PRISMA Renminbi Bonds gehedged USD/CHF Wie sieht die Kreditsituation in China aus? Marc Zosso CIO, Prisminvest AG

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1 PRISMA Renminbi Bonds gehedged USD/CHF Wie sieht die Kreditsituation in China aus? Marc Zosso CIO, Prisminvest AG Mehrere Anleger fragen uns zur Recht, wie es wirklich um die Kreditsituation in China bestellt ist. Kredit ist ein breit gefasster, komplexer Begriff. Eine Dim-Sum-Anleihe, wie wir sie in unserer Anlagegruppe halten, hat nicht das Geringste mit einem Privatkredit zwischen einer zweitrangigen Privatbank irgendwo im hintersten Winkel von Shaanxi und einem lokalen Unternehmen zu tun! Da besteht genauso wenig Zusammenhang wie zwischen einer Nestlé-Anleihe in USD und einem Darlehen der Luzerner Kantonalbank an eine Firma im Entlebuch! Schauen wir uns die Lage in China genauer an. I. «Shadow Banking» in China Wenn in den Zeitungen vom Kreditrisiko in China die Rede ist, fällt oft der Begriff Shadow Banking oder Schattenbanken. Dieses Konzept ist nicht typisch chinesisch. Schattenbanken gibt es auch in den USA und in der Schweiz! Das Financial Stability Board definiert Shadow Banking als ein neben dem traditionellen Bankensystem bestehendes System, das Intermediation von Krediten betreibt. Solche Kreditgeschäfte haben natürlich für alle Länder grosse Bedeutung. Die folgende Grafik zeigt den Anteil der Länder am weltweiten Schattenbanksystem: Obwohl rund 10% des BIP in Schattenbanken angelegt sind, beträgt dessen Anteil weltweit nur 1%. 81% des weltweiten Shadow Banking entfallen auf die USA und Europa! Die USA haben demnach 36 Mal mehr Kredite ausserhalb des traditionellen Bankensystems als China, ihr BIP ist jedoch bei weitem nicht 36 Mal höher als das Chinas! Dass der Regierung diese Tätigkeit, über die sie keine Kontrolle hat, missfällt, liegt auf der Hand. Sie hat deshalb entsprechende Massnahmen zur Unterbindung unlauterer Kredite getroffen, deren Zuwiderhandlung mit gesalzenen Bussen oder sogar Gefängnis bestraft wird. Diese mehrheitlich illegalen Tätigkeiten stehen häufig mit Machtsmissbrauch und/oder Korruption in Zusammenhang. Dim Sum Bonds haben aber nicht die geringste Verbindung mit dem Schattenbanksystem. Dies ist auch in den anderen Industrieländern nicht anders. Der Markt der Dim Sum Bonds ist in Hongkong streng geregelt. Mehrere ausländische Emittenten wurden nach eigenen Angaben von Regulatoren viel gründlicher durchleuchtet, als das zum Beispiel in Europa üblich ist. Die Chinesen wollen wirklich einen Anleihenmarkt mit Eurobonds guter Bonität und möglichst wenigen Ausfallrisiken aufbauen. Seit der Lancierung des Marktes ist es im Übrigen noch zu keinem Zahlungsausfall gekommen.

2 II. Eine andere Kreditart in China: Immobilien Wir wiederholen schon seit mehreren Jahren (erster Flash im Jahr 2007!), dass die Lage auf dem Immobilienmarkt und folglich auch bei den Hypotheken in China unter Kontrolle ist. Seit mehreren Jahren ist immer wieder von einer riesigen Immobilienblase die Rede. Das ist Unsinn! Die Situation im Immobiliengeschäft und die der Hypotheken sind zudem zwei verschiedene Paar Schuhe. Immobilien In einigen spezifischen Regionen war zwar ein Inflationsdruck zu spüren (z.b. in Shanghai (Pudong), Beijing und Shenzen-Zentrum), die Regierung hatte die Preise aber nicht nur fest unter Kontrole, sondern hat dort, wo nötig auch reguliert und dereguliert. Ein Blick auf zwei Faktoren gibt Aufschluss über das wirkliche China. In der folgenden Tabelle sind der Quadratmeterpreis und das verfügbare sowie seine Entwicklung von 2002 bis 2012 ersichtlich: Städte Shanghai (Tier 1) Wuhan (Tier 2) Guiyang (Tier 3) Einwohnerzahl Preis m Preis m mm 73 $ 258 $ 3.5x x 10 mm 34 $ 127 $ 3.7x x 4 mm 29 $ 90 $ 3.1x x CHINA 1 300mm 40 $ 95 $ 2.4x x SCHWEIZ 8 mm 3'500 10' x CHF x Ein Vergleich des verfügbaren s mit dem Quadratmeterpreis ist auch deshalb sinnvoll, weil ihr jeweiliger Anstieg über einen bestimmten Zeitraum abgelesen werden kann. Wie die Tabelle zeigt, ist der Quadratmeterpreis in China praktisch gleich stark gestiegen wie das verfügbare. Somit ist auch der Aufwand für den Erwerb von Grundeigentum seit 2002 gleich geblieben. Landesweit ist das verfügbare im Durchschnitt sogar stärker gewachsen als der durchschnittliche Quadratmeterpreis. Diese Entwicklung deckt sich mit der Wahrnehmung der Einwohner, mit denen wir gesprochen haben. Sie haben nicht das Gefühl, dass der Zugang zu Grundeigentum heute schwieriger ist als früher, sieht man einmal davon ab, dass die Regierung den Erwerb von mehreren Immobilien durch die gleiche Familie eingeschränkt hat. Verglichen mit der Schweiz ist die Situation im Reich der Mitte noch immer günstiger! In der Schweiz hat sich der Quadratmeterpreis verdreifacht, unser verfügbares hat jedoch nur um 20% zugenommen, wodurch der Erwerb von Grundeigentum schwieriger geworden ist. Erwähnt werden sollte hier, dass die derzeit extrem tiefen Zinsen einen falschen Eindruck von Wohlstand erwecken, was aber gefährliche Folgen haben kann.

3 Ein weiteres bedeutendes Phänomen in China ist der Verstädterungsgrad, der eng an die wirtschaftliche Entwicklung eines Landes gekoppelt ist. Die folgende Grafik zeigt den Zusammenhang zwischen BIP pro Kopf und dem Verstäterungsgrad. Im Jahr 2020 wird sich China im gleichen Bereich befinden wie die USA. Entsprechend hoch wird auch die Wohnungsnachfrage bleiben. Hypotheken Auch hier halten sich die Vorurteile hartnäckig! Nach den neusten Zahlen liegt der Equity-Wert bei 50%. Dies bedeutet, dass die Chinesen beim Kauf ihres Grundeigentums nur 50% des Kaufwerts in Hypotheken aufnehmen. Dieser Wert liegt deutlich unter dem der anderen Länder im gleichen Entwicklungsstadium. Besser noch: Die Hypotheken machen nur 14% aller von den Banken gewährten Kredite aus. In den USA sind es 72%, in UK sogar 86%! Diesbezüglich besteht also kein systemisches Risiko! III. Situation auf dem Markt der Dim Sum Bonds Der Offshore-Anleihenmarkts in Renminbi (Dim Sum Bonds Market) beträgt RMB 220 Milliarden; das sind ca. USD 33 Milliarden. Für Ende 2013 wird ein Total von 300 Milliarden RMB erwartet. Hinzu kommen die Einlagenzertifikate im Gesamtwert von zusätzlichen RMB 350 Milliarden, was ein Total von RMB 650 Milliarden ergibt. Viele Unternehmen haben dieses Jahr den Gang an die Börse gewagt, die meisten als Investment Grade. Im Durchschnitt beträgt das monatliche Volumen der Neuemissionen RMB 10 Milliarden, wobei die die meisten überzeichnet sind. Dieser Markt reagiert überhaupt nicht sensibel auf die Kreditsituation in China. Es handelt sich um Emissionen höchster Bonität, meist ausländischer Unternehmen wie McDonalds, Caterpillar oder sogar Hero! Wie auf jedem Anleihenmarkt kommt es aber auch hier zu Ausweitungen der Credit Spreads, meistens bieten diese aber Kaufmöglickeiten (wie im jahr 2013). Die folgende Tabelle zeigt die 10 grössten Positionen in unserem Portfolio am : Prisma RMB Top 10 Holdings % CHINA DEVELOPMENT BANK CORP 3.0% PEOPLE'S REPUBLIC OF CHINA 2.9% GEMDALE CORP-A 2.7% CHINA GENERAL NUCLEAR POWER 2.6% CHINA DATANG CORP 2.3% SINOCHEM HONG KONG GROUP CO 2.3% BITRONIC LTD 2.2% CHINA PING AN INSURANCE OVER 2.0% CHINA MINMETALS CORP 1.8% CATERPILLAR FINANCIALS SVCES (KAISA GP) 1.7%

4 IV. Performance Performance seit der Lancierung nach Jahr: PRISMA Renminbi Swiss Gvt Bonds Swiss Corp. AAA/BBB % 1.97% 1.44% 2013 ( ) 1.76% 2.61% 2.52% Gesamtrendite 5.70% 0.69% 0.84% Annualisierte Rendite 4.27% 0.52% 1.11% Volatilität 2.34% 2.90% 8.90% Korrelation Im Vergleich mit den Staatsanleihen in CHF oder den Unternehmensanleihen AAA-BBB hat sich die Anlagegruppe seit ihrer Lancierung sehr gut entwickelt. Auch beim Rendite-Risiko-Verhältnis schneidet die Anlagegruppe gegenüber den Schweizer Anleihen extrem gut ab.

5 V. Portfolio Das Portfolio umfasst derzeit 5 chinesische, zwischen Hongkong und Singapur ansässige Manager. Die aktuelle Rendite des Portfolios beträgt bei einer Laufzeit von 2.3 Jahren 5%. Allokation Strategie Yield Laufzeit Rating Manager % Investment Grade, konzentriert 4.9% 2.2 A- Manager % Investment Grade, diversifiziert, Trading 4.8% 2.6 A- Manager % Investment Grade, diversifiziert, Top Down 4.3% 2.1 A Manager % High Yield 7.2% 2.4 BB Manager % High Investment Grade, konzentriert 4.2% 2.5 BBB+ PRISMA Portfolio 100% 5.0% 2.3 A- PRISMINVEST AG / MZ