Kaufen (unverändert) Stammdaten

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1 : 27. November 2012 Biofrontera AG Biofrontera AG Kaufen (unverändert) Zusammenfassung Umsatzdynamik zieht an: Nach der Einführung von Ameluz auf dem deutschen Markt und dem Abschluss mehrerer Vertriebsvereinbarungen, u.a. für Teile Skandinaviens, die Benelux-Staaten, Großbritannien und Spanien, ziehen nun die Umsätze von Biofrontera an. In den ersten neun Monaten 2012 erhöhten sie sich von 0,38 auf 2,65 Mio. Euro. Kursziel Aktueller Kurs 10,95 Euro 3,88 Euro (Xetra) Enormes Potenzial: Der Vertrieb befindet sich aber immer noch in einem sehr frühen Stadium, wir rechnen mit einer Umsatzvervielfachung in den nächsten Jahren. Auf Basis unserer Kalkulation sollte in der Spitze eine Nettomarge von 33,5 Prozent erzielbar sein. Diversifikation: Biofrontera wird einen Teil der Einnahmen in die klinische Forschung investieren, um einerseits die Einführung von Ameluz in den USA und andererseits den Einsatz der Medikation in anderen Indikationen (etwa Genitalwarzen) zu ermöglichen. Auf diese Weise würde die wirtschaftliche Basis der Gesellschaft diversifiziert. Börse unterschätzt das Wachstum: Obwohl sich die Biofrontera-Aktie in einem intakten Aufwärtstrend bewegt, liegt die Bewertung immer noch deutlich unter dem von uns berechneten fairen Wert. Kurshistorie (Xetra) 1 M 3 M 12 M Hoch (Euro) 4,109 4,345 5,349 Tief (Euro) 3,45 3,008 2,5575 Performance -3,02% +18,66% +20,48% -Umsatz (Euro/Tag) Stammdaten ISIN / WKN DE / Branche Pharmazie Sitz der Gesellschaft Leverkusen Internet Ausstehende Aktien 16,14 Mio. Stück Datum der Erstnotiz März 1998 Marktsegment Geregelter Markt Marktkapitalisierung 62,6 Mio. Euro Free Float 83,9 % Rechnungslegung IFRS Geschäftsjahr e 2013e Umsatz (Mio. Euro) 0,4 0,5 3,8 8,3 CAGR Umsatz (e) 173,1% Umsatzwachstum 20,8% 23,2% 668,0% 115,5% CAGR EBIT (e) - EBIT (Mio. Euro) -6,1-4,3-5,1-3,7 CAGR EpS (e) - EBIT-Marge ,4% -860,0% -134,1% -44,6% EpS -0,85-0,36-0,23-0,18 Enterprise Value (Mio. Euro) 67,9 Dividende je Aktie Buchwert (Mio. Euro) -0,9 KUV 154,23 125,24 16,31 7,57 EV / Umsatz 12 (e) 17,7 KGV EV / EBIT 12 (e) - Dividendenrendite 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Kurs / Buchwert - Bitte beachten Sie unseren Haftungsausschluss sowie die wertpapierrechtlichen Angaben ( 20a, 34b WpHG) im Anhang! Analyst: Dipl.-Kfm. Holger Steffen +49 (0) kontakt@performaxx.de

2 Jüngste Geschäftsentwicklung Umsatzdynamik zieht an Vertrieb in mehreren Ländern startet Nach der im Dezember letzten Jahres erfolgten europaweiten Zulassung von Ameluz, einer Medikation zur Behandlung von aktinischer Keratose, ziehen nun die Umsätze von Biofrontera deutlich an. In den ersten neun Monaten 2012 erlöste die Gesellschaft 2,65 Mio. Euro (Vorjahr: 379 Tsd. Euro), davon entfielen 1,55 Mio. Euro auf Einmalzahlungen nach dem Abschluss von Lizenzvereinbarungen. Isoliert betrachtet wurden im dritten Quartal 566 Tsd. Euro mit Produktverkäufen erlöst, der eigene Vertrieb in Deutschland erwirtschaftete dabei 210 Tsd. Euro mit deutlich ansteigender Tendenz. Nach Unternehmensangaben wurde im September so viel Umsatz generiert wie im Juli und August zusammengenommen (und im Oktober fast so viel wie im gesamten dritten Quartal). Einen substanziellen Anteil der Erlöse dürfte im September auch der von dem Partner Desitin Arzneimittel forcierte Vertriebsstart in Dänemark, Norwegen und Schweden beigesteuert haben. Biofrontera kann nach der Lieferung einer Charge unmittelbar abrechnen und muss nicht auf den Abverkauf der Produkte warten. Daher wird die Einführung von Ameluz in den Niederlanden (Mitte Oktober) bzw. in Österreich, Großbritannien und Irland (Anfang November) im vierten Quartal in jedem Fall einen weiteren Umsatzschub nach sich ziehen. Die folgende Tabelle zeigt eine Übersicht zum aktuellen Stand des Produktvertriebs in Europa. Unternehmen Land Markteinführung Biofrontera Pharma Deutschland 1. Februar 2012 Desitin Arzneimittel Dänemark, Norwegen, Schweden 3. September 2012 Bipharma Niederlande 11. Oktober 2012 Belgien, Luxemburg Pelpharma Österreich 1. November 2012 Spirit / Biofrontera UK / Irland 1. November 2012 Allergan Spanien Pharmacenter Ungarn, Tschechien, Slowenien Pharma.MT Malta Quelle: Unternehmen Weitere Vertriebsvereinbarungen Parallel zum Start der Vermarktung hat Biofrontera Vertriebsvereinbarungen für weitere Staaten abgeschlossen. Das in Zypern ansässige Unternehmen Pharmacenter wird über seine jeweiligen Länderniederlassungen die Vermarktung in Ungarn, Tschechien und der Slowakei übernehmen. Der neue Partner ist fokussiert auf Spezial-Pharmazeutika und Generika und verfügt über eine eigenes Vertriebsnetz. Biofrontera ist wie üblich für die Herstellung und Lieferung von Ameluz zuständig und wird mit 55 Prozent des Endverkaufspreises entlohnt. Für 2 Jüngste Geschäftsentwicklung

3 Malta konnte die Gesellschaft sogar eine noch höhere Quote 65 Prozent aushandeln. Wie Anfang November vermeldet wurde, ist hier Pharma.MT der Partner, das Unternehmen hat sich auf den Vertrieb von Pharmazeutika auf der Insel spezialisiert. Ausblick Größerer Schub in Deutschland wahrscheinlich Planumsatz wird verfehlt Beschränkung auf ein Szenario Die Vermarktung von Ameluz in Deutschland und Europa nimmt langsam Fahrt auf. Nach Unternehmensangaben liegt der Marktanteil im Bereich der Fertigarzneien für eine Photodynamische Therapie (PDT) zur Behandlung von aktinischer Keratose hierzulande bereits bei 60 Prozent (bei Lieferungen des Großhandels an Apotheken), das etablierte Produkt Metvix konnte damit wegen des überlegenen Preis-Leistungs-Verhältnisses schnell zurückgedrängt werden. Für den Großteil der PDTs wird allerdings traditionell noch auf Apothekenrezepturen zurückgegriffen, die aber gegenüber den Fertigprodukten zahlreiche Nachteile aufweisen (u.a. die chemische Instabilität). Zudem gehen Ärzte rechtliche Risiken ein (insb. hinsichtlich der Haftung), wenn sie trotz einer zugelassenen Arznei auf die Apothekenherstellung zurückgreifen. Der EU-Ministerrat hat eine Resolution erlassen, die sogar einen Verbot von Apothekenrezepturen vorsieht, wenn ein adäquates Fertigpräparat vorhanden ist. Diese wurde bereits in zahlreichen Staaten umgesetzt, in Deutschland steht die Einführung in nationales Recht noch aus. Spätestens dann dürfte Ameluz vor einem kräftigen Umsatzschub stehen. Im laufenden Jahr wird das Unternehmen den Zielumsatz von 5 Mio. Euro trotzdem nicht mehr erreichen. Das Management führt dafür zwei Gründe an: Zum einen war in dieser Planzahl eine Upfront-Zahlung für eine Auslizenzierung in Italien oder Frankreich eingeplant, diese wird sich aber auf 2013 verschieben. Zum anderen hat sich die Markteinführung der in Eigenregie entwickelten PDT-Lampe BF RhodoLED wegen einer Verzögerung bei der notwendigen ISO-Zertifizierung etwas verschoben. Ein Teil der geplanten Erlöse aus der Erstausstattung von Ärzten und Kliniken wird daher ebenfalls erst im nächsten Jahr anfallen. Bei der Einführung von innovativen Produkten sind derartige Verschiebungen keine Seltenheit, weshalb wir die Planverfehlung als undramatisch einstufen. Insgesamt stimmt bei Biofrontera die Richtung, die auf deutliche Umsatzsteigerungen auch in den nächsten Jahren hindeutet. Nach der Markteinführung von Ameluz und ersten Absatzdaten aus Deutschland verzichten wir nun auf die Modellierung von zwei Szenarien, unser Schätzgerüst für die nächsten acht Jahre orientiert sich an unserem bisherigen Basisszenario. 3 Ausblick

4 Auslandseinnahmen deutlich höher als geschätzt Marktdurchdringung in Deutschland etwas langsamer Lampenabsatz: Peak in 2013 und 2014 Margenpeak in 2015 Hier nehmen wir allerdings einige Modifikationen vor. Die wichtigste betrifft den Anteil an den Erlösen der Partner im Ausland. Bislang hatten wir mit lediglich 30 Prozent kalkuliert, die bereits abgeschlossenen Vertriebsvereinbarungen deuten aber darauf hin, dass im Schnitt ein Anteil von 50 Prozent erzielbar ist. Die Gesellschaft verzichtet nämlich bewusst auf höhere Upfront-Zahlungen, um sich einen größeren Anteil an den laufenden Einnahmen zu sichern. Die Einmalzahlungen aus Vereinbarungen reduzieren wir im Gegenzug für 2012 von 2 auf 1,55 Mio. Euro, was aber ausschließlich auf die Verschiebung eines Abschlusses für Frankreich und Italien ins nächste Jahr zurückzuführen ist. Die Upfront- Zahlungen in der nächsten Periode senken wir ebenfalls von 5 auf 1,5 Mio. Euro, da wir mit einem lukrativen US-Abschluss (Einmalzahlung 4 Mio. Euro) jetzt erst im Jahr 2014 rechnen. Biofrontera muss zuvor noch einige kleine Zusatzstudien für den amerikanischen Markt durchführen, die Zulassung durch die FDA kann erst danach erfolgen. In Deutschland verläuft die Marktdurchdringung wegen der im Moment noch bestehenden Konkurrenz durch Apothekenrezepturen etwas langsamer als bislang geplant. Wir haben den Anstieg des Marktanteils (Basis: sämtliche Behandlungen von aktinischer Keratose) von zuvor 6, 10 und 15 Prozent ( ) auf 5,5, 9 und 14 Prozent reduziert. Die Zielgröße sehen wir aber weiter bei 20 Prozent (ab 2015). Die Schätzungen für den Lampenabsatz haben wir als Reaktion auf die Verschiebung im laufenden Jahr von 150 auf 40 reduziert. Wegen der unterstellten langsameren Marktdurchdringung wurden die Zahlen für die nächsten beiden Jahre vorsichtshalber ebenfalls von 500 auf 450 resp. von 600 auf 550 zurückgenommen. Die darüber hinausgehende Prognose zur Absatzentwicklung bleibt unverändert. Gänzlich unangetastet blieb die Schätzreihe zum Wirkkosmetikum Belixos, das von dem Unternehmen im nächsten Jahr zu einer Pflegeserie ausgebaut wird, in Relation zu Ameluz für die Geschäftsentwicklung aber trotzdem von untergeordneter Bedeutung ist. Ertragsseitig gehen wir davon aus, dass das Unternehmen in der Phase des steigenden Marktanteils die Marge massiv ausbauen kann. Nachdem die Kosten für weitere klinische Studien zur Einführung von Ameluz in den USA und zur Anwendung der Medikation in weiteren Indikationen (etwa Genitalwarzen) die Marge 2013 und 2014 noch dämpfen werden, erwarten wir im Jahr 2015 den Renditepeak bei 33,5 Prozent (auch bedingt durch bestehende Verlustvorträge). Im Anschluss dürften Verwaltungskosten, Gehälter und F&E-Ausgaben im Rahmen einer weiteren Diversifikation der Aktivitäten deutlich ansteigen und die Marge abschmelzen lassen. Als langfristigen Zielwert für die Umsatzrendite nach dem Ende des Detailprognosezeitraums kalkulieren wir mit 20 Prozent. Die 4 Ausblick

5 nachfolgende Tabelle zeigt die aus diesen Annahmen resultierenden Schätzungen für die Jahre 2012 bis Ameluz (D) 0,9 1,9 4,5 9,7 13,6 17,7 22,1 26,5 Lizenz-Upfront 1,6 1,5 4,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Lizenzeinnahmen 1,1 3,0 8,5 18,6 31,6 48,8 64,2 80,2 Geräte 0,2 1,6 2,0 1,4 1,0 1,0 1,0 1,0 Belixos 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9 Weitere Indikationen 4,9 6,8 8,8 11,1 13,3 Erlöse (Mio. Euro) 3,8 8,3 19,4 35,1 53,6 77,0 99,1 121,8 Erlöswachstum 116% 135% 80,5% 52,7% 43,8% 28,7% 22,9% Nettorendite ,9% 33,5% 26,5% 26,3% 25,1% 24,2% Gewinn (Mio. Euro) -3,7-2,9 2,5 11,7 14,2 20,2 24,9 29,5 Gewinnwachstum % 20,7% 42,8% 22,9% 18,4% Fairer Wert 10,95 Euro je Aktie Sensitivitätsanalyse Im Anschluss an den Detailprognosezeitraum unterstellen wir weiterhin eine ewige Ertragswachstumsrate von 2 Prozent. Bei einer Aktienzahl von 16,14 Mio. resultiert daraus ein fairer Wert von 176,7 Mio. Euro oder 10,95 Euro je Aktie, gleichbedeutend mit einem Kurspotenzial von 182 Prozent. Dieses Ergebnis prüfen wir im Rahmen einer Sensitivitätsanalyse mit einer Variation der Parameter Diskontierungszins (zwischen 11,0 und 13,0 Prozent) und ewiges Ertragswachstum (zwischen 1,0 und 3,0 Prozent). Der faire Wert je Anteilsschein schwankt infolgedessen zwischen 8,98 und 13,89 Euro. Diskontierungszins ewiges Wachstum 1,0 % 1,5 % 2,0 % 2,5 % 3,0 % 11,0% 11,58 EUR 12,07 EUR 12,61 EUR 13,21 EUR 13,89 EUR 11,5% 10,83 EUR 11,26 EUR 11,73 EUR 12,26 EUR 12,84 EUR 12,0% 10,15 EUR 10,53 EUR 10,95 EUR 11,41 EUR 11,92 EUR 12,5% 9,54 EUR 9,87 EUR 10,24 EUR 10,65 EUR 11,09 EUR 13,0% 8,98 EUR 9,28 EUR 9,60 EUR 9,96 EUR 10,35 EUR Fazit Unverändertes Anlageurteil: Kaufen Der Abschluss von zahlreichen Vertriebsvereinbarungen im laufenden Jahr verdeutlicht, dass Biofrontera ein für die Branche hochinteressantes Präparat auf den Markt gebracht hat. Das Umsatzwachstum wird in den kommenden Jahren gleich von zwei wichtigen Trends stimuliert: Zum einen steigt die Zahl der Krankheitsfälle (aktinische Keratose) insgesamt, zum anderen nimmt die Zahl 5 Fazit

6 der Patienten, die professionell mit einer PDT behandelt werden, rapide zu. Noch wird dabei in Deutschland auf Apothekenrezepturen zurückgegriffen, was das Erlöspotenzial begrenzt, aber diese Praxis steht vor dem Aus. Wir rechnen daher mit einer Umsatzvervielfachung in den nächsten Jahren. Im Zuge dessen dürfte das Unternehmen auch die Verlustzone verlassen und hohe Renditen erwirtschaften. Unser fundamentales Bewertungsmodell signalisiert auf dieser Basis einen Wert von 10,95 Euro je Aktie, weswegen wir unsere Kaufempfehlung bekräftigen. 6 Fazit

7 Anhang 1. Offenlegung gemäß 20a WpHG Wir weisen darauf hin, dass der Auftraggeber dieser Studie oder ihm nahestehende Personen bzw. Unternehmen Aktien des besprochenen Unternehmens halten. Es kann nicht ausgeschlossen werden, dass unsere mittel- oder unmittelbaren Auftraggeber demnächst Aktien des besprochenen Unternehmens verkaufen wollen und daher an einer Kurs- oder Umsatzsteigerung interessiert sind. 2. Angaben gemäß 34b WpHG Die Performaxx Research GmbH hat durch eine interne Betriebsrichtlinie zur Erstellung von Finanzanalysen, die für alle an der Studienerstellung mitwirkenden Personen bindend ist, die organisatorischen und regulativen Vorkehrungen zur Prävention und Behandlung von Interessenkonflikten getroffen. Folgende Interessenkonflikte können bei der Performaxx Research GmbH im Zusammenhang mit der Erstellung von Finanzanalysen grundsätzlich auftreten: 1) Die Finanzanalyse ist im Auftrag des Emittenten entgeltlich erstellt worden. 2) Die Finanzanalyse ist im Auftrag eines Dritten entgeltlich erstellt worden. 3) Die Finanzanalyse wurde dem Auftraggeber vor Veröffentlichung vorgelegt. 4) Die Performaxx Research GmbH oder ein verbundenes Unternehmen halten Aktien bzw. Derivate an dem analysierten Unternehmen. 5) An der Erstellung mitwirkende Personen oder Unternehmen halten Aktien bzw. Derivate an dem analysierten Unternehmen. 6) Die Performaxx-Anlegermedien GmbH, ein verbundenes Unternehmen der Performaxx Research GmbH, führt Aktien des hier analysierten Unternehmens in einem Musterdepot ihres Börsenbriefs Performaxx-Anlegerbrief. 7) Die Performaxx-Anlegermedien GmbH hat aktuell oder hatte in den letzten zwölf Monaten für das analysierte Unternehmen eine entgeltliche Auftragsbeziehung (z.b. -Werbung). 8) Sonstige potenzielle Interessenkonflikte: - In der vorliegenden Finanzanalyse sind folgende der o. g. möglichen Interessenkonflikte gegeben: 1), 3), 5), 6) Bei den in der vorliegenden Finanzanalyse verwendeten Kursen handelt es sich, sofern nicht anders angegeben, um Schlusskurse des vorletzten Börsentages vor dem Veröffentlichungsdatum. Als wesentliche Informationsquellen für die Finanzanalyse dienten die übergebenen Unterlagen und erteilten Auskünfte des 7 Anhang

8 Unternehmens sowie für glaubhaft und zuverlässig erachtete Informationen von Drittanbietern (z.b. Newsagenturen, Research-Häuser, Fachpublikationen), die ggf. im Studientext benannt werden. Die vorliegende Studie wurde dem Emittenten vor Veröffentlichung vorgelegt und danach geändert. Ersteller der Studie ist Dipl.-Kfm. Holger Steffen (Finanzanalyst). Das für die Erstellung verantwortliche Unternehmen ist die Performaxx Research GmbH. Die Performaxx Research GmbH erstellt und veröffentlicht zu dem hier analysierten Unternehmen pro Jahr voraussichtlich eine Studie und zwei Updates. In den vorausgegangenen zwölf Monaten hat die Performaxx Research GmbH folgende Studien zu dem hier analysierten Unternehmen veröffentlicht: Datum der Veröffentlichung Kurs bei Veröffentlichung Anlageurteil ,20 Euro Kaufen ,33 Euro Kaufen Sofern im Studientext nicht anders angegeben, bezieht sich das Anlageurteil in dieser Studie auf einen langfristigen Anlagezeitraum von mindestens zwölf Monaten. Innerhalb dieses Zeitraums bedeutet das Anlageurteil Kaufen ein erwartete Steigerung des Börsenwertes von über 25 Prozent, Übergewichten eine erwartete Wertsteigerung zwischen 10 und 25 Prozent, Halten eine erwartete Wertsteigerung bis zu 10 Prozent, Untergewichten eine erwartete Wertminderung um bis zu 10 Prozent, Verkaufen eine erwartete Wertminderung von über 10 Prozent, Spekulativ kaufen eine mögliche Wertsteigerung von über 25 Prozent bei überdurchschnittlichem Anlagerisiko, Spekulatives Investment eine mögliche Wertsteigerung von über 25 Prozent bei sehr hohem Anlagerisiko. Als Bewertungsgrundlage und -methoden für die Finanzanalysen der Performaxx Research GmbH werden gängige und anerkannte Verfahren (u.a. Ertragswert-Methode, Peer-Group-Analyse, Sum-of-Parts-Bewertung) genutzt, deren Parameter ggf. im Text näher erläutert werden. Allgemeine Hinweise zu den angewandten Bewertungsmethoden und zu deren Sensitivität finden Sie auf unserer Website unter folgendem Link: 8 Anhang

9 3. Haftungsausschluss Diese Finanzanalyse wurde unter Beachtung der deutschen Kapitalmarktvorschriften erstellt und ist ausschließlich für Kapitalmarktteilnehmer in der Bundesrepublik Deutschland bestimmt; ausländische Kapitalmarktregelungen wurden nicht berücksichtigt und finden in keiner Weise Anwendung. Diese Finanzanalyse stellt weder eine Aufforderung noch ein Angebot oder eine Empfehlung zum Erwerb oder Verkauf von Anlageinstrumenten oder zum Tätigen sonstiger Transaktionen dar. Ferner bilden weder diese Veröffentlichung noch die in ihr enthaltenen Informationen die Grundlage für einen Vertrag oder eine Verpflichtung irgendeiner Art. Jedes Investment in Aktien, Anleihen oder Optionen ist mit Risiken behaftet. Lassen Sie sich bei Ihren Anlageentscheidungen von einer qualifizierten Fachperson beraten. Die Informationen und Daten in der vorliegenden Finanzanalyse stammen aus Quellen, die die Performaxx Research GmbH für zuverlässig hält. Bezüglich der Korrektheit und Vollständigkeit der Informationen und Daten übernimmt die Performaxx Research GmbH jedoch keine Gewähr. Alle Meinungsaussagen spiegeln die aktuelle Einschätzung der Ersteller wider. Diese Einschätzung kann sich ohne vorherige Ankündigung ändern. Ferner behalten sich die Performaxx Research GmbH, deren verbundene Unternehmen und Mitarbeiter vor, jederzeit Long- oder Shortpositionen an den in dieser Finanzanalyse genannten Unternehmen einzugehen oder zu verkaufen. Weder die Ersteller noch die Performaxx Research GmbH haften für Verluste oder Schäden irgendwelcher Art, die im Zusammenhang mit dem Inhalt dieser Finanzanalyse oder deren Befolgung stehen. 4. Urheberrecht Dieses Werk ist einschließlich aller seiner Teile urheberrechtlich geschützt. Jede Verwertung außerhalb der engen Grenzen des Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung der Performaxx Research GmbH unzulässig und strafbar. Das gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen und die Einspeicherung sowie Verarbeitung in elektronischen Systemen. Alle Charts dieser Finanzanalyse wurden mittels Taipan ( erstellt. 9 Anhang

10 Über Performaxx Die Performaxx Research GmbH betreibt unabhängige Wertpapier- und Finanzmarktanalyse. Unsere Leistungen umfassen das gesamte Spektrum unternehmens- und kapitalmarktbezogener Analyseprodukte, von maßgeschneiderten Research-Projekten für institutionelle Kunden bis zur regelmäßigen Coverage börsennotierter Unternehmen. Wir betreuen ausschließlich professionelle Marktteilnehmer. Durch die projektbezogene Arbeit gehen wir konkret auf die individuelle Themenstellung des Kunden ein und garantieren eine schnelle, flexible und kostenbewusste Abwicklung. Unser Leistungskatalog umfasst: Pre-IPO-Research IPO-Research Follow-up-Research Markt-Research Weiterführende Informationen geben wir Ihnen gerne in einem persönlichen Gespräch. Sie erreichen uns unter: Performaxx Research GmbH Innere Wiener Strasse 5b München Telefon: + 49 (0)89 / Fax: + 49 (0)89 / Internet: kontakt@performaxx.de 10 Über Performaxx