Dieses Dokument ist nur für professionelle Investoren und nicht für Privatanleger bestimmt. JUNI 2015 Active Share und sein Nutzen für Anleger Paras Anand, Leiter des Bereichs Europäische Aktien In diesem Beitrag beleuchten wir die Kennzahl Active Share und ihren Nutzen als Instrument zur Beurteilung von Portfolios und Fondsmanagern. Wir halten den Active Share für eine sinnvolle Kennzahl, deren Aussagewert jedoch begrenzt ist. Bei der Beurteilung von Aktienfonds sollten sich Anleger daher nicht allein auf diese Maßzahl verlassen. Sie sollte vielmehr in Verbindung mit anderen quantitativen und qualitativen Kenngrößen verwendet werden, darunter mit der wichtigsten: der Fähigkeit des Fondsmanagers. WIE MAN AKTIVES FONDSMANAGEMENT MISST Aktiv oder passiv? Dies ist die grundlegende Frage, die sich die meisten Anleger im Vorfeld einer Anlage stellen. Dabei haben sich passive Fonds in den letzten Jahren zu einem wichtigen Instrument an den weltweiten Aktienmärkten entwickelt, wie Grafik 1 zeigt. Ihren Schub verdanken sie nicht zuletzt den höheren Kosten und dem nur mäßigen Erfolg vieler durchschnittlicher aktiver Fondsmanager. Allerdings reichen passiv gemanagte Fonds in der Regel nach Gebühren nicht an ihre Benchmark heran. Der Grund sind ihre für die Indexnachbildung anfallenden Kosten. Aktiv gemanagte Fonds hingegen eröffnen die Chance, die Marktrendite zu übertreffen sofern der Fondsmanager bei der Titelselektion ein gutes Händchen beweist und auf fundierte Analysen zurückgreifen kann. Dabei kann der Grad der Aktivität in der Praxis stark variieren. So reicht die Bandbreite von Managern, die sich nur geringfügig von ihrem Vergleichsindex entfernen, bis hin zu solchen, die nur wenige Titel aus ihrem Referenzindex in ihren Portfolios halten. In den letzten Jahren hat sich daher der Active Share zu einer gängigen Kenngröße entwickelt, die darüber informiert, wie aktiv ein Fondsmanager wirklich ist. Grafik 1: Anteil aktiv und passiv verwalteter Fonds am weltweiten Markt Anteil in Prozent 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Active Aktive Fonds Passive Fonds (inc ETFs) (inkl. ETFs) 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 AUF EINEN BLICK Der Active Share ist ein wichtiges Instrument, das misst, wie weit sich ein Portfolio von seinem Vergleichsindex entfernt. Seine Aussagekraft und Verwendungsmöglichkeiten haben jedoch ihre Grenzen. Small-Cap-Fonds haben in der Regel einen höheren Active Share als Large-Cap-Fonds, die aufgrund der Fondskonzentration nur schwer einen hohen aktiven Portfolioanteil erreichen. Aussagekräftig ist der Active Share nur, wenn Fonds mit derselben Benchmark verglichen werden. Cash-Positionen beeinflussen zwar den Active-Share-Wert, müssen jedoch im Gesamtzusammenhang beurteilt werden. Der Active Share sollte als eines von vielen Instrumenten betrachtet werden, die Anlegern in der Summe ein umfassenderes Bild vermitteln. Weitere wichtige Kennzahlen sind Tracking Error, Fondskonzentration, Track Record, Stil und Vergütung des Fondsmanagers sowie Zugang zu Research. Ein hoher Active Share ist nicht notwendigerweise ein Indikator für höhere Renditen. Er kann jedoch einen Hinweis auf mehr Potenzial für eine Outperformance liefern. Ausschlaggebend für die Performance eines Fonds ist letztlich die Fähigkeit des Fondsmanagers. Quelle: Lipper FMI bis 31.10.2014. Verwaltetes Vermögen (AUM) sämtlicher an allen regionalen Märkten vertriebener Aktienfonds. Beinhaltet Anlagegelder von privaten wie institutionellen Kunden. Nicht berücksichtigt wurden institutionelle Spezialmandate.
Active Share eine Begriffsbestimmung Geprägt wurde der Begriff Active Share von Martijn Cremers und Antti Petajisto in ihrer 2009 erschienenen und weithin beachteten Abhandlung How active is your manager? (sowie in der 2013 folgenden Publikation von Petajisto). 1 In ihrer wissenschaftlichen Arbeit untersuchten die beiden Professoren den Aktivitätsgrad eines Fonds anhand der Differenz zwischen den Beständen eines Fonds und den Bestandteilen seiner Benchmark. Den Active Share definierten sie als eine Hälfte der Summe aus dem absoluten Wert der aktiven Gewichtungen:! 1 2,!"#$%&, '( Ein exakt seinem zugrunde liegenden Index folgender Fonds hat demnach einen aktiven Anteil von 0%, der sich bei einem Fonds, in dem sich keine Bestandteile seiner Benchmark finden, auf 100% beläuft. Auch ein Active Share von über 100% ist möglich, sofern ein Fonds auch Short-Positionen auf im Index enthaltene Unternehmen eingeht. Tabelle 1: Hypothetische Berechnung des Active Share Für dieses Beispiel betrachten wir einen zehn Wertpapiere umfassenden Index und einen Fonds, der in 5 dieser Wertpapiere investiert. Sein Active Share läge in unserem Beispiel bei 50%. Wertpapier Gewichtung im Fonds Gewichtung in der Benchmark Active Share 1 20% 10% 5% 2 20% 10% 5% 3 20% 10% 5% 4 20% 10% 5% 5 20% 10% 5% 6-10% 5% 7-10% 5% 8-10% 5% 9-10% 5% 10-10% 5% Quelle: Fidelity. Summe Active Share: 50% Etwas willkürlich bezeichnen Cremers und Petajisto Fonds mit einem Active Share von unter 60% als Closet Tracker - also als Fonds, die sich sehr stark an ihrer Benchmark orientieren. Ihre Abweichung gilt als zu gering, um den Referenzindex nach Kosten und Gebühren übertreffen zu können. Ihr geringerer Aktivitätsgrad erschwert es ihnen, ihren Vergleichsindex zu schlagen. Grafik 1: Fondstypen definiert anhand des Active Share Niedriger Active Share Hoher Active Share Quelle: Fidelity, auf der Grundlage der Arbeiten von Cremers & Petajisto.
WARUM SICH DER ACTIVE SHARE ZU EINER POPULÄREN KENNZAHL ENTWICKELT HAT Dass sich der Active Share inzwischen als wichtige Kennzahl für Anleger etabliert hat, hat vor allem drei Gründe: 1. Die Chance auf höhere Renditen: Je größer die Abweichung vom Vergleichsindex, desto größer das Potenzial, besser als dieser abzuschneiden. Für eine Outperformance von 2% müsste ein Fonds mit einem aktiven Portfolioanteil von 80% eine Mehrrendite von durchschnittlich 2,5% aus seinen aktiven Positionen generieren. Ein Fonds mit einem Active Share von 40% müsste dagegen ein doppelt so hohes Alpha aus seinen aktiven Positionen erzielen, um die gleiche Outperformance gegenüber dem Index zu generieren. Dass ein solches Konzept für viele Anleger reizvoll ist, liegt auf der Hand. In der Praxis hat es jedoch seine Tücken, wie wir im Folgenden zeigen werden. 2. Die Ergebnisse von Cremers & Petajisto: Bei ihrer Auswertung stellten die beiden Autoren eine positive Beziehung zwischen dem Active Share und der Outperformance eines Portfolios fest. Analysiert hatten sie hierzu aktiv gemanagte US-Aktienportfolios aus den Jahren 1990-2000. Dabei fanden sie heraus, dass mit jeder Erhöhung des aktiven Anteils um 10% die Performance nachfolgend um jeweils 87 Basispunkte pro Jahr stieg. Wichtig dabei: Werden Closet Tracker (heimliche Indexfonds) herausgenommen, steigt die prognostizierte Outperformance. So belief sich die vorausgesagte Outperformance bei Anhebung des Active Share von 60% auf 80% auf 174 Basispunkte p.a. 3. Eine weitere Kennzahl neben dem Tracking Error: Viele Jahre war der Tracking Error die gängige Größe, um den Grad der Aktivität eines Fonds zu messen. Sie gibt Aufschluss über den Renditeunterschied zwischen Fonds und Benchmark. Da beim Active Share das Augenmerk jedoch auf dem Unterschied zwischen den Beständen des Fonds und denen des zugrunde liegenden Index liegt, hat er sich inzwischen neben dem Tracking Error als wichtige Kennzahl für den Aktivitätsgrad eines Portfolios etabliert. Darüber hinaus hat er auch die Art und Weise verändert, wie Fondsgesellschaften ihren Kunden Bericht über den Grad der Aktivität des Fondsmanagements erstatten. So erwarten viele Anleger inzwischen von ihren Investmentmanagern einen hohen Active Share als Gegenleistung für die Gebühren, die sie für einen aktiv gemanagten Fonds zahlen. DER ACTIVE SHARE UND SEINE GRENZEN Sich die Grenzen des Active Share bewusst zu machen kann helfen, ihn angemessen einzuordnen und in Verbindung mit anderen Kennzahlen richtig zu nutzen. So wünschenswert ein hoher aktiver Portfolioanteil auch sein mag, ein Garant für eine gute Wertentwicklung ist er nicht. Der Small-Cap-Effekt Kürzlich haben die Spezialisten des New Yorker Fondshauses AQR die der Untersuchung von Petajisto aus dem Jahr 2013 zugrunde liegenden Daten unter die Lupe genommen. Petajisto hatte dabei Angaben zu aktiv gemanagten US-Aktienfonds aus den Jahren 1990 bis 2009 ausgewertet. Bei ihrer Analyse stellten die AQR-Spezialisten fest, dass das bessere Ergebnis von Fonds mit hohem Active Share im Wesentlichen dem sogenannten Small-Cap-Effekt zuzuschreiben war. So waren die Fonds mit dem höchsten aktiven Anteil jene, die sich an breiteren, auch kleine Unternehmen beinhaltenden Vergleichsindizes orientierten. Das leuchtet ein, enthalten doch Indizes mit breiter Marktkapitalisierung mehr Bestandteile als reine Large-Cap-Indizes. Zugleich ist der Spielraum für eine Positionierung außerhalb des Index für Manager geringer, die ihre Fonds in Anlehnung an einen Large-Cap-Index managen, der sich aus umfassend analysierten Titeln zusammensetzt. Die von den besten Fonds generierte Mehrrendite war hauptsächlich der seit den 1980er Jahren zu beobachtenden Outperformance von Small Caps gegenüber Large Caps zuzuschreiben und weniger dem Umstand, dass Small-Cap-Manager besser als ihre Referenzindizes abgeschnitten hätten.
Diese Untersuchung unterstreicht, wie wichtig es ist, Fondsmanager nicht nur anhand einer Kennzahl zu beurteilen. Dabei kann der Active Share durchaus ein hilfreiches Instrument sein, jedoch nur in Verbindung mit anderen Fondsparametern. Grafik 2: Active Share nach Benchmark und Marktkapitalisierung Quelle: AQR Research, April 2015 Konzentrierte Indizes erschweren den Active-Share-Vergleich zwischen Benchmarks Bei den meisten Benchmarks handelt es sich um marktkapitalisierungsgewichtete Indizes. Folglich sind in ihnen die größten Unternehmen am stärksten gewichtet, haben also den größten Anteil. In Large-Cap-Indizes mit weniger als 500 Bestandteilen können sich einzelne Titel überproportional stark auf den Active Share eines Fonds auswirken. Aus Tabelle 2 geht hervor, dass in vielen Standardindizes relativ wenige große Unternehmen mit erheblichem Anteil vertreten sind, diese Aktienbarometer also eine starke Konzentration auf einige wenige Werte aufweisen. Tabelle 2: Ausgewählte Large-Cap-Indizes und Gewichtungen ihrer größten Bestandteile Index Anzahl der Unternehmen Anteil der 20 größten Unternehmen Anteil der 10 größten Unternehmen S&P 500 502 26,53% 16,80% MSCI Japan 314 32,67% 22,20% FTSE 100 101 57,60% 36,59% MSCI Taiwan 96 63,90% 47,78% MSCI Brazil 67 75,17% 52,71% MSCI Sweden 31 89,18% 65,41% Quelle: Datastream, 11. Juni 2015. Anzahl der Unternehmen gemäß Auflistung von Datastream. Eine hohe Aktienkonzentration kann sich in recht unterschiedlicher Weise auf den Active- Share-Wert auswirken. Nehmen wir zum Beispiel den MSCI Taiwan und den MSCI Brazil. An Ersterem hat Taiwan Semiconductor seit Jahren einen Anteil von 16-22%. Im brasilianischen Standardindex MSCI Brazil beläuft sich der Anteil von Petrobras seit Langem auf über 10%. Petrobras bremst seit mehreren Jahren die Entwicklung des MSCI Brazil, wie Grafik 3 zeigt, während Taiwan Semiconductor den MSCI Taiwan spielend hinter sich lässt. Als Schwergewicht in einem taiwanesischen Portfolio wäre Taiwan Semiconductor in diesen Jahren eine gute Wahl für jeden Fondsmanager gewesen. Zur Active-Share-Kennzahl eines Fonds hätte die Aktie jedoch keinen positiven Beitrag geleistet. Dagegen wäre ein Verzicht auf Petrobras eine gute Entscheidung gewesen. Ein Engagement hingegen hätte sich äußerst vorteilhaft auf den aktiven Anteil des Fonds ausgewirkt. Beide Entscheidungen
wären sowohl aus Sicht der Rendite wie auch der Endanleger sinnvoll gewesen allerdings mit höchst unterschiedlichen Folgen für den Active-Share-Wert. Anleger müssen daher bei der Analyse und dem Vergleich des aktiven Portfolioanteils verschiedener Indizes berücksichtigen, dass die Indexkonzentrationen den Active Share verzerren können. Welche Auswirkungen das in der Praxis hat, zeigt Grafik 4. Denn mit abnehmender Konzentration der 20 größten Bestandteile im Index erhöht sich der Wert für den Active Share. Grafik 3: Taiwan Semiconductor versus MSCI Taiwan, Petrobras versus MSCI Brazil Grafik 4: Benchmark-Konzentration beeinflusst die Höhe des Active Share Wertentwicklung von 100 USD 300 250 200 150 100 50 0 Gewichtung der 20 größten Bestände (%) 35 30 25 20 15 10 5 Russell 1000 Index S&P 500 Russell 3000 Index Russell Midcap Index S&P Midcap 400 Index Russell 2000 Index Taiwan Semiconductor MSCI Taiwan Petrobras 0 70 75 80 85 90 95 Active Share % Quelle: DataStream Mai 2015 Quelle: Petajisto 2013, durchschnittlicher Active Share nach Benchmark für 289 Fonds Ist die Benchmark wirklich gut gewählt? Die Vorliebe eines Fondsmanagers für Positionen abseits der Benchmark kann den Nutzen des Active Share als Kennzahl schmälern und wirft die Frage auf, ob der Vergleichsindex gut gewählt ist. Liegt der aktive Anteil eines Fonds, der keine Short-Positionen eingeht, bei über 90%, lässt das an der Relevanz der Benchmark zweifeln. Einen Fondsmanager an einen nur begrenzt relevanten Referenzindex zu binden, dürfte der Performance kaum zuträglich sein vom Nutzen für die Anleger ganz zu schweigen. Das erklärt auch, warum flexible Fonds, deren Wertentwicklung nicht in Anlehnung an einen Vergleichsindex gemessen wird, bei Anlegern auf der Suche nach Alpha immer beliebter werden. Cash als aktive Komponente Beeinflusst wird der Active Share eines Fonds durch einen weiteren Faktor: die Höhe der Cash-Position im Portfolio. Für das Halten von Barmitteln gibt es verschiedene Gründe, etwa um Rücknahmeanträgen nachkommen zu können, ohne Positionen verkaufen zu müssen. Weitere Argumente sind der Mangel an guten Investmentideen oder die Angst vor einem Kurseinbruch. In den Benchmarks, mit denen sich aktive Aktienmanager messen müssen, gibt es jedoch keine Cash-Position. Ein Blick zurück auf Tabelle 1 zur Berechnung des Active Share zeigt, dass eine Barposition von 10% einen Beitrag von 5% zum Active Share leisten würde. Für Anleger ist es jedoch wichtiger zu verstehen, warum ihr Fondsmanager Cash hält. In fallenden Märkten ist das Halten von Barmitteln das Beste, was ein Fondsmanager, der keine Short-Positionen eingehen darf, tun kann. Denn so steigt der Active Share des Fonds, während zugleich das Kapital der Anleger vor Verlusten geschützt wird. Baut ein Fondsmanager aber nur deshalb eine hohe Cash-Position auf, weil er von seinen Anlageideen nicht wirklich überzeugt bzw. nicht in der Lage ist, eine Mehrrendite zu generieren, sollten Anleger den Beitrag der Barposition zum Active Share des Fonds kritisch hinterfragen. Anleger, die den Active Share nutzen, sollten Fonds pragmatisch und von Fall zu Fall unter Berücksichtigung der Cash-Position, des Anlageumfelds und des Investmentausblicks des Fondsmanagers beurteilen.
Risiko Der Active Share ist eine Maßzahl, bei der das Portfoliorisiko außen vor bleibt. Zu den zentralen Aufgaben eines Fondsmanagers gehört es jedoch, sein Portfolio entsprechend dem gewünschten Risiko zu managen. Zwischen dem aktiven Portfolioanteil und der Information Ratio, also dem Mehrertrag pro aktiver Risikoeinheit, besteht zwar eine geringfügig positive Korrelation. Aber auch zwischen dem Active Share und dem Verlustrisiko gibt es eine Wechselbeziehung - was die Vermutung nahelegt, dass ein hoher aktiver Portfolioanteil nicht zwangsläufig bedeutet, dass ein Fondsmanager auch in der Lage ist, Positionen passend zu seinem Überzeugungsgrad aufzubauen. 2 WEITERE FAKTOREN, DIE ANLEGER BERÜCKSICHTIGEN SOLLTEN Die Fähigkeiten des Fondsmanagers Die Positionen des Fondsmanagers, so in Schlanger et al nachzulesen, müssen von entsprechenden Fähigkeiten flankiert und Übergewichtungen in Aktien mit überdurchschnittlicher Wertentwicklung aufgebaut werden. Für sich genommen liefert der Active Share noch keinen Hinweis darauf, ob ein Fonds überdurchschnittlich abschneidet oder nicht. 3 Dies macht deutlich, dass der Informationswert des Active Share für sich genommen begrenzt ist. Von wesentlich höherem Nutzen ist die Kennzahl in Verbindung mit einer fundierten Beurteilung der Fähigkeiten des Fondsmanagers. Mit einem hohen Active Share verbunden mit hohem Vertrauen in die Fähigkeit des Fondsmanagers steigt die Wahrscheinlichkeit, dass sich ein Fondsmanager erfolgreich von seinem Vergleichsindex lösen und einen Mehrwert erzielen kann. Andererseits kann ein Manager mit begrenzten Fähigkeiten und schwachem Track Record durchaus einen hohen Active Share haben und trotzdem nur magere Erträge liefern. Ein hoher Active Share ist also keine Voraussetzung für eine der Benchmark langfristig überlegene Performance nach Gebühren. Die Entscheidung von Cremers und Petajisto, Fonds mit einem aktiven Portfolioanteil von bis zu 60% zu den Closet Trackern zu zählen, erscheint uns vor diesem Hintergrund willkürlich. Fonds mit einem Active Share von 40-60% mögen zwar als nur moderat aktiv gelten. Geht der Fondsmanager jedoch die richtigen Wetten ein und kann eine hohe Trefferquote vorweisen, können auch solche Fonds mit der Zeit ansehnliche Erträge nach Gebühren generieren. Durch Wiederanlage der Erträge kann ein Fonds mit moderatem Active Share in Verbindung mit einer Alphagenerierung im Laufe der Zeit eine deutlich bessere Rendite als die Benchmark hervorbringen. Ein fähiger Fondsmanager kann mit einem vergleichsweise konzentrierten Large-Cap- Portfolio und einem Active Share von 50% durchaus kontinuierlich besser abschneiden als sein Vergleichsindex. Denn auch kurzfristig moderate Erträge können langfristig durch den Wiederanlageeffekt eine signifikante Outperformance liefern (siehe Tabelle 3). Tabelle 3: Hoher Active Share ist keine Voraussetzung für eine langfristig gute Performance Fidelity Germany Fund: Durchschnittlicher Active Share 50%* Zum 31.05.2015 1 Jahr (%) 2 Jahre (%) 3 Jahre (%) 4 Jahre (%) Fidelity Germany Fund (nach Gebühren) 18,04 40,60 96,95 67,86 Performance der Benchmark 16,10 38,93 86,11 60,90 *Seit Übernahme des aktuellen Fondsmanagers Christian von Engelbrechten im September 2010 Quelle: Fidelity. Wertentwicklung des Fidelity Germany Fund (Retail-Anteilklasse A). Basis: Vergleich der Nettoinventarwerte, Wiederanlage der Bruttoerträge, auf EUR-Basis, abzüglich der Gebühren. Benchmark: HDAX. Stand: 31.05.2015. Für die komplexe Beurteilung der Fähigkeiten eines Fondsmanagers müssen Anleger in der Regel eine Fülle quantitativer und qualitativer Kennzahlen heranziehen. Die Maßzahl Active Share sollte dabei eines von vielen Instrumenten sein, die im Zusammenspiel eine fundiertere Einschätzung ermöglichen.
Tracking Error Der Tracking Error ist die am häufigsten verwendete Maßzahl für aktives Fondsmanagement. Sie misst, wie stark die Rendite des Portfolios von der seines Vergleichsindexes abweicht. Berechnet wird sie als Standardabweichung der Differenz zwischen Fonds- und Benchmark-Rendite. Der Tracking Error gibt also Aufschluss über die nicht anhand der Benchmark erklärte Volatilität der Renditen. In der nachstehenden Gleichung stehen stdev für Standardabweichung und R für Rendite. )* +, -. /0 0 1!2 34 Beim Tracking Error handelt es sich um eine Kennzahl, der Datenreihen über die gesamte Laufzeit des Portfolios zugrunde liegen können. Der Active Share hingegen misst den aktiven Anteil zu einem bestimmten Zeitpunkt und bietet damit eine Momentaufnahme des Portfolios, die sich mit der Zeit erheblich ändern kann. Grafik 2: Aktivitätsgrad eines Fondsmanagers auf der Grundlage des Tracking Errors Hoher Tracking Error Niedriger Tracking Error Quelle: Fidelity, Cremers & Petajisto. Weitere quantitative Kennzahlen Für ein besseres Verständnis des Anlagestils eines Fondsmanagers können weitere quantitative Kennzahlen hilfreich sein. Hierzu gehören unter anderem die Trefferquote (Hit Rate), die Wertentwicklung von gegenüber der Benchmark über- und untergewichteten Positionen, die Risikobereitschaft des Fondsmanagers, die Portfoliokonzentration und das Timing. Qualitative Kenngrößen Neben den genannten Kennzahlen sollten Anleger aber auch das qualitative Umfeld sowie die verfügbaren Ressourcen beleuchten, die es einem fähigen Fondsmanager ermöglichen, seine Aufgaben bestmöglich zu erfüllen: Research: Einige Fondsmanager werden durch umfangreiche Research-Teams mit erfahrenen Branchenanalysten und erheblichen finanziellen Mitteln für die nötigen Analysen unterstützt. Das versetzt sie in die Lage, den Unternehmen in ihrem Universum länder- und branchenübergreifend auf den Zahn zu fühlen und die Gewinner von den Verlierern zu separieren. Die so gewonnenen Informationen sollen es dem Fondsmanager ermöglichen, sich kontinuierlich und erfolgreich von seiner Benchmark zu lösen. Eigentümerstruktur und Management: Im Privatbesitz befindliche Vermögensverwalter sind anders als ihre börsennotierten Wettbewerber nicht dem hohen Druck seitens der Aktionäre in Form der Quartalsberichterstattung ausgesetzt. Sie können daher einen längerfristig orientierten Investmentansatz verfolgen. Ihr Erfolg bemisst sich vor allem daran, ob sie das Vermögen ihrer Anleger auf lange Sicht nachhaltig mehren und nicht am Erreichen häufig wechselnder, von Quartalsberichten diktierter kurzfristiger Ziele. Vergütung der Fondsmanager: Für Anleger wichtig ist ferner, wie nachhaltig und fair die Vergütungspolitik ist und ob sie sich an der langfristigen Performance des Fonds statt allein am verwalteten Vermögen oder anderen kurzfristigen Zielen orientiert.
Anlagestil des Fondsmanagers: Die meisten Fondsmanager verwalten ihre Portfolios basierend auf einem bestimmten Stil wie z.b. Growth oder Value. Daher kann auch ihre Fähigkeit, dauerhaft einen die Benchmark übertreffenden Stil (nach Gebühren) zu verfolgen, ein Kriterium zur Beurteilung eines Fondsmanagers sein. ACTIVE SHARE DER FONDS VON FIDELITY Gegenwärtig beläuft sich der durchschnittliche Active Share der Fidelity Fonds auf 72%. Er liegt damit weit über der von Cremers und Petajisto definierten Schwelle von 60% für die heimlichen Indexfonds. Bei unseren FAST-Fonds ist der aktive Portfolioanteil im Allgemeinen höher und liegt häufig bei über 100%, da sie neben Long- auch Short- Positionen nutzen können. Wie Grafik 5 zeigt, brach der durchschnittliche Active Share der Fidelity Fonds auf dem Höhepunkt der Finanzkrise deutlich ein. Hierin spiegelt sich der in der gesamten Investmentbranche beobachtete Rückgang der Risikobereitschaft in dieser Zeit wider. Weil zum damaligen Zeitpunkt die Liquidität im Vordergrund stand, wurden Positionen bei kleinen Unternehmen deutlich zurückgefahren zulasten der Active-Share-Kennzahl. Grafik 5: Durchschnittlicher Active Share der Fidelity-Fonds 75,00 72,50 Active Share % 70,00 67,50 65,00 62,50 Quelle: Fidelity 2015 FAZIT 60,00 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2010 2011 2012 2013 2014 Wer wissen will, wie stark ein Portfolio von seinem Vergleichsindex abweicht, für den ist der Active Share eine nützliche Kennzahl. Sie informiert darüber, ob es sich bei einem Fonds um einen reinen Indexfonds, einen Closet Tracker, einen moderat aktiven oder einen echten Stockpicker handelt. Mithilfe dieser Maßzahl können Anleger zudem beurteilen, ob die Gebühren eines Fonds angemessen sind. Denn je weiter sich der Fonds von seiner Benchmark entfernt, umso größer ist sein Potenzial, den Markt zu übertreffen. Diese zunehmend beliebte Kennzahl hat jedoch auch ihre Tücken, darunter vor allem der Small-Cap-Effekt. In kleine Unternehmen investierende Fonds haben aller Wahrscheinlichkeit nach einen höheren Active Share, da sie aus einem größeren Universum an Aktien auswählen können und damit der Spielraum für eine Outperformance tendenziell größer ist. Bei Large-Cap-Indizes fällt es Fondsmanagern aufgrund der geringeren Zahl der Unternehmen und der hohen Gewichtungen der größten Positionen in der Regel schwerer, einen hohen aktiven Portfolioanteil zu erzielen. Ebenfalls berücksichtigen sollten Anleger, dass hohe Cash-Bestände den Active Share zwar erhöhen, aber nicht unbedingt im Sinne der Anleger sind und daher von Fall zu Fall beurteilt werden müssen. Während sie in Abwärtsphasen vor Verlusten schützen können, schmälern höhere Barbestände zu anderen Zeiten in der Regel die Wertentwicklung. Der Active Share sollte daher nicht das alleinige Kriterium zur Beurteilung eines Fonds sein, sondern vielmehr in Verbindung mit anderen Maßzahlen genutzt werden. Hierzu gehören neben Tracking Error, Portfoliokonzentration und Track Record des Fondsmanagers auch qualitative Faktoren wie der Zugang zu Research, die Eigentümerstruktur und die Vergütung der Fondsmanager. Der wichtigste Faktor ist und bleibt jedoch die Fähigkeit des Fondsmanagers. Ein höherer Active Share eröffnet einem Fondsmanager größeren Spielraum zur Alphagenerierung. Letztlich aber entscheidet das Können des Fondsmanagers, ob er dieses Potenzial auch nutzen kann.
PARAS ANAND leitet bei Fidelity den Bereich Europäische Aktien. In dieser Funktion ist er für 28 Fondsmanager zuständig. Davor war er Fondsmanager, Teamleiter und Leiter des Bereichs Europäische Aktien bei F&C. Ferner hat er bei Deutsche Asset Management in New York das Team für europäische Aktien geleitet. Für HSBC Alternative Investments und GT Investments (früher Invesco) verwaltete er einen marktneutralen britischen Hedgefonds. Literaturverzeichnis 1. Cremers, K.M.J & Petajisto, A. (2009) How Active is your manager? A new measure that predicts performance. Petajisto, A (2013) Active Share and mutual fund performance Financial Analysts Journal Vol 69, Number 4. 2. Hermes Investment Management (2015) Active Share Looks like a lion, manages like a lamb 3. Schlanger, T et al (2012) The Search for Outperformance: Evaluating Active Share, Vanguard Research Paper Wichtiger Hinweis Dieses Dokument richtet sich nur an Anlagespezialisten und stellt keine geeignete Grundlage für Privatanleger dar. Vervielfältigung und Verbreitung sind nur mit vorheriger Genehmigung erlaubt. Eine Anlageentscheidung sollte in jedem Fall auf Grundlage des Kundeninformationsdokumentes Wesentliche Anlegerinformationen" und des veröffentlichten Verkaufsprospektes, des letzten Geschäftsberichtes und - sofern nachfolgend veröffentlicht - des jüngsten Halbjahresberichtes getroffen werden. Diese Unterlagen sind die allein verbindliche Grundlage des Kaufes. Sie erhalten diese Unterlagen in Deutschland kostenlos über FIL Investment Services GmbH, Postfach 200237, 60606 Frankfurt am Main, oder www.fidelity.de. Für Österreich: Die oben genannten Dokumente erhalten Sie kostenlos bei FIL Investment Services GmbH, Postfach 200237, 60606 Frankfurt am Main sowie bei der österreichischen Zahlstelle UniCredit Bank Austria AG, Vordere Zollamtsstrasse 13, 1030 Wien, Österreich oder über www.fidelity.at. Fidelity veröffentlicht ausschließlich produktbezogene Informationen und erteilt keine Anlageempfehlung. Das Research und die Analysen, die in diesem Dokument enthalten sind, wurden von Fidelity Worldwide Investment für die eigenen Investmentaktivitäten erstellt. Die hierin zum Ausdruck gebrachten Meinungen beziehen sich auf den Tag der Veröffentlichung und können sich jederzeit ohne Ankündigung ändern. Aus externen Quellen bezogene Informationen werden für zuverlässig gehalten, doch ihre Richtigkeit oder Vollständigkeit kann nicht garantiert werden. Der Wert der Anteile kann schwanken und wird nicht garantiert. Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind keine zuverlässigen Indikatoren für zukünftige Entwicklungen. Fremdwährungsanlagen sind Wechselkursschwankungen unterworfen. Fidelity, Fidelity Worldwide Investment, das Fidelity Worldwide Investment Logo und das F-Symbol sind Markenzeichen von FIL Limited. Sollten Sie in Zukunft keine weiteren Marketingunterlagen von uns erhalten wollen, bitten wir Sie um Ihre schriftliche Mitteilung an den Herausgeber dieser Unterlage. Herausgeber für Deutschland: FIL Investment Services GmbH, Kastanienhöhe 1, 61476 Kronberg im Taunus. Herausgeber für Österreich: FIL (Luxembourg) S. A., 2a rue Albert Borschette, 1021 Luxembourg. Stand: Juni 2015. MK8121