Kaufen (von Kaufen seit 28/04/2008)

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1 fairview Schaltbau Holding AG Kaufen (von Kaufen seit 28/04/2008) Maschinenbau 51,28 Deutschland 03.August 2015 Starke operative Performance Umsatzanstieg um 19,8% Das Unternehmen hat vorläufige Halbjahreszahlen veröffentlicht. Der Umsatz hat sich im ersten Halbjahr um 19,8% auf 235,6 Mio. erhöht. Der Auftragseingang verbesserte sich um 13,9% auf 259,4Mio. Das EBIT verbesserte sich sogar um 60% auf 19,8Mio. (Vorjahr 12,3Mio.). Das Nettoergebnis lag bei 14 Mio. (Vorjahr 20,3Mio.). Das Nettoergebnis in 2014 profitierte von der Neubewertung der Beteiligung RAWAG über 10,6 Mio. Die Schaltbau Holding hat 65% an dem italienischen Unternehmen SPII erworben. SPII wird im laufenden Jahr ein Umsatzvolumen von 27Mio. mit 110 Mitarbeitern erzielen. Schaltbau hat den Anteil von der Private Equity Gesellschaft Wise SGR SpA erworben. Die restlichen 35% werden weiterhin von der Familie Foiadelli, den Unternehmensgründern, und dem Management gehalten. Wir schätzen einen Kaufpreis von 16,8Mio. Das Unternehmen hat erfolgreich Schuldscheine im Volumen von 70Mio. platziert. Die Schuldscheine werden fällig in 2022 und Der durchschnittliche Zinssatz liegt bei 2,3%. Das Angebot war sechsfach überzeichnet. Das Management hat die Umsatzprognose für das laufende Jahr erhöht. Der Umsatz soll jetzt bei 485Mio. liegen. Das EBIT bleibt aufgrund von akquisitions- und integrationsbedingten Kosten weiterhin bei 37Mio. Wir halten an unserer Kaufempfehlung und Kursziel von 65 je Aktie unverändert fest. Ergebnis Q2`15 vorl. Nächstes Ereignis Q2`-13.Aug. 15 ISIN DE Kursziel 65 Marktkap. 314,7Mio. Nettoverschuld. 15E 146,4Mio. Buchwert p.aktie 15E 14,53 Range (12M.) 38,00-54,90 D.Tagesvolumen Streubesitz 79,25% CG Scorecard 94% fairpoints: FFFFF Performance (%) 1M 3M 12M Relativ 9,0-10,1-27,9 Absolut 12,7-3,3 2,2 Kurs (Uhrzeit): 10:21 Aktienkurs (blau) vs SDAX (1 y.) Kennzahlen Jahr - Dez. Umsatz ( Mio.) EBITDA ( Mio.) Nettoergebnis ( Mio.) EpA ( ) Nettodividende ( ) P/E (x) EV/ EBITDA (x) Nettorendite (%) ,6 38,3 24,8 4,04 1,00 11,7 11,2 2,1% E 484,5 49,8 20,7 3,38 1,00 15,2 9,3 2,0% 2016E 502,3 54,2 23,9 3,90 1,02 13,1 8,6 2,0% 2017E 518,9 56,9 25,9 4,21 1,04 12,2 8,2 2,0% Quelle: Capital IQ Schaltbau Holding SDAX Heinz Steffen +49 (0)6173 / Heinz.Steffen@fairesearch.de

2 Zusammenfassung Q2`Umsatz-und Ergebnisentwicklung (vorläufig) % % 8% 6% 4% 2% 0 Q2`06 Q2`07 Q2`08 Q2`09 Q2`10 Q2`11 Q2`12 Q2`13 Q2`14 Q2`15 vorl. 0% Umsatz (in Mio.) EBIT-Marge Ergebnisentwicklung hat sich in Q2`15 beschleunigt Das Management hat die vorläufigen Zahlen für das erste Halbjahr 2015 veröffentlicht. Die endgültigen Zahlen werden am 13. August publiziert. Der Umsatz konnte um 19,8% auf 235,6Mio. gesteigert werden. Der Auftragseingang hat sich im gleichen Zeitraum um 13,9% auf 259,4Mio. erhöht. Das operative Ergebnis verbesserte sich überproportional um 60% von 12,3Mio. auf 19,8Mio. Die Ergebnisentwicklung wurde im Wesentlichen im zweiten Quartal erzielt. So erhöhte sich das operative Ergebnis im zweiten Quartal um 86,8% von 6,1Mio. auf 11,4Mio. Der Umsatz stieg im gleichen Zeitraum um 21,5% auf 127,6Mio. an. Die EBIT-Marge verbesserte sich von einem relativ niedrigen Niveau von 5,9% auf das normale Niveau von 8,9%. Das Nettoergebnis nach Steuern fiel um 32% auf 10,2Mio. Im zweiten Quartal 2014 profitierte das Unternehmen von Zuschreibungen in Höhe von 10,6Mio. aus der Neubewertung der RAWAG. Das Management hat die Prognose für das Gesamtjahr bestätigt. Allein der Umsatz wurde aufgrund der SPII-Akquisition auf 485Mio. erhöht. Die Prognosen für das operative Ergebnis bleiben mit 37Mio. und das Ergebnis je Aktie mit 2,91 unverändert. Im Geschäftsjahr 2016 wird SPII erstmalig zum Ergebnis beitragen. Teure Akquisition, aber solides Ergebnis Die Akquisition von SPII Schaltbau hat 65% an dem italienischen Unternehmen SPII von der Private Equity Gesellschaft Wise SGR SpA erworben. Die Gründerfamilie Foiadelli und das Management haben gleichzeitig ihren Anteil von 25% auf 35% angehoben. Der Kaufpreis wurde nicht erwähnt, aber nach unseren Einschätzungen liegt er bei ca. 16,8Mio. oder 12x EV/EBIT. SPII mit seinem Hauptsitz in Saronno, wurde August

3 gegründet und bietet maßgeschneiderte kundenindividuelle Systemlösungen für die Eisenbahn- und die Automatisierungsindustrie an. Der Unternehmensschwerpunkt liegt auf der Designentwicklung und Fertigung von elektromechanischen Systemen und Komponenten für die Eisenbahnindustrie. Das Unternehmen bietet Relais, Mikroschalter, Schalter, Konnektoren, optische Sensoren, Joysticks und Krankontrolleinheiten an. Im laufenden Geschäftsjahr wird mit einem Umsatzvolumen von 27Mio. gerechnet, der mit 110 Mitarbeitern erreicht werden soll. SPII - Akquisition SPII in Mio. EBIT-Marge in Mio. Umsatz 27,0 9,5% 2,57 Umsatz mit Schaltbau 2,5 16,5% 0,41 Nettoumsatz 24,5 8,8% 2,15 EV/EBIT 12,0 Unternehmenswert 25,8 Wert 65%-Anteil 16,8 Nach unseren Schätzungen erzielte Schaltbau ein Umsatzvolumen von 2,5Mio. mit dem Unternehmen. Im Wesentlichen handelte es sich dabei um Schalter, Konnektoren und Schnappschalter. Wir haben bei unserer Bewertung diesen Umsatzanteil aus der SPII- Kaufpreisbewertung herausgenommen. Nach unseren Schätzungen lag die EBIT-Marge bei 8,8% und bei einem Faktor 12x bei der Kennzahl EV/EBIT beläuft sich der Kaufpreis somit auf 16,8Mio. Nach unseren Berechnungen hat das Unternehmen eine deutliche Prämie für den Mehrheitsanteil von 65% an SPII bezahlt. So lag der Umsatz je Mitarbeiter bei , der mehr einem Handels- als einem Produktionsunternehmen entspricht. Die Akquisition wird das bestehende Produktprogramm des Unternehmens sinnvoll ergänzen. Die Risiken sind anders als bei den Akquisitionen in Spanien überschaubarer. Ein Grund dafür ist auch die über 40-jährige erfolgreiche Zusammenarbeit mit SPII. RDS-Anteil von 50% auf 65% erhöht Das Management hat seinen Anteil von 50% an dem englischen Unternehmen RDS (Rail Door Systems) auf 65% aufgestockt. In 2014 erzielte das Unternehmen ein Umsatzvolumen von 6,6Mio. mit 39 Mitarbeitern. Die Unternehmensschwerpunkte sind dabei die Reparatur und Wartung von Türsystemen in Großbritannien und Irland. RDS wird voll konsolidiert werden und nicht mehr at equity. Das Unternehmen ist profitabel und die Vollkonsolidierung führt dazu, das sich Umsatz und EBIT erhöhen werden. Gleichzeitig steigt aber auch der Anteil Dritter. Faiveley Transport S.A. wird von Wabtech übernommen M&A-Aktivitäten gewinnen an Dynamik Das US-Unternehmen Wabtec Corporation wird das französische Unternehmen Faiveley Transport S.A., einem führenden Anbieter von integrierten Systemen und Dienstleistungen für die 03.August

4 Eisenbahnindustrie, übernehmen. Der Verkaufspreis beträgt 1,66Mrd. oder US$1,8Mrd. Wabtec bietet allen Faiveley-Aktionären einen Kaufpreis je Aktie von 100 an nach Auszahlung einer Dividende von 0,90 im Oktober Die Übernahmeprämie liegt bei 41% basierend auf dem letzten Aktienkurs vom 24. Juli Wabtec wird die Übernahme in bar und mit Hilfe von eigenen Vorzugsaktien bezahlen. Für eine Faiveley-Aktie liegt das Umtauschverhältnis bei 1,125 Wabtec-Stammaktien (16 Faiveley-Aktien für eine Wabtec- Vorzugsaktie). Die neue Gruppe wird insgesamt ein Umsatzvolumen von 4Mrd. mit einem ausgewogenen Produktangebot erzielen. Das gemeinsame Unternehmen wird in 31 Ländern mit über 104 Produktionsstätten und Mitarbeitern präsent sein. Der Umsatzanteil Fracht/Güterverkehr zu Transit liegt bei ausgewogenen 46% bei Fracht und 54% bei Transit. Übernahmepreis für Schaltbau beträgt mindestens 72 je Aktie Faiveley Transport S.A. zählt zu den wichtigen Wettbewerbern der Schaltbau-Gruppe. Das Produktangebot und die Aktionärsstruktur ähneln sich sehr stark. Wir haben deshalb die Bewertung des Deals Wabtec/Faiveley auf die Bewertung der Schaltbau Holding übertragen. Basierend auf den Kennzahlen EV/Umsatz und EV/EBITDA ist das Unternehmen deutlich unterbewertet. Nach unseren Schätzungen liegt der faire Wert ca. 40.1% über dem derzeitigen Unternehmenswert. Dies ist nahezu die gleiche Prämie, die Wabtec für die Übernahme von Faiveley gezahlt hat. Faiveley M&A-Bewertung übertragen auf Schaltbau in Mio. Faiveley Schaltbau Bewertungslücke in % Kurs je Aktie Enterprise Value 1.660,0 461,1 51,28 Umsatz 1.200,0 484,5 EBITDA 2015/16 128,0 49,8 EBITDA 2016/17 137,0 54,2 EV/Umsatz 1,4 1,0 45,3% 74,53 EV/EBITDA 2015/16 13,0 9,3 40,1% 71,84 EV/EBITDA 2016/17 12,1 8,5 42,3% 72,99 Schuldscheindarlehen 6-fach überzeichnet Finanzierung gesichert Das Unternehmen hat erfolgreich ein Schuldscheindarlehen in Höhe von 70Mio. am Markt platziert. Ursprünglich war ein Volumen von 50Mio. geplant gewesen, aber aufgrund der großen Nachfrage wurde die Emission auf 70Mio. aufgestockt. Insgesamt war die Emission 6-fach überzeichnet. Die Laufzeiten der Schuldscheine liegen bei 5 und 7 Jahren. Der durchschnittliche Zinssatz liegt mit 2,3% auf einem relativ niedrigen Niveau. Die Finanzierung ermöglicht dem Unternehmen über Akquisitionen weiter zu wachsen. Gleichzeitig reduzieren sich die Zinsaufwendungen. Schlussfolgerungen Wir halten an unserem Kursziel von 65 je Aktie und der Kaufempfehlung unverändert fest. Aufgrund der SPII-Übernahme 03.August

5 haben wir die Umsatzprognose nach oben angepasst. Die Akquisition von SPII wird nicht nur das operative Ergebnis in 2016 erhöhen, sondern auch einen gut aufgestellten Partner an Bord bringen. Nach unseren Einschätzungen hat Schaltbau einen relativ hohen Kaufpreis für den 65%-Anteil gezahlt. Wir glauben jedoch, dass die Übernahme interessante Möglichkeiten geschaffen hat, das Produktangebot abzurunden, den Vertriebskanal zu sichern und den Marktanteil in Italien zu erhöhen. Die Gründerfamilie wird weiterhin in der operativen Verantwortung bleiben. Anders als bei den Akquisitionen in Spanien handelt es sich bei SPII nicht um einen Sanierungsfall. Consensus und fairesearch - Schätzungen 2015E 2016E 2017E fairesearch EpA 3,38 3,90 4,21 Consensus EpA 3,27 4,19 4,79 fairesearch KGV 15,19 13,15 12,17 Consensus KGV 15,68 12,24 10,71, I/B/E/S-Schätzungen 03.August

6 Kennzahlen E Kennzahlen Schaltbau Holding AG E 2016E 2017E Umsatz ( Mio.) 269,8 280,4 318,4 362,8 390,7 429,6 484,5 502,3 518,9 EBITDA ( Mio.) 26,5 30,1 34,7 37,0 45,1 38,3 49,8 54,2 56,9 EBIT ( Mio.) 20,3 23,8 27,5 29,5 36,0 27,3 37,6 41,6 43,9 Nettoergebnis ( Mio.) 12,3 12,1 18,7 19,0 21,4 24,8 20,7 23,9 25,9 Margen EBITDA-Marge 9,8% 10,8% 10,9% 10,2% 11,5% 8,9% 10,3% 10,8% 11,0% EBITA-Marge 7,5% 8,5% 8,6% 8,1% 9,2% 6,4% 7,8% 8,3% 8,5% EBIT-Marge 7,5% 8,5% 8,6% 8,1% 9,2% 6,4% 7,8% 8,3% 8,5% Eigenkapitalrentabilität 70,2% 42,5% 35,7% 28,0% 27,0% 26,6% 23,2% 26,0% 27,5% ROCE (inkl.goodwill) 18,2% 26,3% 28,0% 23,6% 18,6% 17,3% 14,7% 15,5% 15,6% Bilanz Enterprise Value (EV) 140,0 161,9 202,4 256,9 330,6 428,4 461,1 463,2 466,9 Nettoverschuldung/(-vermögen) ( Mio.) 74,4 73,3 63,7 91,0 92,2 138,0 146,4 148,5 152,2 Capital Employed (durchschnittl.) 90,4 99,9 106,5 127,9 151,3 174,6 197,2 203,3 210,0 Net Working Capital ( Mio.) 53,71 62,77 64,14 101,06 101,90 125,69 134,67 136,52 138,68 Eigenkapital ( Mio.) 20,5 33,1 59,5 76,5 89,4 112,5 107,2 109,1 109,8 Eigenkapital/Gesamtvermögen(%) 12,2% 17,5% 27,9% 29,9% 33,4% 31,2% 25,0% 24,9% 24,5% Nettoverschuldung/EK (%) 52,1% 43,7% 29,0% 33,2% 25,5% 29,0% 28,9% 29,4% 30,2% Kapitaleffizienz/Solvabilität Umsatz/CE (inkl. Goodwill) (x) 2,8 2,7 2,8 2,6 2,4 2,2 2,1 2,1 2,1 Umsatz/Sachanlagen (x) 6,5 6,7 7,2 7,8 7,4 6,3 7,4 7,2 6,9 Umsatz/Net working capital (x) 5,0 4,5 5,0 3,6 3,8 3,4 3,6 3,7 3,7 Vorräte/Umsatz (Tage) 54,9 65,8 68,8 74,4 63,1 71,8 68,1 70,0 72,1 Forderungen LL/Umsatz 50,5 59,2 54,1 65,9 61,0 67,3 62,9 58,6 54,9 Verbindlichkeiten LL/Umsatz 20,2 23,6 22,6 21,0 19,3 26,4 24,2 24,0 23,9 CAPEX/Abschreibungen (%) 1,6 1,7 1,8 1,2 1,9 1,6 1,4 1,4 1,4 Zinsdeckung (x) 3,5 3,8 4,2 5,7 7,4 6,1 8,8 10,1 11,1 Dividendenausschüttungsquote 10,6% 16,9% 19,2% 25,0% 27,6% 24,8% 29,6% 26,1% 24,7% Steuerquote 16,7% 16,8% 13,2% 14,6% 26,6% 17,4% 25,0% 25,2% 25,4% Bewertung E 2016E 2017E EpA ( ) 2,20 2,16 3,13 3,09 3,48 4,04 3,38 3,90 4,21 EpA ( ) voll verwässert 2,06 2,03 3,13 3,09 3,48 4,04 3,38 3,90 4,21 CFpA ( ) 3,01 3,01 4,33 4,31 4,96 5,82 5,36 5,95 6,33 Dividende ( ) 0,23 0,37 0,60 0,77 0,96 1,00 1,00 1,02 1,04 Buchwert ( ) 3,14 5,09 8,75 11,06 12,89 15,21 14,53 15,02 15,33 Adjustierter Buchwert ( ) 2,23 4,19 7,02 9,18 11,04 10,02 9,35 9,84 10,15 KGV 5,7 7,8 7,4 8,7 11,2 11,7 15,2 13,1 12,2 KCF 3,5 4,8 5,4 6,3 7,8 8,1 9,6 8,6 8,1 Kurs/Buchwert 3,7 3,1 2,6 2,4 3,0 3,1 3,5 3,4 3,3 Dividendenrendite (%) 2,0% 2,3% 2,6% 2,8% 2,5% 2,1% 2,0% 2,0% 2,0% EV/Umsatz (x) 0,52 0,58 0,64 0,71 0,85 1,00 0,95 0,92 0,90 EV/EBITDA (x) 5,29 5,37 5,84 6,94 7,34 11,20 9,26 8,55 8,20 EV/EBIT (x) 6,89 6,82 7,36 8,71 9,18 15,69 12,25 11,14 10,63 EV/Capital Employed (x) 1,55 1,62 1,90 2,01 2,19 2,45 2,34 2,28 2,22 EV/CE (inkl.goodwill) (x) 1,47 1,54 1,77 1,85 2,03 2,18 2,01 1,97 1,93, Anmerkungen: Der Enterprise Value beinhaltet auch die Pensionsrückstellungen und Anteile Dritter 03.August

7 Vertragsbedingungen Diese Analyse wurde unabhängig vom analysierten Unternehmen von fairesearch GmbH & Co. KG und dem auf der Frontseite aufgeführten Analysten (beide werden hiernach gemeinsam oder einzeln als Autor bezeichnet) erstellt. Nur wenn es auf der Frontseite ausdrücklich erwähnt ist, hat das analysierte Unternehmen für diese Studie bezahlt. Der Autor wurde von der ICF Bank AG beauftragt, das Unternehmen zu analysieren. Die in unseren Studien dargestellten Informationen und Meinungen basieren auf öffentlich bekannten Informationen, insbesondere Berichten, Veröffentlichungen und Präsentationen des analysierten Unternehmens, von deren Richtigkeit, Vollständigkeit und Glaubwürdigkeit der Autor ohne weitere Prüfung ausgegangen ist. Der Autor garantiert die Richtigkeit und Vollständigkeit der Informationen nicht. Die Studie wurde erstellt, um Anleger zu unterstützen; sie ist aber in keinem Fall als Ersatz für vom Leser selbst vorzunehmende Anlageentscheidungen zu verwenden. Der Autor behält sich das Recht vor, Aussagen und Meinungen im Rahmen der Analyse jederzeit und ohne zusätzliche Information zu ändern. Das heißt, die Meinungen in dieser Studie reflektieren die Entscheidung des Autors mit Datum dieser Analyse. Grundsätzlich veröffentlicht der Autor seine Studien zunächst auf seiner Homepage. Es ist durchaus möglich, dass diese Analyse daher nicht zeitgleich beim Leser angekommen ist. Die angegeben Aktienkurse sind die Schlusskurse vom Vortag, falls nicht anders gekennzeichnet. Die Analyse ist nicht gedacht und sollte nicht als Angebot verwendet werden, um Wertpapiere zu kaufen oder zu verkaufen. Jeder Verweis auf die vergangene Entwicklung eines Wertpapiers darf nicht als Gewähr für die zukünftige Entwicklung eines Wertpapiers gewertet werden. Der Autor übernimmt somit keinerlei Gewähr und/oder Verpflichtung für die Übernahme von möglichen Verlusten, die einem Investor aus der Verwertung dieser Analyse entstehen oder entstehen könnten. Die Studie unterliegt dem Urheberrecht, und sie wird nur an ausgesuchte Leser verschickt bzw. der Leser kauft die Studie in elektronischer Form, Es ist untersagt, die Analyse (teilweise oder im Ganzen) ohne vorherige schriftliche Zustimmung des Autors an Dritte in duplizierter Form oder auf elektronischem Weg weiterzuleiten. Der Autor hat keine und wird keine Aktien des in dieser Studie analysierten Unternehmens kaufen oder verkaufen. Der Autor hat nicht und wird nicht als Berater des in dieser Studie analysierten Unternehmens agieren. Es ist möglich, dass die Studie vor der Endfassung dem analysierten Unternehmen oder dessen Beratern zu Informationszwecken zur Verfügung gestellt worden ist. Der Autor ist aber auf keinen Fall an die Anmerkungen des Unternehmens bzw. dessen Berater gebunden. Die englischen Analysen des Autors sind ausschließlich an professionelle Investoren (in den USA: Major Institutional Investors ) gerichtet. Der Autor ist weder in Großbritannien noch in den USA registriert. Mit dem Kauf dieser Analyse akzeptieren Sie diese Bedingungen. Unser Bewertungssystem spiegelt die erwartete absolute Performance in nationaler Währung in einem 6-Monats-Zeitraum wider: KAUFEN = erwartete Performance über 10% HALTEN = erwartete Performance zwischen 5% und 10% VERKAUFEN = erwartete Performance schlechter als 5% In Deutschland ist fairesearch GmbH & Co.KG bei der BaFin, Marie-Curie Straße in Frankfurt/Main registriert. Der Autor arbeitet als zertifizierter DVFA-Analyst. FIRST ACTIVE INDEPENDENT RESEARCH fairesearch GmbH & Co. KG Westerbachstraße 23C D Kronberg Tel, +49 (0)6173 / Fax: +49 (0)6173 / Internet: 03.August