News Flash. Dürr Verkaufen. Entwicklung im laufenden Geschäftsjahr. Guter Jahresauftakt 2006 im Kurs bereits enthalten. Anlass: Q1-Bericht

Transkript

1 News Flash. Verkaufen Kursziel: 24,00 Kurs: 26, :13 h Letztes Rating/ Kursz.: Halten / 20,00 Letzte Analyse: S&P-Rating: B Maschinenbau Anzahl Aktien: 15,7 Mio. Marktkapitalisierung: 419,2 Index: Prime Industrial Indexgewicht: 0,13 % Beta: 1,00 Dürr Anlass: Q1-Bericht Guter Jahresauftakt 2006 im Kurs bereits enthalten Der gute Start ins neue Jahr wurde mit einem Kurszuwachs von knapp 35 % seit der Bilanzvorlage am (und dem Hinweis auf einen deutlich verbesserten Auftragseingang) honoriert. Obwohl noch ein langer, mühsamer Weg vor dem Unternehmen liegt, sieht der Markt momentan vor allem die Chancen und blendet die Risiken weitgehend aus. Eine erfolgreiche Umsetzung des FOCUS-Programms scheint weitgehend eingepreist, obwohl temporäre Rückschläge nicht unwahrscheinlich sind und der operative Erfolg frühestens in einem Jahr deutlicher sichtbar werden dürfte. Daher senken wir unser Rating von Halten auf Verkaufen mit einem von 20,00 auf 24,00 erhöhten Kursziel. neu Gewinn je Aktie bisher EV/Umsatz EV/EBITDA KGV ,30 0,32 0,4 19,9 87,8 2006e 0,40 0,46 0,4 9,9 66,6 2007e 1,44 1,49 0,4 6,7 18,4 2008e 1,79 n.a. 0,4 6,0 14,8 Rechnungslegung: IFRS Kalender: HV: Q2: Dividende 2006e: 0,20 Umsatz EBITDA EBIT EBIT-Marge Aktienkennzahlen Unternehmenszahlen Nettoergebnis ,6 27,0 3,5 0,2 % 4,3 2006e 1.372,0 54,5 33,0 2,4 % 6,3 2007e 1.428,0 80,5 58,5 4,1 % 22,6 2008e 1.484,0 89,0 66,5 4,5 % 28,1 ISIN: DE Bloomberg: DUE GY Reuters: DUEG.DE Entwicklung im laufenden Geschäftsjahr Unternehmenszahlen Q Q Veränderung Fortgeführte Aktivitäten Harald Rehmet Diplom-Betriebswirt (FH) Investmentanalyst Tel harald.rehmet@lbbw.de Equity Research Landesbank Baden- Württemberg Am Hauptbahnhof Stuttgart Auftragseingang () 429,9 323,3 33,0% Umsatz () 309,3 293,3 5,5% EBIT () -1,5-2,0 n.m. Konzernergebnis () -4,6-6,5 n.m. Quelle: Dürr Der Auftragseingang lag noch etwas höher als ursprünglich mit 400 avisiert wurde. Damit konnte der Auftragsbestand per im Vergleich zum Jahresende auf 840,2 aufgestockt werden. Sowohl Umsatz als auch Ergebnis waren etwas besser als von uns erwartet, allerdings ist die Aussagekraft der Q1-Zahlen saisonal bedingt grundsätzlich als eingeschränkt zu werten. Bitte beachten Sie den Disclaimer auf der letzten Seite dieser Studie.

2 Landesbank Baden-Württemberg Seite 2 News Flash. Der Auftragsschub wurde ausschließlich von PAS getragen. Drei größere Projekte aus China und Indien führten zu einem Schub von 48 % auf 354,4, entsprechend kletterte der Asienanteil am Ordervolumen auf 39 %. In Nordamerika konnte dagegen lediglich ein größerer Modernisierungsauftrag verbucht werden, insgesamt erreichte der Anteil 21 %. Demgegenüber sank der Auftragseingang bei MPS um knapp 10 % auf 77,3, wobei Schenck RoTec allein um 15 % zulegen konnte. Dürr machte dafür, in einem schwierigen Markt, den Verzicht auf margenschwache Aufträge bei Ecoclean geltend. Die umfangreiche Kapazitätsanpassung lässt dies u. E. mittlerweile auch zu (im Gegensatz zu den Vorjahren). Der MPS-Umsatz erhöhte sich um 3 % auf 65,1, das negative EBIT konnte um 1,2 auf 2,7 verbessert werden. Bei PAS stieg der Umsatz um 6 % auf 244,2. Obwohl der Turnaround bei Factory Assembly Systems noch aussteht, konnte das EBIT um 27 % auf 3,3 gesteigert werden. Unter Einschluss des Corporate Center (-2,0 nach 2,3 ) ergab sich auf Konzernebene eine Verbesserung um 0,5 auf 1,5. Die durchschnittliche Nettofinanzverschuldung sank im Vorjahresvergleich um mehr als 200 auf 104,1. Der saisonale Anstieg seit dem Jahresende (-84,9 ) fiel deutlich geringer als sonst üblich aus. Das Finanzergebnis spiegelt diese Entwicklung durch den teuren Bond nur unterproportional wider. Der negative Wert sank um 2,8 auf 5,7. Der Verlust aus den fortgeführten Aktivitäten verringerte sich entsprechend von 6,5 auf 4,6. Unter Einbeziehung der Discontinued Operations stieg der Konzernverlust von 2,9 auf 4,4. Bewertung Multiplikatorbewertung Peer-Group Kurs EV/Umsatz EV/EBITDA EBITDA-Marge KGV 2006e 2007e 2006e 2007e 2006e 2007e 2006e 2007e Gildemeister 8,42 0,59 0,56 7,2 6,3 8,2% 8,9% 18,7 12,4 Heidelberger Druck 41,58 0,99 0,95 7,3 7,0 13,5% 13,5% 18,6 17,5 IWKA 23,60 0,46 0,43 8,4 6,3 5,5% 6,8% 32,3 13,7 Koenig & Bauer 30,90 0,33 0,32 5,9 5,2 5,6% 6,2% 14,6 12,4 Krones 108,10 0,59 0,55 6,0 5,4 9,9% 10,3% 13,7 12,2 Schuler 6,20 0,41 0,40 7,4 6,5 5,5% 6,1% 17,0 11,4 Median 0,52 0,49 7,2 6,3 6,9% 7,9% 17,8 12,4 Dürr 26,65 0,39 0,38 9,9 6,7 4,0% 5,6% 66,6 18,5 Auf-/Abschlag zum Peer Group-Median -24,8% -23,0% 37,1% 6,9% 274,0% 49,6% Quelle: LBBW Die Multiples bewegen sich am oberen Ende der Peergroup, die ihrerseits an der sehr guten Branchenentwicklung partizipieren und ihre Bewertungskennziffern nach oben schrauben konnten. Am wenigsten ausgeprägt ist der Aufschlag beim EV/EBITDA, der auf Basis 2007 sowohl gegenüber dem Median als auch dem Closest Comparable IWKA gleich hoch ausfällt. Aus der Bewertungsübersicht lässt sich nach unserer Einschätzung zunächst kein weiteres Kurspotenzial mehr ableiten.

3 Landesbank Baden-Württemberg Seite 3 News Flash. Empfehlung Der gute Start ins neue Jahr wurde mit einem Kurszuwachs von knapp 35 % seit der Bilanzvorlage am (und dem Hinweis auf einen deutlich verbesserten Auftragseingang) honoriert. Obwohl noch ein langer, mühsamer Weg vor dem Unternehmen liegt, sieht der Markt momentan vor allem die Chancen und blendet die Risiken weitgehend aus. Eine erfolgreiche Umsetzung des FOCUS-Programms scheint weitgehend eingepreist, obwohl temporäre Rückschläge nicht unwahrscheinlich sind und der operative Erfolg frühestens in einem Jahr deutlicher sichtbar werden dürfte. In unseren Prognose für 2008 bleiben wir mit einer EBT-Marge von 3,1 % unterhalb der Guidance von 4 %, was unsere Zuversicht im Hinblick auf FOCUS zeigt. Allerdings wurde operativ zuletzt 1993 eine Marge von mehr als 3 % erzielt, was unsere Skepsis über den Zielwert belegt. Unsere Übersicht zeigt, dass die Bewertung mittlerweile deutlich über der Peergroup liegt, obwohl die Rentabilität eher unterdurchschnittlich einzuschätzen ist. Dies dürfte sich auch mit Blick auf 2008 nicht grundsätzlich ändern. Nachdem sich der Kurs seit Ende Oktober 2005 nahezu verdoppelt hat, hat das Risiko einer ausgeprägten Konsolidierung innerhalb unseres Ratinghorizonts von sechs Monaten deutlich zugenommen. So hat bspw. auch der Großaktionär Heinz Dürr GmbH seine Aktien aus der Kapitalerhöhung vom Dezember 2005 im April 2006 außerbörslich an institutionelle Investoren weiter platziert. Vor diesem Hintergrund senken wir unser Rating von Halten auf Verkaufen mit einem von 20,00 auf 24,00 erhöhten Kursziel. Ausblick Die Projektpipeline wurde vom Vorstand als anhaltend stark eingeschätzt, so dass der Optimismus eher zugenommen hat. Auch in Nordamerika hat sich der Horizont aufgehellt. Gleichwohl wurde bestätigt, dass das Unternehmen noch einen langen Weg vor sich hat. Die Guidance für 2006 wurde unverändert aufrecht erhalten, wonach Dürr u.a. von einem leicht positiven Ergebnis nach Steuern ausgeht. Im Hinblick auf den guten Auftragseingang, der zum Teil erst 2007 zur Abrechnung kommt, haben wir unsere Umsatzerwartung für 2007 leicht angehoben. Allerdings haben wir auch unsere Schätzungen für das Finanzergebnis leicht revidiert, so dass wir per saldo von einem etwas geringeren Ergebnis als bisher ausgehen. Für 2006 bedeutet dies 0,40 je Aktie im Vergleich zu bisher von 0,46 und in 2007 von 1,44 nach 1,49. In unserer Ersteinschätzung für 2008 gehen wir von einem Umsatzwachstum von 4 % auf 1,48 Mrd. aus. Nachdem die Effekte von FOCUS voll wirksam sein dürften, erwarten wir eine weitere Margenausdehnung auf 6,0 % beim EBITDA und 3,1 % beim EBT. Im Hinblick auf die Zielrenditen des Unternehmens (EBITDA 8 %, EBT 4 %) bleiben wir aus Vorsichtsgründen zunächst noch deutlich dahinter zurück. Die Erfahrungen der Vergangenheit lassen die Zielwerte aus unserer Sicht als äußerst ambitioniert erscheinen.

4 Landesbank Baden-Württemberg Seite 4 News Flash. Gewinn- und Verlustrechnung e 2007e 2008e Umsatzerlöse 1725,8 1400,6 1372,0 1428,0 1484,0 Umsatzkosten 1485,2 1180,4 1128,3 1158,0 1199,0 Bruttoergebnis 240,6 220,2 243,7 270,0 285,0 Marge 13,9% 15,7% 17,8% 18,9% 19,2% Forschung und Entwicklung 20,3 21,1 21,7 22,5 23,5 Vertriebs- und Verwaltungskosten 187,6 190,4 187,0 187,0 193,0 Sonstige betriebliche Erträge und Aufwendungen -3,1 5,3 2,0 2,0 2,0 EBITDA 57,0 27,0 54,5 80,5 89,0 Marge 3,3% 1,9% 4,0% 5,6% 6,0% Abschreibungen 21,2 23,6 21,5 22,0 22,5 EBIT 35,8 3,5 33,0 58,5 66,5 Marge 2,1% 0,2% 2,4% 4,1% 4,5% Finanzergebnis 24,5 36,3 23,0 21,4 20,5 EBT 11,3-32,8 10,0 37,1 46,0 Marge 0,7% -2,3% 0,7% 2,6% 3,1% Einmal-/Restrukturierungsaufwand -6,8-73,8 0,0 0,0 0,0 EE-Steuern 5,6-2,1 3,9 14,5 17,9 EAT (continuing operations vor Anteilen Dritter) -1,1-104,5 6,1 22,6 28,1 Marge -0,1% -7,5% 0,4% 1,6% 1,9% Anteile anderer Gesellschafter -1,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Ergebnis Discontinuing operations 5,8 108,9 0,2 0,0 0,0 Überschuss des Konzerns 5,7 4,3 6,3 22,6 28,1 Marge 0,3% 0,3% 0,5% 1,6% 1,9% Ergebnis je Aktie in (Continuing operations) 0,00-7,26 0,39 1,44 1,79 Ergebnis je Aktie in (Dürr Konzern) 0,40 0,30 0,40 1,44 1,79

5 Landesbank Baden-Württemberg Seite 5 News Flash. Die LBBW unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin), Bonn/Frankfurt. Die LBBW verwendet ein dreistufiges, absolutes Aktienrating-System. Die jeweiligen Einstufungen sind mit folgenden Erwartungen verbunden: Kaufen: Das Kurspotenzial der Aktie beträgt mindestens 10 %. Halten: Das Kurspotenzial der Aktie liegt zwischen 0 % bis 10 %. Verkaufen: Es wird eine negative Kursentwicklung der Aktie erwartet. Die Ratings beziehen sich auf einen Zeithorizont von bis zu 6 Monaten. Prozentuale Verteilung aller aktuellen Aktienratings der LBBW Kaufen Halten Verkaufen 41,4 % 45,2 % 13,4 % Ratingänderungen der letzten 12 Monate Datum Rating Kaufen Halten Diese Publikation beruht auf von uns nicht überprüfbaren, allgemein zugänglichen Quellen, die wir für zuverlässig halten, für deren Richtigkeit und Vollständigkeit wir jedoch keine Gewähr übernehmen können. Sie gibt unsere unverbindliche Auffassung über den Markt und die Produkte zum Zeitpunkt des Redaktionsschlusses wieder, ungeachtet etwaiger Eigenbestände in diesen Produkten. Diese Publikation ersetzt nicht die persönliche Beratung. Sie dient nur zu Informationszwecken und gilt nicht als Angebot oder Aufforderung zum Kauf oder Verkauf. Für weitere zeitnähere Informationen über konkrete Anlagemöglichkeiten und zum Zwecke einer individuellen Anlageberatung wenden Sie sich bitte an Ihren Anlageberater. Die LBBW hat Vorkehrungen getroffen, um Interessenkonflikte bei der Erstellung und Weitergabe von Finanzanalysen soweit wie möglich zu vermeiden oder angemessen zu behandeln. Dabei handelt es sich insbesondere um: institutsinterne Informationsschranken, die Mitarbeitern, die Finanzanalysen erstellen, den Zugang zu Informationen versperren, die im Verhältnis zu den betreffenden Emittenten Interessenkonflikte der LBBW begründen können, das Verbot des Eigenhandels in Papieren für die oder für deren Emittenten die betreffenden Mitarbeiter Finanzanalysen erstellen und die laufende Überwachung der Einhaltung gesetzlicher Pflichten durch Mitarbeiter der Compliance-Stelle. Wir weisen darauf hin, dass die LBBW oder mit ihr verbundene Unternehmen zum an der Gesellschaft eine Beteiligung von mindestens 5% des Grundkapitals halten, eine Vereinbarung über das Erstellen von Finanzanalysen über den Emittenten oder dessen Finanzinstrumente getroffen haben, die Gesellschaft am Markt durch das Einstellen von Kauf- oder Verkaufsaufträgen betreuen.