28. März 2014 Unternehmenskommentare 3 Intesa SanPaolo 3 SMA Solar Technology 8
Marktdaten im Überblick Schlusskurs Vortag Änderung Deutschland DAX 9.662,40 9.451,21 9.448,58 9.596,77 0,03% 0,68% MDAX 16.754,70 16.334,75 16.407,07 16.633,59-0,44% 0,73% TecDAX TecDAX 1.257,26 1.240,64 1.236,46 1.256,49 0,34% 0,06% Bund-Future 143,84 143,41 0,30% Bund-Future 7.216,97 7.169,08 0,67% 10j. Bund in % 1,54 1,57-2,04% 10j. Bund in 13,91 14,56-4,46% 3M-Zins in % 0,28 0,28-1,27% 3M-Zins in 13,91 14,56-4,46% Europa Europa EuroStoxx 50 FTSE EuroStoxx 100 50 3.133,75 3.119,06 6.588,32 3.130,17 6.605,30 3.097,95 0,11% -0,26% 0,68% SMI FTSE 100 6.663,62 8.327,93 8.334,34 6.659,42-0,08% 0,06% SMI Welt 8.417,58 8.383,90 0,40% DOW JONES 16.264,23 16.268,99-0,03% Welt S&P 500 1.849,04 1.852,56-0,19% NASDAQ DOW JONES COMPOSITE 16.154,39 4.151,23 16.027,59 4.173,58-0,54% 0,79% NIKKEI NASDAQ 225 COMPOSITE 14.622,89 4.244,03 14.477,16 4.240,67 1,01% 0,08% TOPIX NIKKEI 225 14.313,03 1.176,90 14.534,74 1.172,07-1,53% 0,41% Rohstoffe und / Devisen Devisen Euro Gold in (US-Dollar US-Dollar je Feinunze) 1.320,00 1,3740 1.296,00 1,3781-0,30% 1,85% Gold Brent-Öl (US-Dollar (US-Dollar je Feinunze) je Barrel) 1.296,00 109,08 1.304,00 108,73-0,61% 0,32% Brent-Öl Euro in US-Dollar (US-Dollar je Barrel) 107,83 107,03 0,75% 1,3693 1,3681 0,09% DAX (Kurs und 90 Tage moving average) Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average) 10.000 146 145 9.500 144 143 9.000 142 141 140 8.500 139 138 Sep 13 Nov 13 Jan 14 Mrz 14 8.000 Sep 13 Nov 13 Jan 14 Mrz 14 137 136 Quelle: Bloomberg Quelle: Bloomberg 2
Unternehmenskommentare Intesa SanPaolo Anlass: Zahlen viertes Quartal 2013 Verkaufen (-) Kurs am 27.03.14 um 17:35 h: 2,32 EUR Kursziel: Marktkap.: Branche: 37,84 Mrd. EUR Banken Land: Italien WKN: 850605 Reuters: ISP.MI Kennzahlen 12/13 12/14e 12/15e Gewinn -0,29 0,10 0,15 Kurs/Gewinn neg. 22,2 15,7 Dividende 0,05 0,08 0,08 Div.-Rendite 3,4% 3,4% 3,4% Kurs/Umsatz 1,4 2,2 2,1 Kurs/Op Ergebnis 9,2 11,2 8,0 Einschätzung: Vor dem Hintergrund überraschend hoher negativer Sondereffekte wurde für das vierte Quartal (Q4) 2013 ein Nettoergebnis von -5,19 (Vj.: -0,08) Mrd. Euro ausgewiesen. Auf bereinigter Basis belief sich das Nettoergebnis auf 0,58 (unsere Prognose: 0,11) Mrd. Euro. Ursächlich für die besser als erwartete Entwicklung waren dabei Sondereffekte (Steuerertrag, Aufwertung der Beteiligung an der italienischen Notenbank), die durch einen signifikanten Anstieg der Risikovorsorge teilweise kompensiert wurden. Positiv überrascht hat die merkliche Verbesserung der harten Kernkapitalquote zum 31.12.2013 auf gute 12,3% (30.09.2013: 11,2%). Nach der zuletzt sehr guten Kursentwicklung (3 Monate: +29%) sowie den bestehenden Herausforderungen auf dem italienischen Heimatmarkt sehen wir ein Abwärtspotenzial für die Aktie. Wir nehmen die Coverage der Intesa-Aktie mit dem Votum Verkaufen auf. Analyst: Stefan Bongardt Kurs/Cashflow - - - Kurs/Buchwert 0,5 0,8 0,8 2,50 2,00 1,50 Mrz 13 Jul 13 Nov 13 Mrz 14 Quelle: Bloomberg 1,00 Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut 29,0% 46,7% 103,2% Relativ z. EuroStoxx 50 28,3% 39,4% 83,7% Erstempfehlung: 28.03.2014 Historie der Umstufungen (12 Monate): 3 Unternehmenskommentare
Highlights Angesichts überraschend hoher negativer Sondereffekte (Goodwill-Abschreibung) war das Nettoergebnis in Q4 2013 mit -5,19 (Vj.: -0,08) Mrd. Euro deutlich negativ. Auf Basis der Basel III-Vorgaben liegt die harte Kernkapitalquote zum 31.12.2013 bei sehr guten 12,3%. Geschäftsentwicklung Mit einem bereinigten Nettoergebnis in Q4 2013 von 0,58 Mrd. Euro wurde unsere Prognose von 0,11 Mrd. Euro deutlich übertroffen (u.a. positiver Steuerertrag in Q4 2013 von 27 (Vj.: -264) Mio. Euro; positiver Effekt aus Aufwertung der Beteiligung an der italienischen Notenbank: 2,56 Mrd. Euro). Angesichts hoher negativer Wertanpassungen (u.a. Goodwill; insgesamt: 5,8 Mrd. Euro) fiel das berichtete Nettoergebnis in Q4 2013 mit -5,19 (Vj.: -0,08; Q3 2013: +0,22 Mrd. Euro) deutlich negativ aus. Die Gesamterträge fielen hingegen mit 3,94 (Vj.: 4,49; Q3 2013: 4,15) Mrd. Euro schwächer als von uns prognostiziert aus. Trotz einer guten Entwicklung beim Provisionsergebnis (1,63 (Vj.: 1,48; Q3 2013: 1,48) Mrd. Euro konnten die negativen Effekte aus dem niedrigeren Handelsergebnis (70 (Vj.: 682; Q3 2013: 401) Mio. Euro nicht aufgefangen werden. Deutlich angestiegen ist die Risikovorsorge in Q4 2013 auf 3,10 (Vj.: 1,46; Q3 2013: 1,47) Mrd. Euro. Die Cost/Income- Ratio stieg zum Vorquartal auf 55,8% (Vj.: 51,1%; Q3 2013: 49,2%). Für das Gesamtjahr liegt die Cost/Income- Ratio dennoch mit 51,3% (gegenüber 2012: +1,5 Prozentpunkte) auf einem überdurchschnittlich guten Niveau. Der Dividendenvorschlag für 2013 liegt wie von uns erwartet bei 0,05 (Vj.: 0,05) Euro je Aktie. Intesa Sanpaolo Gesamterträge Q4 2012 Gesamterträge Q4 2013 Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR Banca dei Territori 2.715 2.751 1,3% Kapitalmarktgeschäft 878 744-15,3% Internationales Retail Banking 553 552-0,2% Eurizon Capital 103 141 36,9% Sonstige 245-244 - Konzern 4.494 3.944-12,2% Nettoergebnis Q4 2012 Nettoergebnis Q4 2013 Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR Banca dei Territori 1-4.430-4.431 Kapitalmarktgeschäft 322-1.220-1.542 Internationales Retail Banking -247-967 -720 Eurizon Capital 40 53 13 Sonstige -199 1.374 1.573 Konzern -83-5.190-5.107 Quelle: Intesa Sanpaolo, National-Bank AG 4
Intesa Sanpaolo Gesamterträge 2012 Gesamterträge 2013 Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR Banca dei Territori 10.848 11.134 2,6% Kapitalmarktgeschäft 3.590 3.360-6,4% Internationales Retail Banking 2.183 2.165-0,8% Eurizon Capital 302 389 28,8% Sonstige 958-753 - Konzern 17.881 16.295-8,9% Nettoergebnis 2012 Nettoergebnis 2013 Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR Banca dei Territori 753-3.954-4.707 Kapitalmarktgeschäft 1.453-69 -1.522 Internationales Retail Banking -189-880 -691 Eurizon Capital 100 160 60 Sonstige -512 193 705 Konzern 1.605-4.550-6.155 Quelle: Intesa Sanpaolo, National-Bank AG Perspektiven Positiv überrascht hat uns der deutliche Anstieg der harten Kernkapitalquote (31.12.2013) nach Basel III auf 12,3% (30.09.2013: 11,2%). Damit liegt die Kapitalquote auf einem im Branchenvergleich überdurchschnittlichen Niveau (überschüssiges Kapital damit bei rund 8 Mrd. Euro; zum Vergleich UniCredit zum 31.12.2013: 9,4%). Eine Angabe zur Leverage Ratio auf Basis der Basel III-Vorgaben wurde nicht gemacht. Anhand der Bilanzdaten zum 31.12.2013 gehen wir jedoch davon aus, dass die Quote auf einem komfortablen Niveau liegt. Trotz des unerwartet hohen Q4-Verlusts sehen wir die Wertanpassung (vergleichbar zu UniCredit in Q4 2013) dennoch insgesamt leicht positiv für die Aktie, da diese für eine höhere Transparenz der Bilanz sorgt. Trotz der guten Kapitalquote sowie dem unverändert niedrigen Bewertungsniveau (u.a. KBV 2014e: 0,8) sehen wir angesichts der bestehenden Herausforderungen auf dem italienischen Heimatmarkt (schwaches Wirtschaftswachstum, hohe Risikovorsorge) sowie der zuletzt sehr guten Kursentwicklung (3 Monate: +29%) ein Abwärtspotenzial. Wir nehmen die Coverage der Intesa-Aktie mit dem Votum Verkaufen auf. 5
SWOT-Analyse Stärken Schwächen - Führende Marktstellung in Italien - Gute Refinanzierungsbasis durch hohe Kundeneinlagen im Retail Banking - Niedriges Bewertungsniveau - Solide Kapitalquoten - Hohe Abhängigkeit vom Heimatmarkt - Ansteigende Risikovorsorge - Sehr hoher Bestand an italienischen Staatsanleihen (103 Mrd. Euro zum 31.12.2013) - Fehlende kritische Größe in einzelnen Segmenten (u.a. Asset Management; Vermögensverwaltung) Chancen Risiken - Weiter ansteigendes (kurzfristiges) Zinsniveau (Euribor); verbesserte Zinsmarge - Erholungstendenzen im inländischen und internationalen Retail Banking (Topline) - Abnehmende europäische Länderrisiken (Fortschritte bei der Haushaltskonsolidierung vor allem in Italien) - Renditerückgang bei italienischen Staatsanleihen - Anhaltend niedriges Zinsniveau (keine signifikanten Zinserhöhungen erwartet) - Erneuter Renditeanstieg bei italienischen Staatsanleihen (politische Unsicherheit; fehlende Erfolge in der Haushaltskonsolidierung; schwache Wachstumsaussichten) - Schwache Wirtschaftsaussichten für Italien mit negativen Auswirkungen auf Erträge und Risikovorsorge - Anstehender Bilanztest der EZB Quelle: National-Bank AG 6
Intesa Sanpaolo Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2011 2012 2013 2014e 2015e Gesamterträge 16.785 17.881 16.295 16.560 16.808 Verwaltungsaufwand 9.137 8.913 8.352 8.147 8.236 Wertberichtigungen Kredite 4.243 4.714 7.131 5.105 4.555 EBT -8.214 3.610 2.489 3.207 4.505 Steuern 910-1.523-875 -1.540-2.163 Ergebnis nach Steuern -7.304 2.087 1.614 1.668 2.343 Minderheitenanteile -13-49 7-48 -50 Nettoergebnis -8.190 1.605-4.550 1.620 2.293 Anzahl Aktien (Mio. St.) 15.501 15.501 15.501 15.501 15.501 Ergebnis je Aktie -0,53 0,10-0,29 0,10 0,15 Dividende je Aktie 0,05 0,05 0,05 0,08 0,08 Quelle: National-Bank AG; Intesa Sanpaolo Intesa Sanpaolo Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR 2011 2012 2013 2014e 2015e Bilanzsumme 639.483 673.583 626.283 630.471 634.395 Barreserve 4.872 4.970 5.019 4.919 4.875 Forderungen aus dem Kreditgeschäft 412.609 413.158 370.664 374.000 377.740 Goodwill 20.577 19.828 12.527 12.527 12.276 Verbindlichkeiten gegenüber Kreditinstituten 78.858 73.352 52.244 52.766 53.294 Verbindlichkeiten gegenüber Kunden 357.438 377.358 366.941 368.776 372.463 Zum Fair Value bewertete Verpflichtungen 22.653 27.047 30.733 30.764 30.918 Eigenkapital 47.040 49.320 44.515 45.360 46.412 Quelle: National-Bank AG; Intesa Sanpaolo Intesa Sanpaolo Wichtige Kennzahlen 2011 2012 2013 2014e 2015e Buchwert / Aktie (EUR) 3,0 3,2 2,9 2,9 3,0 KGV neg. 11,9 neg. 22,2 15,7 KBV 0,5 0,4 0,5 0,8 0,8 Dividendenrendite 3,0% 4,1% 3,4% 3,4% 3,4% ROE (vor Steuern) -16,3% 7,5% 5,3% 7,1% 9,8% ROE (nach Steuern) -16,3% 3,3% -9,7% 3,6% 5,0% Aufwands-Ertragsquote 54,4% 49,8% 51,3% 49,2% 49,0% Core Tier 1 Capital 32.846 33.469 32.879 33.258 34.311 Risk weighted assets 325.206 298.619 276.291 268.000 269.340 Core Tier 1-Quote 10,1% 11,2% 11,9% 12,4% 12,7% RoRWA -2,5% 0,5% -1,6% 0,6% 0,9% Quelle: National-Bank AG; Intesa Sanpaolo 7
SMA Solar Technology Anlass: Zahlen viertes Quartal 2013 Halten (-) Kurs am 27.03.14 um 17:35 h: 42,81 EUR Kursziel: Marktkap.: 46,00 EUR 1,49 Mrd. EUR Branche: Erneuerbare Energien Land: Deutschland WKN: A0DJ6J Reuters: S92G.DE Kennzahlen 12/13 12/14e 12/15e Gewinn -1,92 0,30 1,62 Kurs/Gewinn neg. 141,5 26,4 Dividende 0,00 0,10 0,40 Div.-Rendite 0,0% 0,2% 0,9% Kurs/Umsatz 0,9 1,5 1,1 Kurs/Op Ergebnis neg. 96,3 18,2 Kurs/Cashflow -333,9 10,9 12,0 Einschätzung: Bei Umsatz (223 Mio. Euro) und EBIT (-59 Mio. Euro) übertraf SMA im vierten Quartal (Q4) 2013 unsere Prognosen (189 bzw. -61 Mio. Euro). Gleichzeitig wurden damit die Ziele für das Gesamtjahr 2013 erfüllt. Auf Grund eines geringeren Steuerertrags blieb das Nettoergebnis (-47 Mio. Euro) hinter unserer Erwartung (-41 Mio. Euro) zurück. Erwartungsgemäß wird das Unternehmen für das abgelaufene Geschäftsjahr keine Dividende ausschütten. Das Unternehmen verfügt nach wie vor über sehr solide Bilanzkennzahlen (u.a. Nettoliquidität von 308 Mio. Euro zum 31.12.2013). Der Ausblick für das laufende Geschäftsjahr, der eine Rückkehr in die Gewinnzone auf operativer Ebene (u.a. EBIT: 0 bis 20 Mio. Euro) impliziert, wurde bestätigt. In Erwartung, dass SMA verstärkt in China und Japan Fuß fassen kann und die strategische Partnerschaft mit dem Danfoss-Konzern genehmigt wird, nehmen wir die Coverage für die SMA-Aktie mit dem Votum Halten (Kursziel: 46,00 Euro) auf. Analyst: Sven Diermeier Kurs/Buchwert 1,1 2,0 1,9 Mrz 13 Jul 13 Nov 13 Mrz 14 Quelle: Bloomberg 55 45 35 25 15 Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut 88,3% 68,9% 129,3% Relativ z. TecDAX 82,1% 55,1% 99,4% Erstempfehlung: 28.03.2014 Historie der Umstufungen (12 Monate): 8 Unternehmenskommentare
Highlights SMA und Danfoss streben eine strategische Partnerschaft an. Hierzu wird SMA u.a. das Wechselrichtergeschäft von Danfoss übernehmen. Die Ziele für 2013 wurden erreicht und der Ausblick für 2014 bestätigt. Für 2013 wird das Unternehmen keine Dividende ausschütten. Geschäftsentwicklung Der Wechselrichterabsatz stieg in Q4 2013 auf Grund von Basiseffekten (äußerst schwaches Q4 2012) um 6% auf 1.402 (Vj.: 1.318; unsere Prognose: 1.100) Megawatt. Dagegen sank der Umsatz infolge des Preisdrucks um 16% auf 223 (Vj.: 267; unsere Prognose: 189) Mio. Euro. Da ein Großteil der Sondereffekte für das Gesamtjahr (-81 Mio. Euro) im Schlussquartal (-61 Mio. Euro) anfiel, verschlechterte sich das EBIT um 45 Mio. Euro auf -59 (Vj.: -14; unsere Prognose: -62) Mio. Euro. Das Nettoergebnis bezifferte sich auf -47 (Vj.: -6; unsere Prognose: -41) Mio. Euro. Die Abweichung zu unserer Prognose resultiert aus einem geringeren Steuerertrag als von uns erwartet. SMA Solar Technology Umsatz Q4 2012 Umsatz Q4 2013 Veränderung Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR in % Medium Power Solutions 148,9 125,2-23,7-15,9% Power Plant Solutions 134,6 92,8-41,8-31,1% Service 29,6 29,4-0,2-0,7% Zeversolar 0,0 6,7 6,7 - Railway Technology 6,2 11,9 5,7 91,9% Überleitung -52,3-42,8 9,5 - Konzern 267,0 223,2-43,8-16,4% EBIT Q4 2012 EBIT Q4 2013 Veränderung Veränderung in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR in % Medium Power Solutions -10,7-45,2-34,5 - Power Plant Solutions 16,5 6,2-10,3-62,4% Service -1,3-0,2 1,1 - Zeversolar 0,0-11,9-11,9 - Railway Technology 0,2 0,0-0,2 - Überleitung -18,7-7,9 10,8 - Konzern -14,0-59,0-45,0 - Quelle: SMA Solar Technology, National-Bank AG 9
Der freie Cashflow war in 2013 deutlich negativ (-108 (Vj.: +276) Mio. Euro). SMA verfügt (laut Unternehmensdefinition) weiterhin über eine Nettoliquidität (31.12.2013: 308,1 Mio. Euro; 30.09.2013: 300,3 Mio. Euro; 31.12.2012: 446,3 Mio. Euro). Die Eigenkapitalquote lag Ende Q4 2013 bei 57,5% (30.09.2013: 57,7%; 31.12.2012: 61,8%). Perspektiven Die Ziele für das Geschäftsjahr 2013 hat SMA erfüllt (Umsatz: 0,9 bis 1,0 (tatsächlich: 0,93) Mrd. Euro; EBIT: -90 bis -80 (tatsächlich: -89) Mio. Euro). Der Ausblick für das laufende Geschäftsjahr (Umsatz: 1,0 bis 1,3 Mrd. Euro; EBIT: 0 bis 20 Mio. Euro) wurde erneut bestätigt. Dabei geht das Unternehmen von einem schwaches Q1 2014 (Umsatz: 170 bis 200 (Vj.: 212) Mio. Euro; EBIT: -25 bis -20 (Vj.: -8) Mio. Euro) aus. SMA hat Ende Februar angekündigt, dass eine strategische Partnerschaft in den Bereichen Forschung & Entwicklung, Einkauf sowie Vertrieb mit dem dänischen Danfoss-Konzern angestrebt wird. Zudem ist geplant, dass SMA das Geschäft für Solar-Wechselrichter von Danfoss (weltweit die Nummer 7 im Jahr 2012; Quelle: IMS Research) übernimmt. Dabei wird das Unternehmen aber keine Sachanlagen oder Mitarbeiter von Danfoss übernehmen, sondern erhält exklusive und unbefristete Produktlizenzen. Danfoss wird dabei als Auftragsfertiger für SMA fungieren. Die Partnerschaft, die noch der Zustimmung der Wettbewerbsbehörden bedarf, soll in Q3 2014 starten. Die strategische Partnerschaft mit Danfoss hätte aus unserer Sicht mehrere Vorteile für SMA. Infolge der anvisierten Struktur wird der Mittelabfluss gegenüber einer klassischen Übernahme begrenzt sein. Darüber hinaus sind Kostensynergien (SMA: allein im Einkauf ein zweistelliger Millionen-Euro-Betrag p.a. ab 2015) zu erwarten, was in Anbetracht des Preisdrucks von erheblicher Bedeutung ist. SMA würde Marktanteile zurückgewinnen und gleichzeitig das Produktportfolio (Segment für mittelgroße Solaranlagen) vervollständigen. Als Vertrauensbeweis in die zukünftige Entwicklung von SMA sehen wir, dass sich Danfoss mit 20,0% an SMA für 43,57 Euro je Aktie (entspricht Aufschlag von 50% ggü. Durchschnittskurs der vorangegangenen 60 Tage; Investitionsvolumen: 302 Mio. Euro) beteiligt hat (steht noch unter Genehmigungsvorbehalt). Die Aktien wurden von den Großaktionären (Unternehmensgründern und deren Stiftungen und Familien) erworben, sodass SMA keine neuen Aktien ausgibt und sich der Streubesitz unverändert auf 25,05% beläuft. Wir erwarten für das laufende Geschäftsjahr ein EpS von 0,30 Euro. Für das kommende Geschäftsjahr rechnen wir mit einem EpS von 1,62 Euro. Am Tag der Zahlenbekanntgabe (27.03.) reagierte die SMA-Aktie zwischenzeitlich mit Abschlägen von über 8% (Schlusskurs 27.03.: -5,5%). Auf Basis unseres Discounted- Cashflow-Modells haben wir ein Kursziel von 46,00 Euro für die SMA-Aktie ermittelt. Wir sehen moderates Aufwärtspotenzial und nehmen daher die Coverage mit dem Halten auf. 10
SWOT-Analyse Stärken Schwächen - Weltmarktführer bei Photovoltaik-Wechselrichtern (umfassendes Produktportfolio) - Solide Bilanzkennzahlen (hohe Eigenkapitalquote, Nettoliquidität) - Hohes technologisches Knowhow - Neuer Ankeraktionär Danfoss (Einstiegskurs: 43,57 Euro je Aktie) - F&E-intensives Geschäftsmodell - Noch geringe Marktanteile in den Volumenwachstumsmärkten China und Japan Chancen Risiken - Ausbau der Internationalisierung (Zeversolar-Übernahme: Zugang zum chinesischen Markt) - Erarbeiten eines weiteren Technologievorsprungs durch Forschungs- und Entwicklungstätigkeit - Marktbereinigung (abnehmender Wettbewerbsdruck) - Strategische Partnerschaft mit Danfoss (Synergien) - Fehlinvestitionen & Fehlentwicklungen (technologie- und innovationsgetriebenes Geschäftsmodell) - Nachfrage nach Solartechnologie ist subventionsgetrieben (Abhängigkeit von staatlichen Fördermaßnahmen) - Sehr hoher Wettbewerbsdruck (Preisverfall bei Wechselrichtern) - Partnerschaft mit Danfoss bzw. Beteiligung von Danfoss wird nicht durch die Wettbewerbsbehörden genehmigt Quelle: National-Bank AG 11
SMA Solar Technology Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2011 2012 2013 2014e 2015e Umsatz 1.676 1.463 933 1.005 1.355 Rohertrag/Bruttoergebnis 468 344 145 193 274 EBITDA 291 172-6 85 156 Abschreibungen -50-70 -84-70 -74 EBIT 240 102-89 15 82 Finanzergebnis 3 3 0 0 0 EBT 244 105-89 15 82 Steuern -77-30 22-5 -25 Ergebnis nach Steuern 166 75-67 10 57 Minderheitenanteile 0 0 0 0-1 Nettoergebnis 166 75-67 10 56 Anzahl Aktien (Mio. St.) 35 35 35 35 35 Ergebnis je Aktie 4,79 2,16-1,92 0,30 1,62 Dividende je Aktie 1,30 0,60 0,00 0,10 0,40 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag/Bruttoergebnis 27,9% 23,5% 15,5% 19,2% 20,2% EBITDA 17,3% 11,7% -0,6% 8,5% 11,5% Abschreibungen 3,0% 4,8% 9,0% 7,0% 5,5% EBIT 14,3% 7,0% -9,6% 1,5% 6,0% EBT 14,5% 7,2% -9,5% 1,5% 6,0% Steuern 4,6% 2,0% -2,4% 0,5% 1,8% Ergebnis nach Steuern 9,9% 5,1% -7,2% 1,0% 4,2% Nettoergebnis 9,9% 5,1% -7,1% 1,0% 4,2% Quelle: National-Bank AG; SMA Solar Technology 12
SMA Solar Technology Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR 2011 2012 2013 2014e 2015e Bilanzsumme 1.374 1.329 1.260 1.213 1.292 Anlagevermögen 502 520 558 553 544 Geschäfts- und Firmenwert 0 0 13 13 13 Vorräte 256 221 184 177 238 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 141 119 124 88 108 Liquide Mittel 371 185 192 244 300 Eigenkapital 789 821 724 735 789 Verzinsliches Fremdkapital 34 36 73 54 55 Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 116 73 61 38 51 Summe Fremdkapital 585 508 536 478 504 Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit 239 116-2 136 123 Cashflow aus Investitionstätigkeit -129-260 34-65 -65 Free Cashflow 110-144 32 71 58 Cashflow aus Finanzierungstätigkeit -91-43 -16-19 -2 Summe der Cashflows 18-187 16 51 56 Quelle: National-Bank AG; SMA Solar Technology SMA Solar Technology Wichtige Kennzahlen 2011 2012 2013 2014e 2015e EV / Umsatz 1,1 0,6 0,7 1,3 0,9 EV / EBITDA 6,5 5,0 neg. 14,7 8,1 EV / EBIT 7,9 8,4 neg. 81,6 15,4 KGV 13,4 13,4 neg. 141,5 26,4 KBV 2,8 1,2 1,1 2,0 1,9 KCV 9,3 8,7-333,9 10,9 12,0 KUV 1,3 0,7 0,9 1,5 1,1 Dividendenrendite 2,0% 2,1% 0,0% 0,2% 0,9% Eigenkapitalrendite (ROE) 21,0% 9,2% -9,2% 1,4% 7,1% ROCE 30,7% 12,9% -11,1% 2,0% 9,7% ROI 12,1% 5,7% -5,3% 0,9% 4,4% Eigenkapitalquote 57,4% 61,8% 57,5% 60,6% 61,0% Anlagendeckungsgrad 157,2% 157,8% 129,8% 132,8% 144,9% Anlagenintensität 36,5% 39,1% 44,3% 45,6% 42,1% Vorräte / Umsatz 15,3% 15,1% 19,7% 17,6% 17,6% Forderungen / Umsatz 8,4% 8,2% 13,3% 8,8% 8,0% Working Capital-Quote 16,8% 18,3% 26,5% 22,6% 21,8% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) -337-150 -119-190 -245 Nettofinanzverschuldung / EBITDA -1,2-0,9 21,6-2,2-1,6 Capex / Umsatz 9,6% 6,8% 5,7% 6,5% 4,8% Capex / Abschreibungen 318,0% 143,3% 63,6% 92,9% 87,8% Free Cashflow / Umsatz 6,6% -9,8% 3,4% 7,0% 4,3% Free Cash Flow / Aktie (EUR) 3,17-4,15 0,92 2,04 1,68 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) -9,72-4,32-3,43-5,47-7,06 Cash / Aktie (EUR) 10,69 5,34 5,54 7,02 8,65 Buchwert / Aktie (EUR) 22,75 23,65 20,88 21,18 22,73 Quelle: National-Bank AG; SMA Solar Technology 13
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Ferner können auch Aspekte der technischen Analyse von Finanzinstrumenten Berücksichtigung finden. Das Ergebnis dieser Bewertung wird vom Analysten unter Berücksichtigung der möglichen Entwicklung des Börsenklimas angepasst. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht immer ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf die Wettbewerbssituation oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Unternehmens. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen im Bereich Technologie, der gesamtkonjunkturellen Entwicklung oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertevorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, bei den Wechselkursen und in einigen Branchen auch der geltenden Vorschriften können sich ebenfalls auf die Bewertungen auswirken. Anlagen in internationalen Märkten und Instrumenten können mit höheren Risiken verbunden sein, bedingt durch die Auswirkung von Wechselkursen, Devisenkontrollen, Besteuerung sowie von politischen und sozialen Gegebenheiten. Die vorliegende Erläuterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Weitere Informationen sind auf Anfrage erhältlich. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12-Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Im Regelfall existiert keine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum für eine Aktualisierung dieser Ausgabe kann daher im Regelfall nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. Eine Auflistung der Zeitpunkte innerhalb der zurückliegenden zwölf Monate, an denen eine gegenüber dem vorangegangenen Votum abweichende Empfehlung erfolgte, kann unter http://www.national-bank.de eingesehen werden. 14