Renditeerwartungen an Private Equity und Venture Capital Sind?? die fetten Jahre vorbei??sorgen um die Weltwirtschaft und schwankende Aktienmärkte drücken auch die Renditeerwartungen von Beteiligungsinvestoren. Noch aber liefern Private Equity und Venture Capital außergewöhnlich starke Returns. Und weiterhin fließt viel Geld in die Fonds nicht zuletzt deshalb, weil sich die Anlageklasse auch langfristig als robust erwiesen hat. 20 1 2-2019 Foto: dantessvip67 stock.adobe.com
Titelthema I n China und den USA verliert das Wachstum an Schwung. Selbst in Deutschland, dem Leuchtturm der wirtschaftlichen Stabilität in Europa, wächst die Wirtschaft im zehnten Jahr des Aufschwungs schwächer. Und die Notenbanken läuten das Ende ihrer ultraleichten Geldpolitik ein, was an den Aktienmärkten ebenfalls nicht gerade Euphorie auslöst. Sind all das Signale dafür, dass sich auch Private Equity-Investoren auf eine Zeitenwende einstellen müssen? Akzeptieren die Limited Partner (LPs) auch schwächere Returns oder wird den General Partnern (GPs) das Fundraising künftig nicht mehr so leichtfallen wie heute? Private Equity gilt als ein Hort der Stabilität Spurlos gehen veränderte Rahmenbedingungen am Beteiligungssektor nicht vorbei. Public und Private Markets sind bis zu einem gewissen Grad verlinkt, wobei die Public Markets in der Regel ein Stück weit vorlaufen, sagt Dr. Matthias Reicherter, Chief Investment Officer bei Golding Capital Partners. Das könnte bedeuten, dass es angesichts der zunehmend volatilen Aktienmärkte auch im Segment Private Equity früher oder später unruhiger werden könnte. Freilich: Die Börsen können sich auch schnell erholen und bald wieder höhere Niveaus anpeilen. Hinzu kommt: Angesichts der zunehmenden Volatilität der Aktien kurse suchen viele Investoren erst recht einen stabilisierenden Faktor fürs Portfolio. Private Equity hat in seiner Historie bewiesen, dass es auch Krisen relativ unbeschadet überstehen kann, sagt Reicherter. Für Fonds und Versicherungen, die oft immer noch mit Liquidität überschwemmt werden und die in Zeiten nach wie vor historisch niedriger Zinsen hände ringend nach Anlagezielen suchen, bleibt Private Equity auch wegen dieser nachhaltigen Stabilität eine attraktive Anlageklasse. Das zieht möglicherweise sogar weitere Investoren an, und auch die Liquidität, die aus Verkäufen zurückkommt, will wieder angelegt werden. Starke Renditen weiterhin möglich Nach den Korrekturen an den Aktienmärkten und vor dem Hintergrund starker Kursschwankungen könnten sich 2019 und 2020 auch für Private Equity wieder attraktive Einstiegsgelegenheiten bieten, so Chirag Patel, Head of Research & Advisory EMEA bei State Street Global Exchange in London. Er verweist darauf, dass weltweit weiterhin viel Geld in die Beteiligungsfonds fließt. Nach dem All-Time High 2017 habe es auch in weiten Teilen des Jahres 2018 außergewöhnlich starke Fundraising- Aktivitäten gegeben. Und weil Unsicherheitsfaktoren wie die Sorgen um Handelskriege, Protektionismus, steigende Zinsen und die künftige Konjunkturentwicklung so schnell nicht verschwinden werden, bleibt vorbörsliches Beteiligungskapital als stabiler Hort gefragt. Patel rechnet damit, dass sich die durchschnittlichen jährlichen Renditen in den nächsten Jahren in einer Range von 12% bis 16% bewegen werden. In einzelnen Nischen wie den Sektoren Energie und Healthcare, die schon im vergangenen Jahr mit attraktiven Exits aufgefallen sind, dürfte es weiterhin sehr hohe Returns geben, sagt er. Venture Capital belohnt Risikobereitschaft Absolute Spitzenrenditen erwarten die Anleger trotz der erfreulichen Rückflüsse und Returns bei Private Equity heute gar nicht einmal. Im Markt haben sich in den vergangenen Jahren leicht vorsichtigere Erwartungen an die Rendite herauskristallisiert die werden dafür übertroffen, sagt Uwe Fleischhauer, Mitglied des Vorstands der Investmentgesellschaft Yielco Investments. Bei Buyouts liegen sie derzeit in einer Spanne von jährlich 10% bis 15%. Bei Venture Capital wollen die Investoren Die große Zahl der Unicorns ist für viele LPs ein Zeichen dafür, dass die mit der Dotcom-Bubble-Ära vergleichbaren Risiken zunehmen. gern über 15% bis 25% erzielen, wobei sie wegen der höheren Risiken auch Ausreißer nach unten oder sogar Verluste einkalkulieren müssen. Dem aktuellen Global Private Equity Barometer von Coller Capital zufolge haben sich die Renditeerwartungen der LPs bei Venture Capital sogar signifikant verbessert, wobei die größeren Hoffnungen eher auf Nordamerika liegen als auf europäischem Wagniskapital. Allerdings: Die große Zahl der Unicorns (Firmen mit einem außerbörslichen Unternehmenswert von mehr als 1 Mrd. USD) ist für viele LPs ein Zeichen dafür, dass die mit der Dotcom-Bubble-Ära vergleichbaren Risiken zunehmen. 21 1 2-2019
Titelthema Erwartete Performance von Private Equity-gestützten Unternehmen gegenüber Unternehmen ohne Private Equity (Sicht der LPs) Wie werden Private Equity-finanzierte Unternehmen gegenüber nicht Private Equity-finanzierten Unternehmen den nächsten Abschwung überstehen? Schlechter 4% 70% Besser Quelle: Coller Capital Uwe Fleischhauer, Yielco Investments Trend zu alternativen Investments Aktuelle Umfragen unter Pensionsfonds zeigen, dass Private Equity, Infrastruktur und Private Debt bei den infrage kommenden Anlageklassen in den Top Ten wieder ziemlich weit oben stehen. Derzeit herrscht generell große Zufriedenheit mit alternativen Investments, nachdem vor allem in den letzten zwei bis drei Jahren viel Geld zurückgeflossen ist und die Erwartungen erfüllt wurden, sagt Fleischhauer. Investoren suchen den Diver sifizierungseffekt solcher Anlagen in ihren Portfolios und schätzen sie als Renditebringer im Umfeld niedriger Zinsen. Mehrere Pensionskassen waren dank ihrer alternativen Investments sogar überhaupt erst in der Lage, eine positi ve Rendite zu erzielen, weiß Fleischhauer. Neue Herausforderungen in Zeiten hoher Multiples Verlockend sind die gerade in jüngster Zeit realisierten außergewöhnlich hohen Returns allemal. Reicherter spricht von je nach Segment und Region variierenden Bruttorenditen in einem Spektrum von 20% bis 25% über den Anlagehorizont von vier bis fünf Jahren. Dazu beigetragen haben allerdings die vor nicht langer Zeit noch günstigeren Startbedingungen. Viele Bestandsportfolios, etwa aus den Jahren 2012/2013, sind bei Einstiegs preisen mit niedrigen Multiples gestartet, wurden gut Dr. Matthias Reicherter, Golding Capital Partners weiterentwickelt und haben dann auch noch vom Konjunk turaufschwung und nahezu marktbreit höheren Unterneh mensbewertungen profitiert. Ganz so leicht wird es bei einem Einstieg zu höheren Values nicht mehr werden. Assetmanager wie Golding Capital sehen sich jetzt vor der Herausforderung, die Investoren suchen den Diver sifizierungseffekt in ihren Portfolios und schätzen Renditebringer im Umfeld niedriger Zinsen. GPs auszuwählen, die Zugang zu attraktiven Investments oder eine vielversprechende aktive Strategie für das aktuelle Marktumfeld haben. Hohe Bewertungen müssen dabei kein Hindernis sein, wenn sie etwa durch die Wachstumschancen auch gerecht fertigt sind. Genau hinsehen und aus komplexen Situationen heraus mit einer aktiven Strategie Return realisieren: Das rückt als Erfolgsfaktor jetzt wieder stärker in den Vordergrund. Spätestens wenn die konjunkturelle Ebbe kommt, wird man sehen, welches Gerüst unter der Bewertung steht, sagt Reicherter. Vorkehrungen für den Konjunktureinbruch Die Multiplikatoren für die Unternehmensbewertung sind vor allem in den letzten vier bis fünf Jahren deutlich nach oben gegangen. Bei den Ertragsbewertungen und den Fremdkapitalquoten sehen wir heute schon wieder Niveaus, die an das Vorkrisenjahr 2007 erinnern, so Fleischhauer. Die Yielco-Manager 22 1 2-2019
Die Plattform für Investoren und Entrepreneure (E-)MAGAZIN ONLINE EVENT NETZWERK 12 2018 12,50 EUR (D) Private Equity Buyouts M&A www.vc-magazin.de Das Magazin für Investoren und Entrepreneure Das wird anspruchsvoll Expertenumfrage e zum Beteiligungsjahr 2019 Innovationen an vielen Punkten Disruptive Technologies what s next? Eine Robotersteuer halte ich für unsinnig Interview mit Dr. Benedikt Herles, es, Vito Ventures Mit Special Unternehmensfinanzierung Unter U n e nehmen ehmen s nanzie nzie nzie rung rung ung ung in in n Bad Baden-Württemberg Bad tembe e rg rg Jahrespartner 2019 Jahrespartner im Netz: www.vc-magazin.de/jahrespartner
Titelthema investieren deshalb wieder selektiver und vorsichtiger. Sie streuen länger über die Zeit und berücksichtigen dabei auch zyklus abhängige Spezialitäten oder Special Situations wie Turnaround und Restrukturierung in der Anlageklasse Private Equity, die bei Marktkorrekturen von günstigen Einstiegschancen profitieren können. Mehr als die Hälfte der LPs, so die Studie von Coller, bereitet die Investmentstrategie auf den nächsten Konjunktureinbruch vor. Die meisten sind aber auch davon überzeugt, dass mit Private Equity finanzierte Unternehmen einen solchen Abschwung besser überstehen werden als andere Firmen. Immerhin 17% planen zudem bereits wieder, ihr Exposure in Turnaround-Fonds anzuheben. Risiken nehmen zu Bei einem Multiplikator zwischen dem 14- und 16-Fachen des EBITA werden derzeit Preise bezahlt, die schon gut und gern einmal doppelt so hoch sind wie in früheren Zeiten. Bei Large Caps mit Unternehmenswerten ab 1 Mrd. EUR werden teilweise übertrieben hohe Bewertungen akzeptiert, die bei einem Rückgang der Multiplikatoren zum Problem werden können, gibt Thomas Weinmann, Geschäftsführer des Private Equity-Dachfonds Astorius, zu bedenken. Dennoch wollen viele Großanleger weiter gerade in darauf ausgerichtete Fonds investieren, die ihrerseits wieder um die begrenzte Zahl der Assets in dieser Größenordnung konkurrieren. Eine Menge Geld fließt weiterhin in Private Equity, während wir tendenziell eine geringere Thomas Weinmann, Astorius Zahl von attraktiven Unternehmen sehen, sagt Patel von State Street. Folgerichtig drückt auch der starke Wettbewerb auf die Return-Erwartungen. Investoren im Large Cap-Segment sind dennoch auch mit relativ moderaten Renditeperspektiven zufrieden. Bei Small Caps (10 Mio. EUR bis 50 Mio. EUR) beobachtet Weinmann Übertreibungen bei den Bewertungen noch nicht und bei kleineren Mid Caps (bis 150 Mio. EUR) nur bedingt. Allein die 200 deutschen Unternehmen, in die jährlich kleinere Private Equity-Fonds investieren, stehen für deutlich mehr Transaktionen als die doch begrenzte Zahl, die für Large Cap- Fonds verfügbar ist. Entsprechend größer ist die Chance, durch die gezielte Auswahl von auf Small Caps und kleine Mid Caps ausgerichteten Fonds eine nachhaltig attraktive Rendite zu erzielen, erklärt Weinmann. Krisen bieten auch Chancen Wer nicht gezwungen ist, in Extrembewertungen zu investieren, kann die Trüffelschweine suchen. Das Astorius-Team etwa diskutiert regelmäßig mit 200 bis 300 europäischen Fondsmanagern intensiv über deren Strategien. Wo ist ihr Alleinstellungsmerkmal? Wie lösen sie Probleme und wie gehen sie mit Krisen um? Gerade für Private Equity können Krisenszenarien in einem Markt auch eine Chance sein. Portfoliounternehmen etwa bietet sich dann die Chance, in Bedrängnis geratene Wettbewerber zu kaufen. Aus dieser Sichtweise ist möglicherweise sogar der Brexit ein Treiber für Private Equity. Der Brexit könnte zu einer vermehrten Zahl von Akquisitionen und damit zu Opportunitäten für Finanzinvestoren führen, sagt Patel. Auch solche Chancen haben das Zeug, das Fundraising zu beflügeln. Wer nicht gezwungen ist, in Extrembewertungen zu investieren, kann die Trüffelschweine suchen. Keine Probleme im Fundraising Die Investitionsbereitschaft dürfte ohnehin noch eine Zeit lang anhalten. Grundsätzlich ist Private Equity nach wie vor ein Markt für Verkäufer, in dem das Fundraising relativ problemlos läuft, erläutert Fleischhauer. Fondsvolumina werden dabei tendenziell eher noch erhöht, wobei oft erst der sogenannte Hard Cap Grenzen setzt. Das ist der Punkt, an dem Investoren kein weiteres Aufstocken wünschen, weil die GPs sonst ihrer eigenen Philosophie untreu würden. Zwar könnten politische Unsicherheiten wie Populismus und Nationalismus oder ein größerer Kurseinbruch an den Börsen die Investitionsbereitschaft der LPs bremsen. Derzeit aber überwiegen die positiven Aspekte, so Fleischhauer. Prinzipiell ist davon auszugehen: Institutionelle Großanleger werden auch weiter nachhaltig in Large Caps inves tieren und auf Kontinuität achten. Hinzu kommen kleinere Vermögen, die bislang noch nicht oder nur mit einem geringen Institutionelle Großanleger werden auch weiter nachhaltig in Large Caps inves tieren und auf Kontinuität achten. Teil ihrer Assets in Private Equity investiert sind. Family Offices und Multi Family Offices etwa gehören dazu oder Unternehmer, die mit dem Verkauf ihrer Firma zu Vermögen gekommen sind. Sie beschäftigen sich auch deshalb zunehmend mit dieser Anlageklasse, weil insbesondere Immobilien mittlerweile sehr teuer sind und der Aktienmarkt in den kommenden Monaten von starker Volatilität geprägt sein wird, sagt Weinmann. Die Fondsportfolios tragen mit ihrer Streuung dem Sicherheitsaspekt Rechnung und eignen sich damit als solides Fundament der Kapitalanlage. Hinzu kommen jene Anleger, die von den aktuell attraktiven Returns angezogen werden. Solche Tourist- 24 1 2-2019
Investoren haben vorwiegend die derzeit attraktiven Märkte im Visier. Aktuell etwa zieht es viele dieser Investoren in den USA wieder nach Europa, beobachtet Weinmann. Chirag Patel, State Street Global Exchange Währungsschwankungen als Risikofaktor An Risiken fehlt es nicht, und viele davon werden nicht von heute auf morgen verschwinden. Dem Global Private Equity Baro meter von Coller Capital zufolge glauben drei Viertel der Limi ted Partner, dass internationale Handelskonflikte die Returns beeinträchtigen könnten. Auch ein Brexit verheißt ihnen bei allen möglichen Opportunitäten für Deals zu niedri geren Bewertungen nichts Gutes. Hinzu kommt die starke Volatilität der Währungen. Ein starker US-Dollar etwa schwächt die USDbasierten Erträge von Anlegern aus der Euroregion. Währungsveränderungen können ein Renditetreiber sein, aber auch zu Negativeffekten führen weiß Patel. Eine erhöhte Währungsvolatilität ist deshalb ebenfalls ein potenzieller Risikofaktor. Private Equity-Investoren haben aber eben auch die Möglichkeit, Vorkehrungen zu treffen und Schwerpunkte etwa nach Unternehmens größen oder Regionen zu setzen. Wichtig sind Disziplin und der professionelle Aufbau von robusten Portfolios, die Downside-Märkte abfedern und nachhaltige Renditen auch über Krisen hinweg erzielen können, betont Reicherter von Golding Capital Partners. Wer dagegen Risiken unterschätzt, laufe Gefahr, dass sein Portfolio vielleicht schon in zwei oder drei Jahren oder wann auch immer wieder schwierigere Zeiten kommen regelrecht implodiert. Fazit Die Limited Partner investieren heute mit relativ konservativen Renditeerwartungen in Beteiligungskapital. Für sie bleiben Private Equity und je nach Risikoneigung auch Venture Capital dennoch allein schon deshalb interessant, weil Zinsanlagen nach wie vor wenig attraktiv sind, Immobilien vielerorts als überteuert erscheinen und eine breite Streuung mit Blick auf die zunehmend volatileren Aktienbörsen gefragt ist. Für Finanzinvestoren bieten Marktschwankungen zudem trotz der hohen Multiples bald vielleicht sogar wieder mehr günstige Einstiegsgelegenheiten. Norbert Hofmann redaktion@vc-magazin.de ANZEIGE