Hintergrundinformationen 4. Quartal 213 Inform Schwellenmärkte Atempause eingelegt, Differenzierung bleibt wichtig
Swisscanto ein führender Asset Manager In der Schweiz ist Swisscanto einer der führenden Anlagefondsanbieter, Vermögensverwalter und Anbieter von Lösungen der beruflichen und privaten Vorsorge. Das Gemeinschaftsunternehmen der Schweizer Kantonalbanken verwaltet Kundenvermögen von CHF 51,42 Mrd. und beschäftigt 4 Mitarbeitende in Zürich, Bern, Basel, Pully, London, Frankfurt am Main und Luxemburg (Stand 3. September 213). Als ausgewiesener Spezialist entwickelt Swisscanto qualitativ hochstehende Anlage- und Vorsorgelösungen für private Anleger, Firmen und Institutionen. Als Fondsanbieter wird Swisscanto national und international regelmässig ausgezeich net. Weiter ist Swisscanto für seine Vorreiterrolle bei nach haltigen Anlagen sowie für die jährlich publizierte Studie "Schweizer Pensionskassen" bekannt. www.swisscanto.ch Blog: blog.swisscanto.ch Twitter: @swisscanto Mit der Unterzeichnung der Grundsätze für verantwortungsvolles Investment der Vereinten Nationen (United Nations Principles for Responsible Investment UN PRI) verpflichtet sich Swisscanto zum umfassenden Einbezug von Nachhaltigkeitsaspekten in sämtliche Investmentprozesse. www.swisscanto.ch/nachhaltigkeit
Schwellenmärkte Atempause eingelegt, Differenzierung bleibt wichtig Marktdifferenzierung ab erstem Quartal 213 und beschleunigt im Sommer Die Marktdifferenzierung zwischen Industrieländern und Schwellenländern begann im Februar und beschleunigte sich ab Mai, als die Federal Reserve zum ersten Mal das Tapering erwähnte. Diese Marktreaktion fiel mit divergierenden Wirtschaftsdaten der Industrieländer und Emerging Markets zusammen: Diese ermitteln wir als Differenz zwischen den positiven wirtschaftlichen Überraschungen in den Industrieländern und den Schwellenländern, die im Sommer zugunsten der Industrieländer einen Höhepunkt erreichte und seither merklich abgenommen hat (Grafik 1 unten). Dass die wirtschaftlichen Aussichten in den Industrieländern und Emerging Markets sich wieder weniger unterscheiden, spiegelt nicht nur eine Verschlechterung der Perspektiven in den USA infolge des Budgetkonflikts und der anhaltenden Schwäche am Arbeitsmarkt wider, sondern auch die Tatsache, dass die Serie schlechter Nachrichten für die Emerging Markets nun vor über ist. Zusammen mit der Fed-Entscheidung, die Anleihenkäufe nicht wie erwartet im September zu drosseln, ge währ ten diese Faktoren den Schwellenländern eine Atempause, die sie nach dem allgemeinen Kursrückgang im Sommer dringend benötigen (Grafik 1 oben). Grafik 1: Die Differenzierung zwischen Industrieund Schwellenländern begann Anfang 213 1 8 6 4 2 2 4 6 8 29 21 211 212 213 6 55 5 45 4 35 3 25 Differenz zwischen positiven wirtschaftlichen Überraschungen in den Industrieländern und den Emerging Markets 2 29 21 211 212 213 3 25 2 15 1 5 5 1 15 2 MSCI World abzüglich MSCI Emerging Markets (rechte Skala) indexiert (Oktober 28 = 1) EMBIG-Spread (linke Skala) (Emerging Markets Bond Investment Grade Spread) 3
Grafik 2: Zuflüsse setzen wieder ein. Aktien profitieren, nicht aber Obligationen Zu-/Abflüsse bei Aktienfonds 4 3 2 1 1 2 3 4 5 7.213 8.213 9.213 1.213 11.213 Fonds mit folgenden Anlageschwerpunkten Asien BRIC EEMEA Global Emerging Markets Zu-/Abflüsse bei Obligationenfonds LATAM Total 1.5.5 1 1.5 2 2.5 7.213 8.213 9.213 1.213 11.213 Lokalwährungen Sonstige Hartwährungen Total Grafik 3: MSCI World und Credit Default Swaps Emerging Markets 41 36 31 26 21 16 11 1.212 2.213 6.213 1.213 CDX EM Generic 5-Jahres-Spread MSCI EM Index (invertiert), rechte Skala 85 9 95 1 15 Seitdem die Märkte nun das Tapering erst im 1. Quartal 214 erwarten, hat sich die Stimmung gegenüber den Schwellenmärkten aufgehellt und die Finanzströme in die Schwellenmärkte scheinen sich stabilisiert zu haben. Die Aufhellung der Stimmung stützt sich auch auf verbesserte Wachstumsaussichten für China, das nun auf gutem Weg scheint, sein Wachstumsziel von 7,5 bis 8 Prozent zu erreichen. Auch politische Massnahmen in den grossen, bedrängten Schwellenländern sorgten für den Umschwung: Dazu zählen die neue Devisen Swap-Fazilität im Umfang von USD 6 Milliarden in Brasilien, die Aufhebung der Kapitalverkehrskontrollen durch den neuen Notenbankchef in Indien, mit dem Ziel, dort die Inflation unter Kontrolle zu bringen, sowie Zinserhöhungen in Indonesien. Zuflüsse setzen nach der Entscheidung "kein Tapering" im September wieder ein Zwischen der zweiten Septemberwoche und Ende Oktober konnten die Emerging Markets in fünf von acht Wochen Nettozuflüsse verzeichnen. Diese Situation dürfte anhalten, vorausgesetzt das "Tail Risk" eines Taperings im Dezember bewahrheitet sich nicht. Aber in Aktien, nicht in festverzinsliche Wertpapiere Diese Kapitalströme bewegten sich allerdings in eine klare Richtung: Es waren Nettozuflüsse in Aktien zu verzeichnen (Grafik 2 oben); dagegen setzten sich die Nettoabflüsse aus festverzinslichen Wert papieren fort (Grafik 2 unten). Interessanterweise stellt diese "Rotation" zugunsten von Emerging Markets-Aktien ein Muster dar, das sich bereits im vergangenen Jahr abzeichnete, als laut EPFR 1 -Daten Emerging Mar kets-aktienfonds Zuflüsse von USD 5,7 Mrd. zu verzeichnen hatten, während nur USD 38 Mrd. in Obligationenfonds flossen 2. Seit Jahresbeginn waren sowohl in Aktienfonds als auch in Obli gationenfonds Netto abflüsse zu verzeichnen, aber in Aktienfonds fielen sie ge ringer aus (USD 1,7 Mrd. gegenüber USD 6 Mrd.). Bis vor Kurzem waren Aktien und Anleihen in den Emerging Markets eng korreliert, was die gemeinsamen makroökonomischen Antriebskräfte widerspiegelte, doch diese Korre lation scheint sich nun gelockert zu haben (Grafik 3). 1 EPFR Global liefert aktuelle Daten über Mittelflüsse in Fonds weltweit. 2 Gemäss den Daten des IWF betrugen die privaten Nettokapitalströme (Obligationen und Aktien) 212 insgesamt USD 165 Mrd. und somit rund das Doppelte der Daten von EPFR. Dies liegt daran, dass die EPFR-Daten nur die Zu- und Abflüsse von bestimmten Aktien- und Obligationenfonds erfassen. Die EPFR-Daten erscheinen aber häufiger und eignen sich daher als Indikatoren für inter nationale Kapitalbewegungen besser als die IWF-Daten. 4
Emerging-Markets-Aktien wieder aufwärts, insbesondere Ölproduzenten Aufgrund dieser Zuflüsse hat der MSCI Emerging Markets Index seit Ende August den MSCI World Index um 5,7 Prozent outperformed, obschon er seit Jahresbeginn betrachtet noch immer 21 Prozent unter dem MSCI World liegt. Gewisse Emerging Markets wie Indien oder Südafrika haben sich sogar so schwungvoll vom allgemeinen Kursrückgang erholt, dass sie bereits neue Rekordstände erreichen konnten. Regional betrachtet verlief die Rally seit Ende Juni, als die Emerging-Markets-Aktien ihren Tiefpunkt erreichten, am stärksten bei den EMEA 3 Aktien, gefolgt von Lateinamerika und Asien (Grafik 4). Die Outperformance der EMEA-Region spiegelt die Tatsache wider, dass die Aktienmärkte von Öl produzierenden Ländern im Mittleren Osten sehr stark zulegten, obwohl der durchschnittliche Brent-Ölpreis im bisherigen Jahresverlauf USD 2 pro Barrel niedriger liegt als 212. Erdöl exportierende Länder tendieren typischerweise zu einem Leistungsbilanzüberschuss. Das wirkte sich auf die Entwicklung der Aktienmärkte der EMEA-Region positiv aus, als besonders Schwellenländer mit hohen Leistungsbilanzdefiziten die Gunst der Investoren verloren (Grafik 5). Abflüsse aus Obligationenfonds in Hartwährungen grösser als in Lokalwährungen Die Abflüsse aus den Obligationen konzentrierten sich mittlerweile auf Hartwährungen, nachdem zuvor Obligationen in Lokalwährungen vergleichsweise stärker betroffen waren. Seit Jahresbeginn erfuhren Hartwährungsobligationen Nettoabflüsse von USD 1,5 Mrd., während die Obligationen in Lokalwährung Nettozuflüsse von USD 3,9 Mrd. verzeichnen konnten. Überdies waren es in erster Linie Privatanleger, nicht institutionelle Investoren, die Schwellenländerobligationen verkauften. Real-Money-Investoren hielten ihre Positionen mehrheitlich. Grafik 4: MSCI Emerging Markets regionale Indizes 125 12 115 11 15 1 95 7.213 8.213 9.213 1.213 MSCI EM USD MSCI EM ASIA USD MSCI EM EMEA USD MSCI EM LATIN AMERICA USD Grafik 5: Aktienperformance Emerging Markets in USD seit Jahresbeginn in % Dubai Ghana Argentinien Kuwait Nigeria Saudi-Arabien Katar Israel Polen Taiwan Philippinen Ungarn Malaysia Hongkong Korea Thailand Russland Tschech. Rep. China Südafrika Indien Mexiko Ukraine Türkei Chile Brasilien 4 2 2 4 6 8 1 3 Europe, Middle East, Africa 5
Grafik 6: Renditen und Spreads bleiben im historischen Vergleich niedrig 1 9 8 7 6 5 4 3 1.28 1.29 1.21 1.211 1.212 1.213 EMBIG-Spread (Emerging Markets Bond Investment Grade Spread) 9 8 7 6 5 4 3 2 GBI EM-Renditen (Global Bond Index Emerging Markets Renditen) 1.28 1.29 1.21 1.211 1.212 1.213 Der Renditeanstieg bei Obligationen in Lokalwährungen brachte die Rendite gemessen am JP Morgan GBI-EM 4 Index Anfang September auf einen Höchststand von fast 7 Pro zent (Grafik 6 oben). Seither hat sie um 7 Basispunkte (Bp) nachgegeben. Der EMBIG 5 -Spread ist in ähnlichem Ausmass um 63 Bp von seinem Höchststand von 395 Bp Ende Juni gefallen (Grafik 6 unten). Nach der Schrecksekunde bleibt die Mittelbeschaffung für die Schwellenländer weiterhin preiswert Wichtig für die Schwellenländer ist, dass die Mittelbeschaffung für sie absolut gesehen günstig bleibt. So blieb der EMBIG-Spread diesmal rund 5 Bp unter den 28 erreichten Höchstständen, obschon die Emerging Markets Anfang September auf 15 aufeinanderfolgende Wochen mit Nettoabflüssen aus Obligationenfonds zurückblicken mussten, was den längsten anhaltenden Abfluss seit dem Höhepunkt der globalen Finanzkrise Ende 28 darstellt. Ähnlich verharrte auch die GBI-EM-Rendite rund 3 Bp unter den Rekord werten von 28. In den letzten Wochen haben Emerging-Markets-Emittenten sich beeilt, diese günstigen Zinssätze für Emissionen zu nutzen, bevor sich die finanziellen Rahmenbedingungen wieder verschärfen. Dazu wird es kommen, sobald die Fed handelt. What goes up, must come down Wenn die Fed die Märkte mit einem Tapering im Dezember nicht erneut überrascht ein nicht ausser Acht zu lassendes "Tail Risk" oder ein anderer grosser Schock die Märkte erschüttert, ist es unwahrscheinlich, dass ein derart massiver allgemeiner Kursrückgang der Emerging Markets wie vergangenen Sommer ausgelöst wird, wenn das Tapering wieder auf der Tages ordnung erscheint. Nicht nur die Anleger, sondern auch viele politische Entscheidungsträger in den Schwellenländern sind nun besser für das Tapering positioniert und abgesichert. Zudem dürfte auch die Fed bei ihren Massnahmen die Marktreaktionen berücksichtigen. Nichtsdestotrotz wird das Tapering eine beträchtliche Wirkung auf die Emerging Markets ausüben, weil die lockere Geldpolitik während der vergangenen Jahre eine der beiden wichtigsten Triebkräfte für die Zuflüsse in die Emerging Markets war. Der andere Faktor waren die starken Fundamentaldaten der Schwellenländer, die zwar relativ zu den Industrieländern stark bleiben (siehe Seite 9: Diversifikation bleibt Trumpf), aber absolut gesehen zweifellos nachgegeben haben. 4 Global Bond Index Emerging Markets 5 Emerging Markets Bond Investment Grade Spread 6
Daten des IWF zeigen, dass sich die (kumulierten) privaten Nettokapitalströme in die Schwellenländer von 29 bis 212 auf USD 576 Mrd. beliefen. Dies entspricht rund einem Viertel der etwa USD 2 Mrd., um die die Wertpapierbestände der Fed im gleichen Zeitraum gestiegen sind. Berechnungen des IWF zufolge haben diese Zuflüsse im gleichen Zeitraum die Spreads der Emerging Markets in Hartwährungen um rund 4 Bp und die Spreads in Lokalwährungen um rund 375 Bp gedrückt. Logischerweise ist zu erwarten, dass sich zumindest ein Teil dieser Kapitalströme umkehren wird, und dass die Finanzierungskosten der Schwellenländer steigen werden, wenn das Quantitative Easing ausläuft, die Aussichten in den USA sich aufhellen und die US-Renditen entsprechend anziehen. Eine konjunkturelle Verlangsamung der Schwellenländer ist unvermeidlich, nachdem die Schwellenländer im vergangenen Jahrzehnt die Haupttriebkraft für das Wachstum der Weltwirtschaft darstellten, umso mehr, da die Schwellenländer im Zug der Krise von 28 einen Teil ihres wirtschaftspolitischen Spielraums aufgebraucht haben und nun über weniger Flexibilität für budgetoder geldpolitische Anreize verfügen. Auch hat die Verschuldung im Privatsektor der Schwellenländer zugenommen, was zu wachsenden Leistungs bilanzdefiziten führt, die nur bei steigenden Zinssätzen finanziert werden können. Grafik 7: Steigende US-Zinsen nicht immer von Abflüssen aus den Emerging Markets begleitet 25 2 15 1 5 5 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 1992 1997 22 27 212 Private Nettokapitalströme USD Mrd. (linke Skala) Fed Rate % Emerging Markets-Wachstum im Jahresvergleich % Im bisherigen Jahresverlauf betrugen die Abflüsse aus Portfolioanlagen in den Emerging Markets nur USD 7,7 Mrd. netto; brutto waren die Abflüsse natürlich erheblich grösser. Die wirklich interessante Frage ist nun, wie gross die Abflüsse werden könnten, wenn die Fed tatsächlich beginnt, die monetären Anreize zu reduzieren. Steigende Zinsen in den USA wurden nicht immer von einem Einbruch bei den Emerging Markets-Anlagen begleitet. So nahmen beispielsweise die Nettokapitalzuflüsse in die Schwellenländer 24 bis 27 zu, als die US-Zinsen stiegen (Grafik 7). Im Gegensatz zu damals sind die Schwellenländer jetzt aufgrund der Verlangsamung in China und der entsprechenden Wende im Rohstoffzyklus stärkerem Gegenwind ausgesetzt. China wird 213 mit geschätzten 7,5 bis 8 Prozent das geringste Wachstum seit 1999 verzeichnen, und der Trend zeigt mittelfristig (2 bis 5 Jahre) weiter abwärts. Wie und in welchem Ausmass dies das Wachstum und die Aussichten in anderen aufstrebenden Ländern beeinflussen wird, hängt davon ab, ob und wie diese nötige Strukturreformen angehen. 7
Grafik 8: Emerging Markets-Devisenmärkte korrigieren ARS IDR CLP HKD CNY CZK PEN TRY BGN RON TWD ZAR COP MXN RUB SGD THB HUF PHP PLN BRL KRW MYR INR ARS ZAR IDR TRY INR BRL PEN COP CLP RUB PHP MYR THB SGD TWD MXN CZK PLN HKD KRW HUF CNY BGN RON % Änderung seit 28. August 213 6 4 2 2 4 6 8 1 12 % Änderung seit 1. Januar 213 2 18 16 14 12 1 8 6 4 2 2 4 ARS = Argentinischer Peso ZAR = Südafrikanischer Rand IDR = Indonesische Rupiah TRY = Neue türkische Lira INR = Indische Rupie BRL = Brasilianischer Real PEN = Peruanischer Sol COP = Kolumbianischer Peso CLP = Chilenischer Peso RUB = Russischer Rubel PHP = Philippinischer Peso MYR = Malaysischer Ringgit THB = Thailändischer Baht SGB = Singapur-Dollar TWD = Neuer Taiwan Dollar MXN = Mexikanischer Peso CZK = Tschechische Krone PLN = Polnischer Zloty HKD = Hongkong-Dollar KRW = Koreanischer Won HUF = Ungarischer Forint CNY = Chinesischer Yuan/Renminbi BGN = Bulgarischer Lev RON = Rumänischer Leu Falls die wirtschaftliche Erholung in den Industrieländern definitiv Fuss fasst, werden die Kapitalströme in die Schwellenländer notwen digerweise geringer sein als zwischen 29 und 212. Dies umso mehr, als ein grosser Teil (bis zu zwei Drittel nach gewissen Schätzungen) der zusätzlichen Investitionen in die Anlageklasse Emerging Markets während dieser Zeitperiode von Anlegern stammte, die lediglich einem Herdentrieb gefolgt waren. Einige dieser Anleger werden sich möglicherweise dafür entscheiden, in den Schwellenländern investiert zu bleiben, da das Thema der fundamentalen Diversifikation weiterhin gültig bleibt (siehe unten), andere werden sich dagegen abwenden. Die neuerlichen Kapitalzuflüsse haben seit August nicht nur die Aktienkurse, sondern auch die Wechselkurse erhöht, be sonders in denjenigen Ländern, die wie Indien am schlimmsten vom allgemeinen Kursrückgang betroffen waren (Grafik 8 oben). Trotz allem stehen die Emerging Markets-Währungen über den bisherigen Jahresverlauf betrachtet noch immer schwach da (Grafik 8 unten), wobei dies jedoch eine Korrektur der übertriebenen Aufwertung infolge der Zuflüsse zwischen 29 und 212 widerspiegelt. Die Emerging Markets- Währungen haben nun während 18 Monaten korrigiert; diese Korrektur wird schlussendlich dazu beitragen, das Wachstum von der Binnennachfrage wieder in Richtung der Exporte zu verschieben. Fazit: Verschiebung des Taperings ist positiv für die Emerging Markets Die Verschiebung des Taperings hat den übertriebenen Pessimismus gegenüber den Emerging Markets gedämpft. Damit haben die Schwellenländer Zeit gewonnen, angemessene Massnahmen für den Fall einer geldpolitischen Wende zu planen. Auch können bereits ergriffene Massnahmen ihre Wirkung entfalten, wie zum Beispiel in Indien, wo sich das Handelsdefizit jetzt rasant verringert. Die Nutzung des Zeitfensters sollte die Emerging Markets in die Lage versetzen, die Beendigung der Fed-Stimulierungsmassnahmen von einer stärkeren Position aus anzugehen als in diesem Jahr, als sie davon regelrecht überrumpelt wurden. Gleichzeitig sollte sich eine nachhaltige Verbesserung der Wachstumsaussichten in den USA und der EU allmählich auch im Wachstum der Schwellenländer niederschlagen, besonders durch die Exportnachfrage in kleinen, offenen Volkswirtschaften wie Korea oder den mittel- und osteuropäischen Staaten. 8
Diversifikation bleibt Trumpf Die Gründe, die Emerging Markets als Mittel zur Diversifizierung zu nutzen, sind nach wie vor gültig. Die Schwellenländer machen 213 einen weit grösseren Teil des globalen BIP aus als 1997 (4 gegenüber 2 Prozent), repräsentieren aber bisher nur 18 Prozent der weltweiten Kapitalmärkte (Obligationen plus Aktien). Die Untergewichtung der Emerging Markets in den Portfolioallokationen (rund 8 Prozent) im Ver hältnis zu ihrem wirtschaftlichen Gewicht ist ein Indiz, dass in den kommenden Jahren aus fundamentalen Gründen weitere Ströme in diese Anlageklasse zu erwarten sind, besonders wenn das Wachstum wieder anspringt. Schwellenländer sind viel weniger verschuldet als Industrieländer Zudem ist zu beachten, dass gewisse wirtschaftliche Kennwerte in den Schwellenländern weiterhin deutlich besser aussehen als in den Industrieländern. Beispielsweise bleibt die Verschuldung der öffentlichen Hand gering (Grafik 9 oben). Die Brutto staatsverschuldung ist in den Schwellenländern nur rund ein Drittel so hoch wie in den Industrieländern (34,7 Prozent des BIP Ende 212 in den Schwellenländern gegenüber 19 Prozent in den Industrieländern). Auch die private Verschuldung in den Schwellenländern ist trotz ihrer deut lichen Verschlechterung im Vergleich zur Vergangenheit niedriger als in den Industrieländern. In den USA beispielsweise beträgt die Verschuldung des privaten Sektors (Schulden von Haushalten, Unternehmen und Banken) noch immer 25 Prozent des BIP. Allerdings hat die Verschuldung des Privatsektors in Asien rasant zugenommen (Grafik 9 unten), besonders in China (2 Prozent des BIP); damit dürfte Asien die für eine Korrektur anfälligste Region sein. Grafik 9: Schwellenländer sind viel weniger verschuldet als Industrieländer 12 1 8 6 4 2 23 25 27 29 211 213 Latam EMEA Asien Schwellenländer-Staatsverschuldung in % des BIP Industrieländer-Staatsverschuldung in % des BIP Privatsektor, Verschuldung in % des BIP 5 1 15 9
Grafik 1: Schwellenländer sparen weiterhin mehr als Industrieländer 35 32 29 26 23 2 17 14 198 1984 1988 1992 1996 2 24 28 212 216 Bruttoersparnis (% des BIP): Schwellen- und Entwicklungsländer Bruttoersparnis (% des BIP): G7-Länder (total) Grafik 11: Verschuldung im Privatsektor der Schwellenländer hat Leistungsbilanzüberschuss verringert 6 4 2 2 12 1 8 6 4 2 Schwellenländer: Weiterhin Leistungsbilanzüberschüsse Die Verringerung der Leistungsbilanzüberschüsse der Schwellenländer ist eine Folge der Verschlechterung der Bilanzen im privaten Sektor. Die Leistungsbilanz der Schwellenländer insgesamt bleibt allerdings positiv (212: 1,5 Prozent des BIP gegenüber,13 Prozent des BIP in den Industrieländern). Damit sind die Schwellenländer weiterhin Nettoexporteure von Ersparnissen in den Rest der Welt. Die Basis hierfür bilden die hohen Sparquoten in den Schwellenländern (Grafik 1). Die Devisenreserven der Schwellenländer betragen zudem in absoluten Zahlen über zehn Mal mehr als in den späten 9er Jahren (USD 7,3 Billionen Ende 212 gegenüber USD 66 Mrd. Ende 1997) und über vier Mal mehr als die gesamte Auslands verschuldung. Überdies benötigen die Schwellenländer heute weniger Devisenreserven als in den Spätneunzigern, da die meisten von festen zu flexiblen Wechselkursen gewechselt haben und daher Devisenreserven nicht mehr zur Erhaltung eines bestimmten Wechselkursniveaus, sondern eher zur Glättung von Wechselkursvolatilitäten einsetzen. Dass der allgemeine Kursrückgang der Emerging Markets-Währungen letzten Sommer weitgehend ohne grossen Abbau der Devisenreserven von Schwellenländern (mit Ausnahme von Indonesien) vonstatten ging (Grafik 11), illustriert diesen Wechsel. 4 1996 2 24 28 212 Leistungsbilanz Industrieländer Leistungsbilanz Schwellen- und Entwicklungsländer Emerging Markets-Devisenreserven in % der gesamten Auslandsschulden (rechte Skala) 1
Wachstumsaussichten in den Schwellenländern nach wie vor besser als in den Industrieländern Die Wachstumsaussichten sind in den Schwellenländern trotz leichter Korrekturen immer noch positiver als in den Indus trieländern. Die Konsensschätzungen von Bloomberg für das Jahreswachstum 213 und 214 der G1-Staaten liegen bei 1,1 resp. 1,9 Prozent, während die entsprechenden Werte für die BRICS-Staaten 5,6 resp. 5,7 Prozent betragen (Grafik 12). Das Wachstum in den Schwellenländern profitiert weiterhin von günstigeren demogra fischen Profilen und der niedrigen Verschuldung. Differenzierung unter den Emerging Markets bleibt jedoch wichtig Damit soll nicht gesagt werden, es habe für den allgemeinen Kursrückgang der Emerging Markets keine guten Gründe ge geben. Zu einem Zeitpunkt, als das Risiko von Abflüssen aus den Emerging Markets deutlich zugenommen hatte, waren vor allem Emerging Markets mit tiefen Realzinsen und hohem externem Finanzierungsbedarf (was sich in Leistungsbilanzdefiziten widerspiegelte) vom allgemeinen Kursrückgang betroffen. Das wird auch in der nächsten Zukunft ein vorrangiges Thema bleiben. Ein erhöhtes Risiko besteht für Länder mit Zwillingsdefizit (Leistungsbilanz und Staatshaushalt defizitär) beziehungsweise diejenigen Länder mit erheblichen Anteilen ausländischer Investoren an ihren Anleihen- und Aktien märkten (Grafik 13). In diese Kategorie fallen die Schwellenländer Indien, Indonesien, Brasilien, Südafrika und die Türkei. Grafik 12: Wachstum bleibt in Emerging Markets robuster als in Industrieländern (IWF-Prognosen) 1 8 6 4 2 2 4 6 198 1986 1992 1998 24 21 216 Emerging-Markets-Wachstum im Jahresvergleich in % Industrieländer-Wachstum im Jahresvergleich in % Grafik 13: Ausländischer Anteil an Anleihen in Lokalwährung (in %) 45 4 35 3 25 2 15 1 5 27 28 29 21 211 212 Mexiko Brasilien Korea Indonesien Türkei Südafrika 11
Die Verschlechterung der Leistungsbilanzen war teilweise auf die Zunahme der Binnennachfrage und den Verlust an Wettbewerbsfähigkeit aufgrund der Währungsaufwertung zurückzuführen. Darunter haben viele Emerging Markets entweder wegen der massiven Zuflüsse zwischen 29 und 212 oder aufgrund der Rohstoffverteuerung durch den Aufstieg Chinas gelitten. Die Zuflüsse aus dem Ausland beflügelten hingegen die Binnennachfrage via Zinskanal, das heisst, die Zunahme an Liquidität im Land führte zu tieferen inländischen Zinsen, was wiederum zu einem Boom bei inländischen Krediten und folglich bei der Binnennachfrage führte. Die dieses Jahr erfolgte Korrektur der Wechselkurse sollte also einiges dazu beitragen, das Wachstum wieder ins Gleichgewicht zu bringen. Hierfür werden aber auch die Leitzinsen angehoben werden müssen, insbesondere dort, wo die In flation bereits vor dem allgemeinen Kursrückgang der Währungen hoch war. In der Liste der Kandidaten für Zinserhöhungen finden wir erneut Indien, Indonesien, Brasilien, Südafrika und die Türkei. Steigende Zinsen dürften in diesen Ländern das bereits abgeschwächte Wachstum weiter bremsen. Die Perspektiven bleiben vor allem für diejenigen Emerging Markets schwach, die keine ernsthaften Reformen durchführen. Innerhalb des Emerging Markets-Universums bestehen erhebliche Unterschiede; deswegen wäre ein allgemeiner Pessimismus gegenüber der Anlageklasse fehl am Platz. Emerging Markets mit Leistungsbilanzüberschüssen und relativ widerstandsfähigen Fundamentaldaten, wie Korea und Taiwan, wurden von den Märkten wohlwollender behandelt. Ferner schnitten jene Volkswirtschaften besser ab, deren Exportwirtschaft stark auf die Industrieländer ausgerichtet ist, und die konkurrenzfähig genug geblieben sind, um von einer Belebung in den Indus trieländern zu profitieren. Dazu zählen die osteuropäischen Länder und Mexiko. Dies zeigt deutlich, dass Differenzierung ein wich tiges Thema im Emerging Markets-Universum bleiben wird. 12
Schwellenländer: Aktuelle Spreads und wichtige Wirtschaftsdaten Land CDS Spread (per 4. Nov. 213) Leistungsbilanz (% des BIP) Ende 212 Realzinsen (neuste Angaben) Haushaltssaldo (% des BIP) Ende 212 Verschuldung (% des BIP) Ende 212 Taiwan n/a 1.5 1. 2.5 49.8 Indien 283.3 5.1 1.1 7.9 64.3 Indonesien 21.6 2.8 1.1 2.6 24.6 Türkei 198.4 6.2 3.2 1.5 37.6 Brasilien 18.3 3.1 3.6 3. 58.7 Südafrika 172.2 6.3 1. 5.2 45.2 Russland 165.2 3.7.6.4 1.4 Peru 13.1 3.7 1.3 2. 19.2 Kolumbien 125.9 3.5.5.7 37.1 Thailand 119.6.8 1. 2. 3.4 Israel 113.6.1.3 5.2 73.2 Malaysia 111.2 6.1.4 4.7 53.3 Mexiko 15.6.8.1 2.6 38.4 Philippinen 96. 2.8.8 1.2 41.4 Polan 83.6 3.5 1.5 3.9 55.6 China 82.7 2.3 2.9 1.6 47.7 Chile 81.3 4. 2.8.6 11.9 Korea 63.1 3.8 1.8 1.5 36.9 Tschechische Republik 59.9 2.4 1. 4.4 45.8 13
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