Konsultation zum Grünbuch Langfristige Finanzierung der europäischen Wirtschaft Stellungnahme Verband der Firmenpensionskassen e.v. (VFPK) Der Verband der Firmenpensionskassen e.v. (VFPK) ist die Interessenvertretung der regulierten Pensionskassen in Deutschland. Die Verbandsmitglieder repräsentieren mehr als 4.200 angeschlossene Trägerunternehmen, über die mehr als 1,2 Millionen Arbeitnehmer und rund 270.000 Rentner bei den Mitgliedskassen versichert sind. Im Folgenden nehmen wir Stellung zu einigen der im Grünbuch Langfristige Finanzierung der europäischen Wirtschaft formulierten Fragen. Zu Kapitel 2: Angebot langfristiger Finanzierungen und Merkmale langfristiger Investitionen Frage 1: Stimmen Sie der hier vorgenommenen Analyse des Angebots und der Merkmale langfristiger Finanzierungen zu? VFPK: Die Analyse fokussiert sehr auf die Aspekte Sicherheit und Risikoscheu und beleuchtet zu wenig den Aspekt, welche Auswirkungen die aktuelle, politisch gewollte Niedrigzinssituation auf das Sparen hat. Der Aspekt des Sparens spielt eine zentrale Rolle. Die aktuell von Notenbanken und Regierungen betriebene Politik des quantitative easings führt dazu, dass Geld nicht mehr gespart werden muss, sondern direkt aus der Notenpresse fließt. Private Sparer wie institutionelle Anleger agieren auf dem Anlagemarkt in direkter Konkurrenz mit den Zentralbanken, die den Markt mit praktisch kostenlosem Geld überschwemmen. Sparen erfüllt seinen Zweck nicht mehr. Dieser Aspekt kommt in der vorliegenden Analyse deutlich zu kurz. Die dauerhafte Aussetzung von Marktmechanismen führt mittel- und langfristig zu deutlich gefährlicheren Verwerfungen als die Risiken, die durch vermeintlich notwendige Eingriffe kurzfristig gebannt werden. Frage 2: Wie könnte eine optimale Definition des Begriffs langfristige Finanzierung Ihrer Ansicht nach lauten? VFPK: Langfristige Finanzierung ist die Sicherstellung dauerhafter Finanzierung langfristiger Projekte oder Investitionen. Sie geben dem Investor die Möglichkeit an langfristiger Wertschöpfung zu partizipieren. Insbesondere ist sichergestellt, dass die Finanzierung unabhängig ist von schwankenden Marktgegebenheiten und somit 1/7
insbesondere unabhängig von sich ändernden Refinanzierungskonditionen. Insbesondere fallen unter langfristige Finanzierungen keine Transaktionen, bei denen langfristige Investments durch kurzfristige Kredite (z.b. durch die Zentralbank) refinanziert werden. Zu Kapitel 3.1.: Fähigkeit der Finanzinstitute zur Kanalisierung langfristiger Finanzierungen Frage 3: Welche Rolle sollten die Banken angesichts der Entwicklungen im Bankensektor Ihrer Ansicht nach bei der Kanalisierung von Finanzierungen in langfristige Investitionen künftig spielen? VFPK: Die vorangestellten Ausführungen fokussieren einseitig auf aufsichtsrechtliche Instrumente, um die Exzesse der Vergangenheit künftig zu vermeiden. Zu kurz kommt aus unserer Sicht die Rolle der EZB und ihrer Politik. Das Grünbuch nennt als Beispiel die Fristentransformation. Mit ihrer aktuellen Geldpolitik fordert die EZB geradewegs zu Fristentransformationen auf. Jede marginale Zinsanhebung auf der Refinanzierungsseite wird dann aber dazu führen, dass z.b. Einrichtungen, die langfristige Darlehen (gegen geringe Zinsen) vergeben, sofort in Schieflage geraten, weil bei einer Zinsanhebung die niedrigen Erträge die Kosten einer dauerhaften Refinanzierung nicht decken können. Damit werden die Fehler der Vergangenheit wiederholt und nun langfristig in das System einprogrammiert. Wichtige Aufgabe der Banken besteht in der Kreditprüfung und somit in der Vermittlung zwischen Investoren und Gläubigern. Insbesondere bei langfristigen Investitionen ist jedoch die fristen- und währungskongruente Refinanzierung extrem wichtig, um carry trades zu vermeiden und eine stabile Refinanzierung zu gewährleisten. Die Koppelung von Kreditprüfung und Investitionsrisiko darf nicht aufgehoben werden. Frage 4: Wie könnten nationale und multilaterale Entwicklungsbanken die Finanzierung langfristiger Investitionen optimal unterstützen? Bestehen mit Blick auf die Ziele der EU- Politik Möglichkeiten für eine stärkere Koordinierung zwischen diesen Banken? Wie könnten Finanzierungsinstrumente des EU-Haushalts die Finanzierung langfristiger Investitionen in nachhaltiges Wachstum besser fördern? VFPK: Wenn nationale und multilaterale Entwicklungsbanken im öffentlichen Interesse handeln, sollten die Mechanismen definiert sein, wie dieses öffentliche Interesse identifiziert wird. Aktuell erleben wir eine Geldpolitik, die durchaus nachvollziehbar im öffentlichen Interesse die Entschuldung der Staaten ermöglicht und zugleich das Finanzsystem stabilisieren soll. Langfristig ist diese Politik mit erheblichen Risiken genau 2/7
für diese Stabilität verbunden. Darüber hinaus findet der Abbau von Staatsschulden gegenwärtig auf Kosten und unter Schädigung der kapitalgedeckten Altersversorgung und damit letztlich zulasten der Mitglieder- und Versicherten der bav-einrichtungen statt. Aber gerade dieser Versorgungsweg das sagt ja auch das Weißbuch Rente der Europäischen Kommission muss gestärkt werden, um die öffentlichen Haushalte nachhaltig zu stabilisieren und gleichzeitig eine adäquate Altersversorgung zu ermöglichen. Das Beispiel verdeutlicht, dass genau definiert werden muss, wie öffentliches Interesse festgestellt wird und wie Sparer und Versicherte vor weiteren Instrumenten, die letztlich nur eine verdeckte Staatsfinanzierung darstellen, geschützt werden. Frage 6: In welchem Umfang und in welcher Weise können institutionelle Anleger bei der Umgestaltung der Landschaft für langfristige Finanzierungen eine wichtigere Rolle spielen? VFPK: Instituitionelle Anleger wie beispielsweise Einrichtungen der betrieblichen Altersvorsorge (EbAV) können bei der Umgestaltung der Landschaft für langfristige Finanzierungen eine wichtige Rolle spielen. Ihr Geschäftsmodell, Kapitalanlagen und Verpflichtungen sind extrem langfristig angelegt. Long Term Investment kann Ihnen eine Kapitalanlage ermöglichen, die ihren langfristigen Zinszusagen gerecht wird und in der Lage ist, kurzfristige Marktschwankungen auszugleichen. Die Mitglieder der EbAV werden über diesen Mechanismus an zukünftiger Wertschöpfung beteiligt, aus der sich eine natürliche Finanzierung des Ruhestandes aus Erträgen der Zukunft speist. Im Gegensatz zu einer staatlichen Rente entsteht durch Vermögensbildung über Kapitaldeckung ein unabweisbarer Anspruch auf zukünftige Erträge und Einnahmen. Voraussetzung dafür ist allerdings ein Aufsichtsrecht, das der Langfristigkeit der Kapitalanlagen gerecht wird und beispielsweise von stichtagsorientierten Marktbewertungen von Anlagerisiken absieht. Darüber hinaus müssen die Erträge aus diesen Anlagen geeignet sein, Erträge zu erwirtschaften, mit denen sich die garantierten Zinszusagen an die Versicherten erzielen lassen. Eine weitere Voraussetzung sind funktionierende Kapitalmärkte. Dazu gehört, dass institutionelle Anleger (und private Sparer) auf dem Anlagenmarkt nicht in direkter Konkurrenz zu den Zentralbanken agieren müssen, ein Konkurrenzkampf, den sie nicht gewinnen können. Dazu gehört auch, dass der Markt nicht mit Geld geflutet wird, das dann in Anlageformen fließt, die bei funktionierenden Märkten nicht in dem Maße frequentiert würden. Genau das hat die Finanzkrise der Jahre 2007 ff. mitverursacht. Desweiteren müssen stabile und verlässliche gesetzliche Rahmenbedingungen für die einzelnen langfristigen Kapitalanlageklassen gewährleistet werden. So ist z.b. bei Investitionen in Infrastrukturprojekte auf der Basis von staatlichen Fördersystemen wie z.b. Einspeisevergütungen/ Prämienmodelle unerlässlich, dass die zum Investitionszeitpunkt 3/7
zugesagten und geltenden gesetzlichen Bedingungen über die Dauer des Investments bestehen bleiben. Frage 7: Wie kann bei der Ausgestaltung und Umsetzung der Aufsichtsvorschriften für Versicherungsunternehmen, Rückversicherungsunternehmen und Pensionsfonds wie Einrichtungen der betrieblichen Altersversorgung ein ausgewogenes Verhältnis zwischen Aufsichtszielen und dem Wunsch nach Förderung langfristiger Finanzierungen gefunden werden? VFPK: Die gegenwärtig bestehenden Aufsichtsvorschriften für EbAV haben sich gerade in der Finanzkrise der Jahre 2007 ff. bewährt. Im Gegensatz zu Banken und Kreditinstituten mussten EbAV nicht durch den Steuerzahler gerettet werden. Die Gründe dafür liegen in einer funktionierenden (nationalen) Finanzaufsicht und der daraus resultierenden besonnenen Anlagepolitik der EbAV, deren Ursache nicht zuletzt darin liegt, dass die Betroffenen selbst über die Anlage ihres eigenen Geldes entscheiden. Daher besteht bezüglich des Aufsichtsrechts kein Bedarf für eine europaweite Regelung. Vielmehr müssen die Akteure in Politik und Zentralbanken Maßnahmen treffen, dass sich Sparen wieder lohnt. Sie müssen die Abhängigkeit von niedrigen Zinsen lösen und politische Maßnahmen treffen, die Konsolidierung und Wachstum in Europa voranbringen. Wenn in der Folge die Zinsen wieder steigen, wird auch wieder mehr Kapital in langfristige Finanzierungen fließen können. Frage 8: Welche Faktoren behindern die Schaffung gepoolter Anlageinstrumente? Könnten Plattformen auf EU-Ebene entwickelt werden? VFPK: Für die EbAV wären insbesondere solche Plattformen interessant, die den Informationsaustausch zwischen den einzelnen Einrichtungen erleichtern. Die Einrichtungen arbeiten meist auf Basis nationaler Gesetzgebung, so ist die bav in Deutschland Bestandteil des nationalen Arbeitsrechts. Aufgrund unterschiedlicher gesetzlicher Grundlagen könnten gepoolte Anlageinstrumente daher vor der Problematik stehen, dass Einrichtungen verschiedener Herkunftsländer unterschiedliche Bedingungen an ihre Kapitalanlage stellen. Kostenersparnisse durch Pooling sind abzuwägen gegen eine ausreichende Diversifikation der Kapitalanlagen und Investitionsvehikel. Frage 10: Haben die aktuellen und geplanten aufsichtsrechtlichen Reformen kumulierte Effekte in Bezug auf Höhe und Zyklik der aggregierten langfristigen Investitionen und wie 4/7
signifikant sind diese? Wie könnten diesbezügliche Probleme am besten angegangen werden? VFPK: Aktuelle aufsichtsrechtliche Reformen haben zu einer großen Verunsicherung bei EbAV hinsichtlich künftiger Eigenkapitalanforderungen geführt. Diese Verunsicherung hat Auswirkungen auf das Anlageverhalten. Um ihr Potential gerade im Bereich des langfristigen Investments ausspielen zu können, brauchen EbAV einen zuverlässigen und kalkulierbaren aufsichtsrechtlichen Rahmen, der ihnen die Möglichkeit gibt, das verfügbare Kapital auch tatsächlich verzinst anzulegen und nicht als totes Eigenkapital bereit zu halten. Diesen Rahmen gibt es bereits, die EbAV unterliegen der nationalen Finanzaufsicht, die sich in den vergangenen Jahren sehr gut bewährt hat. Insbesondere die Diskussionen über eine mark-to-market Bewertung der Versicherungsverpflichtungen unter Solvency II konterkariert die Langfristigkeit der eingegangenen Verpflichtungen und Investitionen. Damit würde das Finanzierungsmodell der EbAVs (langfristige Finanzierung von Investitionen durch langlaufende Pensionsverträge) gegenüber den unter Basel III verwendeten Modellen im Bankbereich deutlich diskriminiert werden: Soweit das Kreditbuch betroffen ist, werden kurzfristige Refinanzierungsmodelle unter Basel III gerade nicht mark-to-market bewertet, obwohl ein deutlich höheres Marktrisiko in der Refinanzierung besteht. Gerade dieses Risiko wird derzeit von der Zentralbank durch ihre aktuelle Niedrigzinspolitik verdeckt. Darüber hinaus muss die Anlage auch Rendite abwerfen. Das ist in einem Umfeld, das durch die Europäische Zentralbank mit Liquidität überschwemmt wird, nicht möglich. Das zentrale Problem der gegenwärtigen Niedrigzinsphase ist, dass Geld praktisch in beliebiger Menge fast zum Nulltarif verfügbar ist. Das macht Sparen überflüssig und schafft gerade erst die Gefahr, dass Kapital überproportional in bestimmte Anlageformen fließt, was zur Bildung von Blasen und damit zu erhöhten Risiken für den Kapitalmarkt führen kann. Zu Kapitel 3.2.: Effizienz und Wirksamkeit der Finanzmärkte bei der Bereitstellung langfristiger Finanzierungsinstrumente Frage 12: Wie können die Kapitalmärkte dazu beitragen, die Eigenkapitallücke in Europa zu schließen? Was sollte sich bei der marktgestützten Finanzierungsvermittlung verändern, damit Finanzmittel stärker in langfristige Investitionen fließen, die Finanzierung langfristiger Investitionen für ein wirtschaftlich, gesellschaftlich und ökologisch verantwortbares Wachstum besser gefördert und ein angemessener Anleger- und Verbraucherschutz gewährleistet werden? 5/7
VFPK: Das Grünbuch spricht von der Pflicht staatlicher Politik und Regulierung, in Bezug auf Entscheidungen privater Akteure zwischen Eigen- und Fremdfinanzierung so neutral wie möglich zu bleiben. Diese Formulierung beschreibt den gegenwärtigen Sachverhalt nicht zutreffend, richtig formuliert müsste es heißen, dass staatliche Akteure und Regulierung wieder so neutral wie möglich werden müssen. Ursache der vergleichsweise niedrigen Kosten für die Finanzierung von Schulden sind niedrige Zinsen, und die sind Folge politischen Willens. Daher wäre die Abkehr von der Niedrigzinspolitik eine wesentliche Voraussetzung, um der Neutralität gegenüber Eigen- und Fremdfinanzierung zumindest wieder näher zu kommen und eine risikoadäquate Verzinsung des eingesetzten Kapitals zu ermöglichen. Zu Kapitel 3.3.: Querschnittsfaktoren, die langfristiges Sparen und langfristige Finanzierungen ermöglichen Frage 15: Worin bestehen die Vorteile der verschiedenen Modelle für spezielle Sparkonten innerhalb der EU? Wäre es möglich, ein EU-Modell zu entwickeln? VFPK: Um staatliche bzw. umlagefinanzierte Rentensysteme zu entlasten, ist ein weiterer Aufbau der Kapitaldeckung notwendig. Dies führt auch dazu, dass breite Bevölkerungsschichten als Eigner von Kapital und Vermögen an der zukünftigen Wertschöpfung beteiligt werden. Um agency costs zu sparen, sind für eine ausreichende Verbreitung eventuell obligatorische Lösungen notwendig. Diese obligatorischen Lösungen sind dann jedoch auch notwendigerweise mit einer ausreichenden Aufsicht (zur Wahrung der Interessen der Versicherungsnehmer) und ggf. auch mit notwendigen staatlichen Garantien zu verknüpfen, um das Altersvermögen des Einzelnen ggf. vor extremen externen Schwankungen der Kapitalmärkte zu schützen. Frage 19: Wäre eine weitergehende steuerliche Koordinierung in der EU der Finanzierung langfristiger Investitionen förderlich? VFPK: Es ist grundsätzlich zu beachten, dass für viele Arbeitnehmer insbesondere mit kleinen und mittleren Einkommen steuerliche Effekte tatsächlich nicht relevant sind. Hier muss über weitere Möglichkeiten von staatlicher Förderung und Anreizsystemen nachgedacht werden. 6/7
Frage 20: Inwieweit begünstigt die Anwendung des Prinzips des beizulegenden Zeitwerts Ihrer Ansicht nach ein kurzfristig ausgerichtetes Anlegerverhalten? Welche Alternativen oder anderen Wege könnten in Betracht kommen, um solche Effekte zu kompensieren? VFPK: Die Diskussionen über eine mark-to-market Bewertung der Versicherungsverpflichtungen unter Solvency II konterkariert die Langfristigkeit der eingegangenen Verpflichtungen und Investitionen. Die stichtagsbezogene Bewertung von Anlagen würde gerade bei volatilen Anlagemärkten zu starken Bewertungsschwankungen und damit Eigenkapitalanforderungen führen, weshalb dies eher ein kurzfristiges Anlegerverhalten fördern würde. Zudem fördert dieser Ansatz ein prozyklisches Verhalten institutioneller Anleger, die gerade aufgrund ihres langfristigen Geschäftsmodells kurzfristige Schwankungen abfedern können und durch antizyklisches Anlegerverhalten zur Stabilität der Finanzmärkte erheblich beitragen können. Darüber hinaus wird damit das Finanzierungsmodell der EbAVs (langfristige Finanzierung von Investitionen durch langlaufende Pensionsverträge) deutlich diskriminiert gegenüber den unter Basel III verwendeten Modellen im Bankbereich: Soweit das Kreditbuch betroffen ist, werden kurzfristige Refinanzierungsmodelle unter Basel III gerade nicht mark-to-market bewertet, obwohl ein deutlich höheres Marktrisiko in der Refinanzierung besteht. Gerade dieses Risiko wird derzeit von der Zentralbank durch ihre aktuelle Niedrigzinspolitik verdeckt. Kontakt: Verband der Firmenpensionskassen e.v. (VFPK) Kurfürstendamm 111 113 10711 Berlin Telefon: +49 (0) 30 896 01-765 Telefax: +49 (0) 30 896 01-526 Website: www.vfpk.de E-Mail: kontakt@vfpk.de 7/7