17. Juli 2015 Wirtschaft Finanzen Edelmetalle. Pyrrhussieg (S. 2) Risse im Euro-Fundament (S. 3 bis 4) Mehr Geld, weniger Geldwert (S.

Transkript

1 Marktreport 17. Juli 215 Wirtschaft Finanzen Edelmetalle USD per Feinunze Gold UNSERE TOP- THEMEN Jan 12 Jan 13 Jan 14 Jan 15 USD per Feinunze Silber Jan 12 Jan 13 Jan 14 Jan 15 EURUSD 1,4 1,35 1,3 1,25 1,2 1,15 1,1 1,5 1, Jan 12 Jan 13 Jan 14 Jan 15 Quelle: Bloomberg. Tageswerte. Edelmetallpreise Aktuell Veränderungen gegenüber (in Prozent): (Spot) 2 W 3 M 12 M I. In US-Dollar Gold 1.145,3-2,6-3,3-1,7 Silber 15, -4,9-6,4-26,4 Platin 1.1,4-6,7-11, -3,9 Palladium 631, -7,1-18,8-27,8 II. In Euro Gold 1.52,9,1, 9,9 Silber 13,8-2,5-3,5-9,4 Platin 928,9-4, -8,2-14,9 Palladium 58,5-4,8-16,3-1,9 III. Goldpreis in anderen Währungen JPY ,6-2,4,5 7,8 CNY 7.112,3-2,6-2,9-1,2 GBP 733,8-1,7-4,8-3,4 INR ,1 1,9-3,2-6,8 RUB ,2,7 6,9 42,5 Quelle: Bloomberg, eigene Berechungen. Pyrrhussieg (S. 2) Ein 3. Rettungspaket für Griechenland wird auf den Weg gebracht. Doch es wird die aufgelaufenen Probleme nicht lösen, es wird sie verschlimmern. Risse im Euro-Fundament (S. 3 bis 4) Die Regeln, die den Euro verlässlich machen sollten, werden nicht befolgt. Dass das jetzt Probleme bringt, kann nicht überraschen. Mehr Geld, weniger Geldwert (S. 5 bis 8) Das Vermehren der Geldmenge schwächt die Kaufkraft des Geldes. Das zeigen derzeit beispielsweise die steigenden Aktienkurse an. Das Umverteilungskarussell (S. 9 bis 1) Die Wertpapierkäufe der Zentralbanken sind nicht etwa neutral, sondern sie ziehen beträchtliche Umverteilungswirkungen nach sich. Wirtschaftspolitischer Kommentar: Warum man aus Erfahrung nicht immer klug wird (S. 11 bis 12) Mit Tatsachen lässt sich nichts beweisen oder widerlegen. Entscheidend ist die Deutung, die man den gemachten Erfahrungen gibt. Edelmetallmarkt-Bericht (S.13 bis 18) Rohstoffpreise unter Druck der China-Effekt Weltgoldpreis -Index* Januar 27 bis Juli Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen. *Ermittelt aus Goldpreis (USD/oz) und handelsgewichtetem Außenwert des US-Dollar, wobei der September 211 auf (kurzzeitig über) 1.9 (dem US- Dollar-Preis des Goldes pro Feinunze zu diesem Zeitpunkt) indexiert wurde.

2 2 17. Juli 215 Mehr Kredite für Griechenland 1. Rettungspaket für * Kreditgeber Zusagen Ausgezahlt Euro-Staaten 8, 52,9 IWF 3, 2,1 Gesamt 11, 73, *34,3 Mrd. Euro wurden auf das 2. Rettungspaket übertragen (Euro-Staaten 24,4 Mrd. Euro, IWF 9,9 Mrd. Euro). Im März 212 erhielten die Griechen einen Schuldenerlass, der ihre nominale Schuld um 15 Mrd. Euro reduzierte. 2. Rettungspaket für Kreditgeber Zusagen Ausgezahlt EFSF 144,5 13,9 IWF 19,1 11,8 Gesamt 163,6 142,7 Quelle: EU Kommission. 3. Rettungspaket für Mrd. Euro Pyrrhussieg Ein 3. Rettungspaket für Griechenland wird auf den Weg gebracht. Doch es wird die Probleme nicht lösen, es wird sie verschlimmern. Das griechische Parlament hat ja gesagt zu den Reformforderungen aus Brüssel. Damit ist eine Hürde genommen, damit das 3. Rettungspaket auf den Weg gebracht werden kann. Am 22. Juli muss das griechische Parlament ja sagen zur EU-Bankrichtlinie. Sind diese Vorbedingungen erfüllt, müssen die Parlamente in mehreren Euro-Ländern zustimmen. Dann beginnen die Verhandlungen über das 3. Rettungspaket: neue Kredite in Höhe von 86 Mrd. Euro. Das neue Geld ermöglicht es, dass vor allem fällige Kredite, die die Griechen nicht bedienen können, durch neue Kredite ersetzt werden, und die Kreditzinsen können bezahlt werden. Zudem soll das Eigenkapital der griechischen Banken aufgepolstert werden (dafür sind 25 Mrd. Euro vorgesehen). Die Griechen müssen Staatsvermögen in Höhe von 5 Mrd. Euro in einen Treuhandfonds einbringen. Die Hälfte der Privatisierungserlöse soll zur Rückzahlung für die Eigenkapitalspritzen der griechischen Banken verwendet werden. Wie wird das alles finanziert? Indem die Kreditgeber Kredite aufnehmen. Der Europäische Stabilitätsmechanismus (ESM) verschuldet sich am Kapitalmarkt und reicht das Geld als Kredit an Griechenland weiter. Die Euro-Länder verschulden sich, um die Verschuldung Griechenlands zu finanzieren. Wohin führt das? Griechenland ist überschuldet. Die griechischen Bürger können die Staatsschulden - die sich auf schätzungsweise 18 Prozent des Volkseinkommens belaufen - nicht zurückzahlen (und sie wollen es auch nicht, was verständlich ist). Das Land braucht einen Schuldenerlass. Solange Griechenland überschuldet ist, wird es sich wirtschaftlich nicht erholen können. Private Investoren werden einen großen Bogen um das Land machen, das Kapital flieht (soweit es noch nicht geflohen ist), die produktiven Talente wandern weiterhin aus. Das Land wird vollends ruiniert. Man erinnere sich: Am Anfang war es die private Finanzindustrie, die kräftig Kredite an Griechenland vergeben hatte. Als klar wurde, dass Griechenland zahlungsunfähig ist, schritten die Regierungen der Euro-Staaten und der IWF ein. Sie liehen den Griechen Geld, und mit dem Geld konnten die Griechen ihre Verbindlichkeiten gegenüber der Finanzindustrie begleichen. Durch diese Aktion wurden die (ahnungslosen) Euro-Steuerbürger ins Obligo genommen. Es ist verführerisch, das durch Kredit beschaffte Geld im Augenblick zu genießen und die Sorge um die Rückzahlung Späteren zu überlassen. Hjalmar Schacht, 1966, Magie des Geldes, S. 26. Warum werden noch mehr Kredite an Griechenland vergeben? Die plausibelste Erklärung ist wohl die: Die kreditgebenden Euro-Regierungen scheuen davor zurück zuzugeben, dass die Steuergelder ihrer Bürger, die sie als Kredite an Griechenland vergeben haben, uneinbringlich sind. Dazu schreiten sie auf dem eingeschlagenen Weg unbeirrt voran: Fällige Kredite werden durch neue Kredite ersetzt. Die Kreditgeber verschulden sich, obwohl sie sich das selbst gar nicht mehr leisten können. Was man am vergangenen Wochenende in Brüssel erreicht hat, ist daher ein Pyrrhussieg: Die Sieger (Kreditgeber) und der Besiegte (Kreditnehmer) gehen geschwächt daraus hervor. Weder Griechenland noch die kreditgebenden Steuerzahler können durch ein 3. "Rettungspaket" auf Besserung hoffen. Im Gegenteil: Sie müssen sich auf eine Eskalation der Probleme gefasst machen.

3 3 17. Juli 215 Risse im Euro-Fundament Die Regeln, die den Euro verlässlich machen sollten, werden nicht befolgt. Dass das jetzt zu ernsten Problemen führt, ist nicht überraschend. Alles war doch so gut geplant. Die Europäische Zentralbank (EZB) sollte nach dem Vorbild der Deutschen Bundesbank konstruiert sein: der wohl erfolgreichsten Zentralbank in der Geschichte der Zentralbanken. Die EZB sollte finanziell und politisch ganz und gar unabhängig sein. Damit sollte sichergestellt sein, dass sie den Euro-Geldwert bewahrt und für stabile Preise sorgt. Insbesondere sollte es der EZB verboten sein, die öffentlichen Haushalte mit der elektronischen Notenpresse zu finanzieren. Das Ganze war abgesichert durch den Stabilitäts- und Wachstumspakt. Er sollte verhindern, dass sich die Euro-Staaten übermäßig verschulden, sich in eine Überschuldungssituation hineinmanövrieren. Denn das, so zeigt die Währungsgeschichte, gefährdet in letzter Konsequenz den Währungswert. Ist der Staat erst einmal überschuldet, wird nämlich im Ausweiten der Geldmenge die Politik des kleinsten Übels erblickt. Dieses Schicksal die Geldwertzerstörung sollte dem Euro erspart bleiben. Es wurde zudem extra noch eine No-bail-out -Klausel vereinbart: Kein Staat durfte für die Schulden eines anderen Staates aufkommen. Dadurch sollte das Auftürmen nationaler Schulden entmutigt, ja verhindert werden. Doch die Wirkung der Regeln, den Euro-Geldwert zu sichern, verlief nicht nach Plan. Die Risse im Euro-Fundament sind unübersehbar geworden. Enttäuschte Hoffnungen Die Regierenden und die Regierten haben die No-bail-out -Klausel gebrochen. Nationen (zum Beispiel Deutschland, Niederlande) stehen jetzt für die Schulden anderer Nationen (Griechenland, Spanien, Portugal und Irland) ein. Die Schuldenstände vieler Euro-Länder haben nicht nur dauerhaft die vorgesehene Höchstgrenze (von 6 Prozent des Bruttoinlandsproduktes) verletzt. Die Schuldenlasten steigen sogar weiter an. Die Schulden-Höchstgrenze wurde nicht eingehalten Euro-Staatsschulden in Prozent des Bruttoinlandproduktes Quelle: Thomson Financial. Insgesamt wachsen die Schuldenlasten im Euroraum wieder an Euro-Schuldenlasten in Prozent des Bruttoinlandproduktes Tatsächlicher Stand 6-Prozent-Grenze MFI (adj.) ohne Staatsschulden MFI (adj.) plus Staatsschulden Quelle: Thomson Financial, eigene Berechnungen. Bilanzverbindlichkeiten der Banken ( MFIs ) ohne Eigenkapital. Dass den Vorgaben des Stabilitäts- und Wachstumspaktes nicht gefolgt wurde, dazu haben übrigens insbesondere auch die Deutschen unter der Regierung von Gerhard Schröder einen wesentlichen Beitrag geleistet. Im November 23 sorgten Deutschland und Frankreich dafür, dass das Defizitverfahren gegen sie ausgesetzt wurde. Dadurch stürzten sie den Stabilitätspakt in eine Glaubwürdigkeits-Krise, von der er sich nicht mehr erholte. Die Regeln, die man sich gegeben hatte, wurden immer weniger beachtet. Die Haushaltsdisziplin vieler Staaten erlahmte. Mittlerweile kauft sogar die EZB Staatsschulden auf und bezahlt sie mit neu geschaffenen Euro.

4 4 17. Juli 215 Notkredite der EZB an Griechenland steigen weiter an Sonstige Forderungen der EZB an Kreditinstitute, Mrd. Euro Quelle: Bloomberg. Das ist nicht nur etwas, das der Maastricht-Vertrag ausdrücklich verbietet. Es ist auch der Sündenfall schlechthin. Zum einen, weil es erfahrungsgemäß die Eingangstür in eine Inflationspolitik ist. Zum anderen, weil das Monetisieren der Staatsschulden durch die EZB die nationalen Parlamente de facto ihres Budgetrechts beraubt und den Regierenden Finanzmittel bereitstellt, für die sie das Volk nicht mehr zu fragen brauchen. Das No-Bail-out ist passé: Mit dem Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM) ist jetzt eine Schuldengemeinschaft durch die Hintertür eingeführt worden. Die einen haften nun für die Schulden der anderen. Es drängt sich die Frage auf: Warum hat der Euro-Plan nicht funktioniert? Lösung Auf diese Frage gibt es vermutlich eine ganze Reihe von Antworten. Eine ist, dass die aufgelaufenen Missstände und ihre Ursachen untrennbar mit der Euro- Währung selbst verbunden sind. Der Euro ist wie übrigens auch alle anderen wichtigen Währungen der Welt ein ungedecktes Geld. Er ist ein politisiertes Fiat-Geld, das per Kredit aus dem Nichts geschaffen wird. Bekanntlich setzt das Fiat-Geld anfänglich einen künstlichen Aufschwung ( Boom ) in Gang, der jedoch früher oder später zu einem Ende ( Bust ) kommt. Im Euroraum muss das zu einer besonders heiklen Situation führen. Im Zuge eines Bust drohen nicht nur Unternehmen und Banken, sondern auch Staaten, zahlungsunfähig zu werden. Letzteres bedroht in besonderem Maße den Zusammenhalt des Euroraums insgesamt. Weil es das politische Ziel ist, den Euroraum zusammenzuhalten, muss die elektronische Notenpresse eingesetzt werden: Offene Rechnungen werden mit neu geschaffenem Geld bezahlt. Folglich liefen (und laufen) die Regeln, die einer übermäßigen Vermehrung der Euro-Geldmenge einen Riegel vorschieben sollten, ins Leere, weil sie in einem Euro-Fiat-Geldsystem gar nicht eingehalten werden können. Das Auftürmen von immer mehr Schulden relativ zur Wirtschaftsleistung, finanziert zu immer niedrigeren Zinsen durch die Zentralbank, ist hier unvermeidbar. Die Risse im Euro-Fundament sind folglich kein Unglücksfall. Durch die sogenannten Rettungspakete, sei es für Griechenland oder andere Länder, können die Risse nicht verschlossen werden, und auch nicht durch eine andauernde Niedrigzinspolitik. Denn eine der Kernursachen für die aufgelaufenen (Schulden-)Probleme ist das Euro-Fiat-Geld. Dieser Diagnose wird jedoch nicht die Aufmerksamkeit in der öffentlichen Debatte zuteil, die ihr eigentlich zukommen müsste. Ohne dass das Euro-Fiat-Geld-Problem angegangen und gelöst wird, kann es nicht gelingen, die Turbulenzen zu überwinden und die Volkswirtschaften des Euroraums in eine prosperierende Zukunft zu führen.

5 5 17. Juli 215 Mehr Geld, weniger Geldwert Das Vermehren der Geldmenge schwächt die Kaufkraft des Geldes. Das zeigen derzeit beispielsweise die steigenden Aktienkursen an. Die Europäische Zentralbank (EZB) hat die Geldschleusen geöffnet, weil sie weiß, dass der Euro nur noch vor dem Zusammenbruch bewahrt werden kann, wenn offene Rechnungen mit neu geschaffenem Geld bezahlt werden. Dazu kauft sie Euro-Schulden und bezahlt mit sprichwörtlich aus dem Nichts erzeugten Euro. Das Ganze ist (obwohl offiziell in schöne Worte gekleidet) nichts anderes als eine Politik der Geldmengenausweitung. Weil es sie in der Währungsgeschichte zuhauf gegeben hat, gibt es auch reichlich Anschauungsmaterial. Wohin sie führt? Zu einer Herabsetzung der Kaufkraft des Geldes. Das kann in einem zeitlich langgestreckten Prozess geschehen. Die Preise steigen nach und nach an, wobei die Steigerungsraten der Preise nicht so stark ausfallen, als dass die Menschen aus dem Geld fliehen würden. Anders stehen die Dinge, wenn sich ein Vertrauensverlust in das Geld einstellt. Fürchten die Menschen, dass der Geldwert unablässig schwindet, schränken sie ihre Geldhaltung ein. Sie versuchen, statt Geld andere Güter zu halten. Im Extremfall kommt es zur Hyperinflation. Eine Hyperinflation zeigt sich in stark steigenden Preisen und ist Ausdruck der Tatsache, dass die Geldnachfrage immer stärker hinter dem anschwellenden Geldangebot zurückfällt. Im Extremfall kommt es schließlich zu einem Zusammenbruch der Geldnachfrage. Die Menschen wollen das Geld nicht mehr halten, tauschen es gegen andere Güter ein, und die Preise steigen auf astronomische Höhen. Es wird zwar häufig auf die furchtbare deutsche Hyperinflation im Jahr 1923 verwiesen. Sie ist aber keinesfalls ein Einzelfall. Auch danach gab es immer wieder Hyperinflationen (siehe hierzu die Übersicht auf der nächsten Seite). Inflationen oder gar Hyperinflationen sind für Regierende und Regierte eine teure Angelegenheit. Sie kommen daher erst dann zum Einsatz, wenn alle anderen Politikmaßnahmen zur Finanzierung offener Rechnungen erschöpft sind. Im Normalfall sorgen Regierungen und ihre Zentralbanken für eine schleichende Inflation, die für die Regierten noch akzeptabel ist: Die Preise steigen, aber eben nicht zu stark, als dass es zu einem öffentlichen Protest käme. Vermögenspreisinflation Die Erfahrung hat gelehrt, dass ein Ansteigen der Geldmenge früher oder später alle Güterpreise erfasst, die einen stärker, die anderen weniger stark, und folglich die Kaufkraft des Geldes schwindet. Dabei lässt sich jedoch nicht vorab sagen, wo die Folgen der Geldmengenerhöhung zuerst zutage treten: Manchmal steigen die Preise der Konsumgüter, manchmal steigen die Preise für Bestandsgüter (Aktien, Häuser etc.). Geldmenge und Preise und die Verbindung, die zwischen ihnen besteht Der amerikanische Ökonom Milton Friedman ( ) sagte einmal prägnant: Inflation ist immer und überall ein monetäres Phänomen. Vereinfacht gesagt: Die Preise der Güter steigen, wenn die Geldmenge zunimmt. Es ist jedoch etwas komplizierter als das. Betrachten wir dazu zwei Fälle. Im ersten Fall herrscht Vollbeschäftigung in der Volkswirtschaft. Nun erhöht die Zentralbank die Geldmenge. Die Folge wird sein, dass die Nachfrage steigt und dass mit ihr die Preise in die Höhe getrieben werden. Ein positiver Zusammenhang zwischen Geldmengen- und Preiserhöhung. Im zweiten Fall herrscht Rezession, die Güternachfrage fällt unter das angebot (und die Preise drohen zu fallen). Jetzt steigt aber die Geldmenge und sorgt dafür, dass die Güternachfrage dem angebot entspricht (und die Preise konstant bleiben). Ein Ansteigen der Geldmenge hat hier offensichtlich nicht dazu geführt, dass die Preise steigen. Gilt also der positive Zusammenhang zwischen Geldmengen- und Preiserhöhung nicht mehr? Die Antwort lautet: Sie gilt nach wie vor! Das Ansteigen der Geldmenge hat verhindert, dass die Güterpreise gefallen sind (und sie wären gefallen, wenn es keine Geldmengenausweitung gegeben hätte). Welche Folgen hat das? Durch die Geldmengenausweitung ist es dem Nachfrager verwehrt worden, die Güter zu niedrigeren Preisen kaufen zu können; er muss nun mehr bezahlen, als er hätte bezahlen müssen, wenn die Geldmenge nicht erhöht worden wäre. Gleichzeitig können die Anbieter der Güter ihre Waren zu Preisen verkaufen, die höher sind als die Preise, die sie erzielt hätten, wenn die Geldmenge nicht ausgeweitet worden wäre. Die Geldmengenausweitung bewirkt (und zwar notwendigerweise) eine Umverteilung zwischen Personen: Die einen profitieren auf Kosten der anderen. Das ist immer so, wenn die Geldmenge zunimmt. Im heutigen staatlich beherrschten Geldwesen steigt die Geldmenge jedoch chronisch an, und zwar stärker, als sie beispielsweise in einem Sachgeldsystem steigen würde. Folglich fällt die Umverteilung auch (wesentlich) größer aus als in einem Sachgeldsystem.

6 6 17. Juli 215 Übersicht über die weltweiten Hyperinflationen Quelle: Hanke, S. H., Krus, N. World Hyperinflations, Cate Institute, Working Paper, 15. August 212. Das Papier sowie die Erläuterungen finden Sie hier.

7 7 17. Juli 215 In den Vereinigten Staaten von Amerika sowie auch in Japan ist das Ausweiten der (Basis-)Geldmengen mit einem sichtbaren Ansteigen der Aktienkurse einhergegangen. Geldmengenvermehrung und Aktienkurse (a) USA (Mrd. USD) (b) Japan (Mrd. Yen)* Quelle: Thomson Financial. *Geplante Ausweitung der Yen-Basisgeldmenge. Angesichts dieser Erfahrungen wäre es nicht verwunderlich, wenn das Anschwellen der Euro-Basisgeldmenge, für die die Europäische Zentralbank (EZB) sorgt, auch die Aktienkurse im Euroraum in die Höhe treibt Basisgeldmenge (LS) S&P 5 (RS) Basisgeldmenge (LS) Nikkei (RS) Ausweitung der Euro-Geldmenge könnte die Kurse antreiben Euro-Überschussliquidität der Banken (Mrd. Euro) und Euro Stoxx Überschussliquidität (LS) Euro Stoxx 5 (RS) Quelle: Thomson Financial. Die gepunkteten Linien zeigen die erwartete Entwicklung der Euro-Basisgeldmenge an (bis September 216). Dass eine anwachsende (Basis-)Geldmenge vor allem die Aktienkurse ansteigen lässt, hat eine Reihe von Gründen. Erstens: Mit der expansiven Geldpolitik verbindet sich vermutlich die Hoffnung auf konjunkturelle Verbesserung. Die Aussicht auf steigende Unternehmensgewinne übersetzt sich in steigende Aktienkurse. Zweitens: Die Politik der Geldmengenausweitung geht einher mit sehr niedrigen Zinsen. Umlaufgeschwindigkeit fällt die Folge der verstärkten Geldhaltung Umlaufgeschwindigkeit* der Euro- Geldmenge M3,45,4,35,3,25, Tatsächlich Trend Q1 '8 bis Q4 ', extrapoliert bis Q1 15 Trend Q1 '1 bis Q1 '15 Quelle: Thomson Financial, eigene Berechnungen. *Nominales Bruttoinlandsprodukt (BIP) dividiert durch die Geldmenge M3. Sie zeigt an, wie häufig ein Euro pro Quartal verwendet wird, um das nominale BIP umzusetzen. Seit Jahrzehnten wächst die Geldmenge M3 stärker als das nominale Bruttoinlandsprodukt (BIP). Das zeigt sich in einem fallenden Trend der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes (die für das Verhältnis von nominalem BIP und der Geldmenge steht). Das heißt, dass eine Geldeinheit für immer weniger Güterkäufe und verkäufe eingesetzt wird. Zu Beginn des 21. Jahrhunderts hat sich dieser Abwärtstrend der Umlaufgeschwindigkeit verstärkt. Die Kehrseite einer fallenden Umlaufgeschwindigkeit ist ein Ansteigen der Kassenhaltung: Die Menschen halten immer mehr Geld im Verhältnis zum nominalen BIP. Das kann viele Gründe haben. Beispielsweise sorgen niedrige Zinsen für ein Ansteigen der Geldhaltung (weil sich ja mit dem Halten von Schuldpapieren nur wenig verdienen lässt). Die hohe Kassenhaltung im Euroraum deutet zum einen darauf hin, dass das Vertrauen in das Euro-Geld nach wie vor sehr groß zu sein scheint. Zum anderen legt es nahe, dass sich beträchtliche Geldbestände aufgebaut haben, die sich nachfrage- und preiswirksam bemerkbar machen können, sollte es einen Zeitpunkt geben, an dem die Geldhalter beginnen, sie gegen Güter einzutauschen. Von Geldknappheit kann im Euroraum zumindest keine Rede sein.

8 Juli 215 Anlagevolumen der Hedgefonds wächst weiter stetig an Vermögen der Hedgefonds weltweit, in Billionen US-Dollar 3, 2,5 2, 1,5 1, Quelle: Bloomberg, Credit Suisse, HFR Hedge Fund Research Inc., eigene Berechnungen. Hedgefonds (das englische hedge bedeutet absichern) sind Investmentfonds. Sie sind weniger engen Regulierungen unterworfen als andere Investmentfonds. Hedgefonds legen das ihnen anvertraute Kapital aktiv an und versuchen, eine Rendite zu erzielen, die höher liegt als der Gesamtmarkt (beziehungsweise der Vergleichsmaßstab (die Benchmark )). Hedgefonds verfolgen dabei sehr unterschiedliche Anlagestrategien. Sie legen Geld zum Beispiel auf Renten-, Aktien-, Derivate- oder Fremdwährungsmärkten an. Nicht selten versuchen sie die Eigenkapitalrendite zu erhöhen, indem sie Fremdkapital einsetzen das heißt, sie versuchen, den Hebel-Effekt zu nutzen. Das Anlagevermögen der Hedgefonds erreichte im ersten Quartal 215 2,94 Billionen US-Dollar (nach HFR Hedge Fund Research Inc.). Das stellt ein durchaus beträchtliches Volumen dar. Man bedenke nur einmal, dass die Bilanzsumme des US- Bankenapparates sich derzeit auf etwas mehr als 15 Billionen US-Dollar beläuft. Geht man einmal davon aus, dass die besonders talentierten Investoren in die Branche der Hedgefonds (ab-)wandern und zwar aus dem mittlerweile (über-) bürokratisch-erstickten Banken und Versicherungen, so könnte die Hedgefonds- Branche nicht nur noch weiter anwachsen, es wird vermutlich auch eine der Branchen sein, in der die größten Gewinne anfallen, die die Zentralbanken durch ihre Geldmengenvermehrungspolitik herbeiführen. Dies führt zu einem Anstieg der barwertigen (das heißt abgezinsten) Unternehmensgewinne, die wiederum höhere Aktienkurse bewirken. Doch die Wirkung der Geldmengenvermehrung ist damit nicht erschöpft. Steigende Aktienkurse, wenn sie nicht von einem Rückgang anderer Preise begleitet werden, bedeuten, dass das Geld an Kaufkraft verliert: Man bekommt nun weniger Aktien für sein Geld. Auch wenn steigende Aktienkurse meist bejubelt werden: Sie machen eine Volkswirtschaft per se nicht reicher. Was der Aktieninvestor gewinnt, geht dem Geldhalter verloren. Blähen sich die Aktienkurse auf, weil die Geldmenge ausgeweitet wird, so spricht man von Vermögenspreisinflation. Sie schmälert die Kaufkraft des Geldes im Grunde genauso wie Konsumentenpreisinflation. Gold Ein Anschwellen der Euro-Geldmenge übt auch einen Abwertungsdruck auf den Euro-Außenwert aus beispielsweise, weil Investoren zu Diversifikationszwecken verstärkt Fremdwährungen nachfragen Goldpreis in Euro dürfte steigen, wenn EZB weitermacht mit CQE * Euro-Basisgeldmenge (Mrd. Euro) und Goldpreis (EUR/oz) Basisgeld Goldpreis "QE"-Progamm Quelle: Thomson Financial, eigene Berechnungen. * QE steht für die Politik der Geldmengenvermehrung. QE ist die Abkürzung für das englische Quantitative Easing. Der Abwertungsdruck auf den Euro-Außenwert sollte nicht unterschätzt werden. Aus Sicht der Investoren verbleibt nämlich ein Restrisiko, dass der Euroraum letztlich doch auseinanderfallen könnte. Euro-Anleger haben folglich nicht nur ein Inflationsrisiko zu tragen wie übrigens auch bei allen anderen Währungen, sondern sie sind auch einem Zahlungsausfallrisiko ausgesetzt. Selbst wenn die EZB mit dem Ausweiten der Euro-Geldmenge gegen Zahlungsausfälle angeht, erhöht sie dadurch das Inflationierungsrisiko. Mit anderen Worten: Der Euro hat gegenüber zum Beispiel US-Dollar und japanischem Yen einen (Wettbewerbs-)Nachteil. Es wäre also nicht verwunderlich, wenn der Euro- Außenwert weiter nachgibt. Das ist auch ein Grund, warum Gold für Anleger im Euroraum attraktiv bleiben sollte.

9 9 17. Juli 215 Das Umverteilungskarussell Die Wertpapierkäufe der Zentralbanken sind nicht etwa neutral, sondern sie ziehen Umverteilungswirkungen nach sich. Wer bekommt eigentlich das neue Geld, das die Europäische Zentralbank (EZB) in Umlauf bringt? Die Antwort lautet: Die Verkäufer der Wertpapiere, die die EZB kauft. Und wer sind die Verkäufer dieser Papiere? Es sind vorwiegend Banken aus dem In- und Ausland, aber auch Nichtbanken (hierzu zählen zum Beispiel Versicherungen oder Hedgefonds), die zuvor ihre Papiere an Banken verkaufen, die diese dann an die EZB weiterverkaufen. Für die Verkäufer ist das ein profitables Geschäft: Die Käufe der EZB sorgen schließlich für hohe Kurse, die man andernfalls, ohne die EZB-Käufe, im Markt nicht erzielen könnte. Wenn Investoren zudem noch wissen, welche Papiere die EZB wann kauft, und es ihnen gelingt, die Papiere im Vorfeld zu noch niedrigeren Kursen zu kaufen, lässt sich der Gewinn natürlich weiter erhöhen. Wertpapierkäufe können auch die Geldmenge M1 erhöhen Geldmenge M1 und Überschussliquidität, jeweils in Mrd. Euro Wenn die EZB beginnt, Wertpapiere von Nichtbanken" zu kaufen, wird sich das in einer Erhöhung der Geldmenge M1 zeigen: Dadurch kann ein Inflationsimpuls auf den Finanzmärkten, aber natürlich auch bei den Lebenshaltungskosten ausgelöst werden M1 (LS) Überschussliquidität (RS) Quelle: Thomson Financial, Bloomberg. Unter der Überschussliquidität werden hier die Guthaben der Banken verstanden, die die Mindestreservehaltung übersteigen. Das Ausweiten der Geldmenge ist niemals neutral. Die Erstempfänger des neuen Geldes sind die Gewinner, die Spätempfänger beziehungsweise die, die nichts von der neuen Geldmenge abbekommen sind die Verlierer. Das liegt daran, dass die Erstempfänger mit dem neuen Geld noch zu unveränderten Preisen kaufen können. Wird das neue Geld ausgegeben, verbreitet es sich nach und nach in der Volkswirtschaft. In diesem Prozess steigen die Preise, so dass diejenigen, die das neue Geld erst später (oder gar nicht) erhalten, nur noch zu erhöhten Preise kaufen können. Die Erstempfänger werden reicher, die Spätempfänger ärmer Kaufkraft des Euro gegenüber verschiedenen Gütern Kaufkraft des Euro für verschiedene Güter(-gruppen)* 1,8 1,6 1,4 1,2 1,,8,6,4,2, Gold Konsumgüter Aktien Auslandsgüter Quelle: Thomson Financial, Bloomberg, eigene Berechnungen. *Serien sind indexiert (Januar 1999 = 1). Die Kaufkraft des Geldes entspricht der Anzahl der Güter, die man für eine Geldeinheit kaufen kann. Man errechnet sie als Kehrwert der Preise. Beträgt zum Beispiel der Preis eines Apfels,5 Euro, so beläuft sich die Kaufkraft eines Euro auf zwei Äpfel. Steigt der Apfelpreis auf zum Beispiel 1 Euro, so beträgt die Kaufkraft des Euro nur noch ein Apfel. Seit Einführung des Euro Anfang 1999 ist seine Kaufkraft um etwa 27 Prozent gesunken in Bezug auf die Konsumgüterpreise. Besonders stark ist die Euro- Kaufkraft gegenüber dem Gold gefallen: und zwar um 76 Prozent. (Dieses Resultat zeigt sich übrigens bei vielen anderen Währungen auch.) Die Euro-Kaufkraft in Bezug auf Euro-Aktien ist sehr starken Schwankungen unterlegen, und derzeit weist sie etwa den Stand auf, den sie Anfang 1999 hatte. Ein Ähnliches zeigt die Euro-Kaufkraft für Auslandsgüter. Was ist daraus zu lernen? Langfristig sollten alle Preise steigen, wenn die Geldmenge vermehrt wird. Mit Blick auf die bisherigen Entwicklung liegen folgende Schlussfolgerungen nahe: (1) Die Aktienkurse sollten ansteigen, (2) der Euro- Außenwert nachgeben, und (3) die Goldhaltung (aufgrund eines abwertenden Euro) sollte für Euro-Sparer und - Investoren ein attraktives Element im Vermögensportfolio bleiben.

10 1 17. Juli 215 Euro-Fondsbranche im Zuge der Krise stark gewachsen Vermögen der Investment-Fonds im Euroraum (Mrd. Euro) Quelle: Bloomberg. Im Euroraum hat das Vermögen der Investment-Fonds-Branche seit Anfang 29 stark zugenommen. Dies liegt vermutlich vor allem daran, dass private Sparer, aber auch institutionelle Investoren (wie zum Beispiel Lebensversicherungen) verstärkt indirekt anlegen. Das heißt, sie kaufen nicht direkt zum Beispiel Aktien und Rentenpapiere, sondern sie kaufen sie durch den Erwerb von Fonds. Ein Großteil der Volumenszunahme dürfte folglich durch verstärkte Zwischenschaltung von Investment-Fonds bei der Kapitalanlage zurückzuführen sein. Wie dem auch sei: Die Zahlen verdeutlichen, dass die Finanzindustrie im Euroraum nicht schrumpft, sondern weiter wächst. Die Wertpapierkäufe der Zentralbanken laufen folglich auf ein gewaltiges Umverteilungskarussell hinaus: Es wird umverteilt innerhalb der Volkswirtschaften, und es wird auch umverteilt zwischen den Volkswirtschaften. Im Euroraum etwa profitieren informierte Investoren auf Kosten uninformierter Investoren. Informierte Investoren in zum Beispiel Deutschland und Finnland profitieren auf Kosten uninformierter Investoren in Spanien und Portugal. Sparer in beispielsweise den Niederlanden erleiden Verluste, weil die Niedrigzinspolitik ihre Bankguthaben entwertet, während Italiens Zinskosten gesenkt und den dortigen Steuerzahlern höhere Steuern erspart bleiben. Verlässlich lässt sich die Umverteilungswirkung der Wertpapierkäufe vermutlich nicht abschätzen, beziehungsweise beziffern. Das ändert jedoch nichts daran, dass sie stattfindet, und dass der Sparer sie nicht ignorieren sollte. Wenn das Ausweiten der Geldmenge die Preise erhöht, was wahrscheinlich ist, drohen ihnen Verluste beispielsweise in nominalen Zahlungsversprechen (wie zum Beispiel in Form von Bank- und Staatsschulden). Anhang Fall 1: Die Zentralbank kauft Wertpapiere von Geschäftsbanken Kauft die Zentralbank den Geschäftsbanken Wertpapiere ab, so verlängert sich die Bilanz der Zentralbank. Auf der Aktivseite erscheinen die Wertpapiere, auf der Passivseite wird ein Guthaben für die Banken ausgewiesen. Aktiva Zentralbank Passiva Wertpapier +1 Guthaben der Banken +1 Aktiva Geschäftsbanken Passiva Wertpapier -1 Guthaben +1 In der Bilanz der Geschäftsbanken kommt es zu einem Aktivtausch: Die Wertpapiere verringern sich, die Guthaben bei der Zentralbank steigen an. Mit dem neuen Geld können die Banken neue Kredite vergeben oder andere Wertpapiere kaufen. Fall 2: Die Zentralbank kauft Wertpapiere von Nichtbanken Kauft die Zentralbank Nichtbanken beispielsweise Hedgefonds Wertpapiere ab, kommt es zu einem Aktivtausch: Wertpapiere werden ersetzt durch Bankguthaben. Die Banken räumen den Hedgefonds ein entsprechendes Guthaben ein und erhalten gleichzeitig ein Guthaben bei der Zentralbank. Aktiva Zentralbank Passiva Wertpapier +1 Guthaben der Banken +1 Aktiva Geschäftsbanken Passiva Guthaben bei Zentralbank +1 Guthaben Hedge Fund +1 Aktiva Hedge Fund Passiva Wertpapier Guthaben bei Bank +1

11 Juli 215 Wirtschaftspolitischer Kommentar Warum man aus Erfahrung nicht immer klug wird Mit Tatsachen lässt sich nichts beweisen oder widerlegen. Entscheidend ist die Deutung, die man den gemachten Erfahrungen gibt. Die Euro-Krise hätte verhindert werden können, hätte man nur frühzeitiger und beherzter gehandelt: Man hätte die Zinsen nur früher senken, die Geldmenge stärker ausweiten und die Staatsschulden vergemeinschaften müssen. Oder: Der Sozialismus hätte funktioniert, wären nur verantwortungsvollere und maßvollere Personen an die Schalthebel der Macht gesetzt worden. Oder: Die Hyperinflation im Deutschen Reich 1923 war ein Unglücksfall, kein zwangsläufiges Schicksal des ungedeckten Geldes. Alle vorangegangenen Aussagen haben etwas gemeinsam: (1) Sie nehmen eine geschichtliche Erfahrung zum Ausgangspunkt und (2) geben vor, die Gesetzmäßigkeiten zu kennen, die das jeweilige geschichtliche Ereignis herbeigeführt haben, beziehungsweise sie deuten an, dass bestimmte Maßnahmen zu einem bestimmten (besseren) Ergebnis geführt hätten. Geschichtliche Ereignisse zeigen zunächst einmal, dass sich dieses oder jenes in einer bestimmen Weise zugetragen hat. Um sie aber überhaupt erst erfassen zu können, brauchen wir Menschen eine Theorie. Ohne Theorie lässt sich keine Erfahrung (welcher Art auch immer) machen. Anders gesprochen: Erfahrung ist immer theorieabhängig. Wenn aber gleich alle unsere Erkenntnis mit der Erfahrung anhebt, so entspringt sie darum doch nicht eben alle aus der Erfahrung. Immanuel Kant ( ) Eine Frage, die sich hier aufdrängt, lautet: Lassen sich aus geschichtlicher Erfahrung ökonomische Gesetzmäßigkeiten gewinnen? Zusammenhänge also, die immer und überall Geltung beanspruchen können? Im Bereich der Naturwissenschaften (wie zum Beispiel der Physik) lassen sich aus Erfahrung Gesetzmäßigkeiten ableiten, lassen sich Erkenntnisse gewinnen, die immer und überall gelten beispielsweise, dass sich Körper durch Erhitzen ausdehnen oder dass Gegenstände zu Boden fallen. Sie lassen sich durch Experimentieren aufdecken. Ganz anders verhält es sich jedoch im Bereich des menschlichen Handelns. Menschen handeln zu bestimmten Zeitpunkten in einer bestimmten Weise aufgrund bestimmter Motive und Wertvorstellungen. Die Geschichte des menschlichen (Zusammen-)Handelns ist so gesehen einmalig. Hier lassen sich keine wiederholbaren Erfahrungen machen, wie es in den Naturwissenschaften möglich ist: Der handelnde Mensch, und in der Regel auch die Umstände, unter denen er handelt, sind im Zeitablauf nicht unveränderlich. Die Erfahrung über menschliches Handeln ist stets ein individuelles, ein nicht reproduzierbares. Weil es im Bereich des menschlichen Handelns keine gleichartigen Erfahrungswerte gibt, aus denen sich eine Regelmäßigkeit herauslesen ließe, kann man aus Vergangenem auch keine Gesetzmäßigkeiten ergründen. Geschichtliche Ereignisse können nur darüber Auskunft geben, dass sich dieses oder jenes zugetragen hat, weil Menschen aus bestimmen Gründen in einer bestimmen Weise gehandelt haben.

12 Juli 215 Die Logik des menschlichen Handelns DER ZEIT LOSE WEG, IN EINE UNZE DEGUSSA GOLD ZU INVESTIE- REN. Hochwertige Komponenten, robustes Saphirglas und komfortable Lederarmbänder zeichnen unsere Uhren-Kollektion für Damen und Herren aus. Alle Uhren sind Made in Germany mit Original Schweizer Markenuhrwerken und mit bis zu 32,7 Gramm Feingold. Vergleichen Sie ruhig: Sie werden in dieser Preisklasse keine anderen Uhren mit derart hohem Goldanteil fi nden. GOLDGESCHENKE.DE Wenn sich aus der Erfahrung keine ökonomischen Gesetzmäßigkeiten gewinnen lassen, wie lassen sie sich dann gewinnen? Man braucht sie ja schließlich, damit man durch das Handeln auch zu den angestrebten Zielen gelangt. Die Antwort muss an dieser Stelle kurz ausfallen: Ökonomische Erkenntnisse lassen sich erfahrungsunabhängig aufspüren. Sie leiten sich ab aus der Logik des menschlichen Handelns. Man weiß, dass der Mensch handelt. Man kann diesem Satz nicht widersprechen, ohne in einen Widerspruch zu geraten. (Wer sagt: Man kann nicht handeln, der handelt ja und widerspricht dem Gesagten.) Aus dem nicht widerlegbaren Satz Der Mensch handelt können weitere nicht widerlegbare Erkenntnisse abgeleitet werden. Zum Beispiel, dass das Handeln den Einsatz von Mitteln erfordert; dass Handeln Zeit erfordert; dass der (Grenz-) Nutzen einer Gütermenge mit seiner steigenden Verfügbarkeit abnimmt. Mit diesen (kategorialen) Erkenntnissen lassen sich richtige Theorien im Bereich des menschlichen Handelns erkennen: Und das sind solche, die sich widerspruchsfrei aus dem Satz Der Mensch handelt ableiten lassen. Man kann auf diesem Wege auch falsche Theorien erkennen. Mit Blick auf die eingangs aufgeführten Aussagen lässt sich etwa das Folgende sagen: Das Euro- Fiat-Geld muss notwendigerweise zu Wirtschaftsstörungen führen, die Probleme, die das Fiat-Geld verursacht, lassen sich nicht durch Niedrigzinsen oder Geldmengenvermehrung aus der Welt schaffen; und der Sozialismus kann nicht funktionieren, weil ihn ihm keine Wirtschaftsrechnung möglich ist. Man sollte nun nicht meinen, Erfahrungen würden helfen, ökonomische Irrtümer zu überwinden und falsche Theorien zu entzaubern. Mit Tatsachen lässt sich nichts beweisen oder widerlegen. Entscheidend ist die Deutung, die man den gemachten Erfahrungen gibt, und die hängt von der Theoriebrille ab, durch die man schaut. Beispielsweise könnten Befürworter des Sozialismus argumentieren, dass die Misserfolge des Sozialismus nicht ihm, sondern anderen Umständen zuzuschreiben sind und dass bei Beachtung dieser Umstände der Sozialismus bei einem erneuten Versuch funktionieren wird. Er wird nichts anderes sehen (wollen), was seiner Theorie widerspricht. Zuerst die richtige Theorie Das Gesagte mag vielleicht schon genügen, um zu zeigen, wie bedeutsam die Theorie ist. Im Bereich des menschlichen Handelns gibt es Gesetzmäßigkeiten, an die sich das Handeln anzupassen hat, wenn es erfolgreich sein soll. Hier lassen sich richtige (im Sinne von widerspruchsfreien) Theorien aufspüren, die es erlauben, Erfahrungen richtig zu deuten. Aus Erfahrung wird man nicht zwangsläufig klug. Man wird es nur, wenn man die Erfahrung mit der richtigen Theorie interpretiert. Die richtige Theorie aber lässt sich nicht durch Erfahrung gewinnen, sondern nur durch strenges Denken : Richtige Theorien des menschlichen Handelns leiten sich aus der unwiderlegbaren Erkenntnis Der Mensch handelt ab. Anders gesprochen: Man muss nicht erst schlechte Erfahrungen machen, um erkennen zu können, welche ökonomischen Theorien richtig und welche falsch sind. Man kann es vorab wissen.

13 Juli 215 Edelmetallmarkt-Bericht Rohstoffpreise unter Druck der China-Effekt Entwicklung der Edemetallpreise in den letzten zwei Wochen Gold Silber Platin Palladium In USD (pro Feinunze) Aktuell 1145, 15, 18,1 629,7 Änderung in den letzten zwei Wochen in USD -23,5 -,7-74,9-56,9 in % -2, -4,3-6,9-8,3 Höchster Preis 117,4 15,8 183, 686,7 Niedrigster Preis 1145, 15, 18,1 629,7 In Euro (pro Feinunze) Aktuell 151,8 13,8 926,1 578,4 Änderung in den letzten zwei Wochen in Euro,4 -,3-48,4-39,4 in %, -2,3-5, -6,4 Höchster Preis 156,7 14,2 974,4 617,8 Niedrigster Preis 142,6 13,7 924,3 578,4 Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen auf Basis der Schlusskurse. Nirgendwo wachsen die Bäume in den Himmel. Auch in China nicht. Das Wirtschaftswachstum in der bevölkerungsreichsten Volkswirtschaft der Welt scheint sich abzuschwächen. Beispielsweise sinkt der Kupferpreis der häufig als Konjunkturbarometer interpretiert wird weiter ab. Das könnte erklären, warum die konjunkturabhängigen (vor allem in der Automobilindustrie verwendeten) Platinmetalle Platin und Palladium in den letzten Wochen überaus starke Preisrückgänge zu verzeichnen hatten. Gold (USD pro Feinunze) Apr. 16. Mai. 15. Jun. 15. Jul. Silber (USD pro Feinunze) 18, 17,5 17, 16,5 16, 15,5 15, 16. Apr. 16. Mai. 15. Jun. 15. Jul Der Kupferpreis ein Konjunkturbarometer fällt Kupferpreis (USD/Tonne) und Goldpreis (USD/oz) 2 18 Platin (USD pro Feinunze) Kupfer (LS) Quelle: Thomson Financial. Gold (RS) Mittlerweile fallen in China nicht nur die Häuserpreise. Auch die jüngste Aktien- Hausse scheint zu einem Ende gekommen zu sein. Die chinesische Zentralbank hat bereits darauf reagiert: Sie hat die Leitzinsen noch weiter abgesenkt. Das spricht dafür, dass China bestrebt ist zu verhindern, dass die Konjunktur, vor allem aber die Vermögenspreise, nachgeben. Diese Politik lässt erwarten, dass die Renminbi-Geldmenge weiter vermehrt wird; dass also auch China wie es die Vereinigten Staaten von Amerika, Japan und der Euroraum seit geraumer Zeit praktizieren versuchen wird, die Wirtschaft mit monetären Mitteln vor einer Rezession zu bewahren Apr. 16. Mai. 15. Jun. 15. Jul. Palladium (USD pro Feinunze) Apr. 16. Mai. 15. Jun. 15. Jul. Quelle: Bloomberg.

14 Juli 215 Gold (Euro pro Feinunze) China bekämpft Aktien-Baisse mit Zinssenkungen Chinesischer Aktienmarkt und Leitzinsen in Prozent Apr. 16. Mai. 15. Jun. 15. Jul Silber (Euro pro Feinunze) , 15,5 15, 14,5 14, 13,5 16. Apr. 16. Mai. 15. Jun. 15. Jul. Platin (Euro pro Feinunze) Apr. 16. Mai. 15. Jun. 15. Jul. Palladium (Euro pro Feinunze) Apr. 16. Mai. 15. Jun. 15. Jul. Quelle: Bloomberg. Untere Zinsgrenze Obere Zinsgrenze Shanghai Aktienmarktindex (RS) Quelle: Bloomberg. Wie passt da ins Bild, dass die amerikanische Zentralbank mit Zinserhöhungen liebäugelt? Die Zinssteigerungserwartungen setzen den Edelmetallpreisen zu: Nach wie vor scheint der Aufwärtstrend der kurzfristigen US-Zinsen intakt zu sein, und das übt einen dämpfenden Effekt auf die Edelmetallpreise aus. Ist mit höheren US-Zinsen zu rechnen? Vermutlich nicht. Auch die US-Konjunktur hängt mehr denn je an der Fortführung der Niedrigzinspolitik ab. Sollte es tatsächlich Zinserhöhungen geben, werden sie wohl nur sehr gering ausfallen Steigende US-Zinsen belasten den Goldpreis Goldpreis (USD/oz) und US-2-Jahreszins in Prozent Gold (LS) Quelle: Bloomberg. 2-Jahreszins (RS) Der Außenwert des US-Dollar dürfte sich allerdings auch ohne steigende US- Zinsen fortsetzen weil der Greenback mittlerweile wieder als sicherer Hafen, zumindest als die attraktivste ungedeckte Währung angesehen wird, insbesondere weil die beiden anderen großen Währungen, Euro und Yen, an Attraktivität verlieren. Für Sparer und Investoren im Euroraum sollten Gold und Silber weiterhin Teil ihres Portfolios sein, beziehungsweise als wirksame Portfolio- Versicherung dienen. 1,3 1,1,9,7,5,3,1

15 Juli 215 ETF-Bestände und Edelmetallpreise Gold-ETFs (Mio. Feinunzen) und Goldpreis (USD/oz) Jul. 14 Okt. 14 Jan. 15 Apr. 15 Jul. 15 Mio. Feinunzen (LS) Goldpreis (USD/oz, RS) Silber-ETFs (Mio. Feinunzen) und Silberpreis (USD/oz) Jul. 14 Okt. 14 Jan. 15 Apr. 15 Jul. 15 Mio. Feinunzen (LS) Silberpreis (USD/oz, RS) Platin-ETFs (Mio. Feinunzen) und Platinpreis (USD/oz) 3, 16 2,9 2,8 2,7 2,6 2,5 2, ,3 1 Jul. 14 Okt. 14 Jan. 15 Apr. 15 Jul. 15 Mio. Feinunzen (LS) Platinpreis (USD/oz, RS) Palladium-ETFs (Mio. Feinunzen) und Palladiumpreis (USD/oz) 3, , 2, ,6 6 Jul. 14 Okt. 14 Jan. 15 Apr. 15 Jul. 15 Mio. Feinunzen (LS) Palladiumpreis (USD/oz, RS) Quelle: Bloomberg. 65

16 Juli 215 Edelmetallpreise und MACD* Goldpreis (USD/oz) und MACD Jan Jul Jan Jul Silberpreis (USD/oz) und MACD 35 Gold (LS) MACD (RS) MACD-Signal (RS) Jan Jul. 14 Silber (LS) MACD (RS) 1. Jan. 15 MACD-Signal (RS) 1. Jul. 15 Platinpreis (USD/oz) und MACD Platin (LS) MACD (LS) MACD-Signal (RS) Palladiumpreis (USD/oz) und MACD Palladium (LS) MACD (LS) MACD-Signal (RS) Quelle: Bloomberg. Schattierte Flächen: Verkaufssignal, abschattierte Flächen: Kaufsignal. *Steht für Moving Average Convergence/Divergence. Tagesdaten.

17 Juli 215 Edelmetallpreise, aktuell und Schätzungen (pro Feinunze) In US-Dollar Gold Silber Platin Palladium I. Aktuell II. Gleitende Durchschnitte 5 Tage 1 Tage 2 Tage 5 Tage 1 Tage 2 Tage 1.145, 1.15, , , , , 1.21,1 15, 15,2 15,3 15,6 16,2 16,3 16,5 1.8,1 1.19,8 1.29,3 1.53,8 1.93,7 1.12, ,1 629,7 643,9 649,9 668,5 725,5 752, 769,7 III. Einschätzungen Bandbreite Bandbreite Bandbreite Bandbreite Unten Oben Unten Oben Unten Oben Unten Oben Q , 16, Q ,1 17, Q , 18, Q , 19, IV. Jahresdurchschnitte (geschätzt) , , , , In Euro I. Aktuell II. Gleitende Durchschnitte 5 Tage 1 Tage 2 Tage 5 Tage 1 Tage 2 Tage Gold Silber Platin Palladium 1.51,8 13,8 926,1 578,4 1.51,1 13,9 931,5 588,1 1.51,3 13,9 936, 591, 1.51,2 14, 95,5 62,9 1.61,1 14,5 981,2 65,8 1.77,9 14,8 1.18,6 683,6 1.44,4 14,3 1.17,5 668,9 III. Einschätzungen Bandbreite Bandbreite Bandbreite Bandbreite Unten Oben Unten Oben Unten Oben Unten Oben Q ,6 14, Q ,3 16, Q ,6 17, Q ,7 19, IV. Jahresdurchschnitte (geschätzt) ,3 17,6 14,1 14, Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen. Prognosen der Degussa Goldhandel GmbH (jeweils für das Quartalsende). Schätzungen'gerundet'.

18 Juli 215 Internationales Zinsumfeld Ausgewählte Zentralbankzinsen in Prozent Aktuell Historie 1 Monat 3 Monate 6 Monate 1 Jahr 2 Jahre 4 Jahre USA,25,25,25,25,25,25,25 Euroraum,5,5,5,5,15,5 1,5 China 4,85 5,1 5,35 5,6 6, 6, 6,56 Japan,76,73,61,74,65,74,75 Großbritannien,5,5,5,5,5,5,5 Canada,5,75,75 1, 1, 1, 1, Australien 2, 2, 2,25 2,5 2,5 2,75 4,75 Dänemark,,,,,, 1,25 Norwegen 1, 1,25 1,25 1,25 1,5 1,5 2,25 Schweden -,35 -,25 -,25,,25 1, 2, Schweiz -,75 -,75 -,75 -,75,,,25 Indien 7,25 7,25 7,5 7,75 8, 7,25 7,5 Brasilien 13,75 13,25 12,25 11,75 11, 8, 12, Südafrika 5,75 5,75 5,75 5,75 5,5 5, 5,5 Türkei 7,5 7,5 7,5 8,25 9,5 4,5 6,25 Quelle: Bloomberg. Die Zinsen sind als Jahreszins dargestellt. US-Zinsen in Prozent 4, Leitzins 2-Jahreszins 1-Jahreszins 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1,,5, Quelle: Bloomberg. Euro-Zinsen in Prozent Euro-Leitzins Euro-Depositenzins 1-Jahreszins Deutschland 1-Jahreszins Frankreich 1-Jahreszins Italien Financial Stress -Index und S&P 5 Aktienmarktindex Stress-Indikator (LS) S&P 5 (RS) Quelle: Bloomberg, Federal Reserve of St. Louis. Steigt die Linie, so nimmt der Stress im Finanzmarkt zu, fällt die Linie, nimmt er ab.

19 Juli 215 Rohstoffpreise im Überblick Ausgewählte Rohstoffe Aktueller Preis Veränderungen gegenüber (in Prozent): Volatilität (in Prozent): in USD 2 Wochen 1 Monat 3 Monate 6 Monate 12 Monate 3 Tage 9 Tage I. Energie NYMEX WTI Rohöl 5,96-15, -1,7-1,4-1,4-47,1 35,9 37,5 ICE Brent Rohöl 57, -1,6-3, -1,3-1,3-46,6 31,7 35,5 NYMEX Benzin 189,57-6,2 9,6 9,7 9,7-32,4 35,5 35,2 NYMEX Heizöl 166,83-1,9-4,6-9,8-9,8-43, 33,2 33,1 ICE Gasoil 52,75-9,7-3,3-6, -6, 26,7 27,2 NYMEX Erdgas 2,86,7 2,8-5,5-5,5-3,3 39,6 36,8 II. Agrarprodukte Mais 441, 19,6 1, 4,8 4,8-1,2 3, 23,1 Weizen 562,25 14,2 7,6-7, -7, -13,9 38,3 35,7 Soja 111, 7,6 5,8,5,5-11,9 26,1 18,2 Kaffee 128,85-1, -7,4-26, -26, -3,3 29,2 32,6 Zucker 12,27 6,2-3,2-21,7-21,7-36,8 28,6 27, Baumwolle 65,24 2,1 1,4 1,3 1,3-15,9 19,8 16,4 III. Industriemetalle Aluminium, Future (3M) 1718, 1,6-3,8-7,3-7,3-9,1 13,8 17,6 Kupfer (Future, 3M) 5531, -2,3-8,4-12,2-12,2-21,2 24,8 21,6 Zink 277,5 1,6 -,2-4,6-4,6-6,3 21,2 19,9 Blei 1868, 4,6 2,6,5,5-14, 24,8 24,7 Eisenerz 53,3,2-2,7-23,1-23,1-41, 23,1 IV. Edelmetalle Gold 1145,85-4,5-3,2-3,5-3,5-13,1 1,5 12,9 Silber 15,4-6,6-9,3-4,2-4,2-28,1 18,1 23,8 Platin 11,5-6,8-11,4-16,9-16,9-31,7 14, 17,7 Palladium 631,4-1,8-14,2-2,9-2,9-25,1 24,3 22,5 V. Edelmetale, rel. Preise Gold-Silber 76,19 2,4 6,8,7,7 2,8 14,7 14,8 Gold-Platin 1,13 2,5 9,2 16, 16, 27,4 13,6 11,1 Gold-Palladium 1,81 7, 12,7 22,3 22,3 16,1 24,9 2,9 Palladium-Platin,62-4,3-3,1-5, -5, 9,8 21,8 18,3 Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen. S&P Rohstoffpreisindices (auf US-Dollar-Basis) Gesamtindex Industriemetalle Energie Agrarprodukte Quelle: Bloomberg. Serien sind indexiert (Januar 27 = 1).

20 2 17. Juli 215 Ausgewählte Handelsdaten aus dem Edelmetallmarkt Comex Gold- und Silberbestände (Millionen Feinunzen) (a) Gold 12 (b) Silber, Quelle: Bloomberg.,18,17,16,15,14,13,12,11,1, Gold-Future-Markt: Handelsvolumen und Open Interest, jeweils in Mrd. USD (Tagesdaten) Gesamte Handelsvolumen, Mrd. USD 'Open Interest', gesamt, Mrd. USD Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen. Gold-Future-Markt: Handelsvolumen und Open Interest, jeweils in Feinunzen (Tagesdaten) Gesamtes Handelsvolumen, Feinunzen 'Open Interest', gesamt, Feinunzen Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen.

21 Juli 215 Bitcoinpreis und Wertentwicklungen verschiedener Anlageklassen Bitcoin in US-Dollar Quelle: Bloomberg. Wertentwicklung verschiedener Anlageklassen seit Jahresanfang in Prozent (a) In nationaler Währung (b) In Euro S&P 5 Nasdaq Euro STOXX 5 FTSE 1 DAX Swiss MI Nikkei Hang Seng Bovespa Russia CRB Index Gold Silber Rohöl EURUSD EURJPY EURGBP EURCHF USDCAD USDGBP USDJPY US-Staatsanleihe 7-1 J. US-Staatsanleihe 1-3 J. Euro-Staatsanleihe 7-1 J. Euro-Staatsanleihe 1-3 J. UK-Staatsanleihe 7-1 J. UK-Staatsanleihe 1-3 J. Japan-Staatsanleihe 7-1 J. Japan-Staatsanleihe 1-3 J ,3-3,4-4,3-1,1-6,9-1,3-13,4 -,9-2, -,6, 3,1 8,9 3,5 1,4 5,3 6,6 5,8, 3,6 1,3,7,6,1 11,6 17, 19,5 18, 18,3 S&P 5 Nasdaq Euro STOXX 5 FTSE 1 DAX Swiss MI Nikkei Hang Seng Bovespa Russia CRB Index Gold Silber Rohöl EURUSD EURJPY EURGBP EURCHF USDCAD USDGBP USDJPY US-Staatsanleihe 7-1 J. US-Staatsanleihe 1-3 J. Euro-Staatsanleihe 7-1 J. Euro-Staatsanleihe 1-3 J. UK-Staatsanleihe 7-1 J. UK-Staatsanleihe 1-3 J. Japan-Staatsanleihe 7-1 J. Japan-Staatsanleihe 1-3 J ,7-1,1-6,9-1,3-13,4 -,9-4,2-3,6 13,2 19, 17, 13,8 19,5 18,7 25, 16,8 3,9 6,8 5,9 11,5 11,6, 3,6 11,4 1,9,6 8,2 1,3 33,8 Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen.

22 INVESTMENT Juli 215 BEI DEGUSSA KÖNNEN SIE SPIELEND IN EDELMETALLE INVESTIEREN. Gute Taktiker erkennt man daran, dass sie das Angenehme mit dem Nützlichen verbinden. So ist zum Beispiel jeder der 28 Steine unseres Domino-Spiels ein kleiner Degussa Barren aus 5 Gramm Feinsilber. Der Verkaufspreis der insgesamt 1.4 Gramm Silber in der edlen Mahagonibox liegt nahe am reinen Silberpreis. Damit hat sich dieses raffinierte Geschenk unser Signet Investment Plus verdient. GOLDGESCHENKE.DE Degussa. Die ganze Welt der Edelmetalle unter: degussa-goldhandel.de + P S L U + Frankfurt I Berlin I Hamburg I Hannover I Köln I München I Nürnberg I Pforzheim I Stuttgart I Zürich I London I Madrid I Singapur