Corporate Finance, Kurs-Nr Probeprüfung

Transkript

1 (Bitte in Blockschrift) Name:... Vorname:... Matrikelnummer:... Erreichte Punkte: Aufgabe 1:... Aufgabe 2:... Aufgabe 3:... Aufgabe 4:... Aufgabe 5:... Aufgabe 6:... Ass.-Prof. Dr. Axel Kind Corporate Finance Division Faculty of Economics and Business Administration (WWZ) University of Basel Fall 2008 Corporate Finance, Kurs-Nr Probeprüfung Prügungsdatum: Zeit: Maximale Punktzahl: Bearbeitungszeit: 90 Punkte 90 Minuten Hinweise: 1. Alle Aufgaben sind zu bearbeiten. 2. Zugelassene Hilfsmittel sind ein einfacher Taschenrechner, sowie ein DIN A4 Blatt (beidseitig beschriftet). 3. Prüfen Sie bitte vor Beginn der Bearbeitung, ob alle Blätter des Prüfungstextes vollständig vorliegen (13 Seiten inklusive Deckblatt). Viel Erfolg!

2 Aufgabe 1: Multiple Choice (30 Punkte) Bei jeder Teilprüfung ist genau eine Aussage richtig. Kreuzen Sie die Aussage an, die am ehesten zutrifft. Eine richtige Antwort gibt 3 Punkte. Eine falsche Antwort gibt einen Abzug von 2 Punkten. Keine Antwort gibt 0 Punkte. Insgesamt werden keine negativen Punkte für diese Aufgabe vergeben. 1. Kapitalkosten Falls eine Unternehmung in mehr als einem Wirtschaftssekor tätig ist, bietet es sich trotzdem an, mit demjenigen Kapitalkostensatz desjenigen Sektores die Kapitalkosten zu ermitteln, der die höchste Marktkapitalisierung hat. Die Kapitalkosten können so einheitlich ermittelt werden. Der Wert von risikoreichen Investitionen wird überschätzt, wenn man deren Cashflows mit den durchschnittlichen Kapitalkosten abdiskontiert. Die Kapitalkosten eines Projektes ergeben sich ausschliesslich aus dem Risiko des Unternehmens. Wenn die Cashflows einer Investition als Ertrag auf das Gesamtkapital gemessen werden, sollten die Cashflows der Investition mit den Eigenkapitalkosten diskontiert werden, damit das Risiko konsistent abgebildet wird. 2. Kapitalaufwand (= Capital Expenditures) Welche Aussage trifft nicht zu? Das Problem des Kapitalaufwandes bei der Investitionsbewertung ist dasjenige, dass er negative Cashflows verursacht ohne dabei verbucht zu werden. Die Kapitalaufwendungen werden in Neuinvestitionen und Ersatzinvestitionen unterteilt. Der Bedarf an Ersatzinvestitionen hat einen positiven Zusammenhang mit dem Alter der Investition. Ersatzinvestitionen dienen dazu, den Wert bereits bestehender Anlagen zu steigern. 3. Kosten Bei einer Investitionsentscheidung müssen sämtliche Kosten, die anfallen werden oder bereits angefallen sind, mitberücksichtigt werden. Sunk costs ist eine andere Bezeichnung für Fixkosten. Die Kosten, die vom Headquarter verursacht werden, sollten unter keinen Umständen einem Projekt zugeordnet werden. Als sunk costs eines Projektes werden Kosten bezeichnet, die bereits vor der Analyse des Projektes angefallen sind. 2/13

3 4. Net Present Value vs. interner Zinssatz Welche Aussage trifft nicht zu? Eine Investition hat genau einen Net Present Value, während sie mehrere interne Zinssätze haben kann. Bei zwei Projekten mit idenitschem internen Zinsfuss ist der Net Present Value des grösseren Projektes grösser als derjenige des kleineren Projektes, da der NPV den absoluten Ertrag berechnet. Bei zwei Projekten mit idenitschem Net Present Value ist der interne Zinssatz des grösseren Projektes grösser als derjenige des kleineren Projektes, da der IRR den relativen Ertrag berechnet. Die interne Zinssatzmethode nimmt an, dass die bereits angefallenen Cashflows reinvestiert werden und dabei einen Return in der Höhe des internen Zinssatzes erwirtschaften. 5. Eigenkapital Wenn eine Firma mehr Verbindlichkeiten hat als sie Wert ist, hat das Eigenkapital keinen Wert mehr. Wenn eine Firma mehr Verbindlichkeiten hat als sie Wert ist, kann man nicht von financial distress sprechen, da das Eigenkapital immer noch einen gewissen Wert hat. Aufgrund der Optionseigenschaften des Fremdkapitals, hat das Fremdkapital immer noch einen positiven Wert, wenn die Verbindlichkeiten grösser sind als der Firmenwert. Der Grund dafür liegt darin, dass die Möglichkeit besteht, dass der Firmenwert über den Wert der Verbindlichkeiten ansteigen kann bis zur Maturität des Fremdkapitals. Sowohl der Wert des Eigenkapitals, als auch der Wert des Fremdkapitals haben einen positiven Zusammenhang mit dem Firmenwert. 6. Eigenkapitalgeber vs. Fremdkapitalgeber Welche Aussage trifft nicht zu? Zu grosse Dividendenzahlungen können zu einem Vermögenstransfer von Fremdkapitalgebern zu Eigenkapitalgebern führen. Da die Auzahlungen von Fremdkapital und Eigenkapital Eigenschaften von Optionen besitzen, haben sowohl Eigenkapitalgeber als auch Fremdkapitalgeber einen Anreiz, das Risiko der Investitionen eines Unternehmens zu erhöhen. Bekanntlich ist der Wert aller Optionen positiv korreliert ist mit der Volatilität des Underlyings. Ein konglomerater Unternehmenszusammenschluss (= Zusammenschluss zweier Firmen mit unterschiedlicher betrieblicher Tätigkeit), welche den Leverage nicht erhöht, kann zu einem Vermögenstransfer von Eigenkapitalgeber zu Fremdkapitalgeber führen, da das Risiko für die Fremdkapitalgeber in diesem Fall sinken kann. Eine Gefahr des Vermögensverlustes von Fremdkapitalgeber besteht darin, dass Eigenkapitalgeber einen Anreiz haben, in gewisse wertvernichtende Projekte zu investieren. 3/13

4 7. Eigenschaften von Eigenapital Genussscheine (= Preferred Stocks) haben wie normale Aktien einen Residualanspruch auf den Firmenwert bei Liquidation. Solange die Eigentümer von Genussscheinen nicht die kompensierte Dividendenzahlung (aktuelle und vergangene Zahlungsraten) erhalten haben, darf die Unternehmung keine Dividende an die normalen Aktienbesitzer auszahlen. Der einzige Unterschied zwischen Genussscheinen und normalen Aktien besteht darin, dass Genussscheine normalerweise keine Stimmrechte besitzen. Der einzige Unterschied zwischen Genussscheinen und normalen Aktien besteht darin, dass Genussschein mehr Stimmrechte besitzen als normale Aktien. 8. Mezzanine Finanzierung Welche Aussage trifft nicht zu? Wandelanleihen (= Convertible Bonds) zeichnen sich dadurch aus, dass sie in Aktien umgewandelt werden können, sobald das Risiko der Firma gestiegen ist (Vertrag mit Kovenanten). Mezzanine Finanzierungsinstrumente haben eine dem Eigenkapital übergeordnete Seniorität. Mezzanine Finanzierungsinstrumente sind hybride Finanzierungsinstrumente, da sie Eigenschaften von Fremd- und Eigenkapital aufweisen. Wandelanleihen schützen Investoren besser vor der Gefahr des Riskshiftings als herkömmliche Anleihen. 9. Lebenszyklus eines Unternehmens Mit zunehmendem Alter von Unternehmen wird die Wichtigkeit der Fremdfinanzierung immer grösser. Sobald ein Unternehmen den Höhepunkt des Umsatzes erreicht hat, wird es interessant für einen Einstieg von Venure Kapitalisten. Mit zunehmendem Alter von Unternehmen nehmen die Bedürfnisse der externen Finanzierung zu, da die Firma bis zu einem gewissen Punkt immer grösser wird und daher erhöhte Kapitalbedürfnisse hat. Mit zunehmendem Alter von Unternehmen wird irgendwann ein Punkt erreicht, bei dem die Unternehmung einen immer kleiner werdenden Pool an wertgenerierenden Investitionsmöglichkeiten hat. Manager sollten zu diesem Zeitpunkt die Cashflows an die Aktionäre ausschütten. 4/13

5 10. Trade-off Theorien der Kapitalstruktur Eine Firma mit einem hohen Unternehmenssteuersatz wird tendenziell einen niedrigen Leverage aufweisen. Eine Firma, die bedeutende Garantieleistungen auf eigene Produkte verspricht, wird tendeziell einen hohen Leverage aufweisen. Eine Firma mit einem hohen Reputationskapital wird tendenziell einen hohen Leverage aufweisen. Eine Firma mit hohen Abschreibungsraten wird tendenziell einen niedrigen Leverage aufweisen. 5/13

6 Aufgabe 2: Optionen (10 Punkte) (a) Sie beobachten folgendes Payoffdiagramm: Payoff X 1 X 2 S Wie können Sie dieses Payoffprofil mit Hilfe von Plain-Vanilla Optionen replizieren? [Optionsprämien werden hier vernachlässigt] (5 Punkte) 1 Put long auf S mit Strike X Call long auf S mit Strike X Call short auf S mit Strike X 3 (b) Von welchen Faktoren ist der Preis einer Calloption laut Black-Scholes abhängig und wie beeinflussen diese Faktoren den Preis? (5 Punkte) Kurs des Underlyings: positiver Zusammenhang Strike: negativer Zusammenhang Zinssatz: positiver Zusammenhang Volatilität des Underlyings: positiver Zusammenhang Laufzeit der Option: positiver Zusammenhang 6/13

7 Aufgabe 3: CAPM und Kapitalkosten (10 Punkte) (a) Sie beobachten zwei Assets A und B: E(R i ) β A 10% 0.5 B 30% 2 Die Marktrendite sei 15%. Sind diese Anlagen, wenn ein risikoloser Zinssatz von 5% unterstellt wird, mit dem CAPM konsistent zu bewerten? Begründen Sie graphisch (inklusive Beschriftung) und rechnerisch.(4 Punkte) Rendite R B =0.3 R M =0.15 R A =0.1 R f =0.05 β A β M β B CML β Firma A ist konsistent mit dem CAPM. B ist unterbewertet. Für A: E(R A )= ( ) = 10% Für B: E(R B )= ( ) = 25% 30% 7/13

8 (b) Das CAPM wird sehr häufig für die Berechnung von Kapitalkosten verwendet. Was gibt es für Kritikpunkte am CAPM und warum hat es sich trotzdem sowohl in der Theorie als auch in der Praxis gehalten? (6 Punkte) Marktportfolio nicht messbar Andere Variablen erklären die erwartete Rendite besser als das Beta Parameter sind über den Zeitablauf nicht konstant Die alternativen Modelle sind komplizierter und benötigen oft mehr Informationen. Hinzu kommt, dass der Unterschied zum CAPM zu gering ist, um die zusätzlichen Bemühungen zu rechtfertigen. 8/13

9 Aufgabe 4: Kapitalkosten in der Modigliani-Miller Welt (mit Steuern)(10 Punkte) Der CFO der Firma YX bittet Sie, die Kapitalkosten des Unternehmens zu verifizieren. Dazu erhalten Sie folgende Angaben: Leverage β einer eigenfinanzierten Markt- Risikoloser Steuersatz (= D/E) Firma im selben Business rendite Zinssatz % 5% 20% (a) Wie hoch sind die Fremdkapitalkosten dieser Firma, wenn Sie wissen, dass die Unternehmung solide Cashflows hat und nicht Konkurs gehen wird? (3 Punkte) Fremdkapitalkosten =(1 τ) 0.05 = 0.04 = 4% (b) Wie hoch sind die Eigenkapitalkosten dieser Firma? (4 Punkte) β EK =1.5 (1 + (1 τ) 2) = 3.9 Eigenkapitalkosten = ( ) = = 24.5% (c) Wie hoch sind die Gesamtkapitalkosten dieser Firma? (3 Punkte) Gesamtkapitalkosten = % + 2 4% = 10.83% 3 3 9/13

10 Aufgabe 5: Projektfinanzierung unter Modigliani-Miller (15 Punkte) Die geschätzten Cashflows einer Firma für die nächsten 3 Jahre sind: 1. Jahr 2. Jahr 3. Jahr Nach dem dritten Jahr wachsen die Cashflows mit einer Rate von 3% pro Jahr (Grundlage sind die 600 im 3. Jahr) über eine unendlich lange Laufzeit. Die Diskontrate, welche das Risiko der Unternehmung widerspiegelt, sei 8%. (a) Was ist der Wert der Firma aus heutiger Sicht? (3 Punkte) V 0 = = CHF (b) Nun sollen Sie für die Unternehmung die Auswirkung einer Investition beschreiben. Die Cashflows der neuen Investitionen sehen wie folgt aus: t=0 t=1 t= Um dieses Projekt finanzieren zu können, nimmt die Firma einen Kredit auf. Nehmen Sie an, dass die Firma bisher 100% eigenfinanziert war und sie den Kredit in einem Jahr mit einem Betrag von CHF tilgen muss (R=5%). Wieviel Wert generiert die Investition für die Eigenkapitalgeber und die Fremdkapitalgeber aus heutiger Sicht (t=0)? (4 Punkte) ΔWOS = = CHF ΔWOB = =0 10/13

11 (c) Nehmen Sie an, dass das Projekt aus (b) nicht mit Fremd- sondern mit Eigenkapital finanziert werde und dass die Anzahl der bereits ausgegebenen Aktien 100 ist. Wie viele neue Aktien muss die Firma emittieren, um das Projekt finanzieren zu können und wie hoch ist der neue Aktienkurs des Unternehmens? (8 Punkte) P old = = CHF Für die Finanzierung des neuen Projektes muss gelten (wobei m die Anzahl neuemittierter Aktien ist): P new m =1 000 P new = = m 100+(1000/P new) P new = CHF und m = /13

12 Aufgabe 6: Investitionsbewertung (15 Punkte) Die Diamond AG plant in den nächsten drei Jahren intensiv nach Kristallen zu suchen. Dafür wäre heute eine Investition von CHF nötig. Der heutige Preis eines durchschnittlichen Kristalles liegt bei 90.- CHF. Die Abbaukosten pro Kristall werden auf Franken geschätzt. Darüber hinaus wissen Sie, dass der Preis der Kristalle pro Jahr mit gleicher Wahrscheinlichkeit entweder um 20.- Franken steigt oder sinkt. Die geschätzte Abbaurate liegt bei Kristallen pro Jahr und die Cashflows fallen immer zu Beginn eines Jahres an. (a) Bewerten Sie die Investition mittels eines Binomialbaums mit zwei Schritten unter der Annahme, dass im ersten Jahr auf Grund von Bauarbeiten noch kein Abbau möglich ist und der Zinssatz, der das Risiko der Investition wiederspiegelt, 6% ist. (10 Punkte) Baum: B: 110 A: 90 C: 70 D: 130 E: 90 F: 50 D = ( ) = 1.5 Mio. CHF E =(90 100) = CHF F =(50 100) = 2.5 Mio. CHF B = ( ) = CHF C =(70 100) = 1.5 Mio. CHF Abdiskontierte Payoffs in A: ( Mio Mio.) +( Mio.) = CHF NPV des Projektes = CHF = Mio. CHF 12/13

13 (b) Nehmen Sie an, dass die Diamond AG Exklusivrechte für den Kristallabbau hat. Mit was für einem Argument können Sie die Diamond AG davon überzeugen, dass die Investition getätigt werden soll? Zeigen Sie rechnerisch. (5 Punkte) Option to abandon: Produktion nur, falls Preis > Abbaukosten. Es wird nur in den Knoten B und D produziert. NPV des Projektes mit Option =0.25 ( ( )) +0.5 ( ( )) = = CHF NPV > 0 investieren! 13/13