Research Report. Dr. Hönle AG

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1 GBC German Business Concepts - R E S E A R C H & I N V E S T M E N T A N A L Y S E N - Research Report Dr. Hönle AG November 2005 (vorangegangene Studie am: ) Rating: KAUFEN WICHTIGER HINWEIS: Bitte beachten Sie den Disclaimer/Risikohinweis sowie die Offenlegung möglicher Interessenskonflikte nach 34b WpHG auf Seite 7

2 RESEARCH REPORT Dr. Hönle AG Rating: KAUFEN Analyst: Jörg Grunwald Manuel Hölzle ISIN: DE Kürzel: HNL Profil: Die Dr. Hönle AG zählt zu den weltweit führenden Anbietern industrieller UV-Technologien. Zusammen mit den Töchterfirmen Aladin GmbH und Wellomer GmbH entwickelt, produziert und vertreibt der Konzern UV-Strahlungssysteme, UV-Strahler, UV- Klebstoffe und Vergussmassen für ein breites Spektrum industrieller Anwendungen. Die Produkte des Unternehmens werden in industriellen Fertigungsprozessen, wie in der Elektronik-, Feinmechanik-, Druck- oder Automobilindustrie eingesetzt. Die besondere Stärke liegt dabei in der individuellen Anpassung der Produkte an spezielle Kundenwünsche. Dr. Hönle Produkte werden weltweit durch ein Netz von Tochterfirmen und Vertriebspartnern vertrieben. Kurs : 8,70 Euro Schlusskurs Xetra Fundamentale Daten und Schätzungen In Mio. Euro 2003/ /05 e 2005/06 E Umsatz 22,418 22,8 24,80 EBITDA 3,346 4,0 4, /07 E 26,10 4,846 Branche: Gerätebau Anzahl Aktien: 5,35 Mio. Stück Marktkapitalisierung: 46,545 Mio. Euro Marktsegment: Prime Standard Rechnungslegung: IAS / IFRS IR-Kontakt: Peter Weinert Dr. Hönle AG Lochhamer Schlag Gräfelfing/ München Tel.: +49-(0) Fax: +49-(0) ir@hoenle.de EBIT 2,879 3,5 3,908 Konzernüberschuss 2,239 2,6 2,898 Gewinn pro Aktie 0,43 0,49 0,51 EBITDA-Marge 14,93 % 17,54 % 17,82 % EBIT-Marge 12,80 % 15,35 % 15,76 % Kurs-Umsatz-Verhältnis (KUV) Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) 1,97 2,00 1,88 19,66 17,53 16,06 1,80 (gemäß 9 Monatsbericht ) Eigenkapitalquote 82,4 % (gemäß 9 Monatsbericht zum ) 4,336 3,186 0,57 18,57 % 16,61 % 1,78 14,61 - Seite 2 -

3 Geschäftsentwicklung im Geschäftsjahr 2004/2005 Umsatzanstieg um 1,8 % auf 22,8 Mio. Verbesserung der EBIT- Marge auf 15,35 % Im abgelaufenen Geschäftsjahr der Jahre 2004/2005 konnte die Dr. Hönle AG ihre Umsatzerlöse leicht um 1,8 % gegenüber dem Vorjahresniveau auf 22,8 Mio. steigern. Im Quartalsvergleich war der Umsatz jedoch um 7,8 % von 6,487 Mio. im vierten Quartal 2003/2004 auf jetzt 5,98 Mio. rückläufig. Da das vierte Quartal des Vorjahres zu den stärksten Unternehmensquartalen der Firmengeschichte zählte, und da starke Schwankungen in den Quartalserlösen für die Dr. Hönle AG nichts Ungewöhnliches sind, ist die Beurteilung sowie der Vergleich einzelner Quartalsergebnisse nicht oder nur bedingt aussagekräftig. Das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (EBITDA) erreichte zum Geschäftsjahr 2004/05 mit 4,0 Mio. ein um 0,654 Mio. oder ca. 20 % höheres Niveau als gegenüber dem Vorjahr. Die EBITDA- Marge liegt bei hohen 17,54 % und konnte damit deutlich gegenüber dem Vorjahr verbessert werden. Die gleiche Dynamik lässt sich demzufolge auch beim EBIT feststellen. Mit 0,621 Mio. stieg das EBIT um ca. 21,5 % von 2,879 Mio. aus dem Vorjahr auf jetzt 3,5 Mio.. Die EBIT- Marge verbesserte sich damit von 12,80 % auf 15,35 %. Der Konzernjahresüberschuss stieg um 16,2 % auf 2,6 Mio.. Somit ergibt sich ein Ergebnis je Aktie bei einer Aktienanzahl von 5,35 Mio. von 0,47 Euro. Kennzahlen 2002/03 bis 2006/07 in Mio. Euro 5,00 4,50 4,00 3,50 3,00 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0,00 EBITDA EBIT JÜ 2,35 2,00 1,85 3,35 2,88 2,24 4,00 3,50 2,60 4,42 3,91 2,90 4,85 4, / / / /06 E 2006/07 E 3,19 Bilanz und finanzielle Lage: Solide Bilanz mit hohen Liquiditätsreserven und einer Eigenkapitalquote von ca. 83 % Da zum aktuellen Zeitpunkt nur vorläufige Zahlen zum Geschäftsjahr 2004/05 vorliegen, kann momentan nicht detailliert auf die bilanzielle Situation der Gesellschaft eingegangen werden. Es lässt sich jedoch festhalten, dass bei einer unverändert hohen Eigenkapitalquote von ca. 83 % der Gesellschaft 18,2 Mio. an liquiden Mitteln, Finanzanlagen und eigenen Anteilen zur Verfügung stehen, welche damit einen Hauptteil der Aktivseite bilden. Bezogen auf 5,35 Mio. Aktien entspricht dies einem Cashanteil von 3,40 je Aktie. -Seite 3-

4 Ausblick Ergebnis je Aktie von 0,51 erwartet Der deutsche Markt bleibt auch weiterhin mit ca. 50 % Umsatzanteil der Stützpfeiler der Dr. Hönle AG. Während in Asien, auch aufgrund neuer Vertriebskooperationen mit FUJIFILM Graphic Systems, die Umsätze ausgebaut werden konnten, kam es aufgrund des starken Euros zu Umsatzeinbrüchen im Nordamerika- Geschäft. Die deutliche Verbesserung der operativen Margen zeigt, dass es der Dr. Hönle AG gelungen ist, wie geplant den Ausbau der Fertigungstiefe voranzutreiben und damit den Rohertrag zusätzlich zu steigern. Für das Gesamtjahr 2005/06 erwarten wir einen Umsatz von 24,8 Mio.. Wir gehen davon aus, dass Dr. Hönle die EBIT- Marge weiter leicht auf ca. 15,76 % erhöhen kann. Bei einem erwarteten Konzernüberschuss von ca. 2,9 Mio. entspricht dies einem Ergebnis je Aktie von 0,51. Fazit Die Dr. Hönle AG ist ein gut positioniertes Unternehmen in einem aufstrebenden Wachstumsmarkt. Eine sehr solide Bilanz und hohe Liquiditätsreserven mit Akquisitionsfantasie machen die Aktie zu einem interessanten Investment. Erwartetes KGV für 2005/06 von 16,06 Ein erwartetes KGV von 16,06 auf Basis GJ 2005/06 und ein erwartetes Verhältnis Entity-Value (EV)/EBITDA von 6,87 für das Geschäftsjahr 2005/06 ist bei einem organischem Umsatzwachstum von über 5 % über die nächsten Jahre gerechtfertigt. Da es die Dr. Hönle AG geschafft hat, die Profitabilität weiter zu verbessern und Jahr für Jahr höhere EBITDA- Margen erzielen kann, sind wir für die kommenden Geschäftsjahre sehr positiv gestimmt. Vor allem die gute Liquiditätslage, aber auch die neue Vertriebskooperation mit FUJIFILM Graphic Systems aus Japan gibt der Aktie neue Fantasie. Bewertung der Dr. Hönle AG Fairer Wert 10,24 Unser Discounted-Cash-Flow-Modell unterstreicht die oben genannten Erkenntnisse und indiziert beim aktuellen Kurs von 8,70 eine Unterbewertung. Wir sehen ein Kurspotential von ca. 18 % auf den errechneten fairen Wert je Aktie von 10,24 auf Sicht von 12 Monaten. Wir belassen unser Rating unverändert bei KAUFEN. Da wir von einem Umsatz von 23,2 Mio. für das Geschäftsjahr 2004/05 ausgegangen sind, welcher nicht ganz erreicht wurde, nehmen wir unser Kursziel von 10,42 auf 10,24 leicht zurück. In unserem 3-stufigen DCF-Modell nehmen wir über 7 Jahre explizite Prognosen zur Geschäftsentwicklung an. In der ersten Stufe werden über 3 Jahresperioden detaillierte Schätzungen für die Gewinn- und Verlustrechnung ermittelt. In der zweiten Stufe werden über die weiteren 4 Jahre mittels Plausibilitätsannahmen weitere Projektionen vorgenommen. Schließlich wird eine stetig weitergeführte Entwicklung in der dritten Phase unterstellt, die zum Barwert des sogenannten Continuing Value oder Endwertes führt. Dabei fließen unsere obigen Prognosen in unser Bewertungsmodell ein. Auf Basis dieser Modellannahmen werden die frei verfügbaren Cash-Flows (Free- Cash-Flows) ermittelt und nachfolgend mit dem gewichteten Kapitalkostensatz (WACC) diskontiert. Der von uns zur Diskontierung herangezogene gewichtete Kapitalkostensatz beträgt 11%. -Seite 4-

5 DCF-Modell - Bewertungsparameter in Mio. EUR 2004/05E 2005/06E 2006/07E 2007/08E 2008/09E 2009/10E 2010/11E Continued Umsatz 22,80 24,80 26,10 27,41 28,78 30,21 31,72 Veränderung in % 1,7% 8,8% 5,2% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% EBITDA-Marge 17,5% 17,8% 18,6% 20,5% 20,5% 20,5% 20,5% EBIT 3,50 3,91 4,34 5,08 5,33 5,60 5,88 Ebit-Marge 15,4% 15,8% 16,6% 18,5% 18,5% 18,5% 18,5% Taxrate 36,0% 36,0% 36,0% 36,0% 36,0% 36,0% 36,0% Working Capital 5,20 5,60 5,89 6,19 6,50 6,82 7,16 in % vom Umsatz 22,8% 22,6% 22,6% 22,6% 22,6% 22,6% 22,6% Operatives Anlagevermögen 2,60 2,90 2,93 3,08 3,23 3,39 3,56 Umsatz zu op. AV 8,8 8,6 8,9 8,9 8,9 8,9 8,9 Abschreibungen -0,50-0,51-0,52-0,54-0,57-0,60-0,63 Abschreibungen vom OAV 19,2% 17,6% 17,6% 17,6% 17,6% 17,6% 17,6% 32,68 3,0% 20,5% 6,05 18,5% 36,0% 7,38 22,6% 3,67 8,9-0,65 17,6% Free Cashflows EBITDA 4,00 4,42 4,85 5,62 5,90 6,19 6,50 Taxes on EBIT -1,26-1,55-1,56-1,83-1,92-2,01-2,12 Investitionen in AV -0,53-0,81-0,55-0,69-0,72-0,76-0,80 Veränderung Working Capital -0,19-0,40-0,29-0,29-0,31-0,32-0,34 Investitionen Goodwill 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Gross Free Cashflow 2,02 1,66 2,44 2,81 2,95 3,10 3,25 6,70-2,18-0,75-0,21 0,00 3,55 Kapitalkosten VALUATION IN MIO. EUR 2003/ /05 E 2005/06E 2006/07E Eigenkapitalkosten 11,00% Gewicht in % 100% Fremdkapitalkosten 8,0% Gewicht in % 0% Taxshield in % 25% WACC 11,0% Barwert expliziter FCFs 11,8 11,0 10,6 9,3 Continuing Value 21,4 23,7 26,3 29,2 Value of Operations 33,2 34,8 36,9 38,6 Net debt -17,28-19,08-20,62-22,98 Barwert aller Optionsrechte 0,00 0,00 0,00 0,00 Value of Equity 50,4 53,9 57,6 61,6 Fremde Gewinnanteile -0,8-0,8-0,9-0,9 Value of shareholder Equity 49,7 53,1 56,7 60,6 Outstanding shares in Mio. * 5,240 5,350 5,477 5,603 Fair Value per share in Euro 9,48 9,92 10,24 10,61 *Anmerkung: Bei der Zugrundelegung der Aktienanzahl wurde im Modell die Ausübung der Aktienoptionen wie folgt berücksichtigt. Für 2004/05: Ausübung von Optionen zu 2,39, Für die Geschäftsjahre 2005/06 und 2006/07: Erwartete Ausübung von je Optionen. Sensitivitätsanalyse Abzinsungsfaktor 10,0% 10,5% 11,0% 2,0% 10,61 10,18 9,80 2,5% 10,90 10,42 10,01 Ewige Wachstumsrate 3,0% 11,22 10,70 10,24 3,5% 11,60 11,01 10,51 4,0% 12,04 11,38 10,81 -Seite 5-11,5% 12,0% 9,46 9,15 9,64 9,31 8,84 9,48 10,07 9,68 10,33 9,90

6 RISIKOHINWEISE UND HAFTUNGSAUSSCHLUSS (DISCLAIMER) DIESES DOKUMENT DIENT AUSSCHLIESSLICH ZU INFORMATIONSZWECKEN. ALLE DATEN UND INFORMATIONEN AUS DIESER STUDIE STAMMEN AUS QUELLEN, WELCHE GERMAN BUSINESS CONCEPTS (GBC) FÜR ZUVERLÄSSIG HÄLT. DARÜBER HINAUS HABEN DIE VERFASSER DIE GRÖSSTMÖGLICHE SORGFALT DARAUF VERWANDT, SICHERZUSTELLEN, DASS DIE VERWENDETEN FAKTEN UND DARGESTELLTEN MEINUNGEN ANGEMESSEN UND ZUTREFFEND SIND. TROTZ ALLEM KANN KEINE GEWÄHR ODER HAFTUNG FÜR DEREN RICHTIGKEIT ÜBERNOMMEN WERDEN - UND ZWAR WEDER AUSDRÜCKLICH NOCH STILLSCHWEIGEND. DARÜBER HINAUS KÖNNEN ALLE INFORMATIONEN UNVOLLSTÄNDIG ODER ZUSAMMENGEFASST SEIN. WEDER GERMAN BUSINESS CONCEPTS NOCH DIE EINZELNEN VERFASSER ÜBERNEHMEN EINE HAFTUNG FÜR SCHÄDEN, WELCHE AUFGRUND DER NUTZUNG DIESES DOKUMENTS ODER SEINES INHALTS ODER AUF ANDERE WEISE IN DIESEM ZUSAMMENHANG ENTSTEHEN. DIESES DOKUMENT STELLT WEDER EINE EINLADUNG ZUR ZEICHNUNG ODER ZUM KAUF IRGENDEINES WERTPAPIERS DAR UND IST NICHT IN DIESEM SINNE AUSZULEGEN; NOCH DARF ES ODER EIN TEIL DAVON ALS GRUNDLAGE FÜR EINEN VERBINDLICHEN VERTRAG, WELCHER ART AUCH IMMER, DIENEN ODER IN DIESEM ZUSAMMENHANG ALS VERLÄSSLICH HERANGEZOGEN WERDEN. EINE ENTSCHEIDUNG IM ZUSAMMENHANG MIT EINEM VORAUSSICHTLICHEN VERKAUFSAN- GEBOT FÜR WERTPAPIERE DES ODER DER IN DIESER PUBLIKATION BESPROCHENEN UNTERNEHMEN SOLLTE AUS- SCHLIESSLICH AUF DER GRUNDLAGE VON INFORMATIONEN IN PROSPEKTEN ODER ANGEBOTSSCHREIBEN GETROFFEN WERDEN, DIE IN ZUSAMMENHANG MIT EINEM SOLCHEN ANGEBOT HERAUSGEGEBEN WERDEN. GERMAN BUSINESS CONCEPTS ODER BETEILGIGUNGSUNTERNEHMEN, REPRÄSENTANZEN, ANTEILSEIGNER, FÜHRUNGSKRÄFTE UND/ ODER DEREN ANGESTELLTE KANN EINE LONG- ODER SHORTPOSITION IN DEM BESCHRIEBENEN WERTPAPIER ODER AN- DERE INVESTMENTS, DIE SICH AUF IN DIESEM REPORT VERÖFFENTLICHTE ERGEBNISSE BEZIEHEN, HALTEN. GERMAN BUSINESS CONCEPTS KANN DIESE WERTPAPIERE AM OFFENEN MARKT, FÜR KUNDEN ODER FÜR EIGENE RECHNUNG KAUFEN UND/ODER VERKAUFEN. DIESES DOKUMENT WIRD IHNEN AUSSCHLIESSLICH ZU IHRER INFORMATION ZUR VERFÜGUNG GESTELLT UND DARF NICHT REPRODUZIERT ODER AN IRGENDEINE ANDERE PERSON VERTEILT WERDEN. GERMAN BUSINESS CONCEPTS ÜBERNIMMT KEINE GARANTIE DAFÜR, DASS DER ANGEDEUTETE ERTRAG ODER DIE GENANNTEN KURSZIELE ERREICHT WERDEN. VERÄENDERUNGEN IN DEN RELEVANTEN ANNAHMEN, AUF DENEN DIESES DOKUMENT BERUHT, KÖNNEN EINEN MATERIELLEN EINFLUSS AUF DIE ANGESTREBTEN ERTRÄGE HABEN. DAS EIN- KOMMEN AUS INVESTITIONEN UNTERLIEGT SCHWANKUNGEN. ANLAGEENTSCHEIDUNGEN BEDÜRFEN STETS DER BERA- TUNG DURCH EINEN ANLAGEBERATER. SOMIT KANN VORLIEGENDES DOKUMENT KEINE BERATUNGSFUNKTION ÜBER- NEHMEN. DIESE PUBLIKATION DARF, SOFERN SIE IM UK VERTRIEBEN WIRD, NUR SOLCHEN PERSONEN ZUGÄNGLICH GEMACHT WERDEN, DIE IM SINNE DES FINANCIAL SERVICES ACT 1986 ALS ERMÄCHTIGT ODER BEFREIT GELTEN, ODER PERSONEN GEMÄSS DEFINITION 9 (3) DES FINANCIAL SERVICES ACT 1986 (INVESTMENT ADVERTISEMENT) (EXEMPTIONS) ERLASS 1988 (IN GEÄNDERTER FASSUNG), UND DARF AN ANDERE PERSONEN ODER PERSONENGRUPPEN WEDER DIREKT NOCH INDIREKT ÜBERMITTELT WERDEN. WEDER DIESES DOKUMENT NOCH EINE KOPIE DAVON DARF IN DIE VEREINIGTEN STAATEN VON AMERIKA ODER IN DE- REN TERRITORIEN ODER BESITZUNGEN GEBRACHT, ÜBERTRAGEN ODER VERTEILT WERDEN. DIE VERTEILUNG DIESES DOKUMENTS IN KANADA, JAPAN ODER ANDERE GERICHTSBARKEITEN KANN DURCH GESETZ BESCHRÄNKT SEIN UND PERSONEN, IN DEREN BESITZ DIESE PUBLIKATION GELANGT, SOLLTEN SICH ÜBER ETWAIGE BESCHRÄNKUNGEN INFOR- MIEREN UND DIESE EINHALTEN. JEDES VERSÄUMNIS DIESE BESCHRÄNKUNG ZU BEACHTEN, KANN EINE VERLETZUNG DER US-AMERIKANISCHEN, KANADISCHEN ODER JAPANISCHEN WERTPAPIERGESETZE ODER DER GESETZE EINER ANDE- REN GERICHTSBARKEIT DARSTELLEN. DURCH DIE ANNAHME DIESES DOKUMENTS AKZEPTIEREN SIE JEGLICHEN HAFTUNGSAUSSCHLUSS UND DIE VORGE- NANNTEN BESCHRÄNKUNGEN. -Seite 6-

7 Offenlegung möglicher Interessenskonflikte nach 34b WpHG im Zeitpunkt der Veröffentlichung: Weder die German Business Concepts GmbH noch ein ihr verbundenes Unternehmen, a) hält in Wertpapieren, die Gegenstand dieser Veröffentlichung sind, 1% oder mehr des Grundkapitals, b) war an einer Emission von Finanzinstrumenten, die Gegenstand dieser Veröffentlichung sind, beteiligt, c) hat die Wertpapiere, die Gegenstand dieser Veröffentlichung sind, mittels Vertrages an der Börse oder am Markt betreut. Ausnahme hiervon ist eine vertragliche Beziehung von German Business Concepts GmbH mit dem Unternehmen für die Erstellung von Research-Berichten. Aus dieser vertraglichen Beziehung erhält German Business Concepts GmbH ein Entgeld für Nutzungs- und Veröffentlichungsrechte. Zusätzliche wichtige Angaben zu der vorliegenden Analyse: Autoren dieses Research Reports : Jörg Grunwald, Manuel Hölzle Für die Erstellung verantwortliches Unternehmen : German Business Concepts GmbH Datum und Uhrzeit des angegebenen Finanzinstrumentes : Schlusskurs , XETRA In der Analyse wurden öffentlich zugängliche Informationen (Geschäftsbericht 2003/04 Dr. Hönle AG, 6- Monatsbericht 2004/05 Dr. Hönle AG, 6-Monatsbericht 2003/04 Dr. Hönle AG, Ad Hoc-Mitteilungen, Pressemitteilungen, etc.) verwendet, die German Business Concepts als zuverlässig einschätzt. Des Weiteren wurden zur Erstellung der Unternehmensstudie Gespräche mit dem Management geführt, um sich Sachverhalte zur Geschäftsentwicklung näher erläutern zu lassen. Die Analyse wurde vor Veröffentlichung dem Emittenten nicht zugänglich gemacht. Eine konkrete Aktualisierung der vorliegenden Analyse zu einem festen Zeitpunkt ist aktuell terminlich noch nicht festgelegt. German Business Concepts GmbH behält sich vor, eine Aktualisierung der Analyse unangekündigt vorzunehmen. Die German Business Concepts GmbH verwendet ein 5-stufiges absolutes Aktien-Ratingsystem. Die jeweiligen Einstufungen sind mit folgenden Erwartungen verbunden: KAUFEN: Die erwartete Kursentwicklung der Aktie beträgt mindestens +15%. AKKUMULIEREN: Die erwartete Kursentwicklung der Aktie liegt zwischen +5 und +15%. NEUTRAL: Die erwartete Kursentwicklung liegt zwischen 5% und +5%. REDUZIEREN: Die erwartete Kursentwicklung liegt zwischen 5% und 15%. VERKAUFEN: Die erwartete Kursentwicklung beträgt mehr als 15%. Die Ratings beziehen sich auf einen Zeithorizont von bis zu 12 Monaten. -Seite 7-

8 GBC German Business Concepts - R E S E A R C H & I N V E S T M E N T A N A L Y S E N - German Business Concepts GmbH Konrad-Adenauer-Allee Augsburg Internet: Fax: 0821 / Tel.: 0821 / info@gbconcepts.de -Seite 8-