Modulschlussprüfungen HS 2016/17 Bachelor Betriebsökonomie LÖSUNGEN Modul: Unternehmensführung 8 Kurs: Corporate Finance II Dozent/in: Prof. Dr. Walter Hugentobler (A) Fabian Schmid (B) Prüfungsdatum: 4. Februar 2017 Standort: Erlaubte Hilfsmittel: Windisch Weitere Formelblatt Taschenrechner TI-30 (oder der durch die HSW zur Verfügung gestellte Taschenrechner) Taschenrechner TI-84 bzw. der im Unterricht verwendet wurde (nur Mathematik/Statistik- Prüfungen) Keine Hilfsmittel erlaubt Aufg. A1 A2 A3 A4 B1 B2 B3 B4 B5 SUB- TOTAL Bonus Selbststudium TOTAL Punkte maximal 10 15 12 8 10 10 10 9 6 90 10 100 Punkte effektiv Note Unterschrift Dozent: Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz
Teil Text Zeitbudget Max. Punkte A Aufgaben A1 A4 ca. 30 Min. 45 Punkte B Aufgaben B1 B5 ca. 30 Min. 45 Punkte Total 60 Min. 90 Punkte Bitte beachten Sie die nachfolgenden Hinweise: 1. Die Lösungen sind ausschliesslich auf die offiziellen Lösungsblätter zu schreiben. 2. Bei Platzknappheit kann jeweils auch die Rückseite beschriftet werden. In diesem Fall ist auf der Vorderseite ein entsprechender Hinweis anzubringen. 3. Bearbeiten Sie in der genau vorgegebenen Zeit von 60 Minuten (keine Verlängerung möglich) möglichst viele Aufgaben aus den Teilen A & B. 4. Es wird kaum möglich sein, alle Aufgaben in der vorgegebenen Zeit vollständig zu lösen. Dies wird in der Bewertung jedoch entsprechend berücksichtigt. 5. Vergessen Sie auf keinen Fall, auf der Frontseite und zu Beginn des Teiles B Ihren Namen im vorgesehenen Feld hinzuschreiben! Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 2
Aufgabe A1 (10 Punkte) Berechnen Sie mit der DCF-Methode den Nettounternehmenswert der ROCK AG per Ende t 0. Rechnen Sie bei den Zwischenresultaten und beim Schlussresultat auf eine Stelle nach dem Komma genau. Es sind folgende Informationen bekannt: Text Jahr t 0 Planjahr Planjahr Planjahr Folgejahre 1 2 3 EBIT 80 88 96 104 108./. Steuern vom EBIT 20 22 24 26 27 =NOPAT 60 66 72 78 81 Investitionen im AV 50 50 40 45 54 Abschreibungen 40 44 48 52 54 Ergänzende Bemerkungen: WACC T = 13 %, WACC s = 11 % Die Steuern werden vom EBIT berechnet (siehe Tabelle). Das verzinsliche Fremdkapital beträgt per Ende t 0 = 400 = Nettounternehmenswert 319.6 Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 3
Aufgabe A2 (15 Punkte Kreuzen Sie an, ob die folgenden Aussagen richtig oder falsch sind. Bewertung: richtige Antwort = + 0,75 Punkte falsche Antwort = - 0,75 Punkte keine Antwort = 0 Punkte Nr. Text richtig falsch 1 Latente Steuern sind Steuern, welche bei der Auflösung der im laufenden Jahr gebildeten stillen Reserven anfallen. 2 Der Ertragswert entspricht grundsätzlich dem Barwert einer unendlichen geometrischen Reihe. 3 Entity und Equity Approach führen dann zum selben Nettounternehmenswert, wenn bei der Berechnung des WACC das Finanzierungsverhältnis zu objektiven Bilanzwerten genommen wird. 4 Der einzige Unterschied zwischen WACC T und WACC s besteht darin, dass beim WACC T die Steuern korrekt und beim WACC s die Steuern vom EBIT berechnet werden. 5 Der WACC T ist sowohl kleiner als der WACC (ohne Steuern) als auch kleiner als der WACC s. 6 Der so genannte Tax Shield entspricht dem Present Value der Steuereinsparungen, die aus der Abzugsfähigkeit der Zinsaufwendungen resultieren. 7 Das Übergewinnverfahren basiert auf dem Gedanken, dass Unternehmen langfristig eine höhere Rendite als die Normalverzinsung erwirtschaften können. 8 Beim Übergewinnverfahren werden die Übergewinne, welche die Normalverzinsung übersteigen, in der Regel mit einem tieferen Zinssatz als dem der Normalverzinsung kapitalisiert. 9 Bei der Berechnung des Free Cashflows im DCF-Verfahren geht man in der Regel vom NOPAT aus, da im Zeitpunkt der Cashflow-Prognosen die zukünftige Finanzstruktur noch nicht feststeht. 10 Die D/E-Ratio (Debt/Equity-Ratio) entspricht dem Fremdkapital in % der Bilanzsumme. 11 Die Small-Cap Prämie wird damit begründet, dass die Gewinnvolatilität bei KMU s signifikant höher ist als bei börsenkotierten Unternehmungen und nicht kotierte Anteile i.d.r. illiquid sind. 12 Die Berücksichtigung einer Small-Cap-Prämie bei der Ermittlung des WACC führt zu einem tieferen Unternehmenswert. 13 Beim synthetischen Rating geht man vom Zinsaufwandverhältnis ( ) aus. 14 Das für den Investor höhere Risiko bei KMU-Beteiligungen kann entweder mit einer Small-Cap-Prämie oder einem Minderheitsabschlag berücksichtigt werden. Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 4
Nr. Text richtig falsch 15 Der Ansatz der EVA-Methode verbindet die Idee des Übergewinnverfahrens mit der Ertragswertmethode. 16 Die Summe der einzelnen diskontierten EVA s wird als Market Value Added (MVA) bezeichnet. 17 Bei der EVA-Methode hat die Höhe des Substanzwertes nur einen sehr geringen Einfluss auf den daraus resultierenden Unternehmenswert. 18 Der EBITDA-Multiple und der Earnings per Share Multiple sind typische Beispiele für Entity approach Multiples. 19 Subtrahiert man vom Marktwert des Gesamtkapitals einer Unternehmung die überschüssige Liquidität, so erhält man den Enterprise Value. 20 Für die Berücksichtigung der latenten Steuern wird in der Regel ein im Vergleich zum Steuergesetz reduzierter Steuersatz vereinbart, weil der Käufer einer nicht kotierten Unternehmungen nicht verpflichtet ist, die stillen Reserven aufzulösen und eine allfällige Belastung ohnehin erst in der Zukunft anfallen würde. Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 5
Aufgabe A3 (12 Punkte) Beim Unternehmen ROSSI AG sind in der Ausgangslage folgende Informationen bekannt: Text Betrag/%-Satz Verzinsliches Fremdkapital t 0 400 Eigenkapital (objektiver Bilanzwert) t 0 400 Fremdkapitalzinssatz 4 % Renditeforderung der Eigenkapital-Investoren 10 % Gewinnsteuersatz 25 % EBIT im Jahr t 0 88 Ergänzende Bemerkungen Das Finanzierungsverhältnis ( ) bleibt konstant. Bei den nachfolgenden Fragestellungen sind die Gewinnsteuern zu berücksichtigen. Latente Steuern hingegen können vernachlässigt werden. Das verzinsliche Fremdkapital entspricht dem Marktwert. A3.1 (2 Punkte) Berechnen Sie den Nettoertragswert der ROSSI AG per Ende Jahre t 0 unter Berücksichtigung der korrekt berechneten Steuern (Equity-approach). Nettoertragswert = 540 A3.2 (2 Punkte) Berechnen Sie den Goodwill der ROSSI AG per Ende Jahr t 0 2 Punkte (Equity oder Entity-Berechnung = ok) = Goodwill (equity) 140 = Goodwill (entity) 140 Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 6
A3.3 (2 Punkte) Berechnen Sie den WACC T und den WACC s (Finanzierungsverhältnis zu Marktwerten, Resultat auf 2 Stellen genau) der ROSSI AG. Der Marktwert des Eigenkapitals beträgt unabhängig Ihrer Ergebnisse bei A3.1 550. Im Übrigen gelten die Daten in der Ausgangslage. 2 Punkte WACC T : = 7,47 % WACC s : = 7,05 % A3.4 (3 Punkte) Berechnen Sie den Bruttounternehmenswert der ROSSI AG mit dem Übergewinnverfahren (dauerhafter Übergewinn, Entity-approach). Gehen Sie bei der Berechnung (unabhängig Ihrer Ergebnisse bei A3.1 resp. A3.3) von folgenden Werten aus: WACC T = 7 %, Reingewinn nach Steuern = 53, FK-Zinsen = 17. Im Übrigen gelten die Zahlen in der Ausgangslage. 3 Punkte. =Bruttounternehmenswert 1 000 Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 7
A3.5 (3 Punkte) Berechnen Sie aufgrund der nachfolgenden Angaben den auf t 0 diskontierten Free Cashflow für das Planjahr 1 (Resultat auf 2 Stellen genau). 3 Punkte Die Geschäftsleitung rechnet in Abweichung zur Ausgangslage im Planjahr 1 mit einem EBIT von 96. Die Abschreibungen werden mit 100 budgetiert. Die geplanten Investitionen im Anlagevermögen betragen 120. Das Nettoumlaufvermögen wird aufgrund des höheren Umsatzes um 12 steigen. Die Steuern(=25 %) werden vom EBIT gerechnet. Der WACC T beträgt 7 %, der WACC s beträgt 6,5 %. Free Cashflow, diskontiert auf t 0 37,56 Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 8
Aufgabe A4 (8 Punkte) (neu) A4.1 (3 Punkte) Führen die DCF-Methode und die Ertragswertmethode zum selben Unternehmenswert? Begründen Sie Ihr ja oder nein! Die jährlichen Differenzen zwischen Abschreibungen und Investitionen resp. die unterschiedliche Höhe der Free Cashflows in der planbaren Periode sowie der unterschiedliche zeitliche Anfall sind die Ursache, dass die DCF-Methode und die Ertragswertmethode (Annahme: gleichbleibende Gewinne über die ganze Lebensdauer der Unternehmung) zu unterschiedlichen Unternehmenswerten führen. A4.2 (2 Punkte) Was versteht man unter dem Beta bei der Herleitung des Eigenkapitalkostensatzes? Das Beta gibt an, wie stark eine Aktie im Vergleich zum Markt schwankt und ist somit eine Kennzahl zur Messung des systematischen Risikos. A4.3 (3 Punkte) Warum rechnet man in der Schweiz grossmehrheitlich mit einer Marktrisikoprämie von 5 %? Die Privatbank Pictet hat seit 1926 in der Schweiz die Marktrendite mit dem risikolosen Zinssatz verglichen und festgestellt, dass die Differenz (=Marktrisikoprämie) unverändert ca. 5% betrug. Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 9
Teil B: Corporate Finance Modul 7 Name Vorname Klasse B1 (10 P.) B2 (10 P.) B3 (10 P.) B4 (9 P.) B5 (6 P.) Punkte Teil B (max. 45 P.) Aufgabe B1 (10 Punkte) Kreuzen Sie an, ob die nachfolgenden Aussagen richtig oder falsch sind. richtige Antwort: + 1 Punkt falsche Antwort: - 1 Punkt keine Antwort: 0 Punkte Nr. Text richtig falsch 1 Die Macaulay Duration eines Zerobonds entspricht genau deren Restlaufzeit und ist damit höher als die Duration eines ansonsten gleichen Straight Bonds. 2 3 Risikoaverses Verhalten bedeutet, dass Marktteilnehmer nicht bereit sind, Risiken einzugehen. Eine amerikanische Option kann nur bei deren Verfall, d.h. am Ende der Laufzeit, ausgeübt werden. 4 5 6 Im Gegensatz zu Optionen gibt es bei den festen Termingeschäften kein Wahlrecht und deshalb muss auch keine Prämie bezahlt werden. Ist der Ausübungspreis grösser als der aktuelle Aktienkurs, so befindet sich eine Put-Option in-the-money. Eine hohe Gewinnthesaurierung (Einbehaltung von Gewinnen) beeinflusst das Kurs-Buchwert-Verhältnis ceteris paribus negativ. 7 8 Um den Diversifikationseffekt auszunutzen, muss der Korrelationskoeffizient zwingend negativ sein. Es ist grundsätzlich möglich, dass die Kovarianz zwischen zwei Aktien negativ ist, der dazugehörige Korrelationskoeffizient aber positiv ausfällt. 9 Die Volatilität ist ein asymmetrisches Risikomass. 10 Das Beta ist eine Masszahl für das gesamte Risiko einer Anlage. Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 10
Aufgabe B2 (10 Punkte) Ein Unternehmen weist ein Aktienbeta von 1.2 auf. Es wird erwartet, dass die Dividende nachhaltig mit 4 % wächst. Das Unternehmen weist für das letzte Jahr einen Gewinn pro Aktie (EPS) von CHF 2 aus, wobei die Ausschüttungsquote 30 % beträgt. Der risikolose Zinssatz beläuft sich auf 4 % und die langfristig erwartete Rendite am Aktienmarkt wird auf 9 % geschätzt. B2.1 (2 Punkte) Berechnen Sie die erwartete Rendite der Aktionäre nach CAPM. B2.2 (3 Punkte) Wie viel wäre ein Aktionär unter diesen Annahmen gemäss dem Dividendendiskontierungsmodell maximal bereit, für diese Aktie zu bezahlen? Falls Sie bei der Teilaufgabe B2.1 kein Resultat erhalten haben, so rechnen Sie mit einem Eigenkapitalkostensatz von 12 %. B2.3 (2 Punkte) Wie hoch fällt das aktuelle Price/Earnings-Ratio (KGV) dieser Aktie aus? Falls Sie bei der Teilaufgabe B2.2 kein Resultat erhalten haben, so rechnen Sie mit einem Aktienkurs von CHF 12. Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 11
B2.4 (3 Punkte) Angenommen, der Aktienkurs liegt derzeit bei CHF 15. Welches jährliche Gewinnwachstum würde das Dividendendiskontierungsmodell somit implizieren? Falls Sie bei der Teilaufgabe B2.1 kein Resultat erhalten haben, so rechnen Sie mit einem Eigenkapitalkostensatz von 12 %. Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 12
Bondkurs (in %) Aufgabe B3 (10 Punkte) Gegeben ist die 6 %-Anleihe eines Schuldners U (Rating AAA) mit einer Restlaufzeit von genau 3 Jahren. Der Marktzins (Verfallrendite von vergleichbaren AAA-Bonds) beträgt 4 %. Der Nennwert der Obligation beträgt CHF 5 000 und die Rückzahlung erfolgt zu 100 %. B3.1 (2 Punkte) Welches ist der theoretische Börsenkurs dieses Bonds (in %)? B3.2 (2 Punkte) Zeichnen Sie die ungefähre Kursentwicklung dieser Obligation (über die gesamte Restlaufzeit) unter der Annahme, dass das Zinsniveau konstant bleibt. 110% 108% 106% 104% 102% 100% 98% 96% 94% 92% 3 2 1 Restlaufzeit in Jahren 0 90% Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 13
B3.3 (3 Punkte) Berechnen Sie die Macaulay Duration dieser Obligation zum heutigen Zeitpunkt, d.h. 3 Jahre vor Ende der Laufzeit. B3.4 (3 Punkte) Berechnen Sie die approximative Preisveränderung dieses Bonds, wenn das Zinsniveau um 0.5 % steigt? Falls Sie bei der Teilaufgabe B3.1 bzw. B3.3 kein Resultat erhalten haben, so gehen Sie von einem Bondkurs von 102% und einer Macaulay Duration von 2.5 Jahren aus. Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 14
Aufgabe B4 (9 Punkte) Ihr Anlageberater versucht Sie davon zu überzeugen, Ihr Geld in die ABB-Aktie (aktueller Kurs CHF 21) bzw. auf sich darauf beziehende Derivate zu investieren. Der risikolose Zinssatz betrage 1 %. B4.1 (2 Punkte) Sie entscheiden sich, einen Terminkontrakt (Forward) abzuschliessen, um in einem halben Jahr 200 ABB-Aktien zu kaufen. Mit welchem finanziellen Erfolg können Sie aus diesem Terminkontrakt insgesamt rechnen, wenn der ABB-Aktienkurs in einem halben Jahr bei CHF 22 liegt und der zum heutigen Zeitpunkt abgeschlossene Forward fair bewertet ist? (2 Punkte) B4.2 (3 Punkte) Gehen Sie davon aus, dass der Aktienkurs der ABB in einem Jahr entweder bei CHF 24 oder bei CHF 18 liegt. Bestimmen Sie den Preis einer Put-Option mit einer Laufzeit von 1 Jahr und einem Strike (Ausübungspreis) von CHF 20 mittels Replikationsportfolio. Die restlichen Angaben entnehmen Sie der Ausgangslage. Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 15
Gewinn/Verlust B4.3 (2 Punkte) Wie hoch ist der Wert einer identischen Call-Option (gleiche Parameter wie in Teilaufgabe B4.2 bzw. in der Ausgangslage) gemäss Put-Call-Parität? Falls Sie bei der Teilaufgabe B4.2 kein Resultat erhalten haben, so gehen Sie von einem Put-Preis von CHF 2 aus. B4.4 (2 Punkte) Zeichnen Sie das Pay-off-Profil bei Verfall der unter Teilaufgabe B4.3 berechneten Call- Option aus Sicht des Verkäufers (Short-Partei) ein. Falls Sie bei der Teilaufgabe B4.3 kein Resultat erhalten haben, so gehen Sie von einem Call-Preis von CHF 2 aus. 4 3 2 1 0-1 -2-3 -4 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 Aktienkurs Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 16
Erwartete Rendite Aufgabe B5 (6 Punkte) Gegeben sind folgende zwei Aktien: Erwartete Rendite Volatilität Aktie A 10 % 25 % Aktie B 4 % 20 % Korrelation zwischen Aktie A und B -0.2 B5.1 (2 Punkte) Berechnen Sie die Kovarianz zwischen diesen beiden Aktien. B5.2 (2 Punkte) Zeichnen Sie die Effizienzkurve in untenstehendes Diagramm ein und beschriften Sie das Minimumvarianz-Portfolio. 12% 10% 8% 6% MVP 4% 2% 0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% Standardabweichung Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 17
B5.3 (2 Punkte) Gehen Sie davon aus, dass zusätzlich eine risikolose Anlage mit einer erwarteten Rendite von 2 % zur Verfügung steht. Kreuzen Sie die richtigen Aussagen an: Eine 100%ige Anlage in Aktie A ist nach wie vor effizient. Die neue Effizienzlinie nennt sich Security Market Line (Wertpapiermarktlinie). Es gibt nur noch einen optimalen Punkt auf der ursprünglichen Effizienzkurve, welcher auch als Tangentialportfolio bezeichnet wird. Eine 100%ige risikolose Anlage stellt ein effizientes Portfolio dar. Modulprüfung_Corporate Finance_II_Lösungen_2017 01_kurz 18