ImmoPLUS Monitoring. Indirekte Immobilienanlagen Schweiz 2018

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1 ImmoPLUS Monitoring Indirekte Immobilienanlagen Schweiz 2018

2 Inhaltsverzeichnis Vorwort 3 1. Kennzahlen Analyse Rentabilität Sharpe-Ratio Performance Anlagerendite Eigenkapitalrendite (ROE) Rendite des investierten Kapitals (ROIC) Betriebsgewinnmarge (EBIT-Marge) Ausschüttungsrendite Ausschüttungsquote (Payout Ratio) 9 2. Kennzahlen Finanzierung Fremdfinanzierungsquote Fremdkapitalquote Fremdfinanzierungskosten Kennzahlen Finanzmärkte Agio/Disagio Kurs-/Gewinnverhältnis (P/E Ratio) Kurs-/Cashflowverhältnis (P/CF Ratio) Börsenkapitalisierung Marktgängigkeit Kennzahlen Portfolio Verkehrswerte der Liegenschaften Nutzungsmix Bewirtschaftungskosten in % der Gesamterträge Mietausfallrate Nettorendite der fertigen Bauten Mietausfallrate/Nettorendite der fertigen Bauten Fondsbetriebsaufwandquote (TERREF GAV/MV) 20 Zusatzinformationen / Quellenangabe 21 Ihre Ansprechpartner 23 2 Monitoring

3 Vorwort Stehen wir in der Schweiz am Ende eines langjährigen Immobilienbooms? Nach mehr als 15 Jahren steigender Preise ist die Frage sicherlich berechtigt. Umso mehr auch aufgrund der nach wie vor hohen Bautätigkeit mit einer einhergehenden stagnierenden Nachfrage bei den Wohnimmobilien und auch den Geschäftsimmobilien. Trotzdem sieht nicht alles so negativ aus, denn die Rahmenbedingungen bleiben positiv. So profitiert der Immobilienmarkt von dem widererstarkten wirtschaftlichen Aufschwung und die Zinsen in der Schweiz verharren auf tiefem Niveau. Positiv für den Immobilienmarkt ist auch die Entscheidung des Bundesrates zum Thema Lex Koller, der nach grossem Widerstand in der Vernehmlassung auf eine Revision des Bundesgesetzes verzichtete. Einziger Wermutstropfen ist die schwächere Immigration und die politischen Risiken unter anderem mit den ungelösten Problemen mit der EU. Auch der Wohnungsmarkt profitiert vom Wirtschaftsaufschwung, der die Nachfrage nach Mietwohnen stabilisiert. Die Bautätigkeit bleibt aber zu hoch, womit auch mit einem weiteren Rückgang der Angebotsmieten gerechnet werden muss. Im Wohnungsbau wird vor allem ausserhalb der Zentren zu viel gebaut. Auf dem Büroflächenmarkt verdichten sich die Zeichen einer Stabilisierung dank des konjunkturellen Aufschwunges. Aktuell gehen die Experten von einem Rückgang der Angebotsquoten und der Leerstände aus sowie einer Seitwärtsbewegung der Mieten. Die Qualität und die Lage sind jedoch sehr wichtig. In Gebieten wie Zürich Nord bleibt die Situation angespannt und die Leerstände werden sich aufgrund der hohen Neubauproduktion nicht wesentlich abbauen. Gefragt bleiben attraktive Büroimmobilien, die den neuen Anforderungen der Mieter an Nutzung und Flexibilität nachkommen. Schwieriger präsentiert sich nach wie vor der Verkaufsflächenmarkt. Denn im Detailhandel ist der strukturelle Wandel in vollem Gange. Der Onlinehandel wird weiter ausgebaut und die Zahl der physischen Standorte reduziert sich. Vor allem die Vermarktung von Detailhandel Flächen an B-Lagen wird zunehmend anspruchsvoller. Trotz der erwähnten Herausforderungen bleiben Investitionen in Immobilien nach wie vor attraktiv. Solange die Zinsen auf überschaubarem Niveau bleiben, fehlen Alternativen mit einem vergleichbarem Risiko und Rendite Verhältnis. Trotzdem ist mit den überdurchschnittlichen Renditen der letzten Jahre wohl Schluss. Gefragt sind Immobilienbesitzer die ein aktives Asset Management betreiben und proaktiv ihre Immobilien managen. Im beschriebenen Umfeld haben sich die Kurse der Schweizer Immobilienfonds in den vergangenen Monaten mehrheitlich negativ entwickelt. Gründe dafür sind unter anderem die Befürchtung, dass die Zinsen in Zukunft wieder stärker ansteigen könnten. Dabei haben sich die Agios der Immobilienfonds auf rund 20 Prozent reduziert, was identisch ist mit den Aktiengesellschaften. Aufgrund der stabilen Ausschüttungen und mehrheitlichen konservativen Anlagestrategien scheinen die Fonds aktuell attraktiv bewertet zu sein. Neben den Zinsbefürchtungen könnte auch ein weiterer Grund für den Rückgang der Agios/Prämien das deutliche Ansteigen der Immobilienwerte im indirekten Segment auf rund 80 Milliarden CHF sein. Die Immobilienwerte der Fonds im Monitoring belaufen sich auf rund 50 Milliarden CHF und die der Gesellschaften auf rund 30 Milliarden CHF. Noch vor 5 Jahren lagen die Immobilienwerte der Fonds und Gesellschaften bei rund 55 Milliarden CHF was somit einem Anstieg von rund 45 Prozent entspricht. Wenn man dazu noch die Anlagestiftungen mit geschätzten weiteren 40 Milliarden CHF dazuzählt, umfasst das gesamte Segment der indirekten Immobilienanlagen rund 120 Milliarden CHF. Im vorliegenden Monitoring wurden mit, SF Retail Properties Fund und Real Estate Fund drei neue Fonds aufgenommen. Abgesehen von investieren die neuen Fonds mehrheitlich in Geschäftsimmobilien. Die Anzahl der Immobilienfonds ist somit auf zweiunddreissig angewachsen, bei unverändert zehn Immobiliengesellschaften. Monitoring 3

4 1. Kennzahlen Analyse Rentabilität Die meist beachtete Grösse zur Analyse der verschiedenen Anlagevehikel ist die Gesamtrendite (Kursentwicklung und Ausschüttung). Neben der Börsenperformance sollten auch andere wichtige Kennzahlen wie zum Beispiel die Anlagerenditen oder die Eigenkapitalrendite zur Analyse der Rentabilität berücksichtigt werden. Im Monitoring handelt es sich jeweils um eine stichtagsbezogene Betrachtung. Um die verschiedenen Anlagevehikel untereinander vergleichen zu können, empfiehlt es sich, die Kennzahlen über einen längeren Zeithorizont zu analysieren. Kurzfristig können Kapitalerhöhungen oder grössere Investitionen während eines Geschäftsjahres die einzelnen Kennzahlen beeinflussen. 1.1 Sharpe-Ratio Die Sharpe-Ratio zeigt das Verhältnis der erzielten Rendite zum eingegangenen Risiko auf. Dabei wird die erzielte Rendite um den Zinssatz risikofreier Anlagen vermindert (vorliegend LIBOR CHF 3 Monate) und zum eingegangenen Risiko (Volatilität) in Relation gesetzt. Je besser das Anlagevehikel im Beobachtungszeitraum (5 Jahre) bezüglich Verhältnis Risiko- Ertrag abgeschnitten hat, umso grösser ist die Kennzahl. Liegt die Sharpe-Ratio über eins, deutet dies auf eine Überrendite. Bei einem Ergebnis zwischen null und eins ist eine Mehrrendite im Vergleich zur Verzinsung risikofreier Anlagen erzielt worden, die aber nicht dem eingegangenen Risiko entspricht. Ist die Kennziffer negativ, so ist der Ertrag geringer als bei einer risikofreien Anlage. Berechnung Sharpe-Ratio: Überschussrendite Portfolio Standardabweichung Portfolio Für die Berechnung der Überschussrendite der Sharpe-Ratio wurde die annualisierte Rendite (basierend auf den monatlichen Schlusskursen der letzten 5 Jahren) relativ zum risikolosen Zinssatz verwendet, gestützt auf den LIBOR CHF 3 Monate. Die Volatilität wurde ebenfalls auf der Basis der monatlichen Schlusskurse der letzten 5 Jahre berechnet. Für, Fonds Immobilier, SF Sustainable Property Fund,,, Swisscanto Swiss Commercial, UBS Direct Urban, sowie sind noch keine 5-Jahres-Daten zur Berechnung der Sharpe Ratio vorhanden. Name Immobilienfonds UBS Sima UBS Direct l Fonds Immobilier SF Sustainable Property Fund Swisscanto Swiss Commercial Durchschnitt Immobilien-AG ZugEstates Durchschnitt Kurs per Tiefst letzte 12 Monate Höchst letzte 12 Monate Total Return 1 Jahr ( ) 2.88% -0.42% -0.81% -1.67% -0.64% -0.12% -6.67% -6.97% % -3.49% -7.62% -4.01% -7.63% -0.61% -2.91% 2.59% -4.02% -1.85% -7.29% % -5.23% 0.26% 0.17% -5.73% % -0.29% -5.22% 1.08% % -3.63% 10.26% -2.31% % -5.54% 7.51% -8.42% % 2.56% 0.54% -0.2 Berechnungsperiode 5 Jahre Annualisierte Rendite 8.74% % 6.03% 6.82% % 6.79% 6.28% % 5.37% 6.67% % 5.37% 5.21% 5.21% 4.54% 4.57% 4.16% % -0.38% 5.41% 14.79% % 7.39% 7.54% 9.96% % 4.57% 8.95% Volatilität 8.88% 8.14% 8.61% 7.05% % 5.52% 9.08% 9.07% 10.63% 8.22% 8.63% 10.61% 7.81% 8.82% 9.75% 9.68% 10.39% 9.27% 10.55% % 10.23% 8.79% 9.04% 7.74% 7.92% 7.33% 6.76% 8.17% 11.84% 12.21% 10.26% 12.73% 9.44% Alle Immobilien-Anlagegefässe welche einen Geschäftsimmobilienanteil von über 6 aufweisen sind in den Grafiken dunkel (blau/dunkelgrau) markiert. Wohnimmobilien-Anlagegefässe sind hell (hellblau/hellgrau) markiert. Sharpe- Ratio Monitoring

5 1.2 Performance Die Performance widerspiegelt die für einen Anteil, bzw. eine Aktie während einer bestimmten Periode erzielte Gesamtrendite in Prozent des Börsen- bzw. Marktkurses zu Beginn der Berichtsperiode. Die Gesamtrendite setzt sich dabei sowohl aus dem Ertrag (Ausschüttung) als auch aus der Wertveränderung (Börsenkurs) zusammen, wobei Ausgabe- und Rücknahmekommissionen bei der Berechnung unberücksichtigt bleiben. In den vergangen 12 Monaten haben die Kurse der Schweizer Immobilienfonds mit minus 3.9 Prozent korrigiert und eine mögliche zukünftige Zinswende antizipiert. In der gleichen Periode war die Kursentwicklung bei den Immobiliengesellschaften mit minus 0.2 Prozent nahezu neutral mit dem Ergebnis, dass sich die Agios und Prämien in beiden Segmenten auf rund 20 Prozent angeglichen haben. Die Angebotsausweitung durch die zahlreichen Kapitalerhöhungen und Lancierung von neuen Produkten vor allem bei den Fonds haben sicherlich zusätzlich zu einem Druck auf die Performance geführt. So haben sich in den letzten 5 Jahren die Immobilienwerte der Fonds und AGs von 55 Milliarden CHF auf rund 80 Milliarden deutlich erhöht. Über eine längere Betrachtungsperiode von 5 Jahren sind indirekte Immobilienanlagen weiterhin eine sehr attraktive Anlageklasse. So betrug bei den Immobilienfonds die durchschnittliche Gesamtrendite 5,4 Prozent und bei den Immobiliengesellschaften 9,0 Prozent. Ausser weisen sämtliche kotierten Immobilienanlagen über 5 Jahre eine positive Gesamtrendite aus. 1 Jahr (Total Return) Bonhôte Procimmo (SREIF) Swisscanto ifca Swisscanto Swiss Commercial UBS Direct l 5 Jahre (Total Return) 16% 14% 12% 1 8% 6% 4% 2% 1 Jahr (Total Return) 12% 8% 4% -4% -8% -12% -16% -2% Procimmo (SREIF) Swisscanto ifca Bonhôte UBS Direct l CS Green Funds Immobilier Swisscanto Swiss Commercial ZugEstates Monitoring 5

6 1.3 Anlagerendite Die Anlagerendite gibt Auskunft über die Immobiliengesamtrendite der Anlagengefässe unter der Annahme, dass alle Ertrags- und Kapitalgewinnausschüttungen reinvestiert werden. Sie zeigt die Veränderung des Nettoinventarwertes zwischen Anfang und Ende der Berichtsperiode inklusive sämtlicher Ausschüttungen. In dieser Kennzahl werden die jährlichen Bewertungen der Immobilienportfolios berücksichtigt, d.h. neben den realisierten Kapitalgewinnen und Kapitalverlusten sind auch die nicht realisierten Gewinne und Verluste eingerechnet. Bei den Immobilienfonds sind die durchschnittlichen Anlagerenditen mit aktuell 5,2 Prozent gegenüber dem letztjährigen Monitoring mit 5,0 Prozent leicht gestiegen. Dabei schneiden die Wohnimmobilienfonds mit durchschnittlich 5,4 Prozent besser ab als die Geschäftsimmobilienfonds mit 4,9 Prozent. Gründe dafür sind die deutlich höheren Aufwertungsgewinnen bei den Wohnimmobilienfonds. Diese Aufwertungsgewinne werden zukünftig voraussichtlich entfallen. Damit einhergehend wird sich auch die Renditedifferenz gegenüber Geschäftsimmobilienfonds, die geringere Aufwertungsgewinne verzeichneten, vermindern. Die Immobiliengesellschaften weisen mit durchschnittlich 7,4 Prozent eine tiefere Anlagerendite aus als im Vorjahr mit 9,3 Prozent. Die Entwicklung der Anlagerenditen ist bei den Immobiliengesellschaften deutlich volatiler als bei den Immobilienfonds. 11% 1 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 10 % 9% 8% 7% Aktuell UBS Direct l Entwicklung 6% 5% 4% 3% 2% 1% ø Immobilienfonds ø Immobilien-AG 6 Monitoring

7 1.4 Eigenkapitalrendite (ROE) Die Höhe der Fremdfinanzierungen (Leverage) beeinflusst unter anderem die Rentabilität des Eigenkapitals. Solange das Zinsniveau und damit die Fremdkapitalkosten tiefer sind als die Nettorenditen der Immobilien, ergibt sich eine positive Wirkung auf die Eigenkapitalrendite. Im aktuellen Umfeld sind die Zinsdifferenzen in der Schweiz zurzeit besonders attraktiv. Mit einer Erhöhung des Fremdkapitalanteils steigt jedoch auch das Risiko. Vor allem bei höherem Fremdkapitalanteil fehlt je nach Marktsituation die nötige Flexibilität, um schnell auf dem Immobilienmarkt agieren zu können. In dieser Kennzahl werden neben den realisierten Kapitalgewinnen und verlusten auch die nicht realisierten Gewinne und Verluste berücksichtigt. Der Anteil der nicht realisierten Wertveränderungen im Verhältnis zum Gesamterfolg ist daher genau zu analysieren. Deutliche Aufwertungen der Immobilienportfolios, ohne realen Mehrwert, verringern die Rentabilität und bergen zukünftiges Korrekturpotential. Gegenüber dem letzten Monitoring ist die durchschnittliche Eigenkapitalrendite bei den Immobilienfonds mit 5,1 Prozent (Vorjahr 4,7 Prozent) deutlich gestiegen. Dabei sind die durchschnittlichen Eigenkapitalrenditen bei den Wohnimmobilienfonds mit 5,2 Prozent höher als bei den Geschäftsimmobilienfonds mit 4,9 Prozent, was wiederum auf die tendenziell höheren Aufwertungsgewinne bei Wohnimmobilienfonds zurückzuführen ist. Bei den Immobiliengesellschaften beträgt die durchschnittliche Eigenkapitalrendite 6,9 Prozent. Gründe für die höhere Eigenkapitalrendite bei den Aktiengesellschaften sind die zum Teil höheren Aufwertungsgewinne bei Projekten und Immobilien im Bestand. 12% 11% 1 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% -1% Aktuell UBS Direct l Entwicklung ø Immobilienfonds ø Immobilien-AG Rendite 10yr Benchmark Eidgn. Monitoring 7

8 1.5 Rendite des investierten Kapitals (ROIC) Die Rendite des investierten Kapitals setzt den bereinigten Gesamterfolg (Gesamterfolg + Ausrichtung laufende Erträge bei Rücknahmen Einkauf in laufende Erträge bei Ausgabe von Anteilen) zuzüglich Zinsaufwand in Relation zum durchschnittlichen Gesamtfondsvermögen und gibt Auskunft über die Rendite des Gesamtfondsvermögens. Die Gesamtkapitalrendite der Immobilienfonds beträgt unverändert 4,1 Prozent. Bei den Immobiliengesellschaften ist die Rendite mit 4.1 Prozent gegenüber dem letzten Jahr um 0,5 Prozent gesunken und hat sich nach der Korrektur an die Renditen des investieren Kapitals von Immobilienfonds angeglichen. 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% UBS Direct l 1.6 Betriebsgewinnmarge (EBIT-Marge) Die EBIT-Marge setzt den Betriebsgewinn vor Steuern und Zinsen (EBIT) in Relation zu den Netto-Mietzinseinnahmen. Diese Kennzahl gibt Auskunft über die Qualität des Portfolios, die Effizienz der Verwaltung und die Kostenstruktur des Anlagevehikels. Je höher die Marge, desto mehr Erträge verbleiben in der Gesellschaft beziehungsweise beim Investor. In der EBIT-Marge werden Aufwendungen und Erträge infolge Desinvestitionen und Neubewertungen nicht berücksichtigt. Allgemein kann festgestellt werden, dass Portfolios mit Geschäftsimmobilien eine höhere EBIT-Marge aufweisen, was aufgrund der tieferen Unterhaltskosten gegenüber Wohnimmobilien wenig überrascht. So sind die durchschnittlichen EBIT-Margen bei den Geschäftsimmobilienfonds mit 72 Prozent im Vergleich zu den Wohnimmobilienfonds mit 67 Prozent deutlich höher. Die durchschnittlichen EBIT-Margen bei den Immobiliengesellschaften betragen aktuell 76 Prozent. Bei diesen sind jedoch auch Fremdaktivitäten enthalten, wie bei die Generalunternehmung, bei SPS die Verwaltung WINCASA oder bei der Verkauf von Eigentumswohnungen. Daher ist ein Vergleich der EBIT-Margen zwischen den Immobilienfonds und den Immobiliengesellschaften nur beschränkt möglich Swisscanto CH Commercial UBS Direct l 8 Monitoring

9 1.7 Ausschüttungsrendite Diese Kennzahl gibt den Anteil, bzw. den zuletzt ausgeschütteten Bruttobetrag in Prozent des Börsenkurses pro Aktie an. Gegenüber dem letzten Monitoring sind die Ausschüttungsrenditen generell leicht zurückgegangen, was vor allem auf die positive Kursentwicklung zurückzuführen ist. Die Aktiengesellschaften weisen mit durchschnittlich 3,7 Prozent eine deutlich höhere Ausschüttungsrendite als die Immobilienfonds mit 2,8 Prozent aus. In Zukunft wird es interessant zu beobachten sein, ob die teilweise hohen Ausschüttungsrenditen nachhaltig auf diesem Niveau beibehalten werden können. Vor allem wenn die Aufwertungsgewinne in den nächsten Jahren tiefer ausfallen, wird es für Anlagegefässe mit hohen Ausschüttungsquoten anspruchsvoller werden % % % % % 0. UBS Direct l 1.8 Ausschüttungsquote (Payout Ratio) Die Aussage «Je höher die Ausschüttung desto besser die Anlage» scheint auf den ersten Blick plausibel, denn Investoren suchen nach ertragsstarken Alternativen. Die entscheidende Frage lautet jedoch: Wurde die Ausschüttung operativ erwirtschaftet? Einzelne Anlagevehikel haben in den letzten Jahren mehr ausgeschüttet als operativ verdient wurde. Ein möglicher Grund für dieses Vorgehen liegt darin, dass indirekte Immobilienanlagen einseitig an der Ausschüttungsquote gemessen werden; deshalb versucht man, diese möglichst hoch zu halten. Dies geht jedoch oft auf Kosten des Unterhalts der Liegenschaften, was langfristig die nachhaltige Ertragssituation gefährden kann. Ob die Anlagen mit einer hohen Ausschüttungsquote auch in einem anspruchsvollerem Marktumfeld, auf dem die Aufwertungsgewinne tiefer ausfallen werden, das Dividendenniveau halten können wird interessant zu beobachten. Auf die Empfehlungsliste gehören daher Anlagegefässe mit attraktiven und nachhaltigen Ausschüttungsquoten. Bei dieser Kennzahl wird auf die Fachinformation des SFAMA Kennzahlen von Immobilienfonds abgestützt. Laut dieser Information werden realisierte und nicht realisierte Kapitalgewinne/-und verluste nicht berücksichtigt. Bei Anlagen, die in einem Geschäftsjahr einen hohen Gewinnanteil durch Aufwertungen (nicht realisiert) oder Verkäufe (realisiert) ausweisen, ist diese Kennzahl weniger aussagekräftig. Insbesondere bei den Immobiliengesellschaften, welche zum Teil substantielle Aufwertungsgewinne erzielt haben, gibt es grosse Unterschiede bei der Ausschüttungsquote Hierbei muss in Betracht gezogen werden, dass die Fremdaktivitäten bei Immobiliengesellschaften eine Auswirkung auf die Quote haben und ein Vergleich mit Immobilienfonds daher ungeeignet erscheint. UBS Direct l Die Gesellschaften und Swiss Finance & Property Investment wurden aufgrund von ausserordentlich hohen realisierten und nicht realisierten Aufwertungsgewinnen für die Berechnung des Durchschnitts nicht berücksichtigt Monitoring 9

10 2. Kennzahlen Finanzierung Die Finanzierungsstruktur, insbesondere die Fremdkapitalquote, prägt in hohem Mass das Ertragsrisikoprofil einer Vermögensanlage. Im aktuellen Tiefzinsumfeld macht ein moderater Fremdkapitalanteil durchaus Sinn, solange der Handlungsspielraum für ein aktives Portfoliomanagement gewährleistet ist. Für Immobiliengefässe mit Qualitätsimmobilien an guten Lagen können gegenwärtig Fremdfinanzierungen zu historisch tiefen Konditionen abgeschlossen werden. Der Zinsunterschied zwischen den Nettorenditen bei bestehen Portfolios und einer langfristigen Hypothekarfinanzierung ist mit über 300 Basispunkten weiterhin sehr attraktiv. Es empfiehlt sich trotzdem, Anlagevehikel mit höherer Fremdfinanzierung genau zu analysieren, da deren zukünftigen Gewinne empfindlich auf Zinsund Risikoprämienänderungen sowie Marktkorrekturen reagieren könnten. 2.1 Fremdfinanzierungsquote Die Fremdfinanzierungsquote zeigt den Grad der Fremdfinanzierung der Grundstücke auf. Die gesetzliche Obergrenze für Immobilienfonds liegt bei einem Drittel der Verkehrswerte. Die durchschnittliche Hypothekarbelastung bei den Immobilienfonds liegt aktuell mit knapp 21 Prozent deutlich unter der gesetzlichen Obergrenze. Es gibt jedoch grosse Unterschiede zwischen den einzelnen Immobilienfonds. Die Immobilienaktiengesellschaften kennen keine gesetzliche Obergrenze bei der Hypothekarfinanzierung. Sie weisen mit durchschnittlich 46 Prozent einen deutlich höheren Anteil an Hypothekarbelastungen aus im Vergleich zu den Immobilienfonds. Interessant ist insbesondere die Entwicklung des Anteils von kurzfristigen Verbindlichkeiten (<1 Jahr) an der Fremdfinanzierung, der bei einigen Fonds bereits einen Grossteil ausmacht UBS Direct l Kurzfristige Laufzeit (<1 Jahr) Langfristige Laufzeit (>1 Jahr) 10 Monitoring

11 2.2 Fremdkapitalquote Die Fremdkapitalquote ist ein wichtiger Indikator für die Bilanz-Struktur der Immobilienfonds und Immobiliengesellschaften. Diese Kennzahl gibt an, wie hoch der Anteil des Fremdkapitals am Gesamtvermögen ist. Mitberücksichtig werden neben den kurz- und langfristigen Verbindlichkeiten auch die Liquidationssteuern. Aufgrund des historisch tiefen Zinsniveaus ist die Differenz zwischen der mit direkten Immobilien erzielbaren Nettorendite und den Fremdkapitalkosten (Zinsdifferenz) sehr attraktiv. Gezielt eingesetzt, ermöglicht das Fremdkapital eine Erhöhung der Gesamtrendite. Mit zunehmender Fremdkapitalquote steigt aber auch das Risikoprofil einer Anlage und die höhere Zinssensibilität ist in der Analyse mit zu berücksichtigen. Die Fremdkapitalquote ist bei den Immobiliengesellschaften mit 52 Prozent mehr als doppelt so hoch wie bei den Fonds mit 25 Prozent. 65% 6 55% 5 45% 4 35% 3 25% 2 15% 1 5% UBS Direct l 2.3 Fremdfinanzierungskosten Die Höhe der Fremdfinanzierungskosten hängt neben der Qualität der Liegenschaften von der Struktur und der Laufzeit der Fremdfinanzierung ab. Generell lässt sich folgende Aussage machen: Je höher der Fremdkapitalanteil und je länger die Laufzeiten des Fremdkapitals, desto höher die Fremdfinanzierungskosten. Die Fremdfinanzierungskosten betragen bei den Immobilienfonds 1,2 Prozent gegenüber den Immobiliengesellschaften mit 1,7 Prozent. 2.5% % % 0. UBS Direct l Monitoring 11

12 3. Kennzahlen Finanzmärkte Neben den fundamentalen Finanzkennzahlen ist bei börsenkotierten Vehikeln die Marktpreisbildung ein wichtiger Entscheidungsfaktor für die Anleger. Das Verhältnis der Börsenkapitalisierung zum inneren Wert (NAV) schwankt von Anlage zu Anlage sehr stark. Je nach Anlagehorizont spielt zudem das durchschnittliche Handelsvolumen eine wichtige Rolle. 3.1 Agio/Disagio Die durchschnittlichen Agios aller Immobilienfonds betragen per Ende Mai 19,7 Prozent. Es bestehen aber weiterhin grosse Unterschiede zwischen den Wohn- und Geschäftsimmobilienfonds. So betragen bei den Wohnimmobilienfonds die Agios 22,3 Prozent und bei den Geschäftsimmobilienfonds deutlich tiefere 13,9 Prozent. Die Differenz zwischen den Wohnimmobilienfonds und Geschäftsimmobilienfonds beträgt rund 8 Prozent. Der ist der einzige Fonds mit einem Disagio welches aktuell 5,1 Prozent beträgt. Die Bandbreite der Agios zwischen den verschiedenen Fonds ist markant. So weisen 2 Wohnimmobilienfonds Agios von rund 40 Prozent und mehr aus. Bei den Geschäftsimmobilienfonds weist der mit 37,5 Prozent das höchste Agio aus. Dieser Fonds ist jedoch relativ klein mit rund 160 Millionen CHF Immobilienwerten. Aktuell betragen die durchschnittlichen Prämien bei den Gesellschaften 20,7 Prozent. Die Prämienunterschiede sind auch bei den Immobiliengesellschaften erheblich. So weist weiterhin die höchste Prämie von 63,3 Prozent aus, während Swiss Finance & Property Investment mit einem Disagio von -2,2 Prozent das Schlusslicht bildet. Allgemein kann festgestellt werden, dass Immobilienanlagen welche in das Wohnsegment investieren weiterhin die höchsten Agios und Prämien erzielen. Nach der Korrektur scheinen die Fonds jedoch weiterhin generell attraktiv bewertet zu sein. Mittelfristig stufen wir jedoch die Risiken für eine markante Zinserhöhung in der Schweiz als weiterhin gering ein. Aufgrund grosser Differenzen zwischen den Agios lohnt sich eine ausführliche Analyse der einzelnen Fonds. 12 Monitoring 65% 6 55% 5 45% 4 35% 3 25% 2 15% 1 5% -5% 36% 32% 28% 24% 2 16% 12% 8% 4% -4% -8% -12% -16% -2-24% Aktuell UBS Direct l Entwicklung ø Immobilienfonds ø Immobilien-AG

13 3.2 Kurs-/Gewinnverhältnis (P/E Ratio) Bei der Evaluierung einer indirekten Immobilienanlage kann sich der Investor unter anderem auch auf das Kurs-/Gewinnverhältnis stützen. Diese Kennzahl setzt den Börsenkurs eines Anteils zum bereinigten Gesamterfolg pro Anteil in Relation. Die Immobilienfonds weisen mit 27,6 gegenüber den Immobilienaktiengesellschaften mit 18,1 ein deutlich höheres Kurs-/ Gewinnverhältnis auf. Dies ist wiederum auf die unterschiedlichen Ertrags- und Risikoprofile zurückzuführen. Anlagen mit tieferem Kurs-/ Gewinnverhältnis weisen sich entweder durch ein höheres Risiko oder ein tieferes Ertragsund Wachstumspotential aus Kurs-/Cashflowverhältnis (P/CF Ratio) Viele Investoren betrachten das Heranziehen von Gewinnkennzahlen skeptisch und bevorzugen den Cashflow als Bewertungsbasis. Zur Berechnung wird der Börsenkurs eines Anteils zum Cashflow pro Anteil in Relation gesetzt. Als Cashflow gemäss Swiss Fund & Asset Management Association (SFAMA) gilt der Gesamterfolg inklusive der Abschreibung auf Grundstücken, der Bildung von Rückstellungen sowie der realisierten und nicht realisierten Kapitalverluste abzüglich der Auflösung von Rückstellungen und nicht realisierten-/ realisierten Kapitalgewinnen. Die Immobilienfonds weisen mit 40.9 ein deutlich höheres P/CF Ratio aus als die Gesellschaften mit UBS Direct l UBS Direct l 90 Monitoring 13

14 3.4 Börsenkapitalisierung / 3.5 Marktgängigkeit Die Marktgängigkeit bzw. Handelbarkeit einer Anlage korreliert stark mit der Börsenkapitalisierung. D.h. je höher die Börsenkapitalisierung desto höher die Marktgängigkeit. Bei den Immobilienfonds sind in den vergangenen 6 Monaten durchschnittlich Anteile im Gegenwert von CHF pro Tag an der Börse gehandelt worden. Gegenüber dem letzten Monitoring ist der Wert um CHF pro Tag zurückgegangen. Unverändert hat der SIMA von UBS als grösster Schweizer Immobilienfonds auch die höchste Marktgängigkeit mit durchschnittlich CHF 4.5 Millionen Umsatz pro Börsentag. Bei den Immobilienaktiengesellschaften weisen ebenfalls die beiden grössten Gesellschaften mit durchschnittlich CHF 14.6 Millionen Umsatz pro Börsentag und mit durchschnittlich CHF 8.5 Millionen Umsatz pro Börsentag die höchste Marktgängigkeit auf. Die beiden Gesellschaften und folgen mit rund CHF 3.6 Millionen respektive CHF 1.9 Millionen pro Tag. Bei werden pro Tag Anteile im Gegenwert von CHF 1.3 Millionen gehandelt. Bei den fünf kleineren Immobilien AG (,,, und ist die Handelbarkeit der Aktien deutlich eingeschränkt. in Mio. CHF Börsenkapitalisierung UBS Direct l Marktgängigkeit in Mio. CHF (Ø Umsatz pro Börsentag über 6 Monate) UBS Direct l 14 Monitoring

15 4. Kennzahlen Portfolio Diese immobilienspezifischen Kennzahlen geben Hinweise auf die Qualität des Immobilienportfolios. Vor allem bei der Analyse über einen längeren Zeithorizont können daraus interessante Rückschlüsse gezogen werden. 4.1 Verkehrswerte der Liegenschaften Die Immobilienwerte aller erfassten Anlagevehikel sind gegenüber dem letzten Monitoring um CHF 5.4 Milliarden auf CHF 78.9 Milliarden angestiegen. Die Zunahme bei den Immobilienfonds betrug CHF 3.9 Milliarden. Grund für die Zunahme waren unter anderem das Wachstum beim SIMA mit CHF 370 Millionen und die erstmalig erfassten Fonds (CHF 815 Millionen), SF Retail Properties Fund (CHF 596 Millionen) und mit CHF 162 Millionen. Das Wachstum bei den übrigen Fonds belief sich auf gesamthaft CHF 1.9 Milliarden. Die Aktiengesellschaften sind im gleichen Zeitraum um CHF 1.5 Milliarden auf CHF 29.9 Milliarden gewachsen. Der grösste Teil davon macht mit CHF 526 Millionen Wachstum aus. Getrieben von der ungebrochen starken Immobiliennachfrage mangels Anlagealternativen und des begrenzten Angebotes an attraktiven Investments bewegen sich die Renditen auf historisch tiefem Niveau. Eine attraktive Wiederanlage der zur Verfügung stehenden Mittel wird damit immer schwieriger. Die Käufer müssen in diesem Umfeld entweder bei den Renditen oder aber bei der Standortqualität Kompromisse eingehen. Entziehen kann man sich diesem Renditedruck nur noch durch ein Ausweichen in Nischensegmente wo die Nachfragegruppe relativ überschaubar ist. Wichtig im aktuellen Umfeld ist die Qualität der Portfolios, denn attraktive Wohnund Geschäftsimmobilien an guten Lagen bieten auch in Zukunft stabile Ertragsaussichten. in Mio. CHF UBS Direct l Entwicklung in Mio. CHF ø Immobilienfonds ø Immobilien-AG Monitoring 15

16 4.2 Nutzungsmix Mit 22 von 32 Immobilienfonds investieren die Mehrheit der Fonds in Wohnliegenschaften; nur gerade 10 Fonds,,,, Procimmo1, Schroder ImmoPLUS, Swisscanto Swiss Commercial,, und investieren zu über 60 Prozent in Geschäftsliegenschaften. Die sieben Immobilienfonds, Procimmo1,, SF Retail Properties Fund,, und Swisscanto Swiss Commercial weisen dabei die tiefsten Quoten an Wohnliegenschaften aus mit weniger als 5 Prozent. Immobilienaktiengesellschaften sind dagegen mehrheitlich auf Geschäftsliegenschaften fokussiert. Eine Ausnahme bildet dabei die AG, welche überwiegend mit 48 Prozent im Wohnsegment investiert ist. hat mit über 43 Prozent den zweitgrössten Wohnimmobilienanteil gefolgt von mit 28 Prozent, Swiss Finance & Property mit 26 Prozent und mit 21 Prozent. Bei den übrigen Gesellschaften ist der Wohnanteil marginal mit unter 20 Prozent UBS Direct l Wohnen Büro-/Geschäftsliegensch. Gewerbliche Bauten Gemischte Liegenschaften Angef. Bauten/Bauland 4.3 Bewirtschaftungskosten in % der Gesamterträge Geschäftsliegenschaften weisen im Vergleich zu Wohnimmobilien wichtige Vorteile auf: So gehen der Grossteil der Unterhaltskosten zu Lasten der Mieter. Dasselbe galt bisher auch für den Mieterausbau im Bürobereich. Aufgrund der erhöhten Konkurrenzsituation gehört jedoch die Vermietung von ausgebauten Räumlichkeiten immer mehr zum Standard. Portfolios mit einem höheren Geschäftsimmobilienanteil weisen einen geringeren Bewirtschaftungsaufwand auf. Dagegen müssen Immobilienfonds mit älteren Wohnliegenschaften und entsprechend hohen Aufwendungen einen grossen Anteil der Erträge in werterhaltende statt wertsteigernde Massnahmen investieren. Die Anlagevehikel, welche über eine längere Periode höhere Unterhaltskosten aufweisen, sollten daher genauer analysiert werden. 4 35% 3 25% 2 15% 1 5% *UBS Direct l * * * * * * * * Unterhalt/Reparaturen Liegenschaftenaufwand Verwaltungsaufwand Total Bewirtschaftungskosten Durchschnitt * Verwaltungsaufwand wird aus der reglementarischen Vergütung an die Fondsleitung bezahlt. 16 Monitoring

17 4.4 Mietausfallrate Die Mietausfallrate stellt einen wichtigen Indikator für die aktuelle Vermietungssituation dar. Die Mietausfallrate setzt dabei die Mietzinsausfälle zu den Soll- Nettomietzinsen ins Verhältnis. Die Entwicklung der Mietausfallrate sollte dabei über eine längere Periode betrachtet werden, da kurzfristige Schwankungen aufgrund von Kündigungen grösserer Mietflächen an attraktiven Standorten von problematischen Sockelleerständen zu unterscheiden sind. Gegenüber dem letzten Monitoring ist die Entwicklung der gewichteten Mietausfallrate nach Verkehrswert bei den Immobilienfonds und Immobilienaktiengesellschaften identisch ausgefallen. Die Immobilienfonds weisen dabei eine tiefere Mietausfallrate von 5,0 Prozent (5,6 Prozent) und die Gesellschaften eine leicht höhere von 5,9 Prozent (6,7 Prozent) aus. Die Mietausfallrate ist bei den Wohnimmobilienfonds mit 4,7 Prozent um 0,9 Prozent tiefer gegenüber den Geschäftsimmobilienfonds mit 5,6 Prozent. Im aktuellen Marktumfeld wird es immer anspruchsvoller für Portfolios mit Sockelleerständen, die Mietausfallraten nachhaltig zu senken. Gerade bei Geschäftsimmobilien sind die Standort- und Objektqualität für den Vermietungserfolg immer wichtiger. So sind frühzeitige umfassende Sanierungen oder Ersatzneubauten bei älteren Geschäftsimmobilien unabdingbar um die langfristige Vermietbarkeit zu sichern. Aufgrund der hohen Bautätigkeit wird der Druck auf ältere Geschäftsimmobilien noch weiter ansteigen. 27 % 14% 13% 12% 11% 1 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 11% 1 9% 8% Aktuell UBS Direct l Entwicklung 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% ø Immobilienfonds ø Immobilien-AG Monitoring 17

18 4.5 Nettorendite der fertigen Bauten Die Nettorendite ist ein wichtiger Indikator zur Messung der Ertragskraft. Während für Immobiliengesellschaften die Nettorendite in den Jahres- bzw. Halbjahresberichten publiziert werden, veröffentlichen die Immobilienfonds diese Kennzahl nicht. Ausnahmen bilden der Schroder Immo- PLUS,, und der Swisscanto Swiss Commercial welche diese Kennzahl ebenfalls in den Jahresbzw. Halbjahresberichten publizieren. Eine Berechnung gemäss den SFAMA-Richtlinien, welche Käufe und Verkäufe unter dem Jahr berücksichtigen, kann aufgrund der fehlenden Informationen bei den übrigen Fonds nicht nachvollzogen werden. Bei den Immobilienfonds basieren daher die Nettorenditen auf den gewichteten Verkehrswerten zu Beginn und am Ende der Berichtsperiode. Ein Vergleich zwischen den Nettorenditen der Fonds und Aktiengesellschaften ist somit nur beschränkt möglich. Mit 4,3 Prozent weisen die Geschäftsimmobilienfonds weiterhin eine deutlich höhere Nettorendite aus als die Wohnimmobilienfonds mit 3,8 Prozent. Die durchschnittlichen Nettorenditen bei den Immobiliengesellschaften sind mit 4,2 Prozent nahezu identisch zu denen der Geschäftsimmobilienfonds % % % % % % UBS Direct l 18 Monitoring

19 4.6 Mietausfallrate / Nettorendite der fertigen Bauten Die Kennzahl stellt die Mietzinsausfälle zu den Soll-Nettomietzinsen und die Nettorendite bzw. den Nettoertrag zum Verkehrswert der fertigen Bauten in Relation. Generell weisen Immobilienanlagen mit Geschäftsliegenschaften höhere Nettorenditen aus. Diese haben sich in den vergangen Jahren im Vergleich zu den Wohnimmobilien besser entwickelt. So weisen die 10 Geschäftsimmobilienfonds mit 4,3 Prozent eine um 0,5 Prozent höhere Nettorendite aus als die Wohnimmobilienfonds mit 3,8 Prozent. 14% 13% 12% 11% 1 9% 8% 7% 6% 27 % Bei den Immobiliengesellschaften (ohne, HIAG Immobilien und ZugEstates da nicht im JB publiziert) betragen die durchschnittlichen Nettorenditen nahezu identisch zu denen der Geschäftsimmobilienfonds mit 4,2 Prozent. Es empfiehlt sich, die Unterschiede der Nettorenditen und der Qualität der einzelnen Portfolios im Detail zu prüfen. Auf die Empfehlungsliste gehören Immobiliengefässe mit ertragsstarken Liegenschaften an guten Lagen und moderaten Mietzinsausfallraten. 5% 4% 3% 2% 1% UBS Direct l Leerstand Nettorendite Ø Nettorendite Monitoring 19

20 4.7 Fondsbetriebsaufwandquote (TER REF GAV/MV) Die bei der Verwaltung der Fonds angefallenen Kosten und Kommissionen sind im TER REF GAV enthalten und werden in Relation zum Gesamtfondsvermögen gestellt. Diese Kennzahl ist ein Indikator für die Belastung des Fonds durch den Betriebsaufwand. Sie gibt somit einen Hinweis darauf, wie effizient eine Anlage bewirtschaftet wird. Zusätzlich zum TER REF GAV publizieren wir im Monitoring auch das TER REF MV (Market Value). Das TER REF MV setzt den Betriebsaufwand im Verhältnis zum durchschnittlichen Marktwert. Damit die Fonds und Immobilien AG im vorliegenden Monitoring miteinander verglichen werden können, wurden folgende Positionen im TER berücksichtigt: ȂȂ ȂȂ ȂȂ ȂȂ ȂȂ ȂȂ Entschädigung für das Management bei Aktiengesellschaften (z.b. Personalaufwand, Lohnkosten usw.) Kommission der Fondsleitung und der Depotbank bei den Fonds Aufwendungen für die Liegenschaftsverwaltung Schätzungs- und Prüfaufwendungen Kosten für Publikationen und Rechtsberatung Sonstige Aufwendungen 1.4% 1.2% % 0.6% 0.4% 0.2% 2.2% % TER REF GAV UBS Direct l TER REF MV 1.6% 1.4% 1.2% % 0.6% 0.4% 0.2% UBS Direct l 20 Monitoring

21 Zusatzinformationen Quellenangabe Sharpe-Ratio Börsenkurse, annualisierte Renditen und Volatilität per (Bloomberg) Sharpe-Ratio: eigene Berechnung Performance inkl. Ausschüttungen Börsenkurse und Ausschüttungen aus dem Bloomberg Periode 1 Jahr: Periode 5 Jahre: Anlagerendite Eigenkapitalrendite (ROE) Letzter Jahresbericht Letzter Jahresbericht Rendite des investierten Kapitals (ROIC) Letzter Jahresbericht Betriebsgewinnmarge (EBIT) Ausschüttungsrendite Ausschüttungsquote (Payout Ratio) Letzter Jahresbericht Ausschüttungen aus dem letzten Jahresbericht Börsenkurse per (Bloomberg) Ausschüttungen und Cashflow aus dem letzten Jahresbericht Fremdfinanzierungsquote Fremdkapitalquote Fremdfinanzierungskosten Agio/Disagio Letzter Jahres- respektive Halbjahresbericht Letzter Jahres- respektive Halbjahresbericht Letzter Jahresbericht Börsenkurse per (Bloomberg) Inventarwert aus dem letzen Jahres- respektive Halbjahresbericht Monitoring 21

22 Zusatzinformationen Quellenangabe Kurs-/Gewinnverhältnis (P/E Ratio) Börsenkurse per (Bloomberg) Angaben zum Gewinn aus dem letzten Jahresbericht Kurs-/Casflowverhältnis (P/CF Ratio) Börsenkurse per (Bloomberg) übrigen Daten aus dem letzten Jahresbericht Börsenkapitalisierung Marktgängigkeit Verkehrswerte der Liegenschaften Nutzungsmix Bewirtschaftungskosten in % der Gesamterträge Börsenkapitalisierung per (Bloomberg) Marktgängigkeit per (Bloomberg) Letzter Jahres- respektive Halbjahresbericht Letzter Jahres- respektive Halbjahresbericht Letzter Jahresbericht Mietausfallrate Mietausfallrate aus dem letzten Jahres- respektive Halbjahresbericht Nettorendite der fertigen Bauten Nettorendite: Daten zur Berechnung der Nettorenditen aus dem letzten Jahresbericht Fondsbetriebsaufwandquote (TER REF GAV/MV) TER REF GAV: Letzter Jahresbericht TER REF MV: Letzter Jahresbericht / eigene Berechnung 22 Monitoring

23 Ihre Ansprechpartner Fund Management Roger Hennig Direktwahl: +41 (0) Daniel Marty Direktwahl: +41 (0) Sales Francesca Barbera-Eckert Direktwahl: +41 (0) Controlling / Monitoring Marco Schibli Direktwahl: +41 (0) marco.schibli@schroders.com Marketing / PR Kathrin Aeschlimann Direktwahl: +41 (0) kathrin.aeschlimann@schroders.com Monitoring 23

24 Schroder Investment Management (Switzerland) AG Central 2, CH-8001 Zürich Tel: +41 (0) Wichtige Informationen Diese Broschüre wurde ausschliesslich zum Nutzen der Empfänger und zur Verwendung für deren Eigenbedarf erstellt. Zweck dieser Präsentation ist es, den Empfängern gewisse Informationen betreffend dem Monitoring von indirekten Immobilienanlagen durch die Schroder Investment Management (Switzerland) AG zu vermitteln. Sie darf weder kopiert, veröffentlicht, noch anderweitig Drittpersonen bekannt gemacht und nur in Zusammenhang mit den mündlich erteilten Erläuterungen und Anweisungen von Schroder Investment Management (Switzerland) AG beurteilt werden, ohne welche die Broschüre unvollständig ist. Weder diese Broschüre noch ihr Inhalt dürfen ohne die vorab erteilte schriftliche Genehmigung von Schroder Investment Management (Switzerland) AG zu anderen Zwecken verwendet werden. Dieses Dokument stellt kein Angebot und keine Aufforderung dar, Anteile eines Anlagefonds, der durch die Schroder Investment Management (Switzerland) AG (die «Fondsleitung») verwaltet wird, zu zeichnen. Die Zeichnung von Anteilen an einem verwalteten Anlagefonds kann nur auf der Grundlage des aktuellen Prospekts und des letzten geprüften Jahresberichts (und des darauf folgenden ungeprüften Halbjahresberichts, falls veröffentlicht) erfolgen. Die mit einer Anlage verbundenen Risiken sind im Fondsvertrag und Prospekt ausführlich beschrieben. Der Fondsvertrag, der Prospekt und der vereinfachte Prospekt (falls anwendbar) sowie der Jahresund Halbjahresbericht können kostenlos bei Schroder Investment Management (Switzerland) AG, Central 2, CH-8001 Zürich, bezogen werden. Alle in dieser Publikation enthaltenen Aussagen, Meinungen oder Ansichten in Bezug auf zukünftige Ereignisse oder die mögliche zukünftige Performance eines verwalteten Anlagefonds entsprechen lediglich der eigenen Einschätzung und Interpretation von Informationen, die der Fondsleitung zum entsprechenden Zeitpunkt vorgelegen haben. Es wird keine Haftung dafür übernommen, dass diese Aussagen, Meinungen oder Ansichten richtig sind, oder dass die zugrunde liegenden Informationen der Wahrheit entsprechen. Angaben zur vergangenen Performance können nicht als Hinweise auf die zukünftige Performance verstanden werden. Eine gute vergangene Performance wiederholt sich möglicherweise in der Zukunft nicht. Die dargestellte Performance berücksichtigt die Kommissionen und Kosten nicht, die bei der Zeichnung und Rückgabe belastet werden. Der Wert einer Anlage und deren Erträge können schwanken. Die vergangene Wertoder Gewinnentwicklung darf nicht als Hinweis auf die laufende oder zukünftige Wertoder Gewinnentwicklung verstanden werden. Es ist möglich, dass ein Anleger den ursprünglich investierten Betrag nicht in voller Höhe zurückbezahlt erhält. Die von der Fondsleitung verwalteten Anlagefonds dürfen nur durch zugelassene Vertriebsträger in oder von der Schweiz aus angeboten und vertrieben werden. Die von der Fondsleitung verwalteten Anlagefonds wurden nicht unter dem US- Wertpapiergesetz von 1933 registriert. Sie dürfen nicht direkt oder indirekt in den USA oder ausserhalb der USA an Personen mit US-Nationalität angeboten, verkauft oder transferiert werden. Schroder Investment Management (Switzerland) AG, Central 2, CH-8001 Zürich, Schweiz. Third Party Data Disclaimer Externe Daten sind Eigentum oder Lizenzobjekt des Datenlieferanten und dürfen ohne dessen Zustimmung nicht reproduziert, extrahiert oder zu anderen Zwecken genutzt bzw. weiterverarbeitet werden. Externe Daten werden ohne jegliche Garantien zur Verfügung gestellt. Der Datenlieferant und der Herausgeber des Dokuments haften in keiner Weise für externe Daten. Die Broschüre bzw. enthalten weitere Haftungsausschlüsse in Bezug auf externe Daten. RC61977.