Erfolgreich in Rohstoffe investieren Inform Hintergrundinformationen für institutionelle Anleger 1. Quartal 2007
Swisscanto Kompetenzzentrum der Kantonalbanken Als spezialisierter Leistungserbringer der Kantonalbanken konzentriert sich Swisscanto auf die Entwicklung und den Vertrieb von qualitativ hoch stehenden Anlage- und Vorsorgeprodukten für Private, Firmen und Institutionen : Anlagefonds für private und institutionelle Anleger Produkte der gebundenen und freien Vorsorge 3. Säule Vorsorgelösungen 2. Säule der Sammel- und Freizügigkeitsstiftungen Beratung und Verwaltung von Pensionskassen Kollektivvermögen der Anlagestiftung Vermögensverwaltungsmandate für institutionelle Anleger In der Schweiz ist Swisscanto einer der führenden Fondsanbieter und Vermögensverwalter. Mit der Anlagestiftung stellt Swisscanto die Nummer 2 unter den schweizerischen Anlagestiftungen. Als einer der führenden Anbieter von Personalvorsorgedienstleistungen ist die Swisscanto Sammelstiftung die grösste Banken-Sammelstiftung der Schweiz. www.swisscanto.ch
Erfolgreich in Rohstoffe investieren: «kostenlose» Versicherung gegen Rohstoffkrisen abschliessen und gleichzeitig aktienähnliche Langfristrenditen erzielen Rohstoffe als strategische Anlagekategorie Anlagen in Rohstoffe gewinnen bei institutionellen Inves toren an Akzeptanz und werden vermehrt als strategischer Baustein eingesetzt. Die Beimischung von Rohstoffen in ein Balanced- oder Aktienportfolio ermöglicht eine deutliche Verbesserung der Risiko-/Renditeeigenschaften. Warum? Hohe Langfristrenditen und Schutz gegenüber Erdölkrisen Die Anlageklasse zeichnet sich durch aktienähnliche Langfristrenditen aus. In Krisensituationen enthalten Rohstoffanlagen eine insbesondere von Pensionskassen geschätzte Versicherung gegen erdölkrisenbedingte Aktienkursrückschläge. Aufgrund der in solchen Situationen negativen Korrelation der Rohstoffrenditen zu Aktienrenditen (Aktienpreise sinken und Energiepreise steigen) dämpfen energielastige Rohstoffengagements die Kursrückschläge des Gesamtportfolios. Bei entsprechend hoher Gewichtung der Anlageklasse «Rohstoffe» kann das Risiko einer Unterdeckung deutlich verringert werden. Investitionen in einen produktionsgewichteten Weltrohstoffindex mittels Kauf von Futureskontrakten Alle nachfolgenden Analysen beruhen auf Rohstoffinvestitionen mittels Kauf von Futureskontrakten (Longposition). Hierbei richten sich die Gewichtungen der einzelnen Rohstoffe nicht nach researchbasierten Preisprognosen, sondern an der jeweiligen in der Vergangenheit produzierten und mit Preisen bewerteten Weltproduktionsmenge. Es handelt sich also nicht um prognosebasierte Spekulationen, dass gewisse Rohstoffpreise steigen und andere sinken. Diese von Hedgefonds vorgenommenen Strategien haben mit den folgenden Ausführungen nichts zu tun. Die Grafik 1 zeigt die ungefähre Zusammensetzung eines produktionsgewichteten Commodity Index am Beispiel des Goldman Sachs Commodity Index (GSCI), die Tabelle unter der Grafik die Feinaufteilung per 31.10.2006. Grafik 1: Zusammensetzung des GSCI Commodity Index Viehwirtschaft 5% Landw. Erzeugnisse 12% Edelmetalle 2% Basismetalle 12% Energie 69% Quelle: Goldman Sachs Tabelle 1: Feinzusammensetzung des GSCI Rohstoffindex Energie in % Light Sweet Crude Oil 30,3 Brent Crude Oil 14,8 Unverbleites Benzin 2,2 Heizöl 8,2 Dieselöl 4,5 Erdgas 8,9 Basismetalle Aluminium 3,7 Kupfer 4,6 Blei 0,4 Nickel 1,5 Zink 1,6 Edelmetalle Gold 2,1 Silber 0,3 Landw. Erzeugnisse Chicago-Weizen 3,2 Kansas-Weizen 1,2 Mais 3,2 Sojabohnen 1,6 Baumwolle 0,8 Zucker 1,4 Kaffee 0,7 Kakao 0,2 Viehwirtschaft Lebendrind 2,5 Mastrind 0,7 Mageres Schwein 1,6 Quelle: Goldman Sachs 3
Energie, Energie, Energie Selbst bei oberflächlicher Betrachtung sticht die Sonderrolle, die Erdöl als mit Abstand wichtigster Rohstoff in der Weltwirtschaft hat, hervor. Ein Grossteil der Performance eines produktionsgewichteten Commodity Index wird durch die Wertentwicklung des schwarzen Goldes getrieben. Deshalb lohnt sich eine genauere Untersuchung der Preismechanik dieses Rohstoffes. Zeitalter des exzessiven Rohstoffverbrauchs? Das 21. Jahrhundert könnte als das Zeitalter des exzessiven Rohstoffverbrauchs in die Geschichte eingehen. Die Industrialisierung, der Aufbau riesiger flächendeckender Infrastrukturen und der unaufhaltsame Drang von über 3 Milliarden Menschen aus den Emerging Markets nach einem höheren Lebensstandard haben eine zunehmende Knappheitssituation vieler Rohstoffe zur Folge. Erdöl führt nicht nur in Verbrennungsmotoren zu Explosionen Besonderer Zündstoff liegt in der Vorrats- und Versorgungssituation des schwarzen Goldes. Öl liefert derzeit rund 40% der Weltenergie und 96% der Transportenergie. Für Letztere stehen auf absehbare Zeit keine Massenmarktsubstitute zur Verfügung. Wie im 2. Weltkrieg haben ge nügend grosse Erdölreserven einen hohen strategischen Wert. Deshalb ist das «Abstecken der Claims» nicht nur Chefsache der US-Regierung und der kommunistischen Partei Chinas, sondern aller Mitspieler. Erdölreserven befinden sich in instabilen Gebieten Während sich das Nachfragevolumen auf die USA und Europa, das Nachfragewachstum auf China und Indien konzentriert, befinden sich die meisten bekannten Erdölreserven in instabilen Gebieten und Staaten, welche ihre Erdölpolitik als machtpolitisches Einschüchterungsinstrument einsetzen. Die Grafik 2 zeigt die Verteilung der derzeit bekannten Erdölreserven. Grafik 2: Verteilung der Erdölreserven Vereinigte Arabische Emirate 9% Sonstige Libyen 3% Nordamerika 2% 6% Kuwait 9% Iran 8% Irak 11% Saudi-Arabien 25% Zentral- und Lateinamerika 9% Europa 2% Pazifik und Asien 4% Afrika 6% ehem. Sowjetunion 6% Quelle: Institute for the Analysis of Global Security Die Geschichte der letzten Jahrzehnte ist voll von Erdölkonflikten. Mit weiteren Auseinandersetzungen um das schwarze Gold muss gerechnet werden 1. Fallstudie Erdölboykott 1973 Aufgrund des durch den arabisch-israelischen Dauerkonfl ikt ausgelösten Yom-Kippur-Krieges boykottierte die Organisation of Arab Petroleum Exporting Countries alle Länder, welche Israel beim Konflikt mit Syrien und Ägypten unterstützt hatten, u. a. Westeuropa und die USA. Als Folge davon konnte man (endlich mal/musste man) wochenlang auf Autobahnen Fahrrad fahren. Der Erdölpreis vervierfachte sich und löste eine weltweite Rezession mit einem deutlichen Anstieg der Arbeitslosenquote bei gleichzeitigem Inflationsanstieg aus. Wie Grafik 3 zeigt, verlor der Weltaktienmarkt mit fast 40% massiv an Wert, während der (am weitesten verbreitete) Goldman Sachs Commodity Index (GSCI) infolge der allgemeinen Rohstoffpreisinflation um rund 183% zulegte. Zu diesem Zeitpunkt waren Ölkontrakte noch nicht einmal im Index enthalten. Wären sie enthalten gewesen oder bei der Rückrechnung simuliert worden, wäre der An - stieg vermutlich noch dramatischer ausgefallen. 1 Interessierte Leser seien auf folgenden Link verwiesen: http://www.iags.org/reports.htm 4
Grafik 3: Ölkrise führt zu Aktienbaisse und Rohstoffhausse Total Return Index 300 250 200 150 100 50 1973 1974 1975 1976 GSCI Commodities amerik. Öl & Gas Aktien Aktien (Welt) Quelle: Datastream Versicherung zahlt dann, wenn sie am meisten gebraucht wird Da Energiekontrakte einen Grossteil der gängigen Rohstoffindizes ausmachen und Aktien im Krisenfall signifikant negativ mit Rohstoffindizes korreliert sind, zahlen sich Investitionen in Commodities insbesondere dann aus, wenn Aktien krisenbedingt stark an Wert verlieren. Dies war in der Vergangenheit nicht nur bei der bisher schlimmsten Energiekrise 1973, sondern bei diversen Krisen wie beispielsweise während des Überfalls des Irak auf Kuwait 1990, des zweiten Golfkrieges (Desert Storm) 1991 und des dritten Golfkrieges 2003 sowie kleinerer Krisen der Fall. In allen Fällen konnten Investoren in energielastige Rohstoffindizes signifikante Gewinne verbuchen, während Aktieninvestoren schmerzliche Verluste einfahren mussten. Erdölaktien weisen völlig ungenügenden Versicherungsschutz auf Es fällt auf, dass die US-Erdölaktien nur geringfügig tiefere Kurseinbussen als der Weltaktienmarkt verzeichneten und somit einen völlig ungenügenden Versicherungsschutz boten. Im Gegensatz dazu hat der auf gerollten Rohstofffutures basierende GSCI-Rohstoffindex seine Versicherungsfunktion zur vollsten Zufriedenheit erfüllt. Ein ähnliches Muster konnte auch bei anderen Krisen beobachtet werden. Warum? Erdölaktien sind oftmals «Steueropfer», die reinen Rohstoff(termin)preise natürlich nicht. Da der Preisanstieg als temporär interpretiert wird, steigen Erdölaktien nicht im gleichen Ausmass wie der Erdölpreis. Bei vielen Ereignissen, welche zu einem Erdölpreisanstieg führen, sind Erdölaktien sogar direkt negativ betroffen, so beispielsweise bei von Hurrikans zerstörten Bohrplattformen oder bei Enteignungen westlicher Konzerne in Entwicklungsländern. Kauf von Energiefutures bietet Versicherungsschutz gegenüber Energiekrisen Den unmittelbarsten und wirksamsten Versicherungsschutz gegenüber vergleichbaren Krisen bietet der Kauf von so genannten Ölfutureskontrakten. Dies sind standardisierte Terminkontrakte, welche an einer Börse gehandelt werden und die Bewegungen der Energiepreise exakt nachvoll ziehen. und zwar nicht nur für Aktienkursverluste Die negative Korrelation beschränkt sich jedoch nicht nur auf die Aktienmärkte. Die Renditen von Investitionen in Rohstoffindizes sind dann besonders hoch, wenn die Heizkosten- und die Benzinrechnung besonders hoch sind. Im Extremszenario einer Wiederholung von 1973 bestünde insbesondere für viele Beschäftigte der chemischen Industrie, der Auto- und Flugzeugindustrie und der Airlines zudem ein hohes persönliches Arbeitsplatzrisiko. Das Hinzufügen von Rohstoffanlagen in Portfolios ist für alle Pensionskassen sinnvoll. Besonders vorteilhaft erscheint es jedoch für Versicherte, welche in Industrien arbeiten, die übermässig von Energieschocks getroffen werden. Hierzu zählt nicht zuletzt auch die Finanzindustrie. Andererseits besteht bei Personen und Firmen, welche von höheren Erdölpreisen unmittelbar direkt profitieren, eine umso geringere Notwendigkeit in Energiefutures zu investieren, je grösser die positiven Auswirkungen eines Erdölschocks sind. Zu erwähnen wären hier beispielsweise die zahllosen Stiftungen Erdöl exportierender Länder. Günstige Portfolioeigenschaften von amerikanischen Endowmentfonds erkannt Im Gegensatz zu vielen europäischen Pensionskassen haben etliche Endowment Fonds amerikanischer Eliteuniversitäten wie Stanford und Yale diese günstigen Portfolioeigenschaften erkannt und bis zu 20% (Yale) in «Real Assets» investiert 2. 2 Interessierte Leser seien ermuntert, sich beispielsweise den Jahresbericht des Yale Endowment Fund zu Gemüte zu führen: http://www.yale.edu/investments/yale_endowment_05.pdf 5
Versicherung, die nichts kostet, sondern sogar zahlt Überspitzt kann man sagen, dass die Versicherungsfunktion der Rohstoffe nicht nur nichts gekostet hat, sondern langfristig sogar aktienähnliche Erträge generierte. Dies verdeutlicht Grafik 4. Grafik 4: Hohe Renditen und Schutz vor Erdölkrisen 4000 3000 2000 Irak überfällt Kuwait Weltaktien: 26% Commodities: +50% 1000 Eigenleben der Rohstoffe liefert begrenzten Schutz gegenüber Nichtenergiekrisen Dass Commodities aufgrund ihres «Eigenlebens» sogar in Nichtenergiekrisenzeiten einen gewissen Versicherungsschutz lieferten, zeigen die beiden Ereignisse Aktiencrash 1987 und der mit dem Platzen der Tech-Bubble im Jahre 2000 verbundene jüngste Aktiencrash. 500 100 50 Technologieblase platzt 2000 Commodities steigen weiter OPEC-Ölboykott 1973 Weltaktien: 39% Commodities: +183% 73 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 Weltaktienmarkt GSCI Commodity-Index Langfristrenditen durch positive Rollrenditen, nicht durch Rohstoffpreisanstiege getrieben An dieser Stelle ist es wichtig festzuhalten, dass die hohen Langfristrenditen von Rohstoffinvestitionen im Wesentlichen durch so genannte positive Rollrenditen und nicht durch hohe langfristige Rohstoffpreissteigerungen erzielt wurden. Ist der Futurespreis tiefer als der Spotpreis und der länger laufende Futureskontrakt billiger als der kürzere, fallen beim Rollen so genannte «Rollrenditen» an: man kauft den länger laufenden Kontrakt, hält ihn einen Monat und verkauft ihn dann, um erneut den länger laufenden Kontrakt zu kaufen. Wie ein guter Wein gewinnt der Rohstoffkontrakt allein durch das Älterwerden. Diese Situation ist in Grafik 5 dargestellt und wird in der Fachsprache «Backwardation» genannt. Ist das Absicherungsbedürfnis der Rohstoffproduzenten gross, sind diese bereit, den Futureskäufern eine systematische Risikoprämie zu bezahlen. Dieser Effekt tritt insbesondere bei Rohstoffen auf, wel che schwierig, gar nicht oder nur prohibitiv teuer zu lagern sind. Insbesondere bei verderblichen Lebensmitteln ist der Absicherungsdruck der Produzenten hoch, da diese eine Stunde nach Verfalls datum nichts mehr wert sind. Der Hauptgrund für die hohen Renditen in der Vergangenheit liegt also darin, dass sich Rohstoffe mehrheitlich in Backwardation befanden. Die Investoren wurden somit von den Rohstoffproduzenten für den von ihnen angebotenen Versicherungsschutz (die Rohstoffproduzenten kennen schon den Preis, zu dem sie ihre Waren in der Zukunft verkaufen werden) systematisch entschädigt. Diese Ertragsquelle fällt auch dann an, wenn die Rohstoffpreise sinken, solange sie weniger stark als die (positiven) Rollerträge sinken. Grafik 5: Backwardation: 2-monatigen Future kaufen, 1 Monat warten und nach oben rollen Futures-Preise Gut für Halter von Longpositionen Backwardation = Positive Rollrenditen Futures-Laufzeit Grafik 6: Langfristige Entwicklung der Rohstoffpreise und Wertentwicklung des GSCI-Index 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 73 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 GSCI Commoditiy Total Return RETURN IND. (OFCL) Goldman Sachs Commodity Index PRICE INDEX Quelle: Thomson Datastream 6
Absicherungsbedürfnis der Rohstoffproduzenten ermöglicht, hohe Langfristrenditen zu erzielen Grafik 6 zeigt die langfristige Wertentwicklung der Rohstoffpreise und die langfristige Gesamtwertentwicklung des GSCI-Commodityindex. Letztere setzt sich aus der Verzinsung des Collateral, der Wertentwicklung der Rohstoffpreise und den Rollerträgen zusammen. Es wird deutlich, dass das Absicherungsbedürfnis der Rohstoffproduzenten und die hierdurch ausgelöste «Backwardation» die Haupttreiber für die hohen Renditen der Vergangenheit waren. Isoliert betrachtet war der langfristige Rohstoffpreisanstieg unspektakulär. Grafik 7: Contango ungünstig für Longpositionen Futures-Preise Schlecht für Halter von Longpositionen Contango = Negative Rollrenditen Futures-Laufzeit Erfolgreiche Rohstoffstrategien setzen nicht auf «die Chinaund Indienhysterie». Nicht allein der langfristige Preisanstieg bei Rohstoffen, sondern vor allem die Rollrendite ist für eine hohe Langfristrendite entscheidend. Negative Rollrenditen bei Contango Problematisch wird es, wenn der Absicherungsdruck der Rohstoffproduzenten sinkt und immer mehr Geld von Anlegerseite aus in Commodity-Longpositionen investiert wird und der Absicherungsdruck der nachgelagerten Industrie, welche Rohstoffe als Input verwendet, ansteigt. Dann kann die Situation auftreten, dass die Investoren und die nachgelagerten Industrien den Preis der Future in die Höhe treiben und dieser über dem Spotpreis (Preis für sofortige Lieferung des Rohstoffs) liegt. Gleichzeitig liegt der Preis für länger laufende Kontrakte höher als der Preis für kürzer laufende Kontrakte. Diese Situation verdeutlicht Grafik 7. Es wird deutlich, dass Longinvestitionen eine systematisch negative Rollrendite erzielen. Die Anleger verlieren Geld, wenn der Rohstoffpreisanstieg geringer als der negative Roll ist. Es gilt daher im Rahmen einer aktiven Strategie, solche Situationen wenn möglich zu vermeiden. Aktive Strategie besonders im Bereich Commodities empfehlenswert Allen Berechnungen zufolge ist das Outperformen eines Benchmarks (beispielsweise des GSCI) im Rohstoffbereich im Vergleich zu Aktienstrategien einfacher. Hierfür gibt es theoretische, institutionelle und empirisch-ökonomische Gründe. CAPM-Gleichgewichtspreismodell gilt im Commoditybereich nicht Zuerst zu einem theoretischen Grund. Das so genannte Capital Asset Pricing Model des Nobelpreisträgers W. Sharp zeigt, dass unter gewissen Voraussetzungen zu erwarten ist, dass ein kapitalisierungsgewichteter Weltaktienmarkt die höchste risikoadjustierte Rendite aufweisen wird und deshalb alle, unabhängig von ihrer Risikoaversion, einen gewissen Prozentsatz ihres Vermögens in den kapitalisierungsgewichteten Weltaktienmarkt und einen gewissen Prozentsatz in risikolosen Anlagen halten sollten. Eine ähnliche theoretische Begründung für die Effizienz eines Commodity-Index gibt es nicht. Institutionelle Ineffizienzen: Positionierung gegen das Orderbuch bringt Mehrwert Nun zu einem institutionellen Grund. Aktien haben kein Verfallsdatum, Commodity-Futureskontrakte schon. Der GSCI-Index schreibt vor, dass die Futures immer zu jeweils 1 5 vom 5. bis zum 9. Geschäftstag gerollt werden müssen. Gleichzeitig wird immer, auch bei ungünstiger Rollsituation, in den jeweils nächsten Kontrakt gerollt. Da ein Grossteil der Commodity-Fonds und -Mandate passiv gemanaged wird, besteht ein Preissenkungsdruck auf Kontrakte, welche verkauft werden, und ein Preiserhöhungsdruck auf Kontrakte, welche gekauft werden müssen. Dies geschieht bis zu 12-mal pro Jahr (bei Rohstoffkontrakten, welche monatlich gerollt werden müssen). 7
Ein vorzeitiges Rollen und Ausweichen in den übernächsten statt den nächsten Kontrakt hätte in der Vergangenheit erhebliche Mehrrenditen erzielt. Unseren Berechnungen zufolge hätte man seit 1996 allein mit dem vorzeitigen Rollen eine Outperformance von fast 2% pro Jahr bei einem identischen Risiko wie beim GSCI-Index erzielen können. So lange weiterhin viel Anlagegeld in indexierte Commodity-Strategien und wenig in aktive Strategien fliesst, ist nicht damit zu rechnen, dass die Outperformance der simplen «Früher-Rollen-Strategie» verschwindet. Letztendlich positioniert man sich mit einer solchen Strategie gegen den institutionell erzwungenen Order-Flow der Indexsklaven. Man beachte, dass dieser Strategie keine ökonomische Bewertungstheorie oder dergleichen zugrunde liegt und dass diese Strategie unabhängig davon ist, ob die Commoditypreise steigen oder fallen. Ökonomisch-empirischer Grund: Übergewichtung von Rohstoffen, welche sich in Backwardation befinden, zahlt sich aus Unsere eigenen Berechnungen und diverse Studien zeigen, dass eine Übergewichtung von Rohstoffen, welche sich in Backwardation befinden, und eine Untergewichtung von Rohstoffen, welche sich in Contango befinden, einen Mehrwert in Form höherer risikoadjustierter Renditen schaffen. Es besteht zudem die Möglichkeit, beim selben Rohstoff in andere Laufzeiten auszuweichen, wenn dort die Rollrendite attraktiver erscheint. Es ist wichtig zu erkennen, dass eine solche Anlage strategie die Wahrscheinlichkeit erhöht, auch dann noch Gewinne zu erzielen, wenn die Rohstoffpreise nicht steigen. Im Extremfall könnten sogar dann noch positive Renditen erzielt werden, wenn der prozentuale Rohstoffpreisrückgang geringer ist als die positive Rollrendite. Somit wird man mit einer solchen Strategie gegenüber dem Risiko, dass die Rohstoffpreise trotz der «China- und Indien-Story» fallen könnten, weniger empfindlich. Weitere erfolgversprechende Strategien bestehen wie bei den Aktienmärkten im Übergewichten von langfristigen Verlierern (Rohstoff ist im Langfristvergleich billig) und im Übergewichten von kurzfristigen Gewinnern (Momentumstrategien). Einige Rohstoffe weisen zudem ausgeprägte saisonale Muster auf, welche ebenfalls ausgenützt werden können. Zusammenfassung (1) Investitionen in passive Commodity-Strategien, welche im Kauf von weltproduktionsgewichteten Rohstoff-Futures bestehen, haben in der Vergangenheit aktienähnliche Renditen abgeworfen und gleichzeitig, aufgrund des hohen Gewichts von Energiekontrakten, einen Versicherungsschutz vor Krisen im Nahen Osten und sonstigen Erdölschocks geboten. Der Versicherungsschutz war hierbei wesentlich wirkungsvoller als beim Kauf von Ölaktien. (2) Erfolgreiche aktive Rohstoffstrategien sind «einfacher» als aktive Aktienstrategien. Im Gegensatz zu den Aktienmärkten fehlt zudem eine Theorie, welche beweist, dass Benchmarks schwierig zu schlagen sind. Folgende Bausteine einer aktiven Strategie sind erfolgversprechend: Im Gegensatz zu Aktien haben Futures ein «Verfallsdatum» und müssen daher gerollt werden. Nicht zu rollen, wenn Indexstrategien rollen müssen, reicht aus, um outzuperformen. das Übergewichten von Rohstoffen, welche bei Konstanz des zugrunde liegenden Rohstoffpreises allein durch Ihr Älterwerden an Wert gewinnen, führt im Durchschnitt zu höheren Renditen. Das Rollen in länger laufende Kontrakte, falls die Rollrenditen in diesen günstiger als im jeweils nächs ten vom Indexanbieter vorgeschriebenen Kontrakt sind, reicht ebenfalls aus, um passive Indizes zu schlagen. Eine Übergewichtung der im 5-Jahres-Vergleich billigsten Rohstoffe und eine Übergewichtung von mittelfristig sich im Aufwärtstrend befindlichen Rohstoffen ist ebenfalls empfehlenswert. (3) Eine Beimischung von Rohstoffstrategien in Aktienund Balanced-Mandate oder -Fonds führt zu wesentlich besseren risikoadjustierten Gewinnen. Die Beimischung ist insbesondere für diejenigen interessant, welche von negativen Rohstoff-Schocks in besonderem Masse in Mitleidenschaft gezogen werden. 8
Grafik 8: Wertentwicklung einer Strategie 60% Weltaktien und 40% GSCI Commodities seit 1973 5000 3000 2000 1500 1000 500 300 200 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 Index Aktien (Welt) Swisscanto Rohstofffonds als optimaler Baustein geplant Swisscanto beabsichtigt, 2007 einen Rohstofffonds zu lancieren, welcher aufgrund der oben beschriebenen Strategiebausteine versucht, gegenüber einem energiekontraktlastigen Commodityindex langfristig eine hohe Outperformance nach Kosten zu erzielen. Das Produkt ist als optimale Beimischung zu einer ausgewogenen Anlagestrategie oder als Beimischung zu reinen Aktienstrategien entwickelt worden. Beimischung führt zu dramatisch besseren Risikokennzahlen Grafik 8 verdeutlicht an einem «überspitzten Beispiel», wie dramatisch der den Risiko-Return verbessernde Effekt der Beimischung zu einem Weltaktienportfolio sein kann. Mit einer solchen Mischung hätte man nicht nur den Weltaktienmarkt um rund 1% outperformt, sondern eine massive Risikoreduktion erzielen können: statt 14,7% Volatilität des Weltaktienmarktes hätte man nur 11,8% Volatilität «er litten». Bitte beachten Sie, dass sich ein 60%/40%-Inves tor sogar über den Erdölboykott 1973 «gefreut» hätte. Aktien hatten in 8 der letzten 35 Jahre negative Renditen. Commodities hatten in 6 dieser 8 Jahre positive Renditen. Die Mehrheit der letzten Bärenmärkte wurden durch Ölschocks ausgelöst: 1973/74, 1990, 2000 und 2002. Bietet «Versicherungsschutz» gegenüber zukünftigen Erdölkrisen Deshalb enthält unser Produkt den Versicherungsschutz gegenüber zukünftig auftretenden Energiekrisen. Das Produkt ist so aufgesetzt, dass es im Falle einer ernsthaften Krise wie dem Erdölembargo 1973 zu erheblichen Kursgewinnen führt. Auf diesen Schutz möchten wir im Gegensatz zu einigen Konkurrenzprodukten, welche als optimale Standalone-Produkte konzipiert wurden, unter keinen Umständen verzichten, da wir davon ausgehen, dass unsere Investoren nicht nur in Rohstoffe, sondern ebenfalls in Anleihen, Immobilien und Aktien investiert haben. Umsetzung mittels Swaps Das Management des Cash, welches als Sicherheit für die zugrunde liegenden Swaps dient, wird durch Swisscanto selbst vorgenommen. Mittels so genannter Swapverträge kaufen wir uns nach einer ausführlichen Due Diligence die Renditen von aktiven Commodity-Strategien namhafter Anbieter ein. Diese Strategien beruhen auf dem systematischen Kauf von Futures, wobei die oben beschriebe nen Bausteine einer aktiven Commodity-Strategie mechanisch umgesetzt werden. Die Gewichtung der einzelnen Rohstoffe orientiert sich allerdings immer an dem preisgewichteten Weltproduktionsmengengewicht des jeweiligen Rohstoffs. Somit handelt es sich nicht um von Hedgefonds vorgenommene prognosebasierte Spekulationen, dass gewisse Rohstoffpreise steigen und andere sinken. Mehrwert durch Auswahl der aktiven Commodity-Strategien Durch die Auswahl mehrerer Strategien verschiedener Anbieter und die optimale Kombination derselben können wir höhere risikoadjustierte Renditen erzielen. Wir minimieren gleichzeitig die operationellen Risiken, die auftreten, wenn man von nur einer Gegenpartei abhängig ist. Im Vergleich zur Zertifikatslösung bestehen zudem keine Kreditrisiken. 9
Simulation unserer Anlagestrategie Die folgenden Kennzahlen zeigen die Ergebnisse von Performancesimulationen der Anlagestrategie im Zeitraum 30.09.1996 bis zum 01.10.2006, wie sie für die Lancierung des Produkts derzeit vorgesehen ist. Die Kennzahlen beziehen sich auf Schweizer Franken. Die Anlagen des Collateral erfolgen in Schweizer Franken, sodass die Investoren fast kein US-Dollar-Risiko tragen müssen. Als Referenzindex wurde der GSCI Commodityindex gewählt. Tabelle 3: Performance und Risikokennzahlen des geplanten Fonds GSCI Swisscanto Rendite p.a. arithmetisch 5,5% 11,7% Rendite p.a. geometrisch 3,1% 10,4% Risiko (Volatilität) 22,0% 19,3% Maximaler Verlust pro Monat 14,5% 11,9% Maximale Rendite pro Monat 16,8% 18,3% Sharpe Ratio 0,18 0,53 Tracking Error ggü. GSCI 4,9% Grafik 9 zeigt, wie sich eine Investition von 100 CHF entwickelt hätte. Erfreulicherweise fällt die Outperformance der Strategie relativ stetig an, wie Grafik 10 verdeutlicht. Grafik 9: Absolute Performance: Strategie versus Benchmark Grafik 10: Relative Performance: Strategie versus Benchmark 350 300 250 200 150 100 50 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 0,0 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 Portfolio Benchmark Relative Performance 10
Grafik 11 zeigt das Draw-Down-Verhalten der Strategie und des Benchmarks. Es zeigt sich, dass die Strategie durchwegs tiefere Einbrüche verzeichnete. Grafik 12 zeigt das Draw-Down-Verhalten der Strategie gegenüber dem Benchmark (vgl. auch Grafik 8). Es zeigt sich, dass Perioden grösserer Underperformance nur von sehr kurzer Dauer waren. Auch kleinere Underperformance-Perioden von 1% bis 2% wurden praktisch immer nach spätestens einem Jahr «ausgebügelt». Grafik 11: Draw-Down-Verhalten der Strategie und des Benchmarks Grafik 12: Draw-Down-Verhalten der Strategie gegenüber dem Benchmark 0% in % 0 25% 50% 75% 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 Portfolio Benchmark Impressum Herausgeber Redaktion Autor Erscheinung Internet Abonnemente und Bestellungen Swisscanto Asset Management AG, Waisenhausstrasse 2, 8023 Zürich Ruedi Stutz Thomas Härter Quartalsweise Die Publikation ist im pdf-format verfügbar unter www.swisscanto.ch/assetmanagement Tel. 058 344 4900 oder im Internet unter www.swisscanto.ch/assetmanagement Swisscanto Asset Management AG, Zürich 11
SC2 5001d 1.07