The NAGA Group AG. Erfolgreicher Token-Sale sorgt für kräftigen Schub. Urteil: Speculative Buy (unverändert) Kurs: 5,90 Euro Kursziel: 11,80 Euro

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1 27. März 2018 Research-Comment The NAGA Group AG Erfolgreicher Token-Sale sorgt für kräftigen Schub Urteil: Speculative Buy (unverändert) Kurs: 5,90 Euro Kursziel: 11,80 Euro Analyst: Dipl.-Kfm. Holger Steffen sc-consult GmbH, Alter Steinweg 46, Münster Bitte beachten Sie unseren Disclaimer am Ende des Dokuments! Telefon: +49 (0) Telefax: +49 (0) Internet:

2 Operativ bereits profitabel Stammdaten Sitz: Hamburg Branche: FinTech/Blockchain Mitarbeiter: ca. 130 Rechnungslegung: IFRS ISIN: DE000A161NR7 Kurs: 5,90 Euro Marktsegment: Scale Aktienzahl: 40,2 Mio. Stück Market Cap: 237,2 Mio. Euro Enterprise Value: 236,9 Mio. Euro Free-Float: 2,5 % Kurs Hoch/Tief (seit IPO): 22,20 / 4,31 Euro Ø Umsatz (Xetra, seit IPO): 200,8 Tsd. Euro Aktuelle Entwicklung Von dem erfolgreichen Token-Sale im letzten Jahr hat NAGA sowohl in 2017 als auch zu Jahresbeginn 2018 stark profitiert. Die Vorjahresperiode konnte nach vorläufigen Zahlen mit einem Umsatz von 12,6 Mio. Euro abgeschlossen werden, der etwa zur Hälfte mit Dienstleistungen für die NAGA Development Association Ltd. (den Token-Herausgeber) erwirtschaftet wurde. Das ermöglichte ein EBITDA von 3,7 Mio. Euro und ein Ergebnis von -1,5 Mio. Euro. Die Werte aus 2016, die sich aus der Addition der beiden Rumpfgeschäftsjahre ergeben (U 2,0 Mio. Euro, E- BITDA -2,7 Mio. Euro, JÜ -6,6 Mio. Euro), wurden damit stark verbessert. Der Token-Sale hat NAGA auch operativ einen Schub gegeben. Die Zahl der neu eröffneten Echtgeld-Handelskonten erhöhte sich im Januar und Februar um 306 Prozent zum Vorjahr, das durchschnittliche monatliche Handelsvolumen legte um 42 Prozent auf mehr als 5 Mrd. Euro zu. Insgesamt konnte NAGA in den ersten beiden Monaten Einnahmen von 2,7 Mio. Euro generieren, das entspricht bereits 43 Prozent der gesamten Handelserträge aus Nach Aussage des Managements arbeitet das Unternehmen damit operativ profitabel. GJ-Ende: e 2018e 2019e Fazit Umsatz (Mio. Euro) 12,6 31,7 62,4 EBIT (Mio. Euro) -1,2 5,7 13,8 Jahresüberschuss -1,5 4,9 8,4 EpS -0,04 0,11 0,18 Dividende je Aktie 0,00 0,00 0,00 Umsatzwachstum 539,5% 151,4% 97,0% Gewinnwachstum ,3% KUV 18,83 7,49 3,80 KGV - 48,6 28,2 KCF 77,8 28,4 22,5 EV / EBIT - 41,4 17,1 Dividendenrendite 0,0% 0,0% 0,0% Mehrere Initiativen zur Forcierung des Wachstums sind auf dem Weg. Ende März wird die Betaversion von Switex, einer Handelsplattform für virtuelle Güter, veröffentlicht, im April folgt NAGA Wallet, eine digitale Geldbörse für Kryptowährungen, bei der der Fokus besonders auf die Bedienfreundlichkeit gerichtet wurde. Zugleich dürfte die Marketingkampagne für NAGA Trader (vormals SwipeStox) starten. Wir sehen damit sehr gute Wachstumschancen, haben aber unser Modell etwas konservativer ausgerichtet (siehe Seite 3) und im Zuge dessen einen aktualisierten fairen Wert von 11,80 Euro je Aktie ermittelt. Das Urteil lautet weiterhin Speculative Buy. Jüngste Geschäftsentwicklung Seite 2

3 Anhang I: DCF-Modell Mio. Euro Umsatzerlöse 31,7 62,4 96,7 164,4 246,7 308,3 339,2 373,1 Umsatzwachstum 97,0% 55,0% 70,0% 50,0% 25,0% 10,0% 10,0% EBIT-Marge 18,1% 22,2% 20,7% 31,0% 38,1% 36,1% 30,5% 30,4% EBIT 5,7 13,8 20,1 51,0 94,0 111,2 103,3 113,4 Steuersatz 0,0% 25,0% 35,0% 35,0% 35,0% 35,0% 35,0% 35,0% Adaptierte Steuerzahlungen 0,0 3,5 7,0 17,8 32,9 38,9 36,1 39,7 NOPAT 5,7 10,4 13,0 33,1 61,1 72,3 67,1 73,7 + Abschreibungen & Amortisation 5,1 5,0 5,1 5,1 2,0 0,8 1,2 1,4 + Zunahme langfr. Rückstellungen 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,2 + Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Operativer Brutto-Cashflow 10,8 15,4 18,2 38,3 63,2 73,2 68,4 75,3 - Zunahme Net Working Capital -1,9-5,0-3,9-3,3-2,5-1,5 0,0 0,0 - Investitionen AV -0,3-0,6-0,9-1,3-1,7-1,8-1,7-1,9 Free Cashflow 8,6 9,8 13,5 33,7 59,0 69,8 66,7 73,4 SMC Schätzmodell Modellanpassungen Dass der Token-Sale in 2017 einen unmittelbaren Umsatzbeitrag in Höhe von 6,3 Mio. Euro geleistet hat, stellt für uns eine sehr positive Überraschung dar. Dabei handelt es sich um Vergütungen für Dienstleistungen, die von der NAGA Group im Rahmen des ICO erbracht wurden. Demgegenüber lagen die Handelserträge zwischen Juli und Dezember 2017 mit rund 2,6 Mio. Euro unter unseren Erwartungen (3,94 Mio. Euro). Das war auf wenig volatile Märkte zurückzuführen, aber auch auf einen Sondereffekt: die Einführung von Handelsinstrumenten zu Kryptowährungen hat die Erträge gegen Jahresende wegen extremer Kursbewegungen und Verlusten im Handelsbuch zunächst geschmälert. Für 2018 wurde mit Handelserträgen von 2,7 Mio. Euro im Januar und Februar eine gute Basis geschaffen. Das entspricht 11 Prozent der von uns bislang für dieses Jahr unterstellten Handelserträge von 24,2 Mio. Euro, für die wir aber bereits die Effekte einer großen Marketingkampagne für das Tradinggeschäft einkalkuliert hatten. Da diese allerdings aufgrund des Rebrandings von Swipe-Stox auf NAGA Trader einige Monate später als von uns bislang erwartet starten wird (nämlich voraussichtlich im April), haben wir die Handelserträge für 2018 nun konservativer kalkuliert und rechnen jetzt mit 18 Mio. Euro. Neu angesetzt haben wir pauschal Transaktionsgebühren in Höhe von 1,5 Mio. Euro aus der NAGA Wallet und der ebenfalls vor der Markteinführung stehenden NAGA Card (eine Kreditkarte, die mit Kryptowährungen aufgeladen werden kann). Auch im Hinblick auf Switex rechnen wir etwas vorsichtiger (Umsatz 3 statt 6 Mio. Euro), um das Risiko abzudecken, dass der Roll-out analog zu NAGA Trader/SwipeStox etwas langsamer vonstattengeht. Hinzu kommen allerdings Dienstleistungserlöse in Höhe von jeweils 10 Mio. Euro in 2018 und 2019 für Marketing- und Entwicklungsaktivitäten im Auftrag der NAGA Development Association Ltd. Insgesamt summiert sich Anhang Seite 3

4 der von uns für das laufende Jahr erwartete Umsatz nun auf 31,7 Mio. Euro und fällt damit per Saldo sogar etwas höher aus, als im letzten Dezember geschätzt (30,2 Mio. Euro). Das ist aber ausschließlich darauf zurückzuführen, dass die Entwicklungs- und Marketingaktivitäten zunächst maßgeblich im Auftrag der NAGA Development Association erbracht werden, so dass die Mittel aus der Token-Platzierung schneller ausgeschöpft werden, als von uns zuvor unterstellt wurde. Wir hatten bislang eine Kofinanzierung durch Mittel aus einer weiteren Aktienemission (4 Mio. Stück) eingeplant. Diese Transaktion bleibt auch weiterhin Bestandteil des Modells, der Zeitpunkt der Umsetzung ist aber offen. Bilanziell haben wir sie auf hypothetischer Basis vorerst unverändert im Jahr 2018 verarbeitet. Das Ergebnis der NAGA Group profitiert deutlich von den Einnahmen aus den Dienstleistungen für NAGA Development. Wir rechnen nun im laufenden Jahr mit einem EBITDA von 10,8 Mio. Euro und einem EBIT von 5,7 Mio. Euro. Die im Januar vermeldete Beteiligung mit 25 Prozent an easyfolio hat bislang keinen Einfluss auf unsere Schätzungen. Aufbauend auf der geringeren Basis aus 2018 haben wir die Handelserlöse in den Folgeperioden ebenfalls niedriger eingeschätzt. Demgegenüber sind auch in 2019 die oben angeführten Dienstleistungserlöse zusätzlich berücksichtigt, die sich erneut positiv auf die operative Profitabilität auswirken. Ab 2020 sollten dann die etablierten Plattformen aus dem laufenden Geschäft hohe Renditen erwirtschaften. Insgesamt resultiert daraus in unserem Modell ein neuer fairer Wert von 545,9 Mio. Euro oder 11,79 Euro je Aktie. Daraus leiten wir 11,80 Euro (bislang 15,50 Euro) als neues Kursziel ab. Der konservativer formuliertere Wachstumspfad führt somit zu einer deutlichen Reduktion des Kursziels. Allerdings haben wir dabei das Einnahmepotenzial aus der Wallet und der Card nur sehr vorsichtig berücksichtigt. Da die Aktie zuletzt stark konsolidiert hat, was wir vor allem auf die kräftige Korrektur im Markt für Kryptowährungen zurückführen, besteht dennoch ein hohes Kurspotenzial von rund 100 Prozent, so dass wir das Urteil Speculative Buy bekräftigen. Impressum & Disclaimer Seite 4

5 Anhang II: Bilanz- und GUV-Prognose Bilanzprognose Mio. Euro AKTIVA I. AV Summe 36,8 33,1 29,7 26,5 23,7 24,4 26,5 28,0 29,4 1. Immat. VG 36,4 32,4 28,5 24,5 20,6 20,1 20,9 21,5 22,1 2. Sachanlagen 0,2 0,5 1,1 1,8 2,8 4,1 5,4 6,2 7,2 II. UV Summe 12,3 50,8 72,3 93,4 138,2 210,1 250,3 275,4 312,3 PASSIVA I. Eigenkapital 43,3 74,7 85,3 98,5 132,2 194,4 223,7 236,7 260,0 II. Rückstellungen 0,7 0,8 0,9 0,9 1,0 1,1 1,2 1,4 1,5 III. Fremdkapital 1. Langfristiges FK 0,4 0,9 3,2 3,5 4,3 5,8 7,5 9,2 11,1 2. Kurzfristiges FK 4,9 7,7 13,0 17,2 24,6 33,5 44,5 56,4 69,4 BILANZSUMME 49,4 84,1 102,3 120,1 162,1 234,8 277,0 303,6 342,0 GUV-Prognose Mio. Euro Umsatzerlöse 12,6 31,7 62,4 96,7 164,4 246,7 308,3 339,2 373,1 Gesamtleistung 14,0 32,7 63,4 97,7 165,4 247,7 309,3 340,2 374,1 Rohertrag 11,2 32,7 63,4 97,7 165,4 247,7 309,3 340,2 374,1 EBITDA 3,7 10,8 18,8 25,2 56,1 96,0 112,0 104,4 114,8 EBIT -1,2 5,7 13,8 20,1 51,0 94,0 111,2 103,3 113,4 EBT -1,4 5,4 14,0 20,4 51,8 95,8 114,1 106,6 116,9 JÜ (vor Ant. Dritter) -1,5 5,4 10,5 13,3 33,6 62,3 74,2 69,3 76,0 JÜ -1,5 4,9 8,4 10,6 26,9 49,8 59,3 55,4 60,8 EPS -0,04 0,11 0,18 0,23 0,58 1,08 1,28 1,20 1,31 Anhang Seite 5

6 Anhang III: Cashflow-Prognose und Kennzahlen Cashflow-Prognose Mio. Euro CF operativ 3,1 8,3 10,5 14,4 35,3 61,5 73,1 70,0 76,8 CF aus Investition -1,1-1,3-1,6-1,9-2,3-2,7-2,8-2,7-2,9 CF Finanzierung 3,9 27,4 4,5 0,8 1,9 3,3-40,9-52,4-48,3 Liquidität Jahresanfa. 3,5 9,3 43,7 57,1 70,5 105,4 167,5 196,8 211,8 Liquidität Jahresende 9,3 43,7 57,1 70,5 105,4 167,5 196,8 211,8 237,5 Kennzahlen Mio. Euro Umsatzwachstum 539,5% 151,4% 97,0% 55,0% 70,0% 50,0% 25,0% 10,0% 10,0% EBITDA-Marge 29,3% 34,0% 30,2% 26,0% 34,1% 38,9% 36,3% 30,8% 30,8% EBIT-Marge -9,2% 18,1% 22,2% 20,7% 31,0% 38,1% 36,1% 30,5% 30,4% EBT-Marge -11,0% 17,1% 22,5% 21,1% 31,5% 38,8% 37,0% 31,4% 31,3% Netto-Marge (n.a.d.) -11,9% 15,4% 13,5% 11,0% 16,4% 20,2% 19,2% 16,3% 16,3% Impressum & Disclaimer Seite 6

7 Impressum & Disclaimer Impressum Herausgeber sc-consult GmbH Telefon: +49 (0) Alter Steinweg 46 Telefax: +49 (0) Münster Internet: Verantwortlicher Analyst Dipl.-Kfm. Holger Steffen Charts Die Charts wurden mittels Tai-Pan ( erstellt. Disclaimer Rechtliche Angaben ( 85 WpHG, MAR und Delegierte Verordnung (EU) 2016/958 der Kommission zur Ergänzung der Verordnung (EU) Nr. 596/2014) Verantwortliches Unternehmen für die Erstellung der Finanzanalyse ist die sc-consult GmbH mit Sitz in Münster, die derzeit von den beiden Geschäftsführern Dr. Adam Jakubowski und Dipl.-Kfm. Holger Steffen vertreten wird. Die sc-consult GmbH untersteht der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Lurgiallee 12, D Frankfurt und Graurheindorfer Strasse 108, D Bonn. I) Interessenkonflikte Im Rahmen der Erstellung der Finanzanalyse können Interessenkonflikte auftreten, die im Folgenden detailliert aufgeführt sind: 1) Die sc-consult GmbH hat diese Studie im Auftrag des Unternehmens entgeltlich erstellt 2) Die sc-consult GmbH hat diese Studie im Auftrag von Dritten entgeltlich erstellt 3) Die sc-consult GmbH hat die Studie vor der Veröffentlichung dem Auftraggeber bzw. dem Unternehmen vorgelegt 4) Die sc-consult GmbH hat die Studie vor der Veröffentlichung aufgrund einer Anregung des Auftraggebers bzw. des Unternehmens inhaltlich geändert (wobei die sc-consult GmbH zu einer solchen Änderung nur aufgrund sachlich berechtigter Einwände bereit ist, die die Qualität der Studie betreffen) Impressum & Disclaimer Seite 7

8 5) Die sc-consult GmbH unterhält mit dem Unternehmen, das Gegenstand der Finanzanalyse ist, über das Research hinausgehende Auftragsbeziehungen (z.b. Investor-Relations-Dienstleistungen) 6) Die sc-consult GmbH oder eine an der Studienerstellung beteiligte Person halten zum Zeitpunkt der Studienveröffentlichung Aktien von dem Unternehmen oder derivative Instrument auf die Aktie 7) Die sc-consult GmbH oder eine an der Studienerstellung beteiligte Person sind zum Zeitpunkt der Studienveröffentlichung im Besitz einer Nettoverkaufposition, die die Schwelle von 0,5 % des gesamten emittierten Aktienkapitals des Emittenten überschreitet und die nach Artikel 3 der Verordnung (EU) Nr. 236/2012 und den Kapiteln III und IV der Delegierten Verordnung (EU) Nr. 918/2012 (6) berechnet wurde. 8) Die sc-consult GmbH oder eine an der Studienerstellung beteiligte Person sind zum Zeitpunkt der Studienveröffentlichung im Besitz einer Nettokaufposition, die die Schwelle von 0,5 % des gesamten emittierten Aktienkapitals des Emittenten überschreitet und die nach Artikel 3 der Verordnung (EU) Nr. 236/2012 und den Kapiteln III und IV der Delegierten Verordnung (EU) Nr. 918/2012 (6) berechnet wurde 9) Der Emittent hält zum Zeitpunkt der Studienveröffentlichung Anteile von über 5 % an der sc-consult GmbH 10) Die sc-consult GmbH hat die Aktie in ein von ihr betreutes Musterdepot aufgenommen Im Rahmen der Erstellung dieser Finanzanalyse sind folgende Interessenskonflikte aufgetreten: 1), 3), 4) Die sc-consult GmbH hat im Rahmen der Compliance-Bestimmungen Strukturen und Prozesse etabliert, die die Identifizierung und die Offenlegung möglicher Interessenkonflikte sicherstellen. Der verantwortliche Compliance-Beauftragte für die Einhaltung der Bestimmung ist derzeit der Geschäftsführer Dipl.-Kfm. Holger Steffen ( holger.steffen@sc-consult.com) II) Erstellung und Aktualisierung Die vorliegende Finanzanalyse wurde erstellt von: Dipl.-Kfm. Holger Steffen An der Erstellung der vorliegenden Finanzanalyse hat mitgewirkt: - Die vorliegende Analyse wurde am um Uhr fertiggestellt und am um Uhr veröffentlicht. Die sc-consult GmbH verwendet bei der Erstellung ihrer Finanzanalysen ein fünfgliedriges Urteilsschema hinsichtlich der Kurserwartung in den nächsten zwölf Monaten. Außerdem wird das jeweilige Prognoserisiko in einer Range von 1 (niedrig) bis 6 (hoch) quantifiziert. Die Urteile lauten dabei: Impressum & Disclaimer Seite 8

9 Strong Buy Buy Speculative Buy Hold Sell Wir rechnen mit einem Anstieg des Preises des analysierten Finanzinstruments um mindestens 10 Prozent. Das Prognoserisiko stufen wir als unterdurchschnittlich (1 bis 2 Punkte) ein. Wir rechnen mit einem Anstieg des Preises des analysierten Finanzinstruments um mindestens 10 Prozent. Das Prognoserisiko stufen wir als durchschnittlich (3 bis 4 Punkte) ein. Wir rechnen mit einem Anstieg des Preises des analysierten Finanzinstruments um mindestens 10 Prozent. Das Prognoserisiko stufen wir als überdurchschnittlich (5 bis 6 Punkte) ein. Wir rechnen damit, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments stabil bleibt (zwischen -10 und +10 Prozent). Das Urteil wird hinsichtlich des Prognoserisikos (1 bis 6 Punkte) nicht weiter differenziert. Wir rechnen damit, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments um mindestens 10 Prozent nachgibt. Das Urteil wird hinsichtlich des Prognoserisikos (1 bis 6 Punkte) nicht weiter differenziert. Die erwartete Kursänderung bezieht sich auf den aktuellen Aktienkurs des analysierten Unternehmens. Bei diesem und allen anderen in der Finanzanalyse angegebenen Aktienkursen handelt es sich um XETRA-Schlusskurse des letzten Handelstages vor der Veröffentlichung. Falls das Wertpapier nicht auf Xetra gehandelt wird, wird der Schlusskurs eines anderen öffentlichen Handelsplatzes herangezogen und dies gesondert vermerkt. Die im Rahmen der Urteilsfindung veröffentlichten Kursziele für die analysierten Unternehmen werden mit gängigen finanzmathematischen Verfahren berechnet, in erster Linie mit der Methodik der Free-Cashflow- Diskontierung (DCF-Methode), dem Sum-of-Parts-Verfahren sowie der Peer-Group-Analyse. Die Bewertungsverfahren werden von den volkswirtschaftlichen Rahmenbedingungen, insbesondere von der Entwicklung der Marktzinsen, beeinflusst. Das aus dieser Methodik resultierende Urteil spiegelt die aktuellen Erwartungen wider und kann sich in Abhängigkeit von unternehmensindividuellen oder volkswirtschaftlichen Änderungen jederzeit ändern. In den letzten 24 Monaten hat die sc-consult folgende Finanzanalysen zu dem Unternehmen veröffentlicht: Datum Anlageempfehlung Kursziel Interessenkonflikte Speculative Buy 15,50 Euro 1), 3), 4) Speculative Buy 15,50 Euro 1), 3), 4) Zeichnen 4,60 Euro 1), 3) In den nächsten zwölf Monaten wird die sc-consult GmbH zu dem analysierten Unternehmen voraussichtlich folgende Finanzanalysen erstellen: Eine Studie, ein Update und ein Research-Comment Die Veröffentlichungstermine der Finanzanalysen stehen zum jetzigen Zeitpunkt noch nicht verbindlich fest. Haftungsausschluss Herausgeber der Studie ist die sc-consult GmbH. Die Herausgeberin übernimmt keinerlei Gewähr für die Korrektheit und Vollständigkeit der Informationen und Daten in der Analyse. Die vorliegende Studie wurde unter Beachtung der deutschen Kapitalmarktvorschriften erstellt und ist daher ausschließlich für Kapitalmarktteil- Impressum & Disclaimer Seite 9

10 nehmer in der Bundesrepublik Deutschland bestimmt; ausländische Kapitalmarktregelungen wurden nicht berücksichtigt und finden in keiner Weise Anwendung. Die Analyse dient ferner ausschließlich der unabhängigen und eigenverantwortlichen Information des Lesers und stellt keineswegs eine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf der besprochenen Wertpapiere dar. Ferner bilden weder diese Veröffentlichung noch die in ihr enthaltenen Informationen die Grundlage für einen Vertrag oder eine Verpflichtung irgendeiner Art. Jedes Investment in Aktien, Anleihen oder Optionen ist mit Risiken behaftet. Lassen Sie sich bei Ihren Anlageentscheidungen von einer qualifizierten Fachperson beraten. Die Informationen und Daten in der vorliegenden Finanzanalyse stammen aus Quellen, die die Herausgeberin für zuverlässig hält. Bezüglich der Korrektheit und Vollständigkeit der Informationen und Daten übernimmt die Herausgeberin jedoch keine Gewähr. Alle Meinungsaussagen spiegeln die aktuelle Einschätzung der Ersteller wider. Diese Einschätzung kann sich ohne vorherige Ankündigung ändern. Es wird keine Haftung für Verluste oder Schäden irgendwelcher Art übernommenen, die im Zusammenhang mit dem Inhalt dieser Finanzanalyse oder deren Befolgung stehen. Mit der Entgegennahme dieses Dokuments erklären Sie sich einverstanden, dass die vorhergehenden Regelungen für Sie bindend sind. Copyright Das Urheberrecht für alle Beiträge und Statistiken liegt bei der sc-consult GmbH, Münster. Alle Rechte vorbehalten. Nachdruck, Aufnahme in Online-Dienste, Internet und Vervielfältigungen auf Datenträgern nur mit vorheriger schriftlicher Genehmigung. Impressum & Disclaimer Seite 10