Betriebswirtschaftslehre I

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1 Betriebswirtschaftslehre I für Nebenfachstudenten Wintersemester 2009/2010 Prof. Dr. Dr. Ann-Kristin Achleitner KfW-Stiftungslehrstuhls für Entrepreneurial Finance Prof. Dr. Gunther Friedl Betriebswirtschaftslehre Controlling Prof. Dr. Christoph Kaserer Department of Financial Management and Capital Markets Prof. Dr. Isabell M. Welpe Strategie und Organisation Fakultät für Wirtschaftswissenschaften Technische Universität München 1 Prof. Dr. Christoph Kaserer

2 Teil 1 (Veranstaltung 1-2): Unternehmen und Umwelt LS für Entrepreneurial Finance Prof. Dr. Dr. Ann-Kristin Ki Achleitner Dipl.-Kfm. Bernd Mühlfriedel, CFA Teil 3 (Veranstaltung 6-7): Finanzierung LS für Entrepreneurial Finance Prof. Dr. Dr. Ann-Kristin Achleitner Dipl.-Kfm. Bernd Mühlfriedel, CFA Teil 2 (Veranstaltung 3-5): Internes und externes Rechnungswesen LS für Betriebswirtschaftslehre Controlling Prof. Dr. Gunther Friedl Teil 4 (Veranstaltung 8-10): Investition und Unternehmensbewertung LS für Finanzmanagement und Kapitalmärkte Prof. Dr. Christoph Kaserer Teil 5 (Veranstaltung 11-13): S Entscheidungstheorie Organisation und Personal S Forschung und Entwicklung LS für Strategie und Organisation Prof. Dr. Isabell M. Welpe Marketing Produktion und Supply Chain Mgmt. Management 2 Prof. Dr. Christoph Kaserer

3 Kontakt Betriebswirtschaftslehre - Prof. Dr. Christoph Kaserer Gebäude 5 (Ecke Luisenstraße /Theresienstraße), 2. Stock Sekretariat: Raum 2554 Vorlesungsassistent: Florian Bitsch florian.bitsch@cefs.de Sprechstunde: nach Vereinbarung Telefon: Technische Universität München Arcisstr München Tel.: sekretariat.ifm@wi.tum.de Internet: 3 Prof. Dr. Christoph Kaserer

4 7. Investition 7.1 Grundlagen 4 Prof. Dr. Christoph Kaserer

5 Zahlungsmittelkreislauf (2) (1) CFO (4a) (3) (4b) (1) Zahlungsmittelzufluss durch Kapitalgeber (2) (3) (4a) (4b) Zahlungsmittelabfluss durch Investitionsausgaben Zahlungsmittelzufluss durch operatives Geschäft Zahlungsmittelabfluss durch Reinvestitionen Zahlungsmittelabfluss an Kapitalgeber Unternehmen (Kapitalverwendungsseite) Kapitalmärkte (Kapitalbeschaffungsseite) 5 Prof. Dr. Christoph Kaserer

6 Praxisbeispiel: EON Prof. Dr. Christoph Kaserer

7 Praxisbeispiel: EON Prof. Dr. Christoph Kaserer

8 Praxisbeispiel: EON Prof. Dr. Christoph Kaserer

9 Praxisbeispiel: EON Prof. Dr. Christoph Kaserer

10 7. Investition 7.1 Grundlagen Investition - Begriff Investition = Umwandlung der flüssigen Mittel aus Finanzierung oder Umsatz in Sachgüter, Dienstleistungen oder Forderungen Investition i.w.s. = Investition i.e.s. = Investition in ein Leistungspotential Investition in materielles Anlagevermögen Sämtliche Unternehmensbereiche unabhängig von Erfassung/Erfassbarkeit, z.b. Umlaufvermögen Anlagevermögen Materielles Vermögen Immaterielles Vermögen Finanzielles Vermögen Informationen Human Capital 10 Prof. Dr. Christoph Kaserer

11 7. Investition 7.1 Grundlagen Arten von Investition Kriterium Güterart Zeitlicher Anfall Investitionszweck bzw. -motiv Investitionsarten Sachinvestition (materiell oder immateriell) Finanzinvestition Gründungsinvestition Laufende Investition Ersatzinvestition Rationalisierungsinvestition Erweiterungsinvestition estition Umstellungsinvestition Diversifikationsinvestition z.t. nicht genau abgrenzbar 11 Prof. Dr. Christoph Kaserer

12 7. Investition 7.1 Grundlagen Zentrale Fragestellung in der Investitionensrechnung Rentabilitätsprüfung Problemkreise Langfristiger Zeithorizont Knappheit des Kapitals Komplexität Datenmenge Erfolgsrelevanz 12 Prof. Dr. Christoph Kaserer

13 7. Investition 7.1 Grundlagen Problemlösungsprozess bei Investitionen Umweltanalyse Problemlösungsprozess 1. Analyse der Ausgangslage: Kapitalbedarf Unternehmensanalyse Steuerungsfunktionen: Investitionsmanagement t technische wirtschaftliche soziale Ziele 2. Investitionsziele Planung 3. Investitionsmaßnahmen Entscheidung Kontrolle Führung 4. Investitionsmittel Aufgabenübertragung 4. Durchführung 5. Evaluierung der Resultate 13 Prof. Dr. Christoph Kaserer

14 7. Investition 7.1 Grundlagen Ablauf des Investitionsentscheidungsprozess 1. Anregungsphase 2. Machbarkeitsprüfung Technisch Wirtschaftlich Sozial 3. Investitionsantrag Einsatz von Investitionsrechnungen Planung Ausführungskontrolle Ergebniskontrolle Kontrolle Führung Entscheidung Erfüllung der Zielkriterien aus der Investitionspolitik Aufgabenüber- tragung Maßnahmen zur Umsetzung der Investitionsentscheidungen ngen 14 Prof. Dr. Christoph Kaserer

15 7. Investition 7.1 Grundlagen Bewertungskriterien Technische Wirtschaftliche Zielbewertungskriterien Konzeption Flexibilität Integrierbarkeit Ertrag Aufwand Lieferungsbereitschaft Mengenänderung Sortimentsänderung Fertigungssystem g Fundament Transportsystem Steuerung Stabilität Qualität Wartung/Instandstellung Kapitaleinsatz Laufende Kosten Termintreue Abhängigkeit Soziale Belastung Arbeitsplatzgestaltung Umweltschutz Sicherheit Psychisch Physisch Umweltbelastung Entsorgung Job enlargement Job enrichment Verantwortung Unfallgefahr Gefahr von Fehlmanipulationen 15 Prof. Dr. Christoph Kaserer

16 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren 16 Prof. Dr. Christoph Kaserer

17 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Investitionsrechenverfahren Methoden der Investitionsrechung Statische Verfahren Dynamisches Verfahren Modellansätze des Operations Research Produktionsorientierte OR-Modelle Gewinnvergleichs- rechnung Interne Zinsfußmethode Finanzorientierte OR-Modelle Kapitalwertmethode Kostenvergleichsrechung Rentabilitäts- rechung Annuitäten- methode Amortisations- Rechnung 17 Prof. Dr. Christoph Kaserer

18 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Kostenvergleichsrechnung Grundlagen Kosten alternativer Investitionsmöglichkeiten mit gleichen Leistungsmerkmalen werden einander gegenübergestellt Die gesamten Kosten eines Investitionsprojekts setzen sich aus den Betriebskosten (variablen Kosten) und den Kapitalkosten (fixen Kosten) zusammen Die Kostenvergleichsrechnung kann sich auf zwei Zeiteinheiten beziehen: - Rechnungseinheit: sinnvoll bei gleicher Ausbringungsmenge g g pro Recheneinheit (z.b. Jahr) - Leistungseinheit: sinnvoll bei unterschiedlicher Ausbringungsmenge pro Recheneinheit (z.b. Stückzahl) 18 Prof. Dr. Christoph Kaserer

19 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Kostenvergleichsrechnung Gesamtkosten pro Rechnungseinheit Gesamte Kosten je Recheneinheit unter der Annahme linearer Abschreibungen: I L I L p K Kb n K b = Betriebskosten I L n p = Investitionsbetrag (Kapitaleinsatz) = Liquidationserlös am Ende der Nutzungsdauer = Laufzeit des Investitionsprojektes = Zinssatz (in Prozent/Jahr) 19 Prof. Dr. Christoph Kaserer

20 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Kostenvergleichsrechnung Break-even-Analyse Kostenverlauf in Abhängigkeit von der Leistungseinheit: Kosten/Jahr Kapazitätsgrenze Gesamtkosten Anlage 1 Gesamtkosten Anlage 2 Fixe Kosten Anlage 2 Fixe Kosten Anlage 1 X k X Produktionsmenge 20 Prof. Dr. Christoph Kaserer

21 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Kostenvergleichsrechnung Kritische Analyse Das Investitionsprojekt mit den geringsten Kosten wird als am vorteilhaftesten beurteilt Eine Ersatzinvestition ist dann sinnvoll, wenn ihre Kosten unter den Kosten der alten Anlage liegen Vorteile Gute Aussagekraft und wenig Aufwand bei der Beurteilung von Ersatzinvestitionen Geeignet zur Beurteilung von Projekten, bei denen der Erlös - für alle betrachteten Projekte gleich groß ist, oder - nicht auf eine einzelne Investition zugerechnet werden kann, oder - überhaupt nicht gemessen werden kann. Nachteile Erlösseite wird komplett außen vor gelassen. Selbst bei der kostengünstigsten Alternative bleibt es ungewiss, ob ein Gewinnbeitrag generiert wird. Mögliche Kostenveränderungen während der Nutzungsdauer, wie z.b. Lohnerhöhun- gen oder Zinsschwankungen werden nicht berücksichtigt. 21 Prof. Dr. Christoph Kaserer

22 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Kapitalwertmethode Grundlagen K 0 ( e a n t t n t n t 0 0 (1 i ) (1 i ) ) L I 0 t n i = Zeitindex, wobei t = 0, 1, 2,, n = Nutzungsdauer der Investition in Jahren = Kalkulationszinssatz K = Kapitalwert t I a e L = Auszahlungen im Zusammenhang mit der Anschaffung des Investitionsobjekts = jährliche Auszahlungen aus der Nutzung des Investitionsobjekts = jährliche Einzahlungen aus der Nutzung des Investitionsobjekts = Liquidationserlös am Ende der Nutzungsdauer 22 Prof. Dr. Christoph Kaserer

23 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Kapitalwertmethode Übungsaufgabe Ein Unternehmen hat die Wahl zwischen folgenden beiden Investitionsalternativen: Investition A: - Investitionsbetrag: Einzahlungsüberschuss/Jahr: Nutzungsdauer: 3 Jahre Investition B: - Investitionsbetrag: Einzahlungsüberschuss/Jahr: Nutzungsdauer: 4 Jahre Zudem gilt für beide Projekte: - Kalkulationszinssatz: 10 % - Liquidationswert: 0 Für welche Variante entscheiden Sie sich aufgrund der Berechnung des Kapitalwerts beider Alternativen? 23 Prof. Dr. Christoph Kaserer

24 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Kapitalwertmethode Kritische Analyse Eine Investition ist vorteilhaft, wenn der Kapitalwert größer Null ist. Von mehreren Investitionsalternativen ist die zu wählen, die den größten Kapitalwert aufweist. Vorteile Betrachtung mehrerer Perioden Berücksichtigung g verschiedener Ein- bzw. Auszahlungszeitpunkte relativ einfaches Rechenverfahren Aussagen sowohl über die absolute, als auch die relative Vorteilhaftigkeit von Investitionen Nachteile keine Berücksichtigung der Unsicherheit Vernachlässigung g von Steuern und Inflation 24 Prof. Dr. Christoph Kaserer

25 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Interne Zinssatzmethode (Internal Rate of Return, IRR) Grundlagen I 0 ( e a L n t t n t n t 00 (1 i ) (1 i ) ) t = Zeitindex, wobei t = 0, 1, 2,, n n i I a e L = Nutzungsdauer der Investition in Jahren = Kalkulationszinssatz, IRR = Auszahlungen im Zusammenhang mit der Anschaffung des Investitionsobjekts = jährliche Auszahlungen aus der Nutzung des Investitionsobjekts = jährliche h Einzahlungen aus der Nutzung des Investitionsobjekts i = Liquidationserlös am Ende der Nutzungsdauer 25 Prof. Dr. Christoph Kaserer

26 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Rangordnungsproblem der internen Zinssatzmethode Entscheidung auf Basis des IRR führt möglicherweise zu Fehlent- scheidungen, da die Rangfolge abhängig von den Kapitalkosten ist: Zahlungsreihe 1 {-100, 50, 40, 30, 20} ; IRR(1) = 17,80% Zahlungsreihe 2 { , 10, 20, 30, 100} ; IRR(2) = 15,25% Kapitalw wert Kapitalwertfunktionen der beiden Zahlungsströme Z2 Bei Kapitalkosten 40 > 11,4% ist Z1 zu 30 bevorzugen Z1 0 Z1-10 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 22% 24% Z2 Kalkulationszins 26 Prof. Dr. Christoph Kaserer

27 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Interne Zinssatzmethode Kritische Analyse Vorliegende Fragestellung: Bei welchem Zinssatz wäre der Kapitalwert genau Null? Eine Investition ist vorteilhaft, wenn der interne Zinssatz größer als der geforderte Mindestzinssatz ist. Von mehreren Investitionsalternativen ist die zu wählen, die den höchsten internen Zinssatz aufweist. Vorteile Betrachtung mehrerer Perioden Berücksichtigung g verschiedener Ein- bzw. Auszahlungszeitpunkte Aussagen sowohl über die absolute, als auch die relative Vorteilhaftigkeit von Investitionen Nachteile Bei mehr als 2 Nutzungsperioden muss mit Näherungslösung gearbeitet werden Rangordnungsproblem Keine Berücksichtigung der Unsicherheit Vernachlässigung von Steuern und Inflation 27 Prof. Dr. Christoph Kaserer

28 7. Investition 7.2 Investitionsrechenverfahren Statische vs. dynamische Investitionsrechenverfahren Kriterium Statische Investitionsrechenverfahren Dynamische Investitionsrechenverfahren Betrachteter Eine Periode Mehrere Perioden Zeitraum Recheneinheiten Kosten und Leistungen Auszahlungen und Einzahlungen Verzinsung der Nettozahlungen Wird nicht berücksichtigt Wird berücksichtigt Rechenaufwand Sehr gering Prinzipiell aufwändiger, aber durch Computereinsatz ebenfalls gering Fazit Eignen sich zur Bewertung Liefern genauere Ergebnisse kleinerer Investitionsprojekte über die Wirtschaftlichkeit einer und zu groben Einschätzungen Investition Größere Investitionsprojekte und Grenzfälle sollten immer mit dynamischen Investitionsrechenverfahren analysiert werden 28 Prof. Dr. Christoph Kaserer

29 8. Unternehmensbewertung 8.1 Grundlagen 29 Prof. Dr. Christoph Kaserer

30 8. Unternehmensbewertung 8.1 Grundlagen Übersicht Bewertungsverfahren Bewertungsverfahren Einzelbewertungsverfahren Gesamtbewertungsverfahren t Liquidationswert Ertragswert Substanzwert Discounted Cashflow Economic Value Addedd Cashflow Return on Investment Marktorientierte Unternehmensbewertung 30 Prof. Dr. Christoph Kaserer

31 8. Unternehmensbewertung 8.2 DCF-Methode 31 Prof. Dr. Christoph Kaserer

32 8. Unternehmensbewertung 8.2 DCF-Methode Discounted-Cashflow-Methode (DCF) EK GK FK T t 0 FCF t (1 WACC) ) t FK Hier: Verwendung des sog. Entity-Konzepts FCF t = Freier Cashflow (Free Cash Flow) zum Zeitpunkt t EK = Marktwert des Eigenkapitals FK = Marktwert des Fremdkapitals GK = EK + FK = Marktwert des Unternehmens WACC = Weighted Average Cost of Capital 32 Prof. Dr. Christoph Kaserer

33 8. Unternehmensbewertung 8.2 DCF-Methode Freier Cashflow DCF-Methode: Ableitung des freien Cashflow x = + = +/- - +/- = + = Operatives Ergebnis vor Zinsen und Steuern (1 Steuersatz) Operatives Ergebnis nach Steuern Abschreibungen Brutto-Cashflow Abnahme bzw. Zunahme des Net Working Capital 1 Investitionsausgaben für Anlagevermögen Veränderung sonstiger Vermögensgegenstände Operativer freier Cashflow Nicht-operativer Cashflow Freier Cashflow 1 Net Working Capital = Umlaufvermögen (soweit innerhalb eines Jahres liquidierbar) abzüglich kurzfristiges Fremdkapital 33 Prof. Dr. Christoph Kaserer

34 8. Unternehmensbewertung 8.2 DCF-Methode Weighted Average Cost of Capital (WACC) WACC EK r r (1 s) EK FK GK FK GK Bestimmung der Eigenkapitalkosten r EK : Eigenkapitalkosten = Realzins + Inflationsprämie + (Beta x Marktrisikoprämie) Empirische Bestimmung aus historischen Kapitalmarktdaten mit Hilfe des Capital Asset Pricing Models (CAPM) Bestimmung der Fremdkapitalkosten r FK : Ableiten aus Renditen von Schuldverschreibungen oder Bankverbindlichkeiten Steuerliche Begünstigung (berücksichtigt durch (1 s ), wobei s = Grenzsteuersatz) 34 Prof. Dr. Christoph Kaserer

35 8. Unternehmensbewertung 8.2 DCF-Methode Discounted-Cashflow-Methode (DCF) Kritische Analyse Die DCF-Methode ermittelt den Grenzpreis für ein Unternehmen als Differenz aus dem Marktwert des Gesamtkapitals und des Fremdkapitals des Unternehmens. Der Vergleich des hergeleiteten Unternehmenswertes mit dem tatsächlichen (z.b. Börsenwert) zeigt, ob das Unternehmen hoch oder niedrig bewertet ist. Vorteile Berücksichtigung von vielen Einflussgrößen Ermöglicht internationale Vergleichbarkeit, da weit verbreited Nachteile Prognose von künftigen freien Cashflows sehr komplex Große Sensitivität der Ergebnissen zu den unterstellten Annahmen Unterstellung einer konstanten Kapitalstruktur 35 Prof. Dr. Christoph Kaserer

36 8. Unternehmensbewertung 8.2 DCF-Methode Alternative Discounted-Cashflow-Methode (DCF) Grundlagen EK T FCFE t (1 r ) t EK t 0 FCFE t EK r EK = Freier Eigentümer Cashflow (Free Cash Flow to Equity) zum Zeitpunkt t = Marktwert des Eigenkapitals = Eigenkapitalkosten des Unternehmens 36 Prof. Dr. Christoph Kaserer

37 8. Unternehmensbewertung 8.2 DCF-Methode Freier Eigentümer-Cashflow DCF-Methode: Ableitung des freien Eigentümer-Cashflow /- = Jahresüberschuss nach Steuern Abschreibungen Sonstige nicht auszahlungswirksame Aufwendungen Sonstige nicht einzahlungswirksame Erträge Abnahme bzw. Zunahme des Net Working Capital 1 Cashflow aus Geschätstätigkeit nach Steuern + + = Cashflow aus Investitionstätigkeit Cashflow aus Finanzierungstätigkeit Freier Eigentümer-Cashflow 1 Net Working Capital = Umlaufvermögen (soweit innerhalb eines Jahres liquidierbar) abzüglich kurzfristiges Fremdkapital 37 Prof. Dr. Christoph Kaserer

38 8. Unternehmensbewertung 8.2 DCF-Methode Anwendungsbeispiel: Bewertung eines Unternehmens Erwartete Cashflow-Ströme eines Unternehmens t=1 t=2 FCF t 56,3 56,3 FCFE t 29,775 28,984 Wobei: r EK = 9,30% EK r FK = 5,00% s = 40% FK = 51,5 Ziel-FK/GK-Verhältnis = 50% Aufgabe: Bestimmen Sie den Unternehmenswert mit Hilfe der beiden Ihnen bekannten Alternativen der DCF-Methode! Ergebnis: In beiden Fällen ergibt sich ein Marktwert des Unternehmens von 103 Geldeinheiten. In Anlehnung an: Kaserer (2009), Investition und Finanzierung case by case. 38 Prof. Dr. Christoph Kaserer

39 8. Unternehmensbewertung 8.3 Marktorientierte Unternehmensbewertung 39 Prof. Dr. Christoph Kaserer

40 8. Unternehmensbewertung 8.3 Marktorientierte Unternehmensbewertung Marktorientierte Unternehmensbewertung Grundlagen Direktes Ableiten des Unternehmenswertes aus Multiplikatoren (sog. multiples) Multiplikator = standardisierte Kennzahl (meist Unternehmenswert / Bezugsgröße, z.b. Aktienpreis / Buchwert) Kennzahl kann von vergleichbaren Transaktionen oder börsennotierten Unternehmen gewonnen werden Mögliches Vorgehen: 1) Bestimme Durchschnitt des Multiplikators für Vergleichsunternehmen bzw. transaktionen. 2) Multiplikation dieses Durchschnitts mit der Bezugsgröße des zu bewertenden Unternehmens ergibt den Unternehmenswert des zu bewertenden Unternehmens. 40 Prof. Dr. Christoph Kaserer

41 8. Unternehmensbewertung 8.3 Marktorientierte Unternehmensbewertung Marktorientierte Unternehmens Bewertung Kritische Analyse Der Vergleich des hergeleiteten Unternehmenswertes mit dem tatsächlichen (z.b. Börsenwert) zeigt, ob das Unternehmen hoch oder niedrig bewertet ist relativ zu den Vergleichsunternehmen. Das Verfahren dient meist zur Überprüfung von anderen Bewertungsverfahren und sollte nicht alleinige Entscheidungsgrundlage darstellen. Vorteile Einfachheit des Verfahrens Weite Verbreitung Nachteile Identifizieren aussagekräftiger Multiplikatoren Identifizieren von vergleichbaren Unternehmen 41 Prof. Dr. Christoph Kaserer

42 8. Unternehmensbewertung 8.3 Marktorientierte Unternehmensbewertung Firm Curr. Rev. 08 (bn.) Earn. 08 (bn.) Earn. 10e (bn.) EBIT 08 (bn.) EBITDA 08 (bn.) Book Value 08 (bn.) Price as of 27/04/09 Debt Book Value 08 (bn.) # of shares (mn.) Daimler Volkswagen Toyota n.a. n.a. n.a n.a Renault GM US-$ Fiat BMW BMW value Firm P/Rev. P/E 08 P/E 10e P/EBIT P/EBITDA P/B EV/EBITDA Daimler Volkswagen Toyota n.a. n.a. n.a. n.a. Renault GM Fiat Min Mean Median Max Min 0.52 n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. Mean n.d n.d. Median n.d. Max n.d. BMW Min 0.00 BMW Mean BMW Median BMW Max ustments culations of 2008, no adju ultiples own calc nting figures as w.onvista.de, mu Note: Accoun Source: www 42 Prof. Dr. Christoph Kaserer