Hard Landing Chinas: Gefahr für Europa und die USA?

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1 China Konjunktur Europa & USA anlassbezogen 9. September 215 Marktausblick Hard Landing Chinas: Gefahr für Europa und die USA? China ist wichtiger aber nicht bedeutendster Handelspartner für Deutschland, die Eurozone und die USA Deutliche Wirtschaftsabkühlung in China führt zu verkraftbarem Wachstumsverlust in Deutschland, der Eurozone und den USA Langfristig niedrigeres wirtschaftliches Expansionstempo in China birgt ausreichend Chancen für Exporteure aus Deutschland, der Eurozone und den USA Die Sorge vor einer merklichen Abkühlung der chinesischen Konjunktur treibt Finanzmarktakteure wie Unternehmen und Notenbanken weltweit schon seit geraumer Zeit um. Mitte August kulminierten diese Sorgen in einem weltweiten Börsencrash. Mit Blick auf die möglichen Auswirkungen eines solchen Hard Landing Chinas auf die Volkswirtschaften des Euroraums bzw. die der USA müssen aber zwei grundlegende Dinge unterschieden werden: Die Gefahren, die von einem plötzlichen, aber nur vorübergehenden Nachlassen der wirtschaftlichen Dynamik im Reich der Mitte ausgehen, sowie die Auswirkungen einer langsamen, aber dafür dauerhaften Abnahme des Expansionstempos. Wir gehen in vorliegender Analyse auf beide Szenarien ein und zeigen auf, weshalb die in zahlreichen Medien zuletzt verbreiteten Schreckensszenarien mit Blick auf eine nachlassende wirtschaftliche Aktivität Chinas ebenso übertrieben sind wie die Sorgen vieler Anleger vor einer drastisch sinkenden Nachfrage nach westlichen Kapitalgütern, unter der in erster Linie deutsche Unternehmen leiden würden. 1. Das Hard-Landing Szenario Wie in unserer Aussendung Spezial China Konjunktur vom 7. September beschrieben, haben sich in China vor allem durch staatliche Fehlanreize in den letzten Jahren teils erhebliche wirtschaftliche Ungleichgewichte aufgebaut, die ein Risiko für die konjunkturelle Entwicklung darstellen könnten. In unserer Analyse kommen wir zu dem Schluss, dass bei Schlagendwerden dieser Risiken eine Ab- Eurozone: Abkühlung in China betrifft auch Güterhandel Finanzanalysten, RBI Wien Jörg Angelé, CIIA Gottfried Steindl, CIIA CN Importe real (% p.a.) EA Exporte nach CN (Güter, nominal, % p.a.) Quelle: Thomson Reuters, RBI/Raiffeisen RESEARCH Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments 1

2 US: Mexiko wichtiger als China* China Mexiko * Güterexporte in % der US-Gesamtexporte (nominal) Quelle: Bureau of Economic Analysis, RBI/Raiffeisen RE- SEARCH nahme der Zuwachsrate des realen Bruttoinlandsproduktes von knapp 7 % p.a. im laufenden Jahr auf 4,4 % p.a. im nächsten Jahr und knapp 5% p.a. im Jahr 217 eine realistische Annahme darstellen würde. Aus Sicht der entwickelten Volkswirtschaften klingt auch eine Zunahme der Wirtschaftsleistung um mehr als 4 % p.a. noch nach paradiesischen Zuständen. Für China würde sich eine solche Abnahme der konjunkturellen Dynamik aber wie eine Rezession anfühlen. Da das Potenzialwachstum derzeit schätzungsweise bei knapp 7 % p.a. liegt, würde das oben beschriebene Szenario zu einer erheblich negativen Produktionslücke führen. Die Folge wären Unternehmenspleiten und eine steigende Arbeitslosigkeit. Was aber wären die negativen wirtschaftlichen Effekte auf den Euroraum und die USA? Neben den direkten Effekten aus den Handelsbeziehungen (Exporte nach China), ergibt sich eine Reihe von indirekten Effekten (Schwäche in China strahlt auf weitere Handelspartner aus; Wechselkursverwerfungen; Auswirkungen auf Rohstoffpreise und entsprechende Rückkoppelung auf Konjunkturund Inflationsentwicklung bis hin zur Geldpolitik in den USA und der Eurozone). Zudem sind auch psychologische Übertragungskanäle (Unsicherheit reduziert Investitionen), sowie Überschwappeffekte via Finanzmärkte (siehe jüngste Einbrüche bei Aktienkursen) ins Kalkül zu ziehen. EA: Kernexportmärkte Europa & USA* UK EU ex UK USA China * Güterexporte in % der Gesamtexporte (nominal) Quelle: Thomson Reuters, RBI/Raiffeisen RESEARCH Direkte Effekte Unbestritten ist, dass China inzwischen global einer der wichtigsten Handelspartner ist: Im Jahr 214 betrug der Anteil der von den USA nach China exportierten Güter und Dienstleistungen 7,4 % der Gesamtexporte. In Deutschland machten die Exporte von Gütern nach China im letzten Jahr 6½ % und in der Eurozone 6,8 % der gesamten Güterexporte aus. Gemessen am Bruttoinlandsprodukt relativieren sich diese Größenordnungen aber deutlich. So machen die amerikanischen Exporte nach China nur knapp 1 % des nominalen Bruttoinlandsproduktes aus, während es in Deutschland gut 2,5 % sind. Für den Euroraum beläuft sich diese Relation auf 1,3 %. Auch wenn der Beitrag Chinas zur Exportsteigerung in den letzten Jahren wesentlich war, so ist die wirtschaftliche Bedeutung Chinas für die USA und die Eurozone also deutlich geringer, als dies häufig dargestellt wird. DE: Bedeutung Chinas als Absatzmarkt gestiegen aber nicht dominant Exportanteil Güter (Handelsbilanz, nominal, %) Eurozone* UK, Nordics, Schweiz CEE ex. Russland** USA, Kanada Asien ex. Japan und China Japan Südamerika China OPEC Russland Rest *ohne Slowakei, Slowenien, Estland, Lettland, Litauen **mit Slowakei, Slowenien, Estland, Lettland, Litauen Quelle: Destatis, RBI/Raiffeisen RESEARCH 2 Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments

3 Für die gesamte Eurozone ergeben unsere Modellschätzungen, dass die direkten Effekte eines Konjunktureinbruchs in China die Wirtschaftsentwicklung nur geringfügig belasten würden (siehe Tabelle). Direkte Effekte aus Konjunkturabkühlung in China für Eurozone gering Basisszenario China BIP real (% p.a.) 7, 6,5 6, China Importe real (% p.a.) -3, 1, 2, Hard Landing Szenario Raiffeisen RESEARCH China BIP real (% p.a.) 6,7 4,4 4,9 China Importe real (% p.a.) -3,5-1,5 1, Auswirkung Hard Landing Szenario: Abweichung gegenüber Basisszenario Eurozone Exporte real (in Pp.) -,5 -,38 -,2 Eurozone BIP real (in Pp.) -,1 -,1 -,5 Quelle: RBI/Raiffeisen RESEARCH EA: China fällt kaum ins Gewicht* UK EU ex UK USA China * Güterexporte in % des nominalen BIP nach Zielland Quelle: Thomson Reuters, RBI/Raiffeisen RESEARCH Innerhalb der Eurozone würde Deutschland aufgrund seiner hohen Exportquote eine deutliche Konjunkturabkühlung im Reich der Mitte wohl etwas stärker zu spüren bekommen. Aber selbst die deutsche Wirtschaft könnte eine temporäre merkliche Verlangsamung der Expansion der chinesischen Wirtschaft gut verkraften. Laut unseres Exportmodells würde ein Rückgang der Zuwachsrate des realen Bruttoinlandsproduktes in China um gut 2, Prozentpunkte das deutsche Exportwachstum um,5 Prozentpunkt dämpfen. Allerdings würden in diesem Fall auch die Importe geringer ausfallen, laut unseres Modells um,25 Prozentpunkt. Die Zuwachsrate des realen Bruttoinlandsproduktes läge damit,15 Prozentpunkte niedriger als ohne den negativen China-Effekt. Statt der von uns aktuell prognostizierten Zunahme von 2,2 % im nächsten Jahr bliebe ein Plus von 2,5 %. Das ist alles andere als ein Konjunktureinbruch. Zweit- und Drittrundeneffekte Nun lässt sich einwenden, dass wir in unserer Analyse nur den direkten Effekt der sinkenden Nachfrage aus China auf die Exporte modellieren, dass der tatsächliche negative Effekt auf die Ausfuhren in Wahrheit aber viel größer wäre, da insbesondere die stark an der chinesischen Konjunktur hängenden übrigen asiatischen Volkswirtschaften vor allem sich entwickelnde Länder sowie Rohstoff exportierende Länder wie Australien und Brasilien unter einer spürbaren Abkühlung der chinesischen Wirtschaft leiden würden. Die Nachfrage aus diesen Ländern nach nordamerikanischen und europäischen bzw. deutschen Produkten würde in der Folge ebenfalls sinken bzw. weniger stark steigen. Dieser Einwand ist absolut gerechtfertigt. EA: Verteilung Exportwachstum* Gesamt UK EU ex UK Vdg in % USA China Wachstumsbeitrag in Pp. (r. S.) * Güter nominal Quelle: Thomson Reuters, RBI/Raiffeisen RESEARCH Allerdings wären die negativen wirtschaftlichen Auswirkungen selbst für Deutschland auch bei Berücksichtigung solcher Zweit- und Drittrundeneffekte wohl eher überschaubar, da der Exportanteil der genannten Länder 214 zusammen bei gerade einmal 8,5 % der deutschen Exporte lag. Zu diesem Ergebnis kommt auch die Deutsche Bundesbank. In einer Analyse 1 schätzt sie neben den direkten Auswirkungen einer chinesischen Konjunkturabkühlung auch die indirekten Effekte aus einer schwächeren Nachfrage aus den übrigen asiatischen Volkswirtschaften auf die deutschen Exporte. Zudem werden Wechselkursbewegungen simuliert, die sich in einem solchen Szenario wahrscheinlich ergäben der Renminbi sowie andere Währungen sich entwickelnder Volkswirtschaften würden zu Euro und Dollar wohl spürbar an Wert verlieren sowie ein weiterer merkli- 1 Deutsche Bundesbank: Zur Wachstumsverlangsamung in den Schwellenländern; Monatsbericht Juli 215 Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments 3

4 cher Rückgang bei den wichtigsten Rohstoffpreisen. Letzterer hätte über höhere Reallöhne beispielsweise eine stimulierende Wirkung auf die Konjunktur in den Volkswirtschaften des Euroraums sowie auf die in den USA, da diese Länder allesamt Nettoimporteure von Rohstoffen sind. Ausgehend von einer quasi stagnierenden Binnennachfrage (endogener Schock) im ersten Jahr und einer Zunahme derselben um gut 2 % im zweiten Jahr würde die chinesische Wirtschaft laut den Schätzungen der Bundesbank im Jahr 216 noch um 4,2 % wachsen, im Jahr 217 betrüge die Zunahme des realen Bruttoinlandsproduktes dann 4,7 %. China-Schock träfe laut Bundesbank vor allem Südkorea und Japan Basisszenario BIP (real, % p.a.) Hard-Landing Szenario BIP (real, % p.a.) China 6,7 6,7 4,2 4,7 Abweichung vom Anstieg des realen BIP in % p.a. im Basisszenario (Prozentpunkte) China ,5-2, Euroraum - - -,2, Deutschland - - -,25, USA - -,,2 Großbritannien - - -,2, Japan - - -,5 -,3 Südkorea - - -,8 -,7 Quelle: Deutsche Bundesbank, RBI/Raiffeisen RESEARCH Unter Berücksichtigung sämtlicher oben genannter direkter und indirekter Effekte ergäbe sich laut Bundesbank für die deutsche Wirtschaft ein dämpfender Effekt von,25 Prozentpunkten im Jahr 216. Legt man unser Basisszenario eines Anstiegs des realen Bruttoinlandsproduktes von 2,2 % zugrunde würde dies eine Zunahme von nur noch 1,95 % bedeuten. Im Jahr 217 ergäben sich laut Bundesbank sogar gar keine negativen Effekte mehr auf die Zunahme der Wirtschaftsleistung. Für die übrigen Länder des Euroraums und die USA wären die negativen Effekte sogar noch geringer. So dürfte die Zuwachsrate des realen Bruttoinlandsproduktes im Euroraum 216 verglichen mit dem Basisszenario um,2 Prozentpunkte geringer ausfallen, 217 würden sich wie auch in Deutschland keine weiteren negativen Effekte einstellen. Auf die US-Wirtschaft hätte das unterstellte Abkühlungsszenario der chinesischen Wirtschaft im nächsten Jahr per Saldo gar keinen Effekt. 217 würde das reale Bruttoinlandsprodukt dann sogar um,2 Prozentpunkte stärker wachsen als im Basisszenario. Ursächlich für dieses kontraintuitive Ergebnis sind die folgenden beiden Aspekte: Zum einen profitiert die US-Wirtschaft noch stärker von den rückläufigen Rohstoffpreisen als die Länder des Euroraums, zum anderen weisen die USA ein massives Handelsbilanzdefizit mit China aus. 214 wurden fast dreimal so viele Güter und Dienstleistungen aus China importiert wie solche dorthin exportiert wurden. Für Deutschland beläuft sich das Verhältnis von Importen zu Exporten lediglich auf 1,7. Der von der Bundesbank im Schock-Szenario unterstellte Preisrückgang für chinesische Produkte, der zu einem großen Teil Folge einer Abwertung des Renminbi wäre, würde sich in den USA damit viel stärker dämpfend auf die Verbraucherpreisinflation auswirken als hierzulande. Der reale Kaufkraftgewinn sowie eine in der Folge im Vergleich zum Basisszenario expansivere Geldpolitik der US-Notenbank erklären somit die positiven Effekte einer Konjunkturabkühlung in China auf die US-Wirtschaft. 4 Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments

5 Die Furcht vor der Furcht Ein Aspekt, den weder wir aufgreifen noch die Bundesbank in ihrer Analyse berücksichtigt sind mögliche negative Vertrauenseffekte. Das heißt, die Nachricht einer sich spürbar abkühlenden chinesischen Konjunktur könnte trotz nur geringer tatsächlicher Auswirkungen bei Unternehmen im Euroraum bzw. den USA zu einer pessimistischeren Einschätzung der Geschäftsaussichten führen. Ein Stimmungsbarometer für das Ausmaß der Verunsicherung sind Aktienmärkte, welche nicht nur sensibel auf zukünftige zu erwartende negative Entwicklungen, sondern auch auf die Zunahme von Unsicherheit reagieren. Die scharfe Korrektur der zuvor heiß gelaufenen chinesischen Börsen hat zuletzt auch zu herben Kursverlusten an den Börsen in den USA und der Eurozone und hier vor allem in Deutschland geführt. In der Folge könnten Investitionen aufgeschoben bzw. gekürzt werden. Zudem dämpfen negative Wohlstandseffekte, die mit Kursverlusten bei Aktien einhergehen, den privaten Konsum. Am Ende würde eine solche Entwicklung die heimische Wirtschaftsaktivität viel stärker dämpfen als die weniger stark steigenden Exporte nach China und die pessimistischen Erwartungen der Unternehmen würden sich schließlich erfüllen eine Art sich selbsterfüllende Prophezeiung. Zahlreiche Untersuchungen weisen negative Effekte eines Aktienmarkteinbruchs auf den privaten Konsum und Investitionen vor allem für die USA nach. Für europäische Länder lässt sich ein solcher Zusammenhang dagegen nicht immer nachweisen und wenn doch ist er deutlich geringer. Eine Erklärung hierfür ist sicherlich, dass der Anteil der Bevölkerung mit Aktienbesitz in den USA höher ist als in der Eurozone. Den Belastungen, die sich für die Wirtschaft in Europa bzw. den USA aus kräftig fallenden Aktienkursen in Folge eines Konjunktureinbruchs in China bzw. der Sorge vor einem solchen wohl ergäben, müssten auf der anderen Seite aber die positiven Effekte sinkender Rohstoffpreise gegenübergestellt werden. Vor allem Konsumenten reagieren zum Beispiel deutlich sensibler auf dauerhaft geringere Energiekosten als auf Vermögensänderungen in Folge sinkender Aktienkurse. Der private Konsum würde in einer Gesamtbetrachtung also wohl profitieren. Ob es am Ende tatsächlich zu einer sich selbst erfüllenden Prophezeiung aus Stimmungseintrübung und verringerter Wirtschaftsaktivität käme, ist derzeit schwer einzuschätzen. Aufgrund der teilweise eher emotional als sachlich ablaufenden Diskussion über die Auswirkungen eine möglichen Abkühlung der chinesischen Wirtschaft halten wir allerdings begrenzte negative Effekte aus einem Vertrauensverlust bei Unternehmen und einer zunehmenden Unsicherheit für wahrscheinlich. Die dämpfenden Effekte einer merklichen Konjunkturabkühlung in China auf die Konjunktur im Euroraum bzw. in Deutschland sowie in den USA würden daher zwar wohl etwas größer ausfallen als in den hier präsentierten Simulationen vorgestellt. Von der Gefahr eines durch China induzierten Abschwungs oder gar eines Konjunktureinbruchs kann man allerdings auch dann noch nicht sprechen. 2. Der Strukturwandel Im Gegensatz zum oben beschriebenen kurzfristigen Einbruch der chinesischen Wirtschaft muss eine dauerhafte Verlangsamung des wirtschaftlichen Expansionstempos unterschieden werden. Diese ist völlig normal und typisch für aufstrebende Volkswirtschaften, die sich gegenüber den fortgeschrittenen Volkswirtschaften in einem Aufholprozess befinden. Die chinesische Wirtschaft ist in den 198er, den 199er und den 2er Jahren durchschnittlich um rund 1 % p.a. gewachsen. Zwischen 21 und 214 betrug der durchschnittliche jährli- Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments 5

6 che Anstieg des realen Bruttoinlandsproduktes noch 8,5 %, wobei das Plus im letzten Jahr bei 7,3 % lag. Für die Jahre 215 bis 219 erwartet der Internationale Währungsfonds eine durchschnittliche Zunahme von nur noch knapp 7 % p.a., wobei das Plus am Ende dieses Zeitraums noch bei knapp über 6 % gesehen wird. Auf den ersten Blick mag der Rückgang der Zuwachsrate des realen Bruttoinlandsproduktes von durchschnittlich 1 % p.a. auf nur noch gut 6 % p.a. wie eine massive Verlangsamung der konjunkturellen Dynamik wirken. Betrachtet man aber daneben auch die Entwicklung des realen pro Kopf Einkommens in China, also des Wohlstandsniveaus, stellt man fest, dass die Bevölkerung ihren Lebensstandard seit den 198er Jahren bis 214 massiv erhöht hat. Das reale Bruttoinlandsprodukt pro Kopf hat sich in diesem Zeitraum auf USD 1.6 verfünffacht. Dies war vor allem aufgrund massiver Produktivitätsfortschritte möglich. Je weiter sich das Produktivitätsniveau aber dem Niveau der weiter fortgeschrittenen Volkswirtschaften annähert, je weiter der Aufholprozess also vorangeschritten ist, desto schwieriger wird es, hohe Zuwachsraten bei der Wirtschaftsleistung zu generieren. Anders betrachtet kann man auch sagen, es ist deutlich einfacher, den Lebensstandard von einem bereits erhöhten Niveau aus auch mit nur einer geringen Zuwachsrate der Wirtschaftsleistung weiter zu steigern. China: Dieses Mal wohl keine Konjunkturdelle, sondern dauerhafte Abschwächung 16, 14, 12, 1, Ø 9,8 % p.a. Ø 1, % p.a. Ø 1,3 % p.a. Ø 8,5 % p.a. 8, Ø 6,7 % p.a. 6, 4, 2,, Quelle: IWF, RBI/Raiffeisen RESEARCH Bruttoinlandsprodukt (real, % p.a.) Beispielhaft kann hier die Entwicklung Japans und Südkoreas seit Ende des zweiten Weltkriegs angeführt werden. Vor allem Südkorea wies noch bis in die 199er Jahre jährliche Zuwachsraten des realen Bruttoinlandsproduktes zwischen 8 % und 1 % p.a. aus. Nachdem das reale Bruttoinlandsprodukt pro Kopf aber ein Niveau von rund USD 1. erreicht hatte, ließen die Zuwachsraten spürbar nach. In den 2er und 21er Jahren wuchs die südkoreanische Wirtschaft durchschnittlich noch um rund 4 % p.a. Das reale pro Kopf Einkommen stieg von durchschnittlich rund USD 15. im Schnitt der 199er Jahre dennoch auf USD 29.5 im Jahr 214. Ähnliches gilt für Japan. Hier wurde ein durchschnittliches reales jährliches pro Kopf Einkommen von USD 1. bereits Ender der 196er bzw. Anfang der 6 Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments

7 197er Jahre erreicht. Das Expansionstempo der Wirtschaft, das in den 196er Jahren noch bei durchschnittlich rund 9 % p.a. gelegen hatte verlangsamte sich daraufhin auf knapp 8 % in den 197er Jahren und rund 4 % in den 198er Jahren. In den 21er Jahren wuchs das reale Bruttoinlandsprodukt in Japan bis dato mit 1,6 % p.a. Das reale Bruttoinlandsprodukt pro Kopf hatte 214 dennoch USD 31.6 erreicht. China: Besser man gewöhnt sich an ein nachlassendes Wirtschaftswachstum 12 reales Bruttoinlandsprodukt (% p.a.) Südkorea 197er China 198er 199er 198er 2er Japan 196er 21er 199er er 2er 198er 21er 199er er 2er reales Bruttoinlandsprodukt pro Kopf (25 USD) Quelle: Penn World Tables, IWF, RBI/Raiffeisen RESEARCH Übertragen auf China lässt sich aus der Entwicklung in Japan und Südkorea folgendes ableiten: Die chinesische Wirtschaft steht in ihrer Entwicklung aktuell offenbar dort, wo Japan und Südkorea vor 4 bis 5 Jahren standen. Mit Erreichen eines realen pro Kopf Einkommens von rund USD 1. hat China eine Wohlstandsniveau erreicht, von dem aus eine weitere Steigerung des Lebensstandards typischerweise mit niedrigeren Wachstumsraten einhergeht. Dem Muster Japans und Südkoreas folgend ist es daher nicht nur möglich, sondern sogar sehr wahrscheinlich, dass die Zuwachsraten des Bruttoinlandsproduktes in den nächsten zehn bis 2 Jahren spürbar abnehmen werden. Bis Ende dieses Jahrzehnts würde sich die jährliche Zunahme der Wirtschaftsleistung nach diesem Vorbild auf rund 6 % abschwächen. Im nächsten Jahrzehnt würde die durchschnittliche jährliche Zunahme noch 4 % bis 5 % betragen, in den 23er Jahren weniger als 4 %. Der Wohlstand, also das pro Kopf Einkommen wird dennoch weiter steigen und damit auch der Bedarf an westlichen Kapital- und Luxusgütern. Freilich ist eine solche Entwicklung kein Selbstläufer! Die Transformation vom Middle Income Country hin zu einer fortgeschrittenen Volkswirtschaft vollzieht sich nicht von alleine. Nur wenn China konsequent weiter auf marktwirtschaftliche Reformen setzt und es dem Land gelingt, das Produktivitätswachstum in Zukunft weniger auf Know-How Transfer (Aufholprozess zu bestehenden Technologien) und stärker auf eigenständige Innovationen (Kreation neuer Produkte und Arbeitsweisen) zu basieren, wird es Ländern wie Japan und Südkorea folgen. Gelingt dies, wird auch das Handelsvolumen zwischen China und Deutschland bzw. den USA trotz der sinkenden Zuwachsrate des realen Bruttoinlandsproduktes zunehmen. Betroffene Unternehmen werden sich vielleicht an eine geringere Zunahme ihrer Exporte gewöhnen müssen, dauerhaft rückläufige Exporte oder gar ein Exporteinbruch sind dagegen äußerst unwahrscheinlich. Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments 7

8 Diese Prognose wird auch durch die Entwicklung in den letzten zehn Jahren unterstützt. So hat sich die Zunahme des realen Bruttoinlandsproduktes in China seit dem Jahr 27 von mehr als 14 % p.a. auf zuletzt nur mehr rund 7 % p.a. quasi halbiert. Dennoch haben sich sowohl die deutschen als auch die amerikanischen Exporte ins Reich der Mitte im selben Zeitraum mehr als verdoppelt (+149 % bzw %). Die Abnahme der konjunkturellen Dynamik in China führte also keineswegs zu einem Einbruch der Importnachfrage. Zudem unterzeichnet der bloße Blick auf die Exportentwicklung unserer Meinung nach die positiven wirtschaftlichen Effekte des chinesischen Wachstums auf den Euroraum und die USA. So haben beispielsweise inzwischen quasi alle wichtigen deutschen Autobauer eigene Werke in China, in denen die Fahrzeuge für den dortigen Markt produziert werden. Ein Teil der ehemaligen Exporte wird also durch Produktion vor Ort substituiert. Das führt zwar dazu, dass neue Arbeitsplätze in der Produktion nicht mehr im Euroraum entstehen, sondern in China. Allerdings werden auch so zahlreiche Arbeitsplätze hierzulande gesichert, da insbesondere die Fahrzeugentwicklung weiterhin im Heimatland der Unternehmen erfolgt. Der Umsatz aller chinesischen Unternehmen, an denen deutsche Firmen beteiligt sind, hat sich zwischen 21 und 214 auf rund EUR 23 Mrd. verzehnfacht. Deutsche Unternehmen engagieren sich zunehmend im Reich der Mitte Deutsche Direktinvestitionen in China (EUR Mrd.) Umsatz von Unternehmen mit deutscher Beteiligung (EUR Mrd.) Beschäftigte in Unternehmen mit deutscher Beteiligung (Tsd., r.s.) Quelle: Thomson Reuters, RBI/Raiffeisen RESEARCH 8 Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments

9 Fazit: Strukturelle Gründe sprechen dafür, dass die chinesische Wirtschaft in den nächsten Jahren und Jahrzehnten deutlich langsamer wachsen wird als mit den 1 % p.a., die man aus den 198er bis 2er Jahren gewohnt ist. Diese langfristige Wachstumsverlangsamung ist aber sowohl für die chinesische Wirtschaft als auch für die weiter fortgeschrittenen Volkswirtschaften wie Deutschland und die USA völlig unproblematisch. Die Exporte dieser Länder nach China werden auch in den nächsten Jahren weiter wachsen. Offenbar haben aber zahlreiche Marktakteure Schwierigkeiten damit, sich an diese neue Realität zu gewöhnen und reagieren daher panisch auf jedes Anzeichen einer Wachstumsverlangsamung. Aber auch ein kurzfristiger Wachstumseinbruch in China mit einer Zuwachsrate des realen Bruttoinlandsproduktes von 4 % bis 5 % p.a. würde nach aller Voraussicht wohl weit weniger gravierende negative Folgen für die globale Konjunktur und speziell für die Länder des Euroraums sowie die USA haben als dies derzeit vielfach in den Medien diskutiert wird. Wirklich gefährlich für die Weltkonjunktur wäre wohl nur ein kompletter Einbruch der chinesischen Wirtschaft mit einer merklich sinkenden Binnennachfrage und einer Stagnation bzw. einem leichten Rückgang der Wirtschaftsleistung. Eine solche Entwicklung kann natürlich nicht völlig ausgeschlossen werden, derzeit gibt es aber keine Anzeichen für ein solches Worst-Case Szenario. Bitte beachten Sie die Risikohinweise und Aufklärungen am Ende des Dokuments 9

10 Risikohinweise und Aufklärungen Risikohinweise und Aufklärungen Warnhinweise Die Zahlenangaben zur Wertentwicklung beziehen sich auf die Vergangenheit. Die vergangene Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse und Entwicklungen eines Finanzinstruments, eines Finanzindexes oder einer Wertpapierdienstleistung. Dies gilt insbesondere, falls das Finanzinstrument, der Finanzindex oder die Wertpapierdienstleistung seit weniger als 12 Monaten angeboten wird. Insbesondere ist dann dieser besonders kurze Vergleichszeitraum kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. Die Wertentwicklung eines Finanzindexes oder einer Wertpapierdienstleistung wird durch Provisionen, Gebühren und andere Entgelte reduziert, die von den individuellen Umständen des Investors abhängen. Infolge von Währungsschwankungen kann das Veranlagungsergebnis Finanzinstrumentes, einer Finanz oder Wertpapierdienstleistung steigen oder fallen. Prognosen zu zukünftigen Entwicklungen beruhen auf reinen Schätzungen und Annahmen. Die tatsächliche zukünftige Entwicklung kann von der Prognose abweichen. Prognosen sind daher kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse und Entwicklungen eines Finanzinstruments, eines Finanzindexes oder einer Wertpapierdienstleistung. Die von den in der Publikation angeführten von Analysten aus Tochterbanken oder der Raiffeisen Centrobank (RCB) erstellten Informationen/Empfehlungen werden in dieser Publikation unter der Verantwortung von Raiffeisen Bank International AG unverändert weitergegeben. Eine Darstellung der Konzepte und Methoden, die bei der Erstellung von Finanzanalysen angewendet werden, ist verfügbar unter: Detaillierte Information zur Sensitivitätsanalyse (Verfahren zur Prüfung der Stabilität der in Zusammenhang mit Finanzanalysen unter Umständen getätigten Annahmen) sind unter folgendem Link zu finden: Verteilungen aller Empfehlungen für das dem Erstellungsdatum der Publikation vorhergehende Kalenderquartal und Verteilung der Empfehlungen, in deren Zusammenhang in den letzten 12 Monaten Investmentbanking Dienstleistungen gem. 48f (6) Z 6 BörseG erbracht wurden, ist verfügbar unter: Offenlegung von Umständen und Interessen, die die Objektivität der RBI gefährden könnten (gem. 48f (5) und (6) BörseG): 1

11 Disclaimer Disclaimer Finanzanalyse Für die Erstellung dieser Publikation verantwortlich: Raiffeisen Bank International AG (abgekürzt bezeichnet als RBI ) RBI ist ein Kreditinstitut gemäß 1 Bankwesengesetz (BWG) mit dem Firmensitz Am Stadtpark 9, 13 Wien, Österreich. Raiffeisen RESEARCH ist eine Organisationseinheit der RBI. Zuständige Aufsichtsbehörde: Finanzmarktaufsicht FMA, Otto Wagner Platz 5, A 19 Wien und Österreichische Nationalbank, Josefsplatz 1, 115 Wien.Darüber hinaus unterliegt die Raiffeisen Bank International AG der behördlichen Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB), die diese innerhalb eines Einheitlichen Aufsichtsmechanismus (Single Supervisory Mechanism SSM) wahrnimmt, der aus der EZB und den nationalen zuständigen Behörden besteht (Verordnung (EU) Nr. 124/213 des Rates SSM Verordnung). Verweise auf gesetzliche Normen beziehen sich auf solche der Republik Österreich, soweit nicht ausdrücklich anders angeführt. 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Compliance relevante Informationen dürfen einen Vertraulichkeitsbereich grundsätzlich nicht verlassen und sind im internen Geschäftsverkehr auch gegenüber anderen Einheiten streng vertraulich zu behandeln. Dies gilt nicht für die im üblichen Geschäftsablauf betriebsnotwendige Weitergabe von Informationen. Diese Weitergabe beschränkt sich jedoch auf das unbedingt Erforderliche (Need to know Prinzip). Werden compliance relevante Informationen zwischen zwei Vertraulichkeitsbereichen ausgetauscht, darf dies nur unter Einschaltung des Compliance Officers erfolgen. SONDERREGELN FÜR DAS VEREINIGTE KÖNIGREICH GROSSBRITANNIEN UND NORDIRLAND (UK): Dieses Dokument stellt weder ein öffentliches Angebot im Sinne des Kapitalmarktgesetzes ( KMG ) dar, noch ein Prospekt im Sinne des KMG oder des Börsengesetzes. Ferner beabsichtigt dieses Dokument nicht die Empfehlung des Kaufs oder Verkaufs von Wertpapieren oder anderen Anlageformen im Sinne des Wertpapieraufsichtsgesetzes. 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Der/die Analyst/en, der/die dieses Dokument erstellte/n (i) sind nicht bei der Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) in den Vereinigten Staaten als Research Analysten registriert oder qualifiziert und (ii) dürfen keine assoziierten Personen der RBIM sein und unterliegen daher nicht den Vorschriften der FINRA, inklusive der Vorschriften bezüglich des Verhaltens oder der Unabhängigkeit von Research Analysten. Die in diesem Bericht enthaltenen Meinungen, Schätzungen und Prognosen sind nur zum Datum dieses Berichtes jene der RBI und können ohne Vorankündigung geändert werden. Die in diesem Bericht enthaltenen Informationen wurden von der RBI von als zuverlässig erachteten Quellen zusammengestellt, doch die RBI, ihre verbundenen Unternehmen oder irgendeine andere Person geben keinerlei ausdrückliche oder stillschweigende Zusicherung oder Gewährleistung bezüglich der Genauigkeit, Vollständigkeit und Richtigkeit des Berichtes. Jene Wertpapiere, die nicht in den Vereinigten Staaten registriert sind, dürfen weder innerhalb der Vereinigten Staaten noch an eine US amerikanische Person direkt oder indirekt angeboten oder verkauft werden (im Sinne der Regulation S des Securities Act of 1933 (das Wertpapiergesetz ), es sei denn, es liegt eine Ausnahme gemäß dem Wertpapiergesetz vor. Dieser Bericht stellt weder ein Angebot zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers im Sinne von Abschnitt 5 des Wertpapiergesetzes dar, noch bildet dieser Bericht oder irgendeine hierin enthaltene Information die Grundlage eines Vertrages oder einer Verpflichtung irgendeiner Art welcher in diesem Zusammenhang als zuverlässig erachtet werden kann. Dieser Bericht stellt lediglich allgemeine Informationen zur Verfügung. In Kanada darf er nur an Personen mit Wohnsitz in Kanada verteilt werden, die aufgrund ihrer Befreiung von der Prospektpflicht gemäß den im jeweiligen Territorium bzw. der jeweiligen Provinz geltenden wertpapierrechtlichen Bestimmungen berechtigt sind, Abschlüsse in Zusammenhang mit den hierin beschriebenen Wertpapieren zu tätigen. HINWEIS FÜR DAS FÜRSTENTUM LIECHTENSTEIN: Die RICHTLINIE 23/125/EG DER KOMMISSION vom 22. Dezember 23 zur Durchführung der Richtlinie 23/6/EG des Europäischen Parlaments und des Rates in Bezug auf die sachgerechte Darbietung von Anlageempfehlungen und die Offenlegung von Interessenkonflikten wurde im Fürstentum Liechtenstein durch die Finanzanalyse Marktmissbrauchs Verordnung in nationales Recht umgesetzt. Sollte sich eine Bestimmung dieses Disclaimers unter dem jeweils anwendbaren Recht als rechtswidrig, unwirksam oder nicht durchsetzbar herausstellen, ist die betreffende Bestimmung, soweit sie von den übrigen Bestimmungen trennbar ist, so zu behandeln, als wäre sie nicht Bestandteil dieses Disclaimers; in keinem Fall berührt sie die Rechtmäßigkeit, Wirksamkeit oder Durchsetzbarkeit der übrigen Bestimmungen. 11

12 Impressum/Ansprechpartner Impressum Informationen gemäß 5 E Commerce Gesetz Raiffeisen Bank International AG Firmensitz: Am Stadtpark 9, 13 Wien Postanschrift: 11 Wien; Postfach 5 Telefon: Fax: Firmenbuchnummer: FN m beim Handelsgericht Wien Umsatzsteuer Identifikationsnummer: UID ATU Österreichisches Datenverarbeitungsregister: Datenverarbeitungsregisternummer (DVR): S.W.I.F.T. Code: RZBA AT WW Aufsichtsbehörden: Als Kreditinstitut gemäß 1 BWG unterliegt die Raiffeisen Bank International AG der behördlichen Aufsicht durch die Finanzmarktaufsicht und der Österreichischen Nationalbank und den gesetzlichen Vorschriften in Österreich, insbesondere dem österreichischen Bankwesengesetz und dem Wertpapieraufsichtsgesetz in der jeweils geltenden Fassung. Darüber hinaus unterliegt die Raiffeisen Bank International AG der behördlichen Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB), die diese innerhalb eines Einheitlichen Aufsichtsmechanismus (Single Supervisory Mechanism SSM) wahrnimmt, der aus der EZB und den nationalen zuständigen Behörden besteht (Verordnung (EU) Nr. 124/213 des Rates SSM Verordnung). Mitgliedschaft: Die Raiffeisen Bank International AG ist Mitglied der Wirtschaftskammer Österreich, Bundessparte Bank und Versicherung, Fachverband der Raiffeisenbanken Angaben nach dem österreichischen Mediengesetz Herausgeber und Redaktion dieser Publikation Raiffeisen Bank International AG, Am Stadtpark 9, A 13 Wien Medieninhaber dieser Publikation Raiffeisen RESEARCH Verein zur Verbreitung von volkswirtschaftlichen Analysen und Finanzmarktanalysen Am Stadtpark 9, A 13 Wien Vorstand von Raiffeisen RESEARCH Verein zur Verbreitung von volkswirtschaftlichen Analysen und Finanzmarktanalysen: Mag. Peter Brezinschek (Obmann), Mag. Helge Rechberger (Obmann Stv.) Raiffeisen RESEARCH Verein zur Verbreitung von volkswirtschaftlichen Analysen und Finanzmarktanalysen ist als behördlich registrierter Verein konstituiert. Zweck und Tätigkeit des Vereins ist unter anderem die Verbreitung von Analysen, Daten, Prognosen und Berichten und ähnlichen Publikationen bezogen auf die österreichische und internationale Volkswirtschaft und den Finanzmarkt. Grundlegende inhaltliche Richtung dieser Publikation Analyse zu Volkswirtschaft, Zinsen und Währungen, Staatsanleihen und Unternehmensanleihen, Aktien sowie Rohstoffen mit den regionalen Schwerpunkten Eurozone sowie Zentral und Osteuropa unter Berücksichtigung der globalen Märkte. Die Analyse erfolgt unter Einsatz der unterschiedlichen Analyse Ansätze: Fundamentaler Analyse, quantitativer Analyse und/oder technischer Analyse. Hersteller dieser Publikation Raiffeisen Bank International AG, Am Stadtpark 9, A 13 Wien Editor: Valentin Hofstätter, CFA, RBI Wien Ansprechpartner Global Head of Research: Peter Brezinschek (DW 1517) Research Sales: Werner Weingraber (DW 5975) Top-Down CEE Banking Sector: Gunter Deuber (DW 577), Elena Romanova (DW 1378) Volkswirtschaft, Zinsen, Währungen: Valentin Hofstätter (Leitung, DW 1685), Jörg Angelé (DW 1687), Gunter Deuber (DW 577), Wolfgang Ernst (DW 15), Stephan Imre (DW 6757), Lydia Kranner (DW 169), Patrick Krizan (DW 5644), Matthias Reith (DW 6741), Andreas Schwabe (DW 1389), Gintaras Shlizhyus (DW 1343), Gottfried Steindl (DW 1523), Martin Stelzeneder (DW 1614) Credit/Corporate Bonds: Christoph Klaper (Leitung, DW 1652), Michael Ballauf (DW 294), Jörg Bayer (DW 199), Eva-Maria Grosse (5848), Martin Kutny (DW 213), Peter Onofrej (DW 249), Manuel Schreiber (DW 3533), Lubica Sikova (DW 2139), Jürgen Walter (DW 5932) Aktienmarktanalyse: Helge Rechberger (Leitung, DW 1533), Aaron Alber (DW 1513), Connie Gaisbauer (DW 2178), Christian Hinterwallner (DW 1633), Jörn Lange (DW 5934), Hannes Loacker (DW 1885), Johannes Mattner (DW 1463), Christine Nowak (DW 1625), Magdalena Quell (DW 2169), Leopold Salcher (DW 2176), Andreas Schiller (DW 1358), Christoph Vahs (DW 5889) Quant Research/Emerging Markets: Veronika Lammer (Leitung, DW 3741), Florian Acker (DW 218), Björn Chyba (DW 8161), Judith Galter (DW 132), Thomas Keil (DW 8886), Andreas Mannsparth (DW 8133), Nina Neubauer-Kukiæ (DW 1635), Stefan Theußl (DW 1593) Technische Analyse: Stefan Memmer (DW 1421), Robert Schittler (DW 1537) Publikationen, Layout: Birgit Bachhofner (DW 3518), Kathrin Korinek (DW 1518) 12

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