futures * in Futures Industry, der Zeitschrift des US-Branchenverbands Futures Industry Association

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1 Ausgabe Juli futures editorial Eduard Pomeranz, CEO Richard Donchian und seine TradingFirma Futures Inc. dürften nur noch den wenigsten Quants von heute ein Begriff sein. Selbst als ich Anfang der 1990er begann, mich mit dem systematischen FuturesHandel zu beschäftigen, waren die beiden Namen schon Legenden aus der grauen Vorzeit und überlagert von den schillernden Market Wizards, die Jack Schwager in seinem gleichnamigen, damals gerade erschienenen Bestseller porträtiert hatte. Alle jungen Trader wollten damals wie Ed Seykota sein, der mit seinem Computer gesteuerten FuturesSystem sagenhafte Prozent in 16 Jahren verdient haben soll. Ed Seykota selbst freilich hatte Donchian noch gekannt. Und wer das Interview, das Jack Schwager mit ihm für Market Wizards geführt hat, genau liest, stößt darin auch gleich zweimal auf den Gründer des allerersten Managed Futures Fonds, ohne den Seykota und so mancher andere vielleicht niemals zum StarTrader geworden wäre. Oder, wie es Seykota an anderer Stelle* einmal formuliert hat: Ich wurde ein ComputerAnbieter von Dicks Ideen. Er inspirierte sehr viele Leute und brachte eine ganze Generation von Tradern hervor, indem er ihnen Mut und einen Plan gab. Unter diesem Gesichtspunkt ist es nur fair, dass diese gesamte Ausgabe Richard Dick Donchian gewidmet ist und ich freue mich besonders darüber, dass wir Ihnen darin einige echte Leckerbissen bieten können. Dazu gehört insbesondere die Formulierung des legendären 5/20Systems durch Brentin C. Elam, die noch niemals zuvor veröffentlicht wurde. Ich wünsche Ihnen ein spannendes Lesevergnügen und eine erholsame Urlaubszeit. Ihr Eduard Pomeranz * in Futures Industry, der Zeitschrift des USBranchenverbands Futures Industry Association Medieninhaber, Herausgeber und Redaktion: FTC Capital GmbH Praterstr. 31/ Wien Österreich Tel.: 43(1) office@ftc.at

2 Systematische Handelsstrategien Teil 3: Das DonchianPuzzle Wolfgang Schimmel, FTC Capital Richard Davoud Donchian ( ) Foto: The Richard Davoud Donchian Foundation Richard Davoud Donchian ist einer der Giganten in der Geschichte des quantitativen Wertpapierhandels. In der einschlägigen Literatur findet man ihn als Vater der Trendfolge, Erfinder der Managed Futures, oder als Namensgeber für den technischen Indikator Donchian Channel. Und doch lassen sich die weithin bekannten Fakten über Leben und Werk des einflussreichsten FuturesHändlers des 20. Jahrhunderts auf einer A4Seite zusammenfassen. Was sich daraus ergibt, ist ein Puzzle mit vielen Lücken: Richard Davoud Donchian wurde im September 1905 in Hartford, Connecticut geboren. Seine Eltern waren armenische Auswanderer und betrieben einen Handel mit Orientteppichen machte Donchian seinen Bachelor Abschluss in Wirtschaftswissenschaften an der Universität von Yale, trat zunächst in die Firma seiner Eltern ein und begann, inspiriert vom damaligen BörsenBestseller Reminiscenses of a Stock Operator, mit Aktien zu spekulieren. Im Börsenkrach von 1929 verlor er den größten Teil seiner Investments, was der Ausgangspunkt seiner Studien der Wertpapieranalyse gewesen sein dürfte. Donchian machte dieses Interesse jedenfalls zunächst zu einem Nebenjob zu seinen Verpflichtungen im Familienunternehmen: Er heuerte 1933 als Analyst beim Wall StreetBroker Hemphill, Noyes & Co. an (eine der vielen Investment Firmen, die über Umwege im späteren ShearsonLehman Imperium aufgegangen ist). Aus dieser Zeit stammt ein heute kaum mehr bekanntes Dokument: Twenty Trading Guides, erstellt 1934 für den Aktien handel und 1978 vom Magazin Commodities für Rohstoffe modifiziert, fasst Donchian allgemeine Verhaltensregeln (z.b.: LIMIT LOS SES, ride profits ) und technische Regeln für gute Einund Ausstiegszeitpunkte zusammen, die noch stark vom Vokabular der DowTheorie geprägt sind. Von der Wall zur LaSalle Nach dem Eintritt der USA in den Zweiten Weltkrieg nahm Donchian zunächst an der Landung in Sizilien teil und diente dann als StatistikOffizier der Luftwaffe. Vielleicht hat er dort bereits begonnen, sich für RohstoffMärkte zu interessieren, vielleicht auch nicht. Tatsache ist, dass sich Donchians Aufmerksamkeit nach dem Kriegsende von der Wall Street auf die LaSalle Street in Chicago verlagerte, dem Standort der damals größten Warenterminbörse der 2

3 Welt. Das Gebäude der Chicago Board of Trade (CBOT) war Mitte der 1940er das höchste und beeindruckendste der Stadt am Lake Michigan. Der gewaltige, sechs Stockwerke hohe TradingFloor beherbergte die legendären Pits, achteckige, Strukturen mit Amphitheater Atmosphäre, in denen jeweils ein bestimmter Rohstoff gehandelt wurde. So nobel die Fassade der CBOT war, so bodenständig ging es in ihrem Inneren zu. Das Open Outcry Verfahren, nach dem die PitTrader ihre Geschäfte abschlossen, kam Außenstehenden schon bei ruhigem Handel wie das pure Chaos vor. In heißen Phasen machten die Pits den Eindruck einer außer Rand und Band geratenen SaloonSchlägerei. Die CowboyManieren an der LaSalle Street standen in krassem Gegensatz zum Gentleman s Business an der New Yorker Wall Street und das Engagement an Terminbörsen galt nicht gerade als prestigeträchtig. Der Handel mit Mais, Weizen, Soja oder Kupfer war daher kaum das logische Betätigungsfeld für einen promovierten Ökonomen und Wall StreetAnalysten wie Richard Donchian. Warum er dennoch entschied, sich an der CBOT und den anderen, kleineren FuturesBörsen zu engagieren, ist, wie so vieles andere, nicht überliefert. Vielleicht spielte die Tatsache eine Rolle, dass die Rohstoffpreise ab 1946 deutlich mehr von jenem Treibstoff lieferten, den die meisten systematischen Handelsansätze benötigen: Volatilität. Vielleicht war es aber auch Donchians Lieblingsthema, das sich wie ein roter Faden durch die wenigen Publikationen zieht, die uns vorliegen: Diversifikation. Diese boten die damaligen, noch sehr viel stärker von unterschiedlichen fundamentalen Faktoren getriebenen Rohstoffmärkte nämlich in einem größeren Ausmaß als etwa die Aktien der beiden Dow Jones Indizes. Einen starken Anhaltspunkt für diese Theorie liefert ein DonchianZitat aus einem Artikel des Journalisten und FachbuchAutors Darrell Jobman: Als ich mich erstmals mit Rohstoffen beschäftigte, hat sich niemand für einen diversifizierten Zugang interessiert. Es gab die Kakao, Baumwoll und Getreideleute zwischen Ihnen lagen Welten. Ich war der Erste, der sich dafür entschieden hatte, alle Rohstoffe zusammen zu betrachten. Niemand zuvor hat auf das Gesamtbild geachtet und eine diversifizierte Position eingenommen, ergänzt durch die Idee, Verluste gering zu halten und mit dem Trend zu gehen. 1 Die Mutter aller FuturesFonds Wie auch immer: 1948 (oder auch erst 1949, wie einige Quellen angeben) gründete Donchian die Aktiengesellschaft Futures Inc. und öffnete diese für Investoren. Auf diese Art entstand das erste Vehikel für eine gemeinschaftliche Anlage in Rohstoffe die Urmutter aller späteren FuturesFonds. Ab 1960 übernahm Donchian die Leitung der Research Abteilung für Rohstoffe bei Hayden Stone, einem weiteren New Yorker Brokerhaus, das später ebenfalls im ShearsonLehman Konzern aufgehen sollte. In dieser Funktion schrieb er einen Newsletter mit dem Titel Trend Timing Comments, der bis 1979 einmal pro Woche erschien. Futures Inc. zumindest aber deren legendäres 5/20Handelssystem wurde ab den 1970ern bis 1989 von Donchians Assistentin Barbara Dixon weitergeführt. Im Juni 1983 verlieh die damals führende Fachpublikation für Managed Futures den ersten Most Valuable Performer Award für außergewöhnliche Leistungen auf dem Gebiet des Commodity Money Management an Richard Donchian. Dieser starb am 24. April 1993 und hinterließ die gemeinnützige Richard Davoud Donchian Foundation eine gemeinnützige Stiftung, die Projekte in den Bereichen Bildung und Gesundheit unterstützt. Und damit sind auch schon jene Informationen erschöpft, die allgemein zugängliche Quellen über den Inkubator der Managed Futures Branche bereithalten. Viele spannende Fragen sind in dieser Biographie unbeantwortet. Zum Beispiel: Wie genau funktionierte Donchians Handelssystem? Wie war Futures Inc. organisiert? Wo sind nach dem Untergang von ShearsonLehman die geschätzten 4000 NewsletterSeiten geblieben, die Donchian verfasst hat? Und welche historischen Schätze könnten sich darin möglicherweise verbergen? Donchian war eine Persönlichkeit des vordigitalen Zeitalters. Wer die Antworten auf solche Fragen sucht, muss deshalb ganz schön tief graben. Auch Zeitzeugen sind 1 Darrell Jobman, Richard Donchian: Pioneer of TrendTrading, Commodities (September, 1980), p

4 Titelblatt von Donchians Trend Timing Comments. Diese NewsletterSerie erschien zwischen 1960 und 1979 einmal pro Woche mit einem durchschnittlichen Umfang von 4 Seiten. schwer zu finden oder nicht gerade auskunftsfreudig. Seine Assistentin Barbara Dixon, die in der schmalen Biographie auf der Website der DonchianFoundation namentlich genannt wird, managed heute Spackenkill Trading in New York, einen kleinen CTA mit beachtlichem TrackRecord. Sie könnte vermutlich viele der fehlenden PuzzleSteine beisteuern, reagierte auf unsere Anfragen aber nicht. Aus gesprochen hilfsbereit zeigte sich dagegen Brentin C. Elam, zwischen 1970 und 1975 Mitarbeiter von Donchian und heute VicePresident von Northcoast Asset Management, auf den wir im Zuge der Recherchen stießen. Wesentliche Ergebnisse der Spurensuche in Sachen Richard Donchian sind ihm zu verdanken. Andere kamen von Trish Foshée, VicePresident des Institute for Financial Markets, die für diesen Artikel in ihren Archiven gestöbert hat. Und ein paar Puzzlesteine ließen sich durch Literaturrecherchen ausgraben. Hier eine Zusammenfassung der bisherigen Ergebnisse: Fundamentalist und Systemarchitekt Zunächst gilt es, sich vom allzu simplen Bild des Vaters der Trendfolge, wie Donchian in der einschlägigen Literatur gerne genannt wird, zu verabschieden. Richard, oder auch Dick Donchian, wie ihn seine Freunde nannten, war weder ein früher Quant in Reinkultur noch war er der Erfinder der Trendfolge. Er muss vielmehr ein brillanter Analytiker, gewissenhafter Datensammler und einer der wenigen gewesen sein, der es verstand, profunde fundamentale Marktkenntnis und Technische Analyse zu verbinden allerdings nicht immer konfliktfrei, wie Brent Elam anmerkt: Mr. Donchian kam als Fundamentalist an den Finanzmarkt. Während der 1930er und 40er Jahre verdiente er sich oft etwas dazu, indem er unabhängige Research Berichte erstellte und an unterschiedliche Brokerfirmen verkaufte. Sein Interesse an systematisch gehandelten Portfolios erwachte in den späten 1950er Jahren. Er war hin und her gerissen zwischen seiner Beurteilung des Marktes und seinen Handelsmodellen. Es wurde zu einem ständigen Konflikt. Obwohl er an Modelle glaubte, fiel es ihm sehr schwer, diesen zu folgen. Profite mit Kupfer Dieses Bild verdichtet sich, wenn man den mutmaßlich einzigen Beitrag Donchians in einer akademischen Fachpublikation analysiert. Der zehnseitige Artikel High Finance in Copper in der NovemberAusgabe des Financial Analysts Journal aus dem Jahr 1960 beschäftigt sich ausführlich mit fundamentalen Daten des Kupfermarktes: Geschichte und aktuelle Förderstatistiken der Minenproduktion, Preise auf dem USMarkt seit 1893 oder Preisund VolumensStatistiken über Kupferfutures und deren 4

5 Faksimile aus High Finance In Copper : Ergebnisse des rückgerechneten 10Tage OutbreakSystems anhand der Kupferkontrakte Dezember 1959 und Dezember Korrelationen mit Fördervolumen (negativ) und Kupferaktien (positiv). Im zweiten Teil des Beitrags beschäftigt sich Donchian dann mit drei Ideen, profitabel Kupfer zu handeln. Idee Nummer eins ist strikt fundamental und gleichzeitig systematisch: In der Praxis scheint es ganz gut zu funktionieren, Kupfer zu kaufen, wenn sich die Vorräte von einem vorhergehenden Hoch um wenigstens Tonnen verringern und zu verkaufen wann immer die Vorräte einen Zuwachs um Tonnen zeigen. Idee Nummer zwei legt jenen, die spekulativ Kupferaktien handeln, nahe, künftig stattdessen Kupferfutures zu verwenden, da die Korrelation zwischen beiden erstaunlich hoch und die Margin auf Futures deutlich geringer als auf Aktien sei. Das führe dazu, dass man mit Futures höhere Profite bei geringerem Risiko erzielen könne: Eine Position von lediglich 2 Kontrakten (Margin $2.000) hätte einen größeren Profit ergeben als die $ Position in Kupferaktien (Anm.: aus dem S&P Copper Stock Group Average zwischen September 1953 und 1955). Die dritte Idee schließlich entwirft ein technischsystematisches Modell, das später unter dem Namen Channel Outbreak bekannt werden sollte und nach dem der TrendfolgeIndikator Donchian Channel benannt ist: Eine eher simple, einfach zu verfolgende und automatische Trendfolgemethode tendiert dazu, gute Resultate zu liefern: a) Kaufe, wann immer der Preis (Anm.: des Kupfer Futures) die Range übersteigt, die aus den Hochs der vorangegangenen zwei Kalenderwochen gebildet wird (und decke ShortPositionen, wenn du vorher verkauft hast). b) Verkaufe und verkaufe leer, wann immer der Preis die Range unterschreitet, die aus den Tiefs der vorangegangenen zwei Kalenderwochen gebildet wird. c) Eine Ausnahme zu (a) und (b) ist empfehlenswert: Wenn das höchste Hoch oder tiefste Tief der beiden vorangegangenen Wochen auf den Freitag bzw. den letzten Handelstag der Vorwoche fällt und der erste Handelstag der dritten Woche ein Kauf oder Verkaufsignal ergäbe, dann unternimm keine Aktion solange das FreitagExtrem nicht um 20 Punkte über bzw. unterschritten wird. Man könnte die Regeln (a) und (b) noch knapper so formulieren: Kaufe einen Ausbruch über das höchste Hoch und verkaufe einen Ausbruch unter das tiefste Tief jeweils der letzten 10 Handelstage. Die Methode, obwohl roh und stark vereinfacht, hätte, so Donchian, den einzigartigen Verdienst, dass sie funktioniere und er rechnet das dem Leser auch vor (siehe Faksimile). 5

6 Donchians Four Week Rules am Beispiel Mais (DezemberKontrakt 2010): Das System pro duziert im Seitwärtsmarkt bis zum Juli neun Trades mit moderaten Verlusten. Der letzten LongPosition folgt dann ein langer profitabler Trend, der erst im November bricht. Der Gewinn aus diesem Trade übersteigt die Verluste zuvor. Die Bilanz ist typisch für Trendfolge Systeme dieser Bauart. TrendfolgerArchetyp: Die Four Week Rules Später generalisierte Donchian dieses Modell in einer längeren 20TageVersion für alle FuturesMärkte und es ging als Donchian s Four Week Rules (manchmal auch als Weekly Rules zitiert) in die TradingLiteratur ein. Das Modell handelt Preisausbrüche über bzw. unter den 4WochenHochs bzw. Tiefs. Das System selbst und zahlreiche Modifikationen davon finden sich heute noch in Standardwerken wie etwa John J. Murphy s Technical Analysis. In einer moderneren Version haben es unter anderem die legendären Turtle Traders der 1980er Jahre benutzt. Das Urmodell ist der Natur nach trendfolgend und hat den großen Vorteil, dass es sehr einfach zu implementieren ist: Die Zahlenreihe der Kurse genügt, man benötigt nicht einmal einen Chart. Das Modell schafft es ganz automatisch, Verluste zu begrenzen und bestehende Trends auszureiten. Allerdings kennt es weder Stops noch Risikomanagement. Es ist zu jeder Zeit investiert und produziert insbesondere in volatilen Seitwärtsmärkten viele verlustbringende Fehlsignale. Über weite Strecken können selbst so einfache Trendfolgesysteme dennoch profitabel sein. Zwar überwiegen die Verlusttrades, deren kumulierter Verlust ist aber oft geringer als die Gewinne aus wenigen hochprofitablen Trades. Wenn die gehandelten Märkte allerdings über lange Zeit ohne nachhaltige Trends verlaufen, kann Donchians AusbruchSystem ohne zusätzliche Regeln auch sehr viel Geld verlieren. Diese Gefahr lässt sich etwa durch StopLossTechniken verringern zum Beispiel indem man eine halb so kurze Periode (10 Tage) für das Ausstiegssignal nutzt. Eine andere Technik zur Verbesserung wären Positionsgrößen, die sich am jeweiligen Volatilitätsniveau orientieren. Das legendäre 5/20System Donchian selbst setzte 1970, als die Four Week Rules vermutlich erstmals in einem heute vergriffenen Buch mit dem Titel Trader s Notbook 2 veröffentlicht wurden, bereits auf sein 5/20 Moving Average System. Dessen Signale wurden laufend in seinen Trend Timing Comments besprochen. Eine detaillierte Beschreibung des Modells, verfasst von Donchian selbst, findet sich in der DezemberAusgabe 1974 des Branchenmagazins Futures. Und daraus lässt sich auch bestimmen, ab wann es Donchian eingesetzt hatte nämlich ab dem Jahr 1961: Ein einmaliger Vorteil der Methode der 5 und 20 Tage gleitenden Durchschnitte ist, dass sie einen 13 ½ Jahre zurückreichenden Record hat... Warum dieses System im Gegensatz zu den VierWochenRegeln nicht in die Standardliteratur eingegangen ist, mag mehrere Gründe haben. Einer könnte die hohe Komplexität der in diesem System verschachtelten Regeln sein. Ein zweiter, dass die Beschreibung der Regeln, welche Donchian im zitierten FuturesArtikel lie 2 vergleiche: John Murphy, Technical Analysis of the Financial Markets, NYIF 1999, p

7 Richard D. Donchian s 5/20 System: Decision Tree by Brentin C. Elam UNIT (see note 2) Unit = IF ClosingPrice > 2.00 AND ClosingPrice <= 4.00 THEN 0.01 ELSE 0 Unit = IF ClosingPrice > 4.00 AND ClosingPrice <= THEN 0.03 ELSE Unit Unit = IF ClosingPrice > AND ClosingPrice <= THEN 0.05 ELSE Unit Unit = IF ClosingPrice > AND ClosingPrice <= THEN 0.10 ELSE Unit Unit = IF ClosingPrice > AND ClosingPrice <= THEN 0.20 ELSE Unit Unit = IF ClosingPrice > OR ClosingPrice < 2.00 THEN 0.002*ClosingPrice ELSE Unit [Rule A] If today s close crossed the 20 day moving average (dma) and penetrated (note 3), by 1 full unit or more, the maximum of the previous 20 dma crossing in the same direction, no matter how long ago, then take new position in direction of the crossing. [ Rule B ] If today s close exceeded, by 1 full unit, the previous 25 closes, take a position in direction of the crossing. [ Rule C ] If the 1st day of the 20 dma crossing which lead to the currently held signal occurred within the last 20 (note 4) trading days, and if today s close exceeded the previous 15 closes by 1 full unit in the direction opposite of the current position, then take position in the direction of the crossing. [ Rule D ] 1. Has today s close penetrated the 5 dma in the direction opposite the current position by 1 full unit more than any 5 dma penetration (in either direction) of the last 25 trading days? 2. Has today s close crossed the 5 day moving average in the direction opposite the current position and exceeded, by 1 full unit, the greater of 1) any previous penetration (3) of the 5 dma (in the same direction) within the last 25 (4) trading days, or 2) the prior same side penetration? 3. Have any of the last 15 closes penetrated the 20 dma in the direction of the current position by 1 full unit more than any 20 dma penetration (either direction) of the last 60 days, including today? In other words: Out = IF 1 OR ( 2 NOT 3) i.e., liquidate position if Out [ Rule E ] Re enter the last basic position from an out if the closing price penetrates the 5 dma in the direction of the last basic signal (signals A, B, or C) by 1 full unit more than any penetration in the same direction within the last 25 trading days. [ THE TIMING of SIGNAL TAKING ] 1 Signals on the close of the day prior to the last trading day of the week ( usually Thursday), are executed on the close of the last trading day of the week (usually Friday). Ie, if Friday is a holiday, then signals on Wednesday s close are executed on Thursdays close. 2 Signals on Friday s close are executed on Monday s opening.. 3 For signals occurring on the trading day prior to a holiday (either midweek or long weekend): if a sell signal execute the sell on the opening of the 1st trading day following the holiday, if a buy signal execute the buy on the opening of the 2nd trading day following the holiday. 4 All other signals are for opening of 2nd trading day following the signal day. 7

8 [ NOTES ] (1) Closing prices Use lower middle price of the closing range except: a) if 2 point range in BO, SU, & PM, use lower value. b) if upper middle in grains is an even 1/4, use it. (Note from BCE: this applied during those years when Mr. Donchian kept the books manually. From 1991 forward, the actual execution prices are used. ) (2) Unit For Price Ranges 0.00 to 4.00, a price unit is 0.01 For Price Ranges 4.00 to 15.00, a price unit is 0.03 For Price Ranges to 40.00, a price unit is 0.05 For Price Ranges to 100.0, a price unit is 0.10 For Price Ranges to 400.0, a price unit is 0.20 [Note from BCE: The above penetration units are as defined by Mr. Donchian. As nothing had traded over 400 or under 2.5 at the time he defined the system to me, I have been forced to extrapolate his penetration rules to to cover such things as cocoa (now trading at 1250 $/ Ton), and Jap Yen ( trading at where a price change of = $12.50). As his penetration standards seem to range from 0.05 to 0.5 percent I have adopted a standard of 0.2 percent (2 tenths of 1 percent) for prices over 400 or under 2.0. This results in 2.25 points for the Jap yen and 2.4 points for cocoa at today s prices. In addition, I shortened his 0.00 to 4.0 range to apply to 2.00 to 4.00 only. Futhermore, I have changed the 40 to 100 range and the 100 to 400 range to be 40 to 120 and 120 to 400. This keeps the interest rate futures in the lower bracket. This is desirable because rate futures have a substantially smaller range of trade than do the more traditional commodities. For a bond future to vary from 4 to 66 (as has sugar) would require that long term rates range from 1% to 1000% per year. Were this to happen, the rules for penetration would become moot. (3) Penetrations: To count as a point to be exceeded, a previous penetration must be at least 3 full units for 1 day, or 1 full unit for 1 of a 2 or more consecutive day crossing. (4) Counting days: = 1st day of crossing (1) (2) (3) etc etc = day of currently held signal etc etc (18) (19) (20) = if this is today, it must fall within the allocated number of days. Except where noted otherwise, the 5 & 20 Day Moving Average system as described here is as it was defined to me by Mr. Richard D. Donchian on Aug 9, The programming is mine. Brentin C. Elam 12/4/1990 8

9 Faksimile aus Futures, Dezember 1974: Donchians Rückrechnung für sein 5/20 System von Jänner 1961 bis Juni 1974 unter der Annahme, dass bei jedem Trade je ein Kontrakt gehandelt worden wäre. Insgesamt hätte das System auf dieser Basis mehr als eine Viertelmillion Dollar verdient. Bedauerlicherweise hat Donchian die jeweilige Anzahl an Trades nicht angegeben mit dieser Information könnte man weitere wichtige Kennzahlen berechnen. fert, nicht genügte, um sie zweifelsfrei umzusetzen. Oder mit den Worten von Brent Elam: Obwohl Mr. Donchian eine lose Beschreibung seines Modells öffentlich zugänglich machte, reichte diese für das tatsächliche Trading nicht aus. Während ich versuchte, diese Beschreibung auf einen logischen Entscheidungsbaum zu reduzieren, musste Mr. Donchian einige Doppeldeutigkeiten in den Regeln klären, die einen sehr signifikanten Unterschied in der Umsetzung bedeuten. Das Ergebnis dieser, nun als Vorstufe zur Programmierung des Donchian 5/20 Systems geeigneten Formulierung, wurde, soweit Brent Elam weiß, noch nie veröffentlicht. Um diese historische Lücke zu schließen, autorisierte er uns, seinen im August 1971 entstandenen Entscheidungsbaum zu publizieren. Wir haben uns dabei für das englische Original entschieden, um jede Verfälschung durch die Übersetzung zu verhindern. Grundcharakteristik: Trendfolger Die Charakteristik dieses Systems ist ebenfalls klar trendfolgend. Entkleidet man das Modell seiner Feinheiten und Einschränkungen, ergibt sich ein klassisches System, das mit einfachen gleitenden Durchschnitten (SMAs) in zwei Perioden sowie DonchianChannels arbeitet und ausschließlich auf Basis von Schlusskursen Signale erzeugt: 1.) Einstieg in Richtung des Durchbruchs (Crossover) durch den einfachen gleitenden Durchschnitt (SMA) von 20 Tagen oder bei 25 Tage Ausbruch. 2.) Ausstieg bei Durchbruch durch den einfachen gleitenden Durchschnitt (SMA) von 5 Tagen in Gegenrichtung der bestehenden Position. 3.) Wiedereinstieg in eine ausgestoppte Position bei Durchbruch durch den einfachen gleitenden Durchschnitt (SMA) von 5 Tagen in Richtung der ursprünglichen Position. Es ist vorstellbar, dass Donchian ursprünglich mit dieser simplen Version begonnen hat, und dabei feststellte, dass er eine hohe Zahl von Fehlsignalen bekam. Möglicherweise entstand die finale Version dann schrittweise, indem er eine zusätzliche Regel nach der anderen einführte, um eine bessere Trefferquote zu erzielen. Donchian verwendet am Ende einen Puffer (UNIT), vier alternative Einstiegsvarianten (Rules A,B,C, E) und ein ziemlich trickreiches Regelwerk für Exits (Rule E). Das im Kern simple System wird durch die unterschiedlichen Zusatzregeln sehr komplex Systementwickler des 21. Jahrhunderts würden hinzufügen: und ziemlich umständlich. Aber Donchian dachte eben nicht in der 9

10 Struktur von modernen Programmiersprachen, sondern in jener des gestandenen ChartAnalysten. Seine Werkzeuge waren Papier und Bleistift. Seine Handelsplattform bestand aus einem Kassabuch, in dem er täglich die Commoditypreise eintrug und die Werte für die SMAs berechnete, sowie aus selbst gezeichneten Charts. Unter diesem Gesichtspunkt machen die umständlichen Anweisungen durchaus Sinn. Für deren Überprüfung genügen nämlich ein gutes Auge, eine ruhige Hand und ein Lineal. Sehr gut sieht man das am Beispiel der Regel A, die folgende Prüfungen verlangt: Wenn der Schlusskurs den 20 Tage SMA kreuzt, nimm eine Position in Richtung der Kreuzung aber nur dann, wenn: der Schlusskurs um mindestens 1 UNIT weiter außerhalb des 20 Tage SMA liegt als das MAXIMUM der vorhergehenden Kreuzung in der selben Richtung, egal wie weit diese vohergehende Kreuzung in der Vergangenheit liegt. All das lässt sich im Chart schnell und einfach überprüfen (siehe Abbildung). Um die Regel aber in ein Programm zu verpacken, müssen eine ganze Reihe von Aufgaben erfüllt werden. Insbesondere das Auffinden des in unbestimmter Vergangenheit liegenden MAXIMUMVergleichswertes ist nicht ganz trivial. A B C D E Longsignale aus Regel A am Beispiel Weizen 2009: A: Erstes CrossoverMaximum. B: Kein Signal, weil Signifikanzwert aus A nicht erreicht. Zweites CrossoverMaximum. C: Signifikanzwert aus B überschritten: LongSignal. D: Drittes CrossoverMaximum. E: Signifikanzwert aus D überschritten: LongSignal. Will man das gesamte Regelset in ein Computer gesteuertes Handelsprogramm übersetzen, wird die Sache ziemlich trickreich. Brent Elam, der die Aufgabe 1990 unter der Umgebung BASIC/Realizer gelöst hat, verwendete über 70 Variable und eine beachtliche Anzahl von Datenvektoren (Arrays). Auch wenn uns Donchians 5/20System heute etwas sperrig erscheinen mag für die Zeit, in der es entstanden ist, war es hochmodern. Durch die unterschiedlichen Signifikanztests, die sich in den einzelnen Regeln verbergen, können jene Fehlsignale, die insbesondere in Zeiten hoher richtungsloser Volatilität entstehen, deutlich reduziert werden. Donchian erzielte damit eine ähnliche Wirkung, als hätte er einen zusätzlichen Volatilitätsfilter wie die Average True Range eingesetzt die wurde freilich erst Ende der 1970er Jahre erfunden. Diversifikation als Grundgedanke Donchians wichtigste Idee und das muss hier noch einmal wiederholt werden war aber nicht das Handelssystem selbst, von dem Donchian 1974 bescheiden anmerkt: Sehr wahrscheinlich können die Handelsregeln überarbeitet und verbessert werden. 3 Vielmehr war es der Ansatz, das System auf ein breit diversifiziertes Portfolio anzuwenden. Denn, so Donchian im gleichen Artikel: Diversifika 3 Richard D. Donchian, Donchian s 5 and 20day moving averages, Futures (Dezember, 1974), p

11 Ausgabe Juli futures tion vermindert das Verlustrisiko. Für den Beweis dieser Idee bekam Markowitz 1990 den Nobelpreis. Durch Brent Elams Decision Tree ist Donchians 5/20 System, soweit es die Handelssignale betrifft, nunmehr vollständig und zweifelsfrei nachvollziehbar. Eine Implementierung für eine aktuelle Handelsplattform und der Backtest eines FuturesPortfolios für die Zeit nach 1974 wäre eine reizvolle Aufgabe, der wir uns vielleicht für eine spätere Ausgabe stellen werden. Was wurde aus Futures Inc. und den Comments? Auch die Aufarbeitung der mehrere tausend Seiten umfassenden Trend Timing Comments wäre ein spannendes Projekt sie sind für die Geschichte der technischen Analyse möglicherweise ähnlich ergiebig wie Charles Dows Wall Street Journal Kolumnen. Immerhin ist es uns gelungen, den Aufenthaltsort der möglicherweise letzten Kopien festzustellen: Sie lagern, nicht digitalisiert und in gebundener Form im Archiv des Institute for Financial Markets (IFM) in Washington. Ein wenig Licht ins Dunkel brachten die Recherchen auch, was die späten Tage von Donchians Firma Futures Inc. betrifft. Brent Elam berichtet, dass Donchian in den frühen 1970ern versuchte, alle Aktien zu Preisen zwischen 0,75 und 1,20 Dollar je Stück zurückzukaufen mit dem Ziel, die Aktiengesellschaft danach zu schließen. In den Akten der Aufsichtsbehörde CFTC finden sich zu Futures Inc. jedenfalls keine Aufzeichnungen. Das legt die Vermutung nahe, dass Donchian sein Vorhaben umsetzen konnte, denn ab 1979 mussten sich Commodity Trading Advisors ebenso wie Commodity Pool Operators bei der CFTC registrieren. Futures Inc. wäre jedenfalls in eine der beiden Kategorien gefallen. Eine weiter reichende, Behörden übergreifende Anfrage nach dem Freedom of Information Act wurde im Mai eingereicht, erbrachte bislang aber bislang aber keine Erkenntnisse. Die wahrscheinlichste Variante bleibt damit, dass Futures Inc. irgendwann zwischen 1972 und 1979 geschlossen wurde und das 5/20System lediglich für Donchian privat weitergehandelt wurde. Der TrackRecord des Systems in der Zeit zwischen 1974 und 1989 bleibt dagegen ein weiterer verschollener Puzzlestein. FTC Futures ist eine Publikation der FTC Capital GmbH. Inhalt und Struktur dieser Unterlage sind urheberrechtlich geschützt. Vervielfältigung oder Weitergabe von Informationen oder Daten, insbesondere die Verwendung von Texten, Textteilen oder Bildmaterial bedürfen der vorherigen Zustimmung der FTC Capital GmbH bzw. des jeweiligen Autors. Medieninhaber, Herausgeber und Redaktion: FTC Capital GmbH Praterstr. 31/ Wien Österreich Tel.: 43(1)