Der Weg zur optimalen Vermögensstruktur

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1 Der Weg zur optimalen Vermögensstruktur Private Anleger müssen sich bei ihrer Anlageentscheidung immer neuen Herausforderungen stellen: Neben Aktien, Anleihen und Immobilien haben sich neue Anlageklassen mit anderen Rendite- und Risikoeigenschaften etabliert. Private Equity Investments, Hedge Fonds, Rohstoffinvestments, innovative Zertifikatstrukturen mit Derivaten machen schon die einzelne Anlageentscheidung sehr schwierig. Über das Gesamtanlageergebnis entscheiden allerdings nicht die Einzelprodukte, sondern hier ist letztendlich die anlegerspezifische Gesamtvermögensstruktur von zentraler Bedeutung. In der Praxis ist der überwiegende Teil der Vermögensportfolien privater Anleger eher zufällig entstanden und unter Chance-Risiko-Betrachtungen nicht optimal gestaltet. Um für ein solches optimales Portfolio eine logische und vom Bauchgefühl unabhängige Basis zu erhalten, hilft die oft bemühte Moderne Portfoliotheorie, die auch heute noch als Basis für Vermögensallokationen dient. Die fundamentale Kernaussage dieser Theorie ist, dass durch Diversifikation eine deutliche Verbesserung des Verhältnisses von Rendite und Risiko erzielt werden kann. Offensichtlich ist aber auch, dass die Normalverteilungsprämisse, auf die die Theorie aufbaut, nicht für alle Anlageklassen gleichermaßen zutreffend ist. Doch mangels Alternativen, die auch in der täglichen Praxis anwendbar sind, halten wir eine Optimierung mittels des Markowitz-Modells weiterhin für zielführend, zumal damit nachvollziehbare Ergebnisse geliefert werden, die als intuitiv richtig eingeschätzt werden. Markowitz wird in der Praxis oft trivial eingesetzt. Die umfassende Theorie wird auf eine Minimum reduziert und nur als Beweis dafür genutzt, wie einzelne Kapitalanlagen als Beimischung zur Diversifizierung beitragen. Das ist jedoch zwangsläufig immer der Fall, wenn zwei oder drei Anlageklassen eine weitere, die kaum korreliert, hinzufügt wird. Worauf es jedoch in der Praxis heutzutage ankommt und was den größten Nutzen einer Weiterentwicklung der Markowitz Theorie bringt, ist eine strategische Portfoliooptimierung, die ein möglichst breites Spektrum von verschiedenen Anlageklassen abdeckt und mit dieser breiten Diversifizierung das Risiko entscheidend senkt. Nachfolgend wird kurz umrissen, wie dieser Prozess in der Berenberg Bank umgesetzt wird. Die persönliche Vermögensbilanz Ausgangspunkt einer strukturellen Planung für den Anleger ist die Analyse des derzeitigen Vermögensbestandes. Zu diesem Zweck werden in einer persönlichen Bilanz den einzelnen Vermögenswerten die Verbindlichkeiten gegenübergestellt. In Analogie zu einer 1

2 Unternehmensbilanz ergibt sich aus der Differenz zwischen den Vermögenswerten (Aktiva) und den Verbindlichkeiten (Passiva) das Nettovermögen (Eigenkapital) des Anlegers. Von besonderer Bedeutung ist die Unterscheidung des Nettovermögens vom disponiblen Nettovermögen. Bestimmte Kapitalanlagen wie z.b. Leasingmodelle sind nicht werthaltig, selbstgenutzte Immobilien sind selbstverständlich werthaltig, stehen für den Anleger aber nicht zur Disposition und sind nicht als Kapitalanlage definiert. Für Umschichtungen, die für eine Vermögensoptimierung notwendig wären, stehen diese Vermögenswerte nicht zur Verfügung und zählen daher nicht zum optimierbaren Vermögen. Die Rahmenbedingungen Schubladendenken und Einordnung in Musterportfolien sind überholt. Die individuelle Struktur eines Anlegers wird auch von den bereits getätigten Kapitalanlagen und persönlichen Faktoren wie Anlagementalität, Anlagehorizont und den persönlichen Lebensumständen des Investors geprägt. Im Rahmen einer strategischen Vermögensplanung bilden diese Kriterien das Fundament für die zukünftige Kapitalstruktur. Analyse des Anlageuniversums Bevor das Thema praxisnah dargestellt wird, sollen zunächst einige Anmerkungen zu Strategie und Taktik erfolgen. In der Wissenschaft wurde eingehend untersucht, was für den Anlageerfolg letztendlich entscheidend ist. Fast 90% des Anlageerfolges sind von der strategischen und der taktischen Asset Allocation geprägt. Die Titelselektionen (Fonds, Aktien, Zertifikate) machen etwa 10% des Anlageerfolges aus, und die Gebühren schlagen mit 4% zu Buche. Bei der Vermögensanlage sollte der Blick nicht nur einseitig auf die Chancen und erzielbaren Renditen gelenkt werden. Dem Anleger muss ehrlich und nachvollziehbar vor Augen geführt werden, wie viel Risiko- Einheiten er für die jeweilige Renditechance einsetzt. Wer langfristig eine kontinuierliche positive Rendite erzielen möchte, muss auf eine ausgewogene Risikomischung achten. Never put all your eggs in one basket lautet eine goldene Anlageregel. Dazu muss das Anlagespektrum der möglichen Anlageklassen umrissen werden, untenstehend in organisierte (in der Regel Börse) und nicht organisierte Märkte unterteilt. 2

3 Anlageklassen Organisierte Märkte Nicht organisierte Märkte Primär Sekundär Primär Sekundär Aktien Anleihen Geldmarktinstrumente Immobilienfonds Hedge Fonds Edelmetalle Rohstoffe Währungen Private Equity Schiffe Immobilien(Direktanlage) Infrastrukturinvestments Kapitalversicherungen Kunst Antiquitäten Oldtimer, Teppiche etc. Aus dem oben aufgeführten Spektrum werden dann die Anlageklassen, die sich für Privatanleger eignen, selektiert: Liquidität, Aktien, Anleihen, Wohnimmobilien, Gewerbeimmobilien, Hedge Fonds, Rohstoffe, Private Equity und Schiffe. Kunst, Antiquitäten etc. können zwar auch als Kapitalanlage betrachtet werden, müssen jedoch dann außerhalb des strukturierten Anlageprozesses mit dem subjektiv gewollten, nicht errechenbaren Anteil berücksichtigt werden. Als eigenständige Anlageklasse eignen sie sich nicht, da es sich in der Regel um Unikate handelt, die über unterschiedliche Eigenschaften verfügen. Infrastrukturinvestments werden je nach Ausstattung den Private Equity und/oder Immobilien zugeordnet und sind auf dem Sprung, sich als eigenständige Anlageklasse zu etablieren. Nur wenn gravierende Sachverhalte aus Sicht des Kunden dafür sprechen, können bestimmte Anlageklassen ausgeschlossen werden. Je weniger der Anleger in die Auswahl der zur Verfügung stehenden Anlageklassen eingreift, umso besser kann ein objektiv optimiertes Portfolio dargestellt werden. Inwieweit der Anleger den Empfehlungen dann in der Praxis folgt, ist entweder seine subjektive Entscheidung oder von äußeren Faktoren (Nicht-Verkäuflichkeit von Immobilien, Spekulationsfrist, etc.) abhängig. Gewichtung der Anlageklassen Abschließend werden im letzten Schritt die persönliche Vermögensbilanz, die ermittelten Rahmenbedingungen sowie die selektierten Anlageklassen miteinander in Beziehung gesetzt, mit dem Ziel, die auf das Risikoprofil des Anlegers abgestimmte, optimale Vermögensstruktur zu bestimmen. Zu diesem Zweck wird ein quantitatives Modell eingesetzt, für das die Renditen und Risiken sämtlicher Anlageklassen seit 1984 als Datengrundlage dienen. Dieser Ansatz bleibt ganz bewusst auf der langfristigen strategischen Ebene und arbeitet in der Konsequenz mit historischen und 3

4 nicht mit geschätzten Renditen. Mit Hilfe dieses Modells wird zunächst das Rendite-Risiko-Profil des in der persönlichen Bilanz festgestellten Vermögens errechnet. Aus den quantitativen und qualitativen Daten, die der Anleger zu den externen Rahmenbedingungen und seinen persönlichen Lebensumständen gemacht hat, wird die Risikoeinstellung des Anlegers ermittelt. Danach erfolgt der Abgleich des Risiko-Profils der aktuellen Vermögensanlage mit der Risikoeinstellung des Investors. Mittels Simulation werden die Portfolios ermittelt, die sich mit der Risikoneigung des Investors decken. Mit Portfolios sind Kombinationen der neun Anlageklassen gemeint. Jedes einzelne der verschiedenen möglichen Portfolios ist gekennzeichnet durch zwei Zahlen: eine durchschnittliche erwartete Rendite und eine Verlustwahrscheinlichkeit. Die Verlustwahrscheinlichkeit ist eine Ableitung der Standardabweichung und gibt in diesem Fall die Wahrscheinlichkeit an, dass das optimierte Portfolio eine Rendite weniger als 0% p.a. erzielt. In dem sich anschließenden zweiten Simulationsverfahren wird aus den möglichen Kombinationen die Vermögensstruktur bestimmt, die die höchste zu erwartende Rendite bei dem gegebenen Risiko aufweist. Dies ist allerdings nicht in jedem Fall möglich. Weist das Vermögen des Anlegers beispielsweise ein sehr hohes Risiko auf, obwohl er sich als weniger risikobereit einschätzt, so ist vorrangig die Minimierung des Risikos wenn möglich auf gleichbleibendem Renditeniveau zu erreichen. Auch eine Kombination aus Senkung des Verlustrisikos und gleichzeitiger Erhöhung der Rendite stellt ein mögliches Optimierungsziel dar. Diese drei Optimierungsverfahren sind in der folgenden Grafik dargestellt. Mischung B Effizienzlinie B Rendite A Renditemaximierung Risikominimierung Aktuelles Portfolio Verlustwahrscheinlichkeit Die ermittelte Gewichtung der einzelnen Anlageklassen stellt dann die optimale strategische Vermögensstruktur dar. 4

5 Die Ermittlung der optimalen Vermögensstruktur anhand eines Beispiels Das nachfolgend betrachtete für deutsche Privatanleger typische Portfolio ist wenig diversifiziert. "Typisches" Portfolio Wohnimmobilien 28 % Liquidität/ Bankeinlagen 7 % Anleihen 41 % Aktien 24 % Aus der Analyse der Rahmenbedingungen und persönlichen Lebensumstände ergibt sich, dass die Risikoneigung des Anlegers als chancenorientiert anzusehen ist. Bezüglich der Anlageklassen müssen keine Einschränkungen vorgenommen werden. Die Optimierung liefert folgendes Ergebnis: 6 % Rendite vor Steuern p.a. 5 % 4 % Höhere Rendite bei gesenktem Verlustrisiko 3 % 0 % 5 % 10 % 15 % Verlustwahrscheinlichkeit p.a. (Rendite < 0% p.a.) Aktuelles Portfolio Effizienzlinie Optimiertes Portfolio Die oben stehende Grafik zeigt, dass die Rendite (vor Steuern) durch die Umschichtung des Portfolios bei geringerem Risiko deutlich gesteigert werden konnte. Während die bisherige Vermögensstruktur seit 1984 eine durchschnittliche Rendite vor Steuern von 5,2% p.a. erzielt hätte, würde die optimierte Vermögensstruktur die Vorsteuerrendite auf 5,7% p.a. ansteigen 5

6 lassen. Bemerkenswert ist, dass sich trotz Renditesteigerung das Risiko von ca. 11,3% auf etwa 9,7% reduziert und beweist damit die Vorteile der Diversifizierung. Optimiertes Portfolio Rohstoffe 5 % Hedge Fonds 6 % Private Equity 5 % Schiffe 2 % Liquidität/ Bankeinlagen 1 % Anleihen 34 % Gewerbeimmobilien 14 % Wohnimmobilien 13 % Aktien 20 % Im optimierten Portfolio wurden die Aktien- und Wohnimmobilienbestände prozentual gesehen deutlich sowie die Bankeinlagen gering reduziert. Dafür wurden Schiffe, Private Equity, Rohstoffe, Hedge Fonds und Gewerbeimmobilien völlig neu in das Portfolio mit aufgenommen. Anstelle von vormals vier beinhaltet das optimierte Portfolio nun neun Anlageklassen, weist damit eine breite Diversifizierung auf und bietet einen guten Schitz vor den Unabwägbarkeiten des Kapitalmarktes. Fazit Die Ausführungen belegen, dass die moderne Portfoliotheorie nicht nur von theoretischer Bedeutung, sondern auch von praktischer Relevanz ist. Statt sich im Anlageverhalten von Emotionen beeinflussen zu lassen, sollte jeder Anleger eine ausgewogene, breit gestreute Vermögensstruktur anstreben. Dazu können insbesondere die neuen Anlageklassen wie Hedge Fonds, Rohstoffe und Private Equity einen guten Beitrag leisten. Aufgrund der Tatsache, dass der Kapitalmarkt immer vielschichtiger wird, ist eine kompetente Vermögensberatung unerlässlich und bringt dem Anleger letztendlich einen höheren Profit mit einer besseren Risikostruktur. Jürgen Raeke Geschäftsführer Berenberg Private Capital GmbH 6