Covered Bond Ankaufprogramm - Erste Details -

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1 Covered Bond Special 2. Oktober 2014 Fixed Income Research Covered Bond Ankaufprogramm - Erste Details - Wir bitten um Beachtung der besonderen Hinweise auf den letzten Seiten dieser Studie.

2 Erste Details zum CBPP3 Analyst: Tobias Meyer, CFA CBPP3 das dritte seiner Art Am 04. September überraschte die Europäische Zentralbank Marktteilnehmer nicht nur mit einer weiteren Zinssenkung, sondern auch mit der Ankündigung eines Covered Bond Ankaufprogramms (CBPP; Covered Bond Purchase Programme). Dies ist nun bereits das dritte seiner Art, da entsprechende Maßnahmen bereits 2009 und 2011 durchgeführt wurden. Die Ankündigung sorgte am Sekundärmarkt für deutliche Spreadeinengungen. Zudem gab es in der Folgewoche zahlreiche neue EUR-Benchmarkemissionen am Primärmarkt zu verzeichnen. Dabei wurden über neun Transaktionen insgesamt EUR 8,1 Mrd. platziert. Details zum Ankaufprogramm gab es damals jedoch noch nicht. Diese wurden nun bei der heutigen EZB-Pressekonferenz verkündet, sodass wir eine genauere Einschätzung vornehmen können. Ankaufprogramme in der Übersicht CBPP1 CBPP2 CBPP3 Umfang EUR 60 Mrd. (davon EUR 16,2 Mrd. Primär-, EUR 43,8 Sekundärmarkt) geplant: EUR 40 Mrd.; tatsächlich angekauft: EUR 16,5 Mrd. (davon rund 1/3 Primär-, 2/3 Sekundärmarkt) aufgrund Interaktion mit ABSPP und TLTRO wird kein Volumen definiert (inkl. ABS bis zu EUR Mrd. möglich) Zeitraum Juli 2009 Juni 2010 November 2011 Oktober 2012 Start: Oktober 2014; Dauer: mind. 2 Jahre Key Facts i) Die Anleihen müssen die Kriterien für Sicherheiten für Refinanzierungsgeschäfte mit der EZB erfüllen ii) iii) iv) Erfüllung OGAW 52 (4) oder vergleichbar Emissionsvolumen EUR 500 Mio. Mindestrating AA/Aa v) Deckung mit Forderungen gegen private oder öffentliche Schuldner i) Die Anleihen müssen die Kriterien für Sicherheiten für Refinanzierungsgeschäfte mit der EZB erfüllen ii) iii) iv) Erfüllung OGAW 52 (4) oder vergleichbar Emissionsvolumen EUR 300 Mio. Mindestrating BBB-/Baa3 v) Deckung mit Forderungen gegen private oder öffentliche Schuldner i) Die Anleihen müssen die Kriterien für Sicherheiten für Refinanzierungsgeschäfte mit der EZB erfüllen ii) iii) iv) Kein Mindestemissionsvolumen Mindestrating: BBB-/Baa3 Ankaufslimit: 70% pro ISIN (mit Ausnahmen) v) Deckung mit Forderungen gegen private oder öffentliche Schuldner (Rest)Laufzeit 3 bis 7 Jahre max. 10,5 Jahre keine Anforderung Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research Unklares Volumen; inkl. ABS potentiell bis EUR Mrd. möglich Das Programm startet Mitte Oktober 2014 und soll sich über mindestens zwei Jahre erstrecken, ohne dabei jedoch einen genauen Endzeitpunkt zu nennen. Ebenso wird erstmals kein genaues Volumen definiert, da dies stark mit den Ergebnissen des ABS Ankaufprogramms (ABSPP), das später im Jahr folgen soll, und den TLTROs interagiere. Insgesamt soll jedoch eine signifikante Auswirkung auf die Bilanz der EZB erreicht werden. Dabei ist eine Bilanzverlängerung bis auf den Stand von Anfang 2012 (entspricht einem Wachstum von EUR Mrd.) geplant. Auch hier wird jedoch kein definitiver Zeitraum genannt, über den dieses Ziel erfüllt werden soll. Als potentielles Gesamtvolumen von CBPP3 und ABSPP avisierte EZB-Präsident Draghi EUR Mrd., wies aber gleichzeitig darauf hin, dass dieses nicht komplett ausgenutzt werden müsse. Die Käufe finden sowohl im Primär- als auch im Sekundärmarkt statt und werden sowohl durch die EZB als auch durch die nationalen Zentralbanken durchgeführt. NORD/LB Fixed Income Research Seite 2 von 9

3 Programmkriterien Deutliche Ausweitung der Kriterien Schnelles Erreichen eines hohen Volumens könnte schwierig werden Teilnehmen an dem Ankaufprogramm können wie üblich alle Institute, die sich für Refinanzierungsgeschäfte mit dem Eurosystem qualifizieren. Die wichtigsten Kriterien, die Covered Bonds erfüllen müssen, um sich für das CBPP3 zu qualifizieren, sind: i) Die Anleihen müssen die Kriterien für Sicherheiten für Refinanzierungsgeschäfte mit der EZB erfüllen ii) iii) iv) Emittent: Kreditinstitut aus der Eurozone (bei Multi Cédulas: SPV aus der Eurozone) Währung: EUR Deckungswerte: Forderungen gegen private und/oder öffentliche Schuldner v) Mindestrating: BBB-/Baa (bestes Rating zählt); Ausnahmen für Covered Bonds aus Griechenland und Zypern Besonders hervorzuheben ist, dass weder ein Mindestemissionsvolumen noch eine maximale Restlaufzeit vorgegeben wird. Außerdem sind retained Bonds (nicht öffentliche Emissionen, die auf der eigenen Bilanz belassen und z.b. für Refinanzierungsgeschäfte mit der Zentralbank genutzt werden) ausdrücklich erlaubt. Anhand der gewählten Kriterien oder besser nicht gewählten Kriterien ist erkennbar, dass die EZB die Anforderungen im Vergleich zu den beiden vorherigen Programmen nochmals aufgeweicht hat. Dies dient u.e. dazu, die Möglichkeiten der Zentralbank zum Kauf verschiedener Papiere auszuweiten und ihr möglichst viel Spielraum bei der Umsetzung zu lassen. Das gesamte ausstehende Covered Bond Volumen von Emittenten mit Sitz in der Eurozone belief sich zum Ende des letzten Jahres lediglich auf EUR 1.553,5 Mrd. (ECBC- Daten). Davon entfielen EUR 1.486,8 Mrd. auf Emissionen in Euro. Der Anteil von Benchmarkemissionen liegt dabei nur bei etwa 50%. So entfallen EUR 685,8 Mrd. auf nicht öffentliche Emissionen und weitere EUR 115,5 Mrd. auf öffentliche Emissionen mit Volumina von weniger als EUR 500 Mio. Das von der EZB ausgewiesene Volumen von als Sicherheiten zugelassener Covered Bonds spiegelt diese Werte wider. Dort betrug das Volumen zum Ende des zweiten Quartals insgesamt EUR 1.489,1 Mrd. Davon wurden EUR 360,9 Mrd. als Sicherheiten bei der Zentralbank hinterlegt. Eine Ausweitung auf retained Bonds und kleinere Private Placements scheint also sinnvoll. Es dürfte u.e. prinzipiell schwierig werden, in einer kurzen Zeit ein hohes Volumen an Covered Bonds am Primär- und Sekundärmarkt anzukaufen, da das Angebot an entsprechenden Papieren sowieso bereits sehr knapp und die Nachfrage sehr hoch ist. Am Sekundärmarkt dürften Investoren wenig geneigt sein, ihre ohnehin schon knappen Stücke herzugeben, sodass hier aggressive Preise seitens der EZB notwendig wären, was zu weiteren Spreadeinengungen führen würde. Am Primärmarkt ist das Angebot hingegen beschränkt, sodass eine extrem hohe Zuteilung an die EZB notwendig wäre, was u.e. unrealistisch erscheint. Rechnen wir bspw. mit einem Anteil von etwa 30%, der am Primärmarkt gekauft werden soll, würde sich bei einem hypothetischen Gesamtvolumen des CBPP3 von EUR 100 Mrd. ein Betrag von EUR 30 Mrd. ergeben. Zur Erinnerung: das gesamte bisher in diesem Jahr emittierte Benchmarkvolumen beträgt EUR 84,6 Mrd. Die durchschnittliche Allokation zu Zentralbanken und öffentlichen Institutionen lag dabei nur bei 13,8%. NORD/LB Fixed Income Research Seite 3 von 9

4 Längerer und ungewisser Zeitraum Stärkerer Fokus auf längere Laufzeiten erwartet Crowding Out privater Investoren droht Ankaufslimit pro ISIN und Wertpapierleihe sorgen für Liquidität Der länger gewählte Zeitraum von mindestens zwei Jahren sowie die Tatsache, dass weder genaues Ende noch Volumen definiert wird, zeugen jedoch davon, dass sich die EZB der Problematik bewusst scheint. Die Verteilung des Ankaufvolumens über einen längeren sollte zu großen Marktverwerfungen entgegenwirken und das angestrebte Ziel erreichbarer machen. Dabei erhofft sich die Notenbank, das Emissionsverhalten der Institute zu stimulieren und für eine erhöhte Aktivität zu sorgen. Außerdem dürften die Spreads und damit die Refinanzierungskosten der Banken auf längere Zeit niedrig gehalten werden. Darüber hinaus hat die Zentralbank zur Erreichung ihres Bilanzsummenziels, das insofern ebenso ungewiss ist, da die tatsächlichen Aktionen von der Inflationserwartung abhängen, einen deutlichen Spielraum. Durch die ungenauen Angaben ist ein Enttäuschen der Marktteilnehmer oder ein Nicht-Erreichen der Ziele quasi unmöglich geworden. Bezüglich der Restlaufzeit der anzukaufenden Papiere wurde zwar keine Anforderung bekanntgegeben, wir erwarten jedoch, dass der Fokus auf den mittleren Laufzeitbereich (~5Y) gelegt wird, aber auch dass im Vergleich zu den vorherigen Ankaufprogrammen ein größerer Teil auf längere Laufzeiten entfallen wird, um nicht mit den TLTRO-Maßnahmen (2 bzw. 4 Jahre) zu konkurrieren. Eine Gefahr des CBPP3 sehen wir dennoch in einem Crowding Out privater Investoren. Da sich die Renditen am Covered Bond Markt durch die Ankäufe weiter verringern und auf niedrigem Niveau halten sollten sowie das Angebot am Sekundärmarkt weiter verknappt wird, sind diese ggf. dazu gezwungen, in andere (risikoreichere) Assetklassen auszuweichen. Doch auch dies könnte ein Sekundärziel der EZB sein, da auf diese Weise auch Refinanzierungskosten für andere Assets gesenkt werden können, ohne dass eine direkte Beteiligung der Zentralbank notwendig ist. Darüber hinaus ergeben sich diverse Zweitrundeneffekte. Zum einen sollten dank der günstigeren Refinanzierungsbedingungen auch Darlehenskonditionen verbessert werden können, wodurch sich die EZB insbesondere bessere Bedingungen für kleine und mittlere Unternehmen (SME) erhoffen sollte. Zum anderen dürften auch (u.a.) SSAs von einer erhöhten Nachfrage profitieren, da Covered Bond Investoren verstärkt auf diesen Markt gedrängt werden und für Banken ein erhöhter Anreiz entsteht, öffentliche Forderungen anzukaufen und sie über Covered Bonds zu refinanzieren (bspw. Öffentlicher Pfandbrief). Hierdurch verbessern sich letztlich auch die Refinanzierungsbedingungen für öffentliche Stellen. Positiv ist jedoch am aktuellen Programm hervorzuheben, dass der Einfluss der Maßnahmen auf die Marktliquidität nicht vergessen wurde. So gilt ein Ankaufslimit von 70% pro ISIN (Ausnahmen in Griechenland und Zypern). Außerdem wird der Bestand des CBPP3-Portfolios für Leihgeschäfte freigegeben. Hier können alle Institute, die sich für eine Teilnahme am CBPP3 qualifizieren, partizipieren. Hierdurch dürfte der Druck auf die Sekundärmarktliquidität und z.b. Short Positionen begrenzt werden. NORD/LB Fixed Income Research Seite 4 von 9

5 Ausweitung auf Staatsanleihen? Fazit Insgesamt halten wir es dennoch für möglich, dass aufgrund einer geringen Teilnahme an den bisher verkündeten Mitteln (TLTRO, Covered Bonds, ABS) das von der EZB insgesamt angestrebte Volumen zur Bilanzausweitung nicht so schnell erreicht werden kann wie gewünscht. Das zurückhaltende nachgefragte Volumen beim ersten TLTRO von EUR 82,6 Mrd. könnte bereits ein Indiz dafür gewesen sein. Dennoch denken wir, dass dies nicht überbewertet werden sollte, da viele Institute wohl zunächst auf weitere Details zum Ankaufprogramm gewartet haben bzw. auf die Ergebnisse des AQR, die voraussichtlich am 26. Oktober bekanntgegeben werden, warten dürften. Außerdem beeinflussten zu dem Zeitpunkt noch die Unsicherheiten bzgl. des Ausgangs des schottischen Unabhängigkeitsvotums. Daher halten wir es theoretisch für möglich, dass die EZB versuchen könnte, ihr Ankaufprogramm zu einem späteren Zeitpunkt auch auf Staatsanleihen auszuweiten und ein direktes Quantitative Easing vorzunehmen, vorausgesetzt die politischen Klippen werden umschifft. Dennoch gibt die ungenaue Formulierung der Anforderungen so viel Spielraum, dass diese Maßnahme nur im Notfall diskutiert werden dürfte. Außerdem wurde zwar innerhalb der letzten Wochen immer wieder die Bereitschaft zu weiteren unkonventionellen Mitteln zur Inflationsankurblung durch EZB-Angehörige bekräftigt, bei der heutigen Pressekonferenz betonte Draghi jedoch, dass alle Mittel konform des Mandats der EZB erfolgen sollen. Wie dem auch sei, bedeutet das CBPP3 für den Covered Bond Markt eine weitere Verschärfung der bisherigen Situation. Die Nachfrage wird weiter erhöht und weitere Spreadeinengungen sind wahrscheinlich. Dabei dürften Covereds von Emittenten aus der Eurozone mehr profitieren als in Euro denominierte Papiere anderer Emittenten. Dennoch sollten auch dort Sekundäreffekte spürbar sein. Ob sich die Primärmarktaktivität dabei wie durch die EZB erhofft erhöht, wird abzuwarten sein. Wir erwarten jedoch, dass einzelne Emittenten von den verbesserten Refinanzierungsbedingungen Gebrauch machen werden. Die Aktivität dürfte sich aber u.a. aufgrund der ungewissen Laufzeit des Ankaufprogramms durchaus über einen längeren Zeitraum verteilen. Positiv sehen wir zudem, dass sich auch kleine Emissionen für eine Teilnahme qualifizieren, was einer Austrocknung des Benchmarkmarktes entgegenwirken dürfte. Auch das Limit pro ISIN und die Möglichkeit der Wertpapierleihe sind positiv für die Liquidität. Eine Enttäuschung kann es bei der Umsetzung des CBPP3 u.e. dabei kaum noch geben denn dafür wären messbare Ziele notwendig. NORD/LB Fixed Income Research Seite 5 von 9

6 Anhang Ansprechpartner in der NORD/LB Fixed Income Research Michael Schulz Leitung Fabian Gerlich Public Issuers Michaela Hessmert Financials Melanie Kiene Financials Matthias Melms Covered Bonds Tobias Meyer Covered Bonds Julia Siekmann Retail Banking Products Markets Sales Carsten Demmler (Leitung) RM Institutional Clients / Financial Institutions Jörg Dresen (Leitung) joerg.dresen@nordlb.de Sales Sparkassen / Regionalbanken ( ) Burkhard Sudbrack (Leitung) burkhard.sudbrack@nordlb.de Thorsten Ehmke thorsten.ehmke@nordlb.de Kai-Ulrich Dörries kai-ulrich.doerries@nordlb.de Christian Grube christian.grube@nordlb.de Frank Drebs frank.drebs@nordlb.de Stefan Krilcic stefan.krilcic@nordlb.de Marc Ehle marc.ehle@nordlb.de Lutz Schwiering lutz.schwiering@nordlb.de Institutional Sales ( ) Uwe Tacke (Leitung) uwe.tacke@nordlb.de Uwe Kollster uwe.kollster@nordlb.de Julia Bläsig julia.blaesig@nordlb.de Gabriele Schneider gabriele.schneider@nordlb.de Thorsten Bock thorsten.bock@nordlb.de Dirk Scholden dirk.scholden@nordlb.de Christian Gorsler christian.gorsler@nordlb.de Fixed Income / Structured Products Sales Europe Morgan Kermel morgan.kermel@nordlb.lu Patricia Lamas patricia.lamas@nordlb.lu Laurence Payet laurence.payet@nordlb.lu René Rindert rene.rindert@nordlb.lu Corporate Sales Sales Schiffe / Flugzeuge Sales Firmenkunden Sales Immobilien Corporate Sales FX/MM Sales Strukt. Finanzierung Syndicate / DCM ( ) Thomas Cohrs (Leitung) thomas.cohrs@nordlb.de Andreas Raimchen andreas.raimchen@nordlb.de Axel Hinzmann axel.hinzmann@nordlb.de Udo A. Schacht udo.schacht@nordlb.de Thomas Höfermann thomas.hoefermann@nordlb.de Marco da Silva marco.da.silva@nordlb.de Julien Marchand julien.marchand@nordlb.de Lutz Ulbrich lutz.ulbrich@nordlb.de Financial Markets Trading Covered Bonds Frequent Issuers Collateral Mgmt / Repos Governments Financials Structured Products NORD/LB Fixed Income Research Seite 6 von 9

7 Wichtige Hinweise Die vorstehende Studie ist erstellt worden von der NORDDEUTSCHEN LANDESBANK GIROZENTRALE ( NORD/LB ). Die NORD/LB untersteht der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht. Diese Studie richtet sich ausschließlich an Empfänger in Deutschland, dem Vereinigten Königreich, Irland, Frankreich, Belgien, Luxemburg, Griechenland, den Niederlanden, Spanien, Italien, Österreich, der Schweiz, Norwegen, Estland, Lettland und Litauen (alle vorgenannten Personen werden nachfolgend als relevante Personen bezeichnet). Die in dieser Studie untersuchten Werte sind nur an die relevanten Personen gerichtet und andere Personen als die relevanten Personen dürfen nicht auf diese Studie vertrauen. Insbesondere darf weder diese Studie noch eine Kopie hiervon nach Japan, Kanada oder in die Vereinigten Staaten von Amerika oder in ihre Territorien oder Besitztümer gebracht oder übertragen oder an Mitarbeiter oder an verbundene Gesellschaften in diesen Rechtsordnungen ansässiger Empfänger verteilt werden. Diese Studie und die hierin enthaltenen Informationen wurden ausschließlich zu Informationszwecken erstellt und werden ausschließlich zu Informationszwecken bereitgestellt. Es ist nicht beabsichtigt, dass die Studie einen Anreiz für Investitionstätigkeiten darstellt. Sie wird für die persönliche Information des Empfängers mit dem ausdrücklichen, durch den Empfänger anerkannten Verständnis bereitgestellt, dass sie kein direktes oder indirektes Angebot, keine Empfehlung, keine Aufforderung zum Kauf, Halten oder Verkauf sowie keine Aufforderung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten und keine Maßnahme, durch die Finanzinstrumente angeboten oder verkauft werden könnten, darstellt. Alle hierin enthaltenen tatsächlichen Angaben, Informationen und getroffenen Aussagen sind Quellen entnommen, die von uns für zuverlässig erachtet wurden. Da insoweit allerdings keine neutrale Überprüfung dieser Quellen vorgenommen wird, können wir keine Gewähr oder Verantwortung für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen übernehmen. Die aufgrund dieser Quellen in der vorstehenden Studie geäußerten Meinungen und Prognosen stellen unverbindliche Werturteile unserer Analysten dar. 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Die Finanzinstrumente können einen plötzlichen und großen Wertverlust bis hin zum Totalverlust des Investments erfahren. Jede Transaktion sollte nur aufgrund einer eigenen Beurteilung der individuellen finanziellen Situation, der Angemessenheit und der Risiken des Investments erfolgen. Die Weitergabe dieser Studie an Dritte sowie die Erstellung von Kopien, ein Nachdruck oder sonstige Reproduktion des Inhalts oder von Teilen dieser Studie ist nur mit unserer vorherigen schriftlichen Genehmigung zulässig. Dieses Dokument wurde in Übereinstimmung mit den anwendbaren Bestimmungen des Wertpapierhandelsgesetzes und der Verordnung über die Analyse von Finanzinstrumenten erstellt. Der Bereich Research der NORD/LB ist in organisatorischer, hierarchischer, funktioneller und örtlicher Hinsicht unabhängig von Bereichen, die für die Emission von Wertpapieren und für Investment Banking, für den Wertpapierhandel (einschließlich Eigenhandel) mit und Verkauf von Wertpapieren und für das Kreditgeschäft verantwortlich sind. Zusätzliche Informationen für Empfänger im Vereinigten Königreich Diese Studie wird im Vereinigten Königreich durch NORD/LB London Branch verbreitet. NORD/LB untersteht der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht und für die Geschäftstätigkeit im Vereinigten Königreich der Aufsicht durch die Financial Services Authority. Diese Studie stellt Financial Promotion im Sinne der Regelungen der Financial Services Authority dar. Relevante Empfänger im Vereinigten Königreich sollten sich mit jeglicher Anfrage an NORD/LB s London Branch, Investment Banking Department, Telephone: wenden. Zusätzliche Informationen für Empfänger in der Schweiz Diese Studie wurde nicht von der Eidgenössischen Bankenkommission (die am 1. Januar 2009 mit der Eidgenössischen Finanzmarktaufsicht ( FINMA ) fusioniert wurde) gebilligt. NORD/LB Fixed Income Research Seite 7 von 9

8 Zusätzliche Informationen für Empfänger in Estland Diese Studie wird in Estland durch die NORD/LB verbreitet. Die NORD/LB untersteht der Aufsicht der deutschen Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht. Der Empfänger dieser Studie sollte alle maßgeblichen Bedingungen der von der NORD/LB angebotenen Dienstleistungen vor einer eigenen Entscheidung eingehend überprüfen und, soweit erforderlich, eigene dritte Berater hinzuziehen. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Griechenland Die in dieser Studie enthaltenen Aussagen, Meinungen und Bewertungen geben die persönliche Ansicht der erstellenden Analysten zum Zeitpunkt der Erstellung dieser Studie wieder und sollten vom Empfänger daher nicht zur Grundlage einer möglichen Anlageentscheidung gemacht werden, solange dieser sich nicht von der NORD/LB hat bestätigen lassen, dass die hierin enthaltenen Aussagen, Meinungen und Bewertungen nach wie vor zutreffend und aktuell sind. Vorkehrungen zur vertraulichen Behandlung von sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten, zur Vermeidung von Interessenkonflikten und zum Umgang mit Interessenkonflikten Die NORD/LB hat Geschäftsbereiche, die Zugang zu sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten haben können (Vertraulichkeitsbereiche), funktional, räumlich und/oder durch dv-technische Maßnahmen von anderen Bereichen (z.b. dem NORD/LB- Research) abgeschottet. Die Weitergabe vertraulicher Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben kann, wird durch die von den Handels-, Geschäfts- und Abwicklungsabteilungen unabhängige Compliance-Stelle der NORD/LB überwacht. Diese neutrale Stelle kontrolliert täglich die von der NORD/LB und ihren Mitarbeitern durchgeführte Transaktionen, um sicherzustellen, dass diese den Marktbedingungen entsprechen. Die Compliance-Stelle kann evtl. erforderliche Handelsverbote und - beschränkungen aussprechen, um sicherzustellen, dass Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben können, nicht missbräuchlich verwendet werden und um zu verhindern, dass vertrauliche Informationen an Bereiche weitergegeben werden, die nur öffentlich zugängliche Informationen verwenden dürfen. Um Interessenkonflikte bei der Erstellung von Finanzanalysen zu verhindern, sind die Analysten der NORD/LB verpflichtet, die Compliance-Stelle über die Erstellung von Studien zu unterrichten und dürfen nicht in die von ihnen betreuten Finanzinstrumente investieren. Sie sind verpflichtet, die Compliance-Stelle über sämtliche (einschließlich externe) Transaktionen zu unterrichten, die sie auf eigene Rechnung oder für Rechnung eines Dritten oder im Interesse von Dritten tätigen. Auf diese Weise wird die Compliance-Stelle in die Lage versetzt, jegliche nicht-erlaubten Transaktionen durch die Analysten, wie Insiderhandel und Front- und Parallel Running, zu identifizieren. Bei der Erstellung einer Finanzanalyse, bei der offen zu legende Interessenkonflikte innerhalb der NORD/LB Gruppe bestehen, werden Informationen über Interessenkonflikte erst nach der Fertigstellung der Finanzanalyse von der Compliance-Stelle verfügbar gemacht. Eine nachträgliche Änderung einer Finanzanalyse kommt nur nach Einbindung der Compliance-Stelle in Betracht, wenn sichergestellt ist, dass die Kenntnis dieser Interessenkonflikte das Ergebnis der Studie nicht beeinflusst. Weitere Informationen hierzu sind unserer Finanzanalyse bzw. Interessenkonflikt-Policy zu entnehmen, die auf Nachfrage bei der Compliance Stelle der NORD/LB erhältlich ist. Redaktionsschluss 02. Oktober :45h Offenlegung möglicher Interessenkonflikte der NORD/LB nach 34b Abs. 1 WpHG und 5 FinAnV Keine vorhanden. NORD/LB Fixed Income Research Seite 8 von 9

9 Zusätzliche Angaben Quellen und Kursangaben Für die Erstellung der Finanzanalysen nutzen wir emittentenspezifisch jeweils Finanzdatenanbieter, eigene Schätzungen, Unternehmensangaben und öffentlich zugängliche Medien. Wenn in der Studie nicht anders angegeben, beziehen sich Kursangaben auf den Schlusskurs des Vortages. Im Zusammenhang mit Wertpapieren (Kauf, Verkauf, Verwahrung) fallen Gebühren und Provisionen an, welche die Rendite des Investments mindern. Bewertungsgrundlagen und Aktualisierungsrhythmus Für die Erstellung der Finanzanalysen verwenden wir jeweils unternehmensspezifische Methoden aus der fundamentalen Wertpapieranalyse, quantitative / statistische Methoden und Modelle sowie Verfahrensweisen aus der technischen Analyse. Hierbei ist zu beachten, dass die Ergebnisse der Analysen Momentaufnahmen sind und die Wertentwicklung in der Vergangenheit kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Erträge ist. Die Bewertungsgrundlagen können sich jederzeit und unvorhersehbar ändern, was zu abweichenden Urteilen führen kann. Die vorstehende Studie wird wöchentlich erstellt. Ein Anspruch des Empfängers auf Veröffentlichung von aktualisierten Studien besteht nicht. Empfehlungssystematik und Empfehlungshistorie für die vorangegangenen 12 Monate Positiv: Positive Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Neutral: Neutrale Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Negativ: Negative Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Relative Value (RV): Relative Empfehlung gegenüber einem Marktsegment, einem einzelnen Emittenten oder Laufzeitenbereich. Emittent / Anleihe Datum Empfehlung Anleihetyp Anlass NORD/LB Fixed Income Research Seite 9 von 9