Strategische Perspektiven März 2015

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1 Strategische Perspektiven März ) Ein Jahresbeginn mit Überraschungen Am 15. Jänner des neuen Jahres hat die Schweizerische Nationalbank überraschend den bisher zäh verteidigten Mindestkurs des Schweizer Franken von 1,20 gegenüber dem Euro aufgegeben und zugleich für Guthaben den Negativzins um 0,5 % auf nunmehr 0,75 % verschärft. Die Freigabe brachte in Minuten einen starken Anstieg des Wechselkurses des Schweizer Franken. Am Ende des Tages und nach kurzfristig noch viel stärkeren Ausschlägen - hatten Dollar und Euro gegenüber dem Franken rund 16 % verloren. Das war eine böse Überraschung für Alle, die Kredite in Schweizer Franken aufgenommen hatten. Auch auf den internationalen Geld- und Kapitalmärkten gab es schwere Verluste. Die vermeintlich sichere Obergrenze des Schweizer Franken gegenüber dem Euro hatte viele professionelle Investoren zu Carry Trades veranlasst, also zu einer Verschuldung im niedrig verzinsten Schweizer Franken und Veranlagung in Währungen mit besseren Renditen, wie beispielsweise in Dollar-Anleihen. Etliche Fonds sind an den nunmehr entstandenen Verlusten über Nacht zugrunde gegangen, wie etwa der Global Fund von Everest Capital. Auch viele Großbanken haben schwere Verluste erlitten, nach einem Bericht des Wall Street Journal die Deutsche Bank mehr als, und Barclays knapp unter 100 Millionen Dollar. Die Schweizerische Nationalbank hat bitter erfahren müssen, daß Fixierungen des Wechselkurses angesichts der enormen Größenordnung des internationalen Geld- und Kapitalverkehrs wenig Chancen haben, wenn dieser einmal in eine bestimmte Richtung zieht. Sie dürfte aber versuchen, den Kurs des Franken wieder zu drücken, wie die letzten Wochen gezeigt haben. Aus vertraulichen Äußerungen Schweizer Industrieller, daß sie mit einem Kurs von 1,15 gegenüber dem Euro zurande kommen könnten, könnte man schließen, dass etwa dort auch das Ziel der Schweizerischen Nationalbank liegt. Aber dazu kommt ein tiefer liegendes Dilemma. Der Schweizer Franken verdankt seine Beliebtheit nicht zuletzt der maßvollen und realistischen Schweizer Politik und der soliden Budgetpolitik des Landes, die beide Sicherheit zu bieten scheinen. Das stärkt den Franken, aber nicht die Konkurrenzfähigkeit der Schweizer Wirtschaft. Schon heute haben die größten Industrieunternehmen mehr als die Hälfte ihrer Produktion ins Ausland verlagert, was ihre Anfälligkeit gegenüber einem weiter steigenden Frankenkurs verringert. Aber die noch in der Schweiz selbst tätige Wirtschaft, wie etwa der Fremdenverkehr, steht vor zunehmenden Herausforderungen. Es bleibt abzuwarten, ob der Peitscheneffekt eines höheren Wechselkurses, so wie seinerzeit in Österreich zur Zeit der Bindung des Schillings an die D-Mark, die Wettbewerbsfähigkeit der Industrie stärkt oder ob ein starker Schweizer Franken in ein zunehmendes Dilemma zwischen soliden Finanzen des Landes und einer immer härter getroffenen Wirtschaft führt. 1

2 Den Sieg der Syriza bei den Wahlen in Griechenland kann man nach allen vorangegangenen Meinungsumfragen nicht wirklich als Überraschung bezeichnen. Für das anschließende Verhalten der neuen griechischen Regierung gilt das schon eher. Aber wir wollen hier nicht alle diplomatischen Winkelzüge der EU einerseits und Griechenlands andererseits ausbreiten. Wichtiger scheinen uns die Daten zu sein, die die Problematik, ja Aussichtslosigkeit des Dilemmas verdeutlichen. Erstens einmal: Von den rund 260 Milliarden Euro, die Europa Griechenland zur Verfügung gestellt hat, sind rund die Hälfte für Kreditrückzahlungen an Europäische Banken verwendet worden, die andere Hälfte zur Finanzierung von Budget- und Leistungsbilanzdefizit. Für konstruktive Investitionen ist praktisch nichts übrig geblieben. Das verschärft nur den zweiten Aspekt des Problems: Solange Griechenland kaum über international konkurrenzfähige Unternehmen verfügt, kann sich wenig zum Positiven verändern. Und drittens: Die Liquiditätshilfe, die die EU unabhängig von den reichlich schwierigen Verhandlungen um die Verlängerung des Hilfsprogramms den griechischen Banken bisher gewährt hat, hat gerade einmal die Abflüsse einer Woche kompensiert. Beide stehen mit dem Rücken zur Wand: Griechenland, weil man der Bevölkerung nicht noch mehr Opfer abverlangen kann für die Erfüllung eines Programms, von dem sie selber nichts anderes merkt als ständige Einkommensverluste, und die EU, weil ein Nachgeben gegenüber den griechischen Forderungen natürlich eine Reihe weiterer Staaten der Euro Zone auf den Plan rufen würde. Die politische Landschaft Europas ist bereits heute durch das Vordringen Euro kritischer Parteien gekennzeichnet. Der Fehler liegt nicht nur unserer Meinung nach in der Konstruktion des Euro selber: Der Ausgleich unterschiedlicher wirtschaftlicher Leistungsfähigkeit der einzelnen Nationen kann nicht mehr wie früher über flexible Wechselkurse erfolgen, sondern soll durch drastische Reformen gesichert werden, von denen man das Erreichen eines einheitlichen Wirtschaftsraumes erhofft. Dabei wird unterstellt, daß eine einheitliche wirtschaftliche Entwicklung Europas durch Politik herstellbar sei. Umfangreiche Kredithilfen der EZB sollten die Zeit für solche Reformen geben. Aber die so gewonnene Zeit wird in der Praxis meistens nicht für Reformen, sondern für das Hinausschieben der Probleme genutzt. 2

3 Viele Beobachter halten das auf Dauer nicht für machbar. Und wir wollen uns den Hinweis nicht verkneifen, daß die europäische Konzeption vermutlich auf einer überholten Theorie des internationalen Handels beruht, auf der Illusion des vermehrten Wohlstandes für alle, wenn man einen einheitlichen Wirtschafstraum schafft. Diese Hoffnung beruht ihrerseits auf der alten Theorie der komparativen Kosten. Die neuere Theorie des internationalen Handels, die unter anderem mit den Namen des Nobelpreisträgers Paul Krugman verbunden ist, besagt im Ergebnis, daß bei der Schaffung größerer Wirtschaftsräume der Stärkere gewinnt. Man könnte die These aufstellen, daß die zunehmende wirtschaftliche (und allmählich auch politische) Stärke Deutschlands nicht zuletzt auf diesem Effekt beruht. Den weitreichenden Konsequenzen dieser theoretischen Überlegungen (unter anderem auch für die Beurteilung des TTIP Abkommens) wollen wir aber hier nicht weiter nachgehen. Die dritte unerwartete Entwicklung ist die Veränderung der wirtschaftlichen Perspektiven. Seit einigen Wochen sind die Konjunkturdaten in Europa, vor allem in Deutschland, besser als prognostiziert, und die Daten aus den Vereinigten Staaten schwächer. Die nachstehende Graphik zeigt mit einem Überraschungsindex das Abweichen der tatsächlichen von den erwarteten Konjunkturdaten. Wie ersichtlich, gibt es in Europa seit einigen Monaten stets positive Überraschungen, in den USA stets negative. Abweichung der Wirtschaftsdaten von den Prognosen (rot: USA, blau: Eurozone) Quelle: Citigroup Economic Surprise Index Daß hinter der glänzenden Kulisse des amerikanischen Arbeitsmarktes nicht alles zum Besten steht, haben wir schon in unseren letzten Strategischen Perspektiven betontt. Noch ist es zu früh, von einer echten Trendänderung zu sprechen. Aber Frau Yellen hat diese Problematik bei ihrer letzten Anhörung durch den Kongress wieder einmal betont und damit die Erwartungen an Zeitpunkt und Ausmaß der Zinserhöhung in den USA weiter reduziert. Eine mögliche Überraschung steht noch aus. Vom Quantitativen Easing, das die EZB nunmehr mit massiven monatlichen Ankäufen von Staatsanleihen unternimmt, erhofft sich die EZB eine Anhebung der Inflationserwartungen. Mag sein. Das Paradoxe daran ist nur, daß genau das bei den Investoren zu vermehrten Abverkäufen von Anleihen führen könnte, weil 3

4 die Renditen eben diesen gestiegenen Inflationserwartungen nicht mehr entsprechen. Trifft das zu, dann wäre ausgerechnet bei Staatsanleihen der Effekt das Gegenteil vom Erwarteten. Keine wirkliche Überraschung bietet dagegen die Ukraine Krise. Denn Rußland geht nicht überraschend vor, sondern wie zu erwarten. Die Ziele der Verteidigung des eigenen Einflusses in den früheren Sowjetrepubliken und der Widerstand gegen die (gelegentlich auch etwas allzu deutlich formulierten) amerikanischen Hegemoniebestrebungen wurden bereits unter Jelzin formuliert. Zbigniew Brzezinsky, Sicherheitsberater (und besonderer Hardliner) unter Jimmy Carter, hat schon 1999 in einem Buch korrekt voraus gesagt, daß Rußland sich mit einem Beitritt mitteleuropäischer Staaten wie Ungarn oder Polen zu NATO und EU abfinden werde, aber nicht mehr bei der Ukraine. Putin hat 2007 in einer Grundsatzrede offen und unmißverständlich ein bis hierher und nicht weiter ausgesprochen, das man nicht hören wollte. Waffenlieferungen an die Ukraine wären aus unserer Sicht völlig unsinnig. Gibt man den ukrainischen Soldaten alte Waffen, dann macht man die Soldaten nur zu Kanonenfutter. Gibt man ihnen modernste Waffen, dann werden die Russen schon aus Gründen der eigenen Ausbildung freudig die Gelegenheit nutzen, ihre eigene Leistungsfähigkeit daran zu erproben. Denn wo kann man das - unter kalkulierbaren Opfern - leichter als in einem Konflikt, dessen Ausmaß man selber steuern kann? 2) Das doch etwas veränderte Chance Risiko - Profil Vor zwei Monaten haben wir von hohen Chancen und hohen Risken gesprochen, die die Märkte heuer bestimmen dürften. Vor allem die Besitzer von Aktien und von in Dollar denominierten Anleihen konnten etliche Chancen schon bisher ganz gut nutzen. Aber zugleich sind die Risken nicht geringer geworden. Das grundsätzliche Dilemma jedes Investors sind schon seit längerem die extrem niedrigen Zinsen bei Anleihen. Dieses Dilemma hat sich in den letzten Wochen auch auf die Aktienkurse ausgedehnt, weil diese nunmehr ein Niveau erreicht haben, das die Bewertungen schon recht arg strapaziert. Dazu kommen die Veränderungen der Wechselkurse von Dollar, Euro, Yen und Schweizer Franken. Die bisherige Entwicklung der Aktienkurse ähnelt der im Jahr 2013, als in den ersten Wochen die Aktienkurse beiderseits des Atlantik stetig gestiegen sind. Damals kam es im Februar zu teils kräftigen Korrekturen. Auch nach dem üblichen saisonalen Muster wären Kursrückgänge nun geradezu überfällig. 3) Was wären die Folgen eines Grexit? Zusätzlich kommt man nicht umhin, nunmehr auch die Risken eines Grexit für die Finanzmärkte ins Kalkül zu ziehen. Was geschieht, wenn Griechenland nicht weiter finanziert wird, und es zu einem Staatsbankrott kommt, mit oder ohne Austritt aus der Euro Zone? Von den europäischen Banken ist bekannt, daß viele von ihnen in vertraulichen Planspielen bereits versuchen, die Auswirkungen eines Grexit auf ihre Bilanzen und ihre Geschäfte im Detail zu analysieren. Da geht es nicht nur um Kredite und Schuldverschreibungen, sondern auch um Details des Zahlungsverkehrs, um offene Positionen aus Kurssicherungsgeschäften, und im Lichte der seinerzeitigen Lehmann Krise ja nicht nur um Geschäftsbeziehungen mit 4

5 griechischen Banken, sondern auch um Auswirkungen auf Korrespondenzbanken, die ihrerseits mit griechischen Banken Geschäfte machen, also um Dominoeffekte. Es gibt seitens der Analysten die unterschiedlichsten Meinungen über die Folgen eines Grexit. Sie reichen von halb so schlimm, bis zu einer neuerlichen Katstrophe an den Finanzmärkten, die das Ausmaß der Lehmann Krise noch übersteigen könnte. Wir wollen hier an solchen Spekulationen nicht teilnehmen. Für den einzelnen Investor ist wichtiger, wie er sich selber halbwegs absichern kann. Wir kaufen derzeit keine Aktien europäischer Banken, nachdem nicht bekannt ist, welche von ihnen und in welchem Umfang in griechischen Papieren oder Krediten engagiert sind. Vorsicht ist auch gegenüber anderen Papieren geboten: Staatsanleihen anderer europäischer Länder sind zwar nicht direkt betroffen, könnten aber in Mitleidenschaft gezogen werden, falls ein Grexit das Sentiment auch gegenüber anderen europäischen Staaten verschlechtert. 4) Aktien Die Entwicklung der Aktienkurse in den USA und Europa, vor allem Deutschland, verläuft nicht mehr parallel. Die lange Hausse in den USA zeigt immer deutlichere Ermüdungserscheinungen, während der DAX die von den meisten erst für das Jahresende prognostizierte Marke von mit viel Schwung durchbrochen hat. Technisch gesehen befindet sich der DAX in unchartered waters. Konkrete Angaben für Widerstände sind in einem solchen Fall nicht möglich. Charttechnisch ist daher die Fortsetzung eines derart starken Momentums wahrscheinlicher als ein baldiger Trendbruch. Dazu kommt, daß deutsche Unternehmen vom Doppeleffekt der geringeren Energiekosten und des niedrigeren Eurokurses profitieren. Die Unternehmen des DAX, die bis Ende Februar 2015 ihre Berichte über das Jahr 2015 veröffentlicht haben, haben im Durchschnitt eine Erhöhung ihres Gewinnes um 25 Prozent gemeldet. Erst ein Absturz des DAX unter etwa Punkte könnte als Signal für einen ernsthaften Trendbruch gewertet werden. Es ist allein das Risiko des Grexit, das uns dazu veranlasst, teilweise Absicherungen durch shorts vorzunehmen. Teilweise deshalb, weil auf diese Weise eine Verringerung der Volatilität erreicht wird, und man trotzdem an weiteren Kurssteigerungen nicht ganz vorbeigeht. Treten im Zuge eines Grexit massive Kursverluste - von mehr als zehn bis fünfzehn Prozent - auf, so könnte man sogar an Nachkäufe denken. Anders sieht es in den USA aus. Hier haben wir einen nicht gerade optimistisch stimmenden Dreiklang von immer (noch) möglichen Zinserhöhungen, bereits erreichten hohen Bewertungen und Unklarheit über den tatsächlichen Konjunkturverlauf, die durch den wahrscheinlichen kräftigen Abbau von Arbeitsplätzen in der Ölindustrie, vor allem in den Bereichen Fracking und Exploration, noch erhöht wird. Wir halten es daher für sinnvoll, in den USA durch shorts das erreichte Niveau zumindest teilweise abzusichern oder überhaupt Gewinnrealisierungen vorzunehmen. Beschränken sollte man sich bei Käufen auf Firmen mit zukunftssicherer und möglichst singulärer Technologie oder auf solche mit guter Rendite und niedriger Bewertung. Zwei solche Unternehmen wollen wir am Schluß vorstellen. 5

6 Die bessere Dividendenrendite ist überhaupt eines der gewichtigsten Argumente für Aktien. Die nachstehende Tabelle zeigt, welche Bedeutung über einen längeren Zeitraum die Erträge aus Dividenden für den Gesamtertrag einer Aktienveranlagung haben. Quelle: Elroy Dimson, Paul Marsh und Mike Staunton, Triumph of the Optimists, Princeton University Press 2002, Credit Suisse Global Investment Returns Sourcebook 2011 Der Unterschied ist durchaus dramatisch. Über den langen Zeitraum ab 1900 beträgt nach der zitierten Studie die jährliche Rendite unter Berücksichtigung der ausgeschütteten Dividenden 6,3 % p.a., ohne Dividenden allein aus der Kursentwicklung nur 1,9 %! Und außerdem: Je geringer die Ertragschancen aus Anleihen, desto bedeutsamer die Erträge aus Dividenden war in dieser Hinsicht ein besonders gutes Jahr. Weltweit wurden laut Henderson Global Investors 1167 Milliarden an Dividenden ausgeschüttet, um gut 10 % mehr als im Jahr zuvor. Und zumindest die Deutschen DAX Unternehmen haben mehrheitlich für heuer kräftige Steigerungen ihrer Ausschüttungen bekannt gegeben. Allerdings sind bei Aktien ganz generell deutliche Unterscheidungen nach Branchen angebracht. Den Grund für unsere Zurückhaltung gegenüber Europäischen Bankaktien haben wir genannt. Die zu erwartende Entwicklung bei Ölaktien haben wir letztes Mal geschildert: Abbau der Produktionskapazitäten, die mit zu hohen Kosten operieren, erst später und außerhalb des aktuellen Zeithorizonts Konsolidierung und eine günstigere Kostenstruktur gerade der großen Unternehmen. Im Rohstoffsektor ist eine vergleichbare Entwicklung zu erwarten: Das lässt sich am Beispiel des aktuellen Preises für Eisenerz verdeutlichen. Der Preis dafür ist binnen weniger Monate von über 100 auf derzeit um die 60 Dollar je Tonne zurückgegangen. Das ist kein wirkliches Problem für Unternehmen wie etwa BHP Billiton. Dieser Konzern hat es geschafft, seine Produktionskosten je Tonne auf unter 30 Dollar zu drücken. Allein schon das jetzige Preisniveau wird aber eine ganze Reihe kleinerer Unternehmen untergehen lassen. Die aktuelle Devise der Großunternehmen Slash and Cash : bedeutet offiziell Kosten drücken und verdienen, aber das slash bezieht sich auch auf die Folgen für die kleinen Unternehmen. Für attraktiver halten wir derzeit neben den klassischen Sektoren wie etwa Gesundheit zunehmend Bereiche wie Immobilien und Infrastruktur. Immobilien profitieren weltweit von der Suche nach Substanzwerten mit Rendite und der Chance auf Wertzuwachs, und der Bedarf an Infrastruktur wächst ständig. Aktiengesellschaften übernehmen hier schon deshalb mehr und mehr Funktionen, weil die staatlichen Budgets zunehmend angespannt sind. 6

7 Das Ziel einer möglichst breiten Streuung eines Aktienportfolios wirft natürlich auch die Frage nach der geographischen Diversifizierung des Portfolios auf. Lateinamerika hat derzeit genug politische und wirtschaftliche Probleme, der asiatische Raum ist derzeit attraktiver. Das Feld ist aber zu vielfältig, um mit pauschalen Empfehlungen aufzuwarten. Zwei Hinweise sind trotzdem angebracht: Die Aufwertung des Dollars hat nicht nur gegenüber dem Euro stattgefunden, sondern auch gegenüber asiatischen Währungen, insbesondere gegenüber dem japanischen Yen. Das fördert zwar die Konkurrenzfähigkeit, belastet aber alle Unternehmen, die Kredite oder Anleihen in Dollar aufgenommen haben. Wir sind allerdings und das gilt auch gegenüber dem Euro skeptisch, ob die USA eine weitere Aufwertung des Dollars wirklich reaktionslos hinnehmen werden. Sie sind dabei in der reichlich schwierigen Lage, aus binnenwirtschaftlichen Gründen eine Zinserhöhung überlegen zu müssen, die aber vermehrten Zustrom von fremden Kapital und damit weiteren Aufwärtsdruck auf den Dollar bedeuten würde. Hier steckt die FED in einem Dilemma, für das sich bisher keine klare Lösung abzeichnet. 5) Niedrige Anleiherenditen und die Suche nach Auswegen Die extrem niedrigen Zinsen bedeuten vor allem eine faktische Enteignung der kleinen Sparer, mit dem offen eingestandenen Ziel der Entlastung der Staatshaushalte. Aber auch Käufer von Anleihen bekommen keine brauchbaren Renditen mehr. Wir haben kein Patentrezept für diese Situation. Aber wir wollen darauf hinweisen, daß es immer wieder Anleihen zu entdecken gibt, bei denen man freilich oft genug nur kurz nach der Emission - etwas attraktivere Renditen finden kann als sie der Markt im allgemeinen hergibt. Dafür gleich drei Beispiele. In amerikanischen Dollar erhält man bereits heute höhere Renditen als in Euro. Wegen der zu befürchtenden Zinserhöhung durch die FED sollte man sich hier zur Vermeidung von nachhaltigen Kursverlusten auf Anleihen mit kurzer Restlaufzeit beschränken. Aber etwa eine Anleihe von Wells Fargo mit einer Restlaufzeit von weniger als vier Jahren bietet aktuell immerhin 1,9 % Rendite. In Schweizer Franken bei bester Bonität positive Renditen zu erzielen, ist nicht einfach. Aber es gibt eine Anleihe von Apple mit knapp 10-jähriger Laufzeit in Franken, die derzeit effektiv 0,3 % p.a. abwirft Die Wiener Städtische hat vor kurzem eine nachrangige Anleihe mit der langen Laufzeit von 31 Jahren begeben. Die bietet einen Nominalzinssatz von 3,75 % und notiert aktuell bei rund 103. Dieser Zinssatz ist attraktiv, solange das Zinsniveau so niedrig bleibt wie jetzt was wir für Europa noch für eine Weile annehmen. Es kommt bei derartigen Anleihen sehr darauf an, den richtigen Zeitpunkt für einen Ausstieg zu finden. Wenn das halbwegs gelingt, dann bieten solche Anleihen für die Phase niedriger Zinsen eine brauchbare Alternative. Abschließend wollen wir wie gewohnt zwei Unternehmen vorstellen. Das eine, Dycom, (Code New York DY) verlegt Kabel, Gas- und Wasserleitungen. Aber Dycom ist auch Spezialist für Glasfaserkabel, die für die Übertragung der immer größeren Datenmengen unentbehrlich sind (und deren Verlegung auch in Europa in großem Stil geplant ist). Die Verbindung vieler tausend Kabel in einer Form, die die ungestörte Weiterleitung optischer Signale ermöglicht, 7

8 ist eine heikle, von nur wenigen beherrschte Technologie. Analysten sehen daher für Dycom trotz des zuletzt recht steilen Kursanstiegs ausgezeichnete weitere Wachstumschancen, Nur für ausgesprochen risikofreudige Investoren eignet sich ein Wert, der sich für aber durch eindrucksvoll günstige Kennziffern auszeichnet, New York Mortgage Trust, Code NYMT. Das Unternehmen vergibt Hypotheken und handelt mit ihnen, auch mit solchen, auf die keine Rückzahlungen mehr geleistet werden. Ein derartiges Geschäft stößt seit der 2008 begonnenen großen Hypothekenkrise auf besondere Skepsis. Auch die meisten Analysten sehen das so, die Beurteilung liegt im Durchschnitt knapp bei Hold und das durchschnittliche Kursziel liegt nur knapp über dem aktuellen Preis. Geht man aber davon aus, daß die Branche die bitteren Lektionen von damals gut gelernt hat, dann ist ein KGV von 6,3 und vor allem eine Effektivrendite von 13,7 % durchaus näheres Hinsehen wert. Wien, im März 2015 Privatconsult Vermögensverwaltung GesmbH Impressum: Medieninhaber ist die Privatconsult Vermögensverwaltung GesmbH, Wien. Gegenstand des Unternehmens ist die gemäß WAG konzessionierte Vermögensverwaltung. Die Eigentümerverhältnisse sind keine anderen als die im Firmenbuch offen gelegten, es bestehen keinerlei Treuhandschaften. Disclaimer: Dieser Bericht ist im Sinne des WAG rechtlich lediglich als Marketinginformation zu verstehen, und nicht als Verkaufsprospekt. Alle Angaben in diesem Bericht stammen aus für zuverlässig gehaltenen Quellen, sind aber ohne Gewähr für die Aktualität, Richtigkeit und Vollständigkeit der jeweiligen Information. Eine Haftung für direkte oder allfällige Folgeschäden aus der Nutzung dieser Informationen ist daher ausgeschlossen. Sie ersetzen auch keine persönliche, auf die individuellen Verhältnisse abstellende Beratung. Diese Aussendung bedeutet daher weder eine Finanzanalyse noch eine Anlageberatung im Sinne des WAG oder BWG noch eine verbindliche Auskunft, noch auch ein Anbot zum Abschluss eines Beratungs- oder Auskunftsvertrages oder eines Wertpapiergeschäftes. Weil es sich nicht um eine Finanzanalyse handelt, wurde diese Ausarbeitung auch nicht unter Einhaltung der Vorschriften zur Förderung der Unabhängigkeit von Finanzanalysen erstellt und unterliegt nicht dem Verbot des Handels im Anschluss an die Verbreitung von Finanzanalysen. Jegliche Erwähnung eines Wertpapiers ist als Weitergabe einer Sachinformation, die den gerade genannten Einschränkungen unterliegt, und damit weder als pauschale Kauf- oder Verkaufsempfehlung zu werten, noch als persönliche Empfehlung an den Empfänger dieser Aussendung zum Kauf oder Verkauf eines der Wertpapiere. Auf die Zukunft bezogene Aussagen sind allein auf Grund heutiger oder vergangenheitsbezogener Daten erstellt und unterliegen daher erheblichen Unsicherheiten. Auch ist es nicht möglich, im vorliegenden Zusammenhang alle Risiken zu erwähnen, die bei der Entscheidung über Investitionen in erwähnten Veranlagungsinstrumenten berücksichtigt werden sollten. Grundlage für Investitions-entscheidungen können immer nur die individuellen Verhältnisse und Risikoprofile sowie eine vollständigere und aktualisierte Datenlage sein. 8