Alphaform AG. Report. Wachstum durch Neupositionierung. Empfehlung: Kaufen Risiko: Hoch Akt. Wert: EUR 1,50 Fairer Wert: EUR 2,30

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1 Report Aktien Deutschland Technology 19. November 2010 Empfehlung: Kaufen Risiko: Hoch Akt. Wert: EUR 1,50 Fairer Wert: EUR 2,30 Sektor: Technologie Reuters Code: ATFG.F Bloomberg Code: ATF GR Internetseite: Fiskaljahrende: Dezember Handelszahlen: Hoch Tief 52w (EUR): 1,70 1,24 Marktkap (in EUR Mio.): 7,98 Ausst. Aktien (in Mio.): 5,32 Streubesitz: 34% Kursverlauf: 5 4,5 4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 Finanzkalender: März 2011: Geschäftsbericht 2010 Mai 2011: Q Datum und Zeitpunkt der Kurse: 19. November, 09:30 MEZ Dipl. Volkswirt Raimund Saier, CEFA VEM Aktienbank T +49 (0) Bitte achten Sie auf den Disclaimer und andere Informationen auf Seite 22 Alphaform AG Wachstum durch Neupositionierung Die Alphaform AG befindet sich im Wandel. Konzentrierte sich das innovative Unternehmen bis 2008 auf das Segment Rapid Manufacturing und die Produktion von Prototypen sowie Kleinserien, so erzielt man heute einen Umsatzanteil von über 40% mit dem Bereich Medizintechnik; dies hauptsächlich aufgrund der Akquisition der MediMet GmbH, ein Hersteller von Implantaten. Wir glauben, dass der zukünftige Geschäftsgang des Unternehmens durch positive Unternehmensmeldungen, steigende Umsätze und endlich wieder positive Gewinne gekennzeichnet sein wird. Bis jetzt scheint uns die Alphaform AG in Investorenkreisen als nahezu unentdeckt. Dies könnte sich mittelfristig ändern. Wir erachten die Aktie als günstig bewertet und empfehlen sie zum Kauf. Unser Kursziel pro Aktie beträgt EUR 2,30. Hauptpunkte Die Alphaform AG hat langsam die Krise überwunden, war das Unternehmen doch stark von der Wirtschaftskrise betroffen. Die Bereiche Rapid Prototyping und Rapid Manufacturing sollten sich mittelfristig wieder erholen; vor allem aufgrund einer steigenden Nachfrage aus den Industrien Luft- /Raumfahrt und Medizintechnik. Ein wichtiger Umsatzgenerator wird künftig der Bereich Medizintechnik sein. Hier gehen wir mittelfristig mit einem Umsatzanteil von 50% (heute 40%) aus. Werttreiber ist die anhaltend steigende Nachfrage nach Implantaten hauptsächlich aufgrund von demographischen Veränderungen. Zudem dürfte der Trend zum Outsourcing im Medizintechnikbereich den Umsatz der Alphaform AG ankurbeln. Die Alphaform AG hat seinen Vorstand erweitert. Ab Januar 2011 wir Herr Dr. Gordon Guth als Finanzvorstand den bisherigen Alleinvorstand Dr. Thomas Vetter unterstützen. Gerade bei sehr kleinen Firmen kann eine gute Personalentscheidung einen erheblichen positiven Einfluss auf den Geschäftsverlauf bewirken. Finanzen Für 2010 rechnen wir mit einem Gesamtumsatz von EUR 20,4 Mio., ein noch gemäßigtes Wachstum von 5% gegenüber dem Vorjahr. Das EBITDA dürfte bei EUR 0,733 Mio. liegen. Der Nettoertrag wird aufgrund von Sonderabschreibungen noch negativ ausfallen. Ab 2011 erwarten wir positive operative Erträge von EUR 1,06 Mio.. Der Umsatz dürfte bei EUR 25,5 Mio. liegen, was einem Wachstum von 25% entspricht. Bewertung Unser Kursziel ist EUR 2,30 pro Aktie, was einem Unternehmenswert von EUR 12,2 Mio. entspricht. Zur Berechnung des Unternehmenswertes verwendeten wir ein DCF Modell in Kombination mit einer Peer Gruppen Analyse. (in EUR Mio.) E 2012E Umsatz 21,41 19,43 20,40 25,50 29,33 Wachstum -9% 5% 25% 15% EBITDA 1,33-1,42 0,73 2,31 3,27 Nettogewinn -0,66-3,81-1,37 1,06 2,05 Gewinn Pro Aktie -0,12-0,72-0,26 0,20 0,38 Kurs/Umsatz 0,39 0,31 Kurs/Gewinn N.A. 7,5 Kurs/Buchwert 0,52 0,57

2 Inhaltsverzeichnis Inhaltsverzeichnis 2 Executive Summary 3 SWOT Analyse 4 Kurz- und mittelfristige Katalysatoren 4 Bewertung 5 DCF Bewertung 5 Sensitivitätsanalyse 6 Peer Gruppen Vergleich 6 Profil: Vieles wird neu 8 Allgemeines 8 Die Geschäftsprozesse 10 Die Geschäftsbereiche 10 Das Management 12 Die Aktionärsstruktur 13 Die Wachstumstreiber 14 Anhaltende Nachfrage nach Implantaten durch Strukturveränderung 14 Höhere Effizienz durch Neubau 15 Outsourcing im Orthopädiemarkt 15 Trend zum Rapid Manufacturing 15 Finanzen gebeutelt von der Wirtschaftskrise 16 Die das 3. Quartal 2010 lässt hoffen 2010 aber noch mit Verlust 16 Ab 2011 geht s aufwärts 17 Anhang - Finanzberichte 18 Gewinn- und Verlustrechnung 18 Bilanz 19 Kapitalflussrechnung 20 Kennzahlen 21 Legal Disclaimer 22 2

3 Executive Summary Die Alphaform AG wurde 1996 gegründet und hat ihren Hauptsitz in Feldkirchen bei München. Das Unternehmen fokussiert sich auch drei Segmente: Rapid Prototyping, Rapid Tooling und Precision Casting (Implantate und medizinische Instrumente). An fünf internationalen Standorten beschäftigt die Alphaform AG aktuell 216 Mitarbeiter. Das Unternehmen befindet sich im Wandel. Stand bis 2008 das werkzeuglose klassische Rapid Prototyping im Fokus, so kam 2008 durch den Kauf der MediMet GmbH, ein Hersteller von Implantaten und Instrumenten, die Medizintechnik hinzu und gewinnt immer mehr an Bedeutung. In den ersten neun Monaten 2010 erzielte die Alphaform AG bereits 40% des Gesamtumsatzes mit dem Bereich Medizintechnik. Mittelfristig rechnen wir mit einem Umsatzanteil von 50% aus diesem Segment, vor allem mit orthopädischen Implantaten, medizinischen Geräten und medizinischen Instrumenten. In Eschenlohe bei Garmisch Partenkirchen hat die Alphaform AG ein neues Werk gebaut, wo seit Februar 2010 von der MediMet GmbH produzierte Implantate mittels des CNC Verfahrens weiterverarbeitet werden. Wir rechnen mit einem zusätzlichen Umsatzwachstum. Die Werttreiber für eine positive Entwicklung des Geschäftsmodells sind vor allem eine weltweit steigende Nachfrage nach Implantaten bzw. medizinischen Geräten kombiniert mit dem Trend zum Outsourcing im Bereich Medizintechnik. Produktionsfirmen wie die Alphaform AG sollten überproportional stark profitieren. Das größte unternehmerische Risiko sehen wir darin, dass wie auch schon in anderen Bereichen chinesische Unternehmen auf dem Markt für medizinische Geräte drängen und es so zu einem Preisverfall kommen könnte. Zudem könnte eine Wiederbelebung der Nachfrage im Segment Rapid Manufacturing andauern. Für das Geschäftsjahr 2010 rechnen wir mit einem Gesamtumsatz von EUR 20,4 Mio.. Dies entspricht einem Wachstum von 5% gegenüber dem Vorjahr. Das EBITDA dürfte bei EUR 0,73 Mio. liegen, was einer EBITDA Marge von 3,6% entspricht. Diese dürfte in den kommenden Jahren konstant ausgebaut werden. In 2011 gehen wir von einer nochmaligen Umsatzsteigerung von 25% auf EUR 25,5 Mio. aus. Endlich sollte auch wieder ein positiver Nettoertrag von EUR 1,0 Mio. erzielt werden können. Zur Bestimmung eines fairen Wertes der Alphaform AG haben wir ein Discounted Cash flow Modell angewandt und dies mit einer Peer Gruppen Analyse kombiniert. Der von uns errechnete faire Unternehmenswert liegt bei EUR 12,2 Mio., was einem Wert von EUR 2,30 pro Aktie entspricht. Wir empfehlen die Aktie zum Kauf. 3

4 SWOT Analyse Stärken Das Unternehmen erwarb mit der MediMet GmbH einen attraktiven Produzenten im Bereich Implantate und medizinische Instrumente. Mit dem neuen CFO Dr. Gordon Guth konnte ein Manager mit jahrelanger Erfahrung aus der Medizintechnik gewonnen werden. Während der Wirtschaftskrise hat das Management die Alphaform AG restrukturiert und die Fixkosten deutlich reduziert. Dies dürfte mittelfristig zu einer höheren Effizienz führen. Schwächen Der Geschäftsverlauf der Alphaform AG war historisch stark vom Automobilbereich abhängig und ist das teilweise immer noch. In den Bereichen Rapid Prototyping und Rapid Tooling herrscht eine relativ große Planungsunsicherheit. Aufträge werden nur sehr kurzfristig erteilt und eine Wiederbelebung der Geschäftssituation kann andauern. Die Alphaform AG hat noch keine allzu lange Erfahrung im Bereich Medizintechnik. Chancen Vermehrt lagern Original Equipment Manufacturers (OEMs) aus dem Bereich Medizintechnik ihre Produktion aus. Dies könnte zu Neuaufträgen für die Alphaform AG führen. Auftragseingänge im Bereich Rapid Prototyping und Rapid Tooling sind stark von der Wirtschaftsentwicklung abhängig. Diese gewinnt aktuell deutlich an Fahrt. Risiken Die Kunden der Alphaform sind einem anhaltenden Margendruck ausgesetzt und versuchen dies an die Alphaform AG zu überwälzen. Generell ist der Markt stark fragmentiert und es herrscht ein hoher Wettbewerb. Dies erfordert einen hohen Einsatz, damit Marktanteile gewonnen werden können. Kurz- und mittelfristige Katalysatoren Wir rechnen vor allem im Bereich Medizintechnik mit einem positiven Newsflow im Bezug auf die Geschäftsentwicklung und die Kundenneugewinnung. Das Unternehmen wird verstärkt Investorengespräche führen und ihr Unternehmen präsentieren. Dies dürfte für zusätzliches bzw. neues Investoreninteresse sorgen. 4

5 Bewertung Wir errechnen einen fairen Unternehmenswert der Alphaform AG mittels eines Discounted Cash Flow (DCF) Modells und kombinierten diese mit einer Kennzahlenanalyse im Peer Gruppen Vergleich. Uns ist zwar bewusst, dass beide Methoden einige Risiken beinhalten, halten beide Methoden aber am geeignetsten, um einen fairen Wert der Alphaform AG zu berechnen. Bei der DCF Analyse haben wir zusätzlich eine Sensitivätsanalyse durchgeführt, um die Plausibilität der Ergebnisse zu untermauern. Die Kombination beider Methoden mit einem Verhältnis von 50:50 ergab einen fairen Unternehmenswert von EUR 12,2 Mio., was einem Preis pro Aktie von EUR 2,30 entspricht. Der aktuelle Aktienpreis der Alphaform AG steht bei EUR 1,50. Somit erscheint uns die Aktie deutlich unterbewertet und wir empfehlen die Aktie vor allem langfristig orientierten Anlegern zum Kauf. Bewertung der Alphaform AG Bewertungsmethode Fairer Unternehmenswert Fairer Unternehmenswert Gewichtung Blended in EUR Mio. in EUR pro Aktie Total in EUR Mio. Pro Aktie Peer Gruppen Analyse 12,9 2,4 50% 12,22 2,30 DCF Modell 11,50 2,17 50% Quelle: VEM Aktienbank DCF Bewertung Wir verwendeten den Free Cash Flow zum Equity (FCFE), um den DCF Wert des Eigenkapitals der Alphaform AG zu berechnen. Als langfristige Wachstumsrate nahmen wir einen Wert von 2,5% an. Wir verwendeten Kapitalkosten von 11,43%. DCF Modell ( in EUR Mio) E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E Nettoeinkommen (1,37) 1,06 2,05 1,61 2,22 1,65 1,78 1,84 (+) Abschreibungen und Amortisation 2,19 1,13 1,10 0,97 1,03 1,09 1,15 1,21 (-) Cash flow aus working capital (1,38) (0,41) (0,68) (0,32) (0,34) (0,36) (0,38) (0,40) (-) Investitionsaufwand (1,00) (1,50) (1,50) (0,97) (1,03) (1,09) (1,15) (1,21) (-) Schuldenveränderung (0,61) FCFE (2,17) 0,28 0,97 1,29 1,88 1,29 1,39 1,43 FCFE adjustiert (2,17) 0,28 0,97 1,29 1,88 1,29 1,39 1,43 PV der FCFE (2,15) 0,25 0,77 0,92 1,21 0,74 0,72 0,67 Summe der PV der FCFE - 1. Phase (1,13) Summe der PV der FCFE - 2. Phase 4,26 Langfristige Wachstumsrate 2,5% Terminal Value 16,61 PV des Terminal Values 7,73 PV des FCFE 10,86 (+) Liquide Mittel 0,64 11,50 Quelle: VEM Aktienbank 5

6 Zusammenfassung der DCF (FCFE) Bewertung Wert % von Total PV - 1. Phase (1,13) -9,8% PV - 2. Phase 4,26 37,0% PV des Terminal Value 7,73 67,2% Cash 0,64 5,5% Unternehmenswert 11,50 100,0% Kapitalkosten Kapitalkosten 11,34% Beta 1,20 Risikoprämie 7,0% Risikoloser Zinssatz 3,0% Quelle: VEM Aktienbank Sensitivitätsanalyse Die Sensitivitätsanalyse ergab, dass auch unter aggressiven Annahmen die Aktie der Alphaform AG immer noch günstig bewertet scheint. Dies bestärkt uns in unserer Kaufempfehlung. Sensitivitätsmatrix der Alphaform AG Unternehmenswert in EUR Mio. Wert pro Aktie in EUR Wachstumsrate 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% 3,5% Wachstumsrate 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% 3,5% WACC WACC 9,0% 14,065 14,769 15,574 16,503 17,586 18,867 9,0% 2,65 2,78 2,93 3,11 3,31 3,55 9,5% 13,080 13,685 14,369 15,152 16,055 17,109 9,5% 2,46 2,58 2,71 2,85 3,02 3,22 10,0% 12,206 12,728 13,316 13,982 14,743 15,621 10,0% 2,30 2,40 2,51 2,63 2,78 2,94 10,5% 11,424 11,879 12,387 12,958 13,606 14,346 10,5% 2,15 2,24 2,33 2,44 2,56 2,70 11,0% 10,721 11,119 11,561 12,056 12,612 13,242 11,0% 2,02 2,09 2,18 2,27 2,38 2,49 11,5% 10,086 10,436 10,823 11,254 11,734 12,275 11,5% 1,90 1,97 2,04 2,12 2,21 2,31 12,0% 9,509 9,819 10,159 10,536 10,955 11,422 12,0% 1,79 1,85 1,91 1,98 2,06 2,15 12,5% 8,982 9,258 9,559 9,891 10,257 10,665 12,5% 1,69 1,74 1,80 1,86 1,93 2,01 13,0% 8,500 8,746 9,014 9,307 9,630 9,987 13,0% 1,60 1,65 1,70 1,75 1,81 1,88 13,5% 8,057 8,277 8,516 8,777 9,063 9,377 13,5% 1,52 1,56 1,60 1,65 1,71 1,77 14,0% 7,649 7,846 8,060 8,293 8,547 8,825 14,0% 1,44 1,48 1,52 1,56 1,61 1,66 14,5% 7,271 7,449 7,641 7,850 8,076 8,324 14,5% 1,37 1,40 1,44 1,48 1,52 1,57 Quelle VEM Aktienbank Peer Gruppen Vergleich In der Peer Gruppe haben wir insgesamt sechs Unternehmen mit einbezogen; zwei Deutsche und vier US-Amerikanische. Zwar sind vor allem die internationalen Vergleichsunternehmen deutlich größer als die Alphaform AG und die Geschäftsmodelle sind nicht hundertprozentig mit der der Alphaform AG identisch, trotzdem glauben wir, dass eine Vergleichbarkeit erlaubt ist. Wir haben uns auf Unternehmen aus dem Bereich Medizintechnik konzentriert, da sich das Unternehmen im vermehrten Maße auf dies Segment konzentriert und einen erheblichen Umsatz mit der Medizintechnik erzielt. Rapid Manufacturing ist stark fragmentiert und uns ist kein börsennotiertes Unternehmen bekannt, das zur Vergleichbarkeit hinzugezogen werden könnte. Unsere Analyse ergab, dass unter Verwendung einer Peer Gruppen Analyse der faire Wert der Alphaform AG bei EUR 12,95 Mio. liegt, was einem Wert pro Aktie von EUR 2,43 entspricht. 6

7 Faire Bewertung der Alphaform AG nach Peer Gruppe in EUR Mio. 2011E 2012E EV/EBITDA 10,3 13,7 KGV 12,4 19,7 Mittelwert 11,3 16,7 Gewichtung 70% 30% Total Gesamt pro Aktie 12,95 2,43 Quelle: VEM Aktienbank Operative Geschäftsentwicklung vergleichbarer Unternehmen 2010E 2011E 2012E Wachstum Marge Wachstum Marge Wachstum Marge in lok. Währung in Mio Land Gewinn Umsatz EBIT EBITDA Gewinn Umsatz EBIT EBITDA Gewinn Umsatz EBIT EBITDA AAP Implantate D 100,0% -0,3% 11,9% 19,8% 25,0% 11,9% 12,8% 20,1% 30,0% 10,9% 13,7% 20,6% Eckert & Ziegler D -50,7% 2,4% 16,1% 22,3% 15,5% 7,1% 17,0% 23,0% 14,4% 7,2% 17,9% 23,9% Zimmer Holdings USA 9,0% 2,5% 29,2% 37,1% 9,6% 4,6% 29,7% 37,6% 8,8% 4,3% 30,5% 37,7% Sanmina SCI USA -296,8% 23,9% 3,7% 5,0% 43,4% 7,3% 4,2% 5,6% 22,3% 6,3% 4,4% 5,7% Symmetry Medical USA -33,8% 0,6% 8,3% 14,6% 62,8% 6,4% 11,0% 17,8% 15,7% 6,0% 11,3% 18,7% Synthes USA 12,2% 7,5% 34,0% 42,1% 9,5% 8,7% 33,7% 41,5% 9,4% 7,6% 33,7% 41,5% Quelle: Reuters Bewertungen vergleichbarer Unternehmen Unternehmen 2010E 2011E 2012E Land P/Gewinn P/Umsatz EV/EBIT EV/EBITDA P/Gewinn P/Umsatz EV/EBIT EV/EBITDA P/Gewinn P/Umsatz EV/EBIT EV/EBITDA AAP Implantate D 14,6 1,0 10,9 6,5 11,7 0,9 9,0 5,7 9,0 0,8 7,6 5,1 Eckert & Ziegler D 14,5 1,3 7,9 5,7 12,5 1,2 7,0 5,1 11,0 1,1 6,2 4,6 Zimmer Holdings USA 11,5 2,3 8,2 6,4 10,5 2,2 7,7 6,1 9,7 2,1 7,2 5,8 Sanmina SCI USA 9,8 0,2 6,8 5,0 6,9 0,1 5,6 4,2 5,6 0,1 4,9 3,8 Symmetry Medical USA 20,1 0,9 13,0 7,3 12,4 0,8 9,1 5,7 10,7 0,8 8,4 5,1 Synthes USA 16,2 4,0 10,5 8,5 14,8 3,7 9,7 7,9 13,5 3,4 9,0 7,3 Durchschnitt 14,6 1,0 8,2 6,4 11,7 0,9 7,7 5,7 9,7 0,8 7,2 5,1 Median 14,1 1,1 9,3 6,2 10,8 1,1 7,7 5,4 9,2 1,0 6,9 4,9 Quelle: Reuters 7

8 Profil: Vieles wird neu Allgemeines Die Alphaform AG wurde 1996 gegründet und entstammt aus einem Spinoff der EOS, ein deutsches und weltweit führendes Unternehmen von Laser-Anlagen. Die Alphaform AG hat ihren Hauptsitz in Feldkirchen bei München und verfügt außerhalb Deutschlands über Tochtergesellschaften in Großbritannien, Finnland und Schweden. Aktuell beschäftigt das Unternehmen 216 Mitarbeiter. 35% davon sind am Hauptsitz in Feldkirchen tätig, 36% bei der MediMet GmbH in Stade. Organigramm der Alphaform AG Alphaform AG Feldkirchen Medimet Precision Stade-Wiepenkathen Alphaform-Claho GmbH Eschenlohe Alphaform-RPI Oy Rusko/Finnland Alphaform Ltd. Newbury/UK Medimet Precision Stade- Wiepenkathen Alphaform Sweden AB Kista/Stockholm Quelle: Alphaform AG Seit 2000 ist die Alphaform AG an der Frankfurter Wertpapierbörse notiert. Die Alphaform AG befindet sich im Wandel. Bis 2008 fokussierte sich das Unternehmen ausschließlich auf die Bereiche Rapid Tooling und Rapid Prototyping und die Erstellung von Prototypen und Kleinserien für verschiedene Industriezweige, hauptsächlich für die Automobilindustrie. Im November 2008 erwarb die Alphaform AG die MediMet Precision Casting and Implants Technology GmbH (künftig MediMet) mit Sitz in Stade/Niedersachsen. Die MediMet ist ein auf die Produktion von Implantaten und medizinischen Instrumenten spezialisiertes Unternehmen. Somit wurde das Geschäftsfeld um den Bereich Precision Casting erweitert, welches zum Segment Medizintechnik hinzugezählt werden kann. Hier war die Alphaform AG im geringen Maße schon früher aktiv. Heute erzielt das Unternehmen bereits 40% des Gesamtumsatzes mit der Medizintechnik; Tendenz steigend. Der Bereich Precision Casting, der vollständig der MediMet zugeordnet werden kann, erzielte in den ersten neun Monaten 2010 einen Umsatz von EUR 4,8 Mio., was einem Anteil von 30% der Gesamtumsätze entspricht. Im gleichen Zeitraum entfielen auf den Bereich Rapid Prototyping 55% des Gesamtumsatzes (EUR 8,96 Mio.) und auf das Segment Rapid Tooling 15% des Umsatzes (EUR 2,35 Mio.). 8

9 Umsatzverteilung der Alphafom AG 9M 2010 nach Segmenten 30% Rapid Prototyping Rapid Tooling Precision Casting 55% 15% Quelle: Alphaform AG Zielkunden sind Unternehmen aus dem Bereich Medizintechnik, der Luft- und Raumfahrtindustrie sowie der Automobilindustrie. Diese war jahrelang der Hauptkunde der Alphaform AG. Die Alphaform AG generiert einen immer größeren Anteil des Umsatzes außerhalb des Heimmarktes Deutschland wurden in Deutschland noch 68% des Gesamtumsatzes erzielt. In den ersten 9 Monaten 2010 waren dies nur noch leicht über 51%. 19% der Umsätze werden außerhalb Europas erwirtschaftet, knapp 30% innerhalb Europas. Regionale Umsatzverteilung der Alphaform AG 9M ,2% 9,9% 51,8% 9,7% 9,3% Deutschland Finnland UK sonstiges Europa ausserhalb Europa Quelle: Alphaform AG 9

10 Die Geschäftsprozesse Die Alphaform AG bietet den Kunden in ihren drei Segmenten einen Service aus einer Hand an: von der Konzeptionierung bis hin zu zusätzlichen Serviceleistungen wie Reinigung und Verpackung. Die Lieferkette der Alphaform AG Konzeptionierung Vorproduktion Fertigung Nachbereitung Zusätzlicher Service Protoytyping Tooling Bearbeitung Bearbeitung Lasermarkierung Validation Abguss Fräsen Reinigen Schmieden Schleifen Verpackung Lasersintern Polieren Quelle: Alphaform AG Die Geschäftsbereiche Rapid Prototyping Der Geschäftsbereich Rapid Prototying gehört zu den ursprünglichen Geschäftssegmenten der Alphaform AG. Das Unternehmen erzielt immer noch die Mehrheit des Gesamtumsatzes in diesem Segment. Hier werden mittels eines Schichtbauverfahrens unter Verwendung verschiedener Laserverfahren werkzeuglos Prototypen verschiedenster Produkte entwickelt und produziert, die dann von den Kunden als Testprodukte verwendet werden können. Modelle entstehen durch die Aushärtung von Pulver oder Harzflüssigkeiten. Die Alphaform AG gilt für die Kunden als Problemlöser von der Produktidee bis zur Kleinserie und hilft die Entwicklungskosten und vor allem auch die Zeit bis zur Vermarktung deutlich zu verringern. Historisch kamen die Hauptkunden aus den Bereichen Automobil, Rennsport und der Konsumgüterindustrie. Während der weltweiten Wirtschaftskrise litt vor allem die Automobilindustrie und dadurch auch der Rennsport unter Absatzproblemen, was die Alphaform deutlich zu spüren bekam. Zwei der größten Kunden der Alphaform AG Toyota und BMW - mit einem Anteil von über 20% am Gesamtumsatz stellten ihre Formel 1 Tätigkeit vollkommen ein. Somit fielen auch alle Aufträge an die Alphaform AG weg, was sehr schmerzhaft war, waren doch die größten Umsatzträger weggefallen, welche es zu kompensieren galt. Allerdings glauben wir, dass die Automobilindustrie auch zukünftig ein wichtiger Kunde für die Alphaform AG im Bereich Rapid Prototyping sein kann. Die Auftragslage sollte sich mittelfristig 10

11 verbessern. Zuletzt überzeugten vor allem die deutschen Automobilhersteller mit sehr positiven Ergebnissen. Dies sollte zu Auftragseingängen für die Alphaform AG führen. Wir glauben, dass Rapid Prototyping und zunehmend auch Rapid Manufacturing für andere Industrien zukünftig an Bedeutung gewinnen wird und Alphaform Produkte dort ihren Einsatz finden werden. Dazu gehören die Luftfahrt- und Weltraumindustrie sowie die Medizintechnik. Die Alphaform AG hat bereits auf die veränderten Bedingungen reagiert und ihren Standort in Feldkirchen bei München restrukturiert sowie neu organisiert. 30% der Mitarbeiter wurden Ende letzten Jahres entlassen. Im Bereich Rapid Prototyping sollte man somit in der Lage sein, zukünftig auch mit geringeren Umsätzen effizient zu produzieren. Rapid Tooling Dieses Geschäftssegment umfasst die Produktion der Alphaform-Claho GmbH in, Eschenlohe bei Garmisch Partenkirchen. Dort hat die Alphaform AG in kürzester Bauzeit ein neues Werk erstellt, welches im Februar 2010 ihren Betrieb aufnahm und nun erfolgreich medizinische Produkte weiterverarbeitet. Die Produktionsstätte wurde nach neuesten Gesichtspunkten erstellt, um eine effiziente Produktion zu ermöglichen. Die Produktionsstätte kann problemlos und kostengünstig erweitert werden. Eine Expansion ist in Eschenlohe also ohne große weitere Investitionen möglich. Die Alphaform-Claho GmbH bearbeitet u.a. medizinische Implantate und Instrumente mittels des CNC Verfahrens, welche von der Tochtergesellschaft MediMet im Feingussverfahren hergestellt werden. CNC steht für Computerized Numerical Control also die computerisierte numerische Steuerung, welche es ermöglicht, hochgenaue Werkzeugmaschinen zu steuern und somit Produkte - in diesem Fall Implantate und Werkzeuge - zu bearbeiten. Precision Casting Dieses Geschäftssegment umfasst die Produktion der MediMet in Stade und ist, wie erwähnt, das jüngste Segment der Alphaform AG und gleichzeitig das mit dem höchsten Wachstumspotenzial. Die MediMet wurde Ende November 2008 zu einem Kaufpreis von EUR 9,0 Mio. erworben und ist ein Feinguss-Dienstleistungsunternehmen für die Orthopädie-Industrie. MediMet wurde 1994 gegründet und verfügt über verschiedene notwendige Qualitätsstandards wie ISO 9002, ISO 9001:2000 und ISO 13485:2003. Hergestellt werden vor allem Implantate für Hüften, Knie und Schultern. Die verwendeten Rohstoffe sind Stahl, CoCrMo (Kobalt-Chrom-Molybdänlegierung) und Titan. Zusätzlich produziert das Unternehmen Operationsgeräte und Instrumente. Die Kapazitätseinheiten liegt bei aktuell , welche allerdings durch zusätzliche Schichten noch erhöht werden kann. 11

12 Die MediMet wendet verschiedene Verfahren zur Produktion von Implantaten an: Das Vakuum Lichtbogen Schmelzverfahren: Dieses Verfahren wird für die Einschmelzung des Werkstoffes Titan verwendet. Titan ist leicht, hat eine hohe Biokomptabilität und findet vermehrt im medizinischen Bereich Verwendung. Feinguss unter Schutzgasatmosphäre: Dieses klassische Feingussverfahren garantiert unter Verwendung eines Schutzgases eine in seinen Bestandteilen unveränderte Legierung. Schleuderguß unter Schutzgasatmosphäre: Dieses Verfahren eignet sich im Besonderen für komplizierte Kleinteile. Wärmebehandlung: Durch eine spezielle Wärmebehandlung wird teilweise eine Verdopplung der vorgeschriebenen mechanischen Eigenschaften erreicht. Die MediMet hat weltweit über 50 Kunden, unter diesen bekannte, multinationale Unternehmen wie smith&nephew, stryker und Mathys. Aktuell werden 35% des Umsatzes in Deutschland generiert, 65% im Ausland. Das Management Das Top Management der Alphaform AG besteht aktuell noch aus dem Alleinvorstand Dr. Thomas Vetter. Ab Januar 2011 kommt Dr. Gordon Guth als Finanzvorstand der Alphaform AG (CFO) dazu. Wir erachten diese Vorstandserweiterung als sehr positiv. Um den relativ neu hinzugekommenen Markt für Medizintechnik erfolgreich bedienen zu können, ist es geradezu essentiell, einen erfahrenen und erfolgreichen Manager aus dem Bereich Medizintechnik mit ins Boot zu holen. Mit der Verpflichtung von Dr. Gordon Guth scheint dies geglückt zu sein. Dr. Thomas Vetter leitet das Unternehmen seit Januar Davor war er General Manager bei Johnson Controls, einem der weltweit größten Automobilzulieferer. Dr. Vetter verfügt über eine jahrelange Management Erfahrung, die er vor allem in der Kunststoff verarbeitenden Industrie gesammelt hat. Weitere Stationen seiner Karriere waren führende Positionen bei der Carl Schenck AG, Rieter Holding AG und Saranmotive Europe Division. Dr. Vetter ist hauptverantwortlich für die erfolgreiche Neupositionierung der Alphaform AG und der Entscheidung, sich zukünftig auf den Geschäftsbereich Medizintechnik zu konzentrieren. Dr. Gordon Guth ist ab Januar 2011 der neue Finanzvorstand der Alphaform AG und war bis jetzt Finanzvorstand bei der Riemser Arzneimittel AG, ein ostdeutsches Pharmaunternehmen. Dort war er vor allem für die Akquisitions- und Finanzierungsstrategie verantwortlich. Dr. Gordon Guth begann seine Karriere als Bankkaufmann und war nach einem Betriebswirtschaftsstudium in Berlin und Grenoble im 12

13 Bereich Corporate Banking bei der Hypovereinsbank in Frankfurt tätig. Dr. Gordon Guth gilt als ausgewiesener Spezialist im Mergers & Acquisitions Geschäft. Dr. Gordon Guth wird die Alphaform AG vor allem in den Bereichen M&A, Finanzierung, Integration und Turnaround unterstützen. Die Aktionärsstruktur Die beiden in Luxemburg beheimateten Fondgesellschaften AXXIOM AG und IP Concept Fund Management S.A. halten zusammen knapp 20% an der Alphaform AG. Ein nicht unerheblicher Teil des Aktienkapitals ist in den Händen des Managements und des Aufsichtsrats. Wir erachten dies als sehr positiv, demonstriert dies doch ein großes Vertrauen in die Alphaform AG und zwingt zu einem hohen Engagement seitens des Managements; eine notwendige Bedingung, um zu einem betrieblichen Erfolg des Unternehmens zu gelangen. Der Streubesitz beträgt 34,4%. Die aktuelle Aktionärsstruktur der Alphaform AG 2% 7% 10% 3% 34% 9% 34% AXXION S.A. IP Concept Fund Management S.A. Streubesitz weiteres Management Quelle: Alphaform AG Groth Aufsichtsrat Vetter 13

14 Die Wachstumstreiber Die zukünftige Geschäftsentwicklung der Alphaform AG wird von der Entwicklung verschiedener Faktoren abhängen. Diese sind makroökomischer, sektor- wie auch unternehmensspezifischer Natur. Wir glauben, dass die optimale Kombination der von uns definierten Werttreiber dazu führen sollte, dass das Unternehmen in den nächsten Jahren einen erfolgreichen Geschäftsgang verzeichnen sollte. Die größten Werttreiber ergeben sich aus der Tatsache, dass die Alphaform AG sich vermehrt auf das Segment Medizintechnik konzentriert. Hier sehen wir generell das größte Wachstumspotenzial. Als Konsequenz rechnen wir im Gegensatz zu früheren Zeiten mit einer stabileren, positiven Umsatzentwicklung und guten, steigenden Margen. Aber auch aus Rapid Manufacturing erwarten wir einen positiven Beitrag; dies vor allem aufgrund der Erweiterung des Geschäftsbereichs in andere Industriezweige und dem Trend zur Kleinserienproduktion. Folgende Haupt-Werttreiber haben wir für die zukünftige Unternehmensentwicklung der Alphaform AG definiert. Anhaltende Nachfrage nach Implantaten durch Strukturveränderung Wir gehen davon aus, dass die gute Nachfrage nach Implantaten in den nächsten Jahren anhält. Unabhängige Schätzungen gehen von einem Wachstum von jährlich 6% aus. Dabei spielen demographische Veränderungen eine nicht unerhebliche Rolle. Bis 2050 wird sich die Bevölkerungszahl der über 65 jährigen weltweit verdreifachen. Die Lebensdauer selbst wird sich deutlich erhöhen. Dies führt automatisch zu einer höheren Nachfrage nach Implantaten. Aber auch die überproportional starke Zunahme von Fettleibigkeit und Diabetes lässt die Nachfrage nach Hüft- wie auch Knieersatz ansteigen, haben diese Krankheiten doch einen starken negativen Effekt auf die Knochenstruktur. Hinzu kommen die Trends zur hohen Aktivität im Alter sowie verbesserten Operationsmethoden, die ebenfalls zu einer erhöhten Nachfrage nach Implantaten führen sollten. Nachfragetreiber für Implantaten Grund Wichtigkeit Demographischer Wandel / Veralterung +++ Zunahme von Fettleibigkeit ++ Zunahme von Diabetes ++ Trend zum aktiven Leben im Alter + Verbesserte Operationsmethoden + Quelle: VEM Aktienbank 14

15 Höhere Effizienz durch Neubau Die Alphaform AG hat in Eschenlohe bei Garmisch Partenkirchen eine neue Fabrikationsstätte eröffnet, welche 2010 ihren Betrieb aufnahm. Innerhalb kürzester Zeit wurde eine Produktionsstätte nach neusten Standards gebaut, die eine äußerst effiziente Produktion erlaubt. Wir glauben, dass die Alphaform AG dadurch in der Lage sein sollte, äußerst effizient und kostengünstig zu produzieren und rechnen mit zusätzlichen Aufträgen im Bereich Werkzeugbau sowie Medizintechnik. Outsourcing im Orthopädiemarkt Der Orthopädie- bzw. medizinische Gerätemarkt ist weltweit hart umkämpft. Speziell die Nachfrage nach Implantaten ist, wie schon erwähnt, hoch, allerdings kämpfen viele Unternehmen um Marktanteile. Dies birgt das Risiko eines anhaltenden Preiskampfes in sich. Es kann davon ausgegangen werden, dass Erstausrüster bzw. Original Equipment Manufacturer (sogenannte OEMs) sich zunehmend auf ihre Kernkompetenz konzentrieren. Diese sind die Produktkonzeption und der Verkauf & die Produktvermarktung. Ziel ist es, längerfristig eine Margenexpansion zu erreichen. Andere Segmente, welche nicht zur Kernkompetenz gehören, werden somit in Zukunft ausgegliedert werden. Wir rechnen vor allem mit einem Outsourcing der Produktion. Wir glauben, dass die Alphaform AG zukünftig von diesem Trend profitieren wird. Denn die OEMs werden mit Unternehmen zusammenarbeiten, welche in kurzer Zeit und mit hoher Flexibilität Implantate und medizinische Geräte herstellen können. Hinzu kommt die Anforderung an eine Herstellung mit hoher Produktqualität. Dieses wichtigen Kriterien erfüllt die Alphaform AG. Die Alphaform AG bzw. MediMET besitzen die notwendigen und entscheidenden CE und ISO Zertifikationen, die eine hohe Produktqualität garantieren. Eventuell werden chinesische Anbieter zunehmend auf dem Markt aktiv und ebenfalls Implantate und medizinische Geräte anbieten, aber mit einem weltweiten Größe von USD 2,5 Mrd. erachten wir den Markt für mehrere Wettbewerber als groß genug. Trend zum Rapid Manufacturing Besonders in den Segmenten Medizintechnik und Aerospace gewinnt Rapid Manufacturing zunehmend an Bedeutung. Die Produktzyklen verringern sich rasant, Time to Market gewinnt eine immer höhere Bedeutung und der Trend geht zur individualisierten Serienfertigung. Die Alphaform AG kann mittels Prototpyen unter der Verwendung von Metall, Kunststoff oder Silikon Negativformen gießen. Je nach Materialbeschaffenheit und Kompliziertheit der Form können so wenige bis tausende Abformungen in Kleinserie hergestellt werden. Hier glauben wir, könnte die Alphaform AG mittelfristig ein interessanter Wettbewerber werden. 15

16 Finanzen 2009 gebeutelt von der Wirtschaftskrise Das Geschäftsjahr 2009 war kein gutes Jahr für die Alphaform AG. Das alte Geschäftsmodell (ohne MediMet) war sehr abhängig von der allgemeinen Wirtschaftsentwicklung und vom Erfolg einzelner Industrien. Gerade die Automobilindustrie litt stark unter der Krise und hatte 2009 mit starken Umsatzeinbußen zu kämpfen. Dies hatte zur Folge, dass für die Alphaform AG ganze Segmente eingebrochen sind. Aufträge aus der Formel 1 vielen völlig weg. Nur durch die MediMet und einen gemäßigten Rückgang im Segment Medizintechnik war man in der Lage, einen noch größeren Umsatzrückgang zu vermeiden. Somit ist es nicht verwunderlich, dass der Umsatz im Geschäftsjahr 2009 um 9,2% auf 19,43 Mio. sank und ein operativer Verlust von EUR 3,77 Mio. erwirtschaftet wurde. Der Nettoverlust betrug EUR 3,81 Mio.. Das 3. Quartal 2010 lässt hoffen 2010 aber noch mit Verlust Am 15. November 2010 veröffentlichte die Alphaform AG die Ergebnisse des 3. Quartals 2010 und gleichzeitig die der ersten neun Monate In Q erzielte die Alphaform AG einen Umsatz von EUR 5,5 Mio. und lag damit um 24,7% höher als in der Vergleichsperiode des Vorjahres. Das EBITDA war mit EUR endlich wieder positiv, der Nettoertrag war allerdings immer noch negativ und betrug EUR ; dies auch wegen außerordentlichen Abschreibungen aufgrund der MediMet Akquisition. Trotz der immer noch negativen Ergebnisse erachten wir die Resultate als positiv. Die Trendwende scheint geschafft und die Medizintechnik trägt, wie erhofft, einen positiven Umsatz- wie auch Gewinnbeitrag bei. Ein Wehrmutstropfen ist der Rückgang der frei verfügbaren Mittel von EUR 2,157 Mio. Ende 2009 auf nun EUR 0,806 Mio.. Die Hauptgründe für den Rückgang liegen in dem starken Anstieg der Forderungen und einer höheren Lagerhaltung. Das Management hat allerdings das Problem bereits erkannt und wir sind uns sicher, dass es die Working Capital Problematik in den Griff bekommen wird. Für das Gesamtjahr 2010 rechnen wir mit einem Gesamtumsatz von EUR 20,4 Mio., was einer Umsatzsteigerung von 5% gegenüber 2009 gleichkommt. Bedenkt man mit welcher Problematik die Alphaform belastet war, ist dies durchaus erfreulich. Das EBITDA dürfte nach EUR -1,44 Mio. im Vorjahr EUR 0,733 Mio. erreichen. Hier greifen bereits Restrukturierungsmaßnahmen. Für 2010 erwarten wir einen Nettoverlust von EUR -1,37 Mio. vor allem aufgrund von Sonderabschreibungen. Diese fallen allerdings ab 2011 weg. Wir rechnen mit einer Nettoliquidität von EUR 0,64 Mio. gegen Ende Allerdings hat die Alphaform AG immer noch einiges aufzuholen. 16

17 Ab 2011 geht s aufwärts Ab 2011 sollten die Werttreiber voll greifen. Die Restruktierungsmaßnahmen dürften abgeschlossen sein, das neue Werk in Eschenlohe gut ausgelastet sein (aktuell beträgt die Kapazitätsauslastung 80%) und die Nachfrage nach Produkten aus der Medizintechnik wie auch aus anderen Bereichen dürfte ansteigen. Die MediMet sollte zusätzliche Aufträge verbuchen können, Rapid Manufactoring dürfte an Bedeutung gewinnen. Somit glauben wir, dass die Alphaform AG in der Lage sein sollte, im Geschäftsjahr 2011 ein Umsatzwachstum von 25% zu erzielen. Wir rechnen damit, dass der Gesamtumsatz in 2011 EUR 25,5 Mio. betragen wird. Für das Geschäftsjahr 2012 erwarten wir eine nochmalige Umsatzsteigerung von 15% auf EUR 29,3 Mio.. Umsatzentwicklung Alphaform AG in EUR Mio. 35,0 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0, E 2011E 2012E Quelle: VEM Aktienbank, Alphaform AG Ab 2011 sollte die Alphaform AG zudem wieder in der Lage sein, endlich einen positiven Nettoertrag zu erreichen. Wir gehen davon aus, dass in 2011 der Nettogewinn EUR 1,06 Mio. betragen sollte, was einer Nettomarge von 4,2% entspricht. Diese dürfte 2012 nochmals deutlich auf 7,0% ansteigen (EUR 2,046 Mio.). Ertragsentwicklung Alphaform AG in EUR Mio E 2011E 2012E Quelle: VEM Aktienbank, Alphaform AG 17

18 Anhang - Finanzberichte Gewinn- und Verlustrechnung (in EUR Mio.) E 2011E 2012E Umsatzerlöse 22,006 21,411 19,431 20,403 25,503 29,329 Wachstum in % -2,7% -9,2% 5,0% 25,0% 15,0% Sonstiges 1,052 0,557 0,563 0,000 0,000 0,000 Wachstum in % -47,1% 1,1% Total 23,058 21,968 19,994 20,403 25,503 29,329 Wachstum in % -4,7% -9,0% 2,0% 25,0% 15,0% Materialaufwand -8,102-7,994-6,916-6,325-7,651-8,799 in % des Umsatzes 35,1% 36,4% 34,6% 31,0% 30,0% 30,0% Rohergebnis 14,956 13,974 13,078 14,078 17,852 20,530 Bruttomarge 64,9% 65,3% 67,3% 69,0% 70,0% 70,0% Personalaufwand -6,885-7,495-9,183-8,448-9,293-10,223 in % des Umsatzes 31,3% 35,0% 47,3% 41,4% 36,4% 34,9% sonstige Aufwendungen -5,004-5,151-5,314-4,897-6,248-7,039 in % des Umsatzes 22,7% 24,1% 27,3% 24,0% 24,5% 24,0% EBITDA 3,067 1,328-1,419 0,733 2,311 3,269 EBITDA Marge 13,9% 6,2% -7,3% 3,6% 9,1% 11,1% Abschreibungen 1,566 1,831 2,349 2,190 1,127 1,100 EBIT 1,501-0,503-3,768-1,457 1,184 2,169 EBIT Marge 6,8% -2,3% -19,4% -7,1% 4,6% 7,4% Finanzergebnis 0,375 0,415-0,282-0,113-0,122-0,122 Ergebnis vor Ertragsteuern 1,876-0,088-4,050-1,570 1,062 2,046 8,5% -0,4% -20,8% -7,7% 4,2% 7,0% Steuern vom Ertrag 0,339-0,573 0,236 0,200 0,000 0,000 Ergebnis aus fortzuführenden Geschäftsbereichen 2,215-0,661-3,814-1,370 1,062 2,046 Nettomarge 9,6% -3,1% -19,6% -6,7% 4,2% 7,0% Dividenden 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 Konzernertrag/-verlust 2,215-0,661-3,814-1,370 1,062 2,046 Minority Interests 0,000 0,000-0,007 0,000 0,000 0,000 Jahresüberschuss nach Anteilen Dritter 2,215-0,661-3,821-1,370 1,062 2,046 Gewinn pro Aktie 0,416-0,124-0,717-0,258 0,200 0,385 Anzahl der Aktien in Mio. 5,318 5,318 5,318 5,318 5,318 5,318 Quelle: Alphaform AG, VEM Aktienbank 18

19 Bilanz (in EUR Mio) E 2011E 2012e AKTIVA Sachanlagen 4,3660 5,9750 5,2320 5,0693 5,4428 5,8428 Immaterielle Vermögenswerte 0,6440 7,8500 7,1900 6,1629 6,1629 6,1629 Finanzanlagen - 3,3760 3,3760 3,3760 3,3760 Sonstiges 0,6670 0,0740 0,0330 0,0330 0,0330 0,0330 Anlagevermögen 5, , , , , ,4147 Vorräte 2,4690 3,6760 3,1750 3,6389 3,7731 4,0980 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 3,5040 4,3230 3,5330 4,1923 4,8910 5,6247 Sonstige Forderungsgegenstände 0,7430 0,4030 0,3820 0,3820 0,3820 0,3820 Liquide Mittel 11,8780 5,2200 2,8520 0,6374 0,9203 1,8878 0,8760 0,8760 0,8760 0,8760 Umlaufvermögen 18, , ,8180 9, , ,8684 TOTAL 24, , , , , ,2831 P A S S I V A Eigenkapital 20, , , , , ,1069 Gezeichnetes Kapital 5,3180 5,3180 5,3180 5,3180 5,3180 5,3180 Kapitalrücklage 11, , , , , ,3250 Minderheitenanteile - Ergebnisvortrag 3,9820 2,5230-1,2740-2,6442-1,5823 0,4639 Rückstellungen Sonstige Rückstellungen 1,7780 2,8580 3,1420 3,2048 3,2689 3,3343 Verbindlichkeiten Langfr. Verbindlichkeiten gegenüber Kreditinstituten - 1,9790 4,0980 3,4833 3,4833 3,4833 Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 1,7850 2,1910 2,0520 1,7328 2,0962 2, Sonstige kurzfr. Verbindlichkeiten 0,0560 0,7150 1,6920 1,6920 1,6920 1, Latente Steuern 0,5550 0,2560 0,2560 0,2560 0,2560 TOTAL 24, , , , , ,2831 Quelle: Alphaform AG, VEM Aktienbank 19

20 Kapitalflussrechnung (in EUR Mio.) E 2011E 2012E Konzernergebnis -1,3702 1,0618 2,0463 Abschreibungen auf immaterielles Vermögen und Sachanlagen 2,1898 1,1265 1,1000 Veränderung der Rückstellungen 0,0628 0,0641 0,0654 Veränderung der Forderungen und anderer Aktiva -1,1232-0,8329-1,0586 Veränderung der Verbindlichkeiten und anderer Passiva -0,3192 0,3633 0,3144 Cashflow aus der laufenden Geschäftstätigkeit 1,8630-0,8250-0,5599 1,7829 2,4675 Auszahlungen für Investitionen in immaterielles Vermögen und Sachanlagen -1,0000-1,5000-1,5000 Cashflow aus der Investitionstätigkeit -7,3080-5,7050-1,0000-1,5000-1,5000 Einzahlungen von Gesellschaftern (Kapitalerhöhung) 0,0000 0,0000 0,0000 0,0000 Ausschüttungen an Gesellschafter (Dividenden) 0,0000 0,0000 0,0000 0,0000 Veränderung der Bankverbindlichkeiten -0,6147 0,0000 0,0000 Cashflow aus der Finanzierungstätigkeit -1,2130 4,1220-0,6147 0,0000 0,0000 Zahlungswirksame Veränderungen der liquiden Mittel -6,6580-2,4080-2,1746 0,2829 0,9675 Liquide Mittel am Anfang der Periode 11,8780 5,2200 2,8120 0,6374 0,9203 Liquide Mittel am Ende der Periode 5,2200 2,8120 0,6374 0,9203 1,8878 Quelle: Alphaform AG, VEM Aktienbank 20

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