Entwicklung in der Vermögensverwaltung zum Vorteil nutzen

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1 Editorial Entwicklung in der Vermögensverwaltung zum Vorteil nutzen Im Vergleich zur Entwicklung der Computerleistung, welche sich nach Moore s Gesetz alle 18 Monate verdoppelt, scheint die Entwicklung in der Vermögensverwaltung still zu stehen. Der Anleger lässt sich weiterhin von der Gier nach Rendite leiten, und die Finanzindustrie versucht dies zum eigenen Vorteil zu nutzen. Deshalb tauchen immer wieder ähnliche Produkte am Markt auf einfach anders verpackt wie das Beispiel der Barrier-Reverse- Convertibles zeigt. Bei den wohl beliebtesten strukturierten Produkten ist im 2008 der Worst Case eingetreten: anstelle des Anlagewertes bekam der Anleger eine Lieferung von tiefwertigen Aktien. Trotz hoher Couponzahlung führte das Investment dann meistens zu sehr negativen Renditen (NZZ Artikel vom ). Und heute: die Gier nach Rendite lässt Vergangenes vergessen und Barrier-Reverse-Convertibles haben wieder Konjunktur. Aber es geht auch anders. In einer Zeit von nahezu Nullzinsen bedeutet der reale Kapitalerhalt bereits Anlageerfolg. Dies kann erreicht werden, wenn vorhandenes Wissen genutzt und die Anlagestrategie diszipliniert umgesetzt wird. Der Newsletter Artikel über die Evolution der Vermögensanlagen hilft Ihnen beim Ersteren; die disziplinierte Umsetzung liegt dann in den Händen des Verwalters. Eine oft gestellte Frage ist der Nutzen eines Vermögensverwalters bei der Verwaltung der Obligationen. Gerade in Zeiten tiefer Zinsen werden Risiken unterschätzt und Diversifikationspotentiale nicht genutzt und das Ziel eines realen Kapitalerhalts rückt plötzlich in weite Ferne. Wealth Management Evolution der Vermögensanlage Traditionelle Vermögensverwalter versuchen mit der Auswahl von Einzelaktien den Index zu schlagen, aber die Resultate nach Kosten liegen meist hinter diesem zurück. Es erstaunt deshalb nicht, dass der Trend in Richtung Indexierung geht. Der Kauf eines Indexfonds ist kostengünstig und wird oft als optimale Anlagelösung betrachtet. Aber aufgepasst! Kapitalgewichtete Indizes sind nicht optimal zusammengesetzt. Neue Ansätze optimieren die Gewichtung und führen langfristig zu einer Mehrrendite und einem tieferen Risiko. Fokus Kosten Wenn man die Ergebnisse von Aktienfonds Schweiz über die letzten Jahre analysiert, stellt man fest, dass die Renditen nach Kosten von rund 80% der Fonds hinter der Indexrendite zurückliegen. Rund 20% der Fonds erzielten zwar eine höhere Rendite, aber nur 6% aller Fonds realisierten diese Mehrrendite mit einem tieferen Risiko. Fazit: Nur sehr wenige aktiv verwaltete Fonds erzielen ein im Vergleich zum Index besseres Verhältnis von Rendite zu Risiko. Seit Jahren besteht deshalb ein Trend, Aktien und auch Obligationen zu indexieren und zur Umsetzung Indexfonds einzu-

2 setzen. Mittlerweile sind rund 750 börsengehandelte Indexfonds (ETF) an der Schweizer Börse kotiert. Die Vorteile sind offensichtlich: Diversifikation, tiefe Kosten und keine grossen Renditeabweichungen. Risiko und Rendite nicht vergessen Der Einsatz von Indexfonds führt zu tieferen Kosten. Die Wirkung dieser Kostenreduktion ist für jeden verständlich und mit ETFs einfach umzusetzen. Die Effizienz von Vermögensanlagen ist aber nicht nur von den Kosten, sondern vor allem von Risiko und Rendite abhängig. Somit ist die Allokation der Risiken (Diversifikation) bedeutend wichtiger und effektiver, aber auch herausfordernder. Das Ziel ist dabei nicht auf möglichst viele verschiedene Anlagen zu setzen, sondern eine möglichst effektive Gewichtung der Anlagen vorzunehmen. Die Kosten einer suboptimalen Allokation von Risiken können in Form von Opportunitätskosten deutlich höher ausfallen als Kostenreduktionen. Jeder Anleger sollte sich somit kritisch hinterfragen: Wie kann ich das Verhältnis von Rendite zu Risiko durch eine optimierte Verteilung der Anlagen verbessern? Kritik von Wissenschaft und Praxis Hinter dem Indexieren steht eine solide Grundüberlegung. Das Portfolio wird transparent nach einer klar definierten Regel zusammengesetzt. Der Anlageprozess ist systematisch, strukturiert und einfach verständlich. Es gibt keinen Handlungsspielraum für den Vermögensverwalter. Die Zusammensetzung der meisten Indizes basiert auf der Kapitalgewichtung, bei der das Gewicht eines Titels durch dessen Marktkapitalisierung bestimmt wird. Es gibt aber keinen Zusammenhang zwischen der Marktkapitalisierung eines Unternehmens und dessen optimalen Portfoliogewichtung in Bezug auf Risiko und Rendite. Ausserdem kann die Kapitalgewichtung zu konzentrierten Risiken führen. Der Aktien Schweiz Index wird von 5 Aktien dominiert, welche zusammen rund 60% des Index abdecken. Im Aktien Welt Index hat die USA ein Gewicht von über 50%. Noch kontroverser ist die kapitalgewichtete Zusammensetzung bei Obligationen. Das Gewicht eines Staates in einem Index ist umso höher, je stärker er sich am Kapitalmarkt verschuldet. Der stark verschuldete, undisziplinierte Staat wird durch das kapitalgewichtete Indexieren sogar noch belohnt. Kapitalgewichtete Indizes sind nicht optimal zusammengesetzt (Quelle: OLZ Analyse per ): Aktien Schweiz Nestlé: 21% Novartis: 16% Roche: 13% ABB: 5% UBS: 5% Übrige: 40%

3 Rendite p.a. Aktien Ausland USA: 53% Euro-Länder: 13% UK: 10% Japan: 10% Kanada: 6% Australien: 4% Hongkong: 1% Übrige: 3% Obligationen Fremdwährungen Euroraum: 32% Japan: 32% USA: 27% UK: 5% Übrige: 4% Das Gewicht einer Aktie oder einer Obligation sollte in einem optimal diversifizierten Portfolio von deren Risiko- und Renditeeigenschaften abhängig sein. Kapitalgewichtete Indexportfolios können somit nicht als effiziente Portfolios betrachtet werden. Die Kritik der Wissenschaft an der Kapitalgewichtung geht weit zurück. Bereits im 1991 wurde im Journal of Portfolio Management gezeigt, dass kapitalgewichtete Indizes nicht optimal diversifiziert sind und zu einem ineffizienten Verhältnis von Rendite zu Risiko führen. In einem Artikel im 2005 hat sogar der Vater der Modernen Portfolio Theorie, Harry M. Markowitz, erläutert, dass kapitalgewichtete Indizes keine effizienten Portfolios sind und dass sie deutlich unterhalb der Effizienzlinie der optimalen Portfolios liegen. Kapitalgewichtete Indizes liegen unterhalb der Effizienzlinie (Quelle: OLZ Analyse) Aktien Schweiz Beispiel Aktien Schweiz 40% 30% Effiziente Grenze Richemont 20% 10% 0% Schätzung Minimum-Varianz Portfolio gleichgewichtetes OLZ Portfolio Portfolio Nestle. Index Novartis. Roche. Syngenta. Zurich BKW. ABB. SwissRe CS UBS. -10% -20% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% Risiko p.a.(stdev) Neue Gewichtungsmethoden Neue systematische und strukturierte Ansätze werden in der Finanz-Literatur seit Jahren diskutiert und zeigen in der Praxis überzeugende Ergebnisse. Eine optimierungsbasierte Methode ist die Minimum-Varianz- Optimierung. Das Minimum-Varianz-Portfolio basiert ausschliesslich auf Prognosen der Volatilitäten und Korrelationen. Renditeprognosen werden nicht benötigt, was die Optimierung umso robuster macht. Aus den quantitativ geschätzten Risikower-

4 ten wird die Zusammensetzung des Portfolios mit dem geringsten Risiko (Varianz) bestimmt. Mit diesem systematischen und strukturierten Verfahren werden die attraktivsten Titel für eine effektive Diversifikation ausgewählt und optimal miteinander kombiniert. Das resultierende Minimum-Varianz-Portfolio liegt auf der Effizienzlinie und hat ein optimales Verhältnis von Rendite zu Risiko. OLZ setzt seit über 10 Jahren auf die Minimum-Varianz- Optimierung. Seit 2001 investieren Privatanleger und seit 2004 institutionelle Anleger (Pensionskassen, Unternehmen, Versicherungen, etc.) in die OLZ Efficient World Strategien. Die Optimierung kann einen mehrjährigen Track Record für Aktien Schweiz, Aktien Ausland und Obligationen Fremdwährungen (hedged) vorweisen. OLZ Minimum-Varianz-Optimierung (Quelle: OLZ Analyse) Konklusion Die Zusammensetzung und Effizienz kapitalgewichteter Indizes werden in Frage gestellt. Ein Anleger sollte das Verhältnis von Rendite zu Risiko optimieren, damit keine Opportunitätskosten entstehen. Die Minimum-Varianz-Optimierung führt zu einer effizienteren Allokation der Risiken, was langfristig ein tieferes Risiko und eine Mehrrendite relativ zum Index bedeutet. Private und institutionelle Anleger eröffnen sich mit dieser Gewichtungsmethode neue Risiko- und Renditeperspektiven. Mit dieser Art der Optimierung kann die Effizienz von Vermögensanlagen wesentlich verbessert werden. Michael Frei, Partner Philipp Bregy, Partner Q&A Brauche ich in Zeiten tiefer Zinsen und Renditen einen Vermögensverwalter für Obligationen? Schliesslich bleibt nach Abzug von Gebühren und Kosten wenig bis nichts übrig! Anleger stehen im aktuellen Marktumfeld auch bei Obligationen vor schwierigen Entscheidungen. Die Anlageklasse zeichnet sich durch ihre defensiven Eigenschaften aus. Aber auch Obligationen beinhalten Risiken, die zu Verlusten führen können: Zins-, Kredit-, Währungs- und Liquiditätsrisiken. Wegen der tiefen Zinsen versuchen viele Anleger eine höhere Rendite zu erzielen, indem sie solche Risiken eingehen.

5 Im Zentrum stehen dabei oft die Kreditrisiken. Auf der Jagd nach mehr Rendite sollte jedoch nicht der Fehler gemacht werden, sich vom Segment erstklassiger Schuldner abzuwenden. Die Mehrrendite von Unternehmensanleihen ist mit höheren Kreditrisiken (Ausfallrisiken) verbunden und korreliert stärker mit Aktienrisiken. Eine andere Renditequelle suchen Anleger oft auch in den Fremdwährungsobligationen. Diese können zwar höhere Coupon- Renditen abwerfen, beinhalten aber auch Währungsrisiken. Bei einer Abschwächung der Fremdwährung wird die vermeintlich höhere Rendite schnell aufgefressen und kann sogar zu Verlusten führen. Ein weiteres Risiko sind die Zinsrisiken. Der Marktwert von Obligationen kann während ihrer Laufzeit schwanken. Je länger die Laufzeit der Obligation, desto grösser die Zinssensitivität (Duration). Steigende Zinsen wirken sich negativ auf die Preise von Obligationen aus. Wenn beispielsweise die Zinsen um 1% ansteigen, resultiert bei einer Duration von 5 Jahren ein Kursverlust von 5%. Dieser Verlust wird aber nur realisiert, wenn die Obligation verkauft wird. Wer die Obligation bis Verfall hält, erhält den Nominalwert zurückbezahlt. Eine höhere Duration führt somit zu einer höheren Kursschwankung, was aber auch mit einer höheren Rendite auf Verfall entschädigt wird. Anleger sollten Obligationen aus verschiedenen Zinsräumen halten und die Zinsrisiken global diversifizieren. Beispielsweise liegt die Korrelation von Kanadischen und Australischen Staatsanleihen zu Schweizer Eidgenossen bei rund 0.1. Wer ein globales Portfolio mit langfristigen Staatsanleihen von höchster Bonität (Bsp. Kanada, Australien, Schweden, etc.) und abgesicherten Fremdwährungen hält, kann die Aktienschwankungen am besten austarieren. Die Korrelation zu Aktien über die letzten 10 Jahre von minus 0.4 ist bestechend. Diese Diversifikation konnte in den Jahren 2008 und 2011 eindrücklich am Ergebnis der OLZ Efficient World Bond Government Long Term (CHF hedged) Strategie beobachtet werden. Die Performance von 11.85% im 2008 und von 12.56% im 2011 zeigt, wie die Rendite eines Gesamtportfolios bei negativen Aktienmärkten stabilisiert werden kann. Die Anlage in Obligationen ist nicht trivial, sondern erfordert Wissen, Erfahrung und Marktnähe. Ein spezialisierter Vermögensverwalter kann die optimale Strukturierung der Risiken, insbesondere die sorgfältige Auswahl und optimale Gewichtung Obligationen, wesentlich unterstützen. The information contained in this is intended for the named recipient(s) only. It may contain privileged and confidential information. If you are not a recipient (or acting on behalf of a recipient) you should not copy, distribute or take action in reliance on it. If you have received this by mistake, please notify the sender immediately by and delete this from your system. Electronic mail may be manipulated and/or accessed by unauthorized persons. We therefore disclaim any liability for the contents and rule out the legal validity of electronic mail. Before you print - think about the environment