04.08.2014 Novellierung des VermAnlG durch das Kleinanlegerschutzgesetz Ein Überblick über die wichtigsten Änderungen Executive Summary > Einbeziehung weiterer Anlageformen in das VermAnlG > Mindestlaufzeit für Vermögensanlagen > Konkretisierung der Prospektpflicht und Informationspflichten nach Beendigung des öffentlichen Angebotes > Ergänzende Angaben zu persönlichen Verflechtungen der Initiatoren > Verschärfung der Rechnungslegungspflichten > Einführung eines Product Governance-Prozesses > Ausnahme für Crowd-Funding I. Einführung / Anlass der Gesetzesnovellierung Der Bereich der Kapitalanlagen und insbesondere der Vermögensanlagen war bereits in jüngster Vergangenheit durch zahlreiche Reglementierungen erheblich verschärft worden. Mit dem am 16. Mai 2013 vom Bundestag beschlossenen Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) wurde die auf europäischer Ebene erlassene Richtlinie 2011/61/EU über die Verwalter alternativer Investmentfonds (AIFM-Richtlinie) in nationales Recht umgesetzt, das Investmentgesetz ersetzt und alternative Investmentfonds sowie bestimmte schuldrechtliche Beteiligungsformen wie Genussrechte und Namensschuldverschreibungen dem Anwendungs-bereich des neuen KAGB unterworfen, sofern es sich bei der Kapitalsammelstelle bzw. dem Investmentvehikel um ein Investmentvermögen im Sinne des KAGB handelt. Trotz oder gerade wegen dieser weitreichenden Regulierung sorgten verbliebene Regelungslücken für Unsicherheiten und Irritationen am Markt, da bestimmte Produktgruppierungen außerhalb des Anwendungsbereichs nunmehr vermehrt aufgesetzt und vertrieben wurden. Diesem Trend versucht der Gesetzgeber mit dem Kleinanlegerschutzgesetz entgegenzuwirken. Einen entsprechenden Referentenentwurf hat das BMF am 28.07.2014 vorgelegt. Mit diesem Update soll ein kurzer Überblick über die wichtigsten Änderungen und Neuregelungen gegeben werden, die sich vornehmlich durch eine Verschärfung des Vermögensanlagengesetzes (VermAnlG) auszeichnen werden. Auch auf die Durchführung von Crowdinvestings werden die neuen Regelungen erheblichen Einfluss haben, obwohl eine Regulierung dieses Bereichs nicht die primäre Intention des Gesetzgebers darstellt. II. Novellierung des VermAnlG 1. Wesentliche Änderungen in Bezug auf den Regelungsumfang Zur Stärkung des Regelungsumfangs des VermAnlG sollen neben den bereits bestehenden Vermögensanlagen weitere Anlageformen in den Anwendungsbereich mit einbezogen werden. Zu diesem Zweck sollen in 1 Abs. 2 VermAnlG n.f. nun ausdrücklich partiarische Darlehen, Nachrangdarlehen und sog. sonstige Anlagen in den Regelungskreis aufgenommen werden. Sonstige Anlagen sind solche, die einen Anspruch auf Verzinsung und Rückzahlung gewähren oder im Austausch für die zeitweise Überlassung von Geld einen vermögenswerten, auf Barausgleich gerichteten Anspruch vermitteln, sofern die Annahme der 1
Gelder nicht bereits als Einlagengeschäft im Sinne des 1 Absatz 1 Satz 2 Nr. 1 KWG zu qualifizieren ist. Bei Nachrangdarlehen mit qualifiziertem Nachrang ist dies nach derzeitiger Verwaltungspraxis der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) nicht der Fall. Mit der Aufnahme dieser Anlageformen in das VermAnlG ergibt sich nunmehr eine umfassende Abdeckung der marktgängigen kollektiven Kapitalanlageformen durch das VermAnlG n.f, das KWG und das KAGB. Zusätzlich sollen Vermögensanlagen mit einer Nachschusspflicht für den Anleger im öffentlichen Angebot oder Vertrieb im Inland nicht mehr zugelassen werden. Dies gilt indes nicht für die nach 2 VermAnlG n.f. von der Prospektpflicht ausgenommenen Produkte, z.b. bei Mindesbeteiligungen ab 200.000,00 2. Wesentliche Änderungen in Bezug auf die Laufzeiten Vermögensanlagen müssen in Zukunft eine Laufzeit von mindestens 24 Monaten vorweisen, wobei eine Kündigung nur mit einer Frist von mindestens zwölf Monaten zulässig ist. Für bestimmte Anteile i.s.d. 1 Abs. 2 Nr. 1 und 2 VermAnlG n.f. ist eine Kündigung nur zum Schluss eines Geschäftsjahres zulässig. 3. Wesentliche Änderungen in Bezug auf die Verkaufsprospekte Konkretisierung und Erweiterung der Prospektpflicht sowie der BaFin-Prüfungskompetenz und begrenzte Prospektgültigkeit Nach den geplanten Neuregelungen muss der Verkaufsprospekt künftig auch Informationen über den Zielmarkt enthalten, der mit der Vermögensanlage erreicht werden soll. Diese Angaben sind auch für Vermögensanlagen zu erstellen, deren Konzeption nicht den Regelungen des Wertpapierhandelsgesetzes unterfällt. Die BaFin soll in Zukunft prüfen, ob für das laufende und das folgende Geschäftsjahr die Vermögens-, Finanz- und Ertragslage des Emittenten, die Geschäftsaussichten sowie ihre Auswirkungen auf die Fähigkeit des Emittenten, seinen Verpflichtungen zur Zinszahlung und Rückzahlung für die Vermögensanlage nachzukommen, im Verkaufsprospekt widerspruchsfrei dargestellt werden. Insoweit soll die Kompetenz der BaFin in Zukunft auf eine materielle Prüfung des Prospektinhalts erweitert werden. Hierbei handelt es sich um ein kapitalmarktrechtliches Novum. Ein Verkaufsprospekt soll nach seiner Billigung nur zwölf Monate lang für öffentliche Angebote gültig sein, sofern er um die nach 11 VermAnlG n.f. erforderlichen Nachträge ergänzt wird. Das Nachtragserfordernis wir in diesem Rahmen ebenfalls um neue Umstände ergänzt. Diese sind neu offengelegte Jahressabschlüsse, Lageberichte, Konzernabschlüsse des Emittenten und jeder Umstand, der sich auf die Geschäftsaussichten des Emittenten mindestens für das laufende Geschäftsjahr erheblich auswirkt. Gleichzeitig wird dem Emittenten durch 11 Abs. 3 S. 6 VermAnlG n.f. eine umfassende Veröffentlichungspflicht dieser Nachträge auferlegt. Durch 15a VermAnlG n.f. soll die BaFin die Möglichkeit erhalten, über die Vorgaben des 7 VermAnlG n.f. sowie der Vermögensanlagen- Verkaufsprospektverordnung hinaus vom Anbieter oder Emittenten die Aufnahme weiterer Angaben in den Verkaufsprospekt zu verlangen, wenn dies zum Schutz des Publikums geboten erscheint. Informationspflicht nach Beendigung des öffentlichen Angebots Durch 11a VermAnlG n.f. soll der Emittent einer Vermögensanlage auch nach Beendigung des öffentlichen Angebots bis zur vollständigen Tilgung der Vermögensanlage verpflichtet werden, jede Tatsache, die sich auf ihn oder die von ihm emittierte Vermögensanlage unmittelbar bezieht und nicht öffentlich bekannt ist, unverzüglich zu veröffentlichen, wenn die Tatsache geeignet ist, die Fähigkeit des Emittenten zur Erfüllung seiner Verpflichtungen gegenüber dem Anleger erheblich zu beeinträchtigen. Obwohl in dieser Phase kein öffentliches Angebot mehr besteht, wird die diesbezügliche Informationspflicht nicht auf die Anleger beschränkt. Die vollständige Tilgung der Vermögensanlage soll nach dem Entwurf erfolgt sein, wenn die Hauptforderung sowie alle Nebenleistungen gezahlt sind ( 10a Abs. 1 S. 2 VermAnlG n.f.). Dies wird bei Vermögensanlagen in Form von echten Eigenkapitalbeteiligungen naturgemäß erst nach abgeschlossener Abwicklung der 2
Gesellschaft der Fall sein. Diese neue über die Platzierungsphase hinausgehende Publizitätspflicht knüpft an die Beendigung des öffentlichen Angebots an, also den Zeitpunkt, ab dem der Emittent nicht mehr verpflichtet ist, den Prospekt durch Nachträge zu ergänzen. Sie ähnelt strukturell der ad-hoc-publizität nach 13, 15 WpHG und wird Emittenten vor ähnlich schwierige Probleme bei der Entscheidung stellen, wann genau eine entsprechende Mitteilung erforderlich ist. Nach 10a VermAnlG n.f. soll die Beendigung des öffentlichen Angebots sowie die vollständige Tilgung der Vermögensanlage der BaFin unverzüglich schriftlich durch den Anbieter mitgeteilt werden. Auf diese Weise lassen sich die Dauer des öffentlichen Angebots, während der die Nachtragspflicht nach 11 VermAnlG n.f. gilt, sowie die Tilgung der Vermögensanlage, während der die Mitteilungspflicht nach 11a VermAnlG n.f. gilt, eindeutig feststellen. Eine Ausnahme von dieser Regelung sieht Satz 3 vor, nach der das öffentliche Angebot automatisch mit dem Ablauf der Gültigkeit des Vermögensanlagen-Verkaufsprospekts endet. Mit Ablauf der Gültigkeit des Prospekts endet damit in jedem Fall die Nachtragspflicht nach 11 VermAnlG n.f. und setzt die neu eingeführte Mitteilungspflicht nach 11a VermAnlG n.f. ein. 4. Wesentliche Änderungen der Bewerbung und Ankündigung von Vermögensanlagen Wie eingangs dargelegt, sollen die gesetzlichen Änderungen der Transparenz und insbesondere dem Anlegerschutz dienlich sein. Um ein Unterlaufen des mit den umfangreichen gesetzlichen Informationspflichten bezweckten Aufklärungseffekts durch breit angelegte Werbemaßnahmen zu verhindern, sollen flankierend die zulässigen Werbemaßnahmen kanalisiert und reguliert werden. Im Zuge dessen soll zunächst durch 12 VermAnlG n.f. der Ort der zulässigen Werbung und durch 16 VermAnlG n.f. deren konkrete Ausgestaltung normiert werden. Grundsätzlich soll eine Begrenzung des Adressatenkreises erfolgen, durch den wirtschaftlich unerfahrene Personen von der Bewerbung ausgeschlossen werden sollen. Werbung für Vermögensanlagen soll nur dann zulässig sein, wenn sie in Medien erfolgt, deren Schwerpunkt zumindest auch auf der Darstellung wirtschaftlicher Sachverhalte liegt und sie auch im Zusammenhang mit einer solchen Darstellung steht. Hierdurch sollen nach der Entwurfsbegründung Werbemaßnahmen so kanalisiert werden, dass von ihnen primär Personen erreicht werden, die eine gewisse Bereitschaft zur Aufnahme entsprechender wirtschaftsbezogener Sachinformationen mitbringen. Eine Ausnahme hiervon soll nur gelten, wenn der Empfänger seine Zustimmung zur Übersendung entsprechenden Werbematerials erklärt hat. Dies sei z. B. nicht der Fall, wenn Bannerwerbung beim Besuch von Internetseiten ohne wirtschaftlichen Schwerpunkt erscheint. Weiterhin muss Werbung für Vermögensanlagen nach 12 Abs. 3 VermAnlG n.f. in Zukunft einen standardisierten Risikohinweis enthalten, der an ähnliche Vorgaben bei Tabakwerbung angelehnt ist ( Der Erwerb einer Vermögensanlage ist mit nicht unerheblichen Risiken verbunden und kann zum vollständigen Verlust des eingesetzten Vermögens führen. Grundsätzlich gilt: Je höher die Rendite oder der Ertrag, desto größer das Risiko eines Verlustes ). Verstöße sind bußgeldbewehrt ( 29 Abs. 1 Nr. 5 VermAnlG n.f.), was angesichts der tatbestandlichen Unbestimmtheit der Regelungen vor dem Hintergrund des strafrechtlichen Bestimmtheitsgrundsatzes verfassungsrechtlich bedenklich erscheint. Grundsätzlich darf der Privatanleger weder über die Sicherheit der Vermögensanlage noch über eventuelle Besicherungen der Vermögensanlage gegen Verluste im Unklaren gelassen werden. Durch 16 Abs. 1 VermAnlG n.f. soll im Weiteren die Art und Weise und somit auch der konkrete Inhalt der Werbung erfasst werden. Dies soll der BaFin ermöglichen, Werbung bei Missständen zu untersagen. 3
III. Ausnahmen für Crowd-Funding und Auswirkungen auf das Crowdinvesting Um die Prospektpflicht, die zukünftig auch für partiarische Darlehen und Nachrangdarlehen gelten wird, nicht zu einer unüberwindlichen Hürde für das Crowdinvesting werden zu lassen, sieht der RefE des Kleinanlegerschutzgesetzes in 2 Abs. 2 VermAnlG n.f. einige gesetzliche Erleichterungen vor. Crowd-Finanzierungen bleiben demnach in gewissem Ausmaß prospektfrei möglich. Außerdem werden Emittenten von den Pflichten zur Erstellung eines Lageberichts ( 23 Abs. 2 Nr. 2 VermAnlG) und zur Prüfung des Jahresabschlusses ( 25 VermAnlG) befreit. Diese Erleichterungen gewährt das Gesetz nur unter den Voraussetzungen, dass der Gesamtbetrag der von dem Emittenten ausgegebenen Vermögensanlagen eine Million Euro nicht übersteigt und ein einzelner Anleger maximal Anteile im Gesamtwert von EUR 10.000 erwerben kann. Weiterhin müssen die Vermögensanlagen auf einer Crowdfunding-Plattform angeboten wer-den, die der Aufsicht nach 34f, 34h oder 34c GewO, dem KWG oder dem WpHG unterliegt. Eigenemissionen im Internet auf eigenen Web- Plattformen kommen demnach nicht in den Genuss der gesetzlichen Erleichterungen. Sie bleiben gleichwohl unter Einhaltung der Prospektpflicht möglich. Kritisch zu sehen ist, dass die gesetzlichen Privilegierungen auf partiarische Darlehen und Nachrangdarlehen beschränkt werden, also insbesondere nicht für Emissionen von Genussrechten und Stillen Beteiligungen genutzt werden können. Durch diese nicht näher begründete Beschränkung wird letztlich eine unbefriedigende Behelfskonstruktion gesetzlich zementiert, was gerade unter Verbraucherschutzaspekten schwierig nachzuvollziehen ist. Unklar bleibt außerdem, inwieweit eine Lizenz nach 34c GewO zukünftig für die Vermittlung von Nachrangdarlehen ausreichen kann, obwohl diese gesetzlich als Vermögensanlagen gelten. In diesem Punkt wäre eine Klarstellung wünschenswert. Ein Vermögensanlagen-Informationsblatt (sog. VIB) ist bei Crowdinvestings in Zukunft auch dann zu erstellen, wenn die Emission prospektfrei zulässig ist. Es ist nach den Regelungen des Entwurfs auch bei einer Online-Zeichnung vom Anleger auszudrucken und unterschrieben zurückzusenden ( 13 Abs. 7 VermAnlG n.f.), anderenfalls steht diesem ein unbefristetes Rückabwicklungsrecht zu ( 22 Abs. 4a Nr. 3 VermAnlG n.f.). Eine Ausnahme gilt lediglich für den Erwerb von Anteilen bis zu einem Gesamtwert von EUR 250. Auch die Werbebeschränkung nach 12 Abs. 1 VermAnlG n.f. soll nach dem Entwurf auf den Bereich des Crowdinvesting Anwendung finden. Wenn es dabei bleiben sollte, wird vor allem dies für die noch junge Branche sehr schwierig zu verkraften sein, zumal sowohl der Wortlaut der Regelung als auch die Entwurfsbegründung die konkrete Reichweite des Werbeverbots vor allem im Bereich digitaler Medien im Unklaren lassen. IV. Fazit Mit der Anpassung des Vermögensanlagengesetzes werden vor dem Hintergrund des gesetzgeberischen Ziels, sämtliche denkbare Anlagemodelle aufsichtsrechtlich zu erfassen, weitere Lücken geschlossen. Anders als im Rahmen des KAGB ist die Regulierung jedoch rein produktbezogen, wenngleich die neuen Transparenzpflichten anders als bisher über die Vertriebsphase hinausreichen. Eine Aufsicht der Initiatoren bzw. Verwalter und ihrer unternehmerischen Tätigkeit ist mit dem Vermögensanlagensetz weiterhin nicht verbunden. Robert Kramer Standort München, kramer@gsk.de Dr. Timo Patrick Bernau Standort München, bernau@gsk.de Dr. Tobias Riethmüller Standort Frankfurt, riethmueller@gsk.de 4
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