DIE WERTPAPIERHANDELSBANK ICF Research 7. April 2009 VW Vorzüge auf der Überholspur? Verfasser: Klaus Stabel, Tel. 069 92877108 Impressum: Herausgeber: ICF Kursmakler AG, Kaiserstrasse 1, 60311 Frankfurt am Main Vorstand: Rainer Roubal (Vorsitzender), Marcus Bingel, Franz Joseph Schulten, Dr. Jobst Müller- Trimbusch Verantwortlich: Klaus Stabel, Leiter Research, Tel.: 069 92877108; In einem Interview in der heutigen FAZ vom 7. April 2009 kündigt der Leiter des Indexgeschäftes der Deutschen Börse, Herr Graf, eine Modifizierung des Regelwerkes für die Zusammensetzung der Aktienindizes an. Im Einzelnen geht es um folgende Neuerung, die bereits in den Leitfaden zu den Aktienindizes eingearbeitet ist: Gattungen, die nicht im Index vertreten sind und beispielsweise zu hohen Festbesitz haben bzw. nicht aufgenommen werden können, da bereits eine andere Gattung desselben Unternehmens im Index ist, werden zwar auf der Liste geführt, erhalten jedoch keinen Rang. Für den Fall, dass eine in einem Index vertretene Gattung aus dem Index genommen wird und eine alternative Gattung des Unternehmens existiert, erfolgt die Bestimmung des Nachfolgers auf Basis einer Rangliste, in der die alternative Gattung anstelle der ursprünglich im Index enthaltenen Gattung einen Rang erhält. Offenbar wird hier bereits Vorsorge dafür getroffen, dass zukünftig ein (DAX) Unternehmen durch Übernahme auf einen zu niedrigen Freefloat ( unter 10 %) zurückfallen könnte und die zweite Gattung dann bei der Indexselektion keine Berücksichtigung finden würde, da sie derzeit nicht am Ranking teilnimmt. Obwohl es sich hier nicht um eine Lex VW handeln soll, drängt sich dennoch der Verdacht auf, dass bei den Indexkonstrukteuren der konkrete Fall VW/ Porsche Pate stand, als sie die Konkretisierung Behandlung von alternativen Gattungen bei Indexwechseln am 6.4.2009 in das bestehende Indexregelwerk eingearbeitet haben. Porsche hat bereits mehrfach die Absicht betont, bei den VW Stämmen die Beteiligung auf einen Festbesitzanteil von über 70 % aufstocken zu wollen. Entsprechende Kreditvereinbarungen sind bereits vereinbart. Da aber bereits das Land Niedersachsen knapp über 20 % hält, würde im Falle einer Überschreitung der 70 % Beteiligungsmarke an den VW Stämmen, deren Ausscheiden aus dem DAX nach 2 Börsentagen fällig. Zukünftig lebt demnach die Rangfolge der zweiten Gattung auf, in diesem Falle das Ranking der VW Vorzüge. Wichtig: Bitte lesen Sie die Hinweise zu möglichen Interessenskonflikten und die Disclaimer am Ende dieser Studie
Reporting Instrument Rangliste März Index Freefloat Factor Number of Rank MarketCap Rank Turnover in Shares MarketCap in Mio Turnover Mio (12 Month) E.ON AG NA DAX 0,9518 2.001.000.000 1 38.182,03 5 94.734,73 SIEMENS AG NA DAX 0,8919 914.203.421 2 34.943,69 3 101.197,25 BAYER AG O.N. DAX 1,0000 764.344.530 3 27.962,01 9 64.418,53 DT.TELEKOM AG NA DAX 0,6830 4.361.319.993 4 27.959,19 7 77.884,80 ALLIANZ SE VNA O.N. DAX 1,0000 453.050.000 5 26.847,45 4 98.315,05 SAP AG O.N. DAX 0,6841 1.225.844.696 6 22.270,35 8 64.564,93 BASF SE O.N. DAX 1,0000 918.478.694 7 21.333,82 11 55.925,88 RWE AG ST O.N. DAX 0,7785 523.405.000 8 20.841,23 10 63.854,52 VOLKSWAGEN AG ST DAX 0,2923 294.926.177 9 18.841,84 1 118.946,04 MUENCH.RUECKVERS.. DAX 0,9500 206.403.804 10 17.898,26 12 52.152,54 DAIMLER AG NA O.N. DAX 0,8051 1.060.965.432 11 17.541,20 6 85.606,63 DEUTSCHE BANK AG DAX 0,9052 620.859.015 12 14.930,06 2 104.975,14 LINDE AG O.N. DAX 1,0000 168.489.496 13 8.811,39 20 21.061,92 DEUTSCHE BOERSE. DAX 1,0000 195.000.000 14 7.403,80 13 39.218,94 BAY.MOTOREN WERKE AG DAX 0,5340 601.995.196 15 7.022,36 16 30.591,86 DEUTSCHE POST AG NA. DAX 0,6950 1.209.015.874 16 6.395,18 19 26.128,22 FRESEN.MED.CARE KGAA DAX 0,6373 293.932.036 17 5.448,77 30 12.682,43 ST ADIDAS AG O.N. DAX 1,0000 193.515.512 18 4.726,74 24 15.236,81 THYSSENKRUPP AG O.N. DAX 0,6494 514.489.044 19 4.716,44 17 28.589,67 K+S AG O.N. DAX 0,7460 165.000.000 20 4.181,34 15 32.229,48 MERCK KGAA O.N. DAX 1,0000 64.621.126 21 4.054,85 29 13.018,51 VOLKSWAGEN AG VZO O.N. 1,0000 105.238.280 3.817,42 7.886,50 LUFTHANSA AG VNA O.N. DAX 1,0000 457.937.572 22 3.783,26 22 19.470,74 HENKEL AG+CO.KGAA VZO DAX 1,0000 178.162.875 23 3.468,07 31 9.234,79 EADS MDAX 0,4158 814.769.112 24 3.265,98 80 1.109,94 MAN AG ST O.N. DAX 0,7010 140.974.350 25 3.197,90 21 20.302,18 FRESENIUS SE VZ O.ST DAX 1,0000 80.571.867 26 2.840,41 36 6.484,19 O.N. BEIERSDORF AG O.N. DAX 0,3235 252.000.000 27 2.620,45 34 8.325,85 METRO AG ST O.N. DAX 0,3413 324.109.563 28 2.578,93 28 13.120,31 QIAGEN NV EO -,01 TECDAX 1,0000 198.269.478 29 2.400,16 47 3.631,15 HENKEL AG+CO.KGAA ST 0,4782 259.795.875 2.232,49 1.592,79 COMMERZBANK AG O.N. DAX 0,7490 886.014.693 30 2.002,90 14 34.077,59 RWE AG VZO O.N. 1,0000 39.000.000 1.750,30 1.776,70 SALZGITTER AG O.N. DAX 0,6352 60.097.000 31 1.676,81 26 13.937,66 HANN.RUECKVER.AG NA. DAX 0,4978 120.597.134 32 1.462,37 43 4.706,88 Konkret : Falls Porsche bei den Stämmen zuschlägt (Freefloat unter 10 %), erhalten im Ranking die Vorzüge die Ranking Position 22 im Marketcap. Gleichzeitig liegen die VW Vorzüge beim Börsenumsatz auf Rang 35. Die VW- Vorzüge könnten also mühelos innerhalb von 2 Tagen nach Unterschreitung der Freefloat Marke von 10 % bei den VW Stämmen in den DAX aufrücken. Welche Auswirkungen dürfte diese Regeländerung auf die Kurse der beiden VW Gattungen haben?
Es ist allgemein bekannt, dass die Strategie VW Stämme short und VW Vorzüge long insbesondere im letzten Jahr durch das rasante Überschießen der Stämme bei vielen Institutionellen Investoren immense Verluste verursacht hat. Im obigen Chart zeigt sich jedoch, dass insbesondere im Zeitraum ab Mitte /Ende Februar 2009 eine derartige, seit Jahresbeginn eingegangene Positionierung in den Gewinn gelaufen wäre. Dieser obige Chart ist ein Prozentchart, der beide Kursgattungen zum Jahresbeginn auf 100 % setzt. Die VW Stämme liegen aktuell bei 92,2 % des Jahresanfangskurses und die Vorzüge erreichen mit 121,8 % einen markanten Kursgewinn. Aktuell läge der Handelsgewinn einer derartigen Positionierung VW Stämme short (+ 7,8 % Punkte) und bei Vorzügen long (+21,8 %-Punkte) bei 29,6 % -Punkten Gewinn. Es drängt sich eindeutig der Eindruck auf, dass die bevorstehende Veränderung der Indexregelung hier einen entscheidenden Einfluß hatte. Die oben angesprochene Strategie ist allerdings -unabhängig von dem seit Mitte Februar bis jetzt- eingetretenen Kursgewinn- sehr riskant. Niemand kann sagen, wie weitere mögliche Zukäufe durch Porsche sich auf den Kurs der Stammaktien auswirken werden. Andererseits zeichnet sich auf jeden Fall bei den VW Vorzugsaktien eine deutlich höhere Attraktivität für den Fall ab, dass sie die Stämme im DAX ersetzen werden. Eine am Markt vielfach kolportierte Meinung, dass im Falle des Abschlusses eines Beherrschungsvertrages zwischen Porsche und VW sogar ein Umtausch der Vorzüge in Stämme erfolgen müsse, ist unrealistisch: Aufgrund des speziellen VW Gesetzes kann das Land Niedersachsen mit seinem 20 % Anteil einen derartigen Vertrag aufgrund der aktuellen Rechtslage auf jeden Fall verhindern. Fazit:Vorzüge bevorzugen
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