INVESTMENTAUSBLICK ZUR JAHRESMITTE BlackRock Investment Institute NUR FÜR VERTRIEBSPARTNER

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1 DAS LEBEN NACH DEM NULLZINS INVESTMENTAUSBLICK ZUR JAHRESMITTE 2014 JUli 2014 BlackRock Investment Institute NUR FÜR VERTRIEBSPARTNER

2 Das Leben nach dem Nullzins An den Märkten für risikoträchtige Anlageformen geht es aufwärts, und das bei ungewöhnlich niedriger Volatilität. Das nominale Wirtschaftswachstum verläuft eher schleppend (nimmt aber Fahrt auf) und die Notenbanken versorgen die Märkte weiter großzügig mit Liquidität. Welche Folgen hat es, dass die Notenbanken zum ersten Mal seit der Krise unterschied liche Wege gehen? Und wie sieht das Leben nach dem Nullzins aus? Mitte Juni haben wir uns in New York zusammengesetzt und über diese Fragen diskutiert. Dabei haben wir auch unseren Investmentausblick 2014 Mehr aus den Märkten herausholen aktualisiert. Unser Fazit: Helen Zhu Head of BlackRock China Equities Russ Koesterich BlackRock Global Chief Investment Strategist Ewen Cameron Watt Chief Investment Strategist, BlackRock Investment Institute } Unsere Einschätzungen der Märkte sind im Großen und Ganzen unverändert. Auch für die zweite Jahreshälfte messen wir unserem Basisszenario Schwäche dauert an die höchste Wahrscheinlichkeit bei (mehr dazu auf der nächsten Seite). Das bedeutet nicht zwangsläufig, dass die erfolgreichen Trades von gestern auch die Gewinner von morgen sein werden. Ein Favoritenwechsel kann am Markt sehr schnell passiert sein. Die Bewertungen sind inzwischen durch die Bank etwas überzogen und die Anleger tragen ein hohes Maß an Unbekümmertheit zur Schau. Viele Markt teilnehmer sind fast identisch positioniert: long in Unternehmensanleihen, long in Momentum, short in Schwellenländer risiken. Das bahnt weiteren Schwankungen den Weg besonders in einer Phase, in der sich die Aufmerksamkeit der Anleger vom Ende der quantitativen Lockerung auf den Zeitpunkt und das Ausmaß von Zinserhöhungen in den USA verlagert. DREI ZENTRALE ASPEKTE Wachstum Wir erwarten, dass das Wachstum stetig an Schwung gewinnt, aber unter dem langjährigen Durchschnitt bleibt. MÄRKTE Viele Anlageformen sind inzwischen nicht mehr billig, doch eine Blase sehen wir an den Märkten (noch) nicht. RISIKEN Das Ende der quantitativen Lockerung in den USA und die Erwartung von Zinserhöhungen sind die Hauptrisiken. Nigel Bolton Chief Investment Officer, BlackRock International Fundamental Equity Sergio Trigo Paz Head of BlackRock Emerging Markets Fixed Income Tom Parker Deputy Chief Investment Officer, BlackRock Model-Based Fixed Income Was war in den letzten sechs Monaten die größte Veränderung? Die drohende Krise in den Schwellenländern ist nicht eingetreten und die Lage hat sich stabilisiert. Viele Staaten haben erforderliche Maßnahmen eingeleitet und mit dem Abbau von Leistungsbilanzdefiziten be gonnen. Damit schufen sie die Voraussetzungen für eine wirtschaftliche Erholung und einen Wiederanstieg ihrer Börsen. Entscheidend ist für Anleger die richtige Auswahl, da die Ent wicklung in den einzelnen Ländern in sehr unterschiedlichem Tempo verläuft. Die US-Notenbank Fed wird nicht müde, zu betonen, dass sie die Zinsen weiter niedrig halten wird trotz sich mehrender Anzeichen einer Konjunkturbe lebung. Das Risiko? Wenn die Zinswende kommt, wird das an den Märkten nicht spurlos vorübergehen. Man stelle sich einen steileren (und früheren) Zinsanstieg vor als vom Markt derzeit erwartet allerdings mit einem niedrigeren Gipfel der Leitzinsen als in vorausgehenden Zyklen. Auf der Hut sein lautet auch die Devise, wenn die ultralockere US-Geld politik zum Jahresende ausläuft: Selbst auf die redu zierten Anleihenkäufe der Fed entfällt immer noch ein enorm großer Teil der Nettoneuverschuldung. Die Entschlossenheit der Europäischen Zentralbank (EZB), eine Deflationsspirale in der Eurozone zu ver hindern, dürfte für europäische Risiko-Assets positiv sein. Es empfiehlt sich, die Entwicklung der Leistungs bilanzen zu verfolgen, um die Wettbewerbsfähigkeit und den Spielraum der EZB für ein neues Wertpapierkauf programm beurteilen zu können. Für japanische Aktien sind wir zuversichtlich trotz der jüngsten Underperformance. Grün de dafür sind die gigantische Geldmengenlockerung der Bank of Japan (BoJ), niedrige Bewertungen, Strukturreformen zur Ankurbelung der Wirtschaft und das wachsende Interesse, das die einheimischen Anleger zeigen. Die Erwartungen für das Wirtschafts wachstum in China müssen vielleicht noch weiter nach unten korrigiert werden. Chinas Wirtschaftsmodell, in dem das Wachstum vor allem auf den Investitionen basiert, ist auf die Dauer nicht trag fähig. An Strukturreformen führt kein Weg vorbei kurzfristig können sie das Wachstum jedoch bremsen. Ängste vor einer Krise am Kreditmarkt erscheinen übertrieben. Die geäußerten Ansichten sind vom Juni Sie unterliegen möglichen Änderungen, sollten sich die zugrunde liegenden Bedingungen ändern. [2] DAS LEBEN NACH DEM NULLZINS

3 Szenarien für 2014 Ungleichgewichte führen zum Fall Schwäche dauert an Wachstum Deutlich stärker Beschreibung Wahrscheinlichkeit Was ist Neu? risiko Ein Abschwung führt zu nominalen Zinsen von 0 % aber steigenden realen Zinsen. An den Börsen kommt es zu massiven Verkäufen als Reaktion auf einen (erwarteten) Zinsanstieg oder einen exogenen Schock. Risikobehaftete Wertpapiere fallen und die Volatilität nimmt stark zu. Sichere Staatsanleihen erhalten eine zweite Chance. (-4%) (+2%) (+2%) negativ } Überzogene Bewertungen. } Zinserwartungen in Großbritannien und den USA steigen zu schnell. } Deflation in der Eurozone. 57 % 16 % 27 % } Die Börsen haben die wachsenden geopolitischen Risiken wie die Entwicklung in der Ukraine und die religiös motivierte Gewalt im Nahen Osten bisher weitgehend ignoriert. Welcher jetzt kläffende Hund wird am Ende der sein, der tatsächlich beißt? } Der Ausstieg aus der Politik der ultraniedrigen Zinsen ist eine komplizierte Angelegenheit und auch Anleger haben es schwer, angesichts divergierender Strategien der Notenbanken das Richtige zu tun. Die realen Zinsen und die Gesamtvolatilität bleiben verhältnismäßig niedrig. Das Momentum kann die Aktienkurse leicht in höhere Regionen treiben. Die Jagd nach interessan ten Renditen gewinnt an Intensität. Eine geringe Überzeugung der Anleger von bestimmten Trades lässt, zusammen mit der bereits dünnen Luft bei den Bewertungen, wenig Spielraum für Irrtümer. } Das Szenario Schwäche dauert an hat risikobehafteten Anlageformen Auftrieb verschafft aber mittlerweile sind die Bewertungen nicht mehr niedrig. Trades, die in der Vergangenheit gute Ergebnis se geliefert haben, werden das in Zukunft vielleicht nicht tun. } Die Favoritenrolle an den Aktienmärkten kann schneller wechseln als in früheren Zeiten. Seien Sie auf der Hut vor scharfen Umkehrbewegungen an den Märkten (Small versus Large, Wachstum versus Value ). Die realen Zinsen ziehen allmählich an, getrieben von der Erwartung steigender Inflationsraten. Für An leihen ist das überwiegend negativ, bei Aktien ist die Sache nicht so klar (Wachstumstitel laufen besser als ertragsorientierte Papiere). Zyklische Anlagen (einschließlich der Roh stoffe) sollten gut abschneiden, solange Zinsängste noch kein Faktor sind. Die Volatilität nimmt zu. } Passen Sie auf, was Sie sich wünschen. Mehr Wachstum ist nicht unbedingt positiv für die Aktienkurse. } Wie es aussieht, werden steigende Mieten die Inflation in den USA anheizen und die wachsende Diskrepanz zwischen der Politik der Fed und den Erwartungen des Markts noch vergrößern. Vielleicht wird der Markt die Straffung selbst in die Hand nehmen (das wäre gar nicht gut für Anleihen). positiv } Wirtschaftliche Erholung und Wiederanstieg der Vermögenspreise in den Schwellenländern. } Globales Wachstum übertrifft (niedrige) Erwartungen. } Unternehmen schalten von Aktienrückkäufen um auf Investitionen. WAS ALSO SOLL ICH MIT MEINEM GELD TUN? } Wir bevorzugen generell Aktien gegenüber Anleihen, besonders in unserem Basisszenario Schwäche dauert an. } Aktien sind nicht billig von einer Blasenbildung kann aber (noch) nicht die Rede sein. Wir bevorzugen Europa und Japan aus Bewertungsgründen und wegen der Politik der Notenbanken, die den Vermögenspreisen Auftrieb verschafft. } Die Volatilität präsentiert sich unnatürlich niedrig mit einem Anstieg ist zu rechnen. Erhöhen Sie Ihre Absicherung gegen fallende (und steigende) Märkte, solange dieser Schutz noch billig zu haben ist. } Viele Anleihen erscheinen teuer und riskant (besonders Staatsanleihen). Bleiben Sie bei Relative-Value-Investments und ge ziel ten Positionen auf der Renditekurve. Detaillierte Anlageideen finden Sie auf Seite 7. Die erwähnten Anlagestrategien sind möglicherweise nicht für alle Anleger geeignet entscheidend sind die Zielsetzung des Einzelnen und die Marktbedingungen zum Zeitpunkt der Anlage. INVESTMENTAUSBLICK ZUR JAHRESMITTE 2014 [3]

4 Märkte Die lockere Geldpolitik der Notenbanken hat die Anleihenrenditen fallen lassen. Das trieb die Anleger stärker ins Risiko und die Vermögenspreise wurden aufgebläht. Die Volatilität an den Aktien-, Anleihen- und Devisenmärkten ist gering. Besonders teuer erscheinen Staatsanleihen und auch an den Kreditmärkten geht der Trend anscheinend in diese Richtung siehe nachstehende Abbildung (Hinweis: Unternehmensanleihen würden erheblich teurer erscheinen, nähme man die absoluten Renditen als Maßstab). An den Kreditmärkten sind ungewöhnlich geringe Performance-Unterschiede zu beobachten die steigende Flut hebt alle Boote (sprich Anleihen), wie es so schön heißt. Im Wesentlichen bestimmen gegenwärtig die Zinsen und weniger die Bonitäten, was an diesen Märkten geschieht. Der Rückgang der Renditen hat viele Experten in die Geschichtsbücher blicken lassen. Nach Angaben der Deutschen Bank fielen die Renditen 10-jähriger Anleihen in Spanien unlängst auf den niedrigsten Stand seit 1789, in Frankreich testeten sie sogar ein Niveau wie zuletzt im Jahr Weniger ausgereizt erscheinen dagegen die Aktienbewertungen, besonders außerhalb der USA. Die hohe Liquidität im System treibt die Marktteilnehmer bei der Suche nach akzeptablen Renditen in sehr ähnliche Trades siehe dazu A Disappearing Act (Mai 2014). Je länger die Geldpolitik die Volatilität unterdrückt und schwindelerregende Bewertungen begünstigt, desto massiver wird früher oder später die Gegen bewegung ausfallen. An die Oberfläche quellende geopolitische Risiken erhöhen das Potenzial für plötzliche heftige Marktschwankungen. Die Reaktion der Börsen auf politische Krisen ist oft, wie Hobbes einst schrieb, unangenehm, brutal und kurz. WETTSTREIT DER AKRONYME: ZIRP VERSUS QE Als die Fed ihre monatlichen Anleihenkäufe zurückschraubte, stellten sich viele Anleger auf einen Anstieg der Zinsen und der Volatilität ein. Warum geschah dann das Gegenteil? Die Märkte haben die Auswirkungen von QE (Geldmengenlockerung, englisch Quantitative Easing ) überbetont und die Bedeutung von ZIRP (Nullzinspolitik, englisch Zero Interest-Rate Policy ) unterschätzt. Die durch die QE-Maßnahmen der US-Notenbank geschaffene Liquidität machte an den Grenzen der USA nicht halt. Deshalb war ja auch die Aufregung in den Schwellenländern so groß, als die Fed ein Ende der Anleihenkäufe signalisierte. ZIRP wird uns wohl noch einige Zeit erhalten bleiben, wenn wir Fed-Chefin Yellen beim Wort nehmen. Was bedeutet das für die Volatilität und die Märkte? } Die Erwartung einer Abkehr von der Nullzinspolitik könnte an den Börsen Ängste mit Blick auf den Zeitpunkt und Umfang von Zinserhöhungen auslösen. Das würde die Wahrscheinlichkeit erhöhen, dass es zu stärkeren Ausschlägen der Volatilität kommt. Übrigens: An der US-Börse dauerten Zyklen mit geringerer Volatilität (sowohl der Zins- als auch der realisierten und impliziten Aktienmarktvolatilität) in der Vergangenheit meist so lange, bis höhere Zinsen das Wachstum zu bremsen begannen. Volatilitäts- und Kreditzyklen verliefen parallel und endeten gleichzeitig, wenn Wachstumsängste die erwarteten Zahlungsausfälle steigen ließen. } Hohe Bewertungen an den Anlagemärkten, eine geringe Performance-Streuung und ein Mangel an Überzeugung bei den Anlegern sind Begleiterscheinungen der Nullzinspolitik. Daran wird sich wohl so bald nichts ändern. Die erste Zinserhöhung in einem der großen Industrieländer (vermutlich in Großbritannien) muss den Status quo nicht unbedingt beenden. Die Kunst besteht darin, auf die Divergenz zwischen Straffern (Bank of England und, früher oder später, Federal Reserve) und Lockerern (Bank of Japan, EZB) geschickt zu reagieren. SUCHE NACH CHANCEN Bewertungen nach Perzentil vs. langjährige Erfahrungswerte, Mai % ANLEIHEN AKTIEN Mai TEUER PERZENTIL Japanische Staatsanleihen Deutsche Bundesanleihen Britische Gilts US-Staatsanleihen US-TIPS EM-Dollaranleihen Spanische Schuldverschreibungen Euro-Hochzinsanleihen US-Hochzinsanleihen US-Unternehmensanleihen (IG) Britische Non-Gilts Euro-Unternehmensanleihen (IG) USA Kanada Deutschland Frankreich Großbritannien Australien Spanien Italien Japan Südafrika Mexiko Indien Taiwan Brasilien Südkorea China Russland DURCHSCHNITT BILLIG Quellen: BlackRock Investment Institute und Thomson Reuters, Anmerkungen: Die Bewertungsperzentile basieren auf (aggregierten) Standardbewertungskennzahlen, die mit ihrer langfristigen Historie verglichen werden. Bei den Staatsanleihen handelt es sich um 10-jährige Benchmark-Papiere. Bei Unternehmensanleihen basieren die Angaben auf Barclays-Indizes und dem Renditeabstand zu Staatsanleihen. Inflationsgeschützte TIPS (Treasury Inflation Protected Securities) werden durch nominale 10-jährige US-Treasurys minus Inflationserwartungen repräsentiert. Die Aktienbewertungen basieren auf MSCI-Indizes und bilden den Durchschnitt der perzentilen Platzierungen, gemessen an der ver fügbaren Historie von Gewinnrendite, konjunkturbereinigter Gewinnrendite, realen Gewinnen (Trend), Dividendenrendite, Kurs-Buchwert-Verhältnis, Kurs-Cashflow-Verhältnis und Gewinnrendite auf Basis der Gewinnschätzungen für die nächsten 12 Monate. Die Zeiträume in der Vergangenheit sind unterschiedlich und reichen von 1969 (Aktien Industrieländer) bis 1998 (TIPS). [4] DAS LEBEN NACH DEM NULLZINS

5 HERKUNFT DER ERTRÄGE Aktienrenditen 2014 nach Quelle GESAMTRENDITE 10% Europa ohne GB USA Quellen: BlackRock Investment Institute, MSCI und Thomson Reuters, Juni Anmerkungen: Alle Renditen sind in lokaler Währung angegeben. Das Ertragswachstum basiert auf den aggregierten Gewinnschätzungen für die nächsten 12 Monate. Die Index-Entwicklung ist nur zu Illustrationszwecken angegeben. Direktanlagen in einem Index sind nicht möglich. Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind keine Indikatoren für zukünftige Erträge. GB Japan Dividenden Gesamtrendite Ertragswachstum Schwellenländer KGV-Anstieg Mit anderen Worten glauben wir nicht, dass sich schon eine Blase gebildet hat noch nicht. Sollte der Verschuldungsgrad weiter erheblich zunehmen, würden wir uns allerdings Sorgen machen. In der Zwischen zeit sollte man sich auf Änderungen der internen Marktdynamik einstellen (man denke etwa an die Umkehr des Momentums an den Aktienmärkten in diesem Frühjahr). Eine Komplikation: Die Marktliquidität hat mit dem Tempo der Emission von Anleihen nicht Schritt gehalten. Im Fall einer Welle von Reallokationen, etwa vom Markt für Unternehmensanleihen, könnte es mit den Kursen abwärtsgehen. Stabilisierend wirkt der Heißhunger langfristiger Anleger nach laufenden Erträgen. Für nähere Informationen dazu lesen Sie bitte The Liquidity Challenge (Juni 2014). Magere Renditen sind besonders für institutionelle Anleger, die langfristige Verbindlichkeiten haben, ein Problem. Zur Jahrtausendwende betrugen die Renditen in 10 großen Teilbereichen des Anleihenmarkts über 4 %. Seit 2011 nahmen nur zwei (nämlich Hochzins- und Schwellenländer-Anleihen) diese Hürde siehe nachstehende Abbildung. Wertpapierhalter müssen ein höheres Risiko eingehen, wenn sie auch nur den gleichen Ertrag erzielen wollen wie bisher. Für die Aktienbewertungen sind niedrige Anleihenrenditen ein positiver Faktor. Seit einiger Zeit haben Übernahmen, Emissionen von Unternehmensanleihen und Aktienrückkäufe Hochkonjunktur. Im Grunde subventionieren die Halter von Anleihen den Anstieg der Kapitalrenditen. Das kann noch lange so weitergehen. Das Problem ist allerdings: Aktien werden dadurch genauso anfällig für steigende Zinsen wie Anleihen. Zudem könnte die Korrelation von Anleihen und Aktien zunehmen, was eine Diversifikation erschweren würde. MÄRKTE IN WALLUNG Je länger sich das Schwäche dauert an-szenario hinzieht, desto überzogener werden die Bewertungen. Es lohnt sich ja schließlich, Risiken einzugehen. Die Aktienmärkte laufen Gefahr, den Bezug zur Ertragsentwicklung der Unternehmen zu verlieren. An allen wichtigen Märkten mit Ausnahme von Japan trug im vergangenen Jahr der Anstieg der Kurs- Gewinn-Verhältnisse (sprich die Anleger zahlen mehr, ohne dass die Gewinne steigen) maßgeblich zu den verbuchten Zuwächsen bei. Dieser Faktor war der Grund für die steigenden Kurse in den Schwellenländern, der Eurozone und in Großbritannien in diesem Jahr, ungeachtet rückläufiger Unternehmensgewinne in den beiden letzteren (siehe Abbildung oben). Anders war es in Japan und den USA, wo das Ertrags wachstum der Unternehmen die Aktienkurse stützte. Kurzfristig führen höhere Gewinne nicht immer zu steigenden Kursen, doch langfristig werden sie von der Börse in der Regel belohnt, siehe dazu auch Riskant und robust die Entwicklung der Aktienrenditen (September 2013). Bildet sich an den Märkten bereits eine Blase? Wir haben in diesem Jahr zwei Blasometer eingeführt: Das eine misst den Grad der Unbekümmertheit am Hochzins-Markt (siehe A Disappearing Act), das andere die Volatilität und Unternehmensverschuldung in den USA (siehe Mehr aus den Märkten herausholen vom Dezember 2013). Der letztgenannte Indikator ist in den zurückliegenden sechs Monaten zwar gestiegen, er erreicht aber noch nicht wieder die Höchststände aus der Zeit vor der Krise. MAGERE ERTRÄGE Anleihensegmente mit Renditen über 4 %, GEWICHTUNG IM AUSGEWÄHLTEN ANLAGEUNIVERSUM 100% US-Kommunalanleihen US-Staatsanleihen Euro Core* Anleihen US-Behörden Euro Peripheral* US-Wertpapiere, hypothekarisch gesichert Globale Unternehmensanleihen (IG) US-Wertpapiere, durch Gewerbe-Immobilien hypothekarisch gesichert Schwellenländer Globale Hochzinsanleihen Quellen: BlackRock Investment Institute, Barclays und Thomson Reuters, Juni Anmerkungen: Die Balken stehen für die Marktkapitalisierung von Wertpapieren mit einer durchschnittlichen jährlichen Rendite von über 4 % in einem ausgewählten Anlageuniversum, das rund 70 % des Barclays Multiverse Bond Index umfasst. * Euro Core basiert auf Indizes für französische und deutsche Staatsanleihen. Euro Peripheral ist ein Durchschnittswert aus Staatsanleihenindizes für Italien, Spanien und Irland. Schwellenländer umfasst Anleihen in Fremd- ebenso wie in Lokalwährungen. Als,Value-Anleger finde ich Japan großartig. (Juni 2014) Dennis Stattman Leiter des BlackRock Global Allocation Teams INVESTMENTAUSBLICK ZUR JAHRESMITTE 2014 [5]

6 Länder, Regionen Die US-Wirtschaft, die seit Jahren mit halber Kraft läuft, könnte jetzt kurz vor einem Aufschwung stehen. } Häusermarkt: Die Erholung dieses wichtigen Sektors hat sich verlangsamt, geht jedoch weiter. } staatsfinanzen: Der negative Effekt von Ausgabenkürzungen und höheren Abgaben verliert allmählich an Bedeutung 2015 sollte davon laut Goldman Sachs kaum noch etwas zu spüren sein. } Investitionsausgaben: Goldmans Capex Tracker, der 16 Indikatoren der Investitionstätigkeit zusammenfasst, signalisiert eine baldige Belebung. Was bedeutet das für die amerikanische Geldpolitik? Die Antwort hängt davon ab, wie es um die Kapazitätsreserven der US-Wirtschaft bestellt ist. Der jüngste Anstieg der Langzeitarbeitslosigkeit könnte auf strukturelle Faktoren wie einen Mangel an benötigten Qualifi kationen hindeuten. Die Fed scheint jedoch anzunehmen, dass vorübergehend entmutigte Arbeitskräfte aus der Versenkung hervorkommen werden, sobald es wieder mehr offene Stellen gibt siehe unser interaktives BlackRock Jobs Barometer, das über wichtige Arbeitsmarkt trends weltweit informiert. Falls die Arbeitslosigkeit in den USA eine strukturelle Komponente hat, könnte mehr Wachstum die Löhne und Gehälter rasch steigen lassen. Bevorzugter Inflationsindikator der Fed ist der Kernindex der privaten Konsumausgaben (PCE), nicht der Verbraucherpreisindex (CPI). Ersterer ist seit einiger Zeit niedriger als Letzterer, was hauptsächlich daran liegt, dass die Wohnkosten (z. B. die Mieten) darin schwächer gewichtet sind (mit 15 % statt 33 %). Nach unseren Analysen könnte der Abstand zwischen den beiden Indikatoren, der gewöhnlich etwa 50 Basispunkte beträgt, angesichts des knappen Wohnraumangebots deutlich größer werden. Die wachsende Diskrepanz zwischen der Politik der Fed und den Marktbedingungen (und -erwartungen) könnte dadurch noch weiter zunehmen. Fazit: Die US-Notenbank scheint mit großer Entschlossenheit an ihrer Politik des low for longer (länger niedrig) festhalten zu wollen ungeachtet aller Anzeichen einer günstigen Konjunkturentwicklung. An den Märkten wird es zu spüren sein, wenn die Fed die Gangart wechselt: Stellen Sie sich auf einen steileren (und früheren) Zinsan stieg ein, als ihn der Markt momentan erwartet allerdings mit einem niedrigeren Gipfel der Leitzinsen als in früheren Zyklen. Könnte das die Volatilität aus ihrem langen Schlummerzustand wecken? Die Volatilität der Werte des S&P 500 sank kürzlich auf den tiefsten Stand, seit unser quantitativer Guru das Licht der Welt erblickte (Juli 1960). Wir sind nicht die Einzigen, denen dies Sorge bereitet: In den Medien taucht das Wort Volatilität häufiger auf, seit auch die implizite Volatilität auf Rekordtiefstände zusteuert siehe Abbildung rechts oben. VIEL LÄRM UM NICHTS Volatilitäts-Index (VIX) und Bloomberg-Artikel, in denen das Wort Volatilität vorkommt, ANZAHL DER ARTIKEL IN VIER WOCHEN Artikel, die das Wort Volatilität enthalten Quellen: BlackRock Investment Institute und Bloomberg, Juni Anmerkung: Die blaue Kurve zeigt den 4-Wochen-Durchschnitt der Zahl von Bloomberg-Artikeln, in denen das Wort Volatilität vorkommt. EUROPA: DIE MESSLATTE HÄNGT TIEF Die Erwartungen für das Wachstum in Europa sind nicht hoch und eine positive Überraschung wäre keine besondere Leistung. Die Vermögenspreise erhalten Unterstützung durch die (vielleicht etwas arglose) Überzeugung, EZB-Chef Draghi sei bereit und imstande, alles Notwendige zu tun, um den Fortbestand der Währungsunion zu sichern und die Eurozone vor einer Deflationsspirale zu bewahren. Unbedingt im Auge behalten sollte man die Leistungsbilanzen. Die Trendwende in Spanien hat gezeigt, welche wirtschaftlichen Anpassungen in den südlichen Ländern bereits erfolgt sind und sie war Vorbote der Rally an den Börsen der Peripheriestaaten. Ein sinkender Leistungsbilanzüberschuss Deutschlands könnte die EZB zu erneuten Bemühungen veranlassen, den Euro zu schwächen, was einen kurzfristigen Sturm auf europäische Aktien auslösen könnte. Dagegen hat die Bank of England signalisiert, sie werde die Zinsen möglicherweise früher anheben als von den Märkten erwartet. JAPAN: VOLLES PROGRAMM VIX INDEX Japanische Aktien waren in diesem Jahr unter den Nachzüglern, doch wir halten an unserem Engagement fest (mit Absicherung, wohlgemerkt). Wir erwarten nämlich ein volles Programm, bestehend aus einer Überflutung des Markts mit Liquidität durch die Bank of Japan, niedrigen Bewertungen, Bemühungen um Strukturreformen sowie einer veränderten Asset-Allokation (weniger Anleihen, mehr Aktien) des 1,2 Billionen USD schweren staatlichen Pension Investment Fund (GPIF). Lesen Sie mehr dazu in Rising Sun, Setting Sun vom März VIX INDEX Dieser Arbeitsmarkt ist anders. Gut möglich, dass die Fed sich zu wenig für die strukturelle Komponente der Arbeitslosigkeit interessiert. (Juni 2014) Martin Hegarty Leiter von BlackRocks Anleihenportfolios mit Inflationsschutz in Nord- und Südamerika [6] DAS LEBEN NACH DEM NULLZINS

7 CHINA UND DIE SCHWELLENLÄNDER: ERHOLUNG IN SICHT? Die Erwartungen für Chinas Wirtschaftswachstum sind in den letzten Jahren gesunken und dieser Trend könnte sich noch weiter fort setzen. Aus unserer Sicht ist das investitionsabhängige Wachstum keine Dauerlösung. Reformen sind der einzige Ausweg sie könnten allerdings das Wachstum kurzfristig bremsen. Kann die Politik die lange Liste der Aufgaben erfolgreich abarbeiten? Viel hängt von der chinesischen Exportwirtschaft ab, die rund ein Viertel zum Bruttoinlandsprodukt beiträgt. Sollten die Ausfuhren weiter auf hohen Touren laufen, eröffnen sich für die Regierung Spielräume. Kommt es beim Exportwachstum hingegen zu negativen Überraschungen, könnte Peking das Tempo der Reformen bremsen oder sogar den Rückwärtsgang einlegen. Ängste vor einer Krise am Kreditmarkt erscheinen übertrieben. Die Verschuldung ist zwar in absoluten Zahlen schwindelerregend, sie bleibt aber beherrschbar. Sorgen machen wir uns in der Tat über das rasante Wachstum der Kredite und besonders der (oft unregulierten) verbrief ten Unternehmenskredite innerhalb des Schattenbanken - Systems. Man kann sich getrost darauf verlassen, dass Chinas Führung genügend Munition und Entschlossenheit besitzt, um eine systemische Finanz marktkrise zu verhindern. Mag der Ausgang auch als sicher gelten, dürfte der Weg dorthin jedoch mit Gefahren gepflastert sein. Als härteste Nuss könnte sich für Peking der Immobilienmarkt erweisen. Er hat einen überdimensionalen Anteil an der Gesamtwirtschaft. Die Herausforderung: für eine Abkühlung sorgen, ohne dem Wachstum (allzu sehr) zu schaden. In den Schwellenländern lief es in den letzten Jahren wirtschaftlich und an den Börsen nicht sehr gut, doch der Weg zu einer zyklischen Erholung im Laufe des kommenden Jahres ist geebnet. Die Währungen der fragilen fünf (Brasilien, Indien, Indonesien, Süd afrika, Türkei) verloren deutlich an Wert Länder mit hohen Außenhandelsdefiziten wurden von den Märkten abgestraft. WIEDERAUFSTIEG DER AUFSTREBENDEN? Außenhandelsdefizite und Währungen der fragilen fünf, WÄHRUNGEN VS. USD Währungen Durchschnittliches Leistungsbilanzdefizit Prognose Quellen: BlackRock Investment Institute, Oxford Economics und Thomson Reuters, Juni Anmerkung: Die Währungskurve zeigt einen gleich gewichteten Korb von Devisenkassakursen zum US-Dollar (brasilianischer Real, indische Rupie, indonesische Rupiah, südafrikanischer Rand, türkische Lira) (auf 100 gesetzt im Juni 2004). Einiges deutet darauf hin, dass diese bittere Medizin sie wieder wettbewerbsfähiger macht. Vorhersagen deuten auf eine Erholung der Leistungsbilanzen hin siehe Abbildung oben. Divergenzen zwischen den Schwellenländern sind unser Hauptthema und Staaten mit soliden Finanzen, die ihre Wettbewerbsfähigkeit durch Reformen stärken (Mexiko ist dafür ein gutes Beispiel), sind uns am liebsten siehe Emerging Markets on Trial vom Januar % ANTEIL AM BIP UNSERE WAHL BlackRock Investmentideen für die zweite Jahreshälfte 2014 Volatilität kaufen. Der Preis ist niedrig und das Risiko binärer Verläufe (entweder/oder) steigt. Bei Anleihen nach Relative- Value-Gelegenheiten suchen, bei Aktien über long/short nachdenken. Auf australische Zinsen setzen (mit Absicherung) die schwächere Nachfrage aus China trifft Australiens Wirtschaft hart. Gegen den Strom: Banken kaufen (preiswerte, leichte Möglichkeit, von einem Wiederanstieg der Aktienkurse zu profitieren). Japanische Aktien kaufen (mit Absicherung). Kaufen: Zykliker, Energiewerte und Value -Titel im Standardwerte-Segment. Aber: Die Gewinne dürfen nicht enttäuschen. Anleihen aus Peripheriestaaten untergewichten. Die Risiken sind momentan größer als die Chancen. Aktives Management bevorzugen: Nicht alle Boote werden schwimmen. Anleihen ausgewählter Länder kaufen (Brasilien, Mexiko). Quelle: BlackRock Investment Institute, Juni Die erwähnten Anlagestrategien sind möglicherweise nicht für alle Anleger geeignet entscheidend sind die Zielsetzung des Einzelnen und die Marktbedingungen zum Zeitpunkt der Anlage. INVESTMENTAUSBLICK ZUR JAHRESMITTE 2014 [7]

8 Warum BlackRock? Das Anliegen von BlackRock ist es, auf die Erfordernisse, die diese Zeiten mit sich bringen, zu antworten und ein umfangreiches Wissen über die globalen Märkte, eine große Bandbreite von Anlagemöglichkeiten sowie ein profundes Risikomanagement zur Verfügung zu stellen. Mit Zugang zu jeder Anlageklasse, jeder Region und zu jedem Anlagestil sowie unseren umfassenden Marktkenntnissen helfen wir Anlegern jeglicher Größe, dynamische, vielseitige Portfolios für kontinuierlich höhere Erträge aufzubauen. BlackRock. Investieren in einer neuen Welt. BLAckrock investment institute Das BlackRock Investment Institute unterstützt die Expertise des Unter nehmens über Anlageklassen, Kundengruppen und Regionen hinweg. Das Ziel des Investment Institute besteht darin, den BlackRock Portfoliomanagern Informationen zur Verfügung zu stellen, die sie zu besseren Investoren machen und ihnen helfen, positive Anlageergebnisse für unsere Kunden zu erzielen. Executive Director Lee Kempler Chief Strategist Ewen Cameron Watt Executive Editor Jack Reerink Dieses Dokument wurde ausschließlich für professionelle Marktteilnehmer erstellt und unterliegt nicht den gesetzlichen Anforderungen zur Gewährleistung der Unvoreingenommenheit von Finanzanalysen. Das Verbot des Handels vor der Veröffentlichung von Finanzanalysen gilt daher nicht. Dieses Dokument ist Teil einer Serie des BlackRock Investment Institute und darf weder als verlässliche Prognose, Finanzanalyse oder Anlagerat verstanden werden und ist keine Empfehlung, kein Angebot oder keine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren noch ist es als Basis für die Übernahme einer speziellen Anlagestrategie zu betrachten. Die geäußerten Meinungen datieren vom Juni 2014 und unterliegen möglicherweise Änderungen, sollten zugrunde liegende Umstände sich ändern. Die Informationen und Meinungen in diesem Dokument stammen aus eigenen und externen Quellen, die von BlackRock als verlässlich eingestuft werden, sind nicht unbedingt vollständig und ihre Richtigkeit wird nicht garantiert. Dieses Dokument enthält zukunftsorientierte Informationen, die nicht rein auf der Vergangenheit basieren. Dazu zählen u. a. Projektionen und Prognosen. Es wird nicht garantiert, dass die gestellten Prognosen auch eintreffen. Wenn sich der Leser auf die Informationen in diesem Dokument verlässt, liegt das in seinem eigenen Ermessen. Die enthaltenen Informationen stellen keine Steuer- oder Rechtsberatung dar. Anleger sollten sich für spezielle Informationen hinsichtlich ihrer Steuersituation an ihren Steuerberater wenden. Sowohl die Höhe der Steuer als auch ihre Berechnungsgrundlage können sich in der Zukunft ändern, beide sind außerdem abhängig von den persönlichen Verhältnissen des Anlegers. Die zwei Hauptrisiken bei einer Anlage im Anleihenbereich sind das Zins- und das Kreditrisiko. Wenn die Zinsen steigen, verzeichnet der Marktwert der Anleihen üblicherweise einen entsprechenden Rückgang. Das Kreditrisiko bezieht sich auf die Möglichkeit, dass ein Anleiheemittent keine Kapital- und Zinszahlungen vornehmen kann. Globale Anlagen beinhalten Risiken hinsichtlich Fremdwährungen, eingeschränkter Liquidität, weniger Regulierung durch die Regierungen und der Möglichkeit auf erhebliche Volatilität aufgrund von ungünstigen politischen, wirtschaftlichen oder anderen Entwicklungen. Diese Risiken sind bei Anlagen in den Schwellenländern oder an kleineren Kapitalmärkten oft erhöht. Kapitalanlagen beinhalten Risiken. Der Wert einer Anlage sowie das hieraus bezogene Einkommen können Schwankungen unterliegen und sind nicht garantiert. Es besteht die Möglichkeit, dass der Anleger nicht die gesamte investierte Summe zurückerhält, insbesondere bei kurzfristigen Anlagen. Dies gilt auch für den zu zahlenden Ausgabeaufschlag. Die Anlage in Fonds ist zum Teil Währungsrisiken unterworfen. Der Wert der Anlage kann daher steigen oder sinken. Diese Schwankungen können bei Fonds mit hoher Volatilität besonders ausgeprägt sein und der Wert einer Anlage kann plötzlich und erheblich fallen. Vergangene Wertentwicklung, Simulationen oder Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für die künftige Wertentwicklung. Herausgegeben von BlackRock Investment Management (UK) Ltd. (zugelassen und beaufsichtigt durch die Financial Conduct Authority), eingetragener Geschäftssitz: 12 Throgmorton Avenue, London, EC2N 2DL, Registernummer in England: Die deutsche Übersetzung wird zur Verfügung gestellt von der BlackRock Investment Management (UK) Limited, German Branch, Frankfurt am Main, Bockenheimer Landstraße 2 4, Frankfurt am Main BlackRock, Inc. Sämtliche Rechte vorbehalten. 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