63,9% 64,9% 63,5% 63,6% 63,6% Nettokonzernergebnis/Eigenkapital 8,9% 13,6% 13,9% 11,8% 11,2% 10,6% Bewertung KGV 18,01 9,74 9,44 10,30 10,06 9,92 Kurs/Buchwert 1,61 1,45 1,31 1,21 1,13 1,06 Dividendenrendite 2,8% 3,4% 3,4% 3,7% 3,7% 3,9% Marktkapitalisierung/Umsatz 11,06 6,82 6,13 6,54 6,40 6,31 Pro Aktie Aktienanzahl (zum Bilanzstichtag) 13.676.359 15.043.994 15.043.994 15.043.994 15.043.994 15.043.994 Ergebnis/Aktie 1,98 3,65 3,77 3,45 3,54 3,59 Dividende/Aktie 1,00 1,20 1,20 1,30 1,30 1,40 EK/Aktie 22,16 24,57 27,14 29,29 31,53 33,71 ¹ Geschäftsjahr 2014/15 umfasst die 11 Monate vom 1.11.2014 bis 30.9.2015 7 7 SRC Equity Research
03 Mai 2017 SRC Research - Der Spezialist für Finanz- und Immobilienaktien - SRC-Scharff Research und Consulting GmbH Klingerstrasse 23 D-60313 Frankfurt Germany Fon: +49 (0)69 400 313-80 Mail: Internet: scharff@src-research.de www.src-research.de Rating Chronik Datum Rating Aktienkurs Kursziel DB 06.04.2017 Accumulate 32,62 38,00 Wichtige Hinweise: Der in dieser Studie genannte Kurs der entspricht dem Xetra-Schlusskurs der Aktie am 2. Mai 2017. Die hat SRC Research mit der Research-Betreuung des Unternehmens beauftragt. Disclaimer 2017 Herausgeber: SRC-Scharff Research und Consulting GmbH (Kurzname: SRC Research), Klingerstr. 23, D-60313 Frankfurt am Main. Alle Rechte vorbehalten. Obwohl die in dieser Veröffentlichung der SRC-Scharff Research und Consulting GmbH enthaltenen Informationen aus sorgfältig ausgesuchten Quellen stammen, die wir für zuverlässig und vertrauenswürdig halten, können wir nicht für die Genauigkeit, Richtigkeit und Vollständigkeit der Informationen garantieren. Jede in dieser Veröffentlichung geäußerte Meinung gibt das gegenwärtige Werturteil des Autors wieder und entspricht nicht notwendigerweise der Meinung der SRC-Scharff Research und Consulting GmbH und/oder eines Stellvertreters oder Mitarbeiters. Die in dem Bericht wiedergegebenen Meinungen und Einschätzungen können ohne Ankündigung geändert werden. In dem vom Gesetz erlaubten Umfang übernehmen weder der Autor noch die SRC-Scharff Research und Consulting GmbH irgendeine Haftung für die Verwendung dieses Dokuments oder seines Inhalts. Der Bericht dient nur zu Informationszwecken und stellt kein Angebot oder eine Aufforderung, einen Rat oder eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf der genannten Wertpapiere dar und ist auch nicht als solches auszulegen. Privatkunden sollten sich beraten lassen und sich darüber bewusst sein, dass die Preise und Erträge von Wertpapieren ebenso fallen wie steigen können und dass in Bezug auf die zukünftige Entwicklung der genannten Wertpapiere keine Zusicherungen oder Garantien gegeben werden können. Der Autor und die SRC-Scharff Research und Consulting GmbH und/oder Stellvertreter oder Mitarbeiter verpflichten sich auf freiwilliger Basis, keine Long- oder Short-Positionen der in diesem Bericht genannten Wertpapieren zu halten und auch keine Optionen oder andere optionsähnliche Instrumente (derivative Instrumente) zu halten, die als Basis die in dieser Studie besprochenen Aktien zum Gegenstand haben. Nachdruck, Weiterverbreitung sowie Veröffentlichung dieses Berichts und seines Inhalts im Ganzen oder in Teilen ist nur mit vorheriger schriftlicher Zustimmung der Geschäftsführung der SRC-Scharff Research und Consulting GmbH gestattet. Mit der Annahme dieses Dokuments erklären Sie sich damit einverstanden, an die vorstehenden Bestimmungen gebunden zu sein und unsere Allgemeinen Geschäftsbedingungen (B), die jederzeit im Internet auf unserer Homepage www.src-research.de abrufbar sind, gelesen, verstanden und akzeptiert zu haben. 8 8 SRC Equity Research