Bewertungsverfahren Einzelbewertungsverfahren Gesamtbewertungsverfahren Mischverfahren DCF- Verfahren Multiplikatorenverfahren Realoptions- Ansatz Substanzwert mit Liquidationswerten Mittelwertverfahren Übergewinnverfahren Substanzwert mit Reproduktionswerten Entity-Ansatz (Bruttoverfahren) Comparable Public Company Analytische Verfahren Economic Value Added (EVA) APV- Verfahren Recent Acquisition Numerische Verfahren Cash-flow Value Added Equity-Ansatz (Nettoverfahren) Daumenregeln Stuttgarter Verfahren Ertragswertverfahren Entscheidungsbaumverfahren
[+] EBIT Leistungsbereich [- ] Unternehmenssteuern auf EBIT [+] Abschreibungen [+] Erhöhung [- ] Verminderung der Rückstellungen [=] Brutto-Cash-Flow [- ] Investitionen in Anlagevermögen [- ] Erhöhung [+] Verminderung des Working Capital Free Cash-flow Jahr 1... Jahr n Terminal Value Diskontierung [=] Barwert der Free Cash-flows [+] nicht betriebsnotw. Vermögen inkl. liquide Mittel [=] Wert des GK Finanzierungsbereich Eigenkapitalkosten Fremdkapitalkosten Gewichtete Kapitalkosten (WACC) [- ] zinstragende Verb. [=] Wert des EK Unternehmenswert
Eigenkapitalquote zu Marktwerten Eigenkapitalkosten Fremdkapitalkosten Tax Shield Fremdkapitalquote zu Marktwerten x x + Gewichtete Kapitalkosten (WACC)
5,0000% 4,5000% 4,0000% 3,5000% 3,0000% 2,5000% 2,0000% 1,5000% 1 8 15 22 29 36 43 50 57 64 71 78 85 92 99 Geschätzte Zerobond Zinsen nach Deutscher Bundesbank
1. 2 Betas der verschuldeten Vergleichsunternehmen Delevern. Betas der unverschuldeten Vergleichsunternehmen Aggregation Beta des verschuldeten Unternehmens Relevern Beta des unverschuldeten Unternehmens 4. 3.
Input: Marktwert des EK Kapitalstruktur WACC Output: Marktwert des EK
51,8 10,0 7,0% 6,9% 6,8% 6,7% 7,0% 6,0% 5,0% 5,0 3,5% 4,5 4,0 4,2 4,8 5,1 5,4 5,6 5,7 5,8 5,8 5,9 3,0% 4,0% 3,0% 2,0% 2,0% 0,0 1,0% 1,0% 1,0% 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 End 0,5% 1,0% 0,0%
1 1 1 1 2 (1+ i) (1+ i) (1+ i) n Barwerte ( CF) CF 1 CF 2 CF n t = 0 1 2 n
Annahmen vs. Probleme Annahmen des Modells perfekt diversifizierte Portfolios Keine Transaktionskosten und Steuern Homo oeconomicus Arbitragefreiheit Keine Konkurskosten Vollkommene Informationstransparenz Probleme in der Realität Schlechte Diversifikation, überwiegende Teil des Vermögens des Mittelständlers im eigenen Betrieb Beides existiert Begrenzt rationales Verhalten, Prospect-Theorie Gleiche Zahlungsreihen können wg. Bewertungsrisiken differenzierte Werte aufzeigen Konkurskosten wg. sunkcost-investitionen Asymmetrische Informationsverteilung, Insider-Informationen, Agency-Problem, Grossman-Stiglitz- Paradoxon Vollkommene Kapitalmärkte sind eine Fiktion!
[+] Free Cash-flow des Entity-Ansatzes Free Cash-flow Jahr 1... Jahr n Terminal Value Eigenkapitalkosten des unverschuldeten Unternehmens Diskontierung [=] Barwert der Free-Cash-Flows [+] nicht betriebsnotw. Vermögen inkl. liquide Mittel [=] Wert des GK unverschuldetes Unternehmen Zinsaufwand des Unternehmens Unternehmenssteuern auf Zinsen x Tax Shield Jahr 1... Jahr n Terminal Value Fremdkapitalzinssatz des Unternehmens Diskontierung [=] Barwert des Tax Shields [=] Wert des GK verschuldetes Unternehmen [-] zinstragende Verb. [=] Wert des EK Unternehmenswert
1. 2 Betas der verschuldeten Vergleichsunternehmen Delevern. Betas der unverschuldeten Vergleichsunternehmen Aggregation Beta des verschuldeten Unternehmens Relevern Beta des unverschuldeten Unternehmens 4. 3.
[+] EBIT [=] Brutto- Cash-flow nach Zinsen [-] Zinsen [-] Investitionen ins Anlagevermögen CF to Equity Jahr 1 [-] Unternehmenssteuern auf EBT [-] Erhöhung [+] Verminderung d. WorkingCapital... Jahr n Terminal Value [=] Barwert der CF to Equity [+] Abschreibungen [+] Aufnahme [- ] Tilgung der zinstragenden Verb. Diskontierung [+] nicht Betriebsnotw. Vermögen [+] liquide Mittel [+] Erhöhung [-] Verminderung d. Rückstellungen [=] Wert des EK, Unternehmenswert Eigenkapitalkosten
Finanzbedarfsrechnung [+] EBT [+] überhöhte Aufwendungen [-] überhöhte Erträge Jahresergebnis Jahr 1... Jahr n Terminal Value [=] Barwert der Jahresergebnisse [-] Unternehmenssteuern auf EBT Diskontierung [+] nicht-betriebsnotw. Vermögen [=] Wert des EK, Unternehmenswert Eigenkapitalkosten
EBIT [=] ROCE [- ] Unternehmenssteuern auf EBIT [- ] WACC [=] Market Value Added (MVA) [=] NOPAT [=] Überrendite EVA Jahr 1... Jahr n [+] nicht- betriebsnotw. Vermögen Terminal Value [+] liquide Mittel [:] Kapitaleinsatz [ ] Kapitaleinsatz Diskontierung [=] Wert des Gesamtkapitals Eigenkapitalkosten [- ] zinstragende Verbindlichk. Gewichtete Kapitalkosten ( WACC) Fremdkapitalkosten [=] Wert des EK, Unternehmenswert
Operativer Free Cash- flow [=] CFROI [=] Barwert der Free Cash-flows [:] Kapitaleinsatz [- ] WACC [=] Überrendite CVA Jahr 1... Jahr n Terminal Value [+] nicht- betriebsnotw. Vermögen [+] liquide Mittel [ ] Kapitaleinsatz Diskontierung [=] Wert des Gesamtkapitals Eigenkapitalkosten [- ] zinstragende Verbindlichk. Gewichtete Kapitalkosten ( WACC) Fremdkapitalkosten [=] Wert des EK, Unternehmenswert
Erstellung einer Peer-Group vergleichbarer Unternehmen Ermittlung der Multiplikatoren für die Peer-Group-Unternehmen: Marktpreis des Vergleichsunternehmens Bezugsgröße des Vergleichsunternehmens Ermittlung des Durchschnittswerts der Multiplikatoren für die Peer-Group-Unternehmen Gesuchter Unternehmenswert des Bewertungsobjektes = Durchschnittswert der Multiplikatoren für die Peer-Group -Unternehmen * Bezugsgröße des Bewertungsobjektes
Zinstragende Verbindlichkeiten Nicht konsolidierte Beteiligungen Kasse und liquide Aktiva Anteile Dritter Enterprise Value Equity Value Mittelherkunft Mittelverwendung
Überleitung vom Equity Value zum Enterprise Value Zinstragende Verbindlichkeiten Nicht konsolidierte Beteiligungen Kasse und liquide Aktiva Anteile Dritter Enterprise Value Equity Value Mittelherkunft Mittelverwendung Quelle: Ernst/Schneider/Thielen (2006), S. 164