Absichtserklärungen bei Unternehmenstransaktionen

Fachkundig beraten Absichtserklärungen bei Unternehmenstransaktionen Bestandsaufnahme der Entwicklung aus der Praxis Peter Längle Klaus-Martin Haussmann 14. Deutscher Corporate M&A-Kongress 15.11.2016 1

Agenda 01 Einführung 02 Empirische Untersuchung 03 Erkenntnisse & Empfehlungen 04 Ihre Ansprechpartner 2

Grundgedanke 100 Absichtserklärungen aus den Jahren 2010 bis 2016 wurden nach einem festgelegten Kriterienkatalog ausgewertet: Allgemeine Fragestellungen Transaktionsablaufbezogene Fragestellungen Kaufpreisbezogene Fragestellungen Art des Investors* 54% 46% Finanzinvestor Strategischer Investor * Auswertung der Studie aus Käufersicht 3

Detailierungsgrad Die Absichtserklärung Begriffswelten Der Begriff Absichtserklärung dient im weiteren Verlauf als Oberbegriff der vorvertraglichen Prozessdokumentation Absichtserklärungen im engeren Sinne: Memorandum of Understanding (MoU) Memorandum of Agreement (MoA) HoA Heads of Agreement (HoA) MoU Letter of Intent (LoI) Term Sheet / Heads of Terms LoI Weitere Begriffe: Indicative Offer / Non-binding Offer (NbO) Transaktionsfortschritt Die Begriffswelten im Umfeld der Absichtserklärung sind vielfältig, eine strikte Abgrenzung findet häufig nicht statt 4

Zweck der (schriftlichen) Absichtserklärung Was eine Absichtserklärung nicht ist ein Vorvertrag für eine Transaktion stattdessen stehen folgende Aspekte im Vordergrund Verhandlungspolitischer bzw. verhandlungspsychologischer Effekt Dokumentation eines gemeinsamen Diskussionsrahmens Grundsätzliche Strukturierung des Transaktionsprozesses Wesentliche Weichenstellung für den weiteren Prozessablauf: Hohe persönliche Komponente: Abtasten der Chemie zwischen den Parteien Erste Manifestierung der faktischen Verhandlungsmacht der Parteien Über ökonomische Inhalte hinaus entfaltet die Absichtserklärung erhebliche psychologische Wirkung, welche das zukünftige Zusammenspiel der Parteien beeinflusst 5

Struktur einer Absichtserklärung Flexibilität (Kurzfassung) Prozesssicherheit / Verbindlichkeit (Detailfassung) Transaktionsobjekt Verhandlungspartner Transaktionsstruktur Angaben zum Kaufpreis [Vertraulichkeitsvereinbarung] Zusätzlich mögliche Bestandteile: Exklusivitätsvereinbarung Kaufpreismechanismus bzw. Kaufpreisermittlung Due Diligence Garantien / Freistellungen Kostenübernahme bzw. -teilung Vollzugsbedingungen Zahlungsmodalitäten Zeitplan Umfang und Ausgestaltung von Absichtserklärungen unterscheiden sich teils erheblich 6

Einflussfaktoren auf die Ausgestaltung Unterschiedliche Ausgangssituationen erfordern unterschiedliche Ausgestaltungen Transaktionsprozess (Strukturiert?; Bieterprozess?; Direktansprache mit Exklusivität?) Verhandlungsmacht und Vorerfahrung der Parteien Aktueller Status bzw. Zeitlinie der Transaktion Größe des jeweiligen Targets Minderheiten- / Mehrheitserwerb Branche bzw. aktuelle Situation des Targets: Insolvenzen & Restrukturierungen Venture Capital & Start-Ups Reife Unternehmen Ausgestaltung ist situationsabhängig und sollte im richtigen Verhältnis zum jeweiligen Target bzw. der jeweiligen Transaktion stehen 7

Allgemein Seitenumfang Seitenzahl der Dokumente variiert deutlich Seitenumfang Durchschnittlicher Seitenumfang liegt bei 8,4 Gründe für Schwankungsbreite: Strategischer Investor 1. Quantil Median Detaillierte Regelungen zum Exit des Finanzinvestors Finanzinvestor 3. Quantil Mehrseitige Erläuterungen zu Kaufpreisdefinition/Anteilserwerb inkl. Regelungen für schrittweisen Erwerb bzw. Nachkauf von Anteilen Hoher Detailgrad einzelner Dokumente mit Analogie zum Kaufvertrag 0 5 10 15 20 25 30 35 Seitenumfang Seitenumfang Finanzinvestor Strategischer Investor Min. 2 2 Max. 31 15 Median 9 7 Hohe Schwankungsbreite des Seitenumfangs unterstreicht die Transaktions-, Situations-, und Unternehmensabhängigkeit 9

Zwischen Vertrauen und Kontrolle (1/3) Due Diligence Der zufriedenstellende Abschluss einer Due Diligence (insb. Financial) stellt regelmäßig eine wesentliche Signing-Bedingung dar Transaktion unter Vorbehalt einer DD 10 8 Potentielle Treiber dieser Entwicklung: Zunehmende Professionalisierung bei Transaktionen im Mittelstand Zunehmende Risikoaversion bzw. Wunsch nach 6 4 2 83% 91% 2010 bis 2013 2014 bis 2016 Nein Ja Absicherung erkennbar Vereinzelt erfolgte die (Pre-)Due Diligence (zumindest in Teilen) bereits im Vorfeld der Absichtserklärung Die Unternehmenstransaktion unter den Vorbehalt einer zufriedenstellenden Due Diligence zu stellen ist eines der Kernelemente der Absichtserklärung 10

Zwischen Vertrauen und Kontrolle (2/3) Vertraulichkeitsvereinbarung Absichtserklärungen enthalten regelmäßig die Kernelemente einer Vertraulichkeitsvereinbarung (bzw. zumindest einen Hinweis auf eine bestehende Vertraulichkeitsvereinbarung) Geringe Verbreitung von Herausgabe- und Vernichtungsansprüchen in Absichtserklärungen Vertraulichkeitsvereinbarung (NDA) 10 8 6 4 2 75% 84% 2010 bis 2013 2014 bis 2016 nicht vorhanden vorhanden Herausgabe- bzw. Vernichtungsansprüche 4 Problem der Durchsetzbarkeit bzw. Nachvollziehbarkeit aufgrund elektronischer Datenübermittlung 2 7% 7% 2010 bis 2013 2014 bis 2016 nicht vorhanden vorhanden Die regelmäßig in Absichtserklärungen enthaltenen Vertraulichkeitsvereinbarungen verdeutlichen die hohe Relevanz des Themas im Rahmen von Transaktionen 11

Zwischen Vertrauen und Kontrolle (3/3) Wettbewerbs- und Abwerbeverbot Wettbewerbs- und Abwerbeverbote besitzen hohen Stellenwert für den Schutz von Käufer und Verkäufer Vertraulichkeitsvereinbarungen (NDA) enthalten regelmäßig bereits entsprechende Verbote, sodass eine Regelung in Rahmen der Absichtserklärung nicht immer notwendig ist Wettbewerbs- und Abwerbeverbot 76% 24% 17% 1% 6% nicht festgelegt Wettbewerbsverbot Abwerbeverbot Wettbewerbs- & Abwerbeverbot Mit der vermehrten Nutzung von NDA s wird die Nutzung von Wettbewerbs- und Abwerbeverboten vorverlagert 8 6 4 2 28% 19% 2010 bis 2013 2014 bis 2016 nicht festgelegt festgelegt Wettbewerbs- und Abwerbeverbote sind in der Regel nur bei besonders sensiblen Transaktionen in Absichtserklärungen enthalten 12

Faktor Zeit (1/2) Zeitplan und Befristung Angabe eines detaillierten Zeitplans (inbs. für die entscheidenden Schritte: Due Diligence, Signing und Closing) gewinnt an Bedeutung Gleichzeitig zeigt sich ein Anstieg der Anzahl befristeter Absichtserklärungen von 18% auf 28% Zeitplan 10 8 6 4 2 Befristung 51% 79% 2010 bis 2013 2014 bis 2016 nicht vorhanden vorhanden Fixierung von Zeitplan und Befristung ermöglicht 6 beiden Parteien eine gezielte Abstimmung aller internen und externen Prozesse 4 2 18% 28% 2010 bis 2013 2014 bis 2016 nicht vorhanden vorhanden Ein effizientes Zeitmanagement ist die Basis eines erfolgreichen (strukturierten) Transaktionsprozesses 13

Faktor Zeit (2/2) Exklusivität Zentrales Element der Absichtserklärung zum Schutz der Verhandlungsatmosphäre Exklusivitätsvereinbarung Entscheidendes Element für potentiellen Käufer Länge der Exklusivitätsphase variiert stark zwischen 4 und 24 Wochen, die durchschnittlich vereinbarte Exklusivitätsdauer beträgt 11 Wochen 33% enthalten 67% nicht enthalten in Wochen Finanzinvestor Strategischer Investor Min. 6 4 Max. 20 24 Median 10 12 Die Exklusivitätsvereinbarung, mit Ausnahme von Bieterverfahren, ist Standard 14

Kaufpreis (1/3) Definition und Ermittlung 51% der untersuchten Dokumente verwenden den Entity Value zur Definition des Kaufpreises, 33% den Equity Value Kaufpreis basiert häufig auf einem Fixpreis (ggf. in Verbindung mit einem Earn-Out) Nur in jedem vierten Fall ist die verwendete Bewertungsmethode hinterlegt (dann insb. Multiplikator-Verfahren) Binsenweisheit: Ist erst ein Kaufpreis schriftlich in die Welt gesetzt, ist es schwer, davon wieder wegzukommen. Kaufpreisdefinition 9% 7% Equity Value 33% 51% Kaufpreisermittlung 6% 7% nicht enthalten 14% 6% 28% 39% Entity Value Asset Value nicht enthalten Fixpreis (cash & debt free) Fixpreis für Anteile/Assets EBIT Multi EBITDA Multi Sonstiger Bewertungsansatz Lediglich 7% der untersuchten Dokumente enthalten keine Angaben zum potentiellen Kaufpreis des Transaktionsobjekts 15

Kaufpreis (2/3) Mechanismus Fixierung des Kaufpreismechanismus erfolgt häufig bereits im Rahmen der Absichtserklärung Kaufpreismechanismus 10 Locked-Box-Mechanismus hat deutlich an Bedeutung hinzugewonnen; Completion Accounts haben an Bedeutung verloren Vorteile der Locked-Box: Hohe Verkäuferfreundlichkeit 8 6 4 2 26% 4 23% 16% 2010 bis 2013 2014 bis 2016 nicht festgelegt Sonstige Locked Box Completion Accounts Geringere Kosten Effizientere Abwicklung der Transaktion Gleichzeitig ist ein Anstieg von Earn-Out-Klauseln erkennbar 6 Earn-Out-Klauseln 4 2 nicht festgelegt 19% 26% festgelegt 2010 bis 2013 2014 bis 2016 Anstieg von Locked-Box-Mechanismus verdeutlicht die Entwicklung hin zu einem Verkäufermarkt 16

Kaufpreis (3/3) Anpassung Kaufpreisanpassungsregelungen (Net Debt, Working Capital) werden regelmäßig in der Absichtserklärung festgelegt Kaufpreisanpassung 0 20 40 60 80 nicht festgelegt 46 festgelegt 54 davon (Mehrfachnennung möglich): Vielfach sind grobe Schätzungen, Wertbandbreiten Net Debt 54 oder Beispielrechnungen zur späteren Working Capital 23 Wertermittlung enthalten Earnings 4 Häufigerer Rückgriff auf Kaufpreisanpassungen durch strategische Investoren 10 5 48% 6 Finanzinvestor Stratege nicht festgelegt festgelegt Diskussionsfrage: Offenlegung des Kaufpreismechanismus für mehr Transparenz? 17

Kaufvertrag (1/4) Welche Partei erstellt den Kaufvertrag? Nur jede dritte Absichtserklärung enthält eine Regelung zum Verfasser des Kaufvertragsentwurfs Verfasser des Kaufvertragsentwurfs Wenn enthalten, dann eher zugunsten des Käufers als zugunsten des Verkäufers Finanzinvestoren übernehmen häufiger die Erstellung des Erstentwurfs 65% 35% 27% 8% Käufer Verkäufer nicht festgelegt Regelungen zum Erstentwurf verlieren an Bedeutung 6 4 2 32% 21% 2010 bis 2013 2014 bis 2016 nicht festgelegt Verkäufer Käufer 6 4 2 33% Finanzinvestor 22% Stratege nicht festgelegt Verkäufer Käufer Hypothese: Höhere Professionalisierung reduziert Regelungsbedürfnis 18

Kaufvertrag (2/4) Garantie- und Gewährleistungsansprüche Jedes zweite Dokument enthält Angaben zu Angaben zu Garantien & Gewährleistungen Garantie- und Gewährleistungsvereinbarungen Lediglich 15% der Dokumente enthalten konkrete Angaben zu Umfang und Inhalt (wie bspw. Haftungshöchstgrenzen, De-Minimis-Klauseln, 49% 51% 36% 15% Allgemeine Angaben Detailierte Angaben Keine Angaben Verjährungsfristen, etc.) Strategische Investoren neigen eher zu allgemeinen Angaben, Finanzinvestoren häufiger zu konkreten Regelungen 8 6 4 2 24% Finanzinvestor 46% Stratege Keine Angaben Detailierte Angaben Allgemeine Angaben Aufgrund der regelmäßig noch ausstehenden Due Diligence sind Angaben zu Garantien und Gewährleistungen kein zwingender Bestandteil von Absichtserklärungen 19

Kaufvertrag (3/4) Absicherung von Ansprüchen Angaben zur Absicherung von Garantie-, Gewährleistungs- und ähnlichen Ansprüchen des Käufers sind in weniger als 1/4 der Dokumente enthalten Kein Unterschied zwischen Stratege und Finanzinvestor beim Rückgriff auf Absicherungsmechanismen erkennbar Absicherung ausschließlich bei Stratege/Privatperson auf Verkäuferseite Absicherung von Ansprüchen 8 6 4 2 76% 24% 23% 24% Finanzinvestor 8% 4% 2% 1 Stratege nicht vorhanden Treuhandkonto Bankbürgschaft Kaufpreiseinbehalt nicht festgelegt nicht vorhanden vorhanden Absicherung von Ansprüchen besitzt vielfach eine untergeordnete Relevanz im Rahmen der Absichtserklärung 20

Kaufvertrag (4/4) Vollzug (Closing) Vereinbarungen über Vollzugsbedingungen regelmäßiger Bestandteil einer Absichtserklärung (61%), insbesondere: Hinweise auf ausstehende kartellrechtliche Freigaben bzw. interne Gremienvorbehalte Weiterbeschäftigung von Schlüsselmitarbeitern Finanzierungsvorbehalte Vollzugsbedingungen 0 20 40 60 80 nicht festgelegt 39 festgelegt 61 davon (Mehrfachnennung möglich): Standardbedingungen 61 Personenbezogene 15 Finanzierungsbezogene Sonstige Bedingungen 8 8 Durchführung erforderlicher Carve-Out- bzw. 2 4 6 8 10 Re-/Umstrukturierungsmaßnahmen Hinweis auf MAC-Klauseln Standardbedingungen Personenbezogene Finanzierungsbezogene Sonstige Bedingungen + 29%-Pkt. - 4%-Pkt. + 3%-Pkt. 2010 bis 2013 2014 bis 2016 Relative Häufigkeit bei Vereinbarung von Vollzugsbedingungen Kein Rückgang bei Vollzugsbedingungen, trotz Verkäufermarkt 2010-2013: 6 2014-2016: 63% 21

Sonderthemen (1/3) Kostenübernahme bzw. -teilung Transaction fees sind eine Hürde, solange die Transaktionssicherheit nicht gegeben ist Kostenübernahmeregelungen* und Break-up-fees gewinnen an Bedeutung: 2010-2013: 35% 2014-2016: 42% Wichtigster Grund ist ein einseitiger (unbegründeter) Verhandlungsabbruch Regelung zur Kostenübernahme nicht vorhanden vorhanden davon (Mehrfachnennung möglich): Einseitiger Verhandlungsabbruch Negative Erkenntnisse aus DD Verstoß gegen die Exklusivität Abschluss der Transaktion Regelung zur Kostenteilung 4 0 20 40 60 80 9 17 16 27 38 62 Regelungen zur Kostenteilung** bestehen selten * Eine Partei trägt die transaktionsbezogenen Kosten beider Parteien ** Käufer und Verkäufer tragen je XX% der transaktionsbezogenen Kosten 2 5% 12% 2010 bis 2013 2014 bis 2016 nicht vorhanden vorhanden Regelungen zu Kostenübernahme und Break-up-fees verringern die Eintrittsbarriere in den Transaktionsprozess 22

Sonderthemen (2/3) Finanzierung der Transaktion Sicherstellung der Finanzierung ist neben dem Kaufpreis ein entscheidendes Auswahlkriterium bei der Käuferauswahl Angaben zur Finanzierung 10 8 Angaben zur Finanzierbarkeit der Transaktion sind ein Wettbewerbsvorteil für den Kaufinteressenten, die Bedeutung der Angabe ist daher gestiegen Finanzinvestoren diskutieren häufiger die 6 4 2 4 16% 2010 bis 2013 2014 bis 2016 keine Angabe noch ausstehend gesichert Finanzierung der Transaktion in der Absichtserklärung, wenngleich der Anteil an tatsächlich gesicherten Finanzierungen auf dem Niveau der strategischen Investoren liegt 8 6 4 2 26% 26% Finanzinvestor Stratege keine Angabe noch ausstehend gesichert Finanzierungszusicherungen in Absichtserklärungen gewinnen an Bedeutung 23

Sonderthemen (3/3) Hinweis auf rechtliche Unverbindlichkeit (Non-Binding-Clause) In 81 der 100 untersuchten Dokumente sind explizite Regelungen zu Unverbindlichkeit und Verbindlichkeit einzelner Bestandteile enthalten Entsprechende Hinweise dienen der Vermeidung von Missverständnissen zwischen den involvierten Parteien und ermöglichen dabei gleichzeitig die Offenlegung der grundsätzlichen Erwartungen und Absichten in Bezug auf die Transaktion Non-Binding-Clauses schaffen Klarheit zur Verbindlichkeit der getroffenen Aussagen Verbindliche Bestandteile Vertraulichkeit Wettbewerbs- und Abwerbeverbote Kostenübernahme bzw. teilung Exklusivität etc. Unverbindliche Bestandteile Kaufpreis Garantien und Gewährleistungen Vollzugsbedingungen Zeitplan etc. Klare Differenzierung zwischen verbindlichen und unverbindlichen Bestandteilen ist nicht nur aus rechtlicher Sicht empfehlenswert, sondern vermeidet bereits im Vorfeld Missverständnisse 24

Häufigkeit von Gliederungspunkten einer Absichtserklärung Gliederungspunkt einer Absichtserklärung 2 4 6 8 10 1.) Bezeichnung der involvierten Parteien 2.) Einleitung / Präambel 3.) Beschreibung des Leistungsaustauschs 4.) Angabe des Kaufpreises 5) Kaufpreisanpassungen 6) Earn-Out 7.) Vollzugsbedingungen 8.) Detaillierter Zeitplan 9.) Due Diligence 10.) Exklusivitätsvereinbarung 11) Kostenteilung 12) Kostenübernahme / Break-up-Fee 13.) Wettbewerbs- bzw. Abwerbeverbote 14.) Hinweis auf Unverbindlichkeit 15.) Schlussbestimmungen 8% 22% 24% 38% 54% 61% 63% 67% 10 10 10 93% 86% 81% 10 Angaben zum potentiellen Kaufpreis sind mit 93% ein zentrales Element 26

Zentrale Erkenntnisse Analyse Historische Entwicklung: 2010 bis 2013 vs. 2014 bis 2016 Art des Investors: Finanzinvestor vs. Stratege Erkenntnis Verwendung des Locked-Box-Mechanismus (+13%-Punkte auf 4) Käufer als Verfasser des Kaufvertrages (-11%-Punkte auf 21%) Hinweis auf die gesicherte Finanzierung der Transaktion (+24%-Punkte auf 4) Anwendung des Locked-Box-Mechanismus (Finanzinvestor: 39% zu Stratege: 26%) Vereinbarungen zur Kostenteilung (13% zu 4%) bzw. Kostenübernahme (59% zu 2) Käufer als Verfasser des Kaufvertragsentwurfs (33% zu 22%) Zunehmender Einfluss des Verkäufermarktes auf Absichtserklärungen erkennbar 27

Vielen Dank für Ihre Aufmerksamkeit! 28

Ihre Ansprechpartner Peter Längle Partner Wirtschaftsprüfer, Steuerberater, Wirtschaftsmediator Klaus-Martin Haussmann Partner Wirtschaftsprüfer, Steuerberater, CPA (NY) CPA (NY) Denninger Straße 84 81925 München Tel.: (+49) 89 928 780 200 Mobile: (+49) 171 765 3992 Denninger Straße 84 81925 München Tel.: (+49) 89 928 780 206 Mobile: (+49) 175 245 8576 E-Mail: peter.laengle@roedl.com E-Mail: klaus-martin.haussmann@roedl.com Jeder Einzelne zählt bei den Castellers und bei uns. Menschentürme symbolisieren in einzigartiger Weise die Unternehmenskultur von Rödl & Partner. Sie verkörpern unsere Philosophie von Zusammenhalt, Gleichgewicht, Mut und Mannschaftsgeist. Sie veranschaulichen das Wachstum aus eigener Kraft, das Rödl & Partner zu dem gemacht hat, was es heute ist. Força, Equilibri, Valor i Seny (Kraft, Balance, Mut und Verstand) ist der katalanische Wahlspruch aller Castellers und beschreibt deren Grundwerte sehr pointiert. Das gefällt uns und entspricht unserer Mentalität. Deshalb ist Rödl & Partner eine Kooperation mit Repräsentanten dieser langen Tradition der Menschentürme, den Castellers de Barcelona, im Mai 2011 eingegangen. Der Verein aus Barcelona verkörpert neben vielen anderen dieses immaterielle Kulturerbe. 30

Exkurs: Behandlung von (bekannten) Dealbreakern Fraglich ist, ob potentielle Dealbreaker über die bereits erste Informationen bestehen schon in der Absichtserklärung thematisiert werden sollen. Beispiele: Verbleib spezieller Gewährleistungsverpflichtungen beim Verkäufer Erfolgreiche Suche nach Co-Investoren Einschlägigkeit von Steuervergünstigungen nach Sanierungserlass Für eine Aufnahme spricht: Gegen eine Aufnahme spricht: Klarheit der gegenseitigen Absichtserklärung Klärung kritischer Punkte vorab (die ansonsten ein erhebliches Kosten-/Abschlussrisiko für den Prozess bedeuten könnten) Schwierige Verhandlungen vorab können den Prozess vorzeitig beenden In einem fortgeschrittenen Prozessstadium ist Konsensfindung leichter (höherer Vollzugswille beider Parteien) Beobachtung: Es werden selten Absprachen hinsichtlich konkreter Dealbreaker getroffen 31