Accentro Real Estate AG

Transkript

1 13. August 2018 Research-Update Accentro Real Estate AG Hohes Wachstum auf solider Basis sc-consult GmbH Equity-Research Urteil: Buy (unverändert) Kurs: 11,00 Euro Kursziel: 12,70 Euro Alter Steinweg Münster T +49(0) /-94 F +49(0) E kontakt@sc-consult.com Geschäftsführung Dr. Adam Jakubowski & Holger Steffen Analyst: Dipl-Volksw. Dr. Adam Jakubowski sc-consult GmbH, Alter Steinweg 46, Münster Bitte beachten Sie unseren Disclaimer am Ende des Dokuments! Postbank Kto-Nr BLZ IBAN DE BIC PBNKDEFF Telefon: +49 Amtsgericht (0) Münster Telefax: +49 HRB (0) kontakt@sc-consult.com UST-IdNr. Internet: DE

2 Jüngste Geschäftsentwicklung Stammdaten Sitz: Berlin Branche: Wohnimmobilien Mitarbeiter: 44 Rechnungslegung: IFRS ISIN: DE000A0KFKB3 Kurs: 11,00 Euro Marktsegment: Prime Standard Aktienanzahl: 30,3 Mio. Stück Market-Cap: 333,5 Mio. Euro Enterprise Value: 506,0 Mio. Euro Free Float: 5,95 % Kurs Hoch/Tief (12M): 11,50 / 7,01 Euro Ø Umsatz (Xetra, 12 M): 61,9 Tsd. Euro / Tag Accentro hat im ersten Halbjahr den Umsatz um fast 130 Prozent auf 97,9 Mio. Euro erhöht und damit den Wachstumskurs der letzten Jahre fortgesetzt. Selbst bereinigt um den weitgehend ergebnisneutralen Umsatz aus dem Mehrheitsverkauf des Entwicklungsprojektes Gehrensee (42,4 Mio. Euro) wurde ein Umsatzwachstum um 30 Prozent erzielt. Auch das EBIT erhöhte sich in ähnlicher Größenordnung (+28 Prozent auf 14,4 Mio. Euro). Demgegenüber blieb das Nettoergebnis aufgrund höherer Zinsen sowie wegen eines einmaligen negativen Steuereffekts mit 5,8 Mio. Euro fast unverändert auf Vorjahresniveau. Die höheren Zinsen sind auf die zu Jahresanfang emittierte 100-Mio.-Euro-Anleihe zurückzuführen, die Accentro für ein beschleunigtes Wachstum des Vorrats an zu privatisierenden Wohnungen nutzt, mit dem das künftige Umsatz- und Ertragswachstum abgesichert wird. Diesbezüglich schreitet Accentro sogar schneller voran als von uns bisher unterstellt, weswegen wir unsere Umsatzschätzung etwas angehoben haben. Auf dieser Basis resultiert aus unserem Bewertungsmodell ein neuer fairer Wert von 12,70 Euro je Aktie, der ein weiteres Kurspotenzial signalisiert. Dementsprechend belassen wir unser Votum auf Buy. GJ-Ende: e 2019e 2020e Umsatz (Mio. Euro) 39,5 125,1 147,3 189,3 199,1 218,7 EBIT (Mio. Euro) 6,1 33,9 36,4 39,2 46,0 48,2 Jahresüberschuss 22,6 26,3 20,1 19,0 24,8 26,2 EpS 0,92 1,06 0,81 0,63 0,82 0,86 Dividende je Aktie 0,00 0,15 0,17 0,17 0,18 0,20 Umsatzwachstum -26,5% 216,7% 17,8% 28,5% 5,2% 9,9% Gewinnwachstum 217,3% 16,1% -23,4% -5,9% 31,1% 5,4% KUV 8,44 2,67 2,26 1,76 1,68 1,52 KGV 14,7 12,7 16,6 17,6 13,4 12,7 KCF - 15, EV / EBIT 83,0 14,9 13,9 12,9 11,0 10,5 Dividendenrendite 0,0% 1,4% 1,5% 1,5% 1,6% 1,8% Jüngste Geschäftsentwicklung Seite 2

3 Großtransaktion treibt Umsatz Nach dem starken Wachstum im ersten Quartal hat Accentro auch zwischen April und Juni seine Erlöse deutlich gesteigert, so dass nach sechs Monaten ein Umsatzwachstum von 129 Prozent auf 97,9 Mio. Euro in den Büchern steht. Allein 42,4 Mio. Euro hiervon entfallen auf den im Januar besiegelten Verkauf der Mehrheit an dem Entwicklungsprojekt Gehrensee, der ankündigungs- und erwartungsgemäß ohne eine nennenswerte Ergebniswirkung geblieben ist. Ohne diese Transaktion lag das Umsatzwachstum im zweiten Quartal bei etwa 13,5 Prozent (auf 24,8 Mio. Euro) und im ersten Halbjahr bei 30 Prozent (auf 55,5 Mio. Euro). Dienstleistungsumsatz steigt deutlich Sehr stark hat sich diesmal der Dienstleistungsumsatz entwickelt, der dank der gut laufenden Kooperationen mit Bauträgern, für die Accentro Neubauwohnungen vertreibt, in den ersten sechs Monaten um 136 Prozent auf 1,8 Mio. Euro gewachsen ist. Allerdings wird die Dynamik der Entwicklung durch einen höheren Einmalertrag etwas überzeichnet, den Accentro mit der opportunistischen Vermittlung eines größeren Portfolios erzielt hat. Die Umsätze aus dem Verkauf von Vorratsimmobilien haben zwar mit 139 Prozent noch stärker zugelegt, doch bereinigt um den Gehrensee-Effekt lag das Wachstum darunter: bei 28 Prozent im ersten Halbjahr und 6,5 Prozent im zweiten Quartal. Ebenfalls deutlich gewachsen sind die Mieteinnahmen, die dank des stark vergrößerten Bestands an Vorratsimmobilien im ersten Halbjahr um 29,9 Prozent auf 5,0 Mio. Euro zugelegt haben. Rohmarge stabil Wie nicht anders zu erwarten war, hat sich die Rohmarge der Verkaufsumsätze infolge der weitgehend ergebnisneutralen Gehrensee-Transaktion im ersten Halbjahr spürbar reduziert, von 27,8 auf 14,8 Prozent. Bereinigt um diesen Effekt ist sie hingegen exakt auf dem Niveau des Vorjahres geblieben. Auch die bereinigte Rohmarge in Bezug auf die Summe aller Erlöse ist mit 34,5 Prozent (nach 35,1 Prozent) weitgehend stabil geblieben. Ohne die Gehrensee-Korrektur ergibt sich hingegen ein Rückgang auf 19,5 Prozent. Geschäftszahlen HJ 17 HJ 18 Änderung Umsatz 42,68 97, ,4% davon Verkäufe 38,09 91, ,3% davon Vermietung 3,83 4,97 +29,9% davon Vermittlung 0,77 1, ,3% Rohergebnis 14,99 19,13 +27,7% Rohmarge 35,1% 19,5% EBIT 11,20 14,35 +28,1% EBIT-Marge 26,2% 14,7% Vorsteuerergebnis 7,53 8,66 +14,9% Vorsteuermarge 17,6% 8,8% Konzernergebnis 5,70 5,80 +1,7% Nettomarge 13,4% 5,9% Free-Cashflow -27,93-67,70 - Hohe Zinsen und Steuern belasten Nach dem rasanten Ergebniszuwachs im ersten Quartal brachten die folgenden drei Monate eine moderatere Entwicklung, in der sich vor allem die Schwankung der Marge aus dem Verkauf von Vorratsimmobilien zeigt, die in Abhängigkeit von der Lage, der Größe und vor allem der Haltedauer der verkauften Wohnungen kurzfristig erheblichen Änderungen unterliegt. Während sie im ersten Quartal durch den Abgang von Objekten, die vor längerer Zeit und damit noch zu deutlich günstigeren Preisen eingekauft worden waren, auf fast 31 Prozent geklettert war, führte eine andere Zusammensetzung der Erlöse im zweiten Quartal zu einer Marge (Gehrensee-bereinigt) von 23,6 Prozent. Dies sorgte für ein im Vorjahresvergleich um rund 21 Prozent niedrigeres Verkaufsergebnis, was sich in einem um 6 Prozent niedrigeren Quartals-EBIT niedergeschlagen hat. Bei steigendem Zinsaufwand (wegen der emittierten Anleihe) und einer höheren Steuerbelastung infolge einer Nachzahlung nach einer Steuerprüfung resultierte daraus ein um ein Drittel geringeres Quartalsergebnis. Geglättet über die sechs Monate zeigt sich hingegen weiterhin eine gute Gewinndynamik, mit einem EBIT-Wachstum um 28 Prozent auf 14,4 Mio. Euro und einem Zuwachs des Vorsteuerergebnisses um knapp 15 Prozent auf 8,7 Mio. Euro. Nach Steuern und Minderheiten Jüngste Geschäftsentwicklung Seite 3

4 wurde dieser Zuwachs allerdings durch die genannte Steuernachzahlung aufgezehrt, so dass der Halbjahresgewinn lediglich um 1,7 Prozent auf 5,8 Mio. Euro zulegen konnte. Dynamischer Vorratsaufbau Trotz des Abgangs des Gehrensee-Projektes und trotz der hohen Erlössteigerung hat Accentro in Summe des ersten Halbjahrs das Vorratsvermögen weiter aufgebaut. Es erhöhte sich um 16,3 Mio. Euro auf 320,3 Mio. Euro, wobei eine große weitere Transaktion, der Kauf von 295 Einheiten in Berlins Zentrum für rund 40 Mio. Euro, im Juli gemeldet wurde und noch nicht in diesen Zahlen enthalten ist. Insgesamt berichtet Accentro sogar von 446 Einheiten im Wert von 126,5 Mio. Euro, die bereits notariell beurkundet, aber noch nicht zum Halbjahresstichtag in der Bilanz sichtbar sind. Dienstleistungsgeschäft gewinnt an Tempo Neben den Zukäufen für das eigene Vorratsvermögen hat Accentro im ersten Halbjahr auch die Basis für die künftige Expansion der Dienstleistungsaktivitäten kräftig ausgebaut. Dazu gehört in erster Linie das Joint Venture Gehrensee, das aber angesichts der noch erforderlichen Planungs- und Genehmigungsschritte erst im Zeitraum 2020 bis 2021 erste Erlöse aus der Vorvermarktung der dort geplanten Neunbauwohnungen bringen dürfte. Deutlich schneller dürften hingegen die ersten Dienstleistungseinnahmen aus den beiden im ersten Halbjahr eingegangenen Minderheitsbeteiligungen in Hamburg (193 zu privatisierende Wohnungen) und Berlin (567 Einheiten) fließen, mit denen sich Accentro als exklusiver Vermarktungspartner positionieren konnte. Nach Unternehmensangaben ist bereits für das kommende Jahr mit nennenswerten Dienstleistungserlösen aus der Vermarktung dieser beiden Portfolien zu rechnen. Cashflow deutlich negativ Bedingt durch den Aufbau des Vorratsvermögens blieb der operative Cashflow des ersten Halbjahrs mit -53,6 Mio. Euro im negativen Bereich. Aber auch unabhängig von der Entwicklung des Vorratsvermögens blieb der operative Cashflow negativ, was auf deutlich höhere Steuerzahlungen, reduzierte Kundenanzahlungen sowie auf erhöhte Forderungen zurückzuführen ist. Der letzte Aspekt ist teilweise auf die Gehrensee-Transaktion zurückzuführen, von dessen Erlös 18,5 Mio. Euro im ersten Halbjahr nicht zahlungswirksam gewesen sind. Ein Teil hiervon wurde in Form eines Mezzanine-Darlehens in Höhe von 9,8 Mio. Euro als eine langfristige Forderung gebucht. Durch den Erwerb der beiden Minderheitsbeteiligungen sowie durch die Anzahlung für den Erwerb der neuen Unternehmenszentrale sind zudem auch die Auszahlungen aus Investitionsaktivitäten auf 14,1 Mio. Euro angewachsen, so dass sich der negative Free-Cashflow des ersten Halbjahrs auf -67,7 Mio. Euro mehr als verdoppelt hat. Liquidität erhöht Die hohen Mittelabflüsse entsprechen dem Wachstumskurs und sind durch den Zufluss der im Januar emittierten 100-Mio.-Euro-Anleihe mehr als gedeckt worden. Inklusive der gezahlten Zinsen, dem Saldo aus der Neuaufnahme und der Tilgung von Bankkrediten und der im zweiten Quartal gezahlten Dividende für 2017 (5,2 Mio. Euro) verbuchte Accentro einen Mittelzufluss aus Finanzierungsaktivitäten in Höhe von 92,0 Mio. Euro, so dass sich der Liquiditätsbestand zum Halbjahresstichtag von 7,9 auf 26,8 Mio. Euro mehr als verdreifacht hat. Komfortable Bilanzrelationen Durch die Emission der Anleihe sowie durch die Investitionen hat sich die Bilanzsumme seit dem Jahreswechsel um knapp 18 Prozent auf 409,5 Mio. Euro erhöht. Auch das Eigenkapital ist dank des Halbjahresgewinns und der Wandlung der Wandelanleihe weiter gestiegen, wenn auch der Anstieg durch die hohe Dividendenzahlung auf knapp 10 Prozent (auf 168,6 Mio. Euro) etwas gebremst wurde. Dennoch weist die Accentro-Bilanz zum 30. Juni eine solide Eigenkapitalquote von 41,2 Prozent auf. Auch der LTV hat sich durch die Emission der Anleihe leicht verschlechtert, liegt aber mit einem Wert von 49,5 Prozent immer noch in einem komfortablen Bereich. Dies gilt auch für den Zinsdeckungsgrad, der zum Jüngste Geschäftsentwicklung Seite 4

5 Halbjahr mit 3,8 nur leicht unter dem Wert (4,1) vom Jahresende 2017 lag. Prognosen bestätigt Auf Basis der Halbjahreszahlen hat Accentro seine Prognose für das laufende Jahr bestätigt und erwartet weiterhin ein zweistelliges Umsatzwachstum sowie ein EBIT zwischen 36 und 40 Mio. Euro. Darüber hinaus hat das Unternehmen angekündigt, den dynamischen Expansionskurs fortzusetzen und die Aktivitäten auch auf andere Standorte außerhalb von Berlin auszuweiten. Neben den bereits adressierten Märkten Leipzig, Hamburg, Köln und Hannover sollen auch die Regionen Rhein-Main, Rhein-Neckar und Düsseldorf dazu kommen. Um die Expansion weiter in dem gewohnten Tempo aufrechterhalten zu können, ohne die bilanzielle Solidität aufgeben zu müssen, erwägt das Unternehmen nach eigenen Angaben weitere Eigenkapitalmaßnahmen. Umsatzschätzungen angehoben Auch wir sehen aktuell keine Veranlassung, unsere Schätzungen im größeren Umfang zu modifizieren, haben aber im Detail einige Änderungen vorgenommen. Dies gilt insbesondere für die Dienstleistungserlöse, die sich klar besser als von uns erwartet entwickelt haben. Nicht zuletzt aufgrund der einmaligen Vermittlungsprovision für ein Immobilienportfolio lagen sie zum Halbjahr bereits auf dem von uns eigentlich erst für das Gesamtjahr erwarteten Niveau. Dementsprechend haben wir unsere diesbezügliche Schätzung angehoben, was teilweise aber durch eine Korrektur der Schätzung der Mieterlöse wieder kompensiert wurde, die leicht niedriger als von uns erwartet ausgefallen sind. In Summe ergibt sich daraus eine Umsatzschätzung von 189,3 Mio. Euro (bisher: 189,0 Mio. Euro). Eine etwas stärkere Anhebung haben wir für die Umsatzschätzungen der Folgejahre vorgenommen. Ursächlich dafür war die Angleichung der unterstellten durchschnittlichen Halterdauer der Vorratsimmobilien, die wir bisher mit etwa 2,5 Jahren angesetzt hatten, und für die Accentro selbst eine Größenordnung von 1,5 bis 2,0 Jahren anstrebt. Die Zielgröße innerhalb unseres Modells liegt nun bei etwas über zwei Jahren, woraus sich eine etwas erhöhte Umsatzdynamik ergibt. Gleichzeitig haben wir aber auch Mio. Euro Umsatzerlöse 189,3 199,1 218,7 240,4 263,9 289,6 317,8 348,7 Umsatzwachstum 5,2% 9,9% 9,9% 9,8% 9,7% 9,7% 9,7% EBIT-Marge 20,7% 23,1% 22,0% 21,2% 20,3% 19,4% 18,5% 18,5% EBIT 39,2 46,0 48,2 50,9 53,6 56,1 58,7 64,4 Steuersatz 33,0% 30,0% 30,0% 30,0% 30,0% 30,0% 30,0% 30,0% Adaptierte Steuerzahlungen 12,9 13,8 14,5 15,3 16,1 16,8 17,6 19,3 NOPAT 26,3 32,2 33,7 35,6 37,5 39,3 41,1 45,1 + Abschreibungen & Amortisation 0,1 0,1 0,4 0,4 0,4 0,3 0,3 0,3 + Zunahme langfr. Rückstellungen 0,4 0,4 0,4 0,4 0,4 0,4 0,4 0,4 + Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Operativer Brutto Cashflow 26,7 32,7 34,5 36,4 38,2 40,0 41,7 45,8 - Zunahme Net Working Capital -46,8-28,3-31,2-28,3-24,6-25,6-26,6-27,6 - Investitionen AV -18,7-13,2-0,4-0,5-0,5-0,5-0,5-0,6 Free Cashflow -38,7-8,8 2,9 7,6 13,1 13,8 14,6 17,6 SMC Schätzmodell Jüngste Geschäftsentwicklung Seite 5

6 den für dieses Jahr unterstellten Vorratsaufbau angehoben und reagieren damit auf die bereits vollzogenen bzw. angekündigten Zukäufe. Statt wie bisher mit einem Anstieg auf 332 Mio. Euro, rechnen wir nun mit einer Erhöhung auf 351 Mio. Euro. Den aus diesen Annahmen resultierenden modellhaften Geschäftsverlauf für die nächsten acht Jahre fasst die Tabelle auf der vorherigen Seite zusammen, weitere Details sind zudem dem Anhang zu entnehmen. Rahmendaten unverändert Unverändert gelassen haben wir erneut die Rahmendaten des Modells. Die aus unseren Schätzungen resultierenden Cashflows diskontieren wir weiterhin mit einem WACC-Satz von 6,4 Prozent, dem Eigenkapitalkosten von 10,1 Prozent (bestehend aus: Betafaktor: 1,4, sicherer Zins: 2,5 Prozent, Risikoprämie 5,4 Prozent), FK-Kosten von 4,0 Prozent und ein Ziel-FK-Anteil von 50 Prozent zugrunde liegen. Kursziel: 12,70 Euro je Aktie Aus dem Modell resultiert ein Marktwert des Eigenkapitals in Höhe von 385,2 Mio. Euro bzw. 12,71 Euro je Aktie, woraus wir das neue Kursziel von 12,70 Euro ableiten. Nachdem unser bisheriges Kursziel fast erreicht wurde, signalisiert unser Modell nun weiteres Aufwärtspotenzial von 15 Prozent. Die Erhöhung des Kursziels gegenüber unserem letzten Update (11,40 Euro) ist neben den erwähnten Änderungen auch dem Diskontierungseffekt geschuldet. Unverändert gelassen haben wir die Beurteilung des Prognoserisikos unserer Schätzungen und vergeben hierfür weiter drei von sechs möglichen Punkten. Sensitivitätsanalyse Bei einer Variation der Inputparameter WACC (zwischen 5,4 und 7,4 Prozent) und ewiges Cashflow- Wachstum (zwischen 0 und 2 Prozent) im Rahmen der Sensitivitätsanalyse schwankt der faire Wert zwischen 7,14 und 24,83 Euro je Aktie. Sensitivitätsanalyse Ewiges Cashflow-Wachstum WACC 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% 5,4% 24,83 21,10 18,21 15,91 14,04 5,9% 20,18 17,39 15,17 13,36 11,85 6,4% 16,60 14,46 12,71 11,25 10,02 6,9% 13,77 12,08 10,67 9,49 8,47 7,4% 11,48 10,12 8,97 7,99 7,14 Jüngste Geschäftsentwicklung Seite 6

7 Fazit Accentro hat im ersten Halbjahr überzeugt. Dies gilt sowohl für den Umsatz als auch für die stabile operative Marge. Unterhalb des EBIT haben zwar die Zinskosten der noch nicht gänzlich investierten 100-Mio.- Euro-Anleihe und vor allem die einmalige Belastung aus einer Steuernachzahlung die Ergebnisentwicklung belastet, doch insgesamt befindet sich Accentro weiterhin auf einem guten Weg. Vor allem aber hat es Accentro erneut geschafft, das Vorratsvermögen ungeachtet der angespannten Angebotssituation auf dem Wohnungsmarkt weiter zu erhöhen. Damit sowie mit den eingegangenen Joint Ventures, aus denen sich für das Unternehmen hohes Potenzial für die Erzielung von Dienstleistungserlösen ergeben kann, hat Accentro die Basis für weiteres Wachstum verbreitert. Das Unternehmen ist somit strategisch, finanziell und operativ bestens vorbereitet, um den Erfolgsweg der letzten Jahre auch in Zukunft fortzusetzen. Wir sehen uns deswegen in der positiven Einschätzung der Gesellschaft bestätigt und schätzen den fairen Wert der Accentro-Aktie nun auf 12,70 Euro je Aktie. Damit konstatieren wir für das Papier weiteres Aufwärtspotenzial von 15 Prozent, nachdem unser bisheriges Kursziel von 11,40 Euro je Aktie nahezu erreicht worden ist. Unser Rating bleibt unverändert Buy. Fazit Seite 7

8 Anhang I: Bilanz- und GUV-Prognose Bilanzprognose Mio. Euro AKTIVA I. AV Summe 22,2 40,8 53,8 53,9 53,9 54,1 54,2 54,5 54,7 1. Immat. VG 17,8 17,8 17,8 17,8 17,8 17,8 17,8 17,8 17,8 2. Sachanlagen 0,2 7,1 20,0 19,8 19,6 19,5 19,4 19,4 19,4 II. UV Summe 325,6 412,1 423,0 446,4 470,1 494,8 520,4 547,4 578,2 1. Vorratsvermögen 304,0 351,4 381,2 414,0 444,1 470,5 498,0 526,6 556,2 PASSIVA I. Eigenkapital 153,7 180,7 200,7 221,4 242,7 264,8 287,7 312,1 340,0 II. Rückstellungen 2,3 2,6 3,0 3,3 3,7 4,1 4,4 4,8 5,2 III. Fremdkapital 1. Langfristiges FK 43,4 115,4 117,0 117,2 117,2 117,2 117,2 117,2 117,2 2. Kurzfristiges FK 148,4 155,1 157,1 159,2 161,4 163,7 166,2 168,8 171,5 BILANZSUMME 347,8 453,9 477,8 501,2 525,0 549,9 575,6 602,9 633,9 GUV-Prognose Mio. Euro Umsatzerlöse 147,3 189,3 199,1 218,7 240,4 263,9 289,6 317,8 348,7 Rohertrag 41,1 46,3 53,5 56,6 59,9 63,1 66,1 69,3 75,6 EBITDA 36,5 39,3 46,1 48,6 51,3 53,9 56,4 59,0 64,7 EBIT 36,4 39,2 46,0 48,2 50,9 53,6 56,1 58,7 64,4 EBT 27,6 28,4 35,6 37,5 39,0 41,0 43,0 45,5 51,3 JÜ (vor Ant. Dritter) 20,1 19,0 24,9 26,2 27,3 28,7 30,1 31,9 35,9 JÜ 20,1 19,0 24,8 26,2 27,2 28,7 30,0 31,8 35,8 EPS 0,81 0,63 0,82 0,86 0,90 0,95 0,99 1,05 1,18 Anhang I: Bilanz- und GUV-Prognose Seite 8

9 Anhang II: Cashflow-Prognose und Kennzahlen Cashflow-Prognose Mio. Euro CF operativ -25,2-27,3-2,9-4,2-0,3 4,9 5,2 5,9 9,0 CF aus Investition 9,3-18,7-13,2-0,4-0,5-0,5-0,5-0,5-0,6 CF Finanzierung 9,1 84,8-3,3-5,3-6,1-6,6-7,2-7,5-8,0 Liquidität Jahresanfa. 15,1 7,9 46,7 27,3 17,4 10,6 8,4 5,9 3,7 Liquidität Jahresende 7,9 46,7 27,3 17,4 10,6 8,4 5,9 3,7 4,1 Kennzahlen Mio. Euro Umsatzwachstum 17,8% 28,5% 5,2% 9,9% 9,9% 9,8% 9,7% 9,7% 9,7% Rohertragsmarge 27,9% 24,5% 26,9% 25,9% 24,9% 23,9% 22,8% 21,8% 21,7% EBITDA-Marge 24,8% 20,8% 23,2% 22,2% 21,3% 20,4% 19,5% 18,6% 18,6% EBIT-Marge 24,7% 20,7% 23,1% 22,0% 21,2% 20,3% 19,4% 18,5% 18,5% EBT-Marge 18,8% 15,0% 17,9% 17,1% 16,2% 15,6% 14,9% 14,3% 14,7% Netto-Marge (n.a.d.) 13,7% 10,0% 12,5% 12,0% 11,3% 10,9% 10,4% 10,0% 10,3% Anhang II: Cashflow-Prognose und Kennzahlen Seite 9

10 Impressum & Disclaimer Impressum Herausgeber sc-consult GmbH Telefon: +49 (0) Alter Steinweg 46 Telefax: +49 (0) Münster Internet: Verantwortlicher Analyst Dipl. Volkswirt Dr. Adam Jakubowski Charts Die Charts wurden mittels Tai-Pan ( erstellt. Disclaimer Rechtliche Angaben ( 85 WpHG, MAR und Delegierte Verordnung (EU) 2016/958 der Kommission zur Ergänzung der Verordnung (EU) Nr. 596/2014) Verantwortliches Unternehmen für die Erstellung der Finanzanalyse ist die sc-consult GmbH mit Sitz in Münster, die derzeit von den beiden Geschäftsführern Dr. Adam Jakubowski und Dipl.-Kfm. Holger Steffen vertreten wird. Die sc-consult GmbH untersteht der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Lurgiallee 12, D Frankfurt und Graurheindorfer Strasse 108, D Bonn. I) Interessenkonflikte Im Rahmen der Erstellung der Finanzanalyse können Interessenkonflikte auftreten, die im Folgenden detailliert aufgeführt sind: 1) Die sc-consult GmbH hat diese Studie im Auftrag des Unternehmens entgeltlich erstellt 2) Die sc-consult GmbH hat diese Studie im Auftrag von Dritten entgeltlich erstellt 3) Die sc-consult GmbH hat die Studie vor der Veröffentlichung dem Auftraggeber bzw. dem Unternehmen vorgelegt 4) Die sc-consult GmbH hat die Studie vor der Veröffentlichung aufgrund einer Anregung des Auftraggebers bzw. des Unternehmens inhaltlich geändert (wobei die sc-consult GmbH zu einer solchen Änderung nur aufgrund sachlich berechtigter Einwände bereit ist, die die Qualität der Studie betreffen) Impressum & Disclaimer Seite 10

11 5) Die sc-consult GmbH unterhält mit dem Unternehmen, das Gegenstand der Finanzanalyse ist, über das Research hinausgehende Auftragsbeziehungen (z.b. Investor-Relations-Dienstleistungen) 6) Die sc-consult GmbH oder eine an der Studienerstellung beteiligte Person halten zum Zeitpunkt der Studienveröffentlichung Aktien von dem Unternehmen oder derivative Instrument auf die Aktie 7) Die sc-consult GmbH oder eine an der Studienerstellung beteiligte Person sind zum Zeitpunkt der Studienveröffentlichung im Besitz einer Nettoverkaufsposition, die die Schwelle von 0,5 % des gesamten emittierten Aktienkapitals des Emittenten überschreitet und die nach Artikel 3 der Verordnung (EU) Nr. 236/2012 und den Kapiteln III und IV der Delegierten Verordnung (EU) Nr. 918/2012 (6) berechnet wurde. 8) Die sc-consult GmbH oder eine an der Studienerstellung beteiligte Person sind zum Zeitpunkt der Studienveröffentlichung im Besitz einer Nettokaufposition, die die Schwelle von 0,5 % des gesamten emittierten Aktienkapitals des Emittenten überschreitet und die nach Artikel 3 der Verordnung (EU) Nr. 236/2012 und den Kapiteln III und IV der Delegierten Verordnung (EU) Nr. 918/2012 (6) berechnet wurde 9) Der Emittent hält zum Zeitpunkt der Studienveröffentlichung Anteile von über 5 % an der sc-consult GmbH 10) Die sc-consult GmbH hat die Aktie in ein von ihr betreutes Musterdepot aufgenommen Im Rahmen der Erstellung dieser Finanzanalyse sind folgende Interessenskonflikte aufgetreten: 1), 3), Die sc-consult GmbH hat im Rahmen der Compliance-Bestimmungen Strukturen und Prozesse etabliert, die die Identifizierung und die Offenlegung möglicher Interessenkonflikte sicherstellen. Der verantwortliche Compliance-Beauftragte für die Einhaltung der Bestimmung ist derzeit der Geschäftsführer Dipl.-Kfm. Holger Steffen ( holger.steffen@sc-consult.com) II) Erstellung und Aktualisierung Die vorliegende Finanzanalyse wurde erstellt von: Dipl. Volkswirt Dr. Adam Jakubowski An der Erstellung der vorliegenden Finanzanalyse hat mitgewirkt: - Die vorliegende Analyse wurde am um 10:10 Uhr fertiggestellt und am um 10:40 Uhr veröffentlicht. Die sc-consult GmbH verwendet bei der Erstellung ihrer Finanzanalysen ein fünfgliedriges Urteilsschema hinsichtlich der Kurserwartung in den nächsten zwölf Monaten. Außerdem wird das jeweilige Prognoserisiko in einer Range von 1 (niedrig) bis 6 (hoch) quantifiziert. Die Urteile lauten dabei: Impressum & Disclaimer Seite 11

12 Strong Buy Buy Speculative Buy Hold Sell Wir rechnen mit einem Anstieg des Preises des analysierten Finanzinstruments um mindestens 10 Prozent. Das Prognoserisiko stufen wir als unterdurchschnittlich (1 bis 2 Punkte) ein. Wir rechnen mit einem Anstieg des Preises des analysierten Finanzinstruments um mindestens 10 Prozent. Das Prognoserisiko stufen wir als durchschnittlich (3 bis 4 Punkte) ein. Wir rechnen mit einem Anstieg des Preises des analysierten Finanzinstruments um mindestens 10 Prozent. Das Prognoserisiko stufen wir als überdurchschnittlich (5 bis 6 Punkte) ein. Wir rechnen damit, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments stabil bleibt (zwischen -10 und +10 Prozent). Das Urteil wird hinsichtlich des Prognoserisikos (1 bis 6 Punkte) nicht weiter differenziert. Wir rechnen damit, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments um mindestens 10 Prozent nachgibt. Das Urteil wird hinsichtlich des Prognoserisikos (1 bis 6 Punkte) nicht weiter differenziert. Die erwartete Kursänderung bezieht sich auf den aktuellen Aktienkurs des analysierten Unternehmens. Bei diesem und allen anderen in der Finanzanalyse angegebenen Aktienkursen handelt es sich um XETRA-Schlusskurse des letzten Handelstages vor der Veröffentlichung. Falls das Wertpapier nicht auf Xetra gehandelt wird, wird der Schlusskurs eines anderen öffentlichen Handelsplatzes herangezogen und dies gesondert vermerkt. Die im Rahmen der Urteilsfindung veröffentlichten Kursziele für die analysierten Unternehmen werden mit gängigen finanzmathematischen Verfahren berechnet, in erster Linie mit der Methodik der Free-Cashflow- Diskontierung (DCF-Methode), dem Sum-of-Parts-Verfahren sowie der Peer-Group-Analyse. Die Bewertungsverfahren werden von den volkswirtschaftlichen Rahmenbedingungen, insbesondere von der Entwicklung der Marktzinsen, beeinflusst. Das aus dieser Methodik resultierende Urteil spiegelt die aktuellen Erwartungen wider und kann sich in Abhängigkeit von unternehmensindividuellen oder volkswirtschaftlichen Änderungen jederzeit ändern. Ausführlicheren Erläuterungen der von SMC-Research verwendeten Modelle finden sich unter: Eine Übersicht der Empfehlungen, die von SMC-Research in den letzten 12 Monaten erstellt und verbreitet wurden, findet sich unter: Impressum & Disclaimer Seite 12

13 In den letzten 24 Monaten hat die sc-consult folgende Finanzanalysen zu dem in dieser Studie analysierten Unternehmen veröffentlicht: Datum Anlageempfehlung Kursziel Interessenkonflikte Buy 11,40 Euro 1), 3), 4) Buy 11,20 Euro 1), 3) Buy 11,60 Euro 1), 3), 4) Buy 11,50 Euro 1), 3) Buy 11,40 Euro 1), 3) Buy 10,80 Euro 1), 3) Buy 8,30 Euro 1), 3), 4) Buy 8,30 Euro 1), 3) In den nächsten zwölf Monaten wird die sc-consult GmbH zu dem analysierten Unternehmen voraussichtlich folgende Finanzanalysen erstellen: Drei Updates Die Veröffentlichungstermine der Finanzanalysen stehen zum jetzigen Zeitpunkt noch nicht verbindlich fest. Haftungsausschluss Herausgeber der Studie ist die sc-consult GmbH. Die Herausgeberin übernimmt keinerlei Gewähr für die Korrektheit und Vollständigkeit der Informationen und Daten in der Analyse. Die vorliegende Studie wurde unter Beachtung der deutschen Kapitalmarktvorschriften erstellt und ist daher ausschließlich für Kapitalmarktteilnehmer in der Bundesrepublik Deutschland bestimmt; ausländische Kapitalmarktregelungen wurden nicht berücksichtigt und finden in keiner Weise Anwendung. Die Analyse dient ferner ausschließlich der unabhängigen und eigenverantwortlichen Information des Lesers und stellt keineswegs eine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf der besprochenen Wertpapiere dar. Ferner bilden weder diese Veröffentlichung noch die in ihr enthaltenen Informationen die Grundlage für einen Vertrag oder eine Verpflichtung irgendeiner Art. Jedes Investment in Aktien, Anleihen oder Optionen ist mit Risiken behaftet. Lassen Sie sich bei Ihren Anlageentscheidungen von einer qualifizierten Fachperson beraten. Die Informationen und Daten in der vorliegenden Finanzanalyse stammen aus Quellen, die die Herausgeberin für zuverlässig hält. Bezüglich der Korrektheit und Vollständigkeit der Informationen und Daten übernimmt die Herausgeberin jedoch keine Gewähr. Alle Meinungsaussagen spiegeln die aktuelle Einschätzung der Ersteller wider. Diese Einschätzung kann sich ohne vorherige Ankündigung ändern. Es wird keine Haftung für Verluste oder Schäden irgendwelcher Art übernommenen, die im Zusammenhang mit dem Inhalt dieser Finanzanalyse oder deren Befolgung stehen. Mit der Entgegennahme dieses Dokuments erklären Sie sich einverstanden, dass die vorhergehenden Regelungen für Sie bindend sind. Copyright Das Urheberrecht für alle Beiträge und Statistiken liegt bei der sc-consult GmbH, Münster. Alle Rechte vorbehalten. Nachdruck, Aufnahme in Online-Dienste, Internet und Vervielfältigungen auf Datenträgern nur mit vorheriger schriftlicher Genehmigung. Impressum & Disclaimer Seite 13