Prof. Dr. Christian Aders. Seminar: Praxis der transaktionsorientierten Unternehmensbewertung Zusatz: Fallbeispiel DCF DUFF

Wintersemester 2015/2016 Prof. Dr. Christian Aders Seminar: Praxis der transaktionsorientierten Unternehmensbewertung Zusatz: Fallbeispiel DCF DUFF in den Geschäftsräumen der ValueTrust Financial Advisors SE Theresienstrasse 1

Bewertungsprämissen und -parameter Der Unternehmensbewertung der DUFF Brauerei GmbH wird im Folgenden dargestellte Unternehmensplanung zu Grunde gelegt: Bewertungsstichtag ist der 31.12.2007 Integrierte Unternehmensplanung für die Jahre 2008 bis 2012, anschließend ein Anpassungs- sowie ein Terminal Value-Jahr Validierung der Planung anhand einer Werttreiberübersicht Die Kapitalkosten werden bestimmt durch Basiszins: 5% Marktpreis des Risikos: 5% Unverschuldeter Betafaktor: 0,50 Langfristige Wachstumsrate: 2% Durchschnittliche Fremdkapitalkosten sind periodenspezifisch und ergeben sich aus der Planung Finanzierungspolitik: Kapitalstruktur in Marktwerten variiert über den Planungszeitraum Ziel: Ermittlung des Unternehmenswerts (Marktwert des Eigenkapitals) zum Bewertungsstichtag mit vier DCF-Bewertungsmethoden 2

Planung der Gewinn- und Verlustrechnung GuV-Planung (Umsatzkostenverfahren) 2005A 2006A 2007A 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E TV von 01/01/05 01/01/06 01/01/07 01/01/08 01/01/09 01/01/10 01/01/11 01/01/12 01/01/13 bis 31/12/05 31/12/06 31/12/07 31/12/08 31/12/09 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 2.0% Umsatzerlöse 478.5 480.3 474.9 482.8 490.7 498.7 503.7 508.7 518.9 529.3 - Herstellungskosten -187.6-189.2-190.4-193.1-196.3-199.5-201.5-203.5-207.5-211.7 = Rohertrag 290.9 291.1 284.5 289.7 294.4 299.2 302.2 305.2 311.3 317.6 - Distribution -50.2-50.9-49.4-48.3-49.1-49.9-50.4-50.9-51.9-52.9 - Marketing & Sales -67.9-75.9-67.0-67.6-68.7-69.8-70.5-71.2-72.6-74.1 - Verwaltungs- und allgemeine Kosten -29.7-30.3-30.9-31.2-31.5-31.8-32.1-32.4-33.1-33.8 + sonstige betriebliche Erträge 1.1 1.1 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.3 1.3 = EBITDA 144.1 135.1 138.4 143.8 146.4 148.9 150.4 151.9 155.0 158.1 - Abschreibungen auf Sachanlagen -56.4-34.3-34.4-33.4-33.6-33.8-34.1-34.5-35.2-35.9 - Abschreibungen auf immaterielle Gegenstände des AV -26.5-21.8-6.0-6.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 - (sonstige Abschreibungen) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 = EBIT 61.2 79.0 98.0 104.4 112.8 115.1 116.3 117.4 119.8 122.2 + Erträge aus Beteiligungen 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 + Zinsen und ähnliche Erträge 2.7 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 - Aufwendungen aus Verlustübernahme 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 - Zinsen und ähnliche Aufwendungen -24.1-28.8-28.8-28.8-26.2-23.6-21.0-18.4-18.8-19.2 = Ergebnis der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit 39.8 50.2 69.2 75.6 86.6 91.5 95.2 99.0 101.0 103.0 + außerordentliche Erträge 5.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 - außerordentliche Aufwendungen 0.0 0.0-4.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 = Ergebnis vor Ertragsteuern (EBT) 44.8 50.2 65.2 75.6 86.6 91.5 95.2 99.0 101.0 103.0 - Gewerbeertragsteuer 14.0% -6.3-7.0-9.1-10.6-12.1-12.8-13.3-13.9-14.1-14.4 - Körperschaftsteuer (inkl. Solidaritätszuschlag) 15.8% -7.1-7.9-10.3-12.0-13.7-14.5-15.1-15.7-16.0-16.3 = Jahresüberschuss / -fehlbetrag 31.5 35.2 45.7 53.0 60.7 64.2 66.8 69.5 70.9 72.3 Gewinnverwendung Jahresüberschuss / -fehlbetrag 31.5 35.2 45.7 53.0 60.7 64.2 66.8 69.5 70.9 72.3 - Ausschüttungen an die Eigner -31.5-35.2-45.7-4.7-3.3-5.7-8.1-12.4-63.2-64.5 + Kapitalzuführungen der Eigner 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0.0 - Sonderwert "Ausschüttung Überschusskasse" -73.2 - Einstellungen in die Kapitalrücklage 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 + Entnahme aus der Kapitalrücklage 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 + Gewinnvortrag / Bilanzgewinn aus dem Vorjahr 35.1 35.1 35.1-38.1 10.2 67.7 126.2 184.9 242.0 249.7 = Bilanzgewinn 35.1 35.1-38.1 10.2 67.7 126.2 184.9 242.0 249.7 257.5 3

Planung der Bilanz 2005A 2006A 2007A 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E TV von 01/01/05 01/01/06 01/01/07 01/01/08 01/01/09 01/01/10 01/01/11 01/01/12 01/01/13 bis 31/12/05 31/12/06 31/12/07 31/12/08 31/12/09 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 Bilanzplanung AKTIVA Immaterielle Vermögensgegenstände 298.9 277.1 271.1 265.1 265.1 265.1 265.1 265.1 270.4 275.8 Sachanlagen 225.8 238.6 251.2 265.6 280.6 296.2 311.9 327.8 334.3 341.0 Finanzanlagen 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 Anlagevermögen gesamt 524.7 515.7 522.3 530.7 545.7 561.3 577.0 592.9 604.7 616.8 Vorräte 41.3 40.8 40.1 40.7 41.4 42.1 42.5 42.9 43.8 44.7 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 85.7 87.1 86.0 87.4 88.9 90.3 91.2 92.1 94.0 95.8 sonstige Vermögensgegenstände 24.3 24.0 23.7 24.1 24.5 24.9 25.2 25.4 25.9 26.5 Wertpapiere 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 Kassenbestand / Liquide Mittel 75.8 83.7 3.0 3.0 3.0 3.0 3.0 3.0 3.1 3.1 Umlaufvermögen gesamt 227.1 235.6 152.8 155.3 157.8 160.3 161.9 163.5 166.8 170.1 Rechnungsabgrenzungsposten 0.5 0.6 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 AKTIVA gesamt 752.3 751.9 675.8 686.7 704.2 722.3 739.6 757.0 772.2 787.6 PASSIVA Gezeichnetes Kapital 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 Kapitalrücklagen 138.5 138.5 138.5 138.5 138.5 138.5 138.5 138.5 138.5 138.5 Bilanzgewinn 35.1 35.1-38.1 10.2 67.7 126.2 184.9 242.0 249.7 257.5 Ausgleichsposten anderer Gesellschafter 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 Eigenkaptital 175.1 175.1 101.9 150.2 207.7 266.2 324.9 382.0 389.7 397.5 Rückstellungen für Pensionen und ähnliche Verpflichtungen 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 Steuerrückstellungen 8.5 6.5 6.1 7.6 6.4 4.7 2.6 2.2 2.3 2.3 sonstige Rückstellungen 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.7 0.7 Rückstellungen 9.1 7.1 6.7 8.2 7.0 5.4 3.2 2.9 2.9 3.0 Anleihen 230.0 230.0 230.0 230.0 230.0 230.0 230.0 195.5 199.4 203.4 Verbindlichkeiten ggü. Kreditinstituten 165.5 165.5 165.5 125.5 85.5 45.5 5.5 0.0 0.0 0.0 Verbindlichkeiten ggü. Gesellschaftern 85.6 85.6 85.6 85.6 85.6 85.6 85.6 85.6 87.3 89.1 Kontokorrentkredit 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 sonstige verzinsliche Verbindlichkeiten 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 Verzinsliche Verbindlichkeiten 481.1 481.1 481.1 441.1 401.1 361.1 321.1 281.1 286.7 292.5 Erhaltene Anzahlungen auf Bestellungen 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 73.0 75.0 71.9 72.7 73.7 74.7 75.3 75.8 77.3 78.9 sonstige unverzinsliche Verbindlichkeiten 11.5 11.0 11.6 11.8 12.0 12.2 12.3 12.4 12.7 12.9 Unverzinsliche Verbindlichkeiten 84.5 86.0 83.5 84.5 85.7 86.9 87.6 88.2 90.0 91.8 Rechnungsabgrenzungsposten 2.5 2.6 2.6 2.6 2.7 2.7 2.8 2.8 2.8 2.9 PASSIVA gesamt 752.3 751.9 675.8 686.7 704.2 722.3 739.6 757.0 772.2 787.6 Kontrolle 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 4

Kapitalflussrechnung 2005A 2006A 2007A 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E TV von 01/01/05 01/01/06 01/01/07 01/01/08 01/01/09 01/01/10 01/01/11 01/01/12 01/01/13 bis 31/12/05 31/12/06 31/12/07 31/12/08 31/12/09 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 Kapitalflussrechnung Ergebnis der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit 39.8 50.2 69.2 75.6 86.6 91.5 95.2 99.0 101.0 103.0 + Ausserordentliches Ergebnis 5.0 0.0-4.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 + / - Abschreibungen/Zuschreibungen auf Gegenstände des Anlagevermögens 82.9 56.1 40.4 39.4 33.6 33.8 34.1 34.5 35.2 35.9 + / - Zunahme/Abnahme der Rückstellungen -1.0-2.0-0.4 1.5-1.2-1.6-2.1-0.3 0.1 0.1 - / + Zunahme/Abnahme Umlaufvermögen (ohne Kasse) -0.5-0.6 2.1-2.5-2.5-2.5-1.6-1.6-3.2-3.3 - / + Zunahme/Abnahme aktiver Rechnungsabgrenzungsposten -0.5-0.1-0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 + / - Zunahme/Abnahme der unverzinslicher Verbindlichkeiten 1.0 1.5-2.5 1.0 1.2 1.2 0.7 0.7 1.8 1.8 + / - Zunahme/Abnahme passiver Rechnungsabgrenzungsposten 0.1 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.1 0.1 - Steueraufwand -13.4-15.0-19.4-22.5-25.8-27.3-28.4-29.5-30.1-30.7 = Cash Flow aus der laufenden Geschäftstätigkeit 113.5 90.1 85.3 92.5 91.8 95.1 97.9 102.7 104.7 106.8 Einzahlungen aus Abgängen von Gegenständen des Anlagevermögens 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 - Auszahlungen für Investitionen in das Anlagevermögen -49.3-47.1-47.0-47.8-48.6-49.4-49.9-50.4-47.0-48.0 = Cash Flow aus Investitionstätigkeit -49.3-47.1-47.0-47.8-48.6-49.4-49.9-50.4-47.0-48.0 Einzahlungen aus Kapitalzuführungen 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 - Auszahlungen an Unternehmenseigner und Minderheitsgesellschafter -31.5-35.2-45.7-4.7-3.3-5.7-8.1-12.4-63.2-64.5 + Einzahlungen aus der Begebung von Anleihen / der Aufnahme von Krediten 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 5.6 5.7 - Auszahlungen aus der Tilgung von Anleihen / der Aufnahme von Krediten 0.0 0.0 0.0-40.0-40.0-40.0-40.0-40.0 0.0 0.0 - Ausschüttung - "Sonderwert Überschusskasse" 0.0 0.0-73.2 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 = Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit -31.5-35.2-118.9-44.7-43.3-45.7-48.1-52.4-57.6-58.7 Veränderung der liquiden Mittel 32.7 7.9-80.7 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.1 0.1 5

Werttreiberübersicht 2005A 2006A 2007A 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E TV von 01/01/05 01/01/06 01/01/07 01/01/08 01/01/09 01/01/10 01/01/11 01/01/12 01/01/13 bis 31/12/05 31/12/06 31/12/07 31/12/08 31/12/09 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 Werttreiber Umsatzerlöse 478.5 480.3 474.9 482.8 490.7 498.7 503.7 508.7 518.9 529.3 Wachstumsrate 0.4% -1.1% 1.7% 1.6% 1.6% 1.0% 1.0% 2.0% 2.0% EBITDA 144.1 135.1 138.4 143.8 146.4 148.9 150.4 151.9 155.0 158.1 EBITDA-Marge 30.1% 28.1% 29.1% 29.8% 29.8% 29.9% 29.9% 29.9% 29.9% 29.9% EBIT 61.2 79.0 98.0 104.4 112.8 115.1 116.3 117.4 119.8 122.2 EBIT-Marge 12.8% 16.4% 20.6% 21.6% 23.0% 23.1% 23.1% 23.1% 23.1% 23.1% Anpasungen EBIT 7.7 0.0-4.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 Angepasstes EBIT (adj. EBIT) 68.9 79.0 94.0 104.4 112.8 115.1 116.3 117.4 119.8 122.2 Steuern auf angepasstes EBIT adj. EBIT * s eff -20.5-23.6-28.0-31.1-33.6-34.3-34.7-35.0-35.7-36.4 Steuerquote (s eff ) -29.8% -29.8% -29.8% -29.8% -29.8% -29.8% -29.8% -29.8% -29.8% -29.8% NOPLAT 48.3 55.4 66.0 73.3 79.2 80.8 81.6 82.4 84.0 85.7 Return on Sales NOPLAT / Sales 10.1% 11.5% 13.9% 15.2% 16.1% 16.2% 16.2% 16.2% 16.2% 16.2% Anlagevermögen 524.7 515.7 522.3 530.7 545.7 561.3 577.0 592.9 604.7 616.8 Working Capital 131.5 140.5 60.7 60.6 63.1 66.0 69.0 70.3 71.7 73.1 Invested Capital 656.2 656.2 583.0 591.3 608.8 627.3 646.0 663.1 676.4 689.9 Wachstumsrate 0.0% -11.2% 1.4% 3.0% 3.0% 3.0% 2.6% 2.0% 2.0% Erweiterungsinvestitionen ( ΔIC ) 0.0-73.2 8.3 17.5 18.5 18.8 17.1 13.3 13.5 Erweiterungsinvestitionsquote ΔIC / NOPLAT 0.0% -110.9% 11.3% 22.1% 22.9% 23.0% 20.8% 15.8% 15.8% Vermögensumschlag (VU) Sales / IC t-1 0.73x 0.72x 0.83x 0.83x 0.82x 0.80x 0.79x 0.78x 0.78x Return on Invested Capital (ROIC) NOPLAT / IC t-1 8.4% 10.1% 12.6% 13.4% 13.3% 13.0% 12.8% 12.7% 12.7% Return on Invested Capital (ROIC) VU * RoS 8.4% 10.1% 12.6% 13.4% 13.3% 13.0% 12.8% 12.7% 12.7% Free Cash Flow (FCF) NOPLAT - ΔIC 55.4 139.1 65.0 61.7 62.3 62.8 65.3 70.8 72.2 Free Cash Flow (FCF) IC t-1 * ( ROIC - g IC ) 55.4 139.1 65.0 61.7 62.3 62.8 65.3 70.8 72.2 Wachstumsrate 151.0% -53.3% -5.1% 1.0% 0.8% 3.9% 8.4% 2.0% Eigenkapital 175.1 175.1 101.9 150.2 207.7 266.2 324.9 382.0 389.7 397.5 Wachstumsrate 0.0% -41.8% 47.4% 38.3% 28.1% 22.1% 17.6% 2.0% 2.0% Verzinsliches Fremdkapital 481.1 481.1 481.1 441.1 401.1 361.1 321.1 281.1 286.7 292.5 Wachstumsrate 0.0% 0.0% -8.3% -9.1% -10.0% -11.1% -12.5% 2.0% 2.0% Invested Capital 656.2 656.2 582.6 591.8 609.2 627.6 646.3 663.3 676.4 689.9 6

Ableitung der bewertungsrelevanten Cash Flows 2007 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E TV von 01/01/07 01/01/08 01/01/09 01/01/10 01/01/11 01/01/12 01/01/13 bis 31/12/07 31/12/08 31/12/09 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 Ermittlung bewertungsrelevanter Cash Flows EBIT 104.4 112.8 115.1 116.3 117.4 119.8 122.2 + Erträge aus Beteiligungen 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 + Zinsen und ähnliche Erträge 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 - Aufwendungen aus Verlustübernahme 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 = EBIT für Bewertungszwecke 104.4 112.8 115.1 116.3 117.4 119.8 122.2 Effektiver Steuersatz -29.8% -29.8% -29.8% -29.8% -29.8% -29.8% -29.8% - Adjustierte Steuern (EBIT * s eff ) -31.1-33.6-34.3-34.7-35.0-35.7-36.4 = NOPLAT 73.3 79.2 80.8 81.6 82.4 84.0 85.7 - Investitionen ins Working Capital (ohne Kasse) 0.1-2.5-2.9-3.0-1.2-1.3-1.4 - Veränderung Kassenbestand 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0-0.1-0.1 = Investitionen ins Working Capital (inkl. Kasse) 0.1-2.5-2.9-3.0-1.2-1.4-1.4 + Abschreibungen 39.4 33.6 33.8 34.1 34.5 35.2 35.9 - Investitionen ins Anlagevermögen -47.8-48.6-49.4-49.9-50.4-47.0-48.0 = (Netto-) Investitionen ins Anlagevermögen -8.4-15.0-15.5-15.7-15.9-11.9-12.1 - (Netto-) Investitionen ins Invested Capital ( ΔIC ) -8.3-17.5-18.5-18.8-17.1-13.3-13.5 = Free Cash Flow (FCF) 65.0 61.7 62.3 62.8 65.3 70.8 72.2 + Tax Shield (Zinsaufwand * s eff ) 8.6 7.8 7.0 6.3 5.5 5.6 5.7 = Total Cash Flow (TCF) 73.6 69.5 69.4 69.1 70.8 76.4 77.9 - Zinszahlungen -28.8-26.2-23.6-21.0-18.4-18.8-19.2 - Tilgung verzinslicher Verbindlichkeiten -40.0-40.0-40.0-40.0-40.0 0.0 0.0 + Aufnahme verzinslicher Verbindlichkeiten 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 5.6 5.7 - Kapitalerhöhung 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 + Kapitalherabsetzung 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 = Flow to Equity (FTE) 4.7 3.3 5.7 8.1 12.4 63.2 64.5 7

Bewertung nach dem WACC-Ansatz 2007 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E TV von 01/01/07 01/01/08 01/01/09 01/01/10 01/01/11 01/01/12 01/01/13 bis 31/12/07 31/12/08 31/12/09 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 Weighted Average Cost of Capital Angaben zu Kapitalkosten I. Basiszinssatz 5.0% Betafaktor unverschuldet 0.5 Marktrisikoprämie 5.0% Eigenkapitalkosten unverschuldet 7.5% II. Wachstumsabschlag 2% Free Cash Flow 65.0 61.7 62.3 62.8 65.3 70.8 72.2 Verschuldete Eigenkapitalkosten 8.4% 8.3% 8.2% 8.1% 8.0% 7.7% 7.7% Eigenkapitalquote 61.6% 65.4% 69.1% 72.8% 76.4% 79.8% 79.8% Gewichtete Eigenkapitalkosten 5.2% 5.4% 5.7% 5.9% 6.1% 6.1% 6.1% Durchschnittlicher Fremdkapitalzinssatz 6.0% 5.9% 5.9% 5.8% 5.7% 6.7% 6.7% Effektiver Steuersatz 29.8% 29.8% 29.8% 29.8% 29.8% 29.8% 29.8% Fremdkapitalquote 38.4% 34.6% 30.9% 27.2% 23.6% 20.2% 20.2% Gewichtete Fremdkapitalkosten 1.6% 1.4% 1.3% 1.1% 1.0% 1.0% 1.0% Durchschnittliche Gewichtete Kapitalkosten (WACC) 6.8% 6.9% 7.0% 7.0% 7.1% 7.1% 7.1% Wachstumsabschlag 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -2.0% WACC nach Wachstumsabschlag 6.8% 6.9% 7.0% 7.0% 7.1% 7.1% 5.1% Barwertfaktor 1.0 0.9362 0.8759 0.8189 0.7652 0.7145 0.6671 13.0906 Barwert Free Cash Flow Summe 1,253.0 60.8 54.0 51.0 48.1 46.7 47.2 945.2 Barwerte Free Cash Flow 1,253.0 1,273.4 1,299.4 1,327.5 1,357.9 1,389.0 1,416.8 Unternehmensgesamtwert 1,253.0 Marktwert Fremdkapital 481.1 Sonderwert Überschusskasse (in 2007 fiktiv ausgeschüttet) 73.2 Unternehmenswert 845.1 Marktwert Fremdkapital (BOP) 481.1 441.1 401.1 361.1 321.1 281.1 286.7 Marktwert Eigenkapital (BOP) 771.9 832.3 898.3 966.4 1,036.8 1,107.9 1,130.0 Verschuldungsgrad (FK/EK) 62.3% 53.0% 44.7% 37.4% 31.0% 25.4% 25.4% Verschuldungsgrad (FK/EV) 38.4% 34.6% 30.9% 27.2% 23.6% 20.2% 20.2% 8

Bewertung nach dem APV-Ansatz 2007 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E TV von 01/01/08 01/01/09 01/01/10 01/01/11 01/01/12 01/01/13 bis 31/12/08 31/12/09 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 Adjusted Present Value Angaben zu Kapitalkosten I. Basiszinssatz 5.0% Betafaktor unverschuldet 0.5 Marktrisikoprämie 5.0% Eigenkapitalkosten unverschuldet 7.5% II. Wachstumsabschlag 2.0% Free Cash Flow 65.0 61.7 62.3 62.8 65.3 70.8 72.2 Kapitalkosten 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% Wachstumsabschlag 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -2.0% Kapitalkosten nach Wachstumsabschlag 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 5.5% Barwertfaktor 1.0 0.9302 0.8653 0.8050 0.7488 0.6966 0.6480 11.7811 Barwert Free Cash Flow Summe 1,153.0 60.4 53.4 50.2 47.1 45.5 45.9 850.6 Unternehmensgesamtwert bei Eigenfinanzierung (über roll back) 1,153.0 1,174.5 1,200.9 1,228.7 1,258.0 1,287.0 1,312.7 Unternehmensgesamtwert bei Eigenfinanzierung 1,153.0 Steuervorteil der Fremdfinanzierung (Tax Shield) 8.6 7.8 7.0 6.3 5.5 5.6 5.7 Kapitalkosten 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% Wachstumsabschlag 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -2.0% Kapitalkosten nach Wachstumsabschlag 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 5.5% Barwertfaktor 1.0 0.9302 0.8653 0.8050 0.7488 0.6966 0.6480 11.7811 Barwert Tax Shields Summe 100.0 8.0 6.8 5.7 4.7 3.8 3.6 67.4 Wert Tax Shields (über roll back) 100.0 98.9 98.5 98.8 100.0 102.0 104.0 Barwert Steuervorteile der Fremdfinanzierung 100.0 Unternehmensgesamtwert bei anteiliger Fremdfinanzierung 1,253.0 Marktwert Fremdkapital 481.1 Sonderwert Überschusskasse (in 2007 fiktiv ausgeschüttet) 73.2 Unternehmenswert 845.1 9

Bewertung nach dem Equity-Ansatz 2007 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E TV von 01/01/08 01/01/09 01/01/10 01/01/11 01/01/12 01/01/13 bis 31/12/08 31/12/09 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 Flow To Equity Angaben zu Kapitalkosten I. Basiszinssatz 5.0% Betafaktor unverschuldet 0.5 Marktrisikoprämie 5.0% Eigenkapitalkosten unverschuldet 7.5% II. Wachstumsabschlag 2.0% Flow to Equity 4.7 3.3 5.7 8.1 12.4 63.2 64.5 Unverschuldete Eigenkapitalkosten 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% Durchschnittlicher Fremdkapitalzinssatz 6.0% 5.9% 5.9% 5.8% 5.7% 6.7% 6.7% Marktwert Eigenkapital 771.9 832.3 898.3 966.4 1,036.8 1,107.9 1,130.0 Marktwert Fremdkapital 481.1 441.1 401.1 361.1 321.1 281.1 286.7 Verschuldungsgrad (FK/EK) 62.3% 53.0% 44.7% 37.4% 31.0% 25.4% 25.4% Verschuldete Eigenkapitalkosten 8.4% 8.3% 8.2% 8.1% 8.0% 7.7% 7.7% Wachstumsabschlag 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -2.0% Verschuldete Eigenkapitalkosten nach Wachstumsabschlag 8.4% 8.3% 8.2% 8.1% 8.0% 7.7% 5.7% Barwertfaktor 1.0 0.9222 0.8513 0.7867 0.7276 0.6734 0.6252 10.9583 Barwert Free Cash Flow Summe 771.9 4.4 2.8 4.5 5.9 8.3 39.5 706.5 Barwerte Flow to Equity 771.9 832.3 898.3 966.4 1,036.8 1,107.9 1,130.0 Sonderwert Überschusskasse (in 2007 fiktiv ausgeschüttet) 73.2 Unternehmenswert 845.1 10

Bewertung nach dem Equity-Ansatz Iterativ ermittelt 2007 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E TV von 01/01/08 01/01/09 01/01/10 01/01/11 01/01/12 01/01/13 bis 31/12/08 31/12/09 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 Flow To Equity - Iterativ Angaben zu Kapitalkosten I. Basiszinssatz 5.0% Betafaktor unverschuldet 0.5 Marktrisikoprämie 5.0% Eigenkapitalkosten unverschuldet 7.5% II. Wachstumsabschlag 2.0% Flow to Equity 4.7 3.3 5.7 8.1 12.4 63.2 64.5 Unverschuldete Eigenkapitalkosten 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% Durchschnittlicher Fremdkapitalzinssatz 6.0% 5.9% 5.9% 5.8% 5.7% 6.7% 6.7% Verschuldungsgrad (FK/EK) 62.3% 53.0% 44.7% 37.4% 31.0% 25.4% 25.4% Verschuldete Eigenkapitalkosten 8.4% 8.3% 8.2% 8.1% 8.0% 7.7% 7.7% Wachstumsabschlag 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -2.0% Verschuldete Eigenkapitalkosten nach Wachstumsabschlag 8.4% 8.3% 8.2% 8.1% 8.0% 7.7% 5.7% Barwertfaktor 1.0 0.9222 0.8513 0.7867 0.7276 0.6734 0.6252 10.9583 Barwerte Flow to Equity Summe 771.9 4.4 2.8 4.5 5.9 8.3 39.5 706.5 Unternehmenswert Flow to Equity (roll back) 771.9 832.3 898.3 966.4 1,036.8 1,107.9 1,130.0 Marktwert Fremdkapital (BOP) 481.1 441.1 401.1 361.1 321.1 281.1 286.7 Unternehmensgesamtwert 1,253.0 1,273.4 1,299.4 1,327.5 1,357.9 1,389.0 1,416.8 Verschuldungsgrad (FK/EK) 62.3% 53.0% 44.7% 37.4% 31.0% 25.4% 25.4% Sonderwert Überschusskasse (in 2007 fiktiv ausgeschüttet) 73.2 Unternehmenswert 845.1 11

Bewertung nach dem TCF-Ansatz 2007 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E TV von 01/01/07 01/01/08 01/01/09 01/01/10 01/01/11 01/01/12 01/01/13 bis 31/12/07 31/12/08 31/12/09 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 Total Cash Flow Angaben zu Kapitalkosten I. Basiszinssatz 5.0% Betafaktor unverschuldet 0.5 Marktrisikoprämie 5.0% Eigenkapitalkosten unverschuldet 7.5% II. Wachstumsabschlag 2% Total Cash Flow 73.6 69.5 69.4 69.1 70.8 76.4 77.9 Verschuldete Eigenkapitalkosten 8.4% 8.3% 8.2% 8.1% 8.0% 7.7% 7.7% Eigenkapitalquote 61.6% 65.4% 69.1% 72.8% 76.4% 79.8% 79.8% Gewichtete Eigenkapitalkosten 5.2% 5.4% 5.7% 5.9% 6.1% 6.1% 6.1% Durchschnittlicher Fremdkapitalzinssatz 6.0% 5.9% 5.9% 5.8% 5.7% 6.7% 6.7% Fremdkapitalquote 38.4% 34.6% 30.9% 27.2% 23.6% 20.2% 20.2% Gewichtete Fremdkapitalkosten 2.3% 2.1% 1.8% 1.6% 1.4% 1.4% 1.4% Durchschnittliche Gewichtete Kapitalkosten (WACC TCF ) 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% Wachstumsabschlag 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -2.0% WACC TCF nach Wachstumsabschlag 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 5.5% Barwertfaktor 1.0 0.9302 0.8653 0.8050 0.7488 0.6966 0.6480 11.7811 Barwert Free Cash Flow Summe 1,253.0 68.4 60.1 55.8 51.8 49.3 49.5 918.0 Unternehmensgesamtwert (BOP - roll back) 1,253.0 1,273.4 1,299.4 1,327.5 1,357.9 1,389.0 1,416.8 Unternehmensgesamtwert 1,253.0 Marktwert Fremdkapital 481.1 Sonderwert Überschusskasse (in 2007 fiktiv ausgeschüttet) 73.2 Unternehmenswert 845.1 12

Übersicht der Bewertungsergebnisse und Methodenüberleitung APV Equity WACC TCF Unternehmensgesamtwert bei Eigenfinanzierung 1,153.0 n/a n/a n/a Wert der Steuervorteile aus anteiliger Fremdfinanzierung 100.0 n/a n/a n/a Unternehmensgesamtwert bei anteiliger Fremdfinanzierung 1,253.0 1,253.0 1,253.0 1,253.0 * Marktwert des Fremdkapitals 481.1 481.1 481.1 481.1 Sonderwert Überschusskasse (in 2007 fiktiv ausgeschüttet) 73.2 73.2 73.2 73.2 Unternehmenswert (Marktwert des Eigenkapitals) 845.1 845.1 845.1 845.1 * Ermittelt aus Marktwert EK + Marktwert FK - Sonderwertausschüttung Net Debt Alle Bewertungsmethoden führen bei konsistenter Ausführung stets zum gleichen Ergebnis! 13