NEWS. Im Zweifel locker. Aktien Renten Gold. Mai Informationen für Berater und institutionelle Anleger

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1 AT Nicht für die Weitergabe an Privatkunden NEWS Informationen für Berater und institutionelle Anleger Mai 2014 IN DIESER AUSGABE AUF EIN WORT AKTIEN Eine Frage der Zeit Seite 5 Sehr geehrte Investoren, ANLEIHEN Gelegenheiten erkennen Seite 7 LESENSWERT Unliebsame Zwischenhändler Seite 9 GELDPOLITIK Im Zweifel locker Die Notenbanken sind und bleiben die entscheidende Einflussgröße auf die Kapitalmärkte. An ihrer lockeren Geldpolitik wird sich allzu bald nichts ändern. Ein Crash am Aktienmarkt, den mancher Investor dieser Tage fürchtet, ist unseres Erachtens deshalb wenig wahrscheinlich auch wenn sich das Börsenumfeld zuletzt verschlechtert hat. Seite 2 Nie zuvor in der Geschichte hatten die Notenbanken einen so großen Einfluss auf die Kapitalmärkte wie heute. Anders als früher diktieren sie nicht mehr nur die Preise am Geldmarkt, sondern bestimmen die Renditen sämtlicher Anlagen. Nachdem selbst langlaufende Staatsanleihen aus der Europeripherie zum Teil weniger als drei Prozent Zins bringen, gibt es immer weniger Anlagen, bei denen Risiko und Rendite noch in einem attraktiven Verhältnis stehen. Auf den Einkaufszetteln institutioneller Investoren sind deshalb zunehmend exotische Anlagen zu finden verpackte Bündel von Mittelstandsanleihen aus Südeuropa beispielsweise; für Laufzeiten von zehn Jahren gibt es rund vier Prozent Rendite. Selbst Griechenland ist wieder in Mode und hat zwei Jahre nach seiner Pleite erstmals eine Anleihe zu begeben. Die Anleger griffen gierig zu. Dass sie vor kurzem 107 Mrd. Euro mit Anleihen eben dieses Schuldners verloren haben, stört Niemanden. 4,95 Prozent Rendite bei Emission für eine Laufzeit von fünf Jahren reichen scheinbar aus, um die Zweifel zu zerstreuen. Die wachsende Risikobereitschaft der Investoren treibt wie vor der jüngsten Finanzkrise auch die Preise vieler Vermögensanlagen nach oben. Da die Notenbanken ihre Schleusen noch sehr lange offen halten müssen, und sie womöglich gar nicht mehr schließen können, dürfte sich dieser Trend (noch lange) fortsetzen. Aktien Renten Gold Dr. Bert Flossbach

2 Mai 2014 NEWS 2 / 14 GELDPOLITIK Im Zweifel locker Philipp Vorndran Die Notenbanken sind und bleiben die entscheidende Einflussgröße auf die Kapitalmärkte. An ihrer lockeren Geldpolitik wird sich allzu bald nichts ändern. Ein Crash am Aktienmarkt, den mancher Investor dieser Tage fürchtet, ist unseres Erachtens deshalb wenig wahrscheinlich auch wenn sich das Börsenumfeld zuletzt verschlechtert hat. Ukraine-Krise und die stets wiederkehrenden Sorgen um den Zustand der chinesischen Volkswirtschaft belasten derzeit die internationalen Kapitalmärkte. Auch wir tragen diesem Umstand Rechnung. In einzelnen Fonds haben wir einen Teil unserer Aktienengagements über Termingeschäfte abgesichert. Diese Absicherung ist allerdings taktischer Natur und deshalb zeitlich begrenzt. An unserem langfristig positiven Ausblick für die Aktienmärkte hat sich nichts verändert. Die entscheidende Einflussgröße auf die Börsen ist und bleibt die Politik der Notenbanken. Lassen Sie uns deshalb etwas genauer auf die mittel- bis langfristige Handlungsoptionen der Zentralbanker schauen. In der offiziellen Erklärung der US-Federal Reserve (Fed) zu ihrer Sitzung am 19. März diesen Jahres hieß es, der Leitzins werde, nachdem die Anleihekäufe beendet seien (voraussichtlich im Herbst dieses Jahres), noch für eine considerable time, eine erhebliche Zeit, auf aktuellem Niveau belassen. Auf die Frage, was denn unter dieser Zeitangabe zu verstehen sei, antwortete Fed-Chefin Janet Yellen: sechs Monate. Viele Investoren waren verunsichert; sie leiteten daraus ab, dass der Leitzins in den USA bereits im Frühjahr 2015 angehoben würde und damit deutlich eher als gedacht. Aktienkurse und Goldpreis gerieten in der Folge unter Druck. Überrascht von der Börsenreaktion sah sich Yellen genötigt, ihre Aussagen zu relativieren. Inzwischen hat sich die Aufregung gelegt. Vergangene Woche wies die Fed-Chefin vor dem Kongressausschuss ausdrücklich auf die noch immer bestehenden Risiken für die US-Wirtschaft hin; eine sehr konjunkturstimulierende Geldpolitik sei deshalb weiter nötig. Die Furcht vieler Investoren vor einem baldigen Ende der lockeren Geldpolitik in den USA ist unseres Erachtens übertrieben. Unseres Erachtens ist die Furcht vor einem baldigen Ende der lockeren Geldpolitik übertrieben. Die Wachstumsperspektiven in den USA sind nach wie vor verhalten; Daten zum Arbeitsmarkt, die Lohnentwicklung und der davon abhängige Konsum sowie die noch immer fragile Lage am Immobilienmarkt spiegeln das wider und rechtfertigen keinen radikalen Schwenk in der Geldpolitik. Die US-Notenbank fährt einstweilen auf Sicht. Bei unveränderter Konjunktureinschätzung wird sie ihre Anleihekäufe weiter reduzieren. Den Leitzins dürfte sie aber erst anheben, wenn die Konjunkturerholung als nachhaltig eingeschätzt wird, und der Arbeitsmarkt spürbar davon profitiert. Dass das Zinsniveau in der Folge deutlich steigt, ist wenig wahrscheinlich. Noch eindeutiger ist die Lage im fernen Osten: Seit März ist die Bank of Japan (BoJ) weltweit Spitzenreiter im Gelddrucken; im ersten Quartal kaufte Sie japanische Staatsanleihen im Wert von 180 Mrd. Dollar. Geplant ist, dieses Tempo noch mindestens ein Jahr beizubehalten. Die am ersten April in Kraft getretene Mehrwertsteuererhöhung von fünf auf acht Prozent wird die Konjunktur in den nächsten Monaten belasten. Nachdem die Bank of Japan in ihrer Sitzung am 8. April keine zusätzlichen Maßnahmen beschlossen und die Märkte damit enttäuscht hatte, könnte sie schon im Juli, wenn sie die neuen Inflations- und Wachstumsprognosen bekanntgibt, ihr Ankaufprogramm ausweiten. Doch auch ohne die Extradosis frischen Geldes dürften die globalen Finanzmärkte noch lange von der japanischen Liquiditätsschwemme profitieren. Schließlich müssen Investoren, die ihre Staatsanleihen an die BoJ verkaufen, das dafür erhaltene Geld irgendwo anlegen. Locker dürfte auch die Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) bleiben.

3 Mai 2014 GELDPOLITIK NEWS 3 / 14 Deren Präsident Mario Draghi hatte im September 2012 versprochen, den Euro zu retten, was immer es koste. Er versah den Ausspruch mit dem Hinweis, dass die Möglichkeiten der EZB für eine solche Rettung völlig ausreichten. Den Investoren hat das Versprechen bislang gereicht; die Anleihe-Renditen der Peripheriestaaten sind seither deutlich gesunken (vgl. Grafik 1). Draghi musste seinen Worten keine Taten folgen lassen zumindest bis heute. Die Bank of Japan ist mittlerweile Spitzenreiter im Gelddrucken. Inzwischen droht aber ein Problem, dem mit Worten alleine nicht beizukommen ist: Die Inflationsrate der Eurozone fiel im März auf 0,5 Prozent, den niedrigsten Stand seit fünf Jahren (vgl. Grafik 2) und lag damit deutlich entfernt vom offiziellen Inflationsziel der EZB von etwa zwei Prozent. Der leichte Anstieg im April, im Wesentlichen begründet durch die späten Osterfeiertage, fällt da kaum ins Gewicht. Sollte der Negativtrend halten und die Güterpreise weiter sinken, droht ein neuerlicher Konjunkturabschwung innerhalb der Eurozone. Als Folge würden die Schulden der Peripherieländer weiter steigen. Die EZB nimmt diese Gefahr ernst. Im Anschluss an die Sitzung des Notenbankrates Anfang Mai betonte Draghi erneut, man sei sich im Rat einig, bei Bedarf unkonventionelle Maßnahmen zu ergreifen, um zu verhindern, dass die Inflationsraten weiter fallen. Ein Problem ist zudem der starke Euro, der den Unternehmen der Währungsgemeinschaft zunehmend zu schaffen macht. Es spricht deshalb Einiges dafür, dass die Notenbanker bei ihrer nächsten Sitzung im Juni entsprechende Maßnahmen beschließen. Die Frankfurter Allgemeine Zeitung (FAZ) hatte bereist Anfang April berichtet, die EZB habe vorsorglich simuliert, wie sich eine Milliarden-Euro-Geldspritze auswirke. Je nach Szenario käme die Notenbank in einem Zeitraum von zwölf Monaten auf einen zusätzlichen Inflationsschub von 0,2 bis 0,8 Prozentpunkten. Die Notenbanker wollten den Bericht zunächst nicht kommentieren. Mit dem Aufkauf von Staatsanleihen allein wird die EZB das Problem allerdings nicht lösen können. Die damit verbundenen Renditesenkungen kommen nur teilweise Der Eurozone droht ein Problem, dem mit Worten allein nicht beizukommen ist. in der Wirtschaft an. Anders als in den USA finanzieren sich europäische Unternehmen gewöhnlich nicht über die Ausgabe von Anleihen, sondern über Bankkredite. Die EZB wird aber etwas unternehmen müssen, um die Refinanzierungskosten der Unternehmen in den Peripheriestaaten zu senken. Verbriefte Anleihen wären ein mögliches Instrument, sogenannte Asset Backed Securities (ABS), die mit einem Bündel von Unternehmenskrediten unterlegt sind. Damit könnten vor allem die Grafik 1 Das Ende der Eurokrise? Spanien und Italien refinanzieren sich so günstig wie die USA 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% Rendite 5-jähriger spanischer Staatsanleihen Rendite 5-jähriger US-Staatsanleihen Rendite 5-jähriger italienischer Staatsanleihen Quelle: Thomson Reuters, Flossbach von Storch, Stand: Daten per 12. Mai 2014

4 Mai 2014 GELDPOLITIK NEWS 4 / 14 Grafik 2 EZB unter Zugzwang Fallende Inflationsraten in der Eurozone Inflationsrate y/y 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% Eurozone Italien Spanien Quellen: Thomson Reuters, Flossbach von Storch, Daten per 12. Mai 2014 Finanzierungskosten kleiner und mittelgroßer Unternehmen gesenkt werden. Allerdings ist der Ruf dieser Verpackungsprodukte seit der Finanzkrise nicht der Allerbeste, um es vorsichtig auszudrücken. Die Bonität der einzelnen Produkte muss deshalb transparent definiert und überwacht werden. Da dies eine lange Vorbereitungszeit braucht, und das potenzielle Volumen des Marktes eher klein ist, darf bezweifelt werden, dass ABS-Käufe ein wirksames Instrument im Kampf gegen eine drohende Deflation in der Europeripherie wären. Bundesbank-Präsident Jens Weidmann, bislang großer Kritiker der lockeren Geldpolitik, schließt Staatsanleihekäufe durch die Zentralbank nicht mehr aus, wenngleich er sie nur für den Fall einer deutlichen oder besorgniserregenden Abweichung vom Inflationsziel befürworten würde. EZB-Chef Draghi nimmt die Gefahr fallender Inflationsraten sehr ernst. EZB-Chef Draghi wird die Teuerungsraten in den kommenden Wochen genau beobachten. Sollten die Güterpreise weiter fallen, wird er seinen Worten Taten folgen lassen (müssen). Solange ein Kaufprogramm für verbriefte Unternehmenskredite noch nicht zur Verfügung steht, könnte dies eine weitere Zinssenkung, negative Einlagezinsen und möglicherweise sogar den Kauf von Staatsanleihen bedeuten. Selbst

5 Mai 2014 NEWS 5 / 14 AKTIEN Eine Frage der Zeit Ludwig Palm Gleich mehrere Crashs haben die Aktieninvestoren in den vergangenen Jahren verschreckt. Kursschwankungen sind für langfristig orientierte Investoren aber nur dann ein wirkliches Risiko, wenn sie zu einem nachhaltigen Wertverlust einer Anlage führen. Die Börsencrashs der vergangenen Jahrzehnte haben sich tief in das Gedächtnis vieler Investoren eingegraben Black Monday (1987), Russlandkrise (1998), Dotcom-Blase (2002/03), der Zusammenbruch des US-Immobilienmarktes (2008/09) sowie die Eurokrise (2011). Ein Blick auf zwei beispielhaft ausgewählte Charts (Grafiken 3 + 4) genügt, um zu erkennen, in welchem Umfang Vermögenswerte innerhalb kurzer Zeit vernichtet wurden. Die Risikotoleranz oder besser: die Schwankungstoleranz wurde auf eine harte Probe gestellt; leider hat das kräftige Auf und Ab viele Anleger verschreckt, professionelle wie private gleichermaßen. Kursschwankungen sind für langfristig orientierte Investoren aber nur dann ein wirkliches Risiko, wenn sie zu einem nachhaltigen Wertverlust einer Anlage führen. Schaut man sich die Entwicklung der Aktienmärkte über einen längeren Zeitraum an, erscheinen die Auswirkungen der genannten Crashs in Grafik 3 Black Monday der Tagescrash S&P DAX % -40% Jan 1987 Mär 1987 Mai 1987 Jul 1987 Sep 1987 Okt 1987 Jan 1988 Mär 1988 Mai 1988 Jul 1988 Sep 1988 Nov 1988 S&P 500 (linke Skala) DAX (rechte Skala) Quellen: Thomson Reuters, Flossbach von Storch, Daten per 12. Mai 2014

6 Mai 2014 NEWS 6 / 14 einem ganz anderen Licht (vgl. Grafik 5). Kurzum: Die Anlageklasse ist besser als ihr Ruf; das gilt umso mehr für Aktien echter Qualitätskonzerne. Global aufgestellte Unternehmen, deren Erträge stabil sind und die nachhaltig wachsen. Investoren, die in solche Unternehmen investieren, erreichen damit zweierlei: Sie erhöhen ihr langfristiges Renditepotenzial und reduzieren dabei das Risiko ihrer Anlagen. Manch Wissenschaftler wird einwenden, dies widerspreche den Grundsätzen der Portfoliotheorie höhere Renditen müssten stets mit höheren Risiken erkauft werden. Ein Blick auf die Aktienkursentwicklung von Top-Konzernen zeigt jedoch das Gegenteil (vgl. Grafik 6). Und dafür gibt es gute Gründe: Wächst das Unternehmen durch seine globale Präsenz und hervorragende Wettbewerbsposition stärker als die Wirtschaft, schlägt sich dies zusätzlich in höheren Erträgen nieder. Insofern verwundert es nicht, dass Aktien von Nestlé oder Coca-Cola nicht nur weniger riskant sind als die eines konjunkturanfälligen Stahlkonzerns beispielsweise, sondern sich langfristig auch deutlich besser entwickeln. Die Zeit ist der beste Freund der Qualität. Grafik 4 S&P Grafik 5 Immobilien- und Finanzkrise (2008/2009) wenn die Blase platzt. Jan 2007 Sep 2007 Mai 2008 Jan 2009 Sep 2009 S&P 500 (linke Skala) Quellen: Thomson Reuters, Flossbach von Storch, Daten per 12. Mai 2014 DAX (rechte Skala) -33% -40% Auf lange Sicht Deutliche Gewinne am Aktienmarkt (Logarithmische Skalierung) S&P 500 Total Return % 12,7% p.a % 9.0% p.a. DAX DAX Wir definieren Qualität im Wesentlichen mithilfe zweier Parameter Gewinnzuverlässigkeit und Gewinnwachstum. Anders ausgedrückt: Ein Unternehmen muss über einen langen Zeitraum bewiesen haben, dass es verlässlich Gewinne erzielt und diese im Zeitverlauf auch steigert. Von großer Bedeutung für Gewinnzuverlässigkeit und die Fähigkeit, stabile oder besser: wachsende Gewinne auch in Zukunft zu erwirtschaften, ist der sogenannte Schutzwall eines Unternehmens; der Schutzwall steht für die Eigenschaft, das Geschäft(smodell) gegen Mitbewerber verteidigen zu können. Er kann basieren auf Patenten/Lizenzen, einer starken Marke, Kostenvorteilen aufgrund der Größe, technologischer Führerschaft oder hohen Wechselkosten, die ein Kunde hätte, sollte er den Anbieter wechseln. Die entscheidenden Einflussgrößten auf das Gewinnwachstum sind die Skalierbarkeit des Geschäfts und die Beschaffenheit der Endmärkte. Quellen: Thomson Reuters, Flossbach von Storch, Daten per 12. Mai 2014 Grafik S&P 500 TR (linke Skala) DAX (rechte Skala) Qualitätsaktien schlagen den breiten Markt Kursentwicklung inklusive reinvestierter Dividenden ,4% p.a. 7,6% p.a. Qualitätsaktienkorb* MSCI World * gleichgewichteter Aktienkorb bestehend aus 25 Titeln: 3M, Abbott Labs, BAT, Bayer, Coca Cola, Colgate-Palmolive, Diageo, Emerson Electric, IBM, Johnson & Johnson, LVMH, McDonalds, Medtronic, Microsoft, Nestlé, Nike, Novartis, Novo Nordisk, Oracle, Qualcomm, Reckitt Benckiser, Roche, SAP, Swatch, UTX Währungsentwicklung unberücksichtigt Quellen: Thomson Reuters, Flossbach von Storch, Daten per 12. Mai

7 Mai 2014 NEWS 7 / 14 ANLEIHEN Gelegenheiten erkennen Frank Lipowski Wie sich im Niedrigzinsumfeld mit Anleihen noch immer attraktive Renditen erzielen lassen. Und warum Investoren, die fürchten, das Zinsniveau könnte steigen, besser lang laufende Bonds kaufen sollten. Der Rentenmarkt hat zuletzt positiv überrascht. Mit zehnjährigen Bundesanleihen etwa ließ sich seit Jahresanfang (bis ) ein Gesamtertrag von 5,5 Prozent (Kursgewinne + Kupon) erzielen. Im vergangenen Herbst schien das noch undenkbar: Nachdem die US-Notenbank angekündigt hatte, ihre Anleihekäufe schrittweise zu reduzieren ( Tapering ), fielen die Anleihekurse deutlich. Manch Investor fürchtete gar, die Ankündigung bedeute das Ende der lockeren Geldpolitik in den USA und hielt sich deshalb mit Käufen zurück. Die Skepsis gegenüber Anleihen spiegelte sich nicht zuletzt in den Ausblicken der Finanzkonzerne wider: Von 13 Großbanken hat kein einziges den Anleihemarkt 2014 als attraktives Investment eingestuft eigentlich ein gewichtiges Argument, genau das Gegenteil zu tun. Die zunehmende Erkenntnis, dass das Zinsniveau in den USA trotz Taperings noch lange Zeit relativ niedrig bleiben dürfte und die wachsenden geopolitischen Risiken in Osteuropa brachten Investoren dazu, zu Beginn 2014 wieder verstärkt Anleihen zu kaufen. Und dennoch: Viele Investoren sind skeptisch, was die Perspektiven am Anleihemarkt betrifft; zwei auf den ersten Blick scheinbar widersprüchliche Sorgen treiben sie um: Erstens, die Furcht vor dauerhaft niedrigen Zinsen ( Mit Anleihen lässt sich nichts mehr verdienen ) und zweitens, die Angst der Investoren, sie könnten mit ihren Anleihen deutlich verlieren, sollte das Zinsniveau tatsächlich spürbar zulegen. Down-Effekt den Ertrag zusätzlich, und das Währungsrisiko lässt sich derzeit nahezu kostenlos absichern. Von entscheidender Bedeutung ist zudem die Einzeltitelauswahl, das Bondpicking. Basis dafür ist eine sorgfältige Analyse der Schuldner. Dem niedrigen Zinsniveau lässt sich auf zweierlei Weise begegnen: Anleger sollten statt länger laufenden deutschen (europäischen) Anleihen ihren Fokus besser auf US-Dollaranleihen mit vergleichbaren Laufzeiten richten; deren Renditen liegen deutlich über den deutschen (vgl. Grafik 7). Außerdem erhöht der sogenannte Roll- Nehmen wir als Beispiel die Goldminen- Betreiber; sie sind abhängig von der Goldpreisentwicklung und deshalb zuletzt kräftig unter Druck geraten. Schlussendlich kommt es darauf an, wie lange ein Minenbetreiber niedrige Preise aushalten kann. Newmont Mining beispielsweise verfügt Grafik 7 Zinsunterschiede ausnutzen US-Dollar-Anleihen (währungsgesichert) im Vergleich zu Bundesanleihen Zins 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0, Laufzeit in Jahren Bundeswertpapiere US-Treasuries (Staatsanleihen) Quelle: Bloomberg, Daten per 12. Mai 2014

8 Mai 2014 NEWS 8 / 14 über hochwertige Goldreserven in politisch ein global aufgestellter Chemiekonzern, stabilen Ländern und produziert zu nach Börsenwert ähnlich groß, profitabel vergleichsweise niedrigen Kosten (die sog. und noch dazu noch weniger verschuldet, All In Cash Costs liegen bei ca US-Dollar hierzulande aber kaum bekannt. Größter je Feinunze). Bei den aktuellen Preisen ist Aktionär ist Saudi Arabien, das ein strategisches Interesse an SABIC hat. Die Rendite das Unternehmen profitabel und erwirtschaftet positive Cash-Flows. Die Bilanz ist der bis 2020 laufenden Anleihen lag bei solide finanziert. Allein der Kassenbestand Emission einen Prozentpunkt über denen reicht aus, um die vor 2019 fällig werdenden Anleihen zu tilgen. Der Goldpreis vergleichbarer BASF-Anleihen. müsste viele Jahre niedriger notieren als Beide Beispiele zeigen, dass sich durchaus Dollar, ehe Newmont in Schieflage noch auskömmliche Renditen am Anleihemarkt erzielen lassen trotz Niedrigzinsum- geriete. Unseres Erachtens wird das Risiko mit einer Rendite von derzeit 4,5 Prozent feld. Aber was ist mit der Sorge der ausreichend entschädigt. Investoren, sie könnten deutliche Kursverluste erleiden, sollte das Zinsniveau spürbar Ein weiteres Beispiel ist Saudi Basic Industries (SABIC): Das saudi-arabische Unterneh- einer baldigen Zinswende übertrieben. Die steigen? Unseres Erachtens ist die Angst vor men hat im November erstmals eine wirtschaftliche Lage in den USA ist nach wie Euro-Anleihe begeben. SABIC ist wie BASF vor fragil und rechtfertigt keinen deutli- Grafik 8 Investoren erwarten steigende Zinsen am Terminmarkt sind Zinserhöhungen bereits eingepreist Forward Sätze US-Staatsanleihen Zins 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 chen Anstieg der Zinsen. Die Strategie der Fed dürfte im Zweifel offensiv bleiben. Noch eindeutiger ist die Situation in der Eurozone. Die Europäische Zentralbank wird den Zins noch lange niedrig halten müssen. Anders lassen sich die stetig steigenden Staatsschulden nicht finanzieren. Um die Erwartungen der Investoren zu beschreiben, lohnt ein Blick auf die derzeit insbesondere in den USA sehr steile Zinskurve. Die Interpretation ist relativ einfach, mittelfristig erwartet der Markt Zinserhöhungen. Grafik 8 zeigt die aktuelle Zinsstrukturkurve von US-Staatsanleihen und die Zinsstruktur der sogenannten Forward Rates verschiedener Laufzeiten in zwei Jahren. Beispiel: Der Forward-Satz für eine Laufzeit von zwölf Monaten in zwei Jahren beträgt immerhin 1,75 Prozent, während der aktuelle Zwölfmonatszins beinahe bei null Prozent liegt. Der Markt preist also derzeit ein Zinserhöhung für diese Laufzeit von mehr als 150 Basispunkten bis Mitte 2016 ein. Da nicht einmal die Fed mit einer Zinserhöhung deutlich vor dem zweiten Halbjahr 2015 rechnet, sind in den Forward-Rates bereits mehrere Zinsanhebungen zwischen Mitte 2015 und Mitte 2016 berücksichtigt. Die aktuellen Kurse von Anleihen mittlerer und längerer Laufzeiten nehmen also eine mögliche Zinserhöhung bereits vorweg. Etwas anders sieht es bei kurzen bis sehr kurzen Laufzeiten aus. Hier ist der Anpassungsbedarf mitunter größer Laufzeit in Jahren Kassa Forward (2 Jahre) Terminkontrakt Fed Funds (30 Tage) Zins 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 Apr 14 Jul 14 Okt 14 Jan 15 Apr 15 Jul 15 Okt 15 Jan 16 Apr 16 Termin Quelle: Bloomberg, Flossbach von Storch, Daten per 12. Mai 2014 Denkt man in überschaubaren Zeiträumen, statt mathematischen, teils realitätsfernen Risikokennziffern (z. B. Value at Risk), wird schnell klar, dass die Risiken bei kurzlaufenden Anleihen mitunter größer sind als bei länger laufenden; zumal die Zinserträge der Kurzläufer minimal sind. Im Falle längerer Laufzeiten dagegen erwirtschaften Investoren laufende Zinserträge, hinzu kommt der Roll-Down-Effekt. Ein Großteil des Zinsänderungsrisikos wird also kompensiert oder überkompensiert. Und falls der Zins nicht angehoben wird, dann verdient man am langen Ende ohnehin mehr. Auch wenn es in keinem Lehrbuch so beschrieben ist: Investoren, die fürchten, die Fed könnte den Zins anheben, sollten lang laufende US-Dollar-Anleihen kaufen.

9 Mai 2014 NEWS 9 / 14 LESENSWERT Unliebsame Zwischenhändler Michael Lewis Flash Boys macht einmal mehr deutlich: Der Börsenhandel, wie wir ihn aus den Nachrichten kennen, ist lange Geschichte. Stattdessen beeinflussen Hochleistungsrechner zunehmend die Kurse. Für die Investoren hat das nicht nur Vorteile - ganz im Gegenteil. Er schreit, fuchtelt wie wild mit den Armen, Millisekunden eine ganze Menge Geld die Wangen seines Gesichts färben sich verdienen. Das wäre nicht weiter puterrot was der Börsenhändler in sein schlimm, wenn sie nicht mit ihrem Tun die Telefon ruft, können wir Fernsehzuschauer übrigen Anleger abzocken würden. zumindest erahnen. Täglich produzieren die Medien Bilder von der New Yorker Wall Die Kritik an den Hochfrequenzhändlern ist Street, dem bekanntesten Börsenplatz der nicht neu. Bislang hat sich der Unmut Welt. Sie sind laut, schrill, hektisch und allerdings auf die möglichen Folgen ihres faszinierend zugleich. In all den Jahren, so Handelns beschränkt. Da die Blitzhändler scheint es, hat sich der Börsenhandel dort sehr große Summen bewegten, mache kaum verändert. dies die Börsen anfällig für abrupte Kursbewegungen, so der weit verbreitete Und doch sind die Händler auf dem Parkett Vorwurf. Der sogenannte Flash-Crash aus eine aussterbende Spezies, Schauspieler, dem Mai 2010 wird den Hochfrequenzhändlern beispielsweise zugerechnet. wenn man so will, nur dazu da, den Medien die passenden Bilder von der Börse zu Damals stürzte der Dow Jones-Index liefern. Wie Statisten in einem Museum. binnen Minuten ab, um sich in ebenso Der Großteil des Handels wird längst von kurzer Zeit wieder zu erholen. Computern dominiert. Für die meisten halbwegs interessierten Anleger dürfte das keine allzu große Überraschung sein; der technische Fortschritt der vergangenen Die Börsenbetreiber halten sich Jahrzehnte lässt sich schwerlich leugnen. Geblieben ist jedoch eine gewisse mit Kritik zurück. Und dafür gibt Fairnessvermutung; ganz gleich ob es einen guten Grund. Computerhändler oder Börsenmakler aus Fleisch und Blut: der Markt, die Preisfindung sollte für jedermann halbwegs transparent und nachvollziehbar sein. Lewis Kritik jedoch geht tiefer und zielt Michael Lewis versetzt dieser Vermutung direkt auf das Geschäftsmodell der jedoch einen schweren Schlag. Früher Hochgeschwindigkeitshändler: Durch ihre waren die Techniker nur die Leute, die schnellen Leitungen antizipierten sie, was kommen, wenn die Tastatur klemmt, andere Markteilnehmer vorhätten, schreibt schreibt der Finanzjournalist in seinem er. Und dann schnappten sie ihnen die jüngst erschienen Buch Flash Boys. Heute Aktie vor der Nase weg, um sie ihnen dann seien sie es, die an den Börsen dafür zu einem erhöhten Preis zu verkaufen sorgen, dass manche Menschen in ohne dass es die Käufer mitbekämen. Ein unliebsamer Zwischenhändler, der seinen Geschwindigkeitsvorteil ausnutzt, um den Preis eines Wertpapiers zu seinen Gunsten nach oben zu treiben. Da die Hochfrequenzhändler große Volumina bewegen, reichen ihnen selbst kleinste Kursabweichungen aus, um kräftig zu verdienen. Betroffen von diesem ungewollten Zwischenhandel sind vor allem professionelle Investoren, Pensionskassen oder Versicherungen etwa, die vergleichsweise große Orders in den Markt geben und weniger Privatanleger. Dass sie dabei systematisch übervorteilt werden könnten, ahnen sie vermutlich nicht. Die Börsenbetreiber selbst halten sich mit Kritik zurück und dafür gibt es einen guten Grund: In den USA machen Hochfrequenzhändler mittlerweile mehr als 60 des Aktienhandels aus; in Deutschland sind es immerhin 40 Prozent. Die Börsen wollen ihre besten Kunden nicht vergraulen. Lewis bringt das Thema Hochfrequenzhandel wieder auf die Agenda. Spannend und leicht verständlich beschreibt er das zweifelhafte Geschäftsmodell der Zwischenhändler. Absolute Pflichtlektüre! Michael Lewis: Flash Boys A Wall Street Revolt Norton & Company New York Seiten, 11,95 Euro

10 Mai 2014 NEWS 10 / 14 FONDS IM ÜBERBLICK Übersicht per 30. April Jahr 3 Jahre 5 Jahre Seit Fonds, ISIN, Referenzindex, Vertriebszulassung Apr Auflage Kategorie: Multi-Asset Flossbach von Storch - Multiple Opportunities II R LU Entsprechend der regulatorischen Vorgaben können die Wertentwicklungszahlen dieses Fonds, der erst weniger als ein Jahr aktiv ist, nicht angegeben werden. Kategorie: Aktien Flossbach von Storch - Dividend R LU (MSCI World NTR in EUR) 1,64 % (0,42 %) 3,24 % (1,67 %) 8,49 % (10,88 %) 18,56 % (23,14 %) Flossbach von Storch - Global Equity R 0,58 % 3,74 % 11,77 % 28,69 % 68,19 % 49,15 % LU (MSCI World NTR in EUR) (0,42 %) (1,67 %) (10,88 %) (38,87 %) (100,96 %) (55,28 %) Flossbach von Storch - Equity Opportunities R 0,76 % 2,53 % 8,03 % 38,27 % 92,66 % 94,65 % LU (Referenzindex 3 ) (0,98 %) (2,87 %) (13,97 %) (35,23 %) (99,93 %) (110,44 %) Flossbach von Storch - Global Emerging Markets Equities R LU (MSCI Emerging Markets NTR in EUR) Entsprechend der regulatorischen Vorgaben können die Wertentwicklungszahlen dieses Fonds, der erst weniger als ein Jahr aktiv ist, nicht angegeben werden. Kategorie: Renten und Wandelanleihen Flossbach von Storch - Bond Total Return R LU (RexP Index) Entsprechend der regulatorischen Vorgaben können die Wertentwicklungszahlen dieses Fonds, der erst weniger als ein Jahr aktiv ist, nicht angegeben werden. Flossbach von Storch - Bond Opportunities R LU (RexP Index) 0,68 % (0,30 %) 3,60 % (2,70 %) 5,32 % (1,17 %) 20,89 % (17,34 %) 30,57 % (25,15 %) Flossbach von Storch - Currency Diversification Bond R LU (RexP Index) -0,12 % (0,30 %) 1,91 % (2,70 %) -7,93 % (1,17 %) 7,55 % (17,34 %) 7,82 % (15,41 %) Flossbach von Storch - Global Convertible Bond R 0,47 % 1,89 % 7,02 % 14,51 % 58,57 % 39,94 % LU (UBS Global Convertible hedged) (0,79 %) (3,42%) (11,68 %) (19,23 %) (58,47 %) (27,34 %) 1 Die hier gezeigte Anteilsklasse P wurde am aufgelegt und weist im Vergeich zu anderen Anteilsklassen des Fonds eine abweichende Gebührenstruktur auf. Die Ermittlung der Wertentwicklung für den Zeitraum vom bis erfolgte rückwirkend unter Berücksichtigung der Gebührenstruktur der Anteilsklasse P. 2 Die hier gezeigte Anteilsklasse R wurde am aufgelegt und weist im Vergeich zu anderen Anteilsklassen des Fonds eine abweichende Gebührenstruktur auf. Die Ermittlung der Wertentwicklung für den Zeitraum vom bis erfolgte rückwirkend unter Berücksichtigung der Gebührenstruktur der Anteilsklasse P. 3 Referenzindex: 50 % MSCI World NTR in EUR + 50 % Stoxx Europa 600 NTR in EUR Die historische Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für die künftige Wertentwicklung. Berechnungen der Wertentwicklung erfolgt nach BVI-Methode, d.h. ohne Berücksichtigung des Ausgabeaufschlages. Der Referenzindex hat nur informativen Charakter und begründet keine Verpflichtung des Fondsmanagers, den Index oder dessen Wertentwicklung nachzubilden oder zu erreichen.

11 Mai 2014 NEWS 11 / 14 AKTUELLES Flossbach von Storch Dialog Unsere nächste Webkonferenz Flossbach von Storch Dialog mit Philipp Vorndran findet am Dienstag, den 17. Juni um Uhr statt. Sollten Sie bereits auf dem Verteiler sein, erhalten Sie circa eine Woche vor dem Termin die Einladung. Falls nicht, können Sie sich bei Karin Recht registrieren lassen karin.recht@fvsag.com.

12 Mai 2014 NEWS 12 / 14 KONTAKT Banken und Sparkassen sowie Dachfondsmanager und Vermögensverwalter Heike Ahlgrimm Telefon heike.ahlgrimm@fvsag.com Nico Lang Telefon nico.lang@fvsag.com Stephan Fritz Telefon stephan.fritz@fvsag.com Region Nord/Nordosten Region Süden Region Mitte Institutionelle Anleger Christof Omlin Telefon christof.omlin@fvsag.com Peter Guntermann Telefon peter.guntermann@fvsag.com Sebastian Grund Telefon sebastian.grund@fvsag.com IFAs, Finanzvertriebe, Maklerpools und Versicherer mit fondsbasierten Lösungen Schweiz Susanne Scarpinati Telefon susanne.scarpinati@fvsag.com Andreas Wendeberg Telefon andreas.wendeberg@fvsag.com Bernhard Utiger Telefon bernhard.utiger@flossbachvonstorch.ch

13 Mai 2014 NEWS 13 / 14 RECHTLICHE HINWEISE FONDS Dieses Dokument dient unter anderem als Werbemitteilung. Mit diesem Dokument wird kein Angebot zum Verkauf, Kauf oder zur Zeichnung von Wertpapieren oder sonstigen Titeln unterbreitet. Die enthaltenen Informationen und Einschätzungen stellen keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung dar. Die vollständigen Angaben des/der Fonds sind dem Verkaufsprospekt sowie der Satzung oder dem Verwaltungsreglement oder den Vertragsbedingungen, ergänzt durch den jeweiligen letzten geprüften Jahresbericht und den jeweiligen Halbjahresbericht, falls ein solcher jüngeren Datums als der letzte Jahresbericht vorliegt, zu entnehmen. Diese Unterlagen stellen die allein verbindliche Grundlage eines Kaufs dar. Die genannten Unterlagen sowie die Wesentlichen Anlegerinformationen erhalten Sie kostenlos in deutscher Sprache bei der jeweiligen Verwaltungsgesellschaft/ Kapitalanlagegesellschaft oder Verwahrstelle sowie bei der Flossbach von Storch AG ( oder von den jeweiligen Vertretern in den Ländern, für die eine Vertriebszulassung vorliegt. Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen und zum Ausdruck gebrachten Meinungen geben die Einschätzungen der Flossbach von Storch AG zum Zeitpunkt der Veröffentlichung wieder und können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Angaben zu in die Zukunft gerichteten Aussagen spiegeln die Ansicht und die Zukunftserwartung der Flossbach von Storch AG wider. Dennoch können die tatsächlichen Entwicklungen und Ergebnisse erheblich von den Erwartungen abweichen. Alle Angaben wurden mit Sorgfalt zusammengestellt. Für die Richtigkeit und Vollständigkeit kann jedoch keine Gewähr und keine Haftung übernommen werden. Der Wert jedes Investments kann sinken oder steigen und Sie erhalten möglicherweise nicht den investierten Geldbetrag zurück. Bei der Vermittlung von Fondsanteilen können die Flossbach von Storch AG und/oder deren Vertriebspartner Rückvergütungen aus Kosten erhalten, die von der Verwaltungsgesellschaft/ Kapitalanlagegesellschaft gemäß dem jeweiligen Verkaufsprospekt dem Fonds belastet werden. Die steuerliche Behandlung ist von den persönlichen Verhältnissen des Anlegers abhängig und kann Änderungen unterworfen sein. Nähere steuerliche Informationen enthält der Verkaufsprospekt. Die ausgegebenen Anteile der genannten Fonds dürfen nur in solchen Rechtsordnungen zum Kauf angeboten oder verkauft werden, in denen ein solches Angebot oder ein solcher Verkauf zulässig ist. So dürfen die Anteile der Fonds weder innerhalb der USA noch an oder für Rechnung von US-Staatsbürgern oder in den USA ansässigen US-Personen zum Kauf angeboten oder an diese verkauft werden. dieses Dokument und die in ihm enthaltenen Informationen dürfen nicht in den USA verbreitet werden. die Verbreitung und Veröffentlichung dieses Dokuments sowie das Angebot oder ein Verkauf der Anteile können auch in anderen Rechtsordnungen Beschränkungen unterworfen sein. Der jüngste Nettoinventarwert (NAV) kann über die Internetseite der jeweiligen Verwaltungsgesellschaft/ Kapitalanlagegesellschaft abgerufen werden Flossbach von Storch. Alle Rechte vorbehalten. Flossbach von Storch (Teilfonds Flossbach von Storch - Global Equity, - Global Emerging Markets Equities, - Global Convertible Bond, - Equity Opportunities, - Bond Opportunities, - Currency Diversification, - Dividend, - Multiple Opportunities II und - Bond Total Return) Verwaltungsgesellschaft Flossbach von Storch Invest S.A. 23, Route d Arlon, 8009 Strassen, Luxemburg, Verwahrstelle/Zahlstelle DZ Privatbank S.A. 4, rue Thomas Edison, 1445 Strassen, Luxemburg Vertreter Schweiz IPConcept (Schweiz) AG In Gassen 6, 8022 Zürich Zahlstelle Schweiz DZ Privatbank (Schweiz) AG Münsterhof 12, 8022 Zürich Flossbach von Storch SICAV (Teilfonds Flossbach von Storch SICAV - Stiftung, - Defensiv, - Ausgewogen, - Wachstum, - Multiple Opportunities) Verwaltungsgesellschaft Flossbach von Storch Invest S.A. 23, Route d Arlon, 8009 Strassen, Luxemburg, Verwahrstelle/Zahlstelle DZ Privatbank S.A. 4, rue Thomas Edison, 1445 Strassen, Luxemburg Flossbach von Storch Fundament Verwaltungsgesellschaft Internationale Kapitalanlagegesellschaft mbh, Yorckstraße 21, Düsseldorf Verwahrstelle/Zahlstelle HSBC Trinkaus & Burkhardt AG Königsallee 21/23, Düsseldorf Flossbach von Storch Wandelanleihen Europa Verwaltungsgesellschaft Universal-Investment-Gesellschaft mbh, Am Hauptbahnhof 18, Frankfurt am Main Verwahrstelle/Zahlstelle Bankhaus Lampe KG Alter Markt 3, Bielefeld IMPRESSUM Herausgeber Flossbach von Storch AG, Ottoplatz 1, Köln Telefon , Fax info@fvsag.com Vorstand Dr. Bert Flossbach, Kurt von Storch, Dirk von Velsen Umsatzsteuer-ID DE Handelsregister HRB (Amtsgericht Köln) Zuständige Aufsichtsbehörde Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht Marie-Curie-Straße 24 28, Frankfurt Graurheindorfer Str. 108, Bonn Redaktion Dr. Bert Flossbach, Philipp Vorndran, Ludwig Palm, Frank Lipowski, Tobias Schafföner, Fabian Leuchtner, Christian Panster Redaktionsschluss 12. Mai 2014 Nachdrucke des Berichtes sowie öffentliches Zugänglichmachen insbesondere durch Aufnahme in fremde Internetauftritte und Vervielfältigungen auf Datenträger aller Art bedürfen der vorherigen schriftlichen Zustimmung durch die Flossbach von Storch AG. Design Heller & C GmbH

14 Wer ist Flossbach von Storch? Flossbach von Storch zählt mit einem betreuten Vermögen von über 14 Milliarden Euro und 100 Mitarbeitern zu den führenden unabhängigen Investmentmanagern in Deutschland. Das Unternehmen ist seit 1998 mit Sitz in Köln tätig. Flossbach von Storch bündelt umfassendes Portfoliomanagement und Finanzmarkt-Know-how in einem unabhängigen, inhabergeführten Unternehmen. Zu den Kunden zählen Fondsanleger, institutionelle Investoren, vermögende Privatpersonen und Familien. Wofür stehen wir im Investmentmanagement? Eigene Analyse Wir entwickeln ein eigenes fundamentales Weltbild, das auf hausinternen und externen Analysen basiert. Dabei stützen wir uns auf ein gestandenes Team mit langjähriger Kapitalmarkterfahrung und einem aktiven und unternehmerischen Investmentansatz. Wir sehen unsere Aufgabe in der rechtzeitigen Identifizierung und Ausnutzung wichtiger mittelbis langfristiger Trends und Anlagethemen. Unabhängigkeit im Denken und Handeln Wir sind ein inhabergeführtes Unternehmen, das nicht von der Anlageidee eines Konzerns oder einer Bank getrieben wird. Daher können wir unsere Ideen auch konsequent umsetzen. Der nachhaltige Anlageerfolg bestimmt unser Handeln. Kundenlösungen Wir können unseren Kunden Anlagelösungen in Form von Publikums- und Spezialfonds sowie Private Placements anbieten. Dabei konzentrieren wir uns auf die Bereiche Aktien, Wandelanleihen, Alternative Anlagen und Asset Allokation. Risikomanagement Im Risikomanagement kombinieren wir qualitative und quantitative Instrumente. Dieser Ansatz hat sich insbesondere in turbulenten Kapitalmarktphasen bewährt. Leistungsnachweis Verschiedene Agenturen bescheinigen uns schon seit langem unsere guten Ergebnisse und zeichnen uns mit verschiedenen Preisen aus. Flossbach von Storch Konsequent handeln Flossbach von Storch AG, Ottoplatz 1, Köln Telefon , Fax