Corporate Bonds. vierwöchentlich, Ausgabe 12/ November Marktkommentar Unternehmensanleihen

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1 Blickpunkt Österreich vierwöchentlich, Ausgabe 12/ November 2014 Corporate Bonds Österreichische Emittenten nützen das positive Sentiment am Primärmarkt Berichtssaison neigt sich dem Ende zu Aktuelles Umfeld weiterhin unterstützend für den Credit-Markt Spreadindizes Nov.13 Mär.14 Jul.14 Nov.14 Raiffeisen RESEARCH Austrian Corp. Index BofA Merrill Lynch EUR Non-Fin. Corp. Index 1) Option Adjusted Spread in BP RR Austrian Corp Index 5J Hoch: 247; 5J Tief: 114 BofA Merrill Lynch EUR Non-Fin Corp. Index 5J Hoch: 207; 5J Tief: 87 Quelle: BofA Merrill Lynch, Bloomberg, RBI/Raiffeisen RESEARCH Inhaltsverzeichnis Unternehmen Seite Borealis 2 OMV 3 Telekom Austria 4 Wienerberger 5 Eventkalender Unternehmen Datum Report Kapsch TrafficCom AG Q2 Strabag SE EVN AG Volkswirtschaft Industrieproduktion (in % p.m.) Industrieproduktion (in % p.a.) Konsumentenpreisindex (in % p.m.) Konsumentenpreisindex (in % p.a.) Datum zuletzt , , , ,6 Marktkommentar Unternehmensanleihen Mit der positiven Stimmung am EUR Primärmarkt in den vergangenen Wochen nahm die Aktivität auch in Österreich zu. Nach den bei österreichischen Unternehmen zuletzt relativ beliebten Umtauschangeboten für Altanleihen zuletzt z.b. von der PORR AG gab es in den letzten Wochen wieder drei echte Emissionen zu vermelden. So begab die OMV AG letzte Woche Montag innerhalb kurzer Zeit eine EUR 750 Mio. schwere Anleihe mit Fälligkeit in 2018 und einer Retailstückelung (1.000,-). Die Preisindikation der Anleihe wurde zu Beginn in der Bandbreite von Mid-Swap (MS) Basispunkte (BP) angegeben. Bald darauf wurde diese auf MS+30 BP innerhalb einer Bandbreite von +/-2 BP reduziert um dann schlussendlich bei MS+28 BP emittiert zu werden. Die Anleihe war dennoch mit einem Order-Buch von rund EUR 2,5 Mrd. deutlich überzeichnet. Seit der Emission verringerte sich die Risikoprämie auf ca. 20 BP. Zum gleichen Zeitpunkt wie die OMV war ebenso die ÖBB-Infrastruktur AG am Primärmarkt aktiv. Diese emittierte eine bis 2024 laufende EUR 1 Mrd. Anleihe, ebenfalls mit einer Retailstückelung (1.000,-). Auch hier wurde die Preisindikation reduziert in diesem Fall von ursprünglich MS+10 BP auf MS+8 BP. Mit einem Order-Buch von knapp EUR 1,2 Mrd. fand diese Anleihe relativ zur OMV- Anleihe eher weniger Zuspruch bei den Investoren. Die Risikoprämie der Anleihe hat sich seit der Emission auf ca. 4 BP verringert. Als drittes Unternehmen reihte sich die Verbund AG mit einem sogenannten Green Bond* im Volumen von EUR 500 Mio. und einer Laufzeit bis 2024 ein. Wie bei den beiden Emissionen von OMV und OEBB zuvor wurde die Preisindikation deutlich von zu Beginn MS+80 BP auf final MS+67 BP zurückgenommen. Dennoch fand die Anleihe mit einem Order-Buch in Höhe von rund EUR 1,6 Mrd. bei den Investoren deutlichen Anklang. Die Risikoprämie der Anleihe hat sich seit der Emission auf ca. 60 BP verringert. Neben diesen Emissionen steht auch die Kapitalerhöhung der Telekom Austria AG im Fokus des Investoreninteresses. So läuft die bis zu EUR 1 Mrd. schwere Ausgabe von neuen Aktien noch bis zum 24. November. Darüber hinaus neigt sich eine aus unserer Sicht unspektakuläre Berichtssaison langsam dem Ende zu. Für Details zu den Quartalszahlen österreichischer Unternehmen aus unserer Coverage verweisen wir auf die Folgeseiten. Außerhalb Österreichs ist v.a. für den EUR Investmentgrade-Bereich ein ähnliches Verhalten der Verteuerung im Laufe des Emissionsprozesses von Unternehmensanleihen zu beobachten. Am EUR High-Yield Primärmarkt zeigt sich jedoch bereits, dass Investoren Neuemissionen wieder differenzierter betrachten. So hat sich z.b. die geplante EUR 200 Mio. Anleihe (Laufzeit 5 Jahre) des italienischen Entsorgungsunternehmen Waste Italia etwas hingezogen. Das Unternehmen musste seine ursprüngliche Preisvorstellung von 94,50 % der Nominale (Kupon 10,5 %) auf 92,29 % senken um eine Platzierung durchzuführen. Gegen Jahresende sollte es saisonbedingt wieder etwas ruhiger an den Credit- Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments

2 Märkten werden. Mittelfristig sehen wir das aktuelle Umfeld als unterstützend für den Credit-Markt an. So sollten sich unserer Meinung nach die weiterhin niedrig erwarteten Ausfallsraten, ebensolche Staatsanleihenrenditen sowie die am Markt diskutierten möglichen weiteren Lockerungen der Europäischen Zentralbank positiv auf das Sentiment der Credit-Investoren auswirken. Dies spricht unserer Ansicht nach weiterhin für gute Qualitäten aus dem Investmentgrade- und High-Yield-Bereich. Finanzanalyst: Jürgen Walter * Der Emissionserlös eines Green Bond kann nur für im Anleiheprospekt definierte umweltschonende somit grüne Projekte des Unternehmens verwendet werden. Credit Update: Borealis 2014 Ergebnis Empfehlung: BOREALIS KAUF Z AV, BRLS.VI Spreadverlauf Sep.13 Mär.14 Sep.14 5,375 % Borealis ,000 % Borealis ) Asset Swap Spread in BP Unternehmenskennzahlen in EUR Mio Umsatz % Nettogewinn/-verlust % Nettoverschuldung/Eigenkapital 47% 47% 0% (Gearing) Anstieg / (Rückgang) der verzinslichen Nettoverschuldung n.v. Quelle: Unternehmensangaben, RBI/Raiffeisen RE- SEARCH In einer Pressemitteilung gab Borealis für das abgelaufene 2014 beim Umsatz (-2 %) eine nahezu unveränderte Entwicklung und beim Nettogewinn (+41 %) eine Steigerung gegenüber 2013 bekannt. Der höhere Nettogewinn ist sowohl auf stärkere Margen im Polyolefin- und Olefingeschäft als auch auf die Inbetriebnahme des Borouge 3-Projekts in Abu Dhabi zurückzuführen. Aufgrund eines höheren Working Capital Bedarfs erhöhte sich die Verschuldung um EUR 114 Mio. Dennoch blieb der Verschuldungsgrad (Nettoverschuldung/Eigenkapital) mit 47 % gegenüber 2013 unverändert. Weitere Informationen/Kennzahlen zur operativen Entwicklung wurden nicht veröffentlicht. Ausblick & Empfehlung Ausgehend von den letzten vollständigen Borealis Zahlen zum Halbjahr 2014 stufen wir die operative Entwicklung des dritten Quartals 2014 als positiv ein. Die laufenden Inbetriebnahmen von weiteren Borouge 3 Anlagen werden unserer Meinung nach bei den operativen Zahlen auch in Zukunft zu Verbesserungen beitragen. Gleichzeitig erwarten wir aufgrund der Modernisierungen von bestehenden Anlagen sowie Investitionen in Zukäufe eine im besten Falle geringe (absolute) Reduzierung der Verschuldung. Wir gehen jedoch davon aus, dass der Verschuldungsgrad auch weiterhin in der von Borealis angegeben Bandbreite von % bleiben wird. Der Spread der in 2017 fälligen Borealis Anleihe notiert gegenüber Jahresanfang enger. Der Spread der in 2019 fälligen Anleihe entwickelte sich seitdem seitwärts. Borealis ist von keiner der drei großen Ratingagenturen geratet. Anhand der Raiffeisen RESEARCH Methodologie zur Ratingeinschätzung stufen wir Borealis nach wie vor als einen BBB- Emittenten ein. Im Vergleich zur angenommenen Rating- als auch Sektorpeergroup gehen beide Borealis Anleihen auf Spreadbasis als attraktiv hervor. Angesichts eines höheren Carry sowie einer gegenüber der 2019er Anleihe höheren Liquidität empfehlen wir aus Total Return Gesichtspunkten die 2017er Anleihe auf Sicht von sechs Monaten zum Kauf. ISIN Kupon Fälligkeit Rendite Spread zu Swap (ASW) Preis AT0000A0H0V3 5,375% ,57% ,99 AT0000A0VL70 4,000% ,83% ,47 Kurs per: 20. November 2014, 10:20 (MEZ) Finanzanalyst: Jürgen Walter 2 Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments

3 Credit Update: OMV AG 2014 Ergebnis Die von der OMV AG (OMV, A3 stabil / A- stabil) vorgelegten 2014 Zahlen zeigen eine gegenüber der Vergleichsperiode nahezu unveränderte Entwicklung. Zwar verzeichnete man beim Umsatz einen Rückgang von -15 % auf EUR 9,1 Mrd. jedoch konnten EBITD (+11 %) und CCS EBIT* (+6 %) gesteigert werden. Für diese Entwicklungen waren niedrigere Umsätze im Gas & Power (G&P) Bereich und ein niedriger EBIT-Beitrag des Bereichs Exploration & Produktion (E&P) der durch ein gesteigertes Ergebnis im Bereich Raffinerien & Marketing (R&M) kompensiert werden konnte verantwortlich. Das von uns errechnete Gearing (Nettoverschuldung/Eigenkapital) liegt per 30. September 2014 bei 40 %. Auf organisatorischer Seite wurde der Zusammenschluss des Bereichs G&P mit R&M beschlossen. Empfehlung: OMV 3, VERKAUF, OMV 6,75 Perp. KAUF OMV AV, OMVV.VI Spreadverlauf Ausblick OMV geht davon aus, dass bis Jahresende der durchschnittliche Brent Ölpreis 2014 bei über 100 USD/Bbl bleiben wird. Die Investitionssumme für 2014 wird bei rund EUR 3,9 Mrd. liegen. Das Produktionsniveau wird bei 310 Tsd. Bbl/T erwartet. Bei den R&M Margen wird ein Rückgang vom aktuellen Hoch bis zum Jahresende erwartet, während das Marktumfeld für den G&P Bereich weiterhin herausfordernd bleibt Nov.13 Mai.14 Nov.14 4,250 % OMV ,625 % OMV ,500 % OMV ,750 % OMV Perpetual (r.s.) 1) Asset Swap Spread in BP Credit-Sicht Während die Öl- und Gasförderung trotz der (teilweisen) Ausfälle in Libyen und Jemen durch die in der jüngsten Vergangenheit getätigten Zukäufe und Investitionen weiter hoch gehalten werden kann, leidet die Profitabilität unter der im Vergleich zu Libyen und Jemen teuren Förderung. Aufgrund des Ziels des OMV Managements mittelfristig einen neutralen freien Cashflow nach Dividenden auszuweisen, wird bis Februar 2015 die Höhe des weiteren Investitionsprogramms überprüft. Dies kann auch bedeuten, dass das ursprünglich für 2016 anvisierte Produktionsziel von 400 Tsd. Bbl/T erst zu einem späteren Zeitpunkt erreicht werden könnte. Gleichzeitig bekennt sich das Management zu einem langfristigen Verschuldungsgrad-Ziel von <=30 %. Nichtsdestotrotz erwarten wir, dass das operative Umfeld, ausgehend von einem schwächeren Ölpreis OMV überarbeitet ihre Ölpreisprognose, für OMV in Summe herausfordernd bleibt. Eine mögliche Verschiebung der für 2016 anvisierten Produktionsziele könnte unserer Meinung nach mittelfristig einen negativen Ratingausblick nach sich ziehen. Seit unserem letzten Credit Update vom 14. August 2014 verzeichnete die in 2027 fällige OMV Anleihe auf Spreadbasis eine ähnliche Seitwärtsbewegung wie die Benchmark (Bank of America Merrill Lynch EUR IG Index). Die Risikoprämie der Hybridanleihe weitete sich gegenüber der gleichen Benchmark leicht aus. Angesichts der nahe den Tiefstständen notierenden Staatsanleihen sowie des unserer Ansicht nach geringen Spreadpuffers bei gleichbleibenden oder vielleicht sogar steigenden Staatsanleiherenditen während der nächsten Monate, vergeben wir auf Total Return Basis für die in 2027 fällige OMV-Senior-Anleihe auf Sicht von sechs Monaten eine Verkauf-Empfehlung. Für die Hybridanleihe halten wir auf Sicht von sechs Monaten an unserer Kaufempfehlung fest. * Current cost of supply - CCS EBIT vor Sondereffekten eliminiert Lagerhaltungsgewinne/-verluste aus den Fuels-Raffinerien Unternehmenskennzahlen in EUR Mio Umsatz ,0% EBITD ,1% EBIT ,9% CCS EBIT* ,0% Nettogewinn ,7% Nettoverschuldung ,1% Operativer ,4% Cashflow Free Cashflow** ,8% EBIT/Zinsergebnis*** 9,8x 5,7x - Gearing 15% 40% 24,5PP * Current cost of supply - CCS EBIT vor Sondereffekten eliminiert Lagerhaltungsgewinne/-verluste aus den Fuels-Raffinerien ** Operativer Cashflow abzüglich Nettokapitalinvestitionen *** inkl. anteilige Zinsbelastung der Hybridanleihe Quelle: Unternehmensangaben, RBI/Raiffeisen RESEARCH ISIN Kupon Fälligkeit Rendite Spread zu Swap (ASW) Preis XS ,250% ,95% ,90 XS ,625% ,10% ,46 XS ,500% ,68% ,85 XS ,750% Perpetual* 2,82% ,61 Kurs per: 20. November 2014, 10:40 (MEZ) * Rendite bis zum nächsten Call-Datum Finanzanalyst: Jürgen Walter Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments 3

4 Spreadverlauf Empfehlung: VERKAUF TKA AV, TELA.VI Nov.13 Mär.14 Jul.14 Nov.14 6,375 % Telekom Austria ,250 % Telekom Austria ,000 % Telekom Austria ,500 % Telekom Austria ,125 % Telekom Austria ,625 % Telekom Austria Perpetual (r.s.) 1) Asset Swap Spread in BP Unternehmenskennzahlen in EUR Mio. Gewinn und Verlustrechnung Umsatz ,2% EBITDA ,9% EBITDA Marge 32% 39% 7,1PP EBIT ,6% Nettogewinn ,1% Nettozinsaufwand ,7% Kapitalflussrechnung Geschäftstätigkeit ,7% Investitionen ,0% Finanzierung ,3% FFO* ,2% FCF** ,2% Bilanz Eigenkapital ,5% Liquide Mittel ,7% Bruttofinanzschuld ,8% Nettofinanzschuld ,6% Nettofinanzschuld/ 179% 279% 100,8PP Eigenkapital Kennzahlen LTM LTM Sep-13 Sep-14 EBIT/Nettozinsaufwand 2,2x 0,1x - EBITDA/Nettozinsaufwand 6,8x 4,8x - FFO*/Nettofinanzschuld 43% 31% -11,5PP FFO*/Bruttofinanzschuld 35% 29% -6,2PP FCF**/Nettofinanzschuld 11% -22% -33,6PP FCF**/Bruttofinanzschuld 9% -21% -30,2PP Nettofinanzschuld/ 2,2x 4,2x - EBITDA Bruttofinanzschuld/ 2,6x 4,5x - EBITDA Nettofinanzschuld/ 2,6x 4,8x - EBITDA*** * Funds from Operations (operativer CF vor Working Capital Änderungen) ** Free Cashflow (Operativer CF abzüglich Nettokapitalinvestitionen) *** Hybridanleihe als Verschuldung gerechnet Quelle: Unternehmensangaben, RBI/Raiffeisen RESEARCH Telekom Austria mit 2014 Ergebnis Kapitalerhöhung bereits in Rating und Spreads reflektiert Die Telekom Austria (Baa2/BBB) hat die Ergebnisse für das dritte Quartal 2014 veröffentlicht. Gegenüber dem Vergleichszeitraum des Vorjahres konnten Umsatz (+1 % auf EUR Mio.) und bereinigtes EBITDA (+16 % auf EUR 415 Mio.) zulegen. Hauptverantwortlich für den Umsatzanstieg zeigte sich die positive Entwicklung in den Segmenten Weißrussland (+ EUR 28 Mio.) sowie Weitere Märkte (+ EUR 10 Mio.). Allerdings haben sich regulatorische Effekte negativ auf die Umsatzentwicklung (- EUR 24 Mio.) ausgewirkt. Der deutliche EBITDA Anstieg lässt sich insbesondere auf Österreich (+ EUR 29 Mio.), Weißrussland (+ EUR 16 Mio.) sowie die Ende August 2014 abgeschlossene Fusion von mobilkom liechtenstein mit Telecom Liechtenstein (EUR 27 Mio.) zurückführen. In Österreich konnten die durchschnittlichen Umsätze pro Kunden um 3,4 % auf EUR 16,9 gesteigert werden und gleichzeitig wurden die Kosten für die Gewinnung (-76 %) und Bindung (-23 %) von Kunden deutlich reduziert. Credit-Sicht Bedingt durch die verbesserte Ertragslage stieg der operative Cashflow um 2 % auf EUR 301 Mio. Nachdem in den ersten beiden Quartalen des laufenden Jahres ein deutlicher Working Capital Anstieg von insgesamt EUR 214 Mio. verzeichnet wurde, hat sich dieser in 2014 auf EUR 29 Mio. normalisiert. Der Free Cashflow hat sich dementsprechend im vergangenen Quartal erholt und ist mit EUR 162 Mio. um 23 % höher als in Damit konnte die Nettofinanzschuld im vergangenen Quartal unseren Berechnungen zufolge um 4 % auf EUR Mio. reduziert werden, womit sich die wichtigsten Verschuldungskennzahlen verbesserten. So fiel der Leverage (Nettofinanzschuld/LTM adj. EBIT- DA) von 3,0x auf 2,7x. Auch wenn sich das Unternehmen noch diverse Möglichkeiten zur Verwendung der Kapitalerhöhung (EUR 1 Mrd.) offen hält, so dürfte die Aufrechterhaltung des Investmentgrade Ratings einen hohen Stellenwert einnehmen. S&P geht davon aus, dass ein wesentlicher Betrag davon zur Schuldenreduktion eingesetzt wird und der durch die Ratingagentur adjustierte Leverage (Finanzschuld/EBIT- DA) von 3,7x per Ultimo 2013 auf 3,0x per Ultimo 2014 reduziert wird. Infolgedessen wurde das Rating der Telekom Austria bereits im August um ein Notch auf BBB angehoben und mit einem stabilen Ausblick versehen. Im Gegensatz zu S&P hat Moody s angekündigt, dass die Kapitalerhöhung nicht zu einer Verbesserung des Baa2 Ratings beitragen wird. Auch wenn Moody s von einer moderaten Verbesserung der Verschuldungskennzahlen durch die Kapitalerhöhung ausgeht, erwartet diese gleichzeitig auch einen Anstieg der Kapitalinvestitionen. Insgesamt dürfte die Verbesserung der Verschuldungskennzahlen laut Moody s nicht ausreichen um eine Heraufstufung zu erreichen. Insgesamt gehen wir im laufenden Jahr von keiner Änderung der Ratings aus. Zu dieser stabilen Aussicht trägt auch die Bestätigung der Jahresprognosen bei. So sollen die Umsätze um 3,5 % sinken und die Dividende unverändert bei EUR 0,05 pro Aktie belassen werden. Die Kapitalerhöhung ist unserer Einschätzung nach bereits in den Spreads der Telekom Austria Anleihen gepreist. Aufgrund der gegenüber gleich gerateten Peergroup teuren Bewertung sprechen wir für die 3,125 % 2021 Anleihe eine Verkaufsempfehlung aus. Die Hybridanleihe konnte die Benchmark, den Bank of America Merrill Lynch EUR HY Index, aufgrund des überdurchschnittlich guten Ratings von Ba1/BB+, seit Mai deutlich outperformen. Bei einer Markterholung gehen wir dementsprechend von einer Underperformance aus und empfehlen die 5,625 % Hybridanleihe zum Verkauf. 4 Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments

5 ISIN Kupon Fälligkeit Rendite Spread zu Preis Swap (ASW) XS ,375% ,29% 9 107,17 XS ,250% ,41% ,33 XS ,125% ,31% ,20 XS ,000% ,39% ,16 XS ,500% ,61% ,20 XS ,625% Perpetual* 3,01% ,84 Kurs per: 20. November 2014, 10:40 (MEZ) * Rendite bis zum nächsten Call-Datum Empfehlung: Wienerberger 5, VERKAUF, Wienerberger Perp. KAUF WIE AV, WBSV.VI Spreadverlauf Finanzanalyst: Igor Kovacic Wienerberger (Ba2) mit 2014 Ergebnis Nachrangige Anleihe relativ gesehen attraktiver Wienerberger (WIEAV, Ba2) hat die Ergebnisse für das dritte Quartal 2014 veröffentlicht. Bedingt durch die erstmalige Konsolidierung des Tondachziegelproduzenten Tondach Gleinstätten wurden gegenüber dem Vergleichszeitraum des Vorjahres Anstiege bei Umsatz (+3 % auf EUR 799 Mio.) und adj. EBITDA (+8 % auf EUR 113 Mio.) verzeichnet. Das Marktumfeld zeigt sich weiterhin herausfordernd, wobei die Erholung im europäischen Wohnungsneubau auch im Vorquartal ausgeblieben ist. Während einige südeuropäische Länder und Frankreich den negativen Trend fortgesetzt haben, hat sich die Lage nun auch in Deutschland abgekühlt. Positiv zeigt sich jedoch Großbritannien, wo bereits zwei eingemottete Werke in Betrieb genommen wurden. Der Ukraine-Konflikt hat sich laut Management bisher nicht nennenswert auf die Ertragslage ausgewirkt, wobei sich Zentral- und Osteuropa insgesamt gut entwickeln. Credit-Sicht Aufgrund der verbesserten Ertragslage konnte Wienerberger den operativen Cashflow (vor Working Capital Änderungen) um 13 % auf EUR 84 Mio. steigern. Bedingt durch die Übernahmeaktivitäten stieg jedoch die Nettoverschuldung unserer Berechnung zufolge gegenüber dem Vergleichszeitpunkt des Vorjahres um 11 % auf EUR 819 Mio. Allerdings fiel der Leverage (Nettoverschuldung/adj. EBITDA) laut Wienerberger in diesem Zeitraum von 2,6x auf 2,3x und damit unter das kommunizierte Ziel von <2,5x per Jahresende. Am 23. Oktober hat Moody s das Ba2 Rating bestätigt, wobei der negative Ausblick aufrechterhalten wurde. Sollte es Wienerberger nicht gelingen den Leverage (Hybridkapital inkludiert) laut der Moody s Berechnungsmethodologie von 5,6x per Juni 2014 auf unter 5x bis zum Jahresende zu bringen, wird der negative Ratingdruck weiterhin bestehen. Da Wienerberger den Jahresausblick (adj. EBITDA von EUR 315 Mio.) wieder bestätigt hat und die beiden Übernahmen (Tondach Gleinstätten und Pipelife) abgeschlossen sind, gehen wir weiterhin von einer Aufhebung des negativen Ausblicks aus. Daneben tragen auch die Saisonalität des Working Capitals und die damit einhergehenden Verbesserungen der Verschuldungskennzahlen im vierten Quartal zu unserer positiven Einschätzung bei. Im September hat Wienerberger ein Umtauschangebot von bis zu EUR 300 Mio. für die ausstehende Hybridanleihe (1. Call im Februar 2017) gelegt, wobei EUR 272 Mio. tatsächlich in eine neue Hybridanleihe (1. Call im Februar 2021) getauscht wurden. Der Kurs der alten Hybridanleihe ist seit September um 3 Prozentpunkte gesunken und bietet derzeit bei kürzerer Duration eine um 70 BP höhere Rendite als die neue Hybridanleihe. Für die Unterschiede bzw. Vor- und Nachteile der beiden Hybridanleihen verweisen wir auf unsere Shortnote vom 4. September. Durch das Umtauschangebot ist unserer Einschätzung nach die Call-Wahrscheinlichkeit der alten Hybridanleihe deutlich gestiegen, was sich je Nov.13 Mai.14 Nov.14 5,250 % Wienerberger ,000 % Wienerberger ,500 % Wienerberger Perpetual (r.s.) 6,500 % Wienerberger Perpetual (r.s.) 1) Asset Swap Spread in BP Unternehmenskennzahlen Geschäftstätigkeit ,8% Investitionen ,0% FFO* ,0% FCF** ,6% Bilanz Eigenkapital ,7% Liquide Mittel ,6% Bruttofinanzschuld ,7% Nettofinanzschuld ,4% Nettofinanzschuld/ Eigenkapital 32% 35% 8,5% in EUR Mio. Gewinn- und Verlustrechnung Umsatz ,3% EBITDA ,9% EBITDA Marge 13% 13% -0,5PP EBIT ,6% Nettogewinn ,9% Nettozinsaufwand ,1% Kapitalflussrechnung Kennzahlen LTM Sep-13 EBIT/Nettozinsaufwand EBITDA/Nettozinsaufwand FFO*/Nettofinanzschuld FFO*/Bruttofinanzschuld FCF**/Nettofinanzschuld FCF**/Bruttofinanzschuld Nettofinanzschuld/ EBITDA Nettofinanzschuld/ EBITDA*** Bruttofinanzschuld/ EBITDA LTM Sep-14-0,4x 1,8x - 3,3x 5,1x - 33% 24% -27,0% 22% 21% -4,7% 34% 10% -69,3% 22% 9% -59,9% 4,0x 2,8x -1,2x 6,8x 4,5x -2,2x 6,3x 3,4x -2,9x * Funds from Operations (operativer CF vor Working Capital Änderungen) ** Free Cashflow (Operativer CF abzüglich Nettokapitalinvestitionen) *** Hybridanleihe zur Verschuldung gerechnet Quelle: Unternehmensangaben, RBI/Raiffeisen RESEARCH Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments 5

6 doch nicht im Pricing widergespiegelt hat. Dies wird auch durch unser Fair Value Modell bestätigt, wonach die alte Hybridanleihe deutlich attraktiver ist. Diese ist demnach gegenüber anderen Non-Financial Hybridanleihen auf Spreadbasis um ca. 90 BP unterbewertet. Die Senior-Anleihen von Wienerberger weisen eine deutlich geringere Volatilität als die Benchmark, der Bank of America Merrill Lynch EUR HY Index, auf und haben demnach in den vergangenen vier Wochen deutlich underperformt. Aufgrund unserer Erwartung einer weiteren Markterholung sowie der teuren Bewertung sprechen wir für die 5,25 % 2018 Senior-Anleihe auf Sicht von drei Monaten eine Verkaufsempfehlung aus. Im Vergleich dazu stufen wir die alte Hybridanleihe (ISIN: DE000A0G4X39) als attraktiver ein und raten zu einem Kauf. ISIN Kupon Fälligkeit Rendite Spread zu Preis Swap (ASW) XS ,000% ,10% ,64 AT0000A0PQY4 5,250% ,81% ,89 AT0000A100E2 4,000% ,34% ,31 DE000A0G4X39 6,500% Perpetual* 6,13% ,71 DE000A1ZN206 6,500% Perpetual* 5,18% ,11 Kurs per: 20. November 2014, 12:17 (MEZ) * Rendite bis zum nächsten Call-Datum Finanzanalyst: Igor Kovacic Historie der Empfehlungen Die erstmalige Veröffentlichung einer Empfehlung zu diesem Emittenten erfolgte am ISIN Datum vergangener Unternehmen Empfehlung Empfehlung XS OMV Kauf XS OMV Verkauf XS OMV Kauf XS OMV Halten XS OMV Kauf XS OMV Verkauf XS OMV Kauf XS OMV Verkauf XS OMV Halten XS OMV Halten XS OMV Halten XS OMV Halten XS OMV Halten XS OMV Halten XS OMV Halten XS OMV Halten XS OMV Halten Historie der Empfehlungen Die erstmalige Veröffentlichung einer Einschätzung zu diesem Emittenten erfolgte am ISIN Datum vergangener Unternehmen Empfehlung Empfehlungen XS Telekom Austria Verkauf XS Telekom Austria Verkauf XS Telekom Austria Verkauf XS Telekom Austria Kauf XS Telekom Austria Verkauf XS Telekom Austria Kauf XS Telekom Austria Halten XS Telekom Austria Halten Historie der Empfehlungen Die erstmalige Veröffentlichung einer Empfehlung zu diesem Emittenten erfolgte am ISIN Datum vergangener Empfehlungen Unternehmen Empfehlung DE000A0G4X Wienerberger AG Kauf AT0000A0PQY Wienerberger AG Verkauf DE000A0G4X Wienerberger AG Verkauf AT0000A100E Wienerberger AG Verkauf DE000A0G4X Wienerberger AG Verkauf AT0000A100E Wienerberger AG Verkauf AT0000A0PQY Wienerberger AG Verkauf DE000A0G4X Wienerberger AG Verkauf AT0000A0PQY Wienerberger AG Verkauf DE000A0G4X Wienerberger AG Kauf Historie der Empfehlungen Die erstmalige Veröffentlichung einer Empfehlung zu diesem Emittenten erfolgte am ISIN Datum vergangener Unternehmen Empfehlung Empfehlung AT0000A0H0V Borealis Kauf AT0000A0H0V Borealis Kauf AT0000A0H0V Borealis Kauf AT0000A0VL Borealis Verkauf AT0000A0H0V Borealis Kauf AT0000A0H0V Borealis Kauf 6 Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments

7 Risikohinweise und Aufklärungen Warnhinweise Die Zahlenangaben zur Wertentwicklung beziehen sich auf die Vergangenheit. Die vergangene Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse und Entwicklungen eines Finanzinstruments, eines Finanzindexes oder einer Wertpapierdienstleistung. Dies gilt insbesondere, falls das Finanzinstrument, der Finanzindex oder die Wertpapierdienstleistung seit weniger als 12 Monaten angeboten wird. Insbesondere ist dann dieser besonders kurze Vergleichszeitraum kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. Die Wertentwicklung wird durch Provisionen, Gebühren und andere Entgelte reduziert, die von den individuellen Umständen des Investors abhängen. Infolge von Währungsschwankungen kann das Veranlagungsergebnis steigen oder fallen. Prognosen zu zukünftigen Entwicklungen beruhen auf reinen Schätzungen und Annahmen. Die tatsächliche zukünftige Entwicklung kann von der Prognose abweichen. Prognosen sind daher kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse und Entwicklungen eines Finanzinstruments, eines Finanzindexes oder einer Wertpapierdienstleistung. Eine Darstellung der Konzepte und Methoden, die bei der Erstellung von Finanzanalysen angewendet werden, ist verfügbar unter: Detaillierte Information zur Sensitivitätsanalyse (Verfahren zur Prüfung der Stabilität der in Zusammenhang mit Finanzanalysen unter Umständen getätigten Annahmen) sind unter folgendem Link zu finden: Verteilungen aller Empfehlungen für das dem Erstellungsdatum der Publikation vorhergehende Kalenderquartal und Verteilung der Empfehlungen, in deren Zusammenhang in den letzten 12 Monaten Investmentbanking-Dienstleistungen gem. 48f (6) Z 6 BörseG erbracht wurden, ist verfügbar unter: Offenlegung von Umständen und Interessen, die die Objektivität der RBI gefährden könnten (gem. 48f (5) und (6) BörseG): Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments 7

8 Disclaimer, Impressum Disclaimer Finanzanalyse Für die Erstellung dieser Publikation verantwortlich: Raiffeisen Bank International AG (abgekürzt bezeichnet als RBI ) Raiffeisen RESEARCH ist eine Organisationseinheit der RBI. Zuständige Behörde: Österreichische Finanzmarktaufsichtsbehörde (FMA) Dieses Dokument dient zu Informationszwecken und darf nicht vervielfältigt oder an andere Personen weiterverteilt werden. Dieses Dokument ist weder ein Angebot noch eine Einladung zur Angebotsstellung, noch einen Prospekt im Sinne des KMG oder des Börsegesetzes oder eines vergleichbaren ausländischen Gesetzes. Eine Anlageentscheidung hinsichtlich eines Wertpapiers, Finanzproduktes oder einer Veranlagung hat auf der Grundlage eines genehmigten und veröffentlichten Prospektes oder der vollständigen Dokumentation des entsprechenden Wertpapiers, Finanzproduktes oder der Veranlagung zu erfolgen und nicht auf der Grundlage dieses Dokuments. Dieses Dokument ist keine persönliche Empfehlung zum Kauf oder Verkauf von Finanzinstrumenten im Sinne des Wertpapieraufsichtsgesetzes. Weder dieses Dokument noch seine Bestandteile bilden die Grundlage irgendeines Vertrages oder einer Verpflichtung irgendeiner Art. Dieses Dokument stellt keinen Ersatz für die erforderliche Beratung in Bezug auf den Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers, einer Veranlagung oder eines sonstigen Finanzproduktes dar. Eine individuelle anleger- und anlagegerechte Beratung in Bezug auf den Kauf oder Verkauf von Wertpapieren, einer Veranlagung oder von Finanzprodukten kann bei Ihrem Bankberater eingeholt werden. Diese Analyse basiert auf grundsätzlich allgemein zugänglichen Informationen und nicht auf vertraulichen Informationen, die dem unmittelbaren Verfasser der Analyse ausschließlich aufgrund der Kundenbeziehung zu einer Person zugegangen sind. Die RBI erachtet außer anderwärtig in dieser Publikation ausdrücklich offengelegt - sämtliche Informationen als zuverlässig, macht jedoch keine Zusicherungen betreffend deren Genauigkeit und Vollständigkeit. In Schwellenmärkten kann ein erhöhtes Abrechnungs- und Depotstellenrisiko bestehen, als in Märkten mit einer etablierten Infrastruktur. Die Liquidität von Aktien/Finanzinstrumenten ist von der Anzahl der Market Maker beeinflussbar. Beide Umstände können zu einem erhöhten Risiko hinsichtlich der Sicherheit einer aufgrund der in diesem Dokument enthaltenen Informationen getätigten Investition führen. Die Information dieser Publikation entspricht dem Stand zum Erstellungsdatum. Sie kann aufgrund künftiger Entwicklungen überholt sein, ohne dass die Publikation geändert wurde. Sofern nicht ausdrücklich anders offengelegt ( werden die von der Raiffeisen Bank International AG beschäftigten Analysten nicht für bestimmte Investment Banking-Transaktionen vergütet. Die Vergütung des Autors bzw. der Autoren dieses Berichtes basiert (unter anderem) auf der Gesamtrentabilität der RBI, die sich unter anderem aus den Einnahmen aus dem Investmentbanking und sonstigen Geschäften der RBI ergibt. Im Allgemeinen verbietet die RBI ihren Analysten und den Analysten Bericht erstattenden Personen den Erwerb von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten jeglicher Unternehmen, die vom Analysten abgedeckt werden, sofern der Erwerb nicht von der Compliance-Abteilung der RBI vorab genehmigt wurde. RBI hat folgende organisatorische oder verwaltungstechnische Vereinbarungen einschließlich Informationsschranken zur Verhinderung oder Vermeidung von Interessenskonflikten in Zusammenhang mit Empfehlungen getroffen: Die RBI hat grundsätzlich verbindliche Vertraulichkeitsbereiche definiert. Vertraulichkeitsbereiche sind typischerweise solche Einheiten von Kreditinstituten, die von anderen Einheiten durch organisatorische Maßnahmen hinsichtlich des Informationsaustausches abzugrenzen sind, weil dort ständig oder vorübergehend compliance-relevante Informationen anfallen können. Compliance-relevante Informationen dürfen einen Vertraulichkeitsbereich grundsätzlich nicht verlassen und sind im internen Geschäftsverkehr auch gegenüber anderen Einheiten streng vertraulich zu behandeln. Dies gilt nicht für die im üblichen Geschäftsablauf betriebsnotwendige Weitergabe von Informationen. Diese Weitergabe beschränkt sich jedoch auf das unbedingt Erforderliche (Need-to-know-Prinzip). Werden compliance-relevante Informationen zwischen zwei Vertraulichkeitsbereichen ausgetauscht, darf dies nur unter Einschaltung des Compliance Officers erfolgen. SONDERREGELN FÜR DAS VEREINIGTE KÖNIGREICH GROSSBRITANNIEN UND NORDIRLAND (UK): Dieses Dokument stellt weder ein öffentliches Angebot im Sinne des Kapitalmarktgesetzes ( KMG ) dar, noch ein Prospekt im Sinne des KMG oder des Börsengesetzes. Ferner beabsichtigt dieses Dokument nicht die Empfehlung des Kaufs oder Verkaufs von Wertpapieren oder anderen Anlageformen im Sinne des Wertpapieraufsichtsgesetzes. Dieses Dokument stellt keinen Ersatz für die erforderliche Beratung in Bezug auf den Kauf oder Verkauf von Wertpapieren oder Anlagen dar. Für jegliche Beratung in Bezug auf den Kauf oder Verkauf von Wertpapieren oder Anlagen können Sie sich gerne an Ihre RAIFFEISENBANK wenden. Sonderregelungen für das Vereinigte Königreich Großbritannien und Nordirland (UK): Diese Publikation wurde von der Raiffeisen Bank International AG (RBI) zur Förderung Ihres Anlagengeschäftes genehmigt oder herausgegeben. Die RBI London Branch wurde von der österreichischen Finanzmarktaufsicht (FMA) ermächtigt und wird in eingeschränktem Maße von der Financial Conduct Authority ( FCA ) reguliert. Details zum Ausmaß der Regulierung der Zweigniederlassung in London durch die Financial Conduct Authority sind auf Anfrage erhältlich. Diese Veröffentlichung ist nicht für Investoren gedacht, die im Sinne der FCA-Regeln Endkunden sind, und sollte daher nicht an sie verteilt werden. Weder die in diesem Dokument enthaltenen Informationen und die darin geäußerten Meinungen stellen ein Angebot oder eine Aufforderung zu einem Angebot zum Kauf (oder Verkauf) von Anlagen dar und sind nicht derart auszulegen. Die RBI könnte in eigener Sache eine Transaktion im Sinne der FCA-Regeln in jede hierin erwähnte oder damit verbundene Anlage getätigt haben und als Folge/oder eine Platzierung in oder einen Anteil an besagter Anlage halten. Die RBI könnte als Manager oder Co-Manager eines öffentlichen Angebots jedes in diesem Bericht erwähnten oder damit verbundenen Wertpapiers handeln oder gehandelt haben. SPEZIFISCHE BESCHRÄNKUNGEN FÜR DIE VEREINIGTEN STAATEN VON AMERIKA UND KANADA: Dieser Dokument darf weder in die Vereinigten Staaten von Amerika oder Kanada oder in ihre jeweiligen Hoheitsgebiete oder Besitzungen übertragen oder darin verteilt werden, noch darf es an irgendeine US-amerikanische Person oder irgendeine Person mit Wohnsitz in Kanada verteilt werden, es sei denn, die Übermittlung erfolgt direkt durch die RB International Markets (USA) LLC, einen in den USA registrierten Broker-Dealer ( RBIM ), und vorbehaltlich der nachstehenden Bedingungen. SPEZIFISCHE INFORMATIONEN FÜR DIE VEREINIGTEN STAATEN VON AMERIKA UND KANADA: Dieses Research-Dokument ist ausschließlich für institutionelle Investoren bestimmt und unterliegt nicht allen Unabhängigkeits- und Offenlegungsstandards, die für die Erstellung von Research-Unterlagen für Kleinanleger/Privatanleger anwendbar sind. Dieser Bericht wurde Ihnen durch die RB International Markets (USA) LLC, einen in den US registrierten Broker-Dealer ( RBIM ) übermittelt, wurde jedoch von unserem nicht-us-amerikanischen Verbundunternehmen Raiffeisen Bank International AG (RBI) erstellt. Jeder Auftrag zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren, die Gegenstand dieses Berichtes sind, müssen bei der RBIM platziert werden. Die RBIM ist unter folgender Adresse erreichbar: 1133 Avenue of the Americas, 16th Floor, New York, NY 10036, Dieses Dokument wurde außerhalb der Vereinigten Staaten von einem oder mehreren Analysten erstellt, für die möglicherweise nicht Vorschriften hinsichtlich der Erstellung von Berichten und der Unabhängigkeit von Forschungsanalysten galten, die mit jenen vergleichbar sind, die in den Vereinigten Staaten in Kraft sind. Der/die Analyst/en, der/die dieses Dokument erstellte/n (i) sind nicht bei der Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) in den Vereinigten Staaten als Research-Analysten registriert oder qualifiziert und (ii) dürfen keine assoziierten Personen der RBIM sein und unterliegen daher nicht den Vorschriften der FINRA, inklusive der Vorschriften bezüglich des Verhaltens oder der Unabhängigkeit von Research-Analysten. Die in diesem Bericht enthaltenen Meinungen, Schätzungen und Prognosen sind nur zum Datum dieses Berichtes jene der RBI und können ohne Vorankündigung geändert werden. Die in diesem Bericht enthaltenen Informationen wurden von der RBI von als zuverlässig erachteten Quellen zusammengestellt, doch die RBI, ihre verbundenen Unternehmen oder irgendeine andere Person geben keinerlei ausdrückliche oder stillschweigende Zusicherung oder Gewährleistung bezüglich der Genauigkeit, Vollständigkeit und Richtigkeit des Berichtes. Jene Wertpapiere, die nicht in den Vereinigten Staaten registriert sind, dürfen weder innerhalb der Vereinigten Staaten noch an eine USamerikanische Person direkt oder indirekt angeboten oder verkauft werden (im Sinne der Regulation S des Securities Act of 1933 (das Wertpapiergesetz ), es sei denn, es liegt eine Ausnahme gemäß dem Wertpapiergesetz vor. Dieser Bericht stellt weder ein Angebot zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers im Sinne von Abschnitt 5 des Wertpapiergesetzes dar, noch bildet dieser Bericht oder irgendeine hierin enthaltene Information die Grundlage eines Vertrages oder einer Verpflichtung irgendeiner Art welcher in diesem Zusammenhang als zuverlässig erachtet werden kann. Dieser Bericht stellt lediglich allgemeine Informationen zur Verfügung. In Kanada darf er nur an Personen mit Wohnsitz in Kanada verteilt werden, die aufgrund ihrer Befreiung von der Prospektpflicht gemäß den im jeweiligen Territorium bzw. der jeweiligen Provinz geltenden wertpapierrechtlichen Bestimmungen berechtigt sind, Abschlüsse in Zusammenhang mit den hierin beschriebenen Wertpapieren zu tätigen. Sollte sich eine Bestimmung dieses Disclaimers unter dem jeweils anwendbaren Recht als rechtswidrig, unwirksam oder nicht durchsetzbar herausstellen, ist die betreffende Bestimmung, soweit sie von den übrigen Bestimmungen trennbar ist, so zu behandeln, als wäre sie nicht Bestandteil dieses Disclaimers; in keinem Fall berührt sie die Rechtmäßigkeit, Wirksamkeit oder Durchsetzbarkeit der übrigen Bestimmungen. 8

9 Ansprechpartner Impressum Informationen gemäß 5 E-Commerce Gesetz Raiffeisen Bank International AG Firmensitz: Am Stadtpark 9, 1030 Wien Postanschrift: 1010 Wien, Postfach 50, Telefon: , Fax: Firmenbuchnummer: FN m beim Handelsgericht Wien Umsatzsteuer-Identifikationsnummer: UID ATU Österreichisches Datenverarbeitungsregister: Datenverarbeitungsregisternummer (DVR): S.W.I.F.T.-Code: RZBA AT WW Aufsichtsbehörden: Als Kreditinstitut gemäß 1 BWG unterliegt die Raiffeisen Bank International AG der behördlichen Aufsicht durch die Finanzmarktaufsicht und der Österreichischen Nationalbank und den gesetzlichen Vorschriften in Österreich, insbesondere dem österreichischen Bankwesengesetz und dem Wertpapieraufsichtsgesetz in der jeweils geltenden Fassung. Mitgliedschaft: Die Raiffeisen Bank International AG ist Mitglied der Wirtschaftskammer Österreich, Bundessparte Bank und Versicherung, Fachverband der Raiffeisenbanken Angaben nach dem österreichischen Mediengesetz Herausgeber und Redaktion dieser Publikation: Raiffeisen Bank International AG, Am Stadtpark 9, A-1030 Wien Medieninhaber dieser Publikation: Raiffeisen RESEARCH Verein zur Verbreitung von volkswirtschaftlichen Analysen und Finanzmarktanalysen, Am Stadtpark 9, A-1030 Wien Vorstand von Raiffeisen RESEARCH Verein zur Verbreitung von volkswirtschaftlichen Analysen und Finanzmarktanalysen: Mag. Peter Brezinschek (Obmann), Mag. Helge Rechberger (Obmann-Stv.) Raiffeisen RESEARCH Verein zur Verbreitung von volkswirtschaftlichen Analysen und Finanzmarktanalysen ist als behördlich registrierter Verein konstituiert. Zweck und Tätigkeit des Vereins ist unter anderem die Verbreitung von Analysen, Daten, Prognosen und Berichten und ähnlichen Publikationen bezogen auf die österreichische und internationale Volkswirtschaft und den Finanzmarkt. Grundlegende inhaltliche Richtung dieser Publikation Analyse zu Volkswirtschaft, Zinsen und Währungen, Staatsanleihen und Unternehmensanleihen, Aktien sowie Rohstoffen mit den regionalen Schwerpunkten Eurozone sowie Zentral- und Osteuropa unter Berücksichtigung der globalen Märkte. Die Analyse erfolgt unter Einsatz der unterschiedlichen Analyse-Ansätze: Fundamentaler Analyse, quantitativer Analyse und/oder technischer Analyse. Hersteller dieser Publikation: Raiffeisen RESEARCH GmbH; Am Stadtpark 9, A-1030 Wien Editor: Igor Kovacic Ansprechpartner Global Head of Research: Peter Brezinschek (1517) Research Sales: Werner Weingraber (5975) Top-Down CEE Banking Sector: Gunter Deuber (5707), Elena Romanova (1378) Volkswirtschaft, Zinsen, Währungen: Valentin Hofstätter (Leitung, 1685), Jörg Angelé (1687), Eva Bauer (5644), Gunter Deuber (5707), Wolfgang Ernst (1500), Stephan Imre (6757), Lydia Kranner (1609), Matthias Reith (6741), Andreas Schwabe (1389), Gintaras Shlizhyus (1343), Gottfried Steindl (1523), Martin Stelzeneder (1614) Credit/Corporate Bonds: Christoph Klaper (Leitung, 1652), Michael Ballauf (2904), Jörg Bayer (1909), Igor Kovacic (6732), Martin Kutny (2013), Peter Onofrej (2049), Manuel Schreiber (3533), Lubica Sikova (2139), Jürgen Walter (5932) Aktienmarktanalyse: Helge Rechberger (Leitung, 1533), Aaron Alber (1513), Connie Gaisbauer (2178), Christian Hinterwallner (1633), Jörn Lange (5934), Hannes Loacker (1885), Johannes Mattner (1463), Christine Nowak (1625), Leopold Salcher (2176), Andreas Schiller (1358), Christoph Vahs (5889) Quant Research/Emerging Markets: Veronika Lammer (Leitung, 3741), Björn Chyba (8161), Judith Galter (1320), Dagmar König (8017), Andreas Mannsparth (8133), Manuel Schuster (1529), Stefan Theußl (1593) Technische Analyse Stefan Memmer (1421), Robert Schittler (1537) Publikationen, Layout Birgit Bachhofner (3518), Kathrin Rauchlatner (1518) 9